4、市場(chǎng)價(jià)值還是賬面價(jià)值

1、市值原則市值原則n帳面價(jià)值不等于市場(chǎng)價(jià)值帳面價(jià)值不等于市場(chǎng)價(jià)值 Tobin Q = 市值市值 / 重置成本重置成本n 獲利能力的差異：盈利性獲利能力的差異：盈利性n 將來(lái)機(jī)會(huì)的差異：成長(zhǎng)性將來(lái)機(jī)會(huì)的差異：成長(zhǎng)性n 無(wú)形資產(chǎn)的差異無(wú)形資產(chǎn)的差異n釘住市場(chǎng)（釘住市場(chǎng)（ marking to market ）會(huì)計(jì)核算的缺陷會(huì)計(jì)核算的缺陷n2000年年7月，美國(guó)參議院銀行、住房和城市事月，美國(guó)參議院銀行、住房和城市事務(wù)委員會(huì)舉行了一場(chǎng)名為務(wù)委員會(huì)舉行了一場(chǎng)名為“改革改革20世紀(jì)世紀(jì)30年年代的財(cái)務(wù)報(bào)表模型，適應(yīng)代的財(cái)務(wù)報(bào)表模型，適應(yīng)21世紀(jì)需求世紀(jì)需求”的聽(tīng)證的聽(tīng)證會(huì)會(huì)n發(fā)言專(zhuān)家把公司財(cái)務(wù)報(bào)表的信息披

2、露不足歸因發(fā)言專(zhuān)家把公司財(cái)務(wù)報(bào)表的信息披露不足歸因于無(wú)形資產(chǎn)的增長(zhǎng)及其傳統(tǒng)會(huì)計(jì)體系對(duì)其的不于無(wú)形資產(chǎn)的增長(zhǎng)及其傳統(tǒng)會(huì)計(jì)體系對(duì)其的不適當(dāng)處理適當(dāng)處理n美國(guó)美國(guó)S&P 500公司（美國(guó)最大的公司（美國(guó)最大的500家公司）家公司）市值與帳面價(jià)值比市值與帳面價(jià)值比（M/B）從從80年代初的年代初的1左左右持續(xù)增長(zhǎng)到右持續(xù)增長(zhǎng)到2000年的年的6倍以上倍以上n另一項(xiàng)可比的指標(biāo)另一項(xiàng)可比的指標(biāo)TobinQ則超過(guò)則超過(guò)3無(wú)形資產(chǎn)的作用無(wú)形資產(chǎn)的作用n美國(guó)非金融公司研發(fā)占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重，美國(guó)非金融公司研發(fā)占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重，從從80-89年的平均年的平均2.2%，上升到，上升到90-97年的年的

3、平均平均2.9%n有形資產(chǎn)投資比重從有形資產(chǎn)投資比重從14.1%下降到下降到12.6%nS&P 500指數(shù)（反映美國(guó)主要公司的市場(chǎng)價(jià)值）指數(shù)（反映美國(guó)主要公司的市場(chǎng)價(jià)值）從從80年的年的135.76點(diǎn)上升到點(diǎn)上升到2000年年11月月20日日的的1342.62點(diǎn)，上升了點(diǎn)，上升了10倍倍 Figure 1-1THE AVERAGE MARKET-TO-BOOK RATIO OF THE S&P 500 COMPANIES0.001.002.003.004.005.006.007.008.0019771978197919801981198219831984198519861987

4、1988198919901991199219931994199519961997199819992000YearMarket-to-Book RatioMarket-to-book ratio was recorded in March of every year.Copyright Baruch Lev, 2000, all rights /blev.股票市值與權(quán)益帳面值比（股票市值與權(quán)益帳面值比（98）nGM 3nWart 9nGE 8.6nIBM 11nCoca 20.1nMicrosoft 24.5 產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)業(yè)鏈系統(tǒng)解決方案20世紀(jì)9

5、0年代后20世紀(jì)90年代前制造制造銷(xiāo)售 服務(wù)元器件提供研發(fā)利潤(rùn)利潤(rùn)福特汽車(chē)的資本縮減福特汽車(chē)的資本縮減n資本縮減資本縮減（decapitalized）：）：2000年年4月宣月宣布布n將把將把100億美元的資本返還給股東，因?yàn)樾碌?、更億美元的資本返還給股東，因?yàn)樾碌摹⒏泳傻母Ｌ夭辉傩枰@些錢(qián)加精干的福特不再需要這些錢(qián)n同時(shí)將更多投資無(wú)形資產(chǎn)。在過(guò)去的幾年中，它已同時(shí)將更多投資無(wú)形資產(chǎn)。在過(guò)去的幾年中，它已經(jīng)花了經(jīng)花了120多億美元用于購(gòu)買(mǎi)一些著名的汽車(chē)品牌，多億美元用于購(gòu)買(mǎi)一些著名的汽車(chē)品牌，這些投資沒(méi)有涉及工廠(chǎng)和設(shè)備的購(gòu)買(mǎi)這些投資沒(méi)有涉及工廠(chǎng)和設(shè)備的購(gòu)買(mǎi)n結(jié)論：福特正在不斷出售可以觸及的

6、東西，并結(jié)論：福特正在不斷出售可以觸及的東西，并不斷買(mǎi)入僅僅存在于消費(fèi)者思想中的東西不斷買(mǎi)入僅僅存在于消費(fèi)者思想中的東西思科的思科的售后支持系統(tǒng)售后支持系統(tǒng)n產(chǎn)品售后支持是思科快速成長(zhǎng)后面對(duì)的第一個(gè)產(chǎn)品售后支持是思科快速成長(zhǎng)后面對(duì)的第一個(gè)瓶頸瓶頸n客戶(hù)需要持續(xù)的技術(shù)支持客戶(hù)需要持續(xù)的技術(shù)支持n有經(jīng)驗(yàn)的工程師短缺有經(jīng)驗(yàn)的工程師短缺n被大量瑣碎的問(wèn)題纏繞被大量瑣碎的問(wèn)題纏繞n建立在線(xiàn)軟件與指導(dǎo)計(jì)劃：建立在線(xiàn)軟件與指導(dǎo)計(jì)劃：“自我膨脹的知識(shí)自我膨脹的知識(shí)氣球氣球”：利用網(wǎng)絡(luò)，不僅讓顧客從網(wǎng)上得到有：利用網(wǎng)絡(luò)，不僅讓顧客從網(wǎng)上得到有關(guān)信息，而且與思科及其他客戶(hù)共享經(jīng)驗(yàn)關(guān)信息，而且與思科及其他客戶(hù)共享經(jīng)

7、驗(yàn)n三年節(jié)約成本三年節(jié)約成本15億美元，等于億美元，等于98年凈利潤(rùn)年凈利潤(rùn)智力資本的構(gòu)成智力資本的構(gòu)成n 市場(chǎng)資產(chǎn)：品牌、銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)、長(zhǎng)期客戶(hù)、專(zhuān)市場(chǎng)資產(chǎn)：品牌、銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)、長(zhǎng)期客戶(hù)、專(zhuān)營(yíng)合同營(yíng)合同n 知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)：商業(yè)秘密、專(zhuān)利、商標(biāo)知識(shí)產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)：商業(yè)秘密、專(zhuān)利、商標(biāo)n人才資產(chǎn)：專(zhuān)業(yè)資格、教育程度、與業(yè)務(wù)有人才資產(chǎn)：專(zhuān)業(yè)資格、教育程度、與業(yè)務(wù)有關(guān)的能力和知識(shí)關(guān)的能力和知識(shí)n 基礎(chǔ)結(jié)構(gòu)資產(chǎn)：公司文化、管理過(guò)程、信息基礎(chǔ)結(jié)構(gòu)資產(chǎn)：公司文化、管理過(guò)程、信息技術(shù)系統(tǒng)、金融關(guān)系技術(shù)系統(tǒng)、金融關(guān)系 市場(chǎng)價(jià)值比帳面價(jià)值更重要市場(chǎng)價(jià)值比帳面價(jià)值更重要n資本市場(chǎng)有效率資本市場(chǎng)有效率充分迅速反映充分迅速反映所有信

8、息所有信息n資產(chǎn)得到公平定價(jià)資產(chǎn)得到公平定價(jià)n例例1：負(fù)債率的計(jì)算：負(fù)債率的計(jì)算市值還是帳市值還是帳面值面值n例例2：權(quán)益價(jià)值：權(quán)益價(jià)值非負(fù)非負(fù)面向過(guò)去還是面向未來(lái)面向過(guò)去還是面向未來(lái)nTo know the past, one must first know the futuren財(cái)務(wù)報(bào)表并不是反映歷史和客觀(guān)的事實(shí)，除了財(cái)務(wù)報(bào)表并不是反映歷史和客觀(guān)的事實(shí)，除了現(xiàn)金以外，許多科目都是基于對(duì)未來(lái)事件的主現(xiàn)金以外，許多科目都是基于對(duì)未來(lái)事件的主觀(guān)估計(jì)觀(guān)估計(jì)n應(yīng)收帳款凈值取決于對(duì)客戶(hù)未來(lái)違約的估計(jì)應(yīng)收帳款凈值取決于對(duì)客戶(hù)未來(lái)違約的估計(jì)n固定資產(chǎn)凈值取決于使用壽命與折舊的估計(jì)固定資產(chǎn)凈值取決于使用壽命

9、與折舊的估計(jì)n這種估計(jì)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度不對(duì)稱(chēng)：對(duì)可能收益的這種估計(jì)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度不對(duì)稱(chēng)：對(duì)可能收益的確認(rèn)要比可能損失的確認(rèn)相對(duì)保守和謹(jǐn)慎確認(rèn)要比可能損失的確認(rèn)相對(duì)保守和謹(jǐn)慎In-process 研發(fā)費(fèi)用研發(fā)費(fèi)用n兼并溢價(jià)的處理：兼并溢價(jià)的處理：n共享法共享法（pooling method) 作為資產(chǎn)逐年作為資產(chǎn)逐年攤提攤提n購(gòu)買(mǎi)購(gòu)買(mǎi)法（法（purchase method）作為當(dāng)期費(fèi)作為當(dāng)期費(fèi)用用 (IPR&D)n思科思科97-99年兼并了年兼并了14家公司，總支出家公司，總支出17.7億美元，其中億美元，其中13.6億美元作為億美元作為IPR&D在當(dāng)年在當(dāng)年列支列支IBM兼并Lotu

10、s(1995年)資產(chǎn)資產(chǎn)/負(fù)債負(fù)債價(jià)值（百萬(wàn)價(jià)值（百萬(wàn)$）有形凈資產(chǎn)有形凈資產(chǎn)305可可確認(rèn)無(wú)形資產(chǎn)確認(rèn)無(wú)形資產(chǎn)542現(xiàn)有軟件產(chǎn)品現(xiàn)有軟件產(chǎn)品290正在開(kāi)發(fā)的軟件技術(shù)正在開(kāi)發(fā)的軟件技術(shù)1840商譽(yù)商譽(yù)564遞延稅遞延稅（305）總總兼并價(jià)格兼并價(jià)格3236開(kāi)發(fā)中軟件技術(shù)費(fèi)用如何處理開(kāi)發(fā)中軟件技術(shù)費(fèi)用如何處理n總額達(dá)總額達(dá)18.4億美元，占兼并金額億美元，占兼并金額57%n作為作為IPR&D，3季度虧損季度虧損5.38億美元，億美元，上年同期盈利上年同期盈利7.1億美元億美元n影響影響n(yōu)一次性減少盈利指標(biāo)（不一定是壞消息）一次性減少盈利指標(biāo)（不一定是壞消息）n今后提高今后提高ROEn問(wèn)題：這筆開(kāi)支的作用如何？導(dǎo)致今后問(wèn)題：這筆開(kāi)支的作用如何？導(dǎo)致今后的的ROE高估高估價(jià)值實(shí)現(xiàn)的時(shí)間價(jià)值實(shí)現(xiàn)的時(shí)間n工業(yè)經(jīng)濟(jì)：價(jià)值的創(chuàng)造由交易（產(chǎn)權(quán)的工業(yè)經(jīng)濟(jì)：價(jià)