公司并購的財務(wù)盡職調(diào)查實(shí)踐研究.doc

公司并購的財務(wù)盡職調(diào)查實(shí)踐摘要在經(jīng)濟(jì)全球化和中國經(jīng)濟(jì)高速增長的宏觀背景下，越來越多的海外投資者紛紛進(jìn)入中國市場，其中比較常用和有效的投資方式是并購境內(nèi)企業(yè)，中國己經(jīng)成為亞洲和世界一個重要的并購市場。并購活動是一項復(fù)雜的系統(tǒng)工程，通過并購可以擴(kuò)大資產(chǎn)、提高收益、提升競爭力，但它也充滿了風(fēng)險和陷阱。如何規(guī)避并購交易中的風(fēng)險和陷阱，作為并購交易“保護(hù)傘”的財務(wù)盡職調(diào)查其在并購活動中的重要作用日益凸現(xiàn)。本文從企業(yè)并購活動中并購方、被并購方(目標(biāo)企業(yè))和受委托進(jìn)行財務(wù)盡職調(diào)查的中介機(jī)構(gòu)的立場出發(fā)，對企業(yè)并購活動中各方著重考慮的關(guān)鍵問題進(jìn)行分析，其目的是如何確保受委托進(jìn)行財務(wù)盡職調(diào)查的中介機(jī)構(gòu)做好財務(wù)盡職調(diào)查，把企業(yè)并購中可能存在的問題或風(fēng)險，告訴并購雙方，改變企業(yè)并購交易中的信息不對稱。本文選用了M公司并購交易的財務(wù)盡職調(diào)查實(shí)踐做案例分析，對M公司財務(wù)盡職調(diào)查中所發(fā)現(xiàn)的主要問題，綜述了中介機(jī)構(gòu)在執(zhí)行企業(yè)并購交易的財務(wù)盡職調(diào)查中需要考慮的一些關(guān)鍵問題，討論了有關(guān)企業(yè)并購動因、目標(biāo)企業(yè)的成長性和盈利趨勢判斷、目標(biāo)企業(yè)的價值評估、目標(biāo)企業(yè)未入賬的負(fù)債和或有負(fù)債等重要問題，以及中介機(jī)構(gòu)為做好財務(wù)盡職調(diào)查需要關(guān)注的一些重要問題。由于并購是一項涉及多學(xué)科的復(fù)雜性操作活動，專業(yè)人員受調(diào)查時間、資金和業(yè)務(wù)水平和能力的限制，結(jié)合M公司財務(wù)盡職調(diào)查中存在的缺陷，進(jìn)行了反思。作者的意愿是把自己在工作實(shí)踐中積累起來的心得體會加以歸納總結(jié)，以利把今后的企業(yè)并購交易中的財務(wù)盡職調(diào)查工作做得更好。前言隨著中國經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展和投資環(huán)境的日趨改善，越來越多的外國投資者紛紛進(jìn)入中國，其中比較常用和有效的方式是通過并購境內(nèi)企業(yè)或成立合資、獨(dú)資企業(yè)。同時，中國企業(yè)在自身發(fā)展壯大的基礎(chǔ)上，正在走出國門，積極發(fā)展海外市場，同樣會通過投資和并購尋找合適的國際合作伙伴，中國企業(yè)并購海外公司的案例正在日益增多。企業(yè)并購是項復(fù)雜的工程，盡職調(diào)查是收購前一項最重要的工作。目標(biāo)企業(yè)成長性如何?發(fā)展優(yōu)勢和潛在風(fēng)險有哪些?其財務(wù)帳面能不能反映真實(shí)的運(yùn)營情況?目標(biāo)企業(yè)內(nèi)部控制管理情況如何等等，都需要經(jīng)過大量的審核和調(diào)查，以判明該次并購活動中存在的風(fēng)險和潛在的致命缺陷，以及它們對收購及預(yù)期投資收益的可能影響。跨國并購又會涉及到不同會計準(zhǔn)則之間的差異，而影響投資方對并購作出判斷，凡此等等不勝枚舉。目前中國國內(nèi)對并購過程中如何做盡職調(diào)查的研究逐漸增多，但大多停留在調(diào)查程序的層面，深入的研究較少。本文著重討論的是:國內(nèi)企業(yè)并購過程中，財務(wù)盡職調(diào)查中需要關(guān)注的關(guān)鍵控制點(diǎn)，也是作者自身工作實(shí)踐的體會和心得。1研究背景及研究目的1.1研究背景十九世紀(jì)末、二十世紀(jì)初以來，兼并與收購(以下簡稱并購)成了世界各國投資者籍以創(chuàng)造更大利潤的一種重要手段，也是企業(yè)優(yōu)勝劣汰的二種重要方式。迄今為止全球已發(fā)生了五次大規(guī)模的并購浪潮。世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的歷史告訴我們:當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段，并購總會發(fā)生，而且會從基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域逐步向外拓展，最后直到金融領(lǐng)域和新興產(chǎn)業(yè)，也就是說所有產(chǎn)業(yè)都會發(fā)生并購現(xiàn)象，而且經(jīng)濟(jì)越發(fā)達(dá)，并購活動越活躍。一個國家或整個世界在發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī)的時候，并購活動可能減少，但決不會停止。事實(shí)表明兼并與收購并非以人的主觀意志為轉(zhuǎn)移，重大的并購活動似乎對低迷的經(jīng)濟(jì)是一貼猛藥，但是每一次并購浪潮過后，又都會帶來不少負(fù)面影響，因此各國政府又會想方設(shè)法來制止大規(guī)模并購的發(fā)生，但是全球一次又一次的反并購浪潮并沒有制止住發(fā)生在各國的并購活動。上世紀(jì)七十年代末的大規(guī)模打擊兼并收購活動，使八十年代初的經(jīng)濟(jì)進(jìn)入滯脹階段，造成各國政府不得不對兼并收購網(wǎng)開一面，以確保經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展。進(jìn)入21世紀(jì)，世界并購活動有增無減，1999年據(jù)美國新澤西州紐瓦克市證券數(shù)據(jù)發(fā)布中心的統(tǒng)計表明，1999年全球3.3萬家著名公司的并購交易金額達(dá)到3.4萬億美元。己宣布的數(shù)據(jù)顯示2007年前11個月全球并購交易的金額達(dá)到了4.4萬億美元，盡管在2007年年中次級貸款危機(jī)已經(jīng)開始爆發(fā)，但2007年17月的全球并購交易量仍然超過了2006年全年的交易紀(jì)錄。兼并與收購己經(jīng)成了企業(yè)戰(zhàn)略性投資的一項重要內(nèi)容。改革開放以來我國經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，投資環(huán)境日益改善，外國投資者紛紛進(jìn)入中國，或通過建廠辦企業(yè)進(jìn)行直接投資，或通過兼并收購境內(nèi)的本土企業(yè)、合資企業(yè)來達(dá)到其擴(kuò)大規(guī)模、搶占市場，最終獲取最大效益的目的，追求高回報的大量資金正在持續(xù)不斷涌入中國并購市場。伴隨著人民幣的持續(xù)升值，中國已經(jīng)成了投資者的熱土，中國市場的并購活動正在快速發(fā)展之中。與此同時，中國企業(yè)的重組活動頻繁，國內(nèi)各產(chǎn)業(yè)間的大規(guī)模整合是中國并購市場的重要組成部分，同行業(yè)內(nèi)部的收購兼并、異地收購兼并和異地投資建廠的情況與日俱增。在“走出去”戰(zhàn)略的指引下，中國企業(yè)開始到海外去投資建廠，進(jìn)行異國兼并、收購活動也越來越多，浙江等省市許多有實(shí)力的民營企業(yè)在海外的投資活動十分活躍。據(jù)北京清科研究中心最新發(fā)布的2007年中國并購市場年度研究報告顯示，2007年中國共發(fā)生了84起跨國并購活動，其中披露金額的有63起活動，并購總額達(dá)186.69億美元，比2006年的90.89億美元，增加了105.4%。良好的內(nèi)外部環(huán)境為國內(nèi)企業(yè)實(shí)施跨國并購，實(shí)踐加速國際化提供了歷史性契機(jī)。在去年的84起跨國并購活動中，其中中國公司并購海外公司的活動有37起，與2006年的17起相比，增幅達(dá) 117.6%，中國企業(yè)正在逐漸加大跨國并購業(yè)務(wù)的參與程度。盡管目前中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度由于宏觀調(diào)控而有所放緩，但增速仍然保持在8%10%左右，加上人民幣進(jìn)一步升值，這將促使更多的中國企業(yè)走出國門，實(shí)施跨國并購。從理論上看，并購活動應(yīng)該給投資者帶來大量可觀的效益，但是實(shí)際上，很多企業(yè)在并購后往往沒有產(chǎn)生可觀的效益，有的還帶來了重大的風(fēng)險或陷阱。美國普華公司的調(diào)查數(shù)據(jù)顯示接近80%的并購交易不是沒有創(chuàng)造更多的利潤就是產(chǎn)生利潤下滑。也有報道顯示世界上并購活動不成功的比例在67%左右。這個數(shù)據(jù)提醒我們一個必須高度關(guān)注的問題:并購是一項風(fēng)險很大的投資活動。中國企業(yè)的并購歷史不長，經(jīng)驗(yàn)不足，上世紀(jì)八十年代末九十年代初，上海制造業(yè)企業(yè)也曾經(jīng)開展過許多跨省市的收購、兼并活動，收購兼并了不少外地企業(yè)，成功的不是很多，這些企業(yè)大多數(shù)都給收購方帶來了麻煩，造成了不少經(jīng)濟(jì)損失。企業(yè)并購是一項復(fù)雜的工程，并購的成功與否取決于多種因素，其中，投資者對目標(biāo)公司了解的程度是眾多決定因素中最為重要的因素之一。因此，投資者必須對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行必要的調(diào)查，了解目標(biāo)企業(yè)各方面的情況。這樣的調(diào)查工作不是投資者自己能夠獨(dú)立完成的，在實(shí)踐中必須委托專業(yè)機(jī)構(gòu)對目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)、經(jīng)營、法律等方面的情況進(jìn)行調(diào)查，這些調(diào)查被稱之為“盡職調(diào)查 (DueDiligence)”。并購后的不成功甚至失敗不一定只由一個原因造成，但是投資者盲目自信，沒有認(rèn)真開展盡職調(diào)查，僅憑自己對目標(biāo)企業(yè)的了解或感覺就作出最終決定，或是削減盡職調(diào)查規(guī)模，或是把對盡職調(diào)查工作的監(jiān)控委托他人代理，往往使投資者在并購簽約前喪失了充分披露目標(biāo)企業(yè)所存在的重大風(fēng)險的機(jī)會，從而給并購活動的最終結(jié)果埋下了失敗的地雷。這主要由于投資者對盡職調(diào)查的重要性認(rèn)識不足，誤以為省略盡職調(diào)查可以節(jié)省開支、減少并購前期的工作和時間，甚至可以免傷投資者和被并購者之間的和氣，這種因小失大的做法，給本來風(fēng)險就很大的并購活動帶來了更大的風(fēng)險。在經(jīng)濟(jì)全球化和新技術(shù)革命的形勢下，披露并購風(fēng)險比以往任何時候都顯得更加重要，這是因?yàn)槟壳坝绊懖①彸蓴〉淖兞恳蛩卦谠龆?。無論并購涉及到的是上市公司還是民營企業(yè)，是傳統(tǒng)意義上的企業(yè)還是網(wǎng)絡(luò)公司，盡職調(diào)查對買者還是賣者都同樣重要，一般來說，每一項并購交易都應(yīng)該做盡職調(diào)查。盡職調(diào)查是并購交易的安全網(wǎng)、保護(hù)傘。通過盡職調(diào)查可以依據(jù)所提供的情況來判斷并購交易風(fēng)險的大小、能否帶來效益、風(fēng)險和效益產(chǎn)生于交易環(huán)節(jié)還是執(zhí)行環(huán)節(jié)。值得慶幸的是中國的一些投資者正在開始重視這項工作，中國的證券系統(tǒng)和銀行系統(tǒng)在進(jìn)行投資活動和發(fā)放貸款時，都己開始用盡職調(diào)查來替代過去的信用調(diào)查。但總體來說，由于法律體系、投資環(huán)境、企業(yè)文化等方面的差異，與發(fā)達(dá)國家相比中國對盡職調(diào)查的重視程度，對盡職調(diào)查的理論研究和實(shí)踐都還存在很大差距。1.2研究目的企業(yè)并購作為一種市場經(jīng)濟(jì)條件下的企業(yè)行為，在西方發(fā)達(dá)國家已有100多年的發(fā)展歷史，對并購的理論研究和實(shí)踐探索已有了豐富的積累。產(chǎn)生并購活動的背后有著深刻的經(jīng)濟(jì)動機(jī)和驅(qū)動力，以及政治、社會等多方面的原因，并購理論、產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論和產(chǎn)業(yè)競爭力理論都告訴我們，企業(yè)并購的動因應(yīng)該主要體現(xiàn)為企業(yè)的動機(jī)，企業(yè)并購是企業(yè)為了生存與發(fā)展而自愿做出的戰(zhàn)略選擇，是一種投資行為，其目標(biāo)是尋求利潤最大化、每股收益最大化、企業(yè)價值最大化。所以企業(yè)的每一項并購活動不僅要考慮操作上的可行性，更要注意經(jīng)濟(jì)上的合理性，這就更加需要做好并購前的盡職調(diào)查。在經(jīng)濟(jì)全球化的形勢下，企業(yè)并購席卷全球，對我國經(jīng)濟(jì)也產(chǎn)生重大影響。雖然，現(xiàn)在的一些投資者對盡職調(diào)查的重要性認(rèn)識正在逐步提高。但是在實(shí)際工作中，我們發(fā)現(xiàn)與發(fā)達(dá)國家相比，還存在如下幾個方面的差異:一是企業(yè)并購動因不一給盡職調(diào)查帶來困難在我國，企業(yè)并購并不是純粹的市場經(jīng)濟(jì)行為，特別是前幾年，在很大程度上政府的動機(jī)代替了企業(yè)的動機(jī)。政府把企業(yè)并購當(dāng)作企業(yè)擺脫嚴(yán)重虧損走出困境的一個捷徑。這就造成了:(l)并購動機(jī)單一。在我國即表現(xiàn)為企業(yè)動機(jī)被政府動機(jī)所取代，政府以減虧、緩解財政壓力為出發(fā)點(diǎn)，這主要發(fā)生在20世紀(jì)90年代初到1999年證券法施行前。證券法出臺后，企業(yè)并購活動常常又以“買殼上市”為主要表現(xiàn)形式，即主要以獲取融資渠道為目的，這些都造成了最終并購效益不佳。(2)產(chǎn)權(quán)界定不清，產(chǎn)權(quán)明晰是企業(yè)并購順利進(jìn)行的基本前提。而在我國，尤其是國有企業(yè)之間的并購，產(chǎn)權(quán)關(guān)系復(fù)雜，使并購遇到許多難題。(3)政府干預(yù)較多。前幾年，我國企業(yè)兼并中存在政府盲目干預(yù)的現(xiàn)象比較多，甚至政府搞“拉郎配”，強(qiáng)行兼并，有的還將被兼并企業(yè)資產(chǎn)無償劃撥等等，給企業(yè)兼并帶來一定的負(fù)面效應(yīng)，限制了兼并市場的發(fā)展。由于企業(yè)并購交易曾經(jīng)不符合市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展規(guī)律，就使盡職調(diào)查的發(fā)展在較長一段時間里受到了制約?？上驳氖?，近年來我國的企業(yè)并購交易正在逐步走上規(guī)范化的軌道，盡職調(diào)查業(yè)務(wù)也逐步得到發(fā)展。二是法律法規(guī)不夠完善給盡職調(diào)查帶來困難發(fā)達(dá)國家經(jīng)過100多年的實(shí)踐和積累，對涉及企業(yè)并購的法律法規(guī)己經(jīng)形成了一整套比較完備的法律體系，收購兼并中盡職調(diào)查的分類和職責(zé)比較明確。有專門的機(jī)構(gòu)從事包括財務(wù)盡職調(diào)查、稅務(wù)盡職調(diào)查、法務(wù)盡職調(diào)查，運(yùn)營管理盡職一調(diào)查在內(nèi)的盡職調(diào)查，特別是一些律師事務(wù)所專門對涉及并購的法律事務(wù)進(jìn)行盡職調(diào)查，在律師事務(wù)所或會計師事務(wù)所還專門設(shè)有法務(wù)會計從事合法性審計。改革開放以來，我國在上世紀(jì)八十年代以后才興起企業(yè)并購活動，有關(guān)并購的法律法規(guī)還不夠完善，我國涉及企業(yè)并購活動的主要法律法規(guī)如:關(guān)于企業(yè)兼并的暫行辦法(1989年2月19日起施行)、上市公司收購管理辦法 (2006年9月1日起施行)、關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定(2006年9月8日起施行)等出臺時間較晚，許多方面還有待邊實(shí)踐邊完善。三是從事盡職調(diào)查的專門人才缺少實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)缺乏在發(fā)達(dá)國家，跨國會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所多數(shù)都會設(shè)立交易部門來專門執(zhí)行財務(wù)盡職調(diào)查，而我國國內(nèi)的會計師事務(wù)所一般不會設(shè)立專門的盡職調(diào)查部門，當(dāng)需要從事盡職調(diào)查時，就臨時抽調(diào)審計人員充任。也沒有法務(wù)會計，常常由投資方請律師事務(wù)所抽調(diào)律師(涉及上市公司還包括證券公司人員)和審計人員一起進(jìn)行工作。在涉及外資并購和跨國并購時，我們本身的法律法規(guī)不夠健全，加上從業(yè)人員對產(chǎn)業(yè)情況、涉外法律法規(guī)不夠熟悉、專業(yè)外語水平不高，都給做好這項工作帶來困難。財務(wù)盡職調(diào)查是盡職調(diào)查的一個重要組成部分，主要是由財務(wù)專業(yè)人員針對目標(biāo)企業(yè)中與投資并購活動有關(guān)的財務(wù)狀況進(jìn)行審核、分析等的專業(yè)調(diào)查，通過了解資產(chǎn)負(fù)債、內(nèi)部控制、經(jīng)營管理的真實(shí)情況和對企業(yè)盈利能力、現(xiàn)金流等的分析，預(yù)測企業(yè)未來前景，判斷該項投資是否符合發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)，是投資及整合方案設(shè)計、交易談判、投資決策不可或缺的基礎(chǔ)。2文獻(xiàn)綜述2.1盡職調(diào)查介紹盡職調(diào)查 (DueDiligence)又稱謹(jǐn)慎性調(diào)查，一般是指投資人在與目標(biāo)企業(yè)達(dá)成初步合作意向后，經(jīng)協(xié)商一致，投資人對目標(biāo)企業(yè)一切與本次投資有關(guān)的事項進(jìn)行現(xiàn)場調(diào)查、資料分析的一系列活動。其主要是在收購、投資等資本運(yùn)作活動時進(jìn)行，但企業(yè)上市發(fā)行時，也會需要事先進(jìn)行盡職調(diào)查，以初步了解是否具備上市的條件?！氨M職調(diào)查”“ Due Diligence Investigation”:“盡職”的概念最早起源于西方的法律文件中，是指做事情時保持應(yīng)有的謹(jǐn)慎態(tài)度。如果說謹(jǐn)慎態(tài)度可以分為一般意義的謹(jǐn)慎、非同尋常的謹(jǐn)慎，那么“盡職調(diào)查”就是非同尋常的謹(jǐn)慎。經(jīng)過長期的發(fā)展，盡職調(diào)查的含義已從原先適用于法律概念，而被廣泛地運(yùn)用于并購交易過程之中。通過在并購過程中的盡職調(diào)查，對目標(biāo)公司或被收購公司執(zhí)行謹(jǐn)慎的調(diào)查和審計，使收購方了解并購過程中可能面臨的各種風(fēng)險。對目標(biāo)企業(yè)來說可以從了解收購方的情況，以判斷并購會給目標(biāo)公司的股東、管理層和職工帶來多大風(fēng)險。盡職調(diào)查的目的是力求發(fā)現(xiàn)企業(yè)并購中的各種風(fēng)險，并確定防范可能存在的風(fēng)險的辦法。盡職調(diào)查涵蓋的范圍主要包括:公司財務(wù)報告審計、公司經(jīng)營管理審計、公司合規(guī)性審計和并購交易審計。涉及的機(jī)構(gòu)有會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、投資顧問公司等。在并購過程中，最常執(zhí)行的是財務(wù)盡職調(diào)查 (FinancialDuediligence)和法律盡職調(diào)查。對公司的經(jīng)營管理、并購交易流程等環(huán)節(jié)，并購方在制定并購方案前期，一般己做了初步的了解或?qū)徲?。由于本人主要從事的是財?wù)盡職調(diào)查，因此本文著重論述并購前期的財務(wù)盡職調(diào)查。在實(shí)踐中，財務(wù)盡職調(diào)查做得越細(xì)致，投入的人力、財力和時間越多，對各種可能的風(fēng)險就會了解得越清楚。但是，任何一次并購的盡職調(diào)查都是有限度的，因?yàn)闀r間和費(fèi)用的約束，不可能支持無限詳盡的調(diào)查。因此，每一次并購的財務(wù)盡職調(diào)查都是在約定時間、約定費(fèi)用條件下，爭取對并購風(fēng)險有盡可能詳盡的了解或判斷。由于所有目標(biāo)公司都是在相對復(fù)雜的環(huán)境中經(jīng)營，因此，財務(wù)盡職調(diào)查要做到盡可能多地讓購買方了解目標(biāo)企業(yè)，并且揭示并購中的重大、潛在風(fēng)險。投資者或目標(biāo)公司可以要求得到一個合理的財務(wù)盡職調(diào)查結(jié)果，而無法得到一個能夠揭示并購中一切風(fēng)險的財務(wù)盡職調(diào)查。這就要求從事財務(wù)盡職調(diào)查的專業(yè)人員，十分熟悉財務(wù)盡職調(diào)查中的關(guān)鍵控制點(diǎn)，有效率地執(zhí)行財務(wù)盡職調(diào)查，并在實(shí)踐操作中防止對可能發(fā)生的重大風(fēng)險的被忽略或遺漏。2.2財務(wù)盡職調(diào)查的理論基礎(chǔ)現(xiàn)階段，我國國內(nèi)對財務(wù)盡職調(diào)查理論基礎(chǔ)的研究工作開展得很少，對財務(wù)盡職調(diào)查的專門著作就更少了。本人認(rèn)為這是一個可以持續(xù)深入研究和探討的問題。通過實(shí)踐和反思，并在本文撰寫過程中得到了指導(dǎo)老師的指點(diǎn)，很受啟發(fā)。但是受限于本文命題和篇幅的限制，不再作詳細(xì)展開。筆者認(rèn)為，企業(yè)財務(wù)盡職調(diào)查的主要理論集中于以下三個方面:一是有關(guān)財務(wù)審計理論和會計理論。財務(wù)盡職調(diào)查的基礎(chǔ)是大量查閱目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)報表及其他法律、財務(wù)、業(yè)務(wù)資料，了解目標(biāo)企業(yè)財務(wù)管理和會計核算的全面內(nèi)容，對各種渠道得到的資料進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)有無異?；蛑卮髥栴}，并在此基礎(chǔ)上進(jìn)行成長性分析和風(fēng)險評估。這些內(nèi)容從財務(wù)報表的基本科目開始，直到各類公司的財務(wù)報告、合并報表、外幣交易外幣業(yè)務(wù)等等，不同行業(yè)、不同企業(yè)還要依照行業(yè)特點(diǎn)進(jìn)行風(fēng)險水平重點(diǎn)調(diào)查，最終的落腳點(diǎn)還是停留在財務(wù)問題上。因此開展這方面工作的需要對財務(wù)審計和會計有深厚的功底。沒有扎實(shí)的財務(wù)審計理論和會計理論功底是做不好這項工作的。二是有關(guān)企業(yè)并購的理論。財務(wù)盡職調(diào)查是為企業(yè)成功地進(jìn)行并購交易服務(wù)的，企業(yè)并購理論分析了企業(yè)并購的動機(jī)和效應(yīng)，對企業(yè)并購的戰(zhàn)略和風(fēng)險作了分析。運(yùn)用并購理論，揭示如何進(jìn)行目標(biāo)公司的價值評估、如何進(jìn)行并購融資和支付，并購中的會計稅收問題如何處理，以及并購后如何整合。只有熟悉和掌握有關(guān)企業(yè)并購的理論，才能做好并購中的財務(wù)盡職調(diào)查，才能與其它專業(yè)人員一起為并購方提出合理的并購后整合建議。三是產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)和競爭優(yōu)勢理論。產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，企業(yè)并購是一種重要的組織調(diào)整行為，并購活動進(jìn)行了資源的合理配置。由于其對市場關(guān)系所產(chǎn)生的影響最大，因此產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)對企業(yè)的并購行為的研究非常重視。產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論不但從資源優(yōu)化配置的角度，提供了企業(yè)并購的動因，而且從產(chǎn)業(yè)競爭優(yōu)勢理論出發(fā)，對經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過程中產(chǎn)業(yè)內(nèi)部企業(yè)之間的競爭作了深刻的分析，特別是著名學(xué)者邁克爾波特五種基本競爭力量的提出，對財務(wù)人員理解并購方的動因大有幫助。我們在實(shí)踐中常常對并購方出資收購一個看似效益不佳的企業(yè)，感到不可理解，主要還在于我們財務(wù)人員產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)功底淺，特別是競爭優(yōu)勢理論學(xué)習(xí)不夠。當(dāng)然，除了上述理論外，財務(wù)專業(yè)人員對相關(guān)法律、法規(guī)知識(諸如知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)、環(huán)境保護(hù)、勞動法等)的了解和掌握程度對做好財務(wù)盡職調(diào)查也至關(guān)重要。2.3國際財務(wù)盡職調(diào)查的研究狀況在全球范圍，發(fā)達(dá)國家的兼并收購歷史遠(yuǎn)比中國悠久，盡職調(diào)查作為兼并收購業(yè)務(wù)的保護(hù)傘，其在發(fā)達(dá)國家的開展及研究也要比中國地區(qū)早得多。并購引發(fā)的各種司法訴訟使盡職調(diào)查成為并購活動中一項必不可少的順序，美國的普通法(包括合同法)和成文法都要求凡是并購中已經(jīng)發(fā)行了私人訂購的股票或公開發(fā)行的股票，必須按照法律進(jìn)行盡職調(diào)查。盡管美國的1933年證券法和1934年證券交易法都沒有使用“盡職調(diào)查”一詞，但是，投資銀行家及證券律師都在使用“盡職調(diào)查”來保護(hù)客戶避免遭受侵犯證券法的訴訟。1933年證券法雖然是規(guī)范證券發(fā)行的業(yè)務(wù)，但是其關(guān)鍵條款的總結(jié)，特別是1934年證券交易法的某些條款可以延伸運(yùn)用到企業(yè)發(fā)行股份或并購業(yè)務(wù)的盡職調(diào)查中來。美國是世界上最早對公司并購進(jìn)行法律監(jiān)管的國家，美國自1890年出臺謝爾曼法、1914年出臺克雷頓法以來一直關(guān)注并購中的壟斷問題，美國司法部1968年、1982年、1984年、1992年發(fā)布的并購準(zhǔn)則對各種并購提出了監(jiān)管要求，這些法律內(nèi)容雖然不是都和財務(wù)盡職調(diào)查有關(guān)，但是中國企業(yè)如果要去海外投資或并購，就必須詳細(xì)了解當(dāng)?shù)氐姆?、法?guī)，有些規(guī)定將直接影響到并購雙方的會計處理和稅收處理。2002年，美國因安然事件而引發(fā)了對美國乃至全球證券法規(guī)的又一次革命，2002年公眾公司會計改革與投資者保護(hù)法(即薩奧法案)的出臺，對美國1933年證券法以來近70年的證券保護(hù)法規(guī)做了改革。該法律的出臺對全球投資銀行業(yè)和財務(wù)會計、法律專業(yè)理論的影響一直延續(xù)到現(xiàn)在。以上的分析著重于發(fā)達(dá)國家對并購活動在法律和監(jiān)管上的進(jìn)展，而在理論研究方面，由于20世紀(jì)末期，一些發(fā)達(dá)國家連續(xù)發(fā)生金融詐騙和財務(wù)丑聞，西方產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)理論界從不同角度進(jìn)行了分析和討論，思考是什么原因?qū)е逻@些行為的發(fā)生，研究重點(diǎn)是個人行為的不確定性和信息不完善性造成的，這成了當(dāng)今西方產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)研究的重點(diǎn)。這方面理論的研究，一方面會促進(jìn)發(fā)達(dá)國家的產(chǎn)業(yè)組織政策會更嚴(yán)格、更具體和更細(xì)致，另一方面也會有助于財務(wù)盡職調(diào)查在今后的進(jìn)一步研究發(fā)展。與審計的實(shí)踐積累相類似，財務(wù)盡職調(diào)查的實(shí)踐也是更多地積淀在全球著名的會計師事務(wù)所。此外，投資銀行的財務(wù)盡職調(diào)查部門等高端專業(yè)機(jī)構(gòu)也對財務(wù)盡職調(diào)查經(jīng)驗(yàn)豐富。會計師事務(wù)所為了保持其在行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先地位，往往不會對外宣傳其財務(wù)盡職調(diào)查的核心控制點(diǎn)和實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)。市場上出售的與并購相關(guān)的財務(wù)盡職調(diào)查的著作，雖然是學(xué)術(shù)界研究和實(shí)踐的積累，并已上升到理論層次，但是其對財務(wù)盡職調(diào)查的理論研究發(fā)布往往滯后于社會實(shí)踐中的動態(tài)發(fā)展。更多更新關(guān)于財務(wù)盡職調(diào)查的學(xué)術(shù)理論研究，還是散落在各位投資銀行專家、財務(wù)專業(yè)人士的論文，演講、評述中，需要我們整理歸納，以從中學(xué)習(xí)其先進(jìn)的經(jīng)驗(yàn)。財務(wù)盡職調(diào)查 (Finaneia1DueDiligenee)從初步開始執(zhí)行，到目前已成為并購活動中不可缺少的重頭戲。財務(wù)盡職調(diào)查已不僅局限于在并購活動中的運(yùn)用，它在了解企業(yè)發(fā)行上市的前期財務(wù)狀況;風(fēng)險投資，私募基金的前期調(diào)查;規(guī)避銀行風(fēng)險等金融活動中都有了廣泛的運(yùn)用。財務(wù)盡職調(diào)查的相關(guān)文獻(xiàn)及理論也己經(jīng)有了長足的發(fā)展。美國等發(fā)達(dá)國家不斷研究發(fā)生在本國和世界各地的并購活動，總結(jié)因并購所引發(fā)的各類訴訟，出版了不少中國同行值得學(xué)習(xí)和借鑒的書籍。以下是近年來比較重要的財務(wù)盡職調(diào)查理論研究: AlexandraReedLajoux與 CharleSM.Elson在1989年的 The Art of M&ADue Diligence是并購指南叢書中一本專門研究盡職調(diào)查的書籍，書中詳細(xì)介紹了盡職調(diào)查的程序，檢查的內(nèi)容和主要注意事項。對盡職調(diào)查覆蓋的財務(wù)報告審計、經(jīng)營管理審計、合法性審計、文檔和交易審計作了闡述，在分章節(jié)介紹中，他們詳細(xì)介紹了對財務(wù)盡職調(diào)查站在交易雙方的立場上，作了很好分析，對合法性審計作了深入分析，對中國的從業(yè)人員具有很好的參考價值。 GordonBing在2000年出版的(Duediligence Teehniques and analysis-Critical questions for business Decisions)一書中，介紹了盡職調(diào)查的技巧和分析手法，其中自23點(diǎn)以后的論述中均闡述了財務(wù)會計盡職調(diào)查的技術(shù)問題。該書對如何辯證看待財務(wù)數(shù)據(jù)對公司投資價值的評價，提出了自己的見解。也就是，財務(wù)盡職調(diào)查很重要，但是還要和其他非財務(wù)數(shù)據(jù)結(jié)合來判斷公司的投資價值，以作出正確的商業(yè)判斷。書中后半部分附送了大量與商業(yè)判斷相關(guān)的問題，對投資和財務(wù)專業(yè)人士在動態(tài)的商業(yè)環(huán)境中做出正確的判斷，提供了思考要點(diǎn)。 (Venture capital Due diligenee-A guide to making smart investment choices and inereasing yourportfoli。 byJustinJ.Camp2002。該著作對風(fēng)險投資的盡職調(diào)查做了深入的介紹。雖然風(fēng)險投資的財務(wù)盡職調(diào)查與并購過程的財務(wù)盡職調(diào)查有所區(qū)別，但該書對投資者在投資前期所關(guān)注的問題，是值得專業(yè)人士在執(zhí)行財務(wù)盡職調(diào)查過程中關(guān)心的。該書第六章-“財務(wù)盡職即最終章節(jié)調(diào)查”，詳細(xì)介紹了風(fēng)險投資前期財務(wù)分析和議價時經(jīng)常會被問到的一些專業(yè)問題，便于財務(wù)專業(yè)人士在執(zhí)行財務(wù)盡職調(diào)查時參考。知名跨國咨詢公司 AT Kearney的三位德國區(qū)VP-Max M Habeck， Fritz Kroger和Michael R Tram 2000年在公司內(nèi)部+IJ物 (After the merger- Sevenrules for successful Post- merger integration中提到了如何成就一個成功的兼并，其中關(guān)于財務(wù)盡職調(diào)查，他們的觀點(diǎn)是，以往的財務(wù)盡職調(diào)查多建立在審核企業(yè)歷史財務(wù)數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上，而建立在戰(zhàn)略基礎(chǔ)上的并購活動更加需要對公司未來的盈利能力做出調(diào)查。這個思想在我們現(xiàn)階段的財務(wù)盡職調(diào)查中仍然有很高實(shí)用的價值。小結(jié):伴隨世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和自20世紀(jì)初以來發(fā)生的世界五次并購浪潮，并購活動在不斷發(fā)展，監(jiān)管部門的要求在不斷提升，對財務(wù)盡職調(diào)查的要求在不斷提高，關(guān)注點(diǎn)在日益增加，因此財務(wù)盡職調(diào)查的從業(yè)人員不能只站在對財務(wù)和會計數(shù)據(jù)的分析上，必須拓展領(lǐng)域、擴(kuò)大知識面，使財務(wù)盡職調(diào)查做得更加合理、更有質(zhì)量。2.4中國大陸地區(qū)財務(wù)盡職調(diào)查的研究狀況中國大陸地區(qū)的資本市場是在二十世紀(jì)八十年代末、九十年代初才逐步繁榮起來的。與資本市場運(yùn)作密切相關(guān)的諸如股票上市、兼并收購、債轉(zhuǎn)股和重大資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓等操作也是在二十世紀(jì)九十年代以后才逐漸發(fā)展起來的。中國資本市場的成長有一個發(fā)展歷程，中國的并購活動也隨資本市場的成長而發(fā)展。八、九十年代的并購，常常被政府當(dāng)作企業(yè)走出困境的一個工具，現(xiàn)在又成了結(jié)構(gòu)調(diào)整的一個便捷通道。但是隨著中國資本市場發(fā)育日漸成熟，中國的并購活動越來越走向規(guī)范，中國經(jīng)濟(jì)的高速增長和中國加入WTO的結(jié)果，推動了中國的外資并購活動。自1995年7月我國出現(xiàn)了首例日資并購上市公司以來，外資并購活動增加，與此同時，中國企業(yè)走出國門，去海外投資經(jīng)營，異國并購活動也隨之增加。中國資本市場的發(fā)展促進(jìn)了中介機(jī)構(gòu)發(fā)展，大陸地區(qū)中介機(jī)構(gòu)的財務(wù)鑒證服務(wù)隨之蓬勃發(fā)展。盡職調(diào)查被逐步采納，特別是最近幾年，隨著國際會計公司、外資投資銀行、咨詢公司、律師事務(wù)所大舉進(jìn)入中國市場，如何做好盡職調(diào)查被日益受到重視。在中國，“盡職調(diào)查”作為一個正式的法律概念出現(xiàn)在2001年3月6日中國證監(jiān)會發(fā)布的公開發(fā)行證券公司信息披露的編報規(guī)則第12號一律師法律意見書和律師工作報告(簡稱“編報規(guī)則第12號”)以及證監(jiān)發(fā)2001)48號證券公司從事股票發(fā)行主承銷業(yè)務(wù)有關(guān)問題的指導(dǎo)意見中。證監(jiān)會在后者的指導(dǎo)意見第二條款中，明確指出擔(dān)任股票發(fā)行主承銷商的證券公司，應(yīng)當(dāng)遵循勤勉盡責(zé)、誠實(shí)信用的原則，認(rèn)真履行盡職調(diào)查義務(wù)，負(fù)責(zé)向中國證券監(jiān)督管理委員會推薦發(fā)行人，并對所出具的推薦函、文件明確盡職調(diào)查報告承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。2006年5月29日中國證監(jiān)會又頒布了證監(jiān)發(fā)行字(2006)15號保薦人盡職調(diào)查工作準(zhǔn)則，詳細(xì)規(guī)定了保薦人對股票發(fā)行企業(yè)執(zhí)行財務(wù)盡職調(diào)查的重點(diǎn)要點(diǎn)及注意事項。該盡職調(diào)查工作準(zhǔn)則雖然適用于規(guī)范公司股票的發(fā)行，但對我國現(xiàn)有財務(wù)盡職調(diào)查也有很好的指導(dǎo)作用。目前就中國大陸盡職調(diào)查的研究和實(shí)踐情況來看，證券在國內(nèi)公開發(fā)行上市的盡職調(diào)查比較受到重視，這方面的研究也比較多。這是因?yàn)樯鲜鲋袊煞ㄒ?guī)對證券公開發(fā)行上市應(yīng)承擔(dān)勤勉盡責(zé)義務(wù)有著嚴(yán)格規(guī)走。為了保證出具文件的可靠性和真實(shí)性，各中介機(jī)構(gòu)都會認(rèn)真去進(jìn)行盡職調(diào)查。但是對企業(yè)并購中的盡職調(diào)查尚未受到應(yīng)有的重視，這方面的研究相對比較少，特別是帶有實(shí)踐指導(dǎo)意義的研究更少。近年來外資在中國大陸的并購和中國企業(yè)在海外并購活動加劇，這方面的矛盾日益突出。綜上所述，由于近代中國地區(qū)的資本市場運(yùn)作起步較發(fā)達(dá)國家要晚，與鑒證、咨詢業(yè)務(wù)相關(guān)的服務(wù)(包括審計業(yè)務(wù))，財務(wù)盡職調(diào)查業(yè)務(wù)均開展得較晚。直到目前為止，中國的中介機(jī)構(gòu)與發(fā)達(dá)國家相比，無論在規(guī)模、資質(zhì)和從業(yè)經(jīng)歷方面都存在著很大差距，一些規(guī)模比較小的中介機(jī)構(gòu)甚至沒有做過國內(nèi)企業(yè)并購的盡職調(diào)查，更不用說海外并購的的盡職調(diào)查了。由于缺少專職人才，在一些財務(wù)盡職調(diào)查中比較多還是利用相對成熟的審計技巧，結(jié)合投資方或買入方的具體要求，來執(zhí)行商定程序的審計。實(shí)際上，企業(yè)并購時的盡職調(diào)查完全不同于普通的財務(wù)會計審計和普通的法律業(yè)務(wù)，盡職調(diào)查必須依賴于專業(yè)知識、實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)去發(fā)現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)的問題或風(fēng)險，最終形成對目標(biāo)企業(yè)價值的判斷，并對可能產(chǎn)生的風(fēng)險做出適當(dāng)?shù)闹贫然蚪灰装才拧Ｓ捎谥袊貐^(qū)引進(jìn)盡職調(diào)查的概念和實(shí)踐時間較短，與之相關(guān)的理論研究大多數(shù)是海外著作的翻譯，近年來國內(nèi)也出了不少關(guān)于并購的著作，所涉及的內(nèi)容大部分都集中在并購歷史、并購分類、并購操作流程之類，涉及盡職調(diào)查和財務(wù)盡職調(diào)查的比較多的文章是介紹常規(guī)性的操作。深層次的理論研究和實(shí)踐總結(jié)主要都集中在各咨詢公司、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所內(nèi)部的一些學(xué)術(shù)論文和各種研討會的演講中。本人認(rèn)為國內(nèi)出版的以下一些著作對學(xué)習(xí)企業(yè)并購和并購中的盡職調(diào)查頗有幫助:脫明忠、劉新來編寫的企業(yè)并購流程管理，2007年9月出版。脫明忠是一名資深律師，又是一位國企改制、并購重組和風(fēng)險管理專家，在這本書中不僅有針對性的介紹了企業(yè)并購中的主要環(huán)節(jié)，而且結(jié)合中國實(shí)際介紹了外資并購，提出了中介機(jī)構(gòu)的作用、責(zé)任和當(dāng)前操作的問題，不失為國際商務(wù)人員職業(yè)資格認(rèn)證培訓(xùn)的一本良好教材。胡海峰編著的公司并購理論與實(shí)務(wù)，2007年9月出版。這本書分基礎(chǔ)、應(yīng)用、專題三個篇章對公司并購理論和操作實(shí)務(wù)作了很好的介紹，是高等學(xué)校經(jīng)濟(jì)與管理類專業(yè)的適用教材。邱閩泉、胡光曉、劉琳編著的兼并收購財務(wù)實(shí)務(wù)，2005年6月出版。本書從兼并收購的財務(wù)實(shí)務(wù)入手，介紹兼并收購的程序與步驟，對兼并收購活動中的財務(wù)實(shí)務(wù)的一些技巧，可供參考。劉家順、楊潔、孫玉娟編著的產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)2006年6月出版。本書對提高產(chǎn)業(yè)發(fā)展的認(rèn)識，從產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度來認(rèn)識并購活動，從企業(yè)提升競爭力，發(fā)揮競爭優(yōu)勢方面來分析并購動因，更好關(guān)注財務(wù)盡職調(diào)查的著重點(diǎn)很有啟發(fā)。王小華、史美華在2004年第6期的財會通訊上發(fā)表過:企業(yè)并購中財務(wù)風(fēng)險的成因及防范措施余波在2006年第10期的現(xiàn)代管理科學(xué)中，發(fā)表了外資來華收購及對中國企業(yè)的啟示小結(jié):隨著中國大陸資本市場的發(fā)展，并購活動日趨活躍，除了宏觀政策和法制環(huán)境外，中國的中介機(jī)構(gòu)必須發(fā)揮更大的作用。中國中介機(jī)構(gòu)從事并購業(yè)務(wù)經(jīng)歷了從無到有、從小到大、從混亂到規(guī)范，但是與發(fā)達(dá)國家相比，普遍存在規(guī)模小、服務(wù)種類少、專業(yè)能力不強(qiáng)、市場參與度不夠等問題，造成實(shí)踐積累少，服務(wù)質(zhì)量不高，在外資專業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)大量進(jìn)入國內(nèi)的形勢下，加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)的培育、規(guī)范和提高已是一項刻不容緩的工作。3并購方在財務(wù)盡職調(diào)查中一些重點(diǎn)關(guān)注的內(nèi)容在企業(yè)并購實(shí)踐中，執(zhí)行主體各不相同，收購方由多種類型的企業(yè)構(gòu)成，可能是私募基金、風(fēng)險投資為首的金融企業(yè)投資者，也可能是大型集團(tuán)公司為主的產(chǎn)業(yè)型收購方。無論是金融企業(yè)還是集團(tuán)公司，作為并購交易的收購方，都會從企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略出發(fā)，考慮收購進(jìn)來后的業(yè)務(wù)前景，對公司未來戰(zhàn)略的實(shí)現(xiàn)、公司的市場拓展有無特別的缺陷，會對今后的運(yùn)營產(chǎn)生哪些影響等等。這些因素將會對企業(yè)的并購決策產(chǎn)生重大影響。會計師事務(wù)所在執(zhí)行財務(wù)盡職調(diào)查前，應(yīng)充分掌握收購方實(shí)施該項并購的目的，對并購方肯定會引起重視的關(guān)鍵環(huán)節(jié)予以關(guān)注，對可能影響并購決策的關(guān)鍵因素要進(jìn)行充分而謹(jǐn)慎的調(diào)查，這樣才能有效、準(zhǔn)確地做好企業(yè)并購的財務(wù)盡職調(diào)查。3.1并購方在財務(wù)盡職調(diào)查過程中普遍關(guān)注的事項3.1.1目標(biāo)企業(yè)的成長性和盈利趨勢企業(yè)并購的動因有多種，從最基本的角度分析主要有:擴(kuò)大規(guī)模，實(shí)現(xiàn)做大做強(qiáng);提高效率或降低成本，以減少競爭;擴(kuò)大市場，甚至實(shí)現(xiàn)壟斷;進(jìn)行資產(chǎn)運(yùn)作，以賺取差價收入;為了搭建融資平臺，實(shí)現(xiàn)長遠(yuǎn)戰(zhàn)略目標(biāo)等等。不管并購的動因是什么，并購方都十分關(guān)注企業(yè)的成長性，也即實(shí)現(xiàn)并購后，企業(yè)能否加速發(fā)展。從財務(wù)盡職調(diào)查的要求出發(fā)，收購方首先關(guān)心的是這個企業(yè)或資產(chǎn)是否值得我收購。因此十分關(guān)注目標(biāo)企業(yè)財務(wù)收入的真實(shí)性和可持續(xù)增長的程度。大多數(shù)并購方正是因?yàn)榭春媚繕?biāo)企業(yè)(或資產(chǎn))在未來的競爭中能繼續(xù)帶來收益。除非是一些特殊原因，如并購方出于避稅的考慮，需要收購虧損企業(yè)來抵稅。在大多數(shù)情況下，并購方都會通過并購活動在未來獲得更大收益或收益大于其付出的成本和承擔(dān)的風(fēng)險，才會執(zhí)行這項并購活動。如果目標(biāo)企業(yè)或資產(chǎn)表面上看起來盈利狀況比較好，但是在未來的幾年里沒有新的收入增長點(diǎn)，或者在行業(yè)里沒有其應(yīng)有的獨(dú)特地位和優(yōu)勢，則收購方就會思考被并購的企業(yè)或資產(chǎn)是否還值得他們收購。因此，專業(yè)人員在執(zhí)行財務(wù)盡職調(diào)查前，就應(yīng)及時了解或判斷(有時候并購方不愿透露真正的動因)并購方的并購動因，然后按照財務(wù)盡職調(diào)查的要求，對企業(yè)的會計報表和資產(chǎn)、負(fù)債、所有者權(quán)益、收入、費(fèi)用、利潤進(jìn)行調(diào)查，并根據(jù)不同動因抓住關(guān)鍵因素展開調(diào)查。如果并購的是企業(yè)，通常情況下應(yīng)關(guān)注被并購企業(yè)的經(jīng)營活動，特別要用足夠的財務(wù)數(shù)據(jù)來分析他們在歷史上、現(xiàn)階段和未來的市場情況，通過了解目標(biāo)企業(yè)的現(xiàn)有客戶及潛在客戶，來分析其成長性和盈利趨勢。如果是并購資產(chǎn)或獨(dú)立的部門;則并購方通常會關(guān)注這部分資產(chǎn)將來能給并購方帶來多大的收益，以便于做投資回報分析。雖然企業(yè)的成長性和盈利趨勢很難通過有限時間的財務(wù)調(diào)查和被并購方自己的陳述來作出結(jié)論。但是通過對近3年財務(wù)歷史數(shù)據(jù)的分析以及企業(yè)現(xiàn)有客戶情況和業(yè)務(wù)水平的分析，了解目標(biāo)企業(yè)的商業(yè)模式、市場地位一般不難作出比較準(zhǔn)確的判斷。值得注意的是有些企業(yè)，特別是一些民營企業(yè)，存在著編制兩套以上財務(wù)賬目的情況。根據(jù)不同的用途，企業(yè)會提供不同的財務(wù)數(shù)據(jù)。在并購過程中，目標(biāo)企業(yè)通常會提供有利于自己的財務(wù)數(shù)據(jù)，來達(dá)到自己的目的。如果并購方不了解企業(yè)的實(shí)際情況，錯誤地使用了夸大真實(shí)經(jīng)營情況的財務(wù)數(shù)據(jù)，可能會作出錯誤的決策。因此并購活動中的財務(wù)盡職調(diào)查還必須注意分辨財務(wù)數(shù)據(jù)的合理性和真實(shí)性，必要時，應(yīng)該對財務(wù)數(shù)據(jù)作出調(diào)整，以還其本來的真實(shí)面貌，這是財務(wù)盡職調(diào)查過程中必須重視的一個問題。3.1.2對目標(biāo)企業(yè)的價值評估并購方在并購過程中十分關(guān)注目標(biāo)企業(yè)的價值，其資產(chǎn)的真實(shí)性。因?yàn)槭召徴咭恢痹诳紤]的一個問題是它究竟需要化多少資金才能收購對方，這是并購雙方在談判桌上不可回避的主要話題。專業(yè)人員在做財務(wù)盡職調(diào)查時，通常應(yīng)對目標(biāo)企業(yè)做出價值評估，以便于買賣雙方談判。目前通常使用的目標(biāo)企業(yè)價值評估方法，主要有成本法、市場法(根據(jù)市場公允價值確定)、折現(xiàn)現(xiàn)金流量法 (Discounted Cash Flows，DCF)和期權(quán)評估法等等。企業(yè)也可能采用一些模型來衡量目標(biāo)企業(yè)的價值，如使用P/E模型來估計被并購企業(yè)的價值。總之，目標(biāo)企業(yè)的價值評估影響到并購交易的支付對價及支付方式，并購方通常會十分關(guān)注。通常情況下，在執(zhí)行財務(wù)盡職調(diào)查前，并購方已經(jīng)對目標(biāo)企業(yè)有了初步的判斷，對目標(biāo)企業(yè)的估值狀況會有一個初步的概念，但是還需要通過財務(wù)盡職調(diào)查，把盡職調(diào)查的結(jié)果和并購方獲得的初步印象加以對比和驗(yàn)證。必須指出的是，在考慮目標(biāo)企業(yè)或資產(chǎn)的價值評估時，應(yīng)該考慮到并購活動對并購雙方的影響并不僅僅局限于并購前期和交易當(dāng)時。并購活動產(chǎn)生的影響，從前期的策劃到交易完成和交易完成以后的整合期，都將是一個長期的動態(tài)過程。并購活動對目標(biāo)企業(yè)產(chǎn)生的影響可能持續(xù)半年或者更長。并購方在考慮并購活動的成本時，如果僅僅考慮到并購時支付的成本，那么并購方的考慮是有局限性的。因?yàn)槌ゲ①徶Ц兜牟①彸杀就?，并購以后并購方可能還會因?yàn)椴①徎顒拥膱?zhí)行而發(fā)生增量的支付成本。此外，可能由于并購方在并購前，沒有充分了解被并購方的情況，在并購后才發(fā)現(xiàn)有額外的風(fēng)險，為了消除這些風(fēng)險，還會需要支付額外的成本。所以在確定目標(biāo)企業(yè)的價值評估時，還必須考慮并購后可能發(fā)生的整合成本以及為規(guī)避風(fēng)險而發(fā)生的支付成本。只有這樣，并購方才能在并購前期在充分地考慮并購成本的同時，來判斷該項并購的可行性，并可以根據(jù)自己的支付能力，來選擇相應(yīng)的支付方式。 3.1.3目標(biāo)企業(yè)的公司構(gòu)架并購方在初步接觸目標(biāo)企業(yè)時，一定會初步了解目標(biāo)企業(yè)的公司框架結(jié)構(gòu)，如果目標(biāo)企業(yè)是單體公司，顯然并購方不需要花費(fèi)太大的精力。但如果目標(biāo)企業(yè)是一家集團(tuán)型的企業(yè)，則并購方會研究目標(biāo)企業(yè)原有的框架結(jié)構(gòu)，再考慮并購后公司構(gòu)架會否發(fā)生變化以及對公司今后的有效運(yùn)作影響程度如何。企業(yè)是作為一種能夠有效降低交易成本的組織形態(tài)，其有效性的發(fā)揮是建筑在企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離上的，企業(yè)所有者和管理層之間的利益趨向常常有所偏離，企業(yè)的規(guī)模越大，管理層越多，企業(yè)的經(jīng)營成本和經(jīng)營效率會受到一定影響。目標(biāo)企業(yè)的公司框架結(jié)構(gòu)對收購方戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)有一定影響，特別是在并購動因?qū)儋Y產(chǎn)運(yùn)作的情況時，這種影響更加明顯。在實(shí)踐中，并購方往往在并購前期就先考慮好被并購企業(yè)的目標(biāo)框架結(jié)構(gòu)，然后在會計師和律師的協(xié)助下，判斷公司并購后的框架結(jié)構(gòu)對實(shí)現(xiàn)收購目標(biāo)有無影響甚至風(fēng)險。并購方通過對公司框架結(jié)構(gòu)的了解和搭建，方便并購交易后企業(yè)盈利模式或稅收籌劃的實(shí)施。所以目標(biāo)企業(yè)的公司框架結(jié)構(gòu)是并購方普遍關(guān)注的問題之一。此外，被并購方的企業(yè)文化也是值得關(guān)注的一個問題，它間接影響著并購的成本和成敗，但這方面的內(nèi)容已經(jīng)超出財務(wù)盡職調(diào)查的范圍，這里不作進(jìn)一步論述。3.1.4目標(biāo)企業(yè)未入賬的負(fù)債和或有負(fù)債除了前面提及的目標(biāo)企業(yè)的成長性或收益的質(zhì)量問題，并購方還會非常關(guān)注目標(biāo)企業(yè)的未入賬負(fù)債以及或有負(fù)債。因?yàn)槟繕?biāo)企業(yè)的資產(chǎn)情況，一般在做企業(yè)價值評估時就已經(jīng)分析清楚，但是未入賬的負(fù)債以及或有負(fù)債雖然發(fā)生在交易之前，但是它們的出現(xiàn)往往會被延遲到并購交易以后。并購方會因?yàn)樵诮灰浊皼]有發(fā)現(xiàn)重要的未入賬負(fù)債和重要的或有負(fù)債而在并購交易中蒙受損失。特別是在股權(quán)交易的情況下，并購方會承接目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)及負(fù)債，大額未入賬的負(fù)債以及可能發(fā)生的或有負(fù)債會直接影響到目標(biāo)企業(yè)的凈資產(chǎn)狀況。所以在股權(quán)收購時，購買方通常會非常重視未入賬的負(fù)債和或有負(fù)債。小結(jié):以上提示的是并購方在并購活動比較容易提出和很予關(guān)注的幾個問題。這些關(guān)注要點(diǎn)具有一定的普遍性，核心的問題是目標(biāo)企業(yè)的成長性。即使并購的動因是資產(chǎn)運(yùn)作，一個沒有成長性的企業(yè)也就不值得并購方去精心包裝了。財務(wù)盡職調(diào)查要善于利用目標(biāo)企業(yè)的各種財務(wù)數(shù)據(jù)，給并購方最關(guān)心的這些問題，提出正確、合理的咨詢意見。3.2機(jī)構(gòu)戰(zhàn)略投資者在財務(wù)盡職調(diào)查中額外關(guān)注的問題近年來在中國大陸地區(qū)，以投資為目的的機(jī)構(gòu)戰(zhàn)略投資者，如私募基金PE或者風(fēng)險投資VC，越來越多的參與到企業(yè)的并購和投資中去。由于機(jī)構(gòu)投資者的身份特殊，它們在并購活動中，除了上述共同關(guān)注點(diǎn)外，還有著其特殊的關(guān)注問題。通過為機(jī)構(gòu)戰(zhàn)略投資者開展財務(wù)盡職調(diào)查的實(shí)踐，我們發(fā)現(xiàn)以下內(nèi)容對他們來說是更加關(guān)注的要點(diǎn):(l)目標(biāo)企業(yè)的核心競爭力雖然并購方會普遍關(guān)心目標(biāo)企業(yè)的盈利能力，但是由于機(jī)構(gòu)投資者的目標(biāo)是能夠在將來獲取幾倍甚至幾十倍的投資回報率。所以機(jī)構(gòu)投資者也會關(guān)注那些現(xiàn)階段并不盈利或者盈利狀況不一定好的企業(yè)。但是這些目標(biāo)企業(yè)都具有一個普遍的特征，就是目標(biāo)企業(yè)具有明顯的發(fā)展?jié)摿?，如擁有某種核心技術(shù)、核心產(chǎn)品，目前雖然還處在培育期，但到了成長期或成熟期，將會占領(lǐng)市場，帶來豐富的客戶群體，或者對社會、對人民生活產(chǎn)生重大影響，將來能夠?yàn)橥顿Y人、股東帶來巨大的收益。這些是國內(nèi)外機(jī)構(gòu)投資者特別關(guān)注的亮點(diǎn)。(2)關(guān)注并購后的退出手段作為機(jī)構(gòu)投資者，他們一方面關(guān)注企業(yè)的盈利能力和收益質(zhì)量，同時也很關(guān)注將來的退出方式。目前金融機(jī)構(gòu)投資者常常采用的退出方式有:在海外設(shè)立離岸公司，通過海外離岸公司在海外發(fā)行上市(IPO);先在境內(nèi)設(shè)立股份公司然后在境內(nèi)或境外直接上市;境內(nèi)公司在境外借殼上市;管理層回購等等。由于在中國地區(qū)機(jī)構(gòu)投資者的退出方式有限，特別是IPO的退出方式，將耗費(fèi)公司經(jīng)營者極大的精力和物力。所以將來能否成功地從一項投資中退出，成為機(jī)構(gòu)戰(zhàn)略者在并購國內(nèi)企業(yè)時需要慎重考慮的環(huán)節(jié)。選用哪種退出方式、該方式是否可行、退出方式在并購時是否已經(jīng)存有障礙，該障礙是否可以消除，都會成為機(jī)構(gòu)投資者在并購活動中予以關(guān)注的問題。小結(jié):了解并購方普遍關(guān)注的問題，可以使財務(wù)盡職調(diào)查更加具有針對性。當(dāng)然，每項并購交易都有其特殊性，交易雙方的要求也不盡相同，我們很難窮盡并購方會關(guān)注那些要點(diǎn)問題，所以在每次并購交易前期充分了解并購方的意圖是非常重要的。4被并購方在財務(wù)盡職調(diào)查中一些重點(diǎn)關(guān)注的內(nèi)容被并購企業(yè)參與到一項并購交易中來，可能出于主動和被動的原因。如果是主動的參與，被并購方一般會出于自身利益考慮積極配合并購交易的執(zhí)行。如果是被動參與或者遇到競爭對手的敵意收購，則被并購方會作出種種反收購措施來對抗收購。4.1被并購方的自我保護(hù)反應(yīng)無論被并購企業(yè)是否主觀愿意參與并購活動，目標(biāo)企業(yè)出于本能首先都會考慮到自我保護(hù)。隨隨便便地讓包括并購方在內(nèi)的外來人員接觸到公司的核心技術(shù)、了解公司的經(jīng)營水平、市場占有率和市場情況，一旦并購交易不能成立，都可能給目標(biāo)企業(yè)帶來致命的經(jīng)營風(fēng)險。所以在善意收購的情況下，一般出于自我保護(hù)，被并購企業(yè)往往會先與投資方或并購方簽訂基本條款 (TermSheet)。在基本條款中對有關(guān)事項事先作出詳細(xì)約定，其中包括詳細(xì)的保密條款。有時被并購方出于自我保護(hù)，也會在基本條款中提出只能為財務(wù)盡職調(diào)查提供有限的資料。這種情況下，會給財務(wù)盡職調(diào)查帶來一定困難，會對財務(wù)盡職調(diào)查的結(jié)果和效率產(chǎn)生影響。如果被并購方是被敵意收購的話，則被并購企業(yè)在大多數(shù)情況下不會配合并購方提出的任何要求。出于保護(hù)自身利益的目的，被并購方還會為并購交易設(shè)置重重障礙來抵抗收購。這種情況將給財務(wù)盡職調(diào)查帶來更大困難。在這種情況下，專業(yè)人員必須學(xué)會從其它途徑或是在并購方提供的有限資料中加以分析判斷。4.2減少并購后訴訟風(fēng)險及被追究責(zé)任被并購方的管理層出于自身利益的考慮，通常會從前期并購談判到交易執(zhí)行的全部過程中，對一些重大問題始終保持謹(jǐn)慎的態(tài)度，以減少并購后的訴訟風(fēng)險及被并購方追究責(zé)任。特別是一些重大的未入賬債務(wù)或潛在的法律訴訟，不愿意或不主動告訴從事財務(wù)盡職調(diào)查的工作人員，給財務(wù)盡職調(diào)查報告的正確性、完整性設(shè)置障礙。4.3利用新老股東交替真空期謀私利一般情況下，在并購協(xié)議尚未簽訂前，前任股東如果知道并購后將全部退出被并購企業(yè)，這些股東常常開始短期行為，不再替目標(biāo)企業(yè)做長遠(yuǎn)打算，有時甚至?xí)ゾo做出一些有利于小團(tuán)體或自身利益的決策，他們考慮的只是股權(quán)或資產(chǎn)如何能夠順利脫手，其它后續(xù)事項就不再多加考慮。被并購方管理層的去留問題往往對并購活動產(chǎn)生一定影響。通常情況下并購方都是希望被并購方的管理層能夠在并購后的一定時期里保持穩(wěn)定，以利于新股東熟悉被并購企業(yè)的情況。但外資并購和壟斷性企業(yè)并購則采取管理層全部更新，即全部使用“自己的人”。因此被并購方的管理層有可能會利用原股東未撤離，新股東未到位或者不熟悉情況的機(jī)會，替自己謀取利益。本人曾遇到過一家網(wǎng)絡(luò)企業(yè)，趁新股東未入駐、舊股東已談妥并購價格期間，在股東會推出有利于自身的福利條款。4.4粉飾財務(wù)報表或經(jīng)營狀況在善意并購的情況下，被并購企業(yè)有時會盡力促成交易。為了使交易順利完成，就會“投其所好”，將目標(biāo)公司的情況盡量“包裝”成并購方想要的或者喜歡看到的狀態(tài)。即使不是為了促成交易，也常常會出于本能來維護(hù)自身形象，對自己的財務(wù)報表進(jìn)行“包裝”。因此，分析在被并購企業(yè)的財務(wù)報表時，必須去偽存真，真實(shí)地了解目標(biāo)企業(yè)的狀況。以下是被并購企業(yè)經(jīng)常使用的一些粉飾報表或經(jīng)營狀況的手段:4.4.1虛增收入隱匿費(fèi)用由于并購方最關(guān)注的是目標(biāo)企業(yè)的成長性和收益質(zhì)量，因此被并購方就常常會在收益的問題上做文章。被并購方調(diào)節(jié)收入的手段五花八門，可以在收入的確認(rèn)上大做文章，比如將不符合確認(rèn)條件的業(yè)務(wù)提前確認(rèn)為收入，利用收入截至期的劃分跨期確認(rèn)收入等等。也可以通過關(guān)聯(lián)交易或者非經(jīng)常性交易，來達(dá)到調(diào)節(jié)歷史財務(wù)數(shù)據(jù)的目的。與調(diào)節(jié)收入相關(guān)的另一手段，就是隱匿成本、費(fèi)用。因?yàn)樯儆嫵杀旧儆嬞M(fèi)用支出也能夠達(dá)到美化財務(wù)報表的結(jié)果。由于日常的固定成本和費(fèi)用支出很難隱匿，所以被隱匿的成本和費(fèi)用往往會集中在非經(jīng)常性支出或跨期支出上。這樣，即使財務(wù)人員做了費(fèi)用的波動分析，其結(jié)果仍會顯得比較“合理”。4.4.2納稅不合規(guī)現(xiàn)階段，在中國地區(qū)的并購活動中，各種經(jīng)濟(jì)性質(zhì)的企業(yè)都有不同程度的逃稅避稅現(xiàn)象。其中民營企業(yè)在并購活動中，普遍存在著合理或不合理的稅收籌劃，他們在向注冊地做納稅申報時，一般都會選用納稅額最小的納稅方案。當(dāng)這類民營企業(yè)被并購時，他們提供給并購方的財務(wù)資料中，其營業(yè)收入常常無法與真實(shí)的納稅申報情況相符合。這類企業(yè)的經(jīng)營期限越長，稅收方面存在的問題就越多。而稅收風(fēng)險將直接影響到并購后企業(yè)的經(jīng)