上市公司并購估價中財務(wù)指標(biāo)體系的研究

1、上市公司并購估價中財務(wù)指標(biāo)體系的研究         【摘要】 在企業(yè)并購中，如何評估目標(biāo)企業(yè)的價值尤為重要。本文通過構(gòu)建財務(wù)指標(biāo)體系來評估企業(yè)的并購價值，并為企業(yè)間并購提供一個切實可行的、客觀的標(biāo)準(zhǔn)體系。 【關(guān)鍵詞】 企業(yè)購并；購并活動；財務(wù)指標(biāo)體系 近幾年來，中國經(jīng)濟高速發(fā)展，并購之勢也愈演愈烈。據(jù)波士頓咨詢公司的一項調(diào)查報告顯示，從購并的規(guī)模上看，中國大陸已位居日本、香港之后成為亞洲第三大購并市場。特別是中國進入WTO后，外資的大量涌入，企業(yè)之間的競爭更加激烈，并購活動頻繁發(fā)生，中國已進入企業(yè)購并的一個新階段

2、。 購并是指在現(xiàn)代企業(yè)制度下，一家企業(yè)通過取得其他企業(yè)的部分或全部產(chǎn)權(quán)，從而實現(xiàn)對該企業(yè)的控制的一種投資行為。企業(yè)并購在西方已經(jīng)歷了五次浪潮，購并早已是市場經(jīng)濟的一種普遍現(xiàn)象。它促進了財富的集中，企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的變遷，并有力地推動了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級。 中國的市場經(jīng)濟體制尚處于建立與不斷完善的過程中，并購活動尚處于初級階段，也需要在發(fā)展中不斷規(guī)范和完善。目前上市公司并購重組中存在的主要缺陷包括：股權(quán)轉(zhuǎn)讓中的不平等交換；資產(chǎn)買賣中的不等價交換；重組過程中虛買與虛賣和做假利潤；無謂的或惡意的并購重組行為；并購重組的市場操縱和內(nèi)幕交易等。 目前，我國正在實行股權(quán)分置改革，推行股票的全流通，這意味著我國的股

3、市長期與國家經(jīng)濟發(fā)展不匹配的狀況將逐漸有所改觀，企業(yè)之間的競爭也會更加激烈，外資企業(yè)也會“乘虛而入”，這無疑會加劇并購的發(fā)生，這要求上市公司要更加謹(jǐn)慎行事。在購并活動中，一個突出難題就是如何評估目標(biāo)企業(yè)的價值，而要準(zhǔn)確估價目標(biāo)公司就需要建立一套與購并企業(yè)相適應(yīng)的企業(yè)財務(wù)指標(biāo)體系。 鑒于此，筆者特提出通過建立財務(wù)指標(biāo)體系來估價企業(yè)的并購價值，并為并購提供一個切實可行的、客觀的標(biāo)準(zhǔn)體系，以便正確地對企業(yè)的價值進行估價，從而避免不等價交換、市場操縱等并購難題，使交易從幕后轉(zhuǎn)向幕前，最大限度地透明化。 在企業(yè)并購的過程中，并購的定價問題最為重要。但是，一個企業(yè)的價值并不是企業(yè)全部資產(chǎn)的總和，其中有的無

4、形資產(chǎn)的估價至今尚無準(zhǔn)確的計量方法。雖然上市公司的價值可以用其市值來估價，但實際上有很多的不確定性，特別是當(dāng)該公司的市值小于全部資產(chǎn)評估值之和時，就不可以用市值來估價，而要綜合考慮多種因素。怎樣通過并購來實現(xiàn)維持和提高股東價值這一目標(biāo)，關(guān)鍵在于縮小選擇范圍，從而使管理層將其精力只集中在那些與收購者的經(jīng)營技術(shù)、財務(wù)實力以及股東風(fēng)險承擔(dān)意愿相一致的收購對象，而財務(wù)指標(biāo)體系恰恰能做到這一點。盡管不同的企業(yè)呈現(xiàn)出不同的特點，但通過財務(wù)指標(biāo)體系可以計算出該公司的具體財務(wù)指標(biāo)，以此來說明該公司的資產(chǎn)運營狀況、現(xiàn)金流情況、償債能力、企業(yè)承擔(dān)風(fēng)險的能力等多方面的情況，其財務(wù)指標(biāo)應(yīng)不同于以往的財務(wù)指標(biāo)體系，而是

5、具有能反映上市公司特點和財務(wù)運營狀況、現(xiàn)金流情況以及股東權(quán)益最大化的一系列指標(biāo)建立起來的財務(wù)指標(biāo)體系，以此來更好地反映并購企業(yè)的財務(wù)狀況，使并購過程更加暢通，并購更加透明。 一、企業(yè)購并的概念 企業(yè)購并是企業(yè)收購和兼并的統(tǒng)稱，是指在現(xiàn)代企業(yè)制度下，一家企業(yè)通過取得其他企業(yè)的部分或全部產(chǎn)權(quán)，從而實現(xiàn)對該企業(yè)控制的一種投資行為。企業(yè)間購并的途徑有三種：一種是控股式通過購買目標(biāo)公司一定的股份而成為目標(biāo)公司的最大股東，從而達到控制該公司的目的；二是購買式，通過購買目標(biāo)公司的全部股份，從而使購買公司對目標(biāo)公司享有支配權(quán)；三是吸收式，通過將目標(biāo)公司的凈資產(chǎn)或股份作為股金投入購并公司而成為購并公司的一個股東

6、的方式。企業(yè)購并的類型有橫向購并、縱向購并和混合購并三種情況。橫向購并是指同行業(yè)企業(yè)間進行購并；縱向購并是指企業(yè)對原材料供應(yīng)商或產(chǎn)品銷售企業(yè)的購并，目的是從事多樣化經(jīng)營以減少經(jīng)營風(fēng)險；混合購并是指不同行業(yè)企業(yè)間的購并；利用金融杠桿購并是指通過公司的股權(quán)擴張、收縮及所有權(quán)變更進行企業(yè)間的購并。 二、企業(yè)購并的多元動因 企業(yè)購并行為的產(chǎn)生與發(fā)展，不僅僅是某些企業(yè)或企業(yè)家的發(fā)展需要，有著深刻的社會背景和復(fù)雜的動機，是通過取得目標(biāo)公司的經(jīng)營控制權(quán)，其根本目的是最終獲取利潤，因此企業(yè)購并的動因是：通過購并實現(xiàn)經(jīng)濟實力的增長；通過購并追求規(guī)模經(jīng)濟和獲取壟斷利潤；通過購并降低交易費用和代理費用；通過購并降低

7、經(jīng)營風(fēng)險，實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)；通過購并獲取先進技術(shù)與人才，跨入新的行業(yè)；通過購并改善企業(yè)的財務(wù)狀況；通過購并利用多余資金或利用稅蔽；通過購并進行多元化經(jīng)營；通過購并收購低價資產(chǎn)從中牟利或轉(zhuǎn)手倒賣；通過購并獲取廉價的生產(chǎn)原料和勞動力；通過購并買殼上市；通過購并達到企業(yè)長期發(fā)展戰(zhàn)略的需要等。 三、構(gòu)建購并企業(yè)的財務(wù)指標(biāo)應(yīng)遵守的原則 因為現(xiàn)有的財務(wù)指標(biāo)在反映企業(yè)財務(wù)狀況時存在一些缺陷，要求進行財務(wù)指標(biāo)構(gòu)建時應(yīng)遵守以下原則：一是在進行財務(wù)分析時，不僅從靜態(tài)的角度看問題，更應(yīng)該從動態(tài)的角度對企業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r進行分析；二是在利用財務(wù)指標(biāo)進行財務(wù)分析時，應(yīng)該將近三年的財務(wù)數(shù)據(jù)結(jié)合起來，一方面注意有關(guān)數(shù)據(jù)的勾稽關(guān)系，

8、另一方面注意產(chǎn)生不正常變化的指標(biāo)，重點對這些指標(biāo)進行分析；三是對財務(wù)指標(biāo)進行統(tǒng)一的定義，只有計算口徑一致，對比分析才有意義；四是對特別重要的財務(wù)指標(biāo)進行重點分析，并盡可能采用多種方法驗證其真實性；五是將絕對指標(biāo)和相對指標(biāo)結(jié)合起來分析；六是對企業(yè)在無形資產(chǎn)方面的投入情況進行分析，以便了解企業(yè)的發(fā)展?jié)摿Α?四、購并企業(yè)財務(wù)指標(biāo)體系的構(gòu)建 購并企業(yè)可以在筆者新設(shè)計的指標(biāo)體系中選擇不同的指標(biāo)得到自己最關(guān)注的信息?，F(xiàn)在一個明顯的趨勢是：今后的財務(wù)報表分析在全面性原則的指導(dǎo)下會注重以下兩方面的內(nèi)容：一是注重對現(xiàn)金指標(biāo)與傳統(tǒng)指標(biāo)的結(jié)合分析、運用，特別是現(xiàn)金流量指標(biāo)；二是結(jié)合使用各種分析方法，注重企業(yè)的動態(tài)財

9、務(wù)分析。 購并企業(yè)的財務(wù)指標(biāo)體系由基本指標(biāo)、修正指標(biāo)和評價指標(biāo)構(gòu)成。本文重點介紹前兩類指標(biāo)，各項指標(biāo)的具體內(nèi)容如下。 （一）基本指標(biāo) 基本指標(biāo)是評價企業(yè)績效的核心指標(biāo)，是由反映企業(yè)財務(wù)效益狀況、資產(chǎn)運營狀況、償債能力狀況、發(fā)展能力狀況的四類8項指標(biāo)構(gòu)成，用以產(chǎn)生企業(yè)績效的初步結(jié)果。其主要內(nèi)容 1.盈利能力分析指標(biāo) （）凈資產(chǎn)收益率凈利潤平均凈資產(chǎn) （）總資產(chǎn)報酬率息稅前利潤平均資產(chǎn)總額 資產(chǎn)運營能力分析指標(biāo) （）總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率主營業(yè)務(wù)收入凈額平均資產(chǎn)總額 （）流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率主營業(yè)務(wù)收入凈額平均流動資產(chǎn)總額 償債能力分析指標(biāo) （）資產(chǎn)負(fù)債率負(fù)債總額資產(chǎn)總額 （）已獲利息倍數(shù)息稅前利潤利息費用 發(fā)展

10、能力分析指標(biāo) （）銷售增長率本年銷售增長額上年銷售額 （）資本積累率本年所有者權(quán)益增長額年初所有者權(quán)益         （二）修正指標(biāo) 修正指標(biāo)用以對基本指標(biāo)評價形成的盈利能力、資產(chǎn)營運能力、償債能力和成長能力的初步結(jié)果進行修正，以產(chǎn)生較為全面的企業(yè)績效評價結(jié)果。具體由16項指標(biāo)構(gòu)成。其內(nèi)容 1.盈利能力分析指標(biāo) （）資本保值率扣除客觀因素后的所有者權(quán)益增長額年初所有者權(quán)益 （）資本利潤率利潤總額自有資本 （）銷售利潤率銷售利潤銷售收入凈額 （）成本費用利潤率利潤總額成本費用總額 （）經(jīng)營現(xiàn)金流量對銷售收入的比率經(jīng)

11、營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額÷主營業(yè)務(wù)收入 （）經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量與營業(yè)利潤比率經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量÷營業(yè)利潤 （）投資活動凈現(xiàn)金流量與投資收益比率投資活動凈現(xiàn)金流量÷投資收益 （）經(jīng)營現(xiàn)金凈流量與凈利潤的比率經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額÷凈利潤 （）凈現(xiàn)金流量與凈利潤比率現(xiàn)金凈流量÷凈利潤 （10）資產(chǎn)的經(jīng)營現(xiàn)金流量回報率利潤總額÷經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額 資產(chǎn)營運能力分析指標(biāo) （1）存貨周轉(zhuǎn)率（次）主營業(yè)務(wù)成本平均存貨 （2）應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（次）主營業(yè)務(wù)收入凈額平均應(yīng)收賬款 （3）安全邊際額（企業(yè)實現(xiàn)或預(yù)計銷售額保本額） 企業(yè)實現(xiàn)或預(yù)計

12、銷售額 （4）不良資產(chǎn)率年末不良資產(chǎn)總額年末資產(chǎn)總額 （5）資產(chǎn)損失率待處理資產(chǎn)損失凈額年末資產(chǎn)總額 償債能力分析指標(biāo) （1）流動比率流動資產(chǎn)流動負(fù)債 （2）速動比率速動資產(chǎn)流動負(fù)債 （3）現(xiàn)金流動負(fù)債比率年經(jīng)營現(xiàn)金凈流入流動負(fù)債 （4）所有者權(quán)益負(fù)債率負(fù)債總額所有者權(quán)益 （5）資本長期負(fù)債率長期負(fù)債（長期負(fù)債所有者權(quán)益） （6）長期資產(chǎn)適合率（所有者權(quán)益長期負(fù)債）（固定資產(chǎn)長期投資） （7）固定支出保障率（息稅前利潤租金）利息 租金償債基金（1所得稅率） （8）經(jīng)營虧損掛賬率經(jīng)營虧損掛賬額年末所有者權(quán)益 發(fā)展能力分析指標(biāo) （1）總資產(chǎn)增長率本年總資產(chǎn)增長額年初資產(chǎn)總額 （2）固定資產(chǎn)成新率平

13、均固定資產(chǎn)凈值平均固定資產(chǎn)原值 （三）評價指標(biāo) 評價指標(biāo)主要是一些定性指標(biāo)，不屬于財務(wù)指標(biāo)，此處略。 通過以上財務(wù)指標(biāo)體系計算出被并購公司具體的財務(wù)指標(biāo)，該財務(wù)指標(biāo)體系具有能反映上市公司特點和財務(wù)運營狀況、現(xiàn)金流情況以及股東權(quán)益最大化的特點，以此來更好地反映并購企業(yè)的財務(wù)狀況，使并購過程更加暢通，使并購的風(fēng)險降到最小程度。 【主要參考文獻】 1 梁國勇.企業(yè)購并動機和購并行為研究.經(jīng)濟研究，2005年第8期. 陳珠明.企業(yè)并購：成本與價值評估.經(jīng)濟管理出版社，2003年11月. 佛蘭克·埃文斯（美）并購價值評估.機械工業(yè)出版社，2003年8月.    &

14、#160;     （二）修正指標(biāo) 修正指標(biāo)用以對基本指標(biāo)評價形成的盈利能力、資產(chǎn)營運能力、償債能力和成長能力的初步結(jié)果進行修正，以產(chǎn)生較為全面的企業(yè)績效評價結(jié)果。具體由16項指標(biāo)構(gòu)成。其內(nèi)容 1.盈利能力分析指標(biāo) （）資本保值率扣除客觀因素后的所有者權(quán)益增長額年初所有者權(quán)益 （）資本利潤率利潤總額自有資本 （）銷售利潤率銷售利潤銷售收入凈額 （）成本費用利潤率利潤總額成本費用總額 （）經(jīng)營現(xiàn)金流量對銷售收入的比率經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額÷主營業(yè)務(wù)收入 （）經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量與營業(yè)利潤比率經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量÷營業(yè)利潤 （）投資活動凈

15、現(xiàn)金流量與投資收益比率投資活動凈現(xiàn)金流量÷投資收益 （）經(jīng)營現(xiàn)金凈流量與凈利潤的比率經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額÷凈利潤 （）凈現(xiàn)金流量與凈利潤比率現(xiàn)金凈流量÷凈利潤 （10）資產(chǎn)的經(jīng)營現(xiàn)金流量回報率利潤總額÷經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額 資產(chǎn)營運能力分析指標(biāo) （1）存貨周轉(zhuǎn)率（次）主營業(yè)務(wù)成本平均存貨 （2）應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（次）主營業(yè)務(wù)收入凈額平均應(yīng)收賬款 （3）安全邊際額（企業(yè)實現(xiàn)或預(yù)計銷售額保本額） 企業(yè)實現(xiàn)或預(yù)計銷售額 （4）不良資產(chǎn)率年末不良資產(chǎn)總額年末資產(chǎn)總額 （5）資產(chǎn)損失率待處理資產(chǎn)損失凈額年末資產(chǎn)總額 償債能力分析指標(biāo) （1）流動比率流動資產(chǎn)流動負(fù)債 （2）速動比率速動資產(chǎn)流動負(fù)債 （3）現(xiàn)金流動負(fù)債比率年經(jīng)營現(xiàn)金凈流入流動負(fù)債 （4）所有者權(quán)益負(fù)債率負(fù)債總額所有者權(quán)益 （5）資本長期負(fù)債率長期負(fù)債（長期負(fù)債所有者權(quán)益） （6）長期資產(chǎn)適合率（所有者權(quán)益長期負(fù)債）（固定資產(chǎn)長期投資） （7）固定支出保障率（息稅前利潤租金）利息 租金償債基金（1所得稅率） （8）經(jīng)營虧損掛賬率經(jīng)營虧損掛賬額年末所有者權(quán)益 發(fā)展能力分析指標(biāo) （1）總資產(chǎn)增長率本年總資產(chǎn)增長額年初資產(chǎn)總額 （2）固定資產(chǎn)成新率平均固定資產(chǎn)凈值平均固定資產(chǎn)原值 （三）評價指標(biāo) 評價指標(biāo)主要是