上市公司并購估價中財務指標體系的研究

1、上市公司并購估價中財務指標體系的研究         【摘要】 在企業(yè)并購中，如何評估目標企業(yè)的價值尤為重要。本文通過構建財務指標體系來評估企業(yè)的并購價值，并為企業(yè)間并購提供一個切實可行的、客觀的標準體系。 【關鍵詞】 企業(yè)購并；購并活動；財務指標體系 近幾年來，中國經(jīng)濟高速發(fā)展，并購之勢也愈演愈烈。據(jù)波士頓咨詢公司的一項調查報告顯示，從購并的規(guī)模上看，中國大陸已位居日本、香港之后成為亞洲第三大購并市場。特別是中國進入WTO后，外資的大量涌入，企業(yè)之間的競爭更加激烈，并購活動頻繁發(fā)生，中國已進入企業(yè)購并的一個新階段

2、。 購并是指在現(xiàn)代企業(yè)制度下，一家企業(yè)通過取得其他企業(yè)的部分或全部產(chǎn)權，從而實現(xiàn)對該企業(yè)的控制的一種投資行為。企業(yè)并購在西方已經(jīng)歷了五次浪潮，購并早已是市場經(jīng)濟的一種普遍現(xiàn)象。它促進了財富的集中，企業(yè)組織結構的變遷，并有力地推動了產(chǎn)業(yè)結構的升級。 中國的市場經(jīng)濟體制尚處于建立與不斷完善的過程中，并購活動尚處于初級階段，也需要在發(fā)展中不斷規(guī)范和完善。目前上市公司并購重組中存在的主要缺陷包括：股權轉讓中的不平等交換；資產(chǎn)買賣中的不等價交換；重組過程中虛買與虛賣和做假利潤；無謂的或惡意的并購重組行為；并購重組的市場操縱和內幕交易等。 目前，我國正在實行股權分置改革，推行股票的全流通，這意味著我國的股

3、市長期與國家經(jīng)濟發(fā)展不匹配的狀況將逐漸有所改觀，企業(yè)之間的競爭也會更加激烈，外資企業(yè)也會“乘虛而入”，這無疑會加劇并購的發(fā)生，這要求上市公司要更加謹慎行事。在購并活動中，一個突出難題就是如何評估目標企業(yè)的價值，而要準確估價目標公司就需要建立一套與購并企業(yè)相適應的企業(yè)財務指標體系。 鑒于此，筆者特提出通過建立財務指標體系來估價企業(yè)的并購價值，并為并購提供一個切實可行的、客觀的標準體系，以便正確地對企業(yè)的價值進行估價，從而避免不等價交換、市場操縱等并購難題，使交易從幕后轉向幕前，最大限度地透明化。 在企業(yè)并購的過程中，并購的定價問題最為重要。但是，一個企業(yè)的價值并不是企業(yè)全部資產(chǎn)的總和，其中有的無

4、形資產(chǎn)的估價至今尚無準確的計量方法。雖然上市公司的價值可以用其市值來估價，但實際上有很多的不確定性，特別是當該公司的市值小于全部資產(chǎn)評估值之和時，就不可以用市值來估價，而要綜合考慮多種因素。怎樣通過并購來實現(xiàn)維持和提高股東價值這一目標，關鍵在于縮小選擇范圍，從而使管理層將其精力只集中在那些與收購者的經(jīng)營技術、財務實力以及股東風險承擔意愿相一致的收購對象，而財務指標體系恰恰能做到這一點。盡管不同的企業(yè)呈現(xiàn)出不同的特點，但通過財務指標體系可以計算出該公司的具體財務指標，以此來說明該公司的資產(chǎn)運營狀況、現(xiàn)金流情況、償債能力、企業(yè)承擔風險的能力等多方面的情況，其財務指標應不同于以往的財務指標體系，而是

5、具有能反映上市公司特點和財務運營狀況、現(xiàn)金流情況以及股東權益最大化的一系列指標建立起來的財務指標體系，以此來更好地反映并購企業(yè)的財務狀況，使并購過程更加暢通，并購更加透明。 一、企業(yè)購并的概念 企業(yè)購并是企業(yè)收購和兼并的統(tǒng)稱，是指在現(xiàn)代企業(yè)制度下，一家企業(yè)通過取得其他企業(yè)的部分或全部產(chǎn)權，從而實現(xiàn)對該企業(yè)控制的一種投資行為。企業(yè)間購并的途徑有三種：一種是控股式通過購買目標公司一定的股份而成為目標公司的最大股東，從而達到控制該公司的目的；二是購買式，通過購買目標公司的全部股份，從而使購買公司對目標公司享有支配權；三是吸收式，通過將目標公司的凈資產(chǎn)或股份作為股金投入購并公司而成為購并公司的一個股東

6、的方式。企業(yè)購并的類型有橫向購并、縱向購并和混合購并三種情況。橫向購并是指同行業(yè)企業(yè)間進行購并；縱向購并是指企業(yè)對原材料供應商或產(chǎn)品銷售企業(yè)的購并，目的是從事多樣化經(jīng)營以減少經(jīng)營風險；混合購并是指不同行業(yè)企業(yè)間的購并；利用金融杠桿購并是指通過公司的股權擴張、收縮及所有權變更進行企業(yè)間的購并。 二、企業(yè)購并的多元動因 企業(yè)購并行為的產(chǎn)生與發(fā)展，不僅僅是某些企業(yè)或企業(yè)家的發(fā)展需要，有著深刻的社會背景和復雜的動機，是通過取得目標公司的經(jīng)營控制權，其根本目的是最終獲取利潤，因此企業(yè)購并的動因是：通過購并實現(xiàn)經(jīng)濟實力的增長；通過購并追求規(guī)模經(jīng)濟和獲取壟斷利潤；通過購并降低交易費用和代理費用；通過購并降低

7、經(jīng)營風險，實現(xiàn)協(xié)同效應；通過購并獲取先進技術與人才，跨入新的行業(yè)；通過購并改善企業(yè)的財務狀況；通過購并利用多余資金或利用稅蔽；通過購并進行多元化經(jīng)營；通過購并收購低價資產(chǎn)從中牟利或轉手倒賣；通過購并獲取廉價的生產(chǎn)原料和勞動力；通過購并買殼上市；通過購并達到企業(yè)長期發(fā)展戰(zhàn)略的需要等。 三、構建購并企業(yè)的財務指標應遵守的原則 因為現(xiàn)有的財務指標在反映企業(yè)財務狀況時存在一些缺陷，要求進行財務指標構建時應遵守以下原則：一是在進行財務分析時，不僅從靜態(tài)的角度看問題，更應該從動態(tài)的角度對企業(yè)的發(fā)展狀況進行分析；二是在利用財務指標進行財務分析時，應該將近三年的財務數(shù)據(jù)結合起來，一方面注意有關數(shù)據(jù)的勾稽關系，

8、另一方面注意產(chǎn)生不正常變化的指標，重點對這些指標進行分析；三是對財務指標進行統(tǒng)一的定義，只有計算口徑一致，對比分析才有意義；四是對特別重要的財務指標進行重點分析，并盡可能采用多種方法驗證其真實性；五是將絕對指標和相對指標結合起來分析；六是對企業(yè)在無形資產(chǎn)方面的投入情況進行分析，以便了解企業(yè)的發(fā)展?jié)摿Α?四、購并企業(yè)財務指標體系的構建 購并企業(yè)可以在筆者新設計的指標體系中選擇不同的指標得到自己最關注的信息?，F(xiàn)在一個明顯的趨勢是：今后的財務報表分析在全面性原則的指導下會注重以下兩方面的內容：一是注重對現(xiàn)金指標與傳統(tǒng)指標的結合分析、運用，特別是現(xiàn)金流量指標；二是結合使用各種分析方法，注重企業(yè)的動態(tài)財

9、務分析。 購并企業(yè)的財務指標體系由基本指標、修正指標和評價指標構成。本文重點介紹前兩類指標，各項指標的具體內容如下。 （一）基本指標 基本指標是評價企業(yè)績效的核心指標，是由反映企業(yè)財務效益狀況、資產(chǎn)運營狀況、償債能力狀況、發(fā)展能力狀況的四類8項指標構成，用以產(chǎn)生企業(yè)績效的初步結果。其主要內容 1.盈利能力分析指標 （）凈資產(chǎn)收益率凈利潤平均凈資產(chǎn) （）總資產(chǎn)報酬率息稅前利潤平均資產(chǎn)總額 資產(chǎn)運營能力分析指標 （）總資產(chǎn)周轉率主營業(yè)務收入凈額平均資產(chǎn)總額 （）流動資產(chǎn)周轉率主營業(yè)務收入凈額平均流動資產(chǎn)總額 償債能力分析指標 （）資產(chǎn)負債率負債總額資產(chǎn)總額 （）已獲利息倍數(shù)息稅前利潤利息費用 發(fā)展

10、能力分析指標 （）銷售增長率本年銷售增長額上年銷售額 （）資本積累率本年所有者權益增長額年初所有者權益         （二）修正指標 修正指標用以對基本指標評價形成的盈利能力、資產(chǎn)營運能力、償債能力和成長能力的初步結果進行修正，以產(chǎn)生較為全面的企業(yè)績效評價結果。具體由16項指標構成。其內容 1.盈利能力分析指標 （）資本保值率扣除客觀因素后的所有者權益增長額年初所有者權益 （）資本利潤率利潤總額自有資本 （）銷售利潤率銷售利潤銷售收入凈額 （）成本費用利潤率利潤總額成本費用總額 （）經(jīng)營現(xiàn)金流量對銷售收入的比率經(jīng)

11、營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額÷主營業(yè)務收入 （）經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量與營業(yè)利潤比率經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量÷營業(yè)利潤 （）投資活動凈現(xiàn)金流量與投資收益比率投資活動凈現(xiàn)金流量÷投資收益 （）經(jīng)營現(xiàn)金凈流量與凈利潤的比率經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額÷凈利潤 （）凈現(xiàn)金流量與凈利潤比率現(xiàn)金凈流量÷凈利潤 （10）資產(chǎn)的經(jīng)營現(xiàn)金流量回報率利潤總額÷經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額 資產(chǎn)營運能力分析指標 （1）存貨周轉率（次）主營業(yè)務成本平均存貨 （2）應收賬款周轉率（次）主營業(yè)務收入凈額平均應收賬款 （3）安全邊際額（企業(yè)實現(xiàn)或預計銷售額保本額） 企業(yè)實現(xiàn)或預計

12、銷售額 （4）不良資產(chǎn)率年末不良資產(chǎn)總額年末資產(chǎn)總額 （5）資產(chǎn)損失率待處理資產(chǎn)損失凈額年末資產(chǎn)總額 償債能力分析指標 （1）流動比率流動資產(chǎn)流動負債 （2）速動比率速動資產(chǎn)流動負債 （3）現(xiàn)金流動負債比率年經(jīng)營現(xiàn)金凈流入流動負債 （4）所有者權益負債率負債總額所有者權益 （5）資本長期負債率長期負債（長期負債所有者權益） （6）長期資產(chǎn)適合率（所有者權益長期負債）（固定資產(chǎn)長期投資） （7）固定支出保障率（息稅前利潤租金）利息 租金償債基金（1所得稅率） （8）經(jīng)營虧損掛賬率經(jīng)營虧損掛賬額年末所有者權益 發(fā)展能力分析指標 （1）總資產(chǎn)增長率本年總資產(chǎn)增長額年初資產(chǎn)總額 （2）固定資產(chǎn)成新率平

13、均固定資產(chǎn)凈值平均固定資產(chǎn)原值 （三）評價指標 評價指標主要是一些定性指標，不屬于財務指標，此處略。 通過以上財務指標體系計算出被并購公司具體的財務指標，該財務指標體系具有能反映上市公司特點和財務運營狀況、現(xiàn)金流情況以及股東權益最大化的特點，以此來更好地反映并購企業(yè)的財務狀況，使并購過程更加暢通，使并購的風險降到最小程度。 【主要參考文獻】 1 梁國勇.企業(yè)購并動機和購并行為研究.經(jīng)濟研究，2005年第8期. 陳珠明.企業(yè)并購：成本與價值評估.經(jīng)濟管理出版社，2003年11月. 佛蘭克·埃文斯（美）并購價值評估.機械工業(yè)出版社，2003年8月.    &

14、#160;     （二）修正指標 修正指標用以對基本指標評價形成的盈利能力、資產(chǎn)營運能力、償債能力和成長能力的初步結果進行修正，以產(chǎn)生較為全面的企業(yè)績效評價結果。具體由16項指標構成。其內容 1.盈利能力分析指標 （）資本保值率扣除客觀因素后的所有者權益增長額年初所有者權益 （）資本利潤率利潤總額自有資本 （）銷售利潤率銷售利潤銷售收入凈額 （）成本費用利潤率利潤總額成本費用總額 （）經(jīng)營現(xiàn)金流量對銷售收入的比率經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額÷主營業(yè)務收入 （）經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量與營業(yè)利潤比率經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量÷營業(yè)利潤 （）投資活動凈

15、現(xiàn)金流量與投資收益比率投資活動凈現(xiàn)金流量÷投資收益 （）經(jīng)營現(xiàn)金凈流量與凈利潤的比率經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額÷凈利潤 （）凈現(xiàn)金流量與凈利潤比率現(xiàn)金凈流量÷凈利潤 （10）資產(chǎn)的經(jīng)營現(xiàn)金流量回報率利潤總額÷經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額 資產(chǎn)營運能力分析指標 （1）存貨周轉率（次）主營業(yè)務成本平均存貨 （2）應收賬款周轉率（次）主營業(yè)務收入凈額平均應收賬款 （3）安全邊際額（企業(yè)實現(xiàn)或預計銷售額保本額） 企業(yè)實現(xiàn)或預計銷售額 （4）不良資產(chǎn)率年末不良資產(chǎn)總額年末資產(chǎn)總額 （5）資產(chǎn)損失率待處理資產(chǎn)損失凈額年末資產(chǎn)總額 償債能力分析指標 （1）流動比率流動資產(chǎn)流動負債 （2）速動比率速動資產(chǎn)流動負債 （3）現(xiàn)金流動負債比率年經(jīng)營現(xiàn)金凈流入流動負債 （4）所有者權益負債率負債總額所有者權益 （5）資本長期負債率長期負債（長期負債所有者權益） （6）長期資產(chǎn)適合率（所有者權益長期負債）（固定資產(chǎn)長期投資） （7）固定支出保障率（息稅前利潤租金）利息 租金償債基金（1所得稅率） （8）經(jīng)營虧損掛賬率經(jīng)營虧損掛賬額年末所有者權益 發(fā)展能力分析指標 （1）總資產(chǎn)增長率本年總資產(chǎn)增長額年初資產(chǎn)總額 （2）固定資產(chǎn)成新率平均固定資產(chǎn)凈值平均固定資產(chǎn)原值 （三）評價指標 評價指標主要是