春季從區(qū)域分化視角看銀行股投資邏輯

1、目錄經(jīng)營環(huán)境：金融生態(tài)四個(gè)分化銀行基本面：周期復(fù)蘇VS經(jīng)營分化 投資建議：三條主線風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣信用超預(yù)期收緊請(qǐng)務(wù)必參閱正文之后的重要聲明1環(huán)境分化：區(qū)域經(jīng)濟(jì)分化進(jìn)一步加劇近年來，我國各地區(qū)經(jīng)濟(jì)分化較為顯著，東中西部和東北四大區(qū)域板塊之間的經(jīng)濟(jì)發(fā)展差距有擴(kuò) 大趨勢(shì)：東部地區(qū)得益于良好的區(qū)位優(yōu)勢(shì)、資源稟賦和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相對(duì)穩(wěn)定。東北三省、內(nèi)蒙、天津等資源型、重工業(yè)化相對(duì)集中地區(qū)經(jīng)濟(jì)景氣度持續(xù)低迷。部分中西部地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)相對(duì)單一，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依賴資源消耗和債務(wù)杠桿，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過程中 容易出現(xiàn)產(chǎn)業(yè)接續(xù)的“空檔期”。請(qǐng)務(wù)必參閱正文之后的重要聲明2請(qǐng)務(wù)必參閱正文之后的重要聲明信用分化：按揭貸款區(qū)域均等

2、化，對(duì)公貸款分化加深3按揭貸款呈現(xiàn)一定區(qū)域均等化跡象。觀察2016-2020年期間中長(zhǎng)期消費(fèi)貸款復(fù)合增速與按揭深度（2016年中長(zhǎng)期消費(fèi)貸規(guī)模/GDP）可以發(fā)現(xiàn)，前期按揭深度較高的地區(qū)在近幾年的時(shí)間里按揭增速明顯趨緩，如北京、上海等地按揭增速僅10-12%。而甘肅、青海、西藏等按揭深度偏低的地區(qū)，增長(zhǎng)速度較快。對(duì)公中長(zhǎng)期貸款投放存在一定區(qū)域分化。長(zhǎng)三角、珠三角、成渝雙經(jīng)濟(jì)圈地區(qū)盡管同樣存在小幅分化跡象， 但點(diǎn)位相對(duì)集中，對(duì)公中長(zhǎng)期貸款增速普遍位于10-25%區(qū)間，不良率為1-2%。而東北地區(qū)、內(nèi)蒙、河南等地資料來源：Wind，光大證券研究所；時(shí)間：2020年較2016年的復(fù)合增速資料來源：Wi

3、nd，光大證券研究所；時(shí)間：2020年較2016年的復(fù)合增速 區(qū)則呈現(xiàn)“對(duì)公中長(zhǎng)期貸款增速低、不良率高”的特點(diǎn)。這說明，經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)不良率普遍偏高，地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的分化帶來的對(duì)公貸款投放的分化。各地區(qū)按照深度與中長(zhǎng)期消費(fèi)貸符合增速呈現(xiàn)反比例關(guān)系各地區(qū)對(duì)公中長(zhǎng)期貸款增速與不良率呈現(xiàn)反比例關(guān)系風(fēng)險(xiǎn)分化：中西部地區(qū)債務(wù)壓力大，弱資質(zhì)主體承壓我國各地區(qū)杠桿率和債務(wù)違約情況同樣存在明顯分化特點(diǎn)：（ ）整體宏觀杠桿率不斷上行，企業(yè)部門杠桿率上行幅度更大，年債務(wù)壓力較為突出，初步測(cè)算：利息 支出占新增社融的比重約，較年提升個(gè)百分點(diǎn)。中西部地區(qū)整體財(cái)政實(shí)力偏弱，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)較為依賴債務(wù)擴(kuò)張，自身財(cái)力與債務(wù)規(guī)模不匹

4、配現(xiàn)象較為嚴(yán)重， 債務(wù)負(fù)擔(dān)較大，尾部地區(qū)弱資質(zhì)國企再融資風(fēng)險(xiǎn)需要予以重點(diǎn)關(guān)注。信用周期開始回落，債券市場(chǎng)信用風(fēng)險(xiǎn)處于持續(xù)釋放階段，弱資質(zhì)主體融資承壓。請(qǐng)務(wù)必參閱正文之后的重要聲明4經(jīng)營分化：銀行體系強(qiáng)者恒強(qiáng)、尾部偏弱從整體競(jìng)爭(zhēng)力看，我國商業(yè)銀行呈現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)、尾部偏弱的特點(diǎn)：，評(píng)級(jí)為級(jí)的為家，截至年 季度，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)共多家，評(píng)級(jí)結(jié)果為級(jí)的為家，占比為占比為，而低評(píng)級(jí)（級(jí)）尾部銀行共有家、級(jí)（已倒閉或已接管） 家，占比為，這些低評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)主要集中于農(nóng)村信用社、農(nóng)村合作銀行、村鎮(zhèn)銀行和農(nóng)村商業(yè)銀行。年國有大行凈利潤增速已轉(zhuǎn)正（3%），股份制銀行負(fù)增長(zhǎng)放緩，城商行和農(nóng)商行延續(xù)下滑態(tài)勢(shì)，資產(chǎn)質(zhì)量壓力相

5、對(duì)請(qǐng)務(wù)必參閱正文之后的重要聲明5較大，撥備覆蓋率下滑態(tài)勢(shì)需引起重視。目錄經(jīng)營環(huán)境：金融生態(tài)四個(gè)分化銀行基本面：周期復(fù)蘇VS經(jīng)營分化 投資建議：三條主線風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣信用超預(yù)期收緊請(qǐng)務(wù)必參閱正文之后的重要聲明62021年經(jīng)濟(jì)脈沖復(fù)蘇、狹義流動(dòng)性穩(wěn)定、信用邊際收斂2021年GDP將呈現(xiàn)“前高后低”的“脈沖式”增長(zhǎng)，但后續(xù)景氣度是否可持續(xù)依然存在不確定性。2021年新增人民幣貸款維持在18.5-19萬億元，余額同比增速為10.5-11%。新增社融規(guī)模維持在32-33萬億 元左右，余額同比增速為11-11.5%；M2增速維持在9.5-10%區(qū)間。信貸行業(yè)投向：工業(yè)向好、基建穩(wěn)定、房地產(chǎn)回落、科創(chuàng)加大。

6、信貸區(qū)域投向：分化加劇，蘇浙滬地區(qū)已進(jìn)入經(jīng)濟(jì)金融正循環(huán)發(fā)展的黃金時(shí)期。閱正文之后的重要聲明請(qǐng)務(wù)必參7NIM運(yùn)行：一季度小幅走低，全年具有穩(wěn)定基礎(chǔ)資產(chǎn)端：表內(nèi)信貸供需錯(cuò)位加大使得貸款利率存在上行動(dòng)力，斜率不高，但不會(huì)因經(jīng)濟(jì)“脈沖式”復(fù)蘇而作 出過激反應(yīng)。負(fù)債端：穩(wěn)存增存壓力加大，核心負(fù)債成本承壓，機(jī)構(gòu)間不平衡加劇，股份制銀行負(fù)債或面臨系統(tǒng)性壓力， 利率可能進(jìn)一步上行。NIM：存貸款重定價(jià)因素導(dǎo)致一季度NIM階段性小幅走低，環(huán)比收窄3-5BP，全年具有穩(wěn)定運(yùn)行基礎(chǔ)。請(qǐng)務(wù)必參閱正文之后的重要聲明8非息收入：有望錄得10%的增速手續(xù)費(fèi)及傭金：全年“前高后低” ，上半年盈利貢獻(xiàn)在于信用卡、“大財(cái)富”管理

7、下基金保險(xiǎn)代銷提升。非手續(xù)費(fèi)非息：今年市場(chǎng)利率中樞進(jìn)一步走高，一季度同比負(fù)增長(zhǎng)。下半年隨著通脹減弱和經(jīng)濟(jì)增速放緩，利率或存在一定下行空間，疊加低基數(shù)效應(yīng)，資本利得有望改善。非息收入：2021年好于2020年，有望錄得接近10%的增速，部分銀行在代銷、理財(cái)?shù)戎惺疹I(lǐng)域發(fā)力的銀行增速達(dá)到15-20%的水平，下半年則逐步回落。請(qǐng)務(wù)必參閱正文之后的重要聲明9資產(chǎn)質(zhì)量：上市銀行階段性出清，不良生成邊際改善資產(chǎn)分類更為審慎、不良資產(chǎn)處置力度加大，問題貸款率（不良關(guān)注占比）逐步下降，風(fēng)險(xiǎn)已得到有效緩釋， 年銀行業(yè)開始輕裝上陣，資產(chǎn)質(zhì)量壓力總體可控，不良生成壓力邊際改善（ ）工業(yè)企業(yè)景氣度穩(wěn)步回升，有助于降低不

8、良生成速度。（ ）普惠小微企業(yè)延期還本付息政策延長(zhǎng)。（ ）本輪不良生成率已超過前期高點(diǎn)，不良資產(chǎn)處置規(guī)模創(chuàng)歷史新高，壞賬暴露期或已較為接近峰值水平。閱正文之后的重要聲明請(qǐng)務(wù)必參10資產(chǎn)質(zhì)量：對(duì)公行業(yè)趨于改善，信用卡壓力減輕正文之后的重要聲明11 經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇助力受疫情影響較大的對(duì)公行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量改善。受疫情影響較大的是住宿和餐飲業(yè)、交通運(yùn)輸、倉 儲(chǔ)和郵政業(yè)以及租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)，截至年 月末，不良率分別較年初上行、和，屬于 “信貸規(guī)模大、不良率增幅高”的領(lǐng)域。年在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇回暖情況下，這些行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量將有所改善。信用卡不良?jí)毫τ兴鶞p輕。 年信用卡不良?jí)毫哟?，一是與疫情造成居民收入下降有關(guān)，二是受到銀行

9、 催收能力下滑的影響。 年隨著經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步復(fù)蘇、居民收入增長(zhǎng)以及銀行催收能力恢復(fù)正?；?，預(yù)計(jì)信用卡 不良生成壓力得到緩解。請(qǐng)務(wù)必參閱2021年需要關(guān)注的三大特定領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn) 弱資質(zhì)房企融資渠道收窄，現(xiàn)金流壓力加大。年償債規(guī)模約億，同比增長(zhǎng)，年到期債務(wù)規(guī)模預(yù)計(jì)將達(dá)億元，同比增長(zhǎng)，顯示出未來房企償債壓力繼續(xù)攀升，而影子銀行監(jiān)管趨嚴(yán)使得信托融資規(guī)模出現(xiàn)下降，弱資質(zhì) 房企融資渠道收窄。區(qū)域性信用風(fēng)險(xiǎn)分化加劇。債券違約率相對(duì)較高的省份為海南、青海、遼寧、寧夏、內(nèi)蒙等地區(qū)，市場(chǎng)對(duì)于這些地區(qū)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降和信用分層加劇，可能會(huì)陷入金融資源萎縮與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)持續(xù)承壓的負(fù)向循環(huán)。 產(chǎn)能過剩行業(yè)面臨一定流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。近年來，

10、實(shí)體經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)負(fù)債表趨于惡化，資產(chǎn)負(fù)債率已上行至，短債比例上行 至，而現(xiàn)金對(duì)短債的覆蓋水平已下行至，應(yīng)對(duì)到期債務(wù)壓力的能力下降。正文之后的重要聲明請(qǐng)務(wù)必參閱12正文之后的重要聲明資本補(bǔ)充：2021年仍是資本補(bǔ)充大年由回落至，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)增速顯著回升，并與形成倒掛。年達(dá)標(biāo)要求的缺口較大，在年下半年至年期間，四大行存在下滑與資本消耗矛盾加劇。近 年來銀行 四大行面臨監(jiān)管要求。四大行相較 萬億的缺口。 入選評(píng)估名單加大股份制銀行資本補(bǔ)充壓力。部分股份制銀行核心一級(jí)資本充足率已跌破，在盈利能力放緩、 外源性補(bǔ)充渠道有限以及不良處置壓力依然較大的情況下，一旦入選將進(jìn)一步加大股份制銀行資本管理壓力。資本補(bǔ)充更多

11、政策已箭在弦上。年是資本補(bǔ)充大年，監(jiān)管部門將完善資本補(bǔ)充工具安排，支持各類資本工具發(fā)行。TLAC2025請(qǐng)務(wù)必參閱13Wind20202020 6盈利能力：2021好于2020年?duì)I收與盈利增速穩(wěn)中略有升，其中營收維持大個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，凈利潤增速維持個(gè)位數(shù)增 長(zhǎng)，但好于年：具有穩(wěn)定運(yùn)行基礎(chǔ)。年信貸投放規(guī)模與年大體相同，增速維持在左右，一般貸款利率呈現(xiàn)緩慢爬坡，核心存款利率存在小幅上行壓力，年存在穩(wěn)定運(yùn)行基礎(chǔ)，預(yù)計(jì)凈利息收入較年基本持平。非息收入顯著改善。信用卡、基金保險(xiǎn)代銷業(yè)務(wù)回歸正?；癄顟B(tài)，在較低基數(shù)效應(yīng)下，有望錄得雙位數(shù)增長(zhǎng)，而資本利得增速在下半年有望逐步回升，非息收入有望出現(xiàn)明顯改善。撥備計(jì)提

12、和核銷力度對(duì)盈利拖累邊際改善。年和工業(yè)企業(yè)利潤增速的回暖有助于 改善不良生成水平，但撥備計(jì)提和核銷力度較年更趨于正?；癄顟B(tài)，對(duì)盈利的拖累程度 邊際下降。營收和凈利潤增速之差，主要體現(xiàn)為撥備計(jì)提和不良核銷處置（或超萬億）。請(qǐng)務(wù)必參閱正文之后的重要聲明14頭部?jī)?yōu)質(zhì)零售銀行、蘇浙滬地區(qū)上市銀行業(yè)績(jī)更佳在上市城商行和農(nóng)商行中，凈利潤增速相對(duì)較高的銀行如廈門、寧波、杭州、無錫、以及常熟等，這些銀 行的一個(gè)共同點(diǎn)是具有較強(qiáng)的區(qū)位優(yōu)勢(shì)。六大行和全國性股份制銀行中，招商、平安、興業(yè)、郵儲(chǔ)等優(yōu)質(zhì)零售銀行，經(jīng)營業(yè)績(jī)明顯更佳。我們預(yù)計(jì)：不同類型公司盈利能力會(huì)出現(xiàn)一定分化，表現(xiàn)為優(yōu)質(zhì)頭部零售銀行，以及位于蘇浙滬地區(qū)的

13、優(yōu)質(zhì) 上市銀行盈利情況較好，年凈利潤增速有望維持在大個(gè)位數(shù)，部分銀行維持在雙位數(shù)水平。請(qǐng)務(wù)必參閱正文之后的重要聲明15目錄經(jīng)營環(huán)境：金融生態(tài)四個(gè)分化銀行基本面：周期復(fù)蘇VS經(jīng)營分化 投資建議：三條主線風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣信用超預(yù)期收緊請(qǐng)務(wù)必參閱正文之后的重要聲明162021年銀行整裝再出發(fā)，投資應(yīng)遵循三條主線頭部零售銀行有著可持續(xù)的穩(wěn)定業(yè)績(jī)輸出能力以及強(qiáng)勁的財(cái)務(wù)報(bào)表，不 排除部分銀行2021年?duì)I收增速維持在兩位數(shù)水平，資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)改善， 風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)能力較強(qiáng)，始終是引領(lǐng)銀行業(yè)的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，可長(zhǎng)期持有。我們 重點(diǎn)推薦平安銀行、招商銀行、寧波銀行和興業(yè)銀行。第一條主線： 長(zhǎng)期視角隨著信用體系的收斂，銀行穩(wěn)存增存壓力加大，特別是股份制銀行可能 面臨系統(tǒng)性負(fù)債壓力，司庫對(duì)于NCD融資需求較大。我們預(yù)計(jì)，后續(xù) NCD價(jià)格整體易上難下，這對(duì)于存款基礎(chǔ)較好、具有負(fù)債端優(yōu)勢(shì)國有大 行具有一定利好。我們重點(diǎn)推薦郵儲(chǔ)銀行。第二條主線： 負(fù)債角度蘇浙滬地區(qū)經(jīng)濟(jì)與正循環(huán)發(fā)展已進(jìn)入歷史黃金時(shí)期，地處該地區(qū)的優(yōu)質(zhì) 上市銀行具有較好的區(qū)位優(yōu)勢(shì)，在疫情后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過程中更容易獲得 “戴維斯雙擊”。我們重點(diǎn)推薦杭州銀行、江蘇銀行和南京銀行。第三條主線： 區(qū)域角度請(qǐng)