國盛證券2011年投資策略報告

1、 決蕩生姿 通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型下的2021年證券市場國盛證券金融證券研究所周明劍2021年12月2中國經(jīng)濟(jì)實際雖已企穩(wěn)，但通脹壓力仍大3 積極的財政政策配套穩(wěn)健的貨幣政策45 2011年證券市場運行態(tài)勢：震蕩上行6 2011年A股市場投資主題：資源、城建、消費1全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力，匯率的競相貶值將帶來全球通脹通脹與流動性、城市化與房地產(chǎn)、刺激消費與、收入政策1. 全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇脆弱且程度不一，但二次探底的概率很小 圖1：美國人均可支配收入環(huán)比增速表現(xiàn)不穩(wěn)定，6、7、9月份更是出現(xiàn)環(huán)比下降現(xiàn)象資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所 一、全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力，匯率的競相貶值將帶來全球通脹圖2：自2

2、021年8月以來美國失業(yè)率沒有低于過9.5% 美國個人收入增長緩慢，失業(yè)率高企。圖3：希臘、西班牙、葡萄牙、愛爾蘭政府差額占GDP比例資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所希臘、西班牙、葡萄牙、愛爾蘭政府負(fù)債占GDP比例在2021年到達(dá)最高圖4：美、日、英、法經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢且不穩(wěn)定資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所主要興旺國家經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢且脆弱。圖5：美、日、英、法、德經(jīng)濟(jì)總量尚未恢復(fù)到危機(jī)前水平圖6：中、印、巴西復(fù)蘇表現(xiàn)金磚四國中的中、印和巴西復(fù)蘇異常強勁。資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所圖7：美、英、法10年期國債收益率近日愛爾蘭10年期國債利率上升約9%，

3、葡萄牙、意大利和西班牙的國債利率也隨即快速上升；但歐美主要國家美、英、法10年期國債收益率仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于危機(jī)爆發(fā)時的水平。全球經(jīng)濟(jì)二次探底概率很小。資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所2. 以美國為首的全球定量寬松貨幣政策將會帶來持續(xù)的通貨膨脹 資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所圖8：美國M1增速-GDP增速、M2增速-GDP增速均在2021年到達(dá)1979年以來最高水平美國的定量寬松貨幣政策最終會導(dǎo)致美元貶值和全球匯率大戰(zhàn)。全球貨幣超發(fā)局面和規(guī)模將無法控制，貨幣競相貶值，將會帶來全球性的猛烈的通貨膨脹。更為可怕的是，如果私人投資意愿增強，貨幣乘數(shù)將加大，M1、M2增速與GDP

4、增速差距將進(jìn)一步拉大。圖9：道瓊斯指數(shù)、上證指數(shù)、金融時報指數(shù)、法蘭克福DAX指數(shù)和胡志明指數(shù)危機(jī)后表現(xiàn)資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所在需求沒有得到有效的恢復(fù)之前，過多的流動性更多地進(jìn)入了全球資本市場和大宗商品市場。帶動全球資本和商品市場大幅上漲。圖10：國際現(xiàn)貨黃金、LME銅、CBOT大豆、IPE布油和NYMEX棉花危機(jī)后表現(xiàn)1. 中國經(jīng)濟(jì)實際情況 圖11：中國GDP季度同比增速在去年第四季度到達(dá)危機(jī)后最高點，然后逐步回落資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所 二、中國經(jīng)濟(jì)實際已經(jīng)企穩(wěn)，但通脹壓力很大雖然由于基數(shù)原因，中國GDP季度同比增速要到明年二季度才會上升，但從

5、先行指標(biāo)來看，中國經(jīng)濟(jì)實際上已經(jīng)企穩(wěn)。圖12：中國PMI指數(shù)中，生產(chǎn)指數(shù)、新訂單指數(shù)、采購量指數(shù)和新出口訂單指數(shù)表現(xiàn)資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所中國PMI指數(shù)中，生產(chǎn)指數(shù)、新訂單指數(shù)、采購量指數(shù)從2021年3月份就超出臨界點50%，近期表現(xiàn)尤為強勁；新出口訂單指數(shù)從2021年5月就一直在50%以上平穩(wěn)運行。2. 通貨膨脹壓力 圖13：近期CPI、PPI環(huán)比上升資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所由于全球流動性泛濫、大宗商品價格不斷飆高、農(nóng)產(chǎn)品價格上漲迅猛以及價格改革的順勢推進(jìn)，如果貨幣政策不采取收縮措施，通脹將是未來幾年的趨向。圖14：CPI同比創(chuàng)25個月來新高圖1

6、5：從歷史數(shù)據(jù)看，M2創(chuàng)出階段新高后12個月CPI也會創(chuàng)出階段新高資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所1. 預(yù)計我國2021年二季度GDP開始上升，全年GDP增速在8.5%-9%之間，CPI增速在4%以上 圖16：工業(yè)增加值整體增速以及私營企業(yè)、國有企業(yè)工業(yè)增加值增速資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所 三、中國2021經(jīng)濟(jì)形勢預(yù)測工業(yè)增加值方面，私營企業(yè)是關(guān)鍵國有企業(yè)和私營企業(yè)，工業(yè)增加值增速均在今年三月份到達(dá)今年的高點，然后緩慢回落。主要原因是去年的基數(shù)效應(yīng)和政策的主動調(diào)控。國有企業(yè)工業(yè)增加值增速回落幅度更大，可見調(diào)控政策對國有企業(yè)影響更大。明年工業(yè)增加值增速將會呈現(xiàn)前

7、低后高態(tài)勢，私營企業(yè)的表現(xiàn)是關(guān)鍵。圖17：城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資、房地產(chǎn)開發(fā)投資、新增固定資產(chǎn)投資累計同比資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所固定資產(chǎn)投資方面，預(yù)計增速呈前低后高態(tài)勢受房地產(chǎn)政策調(diào)控和地方融資平臺清理影響，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速從去年9月開始回落，但回落速度低于預(yù)期。新增固定資產(chǎn)投資增速下降得比較陡峭，預(yù)計固定資產(chǎn)投資增速仍將繼續(xù)下滑，但年內(nèi)低于23%的可能性較小。由回落速度低于預(yù)期可見投資熱情依然不低。在房地產(chǎn)調(diào)控初見成效之后，房地產(chǎn)投資會有一個報復(fù)性反彈，因而明年投資增速仍可以樂觀，我們預(yù)計明年投資增速呈前低后高態(tài)勢，增速在23%-25%之間。圖18：社會消費品零售總額、

8、鄉(xiāng)村社會消費品零售總額、城鎮(zhèn)社會消費品零售總額月度同比資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所消費增長方面預(yù)計回暖，鄉(xiāng)村增速高于城鎮(zhèn)今年消費數(shù)據(jù)并不樂觀。 9月份社會消費品零售總額增速為18.84%，10月份為18.60%；考慮到10月份CPI增速比9月份高個百分點，那么社會消費品零售總額實際增速更低。年內(nèi)社會消費品零售總額增速不會有大的波動，會維持在18%以上。隨著分配政策的陸續(xù)出臺，財政加大對民生和社會保障的投入，我們樂觀明年的消費增長。預(yù)計整體增速可能不低于20%，鄉(xiāng)村消費占比會加大，鄉(xiāng)村消費增速將會高于城鎮(zhèn)。圖19：進(jìn)出口金額、出口金額、進(jìn)口金額月度同比資料來源：Wind資訊，國

9、盛證券金融證券研究所外貿(mào)形勢方面，2021年形勢未必樂觀2021年外貿(mào)表現(xiàn)高于預(yù)期。前10個月中，有5個月進(jìn)口增速快于出口增速。10月份貿(mào)易順差為億美元，比9月份多出100多億美元。截止到10月份，今年貿(mào)易順差累計為億美元，比去年全年的貿(mào)易順差億美元僅差479億美元；很有可能今年貿(mào)易順差維持在跟去年差不多的水平，那么凈出口很可能對GDP增長不構(gòu)成拖累。2021年外貿(mào)形勢未必樂觀。歐洲主權(quán)債危機(jī)尚未解決，復(fù)蘇依然脆弱；貿(mào)易大戰(zhàn)伴隨匯率大戰(zhàn)，全球貿(mào)易總量將會下降而貿(mào)易份額爭奪會更加劇烈。預(yù)計明年我國貿(mào)易總量依然增加，同比增速不超過20%；貿(mào)易順差將急劇減少，可能在今年根底上縮減500億美元左右。

10、從工業(yè)增加值和三大需求來看，四季度GDP增速可能在9%左右，全年GDP增速在9.8%-10.1%之間。 預(yù)計我國2021年一季度GDP增速將會回落到8%-8.5%水平，二季度GDP開始緩慢上升，全年GDP增速在8.5%-9%之間。圖20：M1、M2增速資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所M1，M2增速以及新增人民幣貸款仍在高位 M1、M2增速雖然不斷下降，但依然在高位。M2增速離年初提出的目標(biāo)17%還有個百分點，預(yù)期年內(nèi)很難到達(dá)控制目標(biāo)。雖然今年已五次整體提高存款準(zhǔn)備金率，但10月份新增人民幣貸款依然高達(dá)5877億元。企業(yè)的投資饑渴和銀行的信貸沖動依然難以遏制。圖21：人民幣新增貸款

11、圖22：M2/GDP在2021年到達(dá)歷史新高資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所預(yù)計年內(nèi)CPI增速將突破3%，明年CPI增速將突破4%M2/GDP在2021年到達(dá)歷史新高。過剩的流動性沖擊商品市場， 11月上旬,全國36個大中城市18種主要蔬菜價格比年初上漲11.3%,比去年同期上漲62.4%。預(yù)計年內(nèi)CPI增速將突破3%，明年CPI增速將突破4%。資料來源：Wind，太平洋研究院 2021年是“十二五開局之年，又是危機(jī)之后必須著力經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵之年。政府面臨控制通貨膨脹、保持經(jīng)濟(jì)適度增長以及轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長方式的多重任務(wù)。 “十二五開局之年經(jīng)濟(jì)增長必須保持一定的速度。而轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長方式

12、勢必要對經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，調(diào)整那么必然會影響速度同時損害相關(guān)利益集團(tuán)的利益。為了能在較快增速中調(diào)整以及保證相關(guān)利益集團(tuán)利益損害最小化，最終政策博弈結(jié)果還會是延續(xù)改革開放三十多年的經(jīng)驗增量改革的思路。整體而言，2021年宏觀經(jīng)濟(jì)政策以通脹管理、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、刺激內(nèi)需和改善民生為主。2. 2021年宏觀經(jīng)濟(jì)政策以經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、通脹管理、刺激內(nèi)需和改善民生為主 財政政策：明年依然會采取積極的財政政策。財政支出更傾向民生，特別是傾向農(nóng)村。加大對城市低收入人群補貼。稅收方面：生產(chǎn)性效勞業(yè)營業(yè)稅改增值稅；提高個人所得稅的起征點；小型微利企業(yè)減稅；東部地區(qū)降低地稅分享比例，征收房地產(chǎn)稅；西部地區(qū)主體稅種為資

13、源稅。貨幣政策：從寬松走向穩(wěn)健。貨幣供給量：預(yù)計明年M2增速目標(biāo)定為15%。信貸規(guī)模：將低于今年水平，預(yù)計在萬億萬億之間。同時以“銀信合作變相擴(kuò)大信貸的方式將在2021年受到抑制。利率：由于經(jīng)濟(jì)剛剛開始復(fù)蘇并未過熱，但通脹苗頭已然顯現(xiàn)，利率調(diào)整更多的是為了抹平利率和通脹率之間的差距，而不是為了抑制投資。預(yù)計11月份的CPI增速可能高過10月份的4.4%，央行或在12月份再次加息個百分點，明年一季度視物價和信貸狀況持續(xù)加息，扭轉(zhuǎn)存款實際利率為負(fù)的局面。圖23：歷年存款準(zhǔn)備金率調(diào)整情況資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所存款準(zhǔn)備金率：還有1-2個百分點的上調(diào)空間。繼11月16日全面上調(diào)存

14、款類金融機(jī)構(gòu)的法定存款準(zhǔn)備金率個百分點后,11月29日將再次上調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率個百分點，工、農(nóng)、中、建存款準(zhǔn)備金率變?yōu)?8.5%,突破歷史高點，郵政儲蓄和交通銀行變?yōu)?8%,招商和民生銀行變?yōu)?6.5%,其余銀行變?yōu)?6%?？紤]到75%的存貸比要求和銀行日常現(xiàn)金支付的需要，存款準(zhǔn)備金率還有1-2個百分點的上調(diào)空間。圖24：危機(jī)以來美元兌人民幣月度平均匯率的變化資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所公開市場業(yè)務(wù)：更多的執(zhí)行微調(diào)任務(wù)，協(xié)調(diào)貨幣供給量和信貸量在各個季度和月份之間的平滑。匯率：今年6月19日匯率重新回歸匯改后體制，匯率進(jìn)入小步快進(jìn)式升值軌道。預(yù)計2021年約升值5%左右。產(chǎn)業(yè)

15、政策：通過稅收、財政補貼等政策鼓勵戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)主要為節(jié)能環(huán)保、新一代信息技術(shù)、生物、高端裝備制造、新能源、新材料和新能源汽車七個產(chǎn)業(yè)。房地產(chǎn)政策：近期調(diào)控的目的是讓房價有一定幅度的下降，長期那么會改革財稅體制、土地管理制度和發(fā)地產(chǎn)行業(yè)運營模式。考慮到房地產(chǎn)利益集團(tuán)博弈能力極其強大，政策會不斷反復(fù)拉鋸最終走向妥協(xié)，那么在今年年末和明年年初價格下調(diào)一定幅度比2021年初價格下跌20%后，房地產(chǎn)的成交量和價格將會出現(xiàn)報復(fù)性反彈。 四、影響2021年證券市場主要因素宏觀經(jīng)濟(jì)走勢：2021年二季度將見到GDP季度增速的全年低點，第三、第四季度平緩上升，年度GDP增速將比2021年低1個

16、多百分點。主要是凈出口給GDP增長帶來拖累經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型必須經(jīng)歷的陣痛。通脹壓力：預(yù)計明年全年CPI增速將達(dá)4%。流動性：當(dāng)前央行主要考慮的是通脹壓力，會通過存款準(zhǔn)備金率調(diào)整、加息等手段不斷回收流動性。預(yù)計年內(nèi)還會上調(diào)存款準(zhǔn)備金率個百分點，可能在12月再次加息50個基點。明年還會采取連續(xù)加息時間窗口在春節(jié)前和繼續(xù)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率的措施。明年整體流動性肯定低于今年，略為偏緊。市場估值水平：雖然全部A股和滬深300的整體市盈率處于歷史低位，但從分布結(jié)構(gòu)來看，市盈率超過30倍的公司占全部上市公司的68%以上，市盈率超過50倍的公司占全部上市公司的47%以上，市盈率水平其實不低。圖25：整體市盈率歷史比較整

17、體法表1：2021年11月23日A股上市公司市盈率分布結(jié)構(gòu)資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所圖26：A股各行業(yè)和整體盈利增長水平2021年、2021年、2021年、2021年比較資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所上市公司盈利水平：上市公司整體盈利增長率2021年為27.6%，預(yù)測2021年、2021年、2021年整體盈利增長率分別為37.6%、23.8%和16.8%。表2：2005年-2021年A股擴(kuò)容情況股市擴(kuò)容速度：從統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，預(yù)計今年A股募集資金將超過9000億元，近去年的兩倍；IPO公司家數(shù)將有可能超過360家，近去年的倍。2021年將加快擴(kuò)容步伐，以進(jìn)一步

18、吸納流動性。預(yù)計2021年A股募集資金將超過萬億元，IPO公司家數(shù)將超過500家。2010年2009年2008年2007年2006年2005年實際募集資金(億元)7523.335012.093457.497865.772627.14333.21首發(fā)家數(shù)(家)301111781217115首發(fā)股數(shù)(億股)542.39260.38121.38413.69394.8313.92首發(fā)實際募集資金(億元)4107.911951.611009.224381.041599.2754.82首發(fā)市盈率57.0953.3326.7529.6724.4520.43增發(fā)家數(shù)(家)126134142170575增發(fā)股數(shù)

19、(億股)347.87404.94221.71314.86206.7653.3增發(fā)實際募集資金(億元)2819.712956.552299.963258.721023.77275.97增發(fā)市盈率27.4222.7947.49配股家數(shù)(家)12109722配股股數(shù)(億股)81.3317.2712.7919.551.110.55配股實際募集資金(億元)595.71103.94148.31226.014.12.42資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所 備注：2021年數(shù)據(jù)截止到10月份城市化：今后30年，中國仍然處在一個城鎮(zhèn)化快速開展時期。根據(jù)國研中心農(nóng)村部預(yù)測，到2021年，我們的城鎮(zhèn)總?cè)?/p>

20、口將會到達(dá)8億，城鎮(zhèn)化率將到達(dá)56%以上；到2030年，城鎮(zhèn)總?cè)丝诤统擎?zhèn)化率將分別到達(dá)億和93%以上。明年將加快城市化進(jìn)程，增強其拉動經(jīng)濟(jì)的動力，預(yù)計明年城鎮(zhèn)化率將增長個百分點以上。房地產(chǎn)市場變化：房地產(chǎn)價格已經(jīng)開始松動，這也是政府所樂見的。但由于剛性需求的被抑制，政府政策一旦松動，房地產(chǎn)價格將出現(xiàn)報復(fù)性反彈。地方融資平臺風(fēng)險：地方融資平臺風(fēng)險不能說可控，而是說如何化解。地方投資的沖動無法遏制，所謂風(fēng)險只有在增長中化解；同時，地方根底建設(shè)融資在城投債受到抑制的情況下可能會以企業(yè)債的面目重新出現(xiàn)。 總體而言，中國經(jīng)濟(jì)明年主要拉動動力還是工業(yè)化和城市化；特別是城市化，明年伴隨區(qū)域經(jīng)濟(jì)競爭將會有比較

21、大的動作，因而明年的投資增速不會低于今年。而另一個大的影響因素就是通脹，通脹預(yù)期會在收入分配改革配合下進(jìn)一步刺激消費，提升企業(yè)名義盈利。1. 美國道瓊斯指數(shù)、人民幣兌主要貨幣和國際大宗商品走勢預(yù)測 圖27：道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)走勢資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所 五、2021年證券市場運行態(tài)勢分析圖28：人民幣兌美元、日元和歐元走勢道瓊斯指數(shù)很有可能在近期突破11500點，沖擊14000點。危機(jī)以來，整體人民幣對美元、歐元升值，對日元貶值。預(yù)計未來人民幣兌主要貨幣將會非常復(fù)雜，大體在競相貶值中人民幣相對堅挺。圖29：國際現(xiàn)貨黃金走勢資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所圖3

22、0：IPE布油走勢全球性通脹預(yù)期強烈，出于避險要求，黃金將進(jìn)一步升高，明年很可能突破2000美元/盎司。IPE布油已經(jīng)越過危機(jī)前高點，將向150美元沖擊。圖31：LME銅三月電子盤連續(xù)走勢資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所圖32：CBOT大豆連續(xù)行情 LME銅觸及前期高點，面臨突破。CBOT大豆走勢亦非常迅猛，向2021年的高點沖擊。2.國內(nèi)商品期貨和股指期貨走勢 資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所大宗商品預(yù)計呈前低后高態(tài)勢大宗商品在2021年的大部份時間里經(jīng)歷了又一輪快速上漲行情，某些品種如銅、天然橡膠、棉花、玉米、白糖、小麥等甚至超過了2007年大牛市的最高價。預(yù)計

23、從現(xiàn)在到明年3月兩會結(jié)束前，價風(fēng)格控的高壓態(tài)勢不會改變，因此大宗商品會快速回落后低位盤整，等待新的契機(jī)卷土重來，時間很有可能是在明年二到三季度。全年商品期貨走勢呈前低后高態(tài)勢。股指期貨預(yù)計將震蕩上行，成交量將巨量增加，對股市將具有更強的價格引導(dǎo)作用圖33：中金所股指期貨連續(xù)行情和成交量3.債券市場走勢 資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所基于GDP先上后下、CPI前高后低，以及資金面前松后緊的判斷，預(yù)計利率產(chǎn)品收益率將呈“前高后低走勢。預(yù)計10年期國債收益率波動中軸為4%。4%以上超配，3.60%以下低配。圖34：2007年11月份以來滬深A(yù)股表現(xiàn)股市場走勢 2021年A股市場將震蕩上行：整體特征是震蕩，預(yù)計上半年震蕩尤為劇烈，下半年在通脹緩和和貨幣政策穩(wěn)定后震幅減小。預(yù)計全年震幅在1500點左右，上證指數(shù)最高可能達(dá)3800點，最低可能至2300點。年A股成交量預(yù)測 資料來源：Wind資訊，國盛證券金融證券研究所整個2021年A股成交量可能超過萬億股，大概占2021年成交量82%強；成交金額很有可能超過2021年的53萬億水平。明年行情主要特征是震蕩，階段性時機(jī)和結(jié)構(gòu)性時機(jī)比較多；短線炒作可能較