財務顧問下課件

1、財務顧問（下）第一節(jié) 項目融資概述一、項目融資的基本概念1、項目融資的定義項目融資（project financing）起源于20世紀30年代，是在歐美等國大規(guī)模開發(fā)資源的熱潮中產(chǎn)生的。對于項目融資并沒有一個公認的定義。美國財務會計標準手冊（FASB）對項目融資的定義是：“項目融資是指對需要大規(guī)模資金的項目采取的融資活動。借款人原則上將項目本身擁有的資金及其收益作為還款資金來源，而且將其項目資產(chǎn)作為抵押條件處理。該項目主體的一般性信用能力通常不被作為重要因素考慮，這是因為項目主體要么是不具備其他資產(chǎn)的企業(yè)，要么對項目主體的所有者（母體企業(yè)）不能直接追究責任，兩者必居其一。”按照內(nèi)維特（Nevi

2、tt）和法博齊（Fabozzi）所著的項目融資一書中的定義，項目融資是“為一個特定經(jīng)濟實體安排的融資，其貸款人在最初考慮安排貸款時，滿足于該經(jīng)濟實體的現(xiàn)金流和收益作為償還貸款的資金來源，并滿足于使用該經(jīng)濟實體的資產(chǎn)作為貸款的安全保障。”一般性的定義是，項目融資是為項目的融資，它是一種利用項目未來的現(xiàn)金流作為擔保條件的無追索權或有限追索權的融資方式。 2、項目融資的基本特點（1）以項目為主體安排的融資主要依靠項目的現(xiàn)金流和資產(chǎn)，而不是依靠項目的投資者或發(fā)起人的資信安排融資，此為項目融資的第一個特點。 由于項目導向，有些難以滿足融資條件的投資者可以選擇項目融資來進行融資。同時，由于項目導向，項目融

3、資的貸款期限可以根據(jù)項目的具體需要和項目的經(jīng)濟壽命周期安排設計，貸款期限一般比一般商業(yè)貸款長，有的項目融資的貸款期限長達20年之久。（2）項目貸款人對借款人的有限追索權有限追索權是項目融資的第二個特點。追索是指在借款人未按期償還債務時，貸款人按要求以抵押資產(chǎn)以外的其他資產(chǎn)償還債務的權利。從某種意義上說，貸款人對項目借款人的追索形式和程度，是區(qū)分融資屬于項目融資還是傳統(tǒng)形式融資的重要標志。對于傳統(tǒng)形式融資，借款人為項目貸款人提供的事完全追索形式的貸款，即貸款人主要依賴的是自身的資信情況，而不是項目本身；對于項目融資，作為有限追索的項目融資，貸款人可以在貸款的某個特定階段（例如項目的建設期和試生產(chǎn)

4、期）對項目借款人實行追索，或者在一個規(guī)定的范圍內(nèi)（這種范圍包括金額和形式的限制）對項目借款人實行追索，除此之外，無論項目出現(xiàn)任何問題，貸款人均不能追索到項目借款人除該項目資、現(xiàn)金流以及所承擔的義務之外的任何形式的財產(chǎn)。有限追索的極端是“無追索”，即融資百分之百地依賴于項目的經(jīng)濟強度，在融資的任何階段，貸款人均不能追索到項目借款人除項目之外的資產(chǎn)。項目融資與傳統(tǒng)融資的比較項目融資傳統(tǒng)融資融資基礎項目的資產(chǎn)和現(xiàn)金流量(放貸者最關注項目效益)借貸人/發(fā)起人的資信追索程度有限追索(特定階段或范圍內(nèi))或無追索完全追索(用抵押資產(chǎn)以外的其它資產(chǎn)償還債務)風險分擔所有參與者集中于發(fā)起人/放貸者/擔保者股權比

5、例(本貸比)發(fā)起人出資比例較低(通常3040%會計處理資產(chǎn)負債表外融資(通過投/融資結構，使債務不出現(xiàn)在發(fā)起人，僅出現(xiàn)在項目公司的資產(chǎn)負債表上)項目債務是發(fā)起人的債務的一部分，出現(xiàn)在其資產(chǎn)負債表上（3）項目的各個當事人共同分擔項目風險為了實現(xiàn)項目融資的有限追索，對于與項目有關的各種風險因素，需要以某種形式在項目投資者、與項目開發(fā)存在直接或間接利益關系的其他參與者以及貸款人之間進行分擔。一個成功的項目融資應該是在項目中沒有任何一方獨自承擔全部債務的風險責任，此為項目融資的第三個特點。 一般來說，風險承擔是通過出具各種保證書或作出承諾來實現(xiàn)的。保證書是項目融資的生命線，因為項目公司的負債率很高，保

6、證書可以把財務風險轉移到一個或多個對項目感興趣但又不想直接參與經(jīng)營或直接提供資金的第三方。保證人主要有兩類：業(yè)主保證人和第三方保證人。當項目公司是某個公司的子公司時，項目公司的母公司是項目建成后的業(yè)主，貸款人一般都要求母公司提供保證書。當項目公司沒有母公司，或母公司及發(fā)起方其他成員不想充當保證人時，可以選擇他們以外的第三方充當保證人?？梢猿洚敱ＷC人的主體主要有五類：材料或設備供應商、銷售商、項目建成后的成產(chǎn)品或服務的用戶、承包商和對項目感興趣的政府機構。（4）所需時間較長，融資成本較高項目融資涉及面廣，結構復雜，需要做好有關風險承擔、稅收結構、資產(chǎn)抵押等一系列技術性工作，相關文件不僅數(shù)量多，而

7、且內(nèi)容異常復雜，這使得組織項目融資需要花費較長的一段時間。項目融資的大量前期工作和有限追索性質，導致項目融資的成本高于傳統(tǒng)融資方式，項目成本主要包括融資的前期費用和利息兩個組成部分。3、項目融資的當事人由于項目融資的結構比較復雜，因而參與項目融資的利益主體多于傳統(tǒng)融資方式。概括起來，項目融資的主要當事人包括項目發(fā)起人、項目公司、貸款人、項目承包商、項目設備/原材料供應者、項目產(chǎn)品的購買者、融資顧問、保險公司、東道國政府。（1）項目發(fā)起人項目發(fā)起人是項目公司的投資者，它通過組織項目融資實現(xiàn)投資項目的綜合目標要求。項目的發(fā)起人可以是一個公司，也可以是許多與項目有關的公司（例如承建商、供應商、項目產(chǎn)

8、品的購買方或使用方）構成的集團，還可以對項目沒有直接利益的實體（例如交通設施項目中土地所有者和房地產(chǎn)商等）。一般來說，發(fā)起人往往都是項目公司的母公司。（2）項目公司項目公司通常是項目發(fā)起人為了項目的建設而建立的經(jīng)營的實體，它可以是一個獨立的公司（corporate）,也可以是一個合資企業(yè)（joint venture）和合伙制企業(yè)（partnership），還可以是一個信托（trusts）。除項目發(fā)起人投入的股本金之外，項目公司還需要依靠其他融資渠道融資，主要是銀行貸款。（3）貸款人貸款人主要是商業(yè)銀行、國際金融組織、保險公司、非金融機構（例如租賃公司、財務公司、某種類型的投資基金）和一些國家政

9、府的出口信貸機構。在一項目融資中，貸款人可以是簡單的一兩家商業(yè)銀行，也可以是由十幾家銀行組成的國際銀團，還可以是眾多的項目債券持有人、貸款人的參與數(shù)目主要有貸款的規(guī)模和項目的風險兩個因素決定。（4）項目承建商項目承建商通常會與項目公司簽訂固定價格的總價承包合同，負責項目工程的設計和建設。對于大型項目，承包商也可以另簽合同，把自己的工作分給包商。項目承建商的實力和以往的經(jīng)營歷史記錄，可以在很大程度上影響融資的貸款人對項目建設期風險的判斷。（5）項目設備原材料供應者項目設備供應者通過延期付款或者優(yōu)惠出口信貸的安排，可以構成項目資金的一個重要來源。項目原材料供應者在一定條件下愿意以長期優(yōu)惠條件一保證

10、其長期穩(wěn)定的市場，這有利于減少項目初期乃至項目經(jīng)營期間的許多不確定因素，從而為安排項目融資提供有利條件。（6）項目產(chǎn)品的購買者項目產(chǎn)品的購買者可以在項目融資中發(fā)揮相當重要的作用，它構成了融資信用保證的關鍵部分之一。項目產(chǎn)品的購買者通過與項目公司簽訂長期購買合同（特別是具有“無論提貨與否均需付款”和“提貨與付款”性質的合同），保證了項目的市場和現(xiàn)金流。項目產(chǎn)品的購買者作為項目融資的一個參與者，可以直接參加融資談判，確定項目產(chǎn)品的最小購買數(shù)量和價格公式。（7）融資顧問項目融資的組織安排工作需要由一個具有專門技能的人完成，而絕大多數(shù)的項目投資者往往缺乏這方面的經(jīng)驗和資源，一般需要聘請專業(yè)的項目融資顧

11、問。融資顧問在項目融資中扮演著一個極為重要的角色，在某種程度上可以說是決定項目融資能否成功的關鍵。融資顧問通常由投資銀行、財務公司或者商業(yè)銀行中的項目融資部門擔任。（8）保險公司在對借款人或項目投資者有限追索的情況下，項目的一個重要的安全保證是保險。由于項目規(guī)模很大，存在遭遇各種各樣損失的可能性，這使得項目投資者建立起與保險公司和承包商的緊密聯(lián)系，以便正確地確認、轉移和抵消風險。（9）東道國政府東道國政府在項目融資中的角色雖然是間接的，但是不可忽視。在宏觀方面，政府可以為項目提供一種良好的投資環(huán)境。在微觀方面，政府可以為項目的開發(fā)提供土地、良好的基礎設施、長期穩(wěn)定的能源供應以及特許經(jīng)營權。此外

12、，政府還可以為項目提供條件優(yōu)惠的出口信貸和其他類型的貸款與貨款擔保，促進項目融資的完成。融資顧問項目發(fā)起人保險公司東道國政府項目公司貸款人供應商項目承建商產(chǎn)品購買者顧問合同出資合同貸款合同銷售合同工程建設合同保險合同各種服務供應合同圖：項目融資當事人之間的基本關系4、項目融資的一般程序一般說來，項目融資的程序大致可以分為五個階段：投資決策階段、融資決策階段、融資結構分析階段、融資談判階段和執(zhí)行階段。（1）投資決策階段投資決策分析包括宏觀經(jīng)濟形式的判斷、工業(yè)部門的發(fā)展情況以及項目在工業(yè)部門中的競爭地位、項目的可行性研究等內(nèi)容。一旦做出投資決策，接下來的一項重要工作就是確定項目的投資結構與將要選擇

13、的融資結構和資金來源密切相關。同時，在很多情況下，項目投資決策也與項目能否融資及如何融資緊密聯(lián)系在一起。投資者在確定項目投資結構時需要考慮的因素很多，主要包括項目的產(chǎn)權形式、產(chǎn)品分配形式、決策程序、債務責任、現(xiàn)金流控制、稅務結構和會計處理等方面的內(nèi)容。（2）融資決策階段在這個階段，項目投資者將決定采用何種融資方式為項目募集資金。是否采用項目融資，取決于項目投資者對債務責任分擔、貸款資金數(shù)量與時間、融資費用以及債務會計處理等方面的要求。如果決定采用項目融資作為募集資金手段，投資者就需要選擇融資顧問，研究和設計項目的融資結構。（3）融資結構分析階段設計項目融資結構的一個重要步驟是完成對項目風險的分

14、析和評估。項目融資結構的基礎是由項目本身的經(jīng)濟強度、與之有關的利益主體和項目的契約關系以及信用保證等構成的。能否采用以及如何設計項目融資結構的關鍵點之一是項目融資顧問與項目投資者一起對與項目有關的風險因素進行全面分析與判斷，確定項目的債務承受能力和風險，設計出切實可行的融資方案。項目融資結構以及相應的資金結構的設計和選擇必須全面反映項目投資者的融資戰(zhàn)略要求與考慮。 （4）融資談判階段在初步確定了項目融資方案之后，融資顧問將會有選擇地向商業(yè)銀行或其他投資機構發(fā)出項目融資的建議書，組織貸款銀團、策劃債券發(fā)行、著手起草有關文件。與銀行的談判會反復經(jīng)過多次，這些談判可能是對相關法律文件的修改，也可能是

15、涉及融資結構或資金來源的調(diào)整，甚至可能是對項目的投資結構及相應的法律文件的修改，以滿足債權人的要求。在談判過程中，強有力的項目融資顧問可以幫助加強投資者的談判地位，并能靈活及時地找出方法解決問題，打破談判僵局。（5）執(zhí)行階段在正式簽署項目融資的法律文件后，融資的組織安排工作就結束了，項目融資進入執(zhí)行階段。在這期間，貸款人通過融資顧問經(jīng)常性的對項目的進展情況進行監(jiān)督，根據(jù)項目融資文件的規(guī)定，參與部分項目的決策、管理和控制項目的貸款資金投入與部分現(xiàn)金流。項目融資的階段與步驟宏觀經(jīng)濟形勢判斷 工業(yè)部門（技術、市場）分析 項目在行業(yè)中的競爭性分析 項目可行性研究投資決策 初步確定項目投資結構選擇項目的

16、融資方式 決定是否采用項目融資任命項目融資顧問 明確融資任務和具體目標要求評價項目風險因素設計項目的融資結構和資金結構 修正項目投資結構選擇銀行、發(fā)出項目融資建議書組織貸款銀團起草融資法律文件融資談判簽署項目融資文件執(zhí)行項目投資計劃貸款銀團經(jīng)理人監(jiān)督并參與項目決策項目風險的控制與管理第一階段投資決策分析第二階段融資決策分析第三階段融資結構分析第四階段融資談判第五階段項目融資執(zhí)行反饋5、項目融資的適用范圍項目融資的適用范圍主要包括三類：資源開發(fā)、基礎設施建設、制造業(yè)項目。（1）資源開發(fā)項目資源開發(fā)項目包括石油、天然氣、煤炭、鐵等開采業(yè)。項目融資最早就源于資源開發(fā)項目。（2）基礎設施建設項目基礎設

17、施一般包括鐵路、公路、港口、電訊和能源等?；A設施建設項目是項目融資應用最多的領域，其原因是：其一，這類項目投資規(guī)模巨大，完全由政府出資存在困難。其二，出于商業(yè)化經(jīng)營的需要，只有商業(yè)化經(jīng)營，才能產(chǎn)出收益，提高效率。（3）制造業(yè)項目雖然項目融資在制造業(yè)領域有所應用，但范圍比較窄，因為制造業(yè)中的中間產(chǎn)品很多，工序多，操作起來比較困難。另外它對資金的需求也不是很大。在制造業(yè)中，項目融資多用于工程上比較簡單或某個工程階段中使用特定技術的項目。此外，它也適用于委托加工生產(chǎn)的制造業(yè)項目。二、項目可行性分析與風險評價（一）項目可行性分析項目可行性分析是項目開發(fā)的前期準備工作，其方法發(fā)展到今天已經(jīng)成為一種成熟

18、的標準化的程序。在此階段，項目融資顧問著重從項目的外部環(huán)境、項目生產(chǎn)要素、投資收益分析等幾個方面判斷項目的可行性。項目可行性分析包含的主要內(nèi)容如下表： 項目領域可行性分析的內(nèi)容外部投資環(huán)境政策環(huán)境國家法律制度、稅收政策項目對環(huán)境的影響和環(huán)境保護立法項目的生產(chǎn)經(jīng)營許可或其他政府政策限制項目獲得政治風險的可能性金融環(huán)境通貨膨脹因素利率、匯率國家外匯管制的程度、貨幣風險及可兌換性工業(yè)環(huán)境項目基礎設施：能源、水電供應、交通運輸、通訊等項目生產(chǎn)要素技術要素生產(chǎn)技術的可靠性及成熟度資源儲量及可靠性原材料供應原材料來源、可靠性、進口關稅和外匯管制項目市場項目產(chǎn)品和服務的市場需求、價格和競爭性國內(nèi)和國家市場分

19、析項目管理生產(chǎn)、技術、設備管理勞動力分析投資收益分析項目投資成本項目建設費用征購土地、購買設備費用不可預見費用經(jīng)營性收益分析項目產(chǎn)品或服務市場價格分析和預測生產(chǎn)成本分析和預測經(jīng)營性資本支出預測項目現(xiàn)金流分析資本性收益分析項目資產(chǎn)增值分析和預測（二）項目風險評價很多關于項目融資的文獻把項目的可行性分析等同于項目風險評價，或者把項目風險評價看做是項目可行性分析的一部分，事實上這種認識是錯誤的。項目的可行性分析是從項目投資者的角度分析投資者在整個生命期內(nèi)能否達到預期的經(jīng)濟效益，能否獲得一個滿意的投資收益率。項目融資的風險評價則是在可行性分析的基礎上，按照項目融資的特點和要求，對項目風險作進一步詳細的

20、分類研究，并根據(jù)這些分析結果，為在項目融資結構設計中減少或分散這些風險提供具體的依據(jù)。 項目融資的風險大體可以分為系統(tǒng)風險和非系統(tǒng)風險兩類。系統(tǒng)風險是指與市場客觀環(huán)境有關、超出了項目自身范圍的風險；非系統(tǒng)風險是指可由項目實體控制和管理的風險。 項目風險評價系統(tǒng)風險非系統(tǒng)風險政治風險經(jīng)濟風險違約風險獲準風險法律風險經(jīng)營維護風險完工風險環(huán)保風險1、系統(tǒng)風險系統(tǒng)風險主要包括政治風險、獲準風險、法律風險、違約風險和經(jīng)濟風險。政治風險是指由于戰(zhàn)爭、國際形勢變幻、政權更迭、政策變化而導致項目資產(chǎn)和利益受到損失的風險。政治風險大致可分為兩類：一類涉及政局的穩(wěn)定性，另一類涉及政策的穩(wěn)定性。獲準風險：開發(fā)和建設

21、一個項目，必須得到項目東道國政府的授權或許可。取得政府的許可需要經(jīng)過復雜的審批程序，花費相當長的時間如果不能及時得到政府的批準，就會使整個項目無法按計劃進行，造成拖延。法律風險是指東道國法律的變動給項目帶來的風險。東道國法律變動給項目帶來的風險主要體現(xiàn)在以下幾個方面：當出現(xiàn)糾紛時，是否有完善的法律體系提供依據(jù)，解決糾紛；東道國是否有獨立的司法制度和嚴格的法律執(zhí)行體系執(zhí)行法院的判決結果；根據(jù)東道國法律的規(guī)定，項目投資者能否有效地建立起項目融資的組織結構進行經(jīng)營管理。由此可見，法律健全與否與約束項目融資各當事人的行為關系很大，因此東道國法律的變動會改變對各當事人的約束，進而改變個當事人的地位，由此

22、帶來的風險是不言而喻的。違約風險是指項目當事人因故無法履行或拒絕履行合同所規(guī)定的責任與義務而給項目帶來的風險。違約有多種表現(xiàn)形式，例如在規(guī)定的日期前承建商無法完成項目的施工建設等。經(jīng)濟風險主要包括市場風險、外匯風險和利率風險三大類。市場風險是指由于產(chǎn)品在市場上的銷路、原材料供應情況和其他情況的變化而引起的項目收益的變動。市場風險主要包括價格風險、競爭風險和需求風險。外匯風險通常包括三個方面：東道國貨幣的自由兌換、經(jīng)營收益的自由匯出以及匯率波動所造成的貨幣貶值問題。利率風險是指項目在靜音過程中，由于利率變動而直接或間接地造成項目價值降低或收益受到損失。2、非系統(tǒng)風險完工風險是指項目無法完工、延期

23、完工或者完工后無法達到預期運行標準的可能性。完工風險對項目公司意味著利息支出的增加、貸款償還期限的延長和市場機會的錯失。完工風險的大小取決于四個因素：項目涉及到技術要求、承建商的建設開發(fā)能力和資金運籌能力、承建商所作承諾的法律效力和履行承諾的能力以及政府節(jié)外生枝的干預。經(jīng)營維護風險是指在項目經(jīng)營和維護過程中，由于經(jīng)營者、生產(chǎn)條件或技術方面的問題而發(fā)生重大經(jīng)營問題的可能性。與經(jīng)營者有關的問題包括：由于經(jīng)營者的疏忽而使原材料供應中斷；設備安裝、使用不合理；產(chǎn)品質量低劣；管理混亂等。生產(chǎn)條件問題包括：原材料的供應是否可靠；交通、通訊以及其他公用設施的條件是否便利等。技術方面的問題是指存在于項目生產(chǎn)技

24、術及生產(chǎn)過程中的有關問題，例如技術工藝是否在項目建設期結束后依然能夠保持先進；會不會被新技術所替代；廠址選擇和配套設備是否合適；原材料來源是否有保證；工程造價是否合理；技術人員的專業(yè)水平與職業(yè)道德是否達到要求等。環(huán)保風險：工業(yè)對環(huán)境的破壞問題已經(jīng)越來越引起社會公眾的關注，許多 國家多制定了嚴格的環(huán)境保護法限制工業(yè)污染對環(huán)境的破壞。對項目公司來說，滿足環(huán)保法的各項要求就意味著成本支出的增加，尤其是對利用自然資源和生產(chǎn)過程污染較為嚴重的項目來說更是如此。第二節(jié) 項目投資結構的設計所謂項目投資結構的設計，是指根據(jù)項目所在國家的法律、法規(guī)、會計、稅收等客觀因素的約束，尋找一種能夠最大限度地實現(xiàn)其投資目

25、標的項目資產(chǎn)所有權結構。采用不同的項目投資結構，投資者對其資產(chǎn)的擁有形式、對項目產(chǎn)品和項目現(xiàn)金流的控制程度以及投資者在項目融資的整體結構設計產(chǎn)生直接影響。國際上比較普遍采用的投資結構包括四種基本的法律形式：公司型合資結構、合伙制結構、非公司型合資結構、信托基金結構。針對一個具體的項目，究竟選擇哪一種投資結構作為基礎方案并沒有一個統(tǒng)一的標準。項目投資者在面對多種方案進行取舍時，應該全面考慮各個投資結構的優(yōu)缺點，然后根據(jù)項目的特點和各合資方的發(fā)展戰(zhàn)略、利益追求、融資方式、資金來源以及其他限制條件確定項目的投資結構。（一）公司型合資結構公司型合資結構（incorporated joint ventu

26、re）的基礎是有限責任公司。有限責任公司是世界上最簡單有效的一種投資結構，歷史悠久，使用廣泛。在公司型合資結構中，投資者通過持有股權而擁有公司，通過選舉任命董事會成員對公司的日常活動進行管理。由于公司型結構相對簡單明了，國際上大多數(shù)制造業(yè)項目采用的都是公司型合資結構，而且在20世紀60年代之前有很高比例的資源型開發(fā)項目也采用公司型合資結構。公司型合資結構投資者A投資者B投資者C合資項目公司貸款人股東協(xié)議持股簡單的公司型合資結構貸款抵押+擔保1、公司型合資結構具有如下優(yōu)點：第一，有限責任在公司型合資結構中，投資者的責任是有限的，其最大責任限制在所投資的股本資金之內(nèi)。第二，融資安排比較容易公司型合

27、資結構對于安排融資具有兩個方面優(yōu)點：首先，公司型合資結構便于貸款人取得項目資產(chǎn)的抵押權和擔保權，也便于貸款人對現(xiàn)金流進行控制；其次，公司型合資結構便于被證券市場接受，條件許可時可以直接進入證券市場通過股票上市或發(fā)行債券等多種方法募集資金。第三，投資轉讓比較容易公司股票代表著投資者在一個公司中的投資權益，相對項目資產(chǎn)的買賣而言，股票的轉讓程序比較簡單和標準化。另外，通過發(fā)行新股，公司型合資結構易于引入新的投資者。第四，股東之間關系清楚公司法中對股東之間的關系有明確的規(guī)定，其中最重要的一點就是股東之間不存在任何信托、擔?；蜻B帶責任。2、公司型合資結構的缺點如下：第一，對現(xiàn)金流缺乏直接的控制在合資項

28、目公司中，沒有任何一個投資者可以對項目的現(xiàn)金流實行直接的控制，這對于希望利用項目的現(xiàn)金流自行安排融資的投資者是一個很不利的因素。第二，稅務結構靈活性差由于投資者與公司完全分離開了，所以除了百分之百持股的公司之外，投資者無法利用合資公司的虧損沖抵其他項目的利潤。另外，投資者還要負擔雙重納稅。（二）合伙制結構合伙制結構（partnership）是至少兩個以上合伙人（partners）之間以獲取利潤為目的共同從事某項商業(yè)活動而建立起來的一種法律關系。合伙制結構不是一個獨立的法律實體，其合伙人可以是自然人也可以是公司法人。 合伙制結構是通過合伙人之間的法律合約建立起來的，多數(shù)國家均有完整的法律規(guī)范合伙

29、制結構的組成和行為。合伙制機構包括普通合伙制和有限合伙制兩種類型。 1、普通合伙制結構（1）定義由于在普通合伙制下所有合伙人對于合伙制結構經(jīng)營、負債以及其他經(jīng)濟責任和民事責任負有無限連帶責任，所以這一結構很少在顯目融資中使用。合伙人A合伙人B合伙人C合伙協(xié)議合伙制項目貸款人普通合伙制的項目投資結構（2）特點由于合伙制結構不是一個與其成員分離的法律實體，與公司型結構比較，合伙制結構具有以下幾個方面的特點：第一，公司型結構的債務責任由公司承擔，而合伙制中的普通合伙人則對合伙企業(yè)的債務承擔無限連帶責任。第二，公司型結構的股東可以同時又是公司的債權人，并且可以根據(jù)信用保證安排（例如資產(chǎn)抵押）取得較其他

30、債權人優(yōu)先的地位，而合伙人給予合伙制的貸款在合伙制企業(yè)解散時只能在所有外部債券人收回債權之后才能收回。第三，公司型結構的單個股東沒有權利行使公司權力和承擔義務，但是每個合伙人卻均可以要求以合伙企業(yè)的名義執(zhí)行權力。第四，公司型結構的管理一般是公司董事會的責任，然而在一個合伙制結構中（有限合伙制除外），每個合伙人都有權參與合伙企業(yè)的經(jīng)營管理。（3）優(yōu)點合伙制結構最主要的優(yōu)點表現(xiàn)在稅務安排的靈活性上。與公司型結構不同，合伙制結構本身不是一個納稅主體，所以不存在雙重納稅問題。合伙制結構在一個財政年度內(nèi)的凈收入或虧損全部按投資比例直接轉移給合伙人，合伙人單獨申報自己在合伙制結構中的收入、扣減和稅收責任，

31、并且因其從合伙制結構中獲取的收益（或虧損）允許和其他來源的收入進行稅務合并，從而有利于合伙人靈活的進行自己的稅務安排。（4）缺點合伙制結構的缺點是無限連帶責任問題。由于合伙人在合伙制結構承擔無限連帶責任，因而一旦項目出現(xiàn)問題，或者其他合伙人無力承擔義務和責任，合伙人就需要承擔超過自己在合伙制結構中所占投資比例的責任。這一問題嚴重地限制了普通合伙制在項目融資中的使用。（5）修正為了克服這一限制，某些公司在使用普通合伙制作為投資結構時加入了一些減少合伙人風險的措施，其中的一個做法是投資者并不直接進入合伙制結構，而是專門設立一個子公司并通過這個子公司在合伙制結構中投資。 子公司A子公司B子公司C合伙

32、協(xié)議合伙制項目貸款人普通合伙制的項目投資結構投資者A投資者A投資者A2、有限合伙制結構（1）定義有限合伙制結構需要包括至少一個普通合伙人和一個有限合伙人。普通合伙人（General Partners）負責合伙制項目的組織、經(jīng)營、管理工作，并承擔對合伙制結構債務的無限責任。一般是在該項目領域具有技術管理特長并準備利用這些特長從事項目開發(fā)的公司。有限合伙人（Limited Partners）不參與也不能夠參與項目的日常經(jīng)營管理，對合伙制結構的債務責任被限制在有限合伙人已投入和承諾投入到合伙制項目中的資本數(shù)量。一般是對項目的稅務、現(xiàn)金流量和承擔風險有不同要求的較廣泛的投資者。普通合伙人普通合伙協(xié)議有

33、限合伙制項目有限合伙協(xié)議有限合伙人管理協(xié)議項目工作報告擔保融資協(xié)議貸款人抵押資金有限合伙制的項目投資結構（2）優(yōu)缺點有限合伙制具備普通合伙制在稅務安排上的優(yōu)點，又在一定程度上避免了普通合伙制的無限連帶問題，因此它是項目融資中經(jīng)常使用的一種投資結構。經(jīng)常使用這種投資結構的項目包括兩大類型：一類是資本密集、回收期長但風險較低的公用設施和基礎設施項目，例如電站、公路等；另一類是投資風險大，稅務優(yōu)惠大，同時又具有良好勘探前景的資源開發(fā)項目。（三）非公司型合資結構1、定義非公司合資結構（unincorporated joint venture）,又稱契約型合資結構，是一種大量使用并且被廣泛接受的投資結構

34、。但從嚴格的法律概念上來說，這種投資結構并不是一種法律實體，而只是投資者之間建立的一種契約性質的合作關系。非公司型合資結構在項目融資中獲得了相當廣泛的應用，它主要集中在能源開發(fā)、石油化工、鋼鐵及有色金屬等領域。 貸款人A貸款人B貸款人C融資安排融資安排融資安排投資者A投資者B投資者C項目產(chǎn)品客戶項目產(chǎn)品客戶非公司型合資結構項目產(chǎn)品由投資者單獨銷售非公司型合資結構2、非公司型合資結構與合伙制的區(qū)別第一，非公司型合資結構是通過每一個投資者之間的合資協(xié)議建立起來的，每一個投資者都直接擁有全部項目資產(chǎn)中的一個不可分割的部分，每一個投資者都有權獨立作出其相應投資比例、原材料供應、產(chǎn)品處置等重大商業(yè)決策。

35、 第二，根據(jù)項目的投資計劃，每一個投資者需要投入相應比例的資金，這些資金的用途包括項目的前期開費用、項目的固定資產(chǎn)投入、流動資金、共同生產(chǎn)成本和管理費用等。同時，合資協(xié)議規(guī)定每個投資者從合資項目中將獲得相應份額的產(chǎn)品，每一個投資者直接擁有并有權處置其按投資比例分配的項目的最終產(chǎn)品，即投資者獲得的不是項目的利潤而是最終產(chǎn)品。第三，與合伙制結構不同，在非公司型合資結構中，沒有一個投資者是其他投資者的代理人，每一個投資者的責任都是獨立的，對于其他投資者的債務責任或民事責任不負有任何共同的和連帶的責任。第四，由投資者代表組成的項目管理委員會是非公司型合資結構的最高決策機構，項目的日常管理由項目管理委員

36、會指定的項目經(jīng)理負責，有關項目管理委員會的組成、決策程序以及項目經(jīng)理的任命、責任、權利和義務，需要通過合資協(xié)議或者單獨的管理協(xié)議加以明確規(guī)定。3、非公司型合資結構的優(yōu)點第一，投資者在合資結構中承擔有限責任每個投資者在項目中承擔的責任將在合資協(xié)議中明確規(guī)定。一般來說，這些責任將被限制在投資者相應投資比例之內(nèi)，投資者之間沒有任何的連帶或共同責任。第二，稅務安排靈活由于投資者獲得的不是項目的利潤而是最終產(chǎn)品，所以投資者的財務活動和經(jīng)營活動將直接反映在投資者自身的財務報表中，其稅務安排也將由每一個投資者獨立完成。比合伙制結構更進一步的是，非公司型合資結構中的投資者可以完全獨立的設計自己在項目中的稅務結

37、構。第三，融資安排靈活項目投資者在非公司型合資結構中直接擁有項目的資產(chǎn)，直接掌握項目的產(chǎn)品，直接控制項目的現(xiàn)金流，并可以獨立設計項目的稅務結構，從而為投資者提供了一個相對獨立的融資活動空間。4、非公司型合資結構的缺點第一，結構設計上存在一定的不確定性因素尤其是在結構設計上需要注意防止合資結構被認為是合伙制結構而不是非公司型結構，以避免不必要的損失。第二，投資轉讓程序比較復雜在非公司型合資結構中的投資轉讓是投資者在項目中直接擁有的資產(chǎn)和合約權益的轉讓，因此其轉讓程序比較復雜，相關費用較高。第三，管理程序復雜由于缺乏現(xiàn)成的法律規(guī)范非公司型盒子結構的行為，因而必須在合資協(xié)議中對所有的決策和管理程序按

38、照問題的重要性清楚地加以規(guī)定。（四）信托基金結構1、定義信托基金結構是一種投資基金的管理機構，以信托契約為基本的文件，信托單位持有人基于信任的原則委托管理人管理信托財產(chǎn)。 2、一個信托基金的建立和運作需要包括以下幾方面的內(nèi)容：（1）信托契約（Trust Deed)與公司的股東協(xié)議相似。規(guī)定和規(guī)范信托單位持有人、信托基金受托管理人和基金經(jīng)理之間關系的基本協(xié)議。（2）信托單位持有人（Unit holders）類似于公司中的股東，是信托基金資產(chǎn)和其經(jīng)營活動的所有者，不參與信托基金及信托基金所投資項目的管理。（3）信托基金受托管理人（Trustee）代表信托單位持有人持有信托基金結構的一切資產(chǎn)和權益，

39、代表信托基金簽署任何法律合同。受托管理人由信托單位持有人任命，作用是保護信托單位持有人在信托基金中的資產(chǎn)和權益不受損害，并負責控制和管理信托單位的發(fā)放和注冊，以及監(jiān)督信托基金經(jīng)理的工作，一般不介入日常的基金管理。一般由銀行或受托管理公司擔任。（4）信托基金經(jīng)理（Manager）由受托管理人任命，負責信托基金及其投資項目的日常經(jīng)營管理工作。3、與公司型結構相比較,信托基金結構具有以下幾方面的特點:（1）信托基金是是通過信托契約建立起來的，而有限責任公司是根據(jù)國家有關法律組建的；（2）信托基金與公司法人不同，不能作為一個獨立法人而在法律上具有起訴權和被起訴權。受托管理人承擔信托基金的起訴和被起訴的

40、責任；（3）公司的債務責任有可能與其股東及董事的債務責任相分離，信托基金的受托管理人作為信托基金的法定代表，他所代表的責任與其個人責任是不能夠分割的；（4）在公司型結構中，公司的資產(chǎn)是由公司而不是其股東所擁有；但在信托基金結構中，受托管理人只是受信托單位持有人的委托持有資產(chǎn)，信托單位持有人對信托基金資產(chǎn)按比例擁有直接的法律和受益人權益，每一信托單位的價值等于信托基金凈資產(chǎn)的價值除以信托單位總數(shù)。4、信托基金機構優(yōu)點：有限責任；融資安排較容易；項目現(xiàn)金流量的控制相對比較容易。5、信托基金機構缺點：稅務結構靈活性差；投資結構比較復雜。 公司型合資結構合伙制結構非公司型合資結構信托基金結構資產(chǎn)擁有形

41、式間接直接直接直接產(chǎn)品分配靈活性不靈活不一定靈活不靈活債務責任有限不一定有限不一定現(xiàn)金流量的控制不靈活有限制靈活有限制稅務結構限制在結構內(nèi)部可與投資者其他收入合并可與投資者其他收入合并限制在結構內(nèi)部會計處理靈活靈活不靈活靈活投資轉讓復雜性相對簡單比較復雜比較復雜相對簡單投資結構復雜性相對簡單相對復雜相對復雜相對復雜四種基本投資結構的比較第三節(jié) 項目融資結構的設計在確定了項目的投資結構之后，接下來的重要工作是設計和選擇合適的融資結構已達到融資方面的目標要求。項目融資通常采用的融資模式包括：投資者直接安排的融資模式、投資者通過項目公司安排的融資模式、以“設施使用協(xié)議”為基礎的融資模式、以“生產(chǎn)支付

42、”為基礎的融資模式、以“杠桿租賃”為基礎的融資模式、BOT項目融資模式等。 （一）投資者直接安排的融資模式1、定義這類融資模式由項目投資者直接安排融資，直接承擔有關責任和義務，這是最簡單的一種項目融資模式。投資者直接安排的融資模式在非公司型合資結構中較為常用，它具體又可以分為兩種形式：（1）第一種形式中，項目投資者根據(jù)合資協(xié)議組成非公司型合資結構，根據(jù)合資協(xié)議的規(guī)定，投資者分別在項目中投入相應比例的自有資金，并統(tǒng)一安排項目融資用于項目的建設資金和流動資金，但是融資協(xié)議要由每個投資者獨立地簽署。（2）第二種形式是在非公司型合資結構中由項目投資者完全獨立地安排融資。2、優(yōu)點投資者可以根據(jù)投資戰(zhàn)略的

43、需要靈活地安排整個融資，這種靈活性表現(xiàn)在三個方面：第一，在選擇融資方式和資金來源上比較靈活，投資者可以根據(jù)不同需要在多種融資方式、多種資金來源方案之間進行選擇；第二，在債務比例的安排上比較靈活，投資者可以根據(jù)項目的經(jīng)濟強度和自身資金狀況靈活地安排債務比例；第三，可以靈活運用投資者在商業(yè)社會中的信譽以降低融資成本。3、缺點投資者直接安排的融資方式的一個突出缺點是項目融資的結構比較復雜，這種復雜性主要表現(xiàn)在兩個方面：第一，如果投資者在信譽、財務狀況、市場銷售和市場管理能力等方面不一致，就會增加以項目資產(chǎn)及現(xiàn)金流作為融資擔保抵押的復雜性；第二，在安排融資時，需要注意劃清投資者在項目中承擔的融資責任和

44、投資者其他業(yè)務之間的界限。（二）投資者通過項目公司安排的融資模式1、投資者通過建立一個單一目的的項目公司來安排融資，有兩種基本形式：（1）由投資者建立一個特別目的公司作為投資載體，以該項目公司名義與其他投資者組成合資結構并安排融資。這種形式在非公司型合資結構、合伙制結構甚至公司型合資結構中都有運用。 這種形式的特點是特別目的公司將代表投資者承擔項目中全部的或主要的經(jīng)濟責任，但是由于該公司是投資者為一個具體項目臨時組建的，缺乏必要的信用和經(jīng)營歷史，所以可能需要投資者提供一定的信用支持和保證。（2）由投資者共同組建一個項目公司，再以該公司的名義擁有經(jīng)營項目和安排的融資。這種形式在公司型合資結構中較

45、為常用。其具體特點是，項目投資者根據(jù)股東協(xié)議組建項目公司，并注入一定股本資金，項目公司作為獨立的生產(chǎn)經(jīng)營者和法人簽署融資協(xié)議。2、投資者通過項目公司安排融資主要具有以下兩個優(yōu)點其一，項目公司統(tǒng)一負責項目的建設、生產(chǎn)、銷售，并且可以整體地使用項目資產(chǎn)和現(xiàn)金流作為融資的抵押與信用保證，比較容易被貸款人接受；其二，由于項目投資者不直接安排融資，而是通過間接的信用保證形式支持項目公司的融資，因此投資者的債務責任較為清楚。3、缺點這種模式的主要缺點是缺乏靈活性，難以滿足不同投資者對融資的各種要求：其一，在稅務結構安排上缺乏靈活性，項目的稅務優(yōu)惠或虧損只能保留在項目公司中；其二，在債務形式選擇上缺乏靈活性

46、，由于投資者缺乏對項目現(xiàn)金流的直接控制，在資金安排上有特殊要求的投資者就會面臨一定的困難。（三）以“設施使用協(xié)議（tolling agreement）”為基礎的融資模式1、定義是指在某種工業(yè)設施或服務性設施的提供者和這種設施的使用者之間達成的一種具有“無論提貨與否均需付款”性質的協(xié)議，這種協(xié)議在工業(yè)項目中也被稱為委托加工協(xié)議。以“設施使用協(xié)議”為基礎的融資模式主要應用于一些具有服務性質的項目，例如石油、天然氣管道項目、發(fā)電設施、某種專門產(chǎn)品的運輸系統(tǒng)、港口、鐵路設施等。2、以“設施使用協(xié)議”為基礎的融資模式具有以下特點：第一，以“設施使用協(xié)議”為基礎安排項目融資，其關鍵是項目設施的使用者能否提

47、供一個強有力的具有“無論提貨與否均需付款”（在這里可以稱為“無論使用與否均需付款”）性質的承諾。這種承諾是無條件的，不管項目設施的使用者是否真正地使用了項目設施提供的服務；第二，投資結構的選擇比較靈活，既可以采用公司型合資結構，也可以采用非公司型合資結構、合伙制結構或信托基金結構。第三，項目投資者可以利用項目設施使用者的信用安排融資，以降低融資成本。（四）以“生產(chǎn)支付”為基礎的融資模式1、定義以“生產(chǎn)支付”為基礎的融資模式是建立在由貸款人購買某一特定份額產(chǎn)品的基礎上的。在這一模式中，貸款人從項目中購買一個特定份額的生產(chǎn)量，這部分生產(chǎn)量的收益成為償債資金的來源。因此，這種融資模式是通過直接擁有項

48、目的產(chǎn)品和銷售收入，而不是通過抵押和權益轉讓的方式實現(xiàn)融資的信用保證。2、這種融資模式的基本思路是：（1）由貸款人或項目投資者建立一個“融資中介機構”，以從項目公司購買一定比例的項目生產(chǎn)量作為融資的基礎。（2）貸款人為融資中介機構安排用以購買這部分項目生產(chǎn)量的資金，融資中介機構再根據(jù)生產(chǎn)支付協(xié)議將資金注入項目公司作為項目的建設和資本投資資金。作為生產(chǎn)支付協(xié)議的一個組成部分，項目公司承諾按照一定的公式安排生產(chǎn)支付，同時以項目固定資產(chǎn)抵押和完工擔保作為項目融資的信用保證。3、在項目進入生產(chǎn)期后，根據(jù)銷售代理協(xié)議，項目公司作為融資中介機構的代理人銷售其產(chǎn)品，銷售收入將直接進入融資中介機構用以償還債務

49、。（五）以“杠桿租賃”為基礎的融資模式1、定義以“杠桿租賃”為基礎的融資模式是指在項目投資者的要求和安排下，由杠桿租賃結構中的資產(chǎn)出租人融資購買項目的資產(chǎn)然后租賃給承租人（項目投資者）的一種融資結構。2、特點上述幾種融資模式主要側重于資金的安排、流向、有限追索的形式、風險分擔等問題，而將項目的稅務結構和會計處理問題放在項目的投資結構中加以考慮與解決。與此不同，以“杠桿租賃”為基礎的融資模式在設計結構時不僅需要以項目本身的經(jīng)濟強度特別是現(xiàn)金流狀況作為主要的參考依據(jù)，還需要將項目的稅務結構作為一個重要的組成部分加以考慮。3、主要當事人（1）項目資產(chǎn)的法律持有人和出租人項目資產(chǎn)的法律持有人和出租人一

50、般是一個合伙制結構，這個合伙制結構是專門作為杠桿租賃融資結構的股本參與者而組織起來的，其參與者一般為專業(yè)租賃公司、銀行和其他金融機構，在有些情況下，也可以是一些工業(yè)公司。合伙制結構為杠桿租賃結構提供部分股本資金（一般為項目建設費用或者項目收購價格的20%40%），然后安排債務融資，并享受項目結構中稅務好處（主要來自項目折舊和利息的稅收扣減），出租項目資產(chǎn)收取租賃費，在支付到期債務、稅收和其他管理費用之后取得相應的股本投資收益。（2）貸款人 貸款人又稱債務參與人，一般為普通的銀行和其他金融機構，貸款人為融資項目提供絕大部分的資金（一般為60%80%）。由貸款人提供的債務資金和合伙制結構所提供的股

51、本資金構成被出租項目的全部或絕大部分建設費用或者收購價格。（3）項目資產(chǎn)承租人 項目資產(chǎn)承租人是項目的主辦人和真正的投資者，它通過租賃協(xié)議的方式從杠桿租賃結構中的股本參與者手中獲得項目資產(chǎn)的使用權，支付租賃費作為使用項目資產(chǎn)的報酬。（4）杠桿租賃經(jīng)理人 杠桿租賃融資結構通常是通過一個杠桿租賃經(jīng)理人組織起來的，這個經(jīng)理人相當與一般項目融資結構中的融資顧問角色，主要由投資銀行承擔。在安排融資階段，他根據(jù)項目的特點、項目投資者的要求設計融資結構，并與各方談判組織融資結構中的股本參與者和債務參與者，安排項目的信用保證結構。4、融資的一般步驟以“杠桿租賃”為基礎的融資模式一般包括項目投資組建階段、租賃和

52、建造階段、終止階段三個步驟，具體內(nèi)容如下。（1）項目投資組建階段在項目投資者（即項目資產(chǎn)承租人，也是項目的發(fā)起人）確定通過杠桿租賃融資結構組建一個項目的投資之后，成立一個項目公司，有項目公司進行項目投資（購買或建造項目資產(chǎn)），如圖所示。項目投資者項目公司項目自查項目投資（2）租賃和建造階段項目公司將項目資產(chǎn)即投資者在投資結構中的全部權益轉讓給項目出租人（一般是合伙制結構），出租人在得到貸款人的貸款之后，進行項目的建造，然后項目出租人再將項目資產(chǎn)轉租給項目公司，如圖所示。項目投資者貸款人項目資產(chǎn)出租人股本參與者項目公司所有權資產(chǎn)轉移資產(chǎn)租賃所有權貸款（3）終止階段在終止階段，項目投資者的一個相關

53、公司需要以事先商定的價格將項目資產(chǎn)購買回去。這個相關公司在一些國家的有關法律中規(guī)定不能是投資者本人或項目公司，否則就會因被認為屬于另一種“租賃購買”融資結構而失去其在杠桿租賃結構中的稅務好處，如圖所示。項目投資者出租人股本參與者相關公司所有權出售項目資產(chǎn)付款（六）BOT項目融資模式1、定義BOT是build（建設）、operate（經(jīng)營）、transfer（轉讓）三個英文單詞第一個字母的縮寫，代表著一個完整的項目融資概念。這種模式主要用于發(fā)展中國家的公共基礎設施建設的項目融資，是國際項目融資發(fā)展趨勢中的一種新型結構。這種模式的基本思路是：由項目所在國政府或所屬機構為項目的建設和經(jīng)營提供一種特許

54、權協(xié)議（concession agreement）作為項目融資基礎，由本國公司或者外國公司作為項目的投資者和經(jīng)營者安排融資，承擔風險，開發(fā)建設項目并在有限的時間內(nèi)經(jīng)營項目獲取商業(yè)利潤，最后根據(jù)協(xié)議將該項目轉讓給相應的政府機構。2、BOT模式通常包括下列幾類人員（1）項目發(fā)起人項目發(fā)起人也是項目的最終所有者。一般是項目所在國政府、政府機構或政府指定的公司。在BOT模式中，項目發(fā)起人在法律上既不擁有項目，也不經(jīng)營項目，而是通過給予項目某些特許經(jīng)營權和一定數(shù)額的從屬性貸款或貸款擔保作為對項目建設、開發(fā)和融資安排的支持。在協(xié)議規(guī)定的經(jīng)營期限結束后，項目的發(fā)起人通?？梢詿o償?shù)墨@得項目的所有權和經(jīng)營權。從

55、項目所在國政府的角度來看，采取BOT模式主要出于一下幾種考慮：第一，對于對于那些資金占用最大、投資回收期長的項目（主要是基礎設施項目），如果政府面臨資金短缺和投資不足等問題，使用BOT模式可以通過投入少量甚至不用投入資金的方式完成項目建設；第二，政府可以通過BOT模式引入私人投資以提高基礎設施的效率；第三，可以吸引外資，引入新技術，改善和提高項目的管理水平。（2）項目的直接投資者和經(jīng)營者項目的直接投資者和經(jīng)營者是BOT模式的主體，一般是一個專門組織起來的項目公司。項目公司的組成以在這一領域具有技術能力的經(jīng)營公司和工程承包公司作為主體，有時也吸收項目產(chǎn)品（或服務）的購買者和一些金融性的投資者。（

56、3）貸款人BOT模式中的貸款人，除了商業(yè)銀行之外，還包括政府的出口信貸機構和世界銀行或地區(qū)性開發(fā)銀行。3、BOT模式主要包括一下幾個階段第一階段，由項目經(jīng)營公司、工程公司、設備供應公司及其他投資者共同組建一個項目公司，從項目所在國政府取得“特許權協(xié)議”。第二階段，項目公司以特許權協(xié)議作為基礎安排融資。第三階段，在項目建設期，工程承包公司以承包合同的形式建造項目。第四階段，在項目經(jīng)營階段，由經(jīng)營公司根據(jù)經(jīng)營協(xié)議負責項目公司投資建造設施的運行、保養(yǎng)和維護，獲得利潤并支付項目貸款本息。第五階段，項目公司在協(xié)議規(guī)定的經(jīng)營期結束后，將項目轉交給項目所在國政府。4、BOT項目融資風險第四節(jié) 項目融資的資金

57、選擇在確定了項目的投資結構和融資模式以后，如何安排和選擇項目的資金構成與來源就成為項目融資結構整體設計工作中另外一個關鍵環(huán)節(jié)。項目融資重點解決的是項目的債務資金問題，但在整個結構中也需要適當數(shù)量和適當形式的股本資金與準股本資金作為信用支持。項目融資的資金選擇主要是決定項目中股本資金、準股本資金、債務資金的形式、相互比例以及相應的來源。 （一）確定資金結構時需要考慮的因素1、債務資金和股本資金比例由于稅法一般都規(guī)定公司貸款的利息支出可以計入公司成本沖抵所得稅，所以債務資金成本一般低于股本資金；但另一方面，公司債務比例越高，公司的風險就越大，從而資金成本也會相對越高。所以，如何選擇一個合適的債務資

58、金和股本資金的比例以實現(xiàn)資金成本最低就成了一個重要考慮的因素。2、項目資金的合理使用結構確定項目資金的合理使用結構，除了需要確定合理的債務資金和股本資金的比例關系之外，至少還需要考慮一下三個方面的內(nèi)容：第一，項目的總資金需求量準確地制定項目的資金使用計劃確保滿足項目的總資金需求量是項目融資的一個關鍵性工作。許多失敗的項目融資，究其原因很大程度上在事前沒有周密地計算項目的總資金需求量。第二，資金使用期限投資者的股本資金是項目中使用期限最長的資金，其回收只能依靠項目的投資收益。但是，項目中任何債務資金都是有固定期限的，如果能夠針對具體項目現(xiàn)金流特點，根據(jù)不同項目階段的資金需求采用不同的融資手段、安

59、排不同的期限的貸款，就可以達到優(yōu)化項目債務結構降低項目債務風險的目的。第三，資金成本和構成投資者的股本資金成本是一種相對意義上的成本概念，因而在有些情況下也被稱為“機會成本”。在評價股本資金成本時，除了要參加投資者獲取該部分資金時，除了要參照投資者獲取該部分資金時的實際成本，還要考慮投資者的長期發(fā)展戰(zhàn)略以及一些潛在項目投資利益等重要因素。項目的債務資金成本則是一種絕對的成本，也就是項目貸款的利息成本。項目融資可以選用固定利率、浮動利率或者這兩種利率結合，也可以選用利率封頂、限底等手段以降低利率風險。（二）股本資金與準股本資金對于項目投資者來說，準股本資金相對于股本資金在安排上具有較大的靈活性，

60、并在資金償還順序上享有較為優(yōu)先的地位，如圖所示。項目投資者準股本資金其他形式股本資金股本資金可轉換債券零息債券無擔保貸款優(yōu)先股普通股可轉換浮動紅利第三方資金提供者固定紅利項目融資中股本資金與準股本資金的幾種形式1、股本資金股本資金構成了項目融資的基礎，它在資金償還順序中排在最后一位，因此貸款人往往將項目投資者的股本資金看做融資安全的保障。項目投資者之所以愿意承擔風險，是由于項目具有良好的發(fā)展前景從而能夠產(chǎn)生相應的投資收益。在項目融資結構中，應用最普遍的股本資金形式是認購項目公司的普通股和優(yōu)先股。除此之外，與某些項目開發(fā)有關的一些政府機構和公司處于政治利益或經(jīng)濟利益等方面的考慮，也會為項目提供類