基于實(shí)物期權(quán)的高新技術(shù)項目投資決策

1、基于實(shí)物期權(quán)的高新技術(shù)工程投資決策基于實(shí)物期權(quán)的高新技術(shù)工程投資決策高科技企業(yè)在運(yùn)用新技術(shù)實(shí)現(xiàn)向消費(fèi)才能的轉(zhuǎn)化時，一般需要投入巨額的風(fēng)險資本購置技術(shù)專利和技術(shù)開發(fā)的軟、硬件，由于高新技術(shù)產(chǎn)品市場的需求和技術(shù)創(chuàng)新速度的不確定性，如技術(shù)不夠成熟、替代性產(chǎn)品創(chuàng)新速度過快或新產(chǎn)品暫時論文聯(lián)盟不被消費(fèi)者認(rèn)可等導(dǎo)致投資失敗，公司將很難通過轉(zhuǎn)讓技術(shù)或變賣投資工程來回收初始的投資支出，即企業(yè)的投資決策是不可逆的。另一方面，假如企業(yè)較早地實(shí)現(xiàn)高新技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化，這又可使企業(yè)的技術(shù)開發(fā)人員獲得新的技術(shù)知識和經(jīng)歷，從而搶先實(shí)現(xiàn)新技術(shù)的晉級換代，搶占高新技術(shù)競爭的制高點(diǎn)，獲取新經(jīng)濟(jì)的競爭優(yōu)勢。對于高技術(shù)企業(yè)而言，如何選

2、擇在高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化過程中運(yùn)用新技術(shù)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化的最優(yōu)時間，已成為企業(yè)投資決策和資本預(yù)算的重要問題，也是企業(yè)在技術(shù)創(chuàng)新速度日益加快的競爭環(huán)境中立于不敗之地的關(guān)鍵。高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的開展是以高新技術(shù)工程的投資為根底和前提的，因此研究高新技術(shù)工程的投資決策問題具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。一、傳統(tǒng)工程投資決策方法的局限長期以來，傳統(tǒng)的最具代表性的工程投資決策方法就是用折扣現(xiàn)金流DisuntashF1，DF的方法計算投資工程的凈現(xiàn)值NPV。所謂凈現(xiàn)值就是工程的預(yù)期將來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與預(yù)期將來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值之間的差額。所有將來現(xiàn)金流入流出都要按預(yù)定貼現(xiàn)率折現(xiàn)為它們的現(xiàn)值，然后計算它們的差額。DF法，源于IrvingFi

3、sher1907年倡導(dǎo)的債券估價方法。進(jìn)入20世紀(jì)50年代，經(jīng)莫迪利安尼和米勒開展完善的貼現(xiàn)現(xiàn)金流量DF法在工程投資決策分析中成為人們普遍認(rèn)同的工程價值評價的主流方法，貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法常用的評價指標(biāo)包括凈現(xiàn)值NPV、內(nèi)含報酬率IRR等。根據(jù)評價準(zhǔn)那么，假設(shè)NPV0或IRR要求的最低報酬率，工程在經(jīng)濟(jì)上可行；假設(shè)NPV0或IRR要求的最低報酬率，工程在經(jīng)濟(jì)上不可行。盡管這一方法在理論中得到了廣泛的應(yīng)用，但存在一定的缺陷。在很多情況下都不能客觀地評價高新技術(shù)工程的投資價值，容易導(dǎo)致決策失誤，因此必須對高新技術(shù)工程投資價值分析方法進(jìn)展創(chuàng)新性研究，才能滿足現(xiàn)代對高新技術(shù)工程投資決策的需要，詳細(xì)表現(xiàn)如下：

4、1.NPV方法假設(shè)投資是可逆的，而現(xiàn)實(shí)中大多數(shù)投資具有不可逆性，這可以說是方法的一個重大缺陷。2.投資的將來收益是不確定的，對于投資者而言，他所能做的只是預(yù)測投資將來收益大小包括損失的概率。而這個概率是很難把握的。3.NPV方法無視了企業(yè)所擁有的將來成長時機(jī)的價值。NPV方法將凈現(xiàn)值大于零作為投資決策的準(zhǔn)那么。但在實(shí)際經(jīng)營中，企業(yè)所進(jìn)展的投資并非都能立即獲利，而且投資的目的并不一定僅僅是獲得財務(wù)上的利益，尤其是短期性的利益。4.在實(shí)際投資過程中還存在著投資時機(jī)的選擇問題?？梢匀缃襁M(jìn)展投資，也可以推延投資以獲取有關(guān)將來的更多信息，還可以在市場狀況不佳時施行收縮投資甚至停頓投資等措施。上面提到的種

5、種NPV方法難以解決的問題恰恰是高新技術(shù)工程投資價值評估所面臨的，因此，必須尋求有效的方法予以解決。二、高新技術(shù)工程投資與期權(quán)價值相關(guān)的特性不確定環(huán)境下投資決策的實(shí)物期權(quán)方法已成為現(xiàn)代金融經(jīng)濟(jì)學(xué)的一局部，是現(xiàn)代公司財務(wù)分析的根底工具之一，在流行的公司財務(wù)教科書中，實(shí)物期權(quán)方法占了整整一章的篇幅，它廣泛應(yīng)用于工程價值評估、公司資本構(gòu)造和公司柔性決策等。按照傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值法NPV，投資決策的規(guī)那么是工程的凈現(xiàn)值大于或等于零。但在不確定的環(huán)境下，由于存在當(dāng)前投資的時機(jī)本錢，傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值法NPV不再適用，最優(yōu)的投資決策規(guī)那么應(yīng)是工程價值大于或等于投資本錢與等待暫不投資的期權(quán)價值的和。對于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化工

6、程，一般都具有通過技術(shù)創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)技術(shù)晉級換代的可能，如網(wǎng)絡(luò)技術(shù)、挪動通信技術(shù)、生物技術(shù)等，除了存在市場不確定的風(fēng)險還存在技術(shù)晉級換代或技術(shù)創(chuàng)新不確定的風(fēng)險，有時運(yùn)用當(dāng)前技術(shù)開發(fā)新產(chǎn)品并無利潤空間，但由于技術(shù)可以晉級換代，新技術(shù)和新產(chǎn)品更能滿足市場需求或能降低消費(fèi)本錢，因此可以進(jìn)一步拓展利潤空間。這意味著在實(shí)現(xiàn)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化的同時，投資公司將獲得技術(shù)晉級換代的期權(quán)，公司在對當(dāng)前高新技術(shù)投資的同時，購置了技術(shù)晉級換代或技術(shù)創(chuàng)新的期權(quán)。因此，投資決策需要同時考慮市場環(huán)境或技術(shù)環(huán)境的不確定性及投資決策的不可逆性，需要分析投資的時機(jī)價值或?qū)嵨锲跈?quán)價值；投資公司在選擇高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化的時機(jī)時，應(yīng)比擬立即投資的

7、價值和持有投資時機(jī)等待的價值，考慮技術(shù)晉級換代的期權(quán)價值。自從美國芝加哥大學(xué)教授FisherBlak與斯坦福大學(xué)yrnShles在1973年提出連續(xù)時間的期權(quán)定價模型B-S模型使這一領(lǐng)域的研究有了打破性進(jìn)展，對后來的相關(guān)理論研究和工程投資價值分析方法都有宏大的影響，因?yàn)閺哪撤N意義上講，高新技術(shù)工程的價值取決于各種將來時機(jī)的現(xiàn)值總和。高新技術(shù)工程投資是一種長期性的投資，具有資本投入的不可逆性、將來收益的不確定性、投資時間上的可選擇性等特點(diǎn)，對高新技術(shù)工程的投資可以被認(rèn)為是企業(yè)持有的實(shí)物期權(quán)。開場時的少量投資可以為企業(yè)提供關(guān)于更多投資于該技術(shù)開展或者該技術(shù)商品化的期權(quán)，而期權(quán)模型是評估這種實(shí)物期權(quán)

8、價值的重要方法。因論文聯(lián)盟為這種方法明晰表達(dá)了高新技術(shù)工程投資與期權(quán)價值相關(guān)的特性：1.投資回報高度不對稱。2.將來收益和本錢極不確定。3.與將來跟進(jìn)的投資相比，初始投資比擬校4.大多數(shù)高新技術(shù)工程投資要經(jīng)歷幾個自然階段，或者需要做出一系列的決策，這就創(chuàng)造出多期權(quán)，也增加了工程投資的價值。5.時間周期往往較長，提供更多時機(jī)，理解那些關(guān)鍵問題的最新信息，以便做出進(jìn)一步?jīng)Q策，從而進(jìn)步了工程的投資價值。高新技術(shù)工程的投資大多都有以下幾個方面潛在的好處。首先，也是最明顯的，將來可將技術(shù)成功地商品化，因此產(chǎn)生現(xiàn)金流帶來財務(wù)回報。其次，價值還來源于具有優(yōu)勢的戰(zhàn)略定位，為今后的制定戰(zhàn)略或建立新的獨(dú)特的消費(fèi)才

9、能提供條件。再其次，由投資于高新技術(shù)獲得的新知識對指導(dǎo)將來在相關(guān)技術(shù)和業(yè)務(wù)方面的投資具有重要的借鑒價值。以上每種好處都可代表一種重要的期權(quán)類型，通過人為的設(shè)計，高新技術(shù)工程投資中可以包括延遲期權(quán)、增長期權(quán)、放棄期權(quán)、改變運(yùn)營規(guī)模期權(quán)和轉(zhuǎn)換期權(quán)。以估值為目的時，從概念上將他們歸為一種期權(quán)增長期權(quán)。三、利用實(shí)物期權(quán)法開發(fā)高新技術(shù)工程中的增長期權(quán)價值實(shí)物期權(quán)定價模型主要是從金融期權(quán)定價模型轉(zhuǎn)化而來的，這通常需要準(zhǔn)確地應(yīng)用定價技巧和嚴(yán)格的前提假設(shè)。只有在這些嚴(yán)格的假設(shè)根底上，金融期權(quán)定價模型才能應(yīng)用在實(shí)物期權(quán)定價模型中。目前對高新技術(shù)工程投資價值評估的實(shí)物期權(quán)法的研究基于以下三種假設(shè)：1.假設(shè)工程的技

10、術(shù)已根本成熟，沒有技術(shù)研發(fā)風(fēng)險，企業(yè)正在準(zhǔn)備商業(yè)化啟動，而且后期的技術(shù)風(fēng)險會浸透到市場中。2.假設(shè)評估對象是抽象的脫離詳細(xì)企業(yè)的工程，無須考慮管理風(fēng)險。3.假設(shè)工程有頗具規(guī)模且有效的資本市場為依托，該市場可以反映工程投資中的不確定性。這樣一來，就可以運(yùn)用期權(quán)機(jī)制來總體把握投資工程的時機(jī)與風(fēng)險，權(quán)衡工程施行的利弊。擁有了一個工程，就相當(dāng)于擁有了一種時機(jī)或者說選擇權(quán)，這種時機(jī)或者說選擇權(quán)可以看作是擁有一種支付紅利的歐式看漲期權(quán)。用它來對工程進(jìn)展經(jīng)濟(jì)效益評估既考慮到了為工程投資支付的本錢，又考慮到了工程預(yù)期的收益，還考慮到了工程投資過程中存在的經(jīng)營管理柔性的價值?；趯?shí)物期權(quán)的投資決策方法與DF方法

11、不同，實(shí)物期權(quán)方法將金融期權(quán)理論拓展到實(shí)物資產(chǎn)或非金融資產(chǎn)上。金融期權(quán)的持有者有權(quán)利而沒有義務(wù)在將來的特定時間以一定的價格購入或出售特定的證券，同樣，企業(yè)在很多情況下有權(quán)利而沒有義務(wù)來進(jìn)展可以使企業(yè)資產(chǎn)增值的投資。實(shí)物期權(quán)方法可以幫助企業(yè)開發(fā)出投資工程的期權(quán)，并對它們進(jìn)展評估。這種方法要求管理者在投資決策時，要將這些實(shí)物期權(quán)的價值考慮在內(nèi)。一個工程的價值可以被視為其用傳統(tǒng)方法計算的凈現(xiàn)值與增長期權(quán)價值之和。工程價值=凈現(xiàn)值NPV+增長期權(quán)價值。企業(yè)的投資是一種連續(xù)性和階段性的投資，而企業(yè)在每一階段的投資，決定了下一期是否繼續(xù)投資，這種決策的彈性可以可視為企業(yè)每一期的投資獲得了下一次的投資時機(jī)，是一個復(fù)合增長期權(quán)。對于工程投資來說，不同的投資方式，使投資工程含有不同的增長期權(quán)?？紤]工程投資的兩種投入方式：階段性投入和一次性投入。在工程投資過程中不同的投入方式包含的增長期權(quán)不同，在一次性投入的情況下，投資工程含有簡單增長期權(quán)，而在階段性投入的情況下，投資工程也包含有復(fù)合增長期權(quán)。高新技術(shù)工程是企業(yè)尤其是論文聯(lián)盟高新技術(shù)企業(yè)