股權(quán)投資市場(chǎng)數(shù)據(jù)概覽及趨勢(shì)展望

1、2一、創(chuàng)新時(shí)代的股權(quán)市場(chǎng)格局3步入質(zhì)升階段的中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)資料來源：財(cái)政部，發(fā)改委，商務(wù)部，外管局，證監(jiān)會(huì)，基金業(yè)協(xié)會(huì)，深交所，上交所，清科研究中心，中信證券研究部中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)三十年歷程、三大發(fā)展階段在“質(zhì)升階段”，中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)成為 促進(jìn)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的“發(fā)動(dòng)機(jī)”、推動(dòng)經(jīng) 濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的“助推器”、優(yōu)化資源配置 的“催化劑”和服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的“生 力軍”。2018年“資管新規(guī)”落地，金融去杠桿 的大背景下，影子銀行信用收縮，股權(quán)投 資市場(chǎng)也結(jié)束了非理性繁榮，募資規(guī)模、 投資金額出現(xiàn)回調(diào)。隨著19年科創(chuàng)板設(shè) 立、20年創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革的完成、21 年北交所開市，IPO退出方式迎來重大利

2、好。在“質(zhì)升階段”，管理人的投資能力、風(fēng) 險(xiǎn)控制、投后管理變得愈發(fā)重要，隨著尾 部機(jī)構(gòu)的逐步出清，頭部機(jī)構(gòu)的規(guī)模效應(yīng) 日益凸顯。截至2021年底，私募證券、 創(chuàng)業(yè)投資基金管理人約1.5萬(wàn)家，其中活 躍機(jī)構(gòu)約4000家，產(chǎn)品數(shù)量約4.5萬(wàn)只， 資本資產(chǎn)規(guī)模超13萬(wàn)億。4中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)正從“量的增長(zhǎng)”走向“質(zhì)的提升”投資方向新增投資額的9成以上將投向硬科技、高端制造、大健康、新能源與新消費(fèi)領(lǐng)域投資風(fēng)格投穩(wěn)、投早、投未來，將成為投資主旋律資金來源LP的長(zhǎng)線資金占比將逐步提升，政府引導(dǎo)資金和險(xiǎn)資是重要的增長(zhǎng)點(diǎn)機(jī)構(gòu)格局投資機(jī)構(gòu)的優(yōu)勝劣汰仍將持續(xù)，頭部化格局強(qiáng)化，市場(chǎng)生態(tài)將不斷凈化中介參與專業(yè)化的中介服

3、務(wù)，將成為市場(chǎng)發(fā)展的重要推動(dòng)力資料來源：中信證券研究部繪制5中國(guó)私募基金行業(yè)管理人數(shù)量統(tǒng)計(jì)行業(yè)規(guī)模：7年管理規(guī)模增6倍，產(chǎn)品數(shù)量漲9倍資料來源：中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)，中信證券研究部中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)的產(chǎn)品數(shù)量、管理規(guī)模統(tǒng)計(jì)截至2022年2季度末，私募基金行業(yè)的管理人 數(shù)量合計(jì)24330家，其中私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資 基金管理人14814家，在全部私募管理人中占 比60.9%。截至2022年2季度末，私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資基 金約4.8萬(wàn)只，同比增長(zhǎng)15%；管理規(guī)模13.4 萬(wàn)億，同比增長(zhǎng)11.6%。6000050000400003000020000100000160000140000120000100

4、000800006000040000200000私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資基金資產(chǎn)凈值(億元)私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資基金產(chǎn)品數(shù)量(右軸)33661324195401320014683148821498615012149931481420%10%0%30%40%80%70%60%50%0500010000150002000025000300002014Q4 2015Q4 2016Q4 2017Q4 2018Q4 2019Q4 2020Q4 2021Q4 2022Q1 2022Q2資料來源：中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)，中信證券研究部私募證券私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資私募資產(chǎn)配置其他私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資占比（右軸） 6資料來

5、源：中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)，中信證券研究部中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)的管理規(guī)模增速情況管理規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，管理人結(jié)構(gòu)趨于集中資料來源：中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)，中信證券研究部各個(gè)管理規(guī)模區(qū)間內(nèi)的管理人數(shù)量對(duì)比2018年以來股權(quán)投資市場(chǎng)管理規(guī)模平穩(wěn)增 長(zhǎng)。19、20、21年、22H1規(guī)模同比增速 分別為13.3%、13.5%、15.6%、11.6% 。機(jī)構(gòu)頭部化特征明顯，頭部管理人的管理 規(guī)模呈上升趨勢(shì)。頭部管理人的管理規(guī)模 呈上升趨勢(shì)，2018年管理規(guī)模在10億以上、 20億以上、50億以上的管理人數(shù)量分別為 1470家、861家、364家，2019年分別增 至1631家、954家、417家。25%20%1

6、5%10%5%0%-5%-10%160000140000120000100000800006000040000200000私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資基金資產(chǎn)凈值(億元)環(huán)比增速(右軸)7詳情關(guān)于加快培育和發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的決定2010年10月國(guó)務(wù)院指出用20年時(shí)間使以下七大產(chǎn)業(yè)達(dá)到世界先進(jìn)水平：節(jié)能環(huán)保、新一代信息技術(shù)、生物、高端裝備制造、新能源新材料、新能源汽車中國(guó)制造20252015年9月一提高國(guó)家制造業(yè)創(chuàng)新能力：完善制造業(yè)創(chuàng)新體系、加強(qiáng)關(guān)鍵核心技術(shù)研發(fā)等二推進(jìn)信息化與工業(yè)化深度融合：推進(jìn)制造過程智能化，加快發(fā)展智能制造裝備和產(chǎn)品等 三強(qiáng)化工業(yè)基礎(chǔ)能力：大力發(fā)展核心基礎(chǔ)零部件（元器件）等工業(yè)“四

7、基”四加強(qiáng)質(zhì)量品牌建設(shè)：加快提升產(chǎn)品質(zhì)量，推進(jìn)制造業(yè)品牌建設(shè)五全面推行綠色制造：加大先進(jìn)節(jié)能環(huán)保技術(shù)、工藝和裝備的研發(fā)力度，加快制造業(yè)綠色改造升級(jí)六大力推動(dòng)重點(diǎn)領(lǐng)域突破發(fā)展：重點(diǎn)發(fā)展新一代信息技術(shù)、高端裝備等戰(zhàn)略重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)七深入推進(jìn)制造業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整：推動(dòng)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)向中高端邁進(jìn)，促進(jìn)大企業(yè)與中小企業(yè)協(xié)調(diào)發(fā)展，發(fā)展一批專業(yè)化“小巨 人”企業(yè)，引導(dǎo)大企業(yè)與中小企業(yè)通過專業(yè)分工、服務(wù)外包等多種方式協(xié)作八積極發(fā)展服務(wù)型制造和生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展 第十四個(gè)五年規(guī)劃和 2035 年遠(yuǎn)景目標(biāo)綱要2021年3月第八章深入實(shí)施制造強(qiáng)國(guó)戰(zhàn)略指出：一加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)能力建設(shè)：實(shí)施產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)再造工程，加快補(bǔ)齊基礎(chǔ)零部件及

8、元器件、基礎(chǔ)軟件、基礎(chǔ)材料、基礎(chǔ)工藝 和產(chǎn)業(yè)技術(shù)基礎(chǔ)等瓶頸短板。二提升產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈現(xiàn)代化水平：鞏固提升高鐵、電力裝備、新能源、等領(lǐng)域全產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)力；推動(dòng)中小企業(yè)提升專業(yè)化優(yōu)勢(shì)，培育專精特新“小巨人”企業(yè)和制造業(yè)單項(xiàng)冠軍企業(yè)。三推動(dòng)制造業(yè)優(yōu)化升級(jí)：深入實(shí)施智能制造和綠色制造工程，發(fā)展服務(wù)型制造新模式，推動(dòng)制造業(yè)高端化智能化綠色 化。將繼續(xù)支持中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，深化新三板改革，設(shè)立北京證券交易所，打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地。 與滬深交易所相比，北交所的服務(wù)對(duì)象更早、更小、更新，同時(shí)將構(gòu)建層層遞進(jìn)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。積極政策環(huán)境：實(shí)現(xiàn)共同富裕需要推進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)北京證券交易所2021年9月資料來源：新華網(wǎng)，中

9、國(guó)政府網(wǎng)，中信證券研究部政策邏輯在于加快發(fā)展現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系，推進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，實(shí)現(xiàn)共同富裕實(shí)現(xiàn)共同富裕要求我國(guó)大力推進(jìn)科技創(chuàng)新，加快發(fā)展現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系提升科技創(chuàng)新能力、建設(shè)制造強(qiáng)國(guó)，發(fā)展創(chuàng)新型中小企業(yè)是重要一環(huán)規(guī)劃時(shí)間8資料來源：各政府機(jī)構(gòu)官網(wǎng)，灼鼎咨詢，中信證券研究部地方政策呵護(hù)：針對(duì)“專精特新”中小企業(yè)的獎(jiǎng)勵(lì)扶持政策9新一輪技術(shù)革命正在重構(gòu)創(chuàng)新版圖、重塑經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)資料來源：中信證券研究部繪制10二、觀變局：數(shù)字角度的特征與趨勢(shì)11募投管退的特征與趨勢(shì)募資端：四化趨勢(shì)頭部化、規(guī)范化、本土化、國(guó)資化投資端：兩端強(qiáng)化，新經(jīng)濟(jì)受寵投早投強(qiáng)兩端強(qiáng)化，專精特新傾向顯著管理端：新核心競(jìng)爭(zhēng)力全面和專業(yè)的投后管理成為

10、核心競(jìng)爭(zhēng)力退出端：IPO主導(dǎo)退出，股權(quán)投資滲透IPOIPO退出成為主流，VC/PE滲透率逐步提高資料來源：中信證券研究部繪制12資料來源：清科研究中心，中信證券研究部，注：2022H1的數(shù)值依托于清科數(shù)據(jù)庫(kù)擬合而來中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)基金募集情況募資：規(guī)模、數(shù)量受意外沖擊同比下滑資料來源：清科研究中心，中信證券研究部 注：2022H1的數(shù)值依托于清科數(shù)據(jù)庫(kù)擬合而來中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)新募基金規(guī)模（億）受疫情和外資影響，2022年上半年募資基金數(shù)量 和金額均出現(xiàn)下滑。2022年H1，我們估算股權(quán)市 場(chǎng)約2600支基金完成新一輪募集，同比下降10%； 估算披露的新募基金規(guī)模合計(jì)約7500億元人民幣， 同比

11、下降13%。創(chuàng)投基金占比快速擴(kuò)張，政策引導(dǎo)促進(jìn)創(chuàng)投快速 發(fā)展。募資基金類型仍然是以成長(zhǎng)基金和創(chuàng)業(yè)投 資基金為主，從2021到2022Q1的結(jié)構(gòu)變化來看， 創(chuàng)業(yè)投資基金的數(shù)量占比提升了10pcts、金額占 比提升了0.4pcts。256842312178 2515511878491371213317 12444119722208575008000700060005000400030002000100000500010000150002000025000新募基金規(guī)模(億元)新募基金數(shù)量(只)17889110%-3%-17%-33%-14%2%-31%22%102%75%-40%-60%-13% -

12、20%120%100%80%60%40%20%0%1600014000120001000080006000400020000新募基金規(guī)模(億元)同比增長(zhǎng)(%)2022Q1 新募基金類型分布變化（金額占比）清科研究中心，中信證券研究部創(chuàng)業(yè)投資基 金, 31.30%成長(zhǎng)基金, 53.60%0.80%并購(gòu)基金, 2.40%早期投資基 金, 0.40%房地產(chǎn)基金, 基礎(chǔ)設(shè)施基金, 11.60%夾層基金, 0.00%13外幣基金出現(xiàn)募資困難，主因是退出受阻和國(guó)際形勢(shì)的不確定性，本土資本穩(wěn)中有升：中國(guó)公司赴美上市受阻，外幣基 金常用的退出方式不再通暢，外幣基金投資中國(guó)熱情降低。2022Q1，人民幣新募基金

13、數(shù)量和規(guī)模分別上升1.4%和11.6%， 穩(wěn)中有升；外幣新募基金數(shù)量和規(guī)模分別下降57.4%和62.6%，且新募基金多為往年大額美元基金的新一輪募資，新設(shè)大 額外幣基金稀缺。在政策指引下，募集的大額人民幣基金管理人主要為國(guó)資背景。隨著人民幣基金規(guī)模越大，國(guó)資背景管理人的管理規(guī)模 占比也隨之提升，百億人民幣基金則全部為國(guó)資背景。資料來源：清科研究中心，中信證券研究部2018-2022Q1中國(guó)國(guó)權(quán)投資市場(chǎng)基金募資幣種分布2022Q1中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)各規(guī)模人民幣基金國(guó)資背景管理人占比募資：剔除外資影響，本土資本平穩(wěn)；頭部資本國(guó)有化01000200030004000500060007000800020

14、00018000160001400012000100008000600040002000020182019202020212022Q1人民幣基金募集金額（人民幣億元）外幣基金募集金額（人民幣億元）人民幣基金募集數(shù)量（支）外幣基金募集數(shù)量（支）資料來源：清科研究中心，中信證券研究部100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%1-10億10-30億30-50億50-100億100億國(guó)資背景管理人非國(guó)資背景管理人14資料來源：清科研究中心，中信證券研究部，注：2022H1的數(shù)值依托于清科數(shù)據(jù)庫(kù)擬合而來中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)的投資金額情況投資：受疫情管控影響投資節(jié)奏放緩，頭部機(jī)構(gòu)投資規(guī)

15、模占有率平穩(wěn)上升資料來源：清科研究中心，中信證券研究部 注：2022H1的數(shù)值依托于清科數(shù)據(jù)庫(kù)擬合而來中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)披露的投資案例數(shù)情況2022年上半年我國(guó)股權(quán)市場(chǎng)的投資次數(shù)和金額都 銳減，投資活力有待在下半年回補(bǔ)和明年進(jìn)一步釋 放。2022H1，VC/PE市場(chǎng)共發(fā)生約3420起投資案 例，同比下降44%，其中披露的投資金額約3271 億人民幣，同比下降53%。頭部管理人的投資規(guī)模覆蓋率逐年提升。 以 CVSource選取的20162019年入圍榜單的250家 頭部機(jī)構(gòu)為例：2020年頭部機(jī)構(gòu)投資規(guī)模覆蓋率 達(dá)45.1%，同比提升3個(gè)百分點(diǎn)，截至2020年，頭 部機(jī)構(gòu)投資規(guī)模覆蓋率逐年上升。

16、“Top250”管理人投資規(guī)模及市場(chǎng)覆蓋率CVSource投中數(shù)據(jù)，中信證券研究部4178327164865625628445043402422931285743698172483271140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%800070006000500040003000200010000投資金額（億元）同比增長(zhǎng)(%)55%72%-3%-20%-46%-6%-8%36%123%26%-80%-53.1% -60%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%800070006000500040003000200010000投資

17、金額（億元）同比增長(zhǎng)(%)15一方面積極尋找種子項(xiàng)目，在資金端明顯加注天使輪及Pre-A的項(xiàng)目。另一方面偏好盈利性更優(yōu)的成熟期公司，偏愛定增和戰(zhàn)略投資，把握確定性。資料來源：清科研究中心，中信證券研究部2022Q1 VS 2021中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)投資階段占比分布2022Q1 VS 2021Q1中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)投資輪次分布投資：機(jī)構(gòu)的投資偏好呈現(xiàn)兩極化狀態(tài)資料來源：清科研究中心，中信證券研究部0%10%20%30%40%50%60%種子期初創(chuàng)期擴(kuò)張期成熟期種子期初創(chuàng)期擴(kuò)張期成熟期投資案例數(shù)投資金額20212022Q101002003004005006007008002022Q1 投資金額（億元）

18、2022Q1 投資案例數(shù)（起）2021Q1 投資金額（億元）2021Q1 投資案例數(shù)（起）16投資：經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)，投資轉(zhuǎn)向科技、醫(yī)藥等新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域資料來源：清科研究中心，中信證券研究部20172021年歷年投資金額行業(yè)分布前5位20172021年期間，生物技術(shù)及醫(yī)療健康、半導(dǎo)體及電子設(shè)備、IT、互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)在絕大部分年份中均處于投資 金額前5的位置。2017年2018年2019年2020年2021年行業(yè)占比行業(yè)占比行業(yè)占比行業(yè)占比行業(yè)占比半導(dǎo)體及電子設(shè)備14.9%金融22.0%IT28.4%IT20.8%生物技術(shù)/醫(yī)療健康17.6%電信及增 值業(yè)務(wù)13.9%互聯(lián)網(wǎng)11.8%互聯(lián)網(wǎng)16.6%生

19、物技術(shù)/ 醫(yī)療健康16.0%半導(dǎo)體及 電子設(shè)備17.5%互聯(lián)網(wǎng)12.0%IT9.8%生物技術(shù)/ 醫(yī)療健康15.6%互聯(lián)網(wǎng)11.4%IT15.9%金融8.0%生物技術(shù)/醫(yī)療健康9.1%半導(dǎo)體及電子設(shè)備9.1%半導(dǎo)體及電子設(shè)備11.2%互聯(lián)網(wǎng)10.8%生物技術(shù)/ 醫(yī)療健康7.3%物流8.3%機(jī)械制造6.0%機(jī)械制造4.5%物流5.9%17股權(quán)投資市場(chǎng)管理人的投后管理方式分布投后管理：重要性與日俱增，成為核心競(jìng)爭(zhēng)力要素Preqin，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)，中信證券研究部危機(jī)前中后期有無(wú)投后團(tuán)隊(duì)的投資收益率（IRR）對(duì)比投后管理方式包括投資經(jīng)理負(fù)責(zé)制、投后 管理專門機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)制、投資和投后共同負(fù) 責(zé)制、

20、外部管理咨詢制四類，其中投資和 投后管理共同負(fù)責(zé)制是行業(yè)主流（64.1%， 來自據(jù)中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)2020年調(diào) 查問卷，后同）且比前一年度（61.4%） 進(jìn)一步提升。在股權(quán)投資市場(chǎng)從“量增階段”邁向“質(zhì) 升階段”的過程中，市場(chǎng)持續(xù)優(yōu)勝劣汰， 投后管理能力將成為核心競(jìng)爭(zhēng)力，投后管 理的重要性與日俱增。根據(jù)Preqin的統(tǒng)計(jì) 數(shù)據(jù)，在經(jīng)濟(jì)衰退期間，有投后團(tuán)隊(duì)項(xiàng)目 的平均IRR為22.8%，遠(yuǎn)高于無(wú)投后團(tuán)隊(duì)項(xiàng) 目的平均IRR（17.8%）。投資和投后共同負(fù) 責(zé)制64.1%資料來源：中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)2020年調(diào)查問卷，中信證券研究部投資經(jīng)理負(fù)責(zé)制24.2%無(wú)特殊的投后管理安排 投后管理專門

21、機(jī)構(gòu) 2.2%負(fù)責(zé)制8.9%外部管理咨詢制0.6%11.8%17.8%20.9%13.4%22.8%20.7%15%20%25%10%5%0%經(jīng)濟(jì)衰退前（20042008） 經(jīng)濟(jì)衰退期間（20092013） 經(jīng)濟(jì)衰退后（20142018）無(wú)投后團(tuán)隊(duì)有投后團(tuán)隊(duì)18資料來源：中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)2020年調(diào)查問卷，中信證券研究部股權(quán)投資市場(chǎng)管理人對(duì)于投后管理工作的未來計(jì)劃投后管理：涵蓋內(nèi)容日益豐富，客群、融資、戰(zhàn)略、人才居前資料來源：中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)2020年調(diào)查問卷，中信證券研究部股權(quán)投資市場(chǎng)管理人為被投企業(yè)提供的投后增值服務(wù)投后管理的重要性和專業(yè)性越來越被重視。 良好的投后管理能夠與投

22、前決策形成閉環(huán)、 互相促進(jìn)，根據(jù)中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì) 2020年的調(diào)查，約67%的管理人表示將進(jìn) 一步強(qiáng)化投后管理工作。投后管理涵蓋廣泛，為被投企業(yè)提供的增 值服務(wù)日益豐富。上下游客戶推介、開拓 融資渠道和企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃是投后服務(wù)中最 為核心的三項(xiàng)內(nèi)容。人才引薦環(huán)比提升明 顯。26.6%32.7%40.7%新設(shè)投后管理團(tuán)隊(duì)或擴(kuò)充現(xiàn)有投后管理團(tuán)隊(duì)維持現(xiàn)有投后管理團(tuán)隊(duì)規(guī)模 不變并保持現(xiàn)有投后管理方 式轉(zhuǎn)變現(xiàn)有投后管理方式，投 入更多人力與時(shí)間，幫助企 業(yè)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)與效率提升71.2%63.7%61.7%47.4%36.5%35.8%33.1%26.0%26.9%22.6%19.5%80%70%60%

23、50%40%30%20%10%0%2020年2019年19資料來源：清科研究中心，中信證券研究部 注：2022H1的數(shù)值依托于清科數(shù)據(jù)庫(kù)擬合而來中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)的退出情況退出：IPO退出案例數(shù)占比增加，境內(nèi)上市賬面回報(bào)率持續(xù)提升2017-2022H1支持中企境內(nèi)外上市賬面回報(bào)倍數(shù)外部環(huán)境的壓力已經(jīng)從募資端擴(kuò)展到退出 端，退出難度持續(xù)升級(jí)，IPO仍是主流的 退出方式。2022H1，中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)共 計(jì)發(fā)生約1508 筆退出案例， 同比下降 19.8%，其中IPO退出案例數(shù)占比達(dá)到78%。2022年上半年，中企境內(nèi)上市賬面回報(bào)率 均創(chuàng)新高。境內(nèi)上市賬面回報(bào)率持續(xù)提升， 但受國(guó)際形勢(shì)和政策影響，赴

24、美IPO數(shù)量 大幅減少，且回報(bào)率顯著下降。4284403401951559961573243430991179105593610681728174010002000300040005000600020182019202020212022H1*并購(gòu)/借殼退出案例數(shù)（筆）被投企業(yè)IPO案例數(shù)（筆）其他方式退出數(shù)量（筆）987654321020172018資料來源：清科研究中心，中信證券研究部2019202020212022H1PE/VC支持中企境外上市賬面回報(bào)倍數(shù)PE/VC支持中企境內(nèi)上市賬面回報(bào)倍數(shù)20退出：全面注冊(cè)制強(qiáng)化一二級(jí)市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)，股權(quán)投資滲透率接近七成資料來源：清科研究中心，中信證券研究

25、部全面注冊(cè)制背景下，VC/PE滲透率長(zhǎng)期呈上升趨勢(shì)，2022年上半年，IPO的股權(quán)投資滲透率創(chuàng)新高，達(dá)69.3%。其中，科創(chuàng)板的VC/PE滲透率攀升至90.6%、北交所和上交所主板的VC/PE滲透率也超過68%，高于其他板塊。50%48%53%41%57%56%60%57%57%67%65%67%69%0%10%20%30%40%50%60%70%80%01002003004005006007002010201120122013201420152016201720182019202020212022H1VC/PE支持的IPO數(shù)量非VC/PE支持的IPO數(shù)量VC/PE滲透率歷年新上市企業(yè)的股權(quán)投

26、資滲透率21三、投未來：產(chǎn)業(yè)變遷遠(yuǎn)景展望22提高直接融資占比、發(fā)展創(chuàng)新型中小企業(yè)是產(chǎn)業(yè)升級(jí)的重要一環(huán)我國(guó)致力于培育創(chuàng)新型中小企業(yè)創(chuàng)新型中小企業(yè)融資難、融資貴，更適合直接融資就存量融資結(jié)構(gòu)而言，截至2019年底我國(guó)直接融資占比36.3%，較發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體仍然偏低推動(dòng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、提升直接融資占比是一體兩面的發(fā)展趨勢(shì)我國(guó)設(shè)立北交所就是打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地資料來源：工信部，中信證券研究部；中小企業(yè)數(shù)量為2018年底數(shù)據(jù)BIS、世界銀行，中信證券研究部，直接融資存量占比=（股票市值總和+非金融企業(yè)債券存 量）/（股票市值總和+非金融企業(yè)債券存量+非金融企業(yè)信貸存量）我國(guó)致力于培育創(chuàng)新型中小企業(yè)我國(guó)

27、直接融資占比相對(duì)偏低一、新經(jīng)濟(jì)：產(chǎn)業(yè)升級(jí)需要活用資本、鼓勵(lì)創(chuàng)新70%60%50%40%30%20%10%80%直接融資存量占比中國(guó) 德國(guó)美國(guó)日本23產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)背景下，納斯達(dá)克成立，開啟科創(chuàng)類中小企業(yè)近十年牛市產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)進(jìn)程中，美國(guó)誕生了一大批中小型科創(chuàng)企業(yè)（以“硅谷”為代表）1971年2月8日，美國(guó)全國(guó)證券交易商協(xié)會(huì)創(chuàng)建納斯達(dá)克（NASDAQ），為中小企業(yè)提供融資平臺(tái)1974-1983年，美國(guó)科創(chuàng)型中小股票迎來了近十年的長(zhǎng)牛納斯達(dá)克的成立開啟美國(guó)科創(chuàng)類中小企業(yè)近十年牛市美國(guó)1970年代科技創(chuàng)新型中小股票迎來長(zhǎng)牛0.60.81.01.21.41.61.82.06016026036046056

28、0660760納斯達(dá)克指數(shù)（左軸）羅素2000/羅素1000（右軸）納指/標(biāo)普500（右軸）1975-1983年，美國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，科創(chuàng) 型股票走強(qiáng)，且小 盤股跑贏大盤24在新一輪工業(yè)革命中，我國(guó)逐步積累起“創(chuàng)新應(yīng)用”優(yōu)勢(shì)：第一，我國(guó)工程師、企業(yè)家數(shù)量足夠多，人力資本優(yōu)勢(shì)逐步顯現(xiàn)，創(chuàng)新能力逐漸變強(qiáng)；第二，我國(guó)市場(chǎng)縱深廣、層次多，消費(fèi)者需求多元，新應(yīng)用、新產(chǎn)品更容易在我國(guó)快速鋪開；第三，我國(guó)擁有完整的現(xiàn)代工業(yè)體系、配套服務(wù)設(shè)施，有利于新產(chǎn)品設(shè)計(jì)的快速投產(chǎn)與應(yīng)用。資料來源：國(guó)家工商總局，中信證券研究部資料來源：，中信證券研究部我國(guó)企業(yè)家數(shù)量眾多我國(guó)工程師紅利逐步形成二、工程師紅利+人口紅利2.0：經(jīng)濟(jì)

29、“新常態(tài)”背后新的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)0%5%10%15%20%25%4008002800240020001600120032003600400048004400市場(chǎng)主體實(shí)有戶數(shù):企業(yè)（含分支機(jī)構(gòu)，萬(wàn)戶）同比0%2%4%6%8%10%12%14%3040506070200820092010201120122013201420152016201720182019202080高等教育:研究生畢業(yè)生數(shù)（萬(wàn)人）增速16%25產(chǎn)業(yè)升級(jí)的同時(shí)，我國(guó)持續(xù)推進(jìn)出口結(jié)構(gòu)的調(diào)整“量增”已經(jīng)不能作為我國(guó)外貿(mào)高質(zhì)量增長(zhǎng)的最主要?jiǎng)恿ψ鳛槭澜绲谝淮筚Q(mào)易國(guó)，我國(guó)的傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)在弱化，加之國(guó)外貿(mào)易保護(hù)主義擾動(dòng)、東南亞等國(guó)的部分產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力加強(qiáng)

30、，需要推 進(jìn)出口結(jié)構(gòu)調(diào)整2010年后我國(guó)在推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的同時(shí)，也致力于出口結(jié)構(gòu)的優(yōu)化調(diào)整科技創(chuàng)新、質(zhì)量提升、品牌塑造將成為我國(guó)外貿(mào)增長(zhǎng)的核心動(dòng)力我國(guó)一些高技術(shù)制造業(yè)已初步建立全球競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，例如光伏設(shè)備、鋰離子電池、特高壓、面板、LED、機(jī)電、汽車零部件、 工程機(jī)械資料來源：，中信證券研究部資料來源：，中信證券研究部2014年后我國(guó)勞動(dòng)密集型行業(yè)出口呈明顯下降趨勢(shì)我國(guó)技術(shù)、資本密集型行業(yè)出口不斷上升出口結(jié)構(gòu)調(diào)整是產(chǎn)業(yè)升級(jí)的重要組成部分18002400300036004200480054006000出口交貨值（億元） 紡織業(yè)服裝鞋帽制造業(yè)皮革、羽毛及制品業(yè)100030005000700090001

31、10002000030000400005000060000出口交貨值（億元）通信設(shè)備、計(jì)算機(jī)及其他電子制造業(yè)（左軸）電氣機(jī)械及器材制造業(yè)（右軸） 專用設(shè)備制造業(yè)（右軸） 汽車制造業(yè)（右軸）26，世界銀行，中信證券研究部政策研究團(tuán)隊(duì)預(yù)測(cè)三、雙碳嬗變：預(yù)計(jì)2030年中國(guó)碳達(dá)峰時(shí)人均GDP較低，但人均碳排放或已近平臺(tái)期51015202500000000000美國(guó)日本韓國(guó)2030年中國(guó)碳排 放總量和人均同 時(shí)達(dá)峰（E）人均GDP（2010年不變價(jià)美元）人均碳排放量（噸/人）經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)碳 排 放 增 加2019年美國(guó)2019年日本2019年歐盟2007年美國(guó)碳 排放總量達(dá)峰2019年韓國(guó)2006年歐盟碳排 放總量達(dá)峰2009年日本碳 排放總量達(dá)峰1977年美國(guó)人 均碳排放達(dá)峰1976年歐盟人 均碳排放達(dá)峰2012年日本人 均碳排放達(dá)峰碳排放總量達(dá)峰人均碳排放達(dá)峰歐盟中國(guó)2019年數(shù)據(jù)斜率代表單位GDP碳排 放量，即碳排放強(qiáng)度預(yù)計(jì)中國(guó)、美國(guó)、歐盟在實(shí) 現(xiàn)人均碳排放達(dá)峰時(shí)的碳排 放強(qiáng)度接近歐盟、日本和 韓國(guó)在人均碳 排放量8-10噸/ 人后進(jìn)入平臺(tái) 期20