資本資產(chǎn)定價與金融衍生工具

1、資本資產(chǎn)定價理論與金融衍生工具 資本資產(chǎn)定價模型及應(yīng)用講授人：顧亞資本資產(chǎn)定價模型及應(yīng)用1 CAPM模型理論分析2 CAPM模型實證研究 中國滬市資本資產(chǎn)定價模型的實證檢驗 基于動態(tài)分組方法 CAPM模型理論分析資本資產(chǎn)定價模型是在有效市場的環(huán)境中，估計證券的價格、風險及其預(yù)期收益之間關(guān)系的模型。Sharp-linter資本資產(chǎn)定價模型如式（）所示。E（）E（rm-rf） （）其中：（）是期初股票的預(yù)期收益率； 是無風險收益率 （）是期初市場組合的預(yù)期收益率； 是股票的系數(shù)，它衡量單一資產(chǎn)的價格和市場組合的市價之間的同步變化關(guān) 系。在均衡狀態(tài)下，投資者持有某項資產(chǎn)的風險（）可視為該資產(chǎn)的系統(tǒng)風

2、險。 （，）/（） m/ （2） 對傳統(tǒng)的模型進行經(jīng)驗檢驗時，通常采用下式，通過分組盡可能地分散風險，消除個股差異。CAPM模型實證檢驗1 風險與收益的關(guān)系檢驗主要是夏普的檢驗研究，其主要結(jié)論是風險與收益的關(guān)系是近似線性的。2 時間序列的CAPM檢驗主要是Black, Jensen 與Scholes在1972年做的研究，他們研究得出的主要結(jié)果是實際風險與收益的關(guān)系比CAPM模型預(yù)測的斜率要小。同時發(fā)現(xiàn)低風險的股票獲得了理論收益，而高風險的股票獲得低于理論的預(yù)期收益。3 橫截面CAPM的檢驗主要是Fama和Mactebh在1973年做的研究，表明風險與收益成正向關(guān)系。陳浪南、屈文洲通過年上交所家

3、樣本股，得出貝塔系數(shù)與收益存在一定的正相關(guān)關(guān)系。陳小悅、孫愛軍選用年上海和深圳兩市的、股共只作為數(shù)據(jù)樣本，發(fā)現(xiàn) 無法通過有效性檢驗，在中國的股和股市場上均不成立。葉康濤、陸正飛用包括貝塔系數(shù)以內(nèi)的其他因素（如經(jīng)營風險、財務(wù)風險、破產(chǎn)成本、信息不對稱、流動性、市場異常性、代理問題）來對股票收益率進行回歸分析，發(fā)現(xiàn)貝塔系數(shù)仍是決定股票收益率的重要變量。中國滬市資本資產(chǎn)定價模型的實證檢驗基于動態(tài)分組方法數(shù)據(jù)和方法1 選取上海證券交易所上市的所有股票，自年月至年月的個股月 收盤價、股利，調(diào)整價格等信息。期間交易的股票數(shù)量總共1038只，剔除異常波動數(shù)據(jù)等 最終選取年月至年月在上海證券交易所上市交易的全

4、體股和 股，且至少有個月交易的股票作為研究樣本。2 無風險收益率 無風險收益率用同期的金融機構(gòu)人民幣三個月定期存款基準利率換算成月利率。3 市場組合的收益率 上證綜合指數(shù)來計算市場組合的收益率 （）/股票的月收益率（） （）計算個股的貝塔系數(shù)。投資組合的月收益率計算投資組合的貝塔系數(shù)（）研究方法-動態(tài)分組1 根據(jù)第一期的的數(shù)據(jù)計算值，如1994年9月至1999年8月。2 按照估計的值大小劃分組合，按從高到低的標準構(gòu)造10個組合。3 計算投資組合在下一年如1999年9月到2000年8月的投資組合月收益率。4 輪換到下一年，截止到2000年8月，重復(fù)1到3，就可以得到10投資組合從1999年9月到

5、2012年8月總共13年的月收益率。1 時間序列檢驗 作者通過時間序列分析得出各個投資組合與市場組合之間有一定程度的關(guān)聯(lián)。與Black,Jensen,Scholes的研究不同的是，在全時期，投資組合沒有出現(xiàn)高風險股票的收益比CAPM預(yù)測值小，低風險股票的收益比CAPM 預(yù)測值大的情況。 這個亞時期的結(jié)果表明，組投資組合的截距都在圍繞上下波動。然在第一亞時期，組合和組合的截距均小于，意味著，高風險負的投資組合中的股票賺的比預(yù)測的要少；而組合至的截距大于，意味著低風險正的投資組合中的股票賺的比預(yù)測的要多。這一點與和的結(jié)論一致，即高的資產(chǎn)傾向于，低的資產(chǎn)傾向于。2 橫截面檢驗 檢驗傳統(tǒng)CAPM是否滿

6、足下式結(jié)論 通過分析13年的歷史數(shù)據(jù)，上海證券交易所中資產(chǎn)組合的平均超額收益率與貝塔系數(shù)之間是線性關(guān)系，擬合效果較好，這符合傳統(tǒng)的。套利定價理論講授人：劉穎套利定價理論因子模型套利定價理論的基本內(nèi)容套利定價應(yīng)用實例APT與CAMP的比較因子模型定義：因子模型是一種假設(shè)證券的回報率只與不同的因子波動（相對數(shù)）或者指標的運動有關(guān)的經(jīng)濟模型。因子模型是APT的基礎(chǔ)，其目的是找出這些因素并確認證券收益率對這些因素變動的敏感度。依據(jù)因子的數(shù)量，可以分為單因子模型和多因子模型。單因子模型資產(chǎn)收益的不確定性來自兩個方面：一是公共或宏觀經(jīng)濟因素，二是公司特有因素，我們用公用因素來度量宏觀經(jīng)濟中新信息的影響，并

7、定義這些新信息的期望收益為零，因此宏觀經(jīng)濟因素的期望收益也應(yīng)當為零。若把經(jīng)濟系統(tǒng)中的所有相關(guān)因素作為一個總的宏觀經(jīng)濟指數(shù)。假設(shè)：（1）證券的回報率僅僅取決于該指數(shù)的變化；（2）除此以外的因素是公司特有風險。則可以建立以宏觀經(jīng)濟指數(shù)變化為自變量，以證券回報率為因變量的單因子模型。 單因素模型可以用下式來表示： . 公司i的實際收益 . 股票i的期望收益 F 宏觀經(jīng)濟因素偏離其期望值的離差 .公司i對宏觀經(jīng)濟因素的敏感程度 .公司特有的擾動項例：國內(nèi)生產(chǎn)總值GDP的增長率是影響證券回報率的主要因素。如果普遍認為今年的GDP增長率為7%，而實際上增長率為6%，那么F的值為-1%，代表實際增長與預(yù)期增

8、長有-1%的離差。給定的股票值為1.2，則預(yù)期的落空將造成股票收益率比之前的收益率低1.2%。多因素模型單因素模型的簡化是有成本的，它僅僅將資產(chǎn)的不確定性簡單地認為與僅僅與一個因子相關(guān)，這些因子如利率變化，GDP增長率等。例子：公用事業(yè)公司與航空公司，前者對GDP不敏感，后者對利率不敏感。單因素模型難以把握公司對不同的宏觀經(jīng)濟因素的反應(yīng)。對于n種證券相關(guān)的m（m0顯然 必須大于0,這表示改變后的組合可多獲得的期望收益率為9.75% ,在不允許賣空證券的情形下,減少證券3的投資,至多減少投資于證券3的比例是0,這樣我們又得到一個不等式:1/3+ =1/3-7/4 0,即 4/21套利定價理論的應(yīng)

9、用實例綜上所述, =4/21時增加的期望收益率最大,這時套利組合( , , )=(4/21,3/21,-7/21),增加的期望收益率是: 9.7 %=1.86%此結(jié)果表示,投資者如果改變原來的組合p=(1/3,1/3,1/3),改變的量是套利組合(4/21,3/21,-7/21),改變后的組合是p=(1/3+4/21,1/3+3/21,0),亦即改變后投資于證券1和證券2的資金分別是: 1500(13+4/21)785.71(萬元) 1500(13+3/21)714.29(萬元)投資于證券3的資金為0,這樣做的結(jié)果比原先的組合p增加期望收益率1.86%,而因素風險不變,投資者套利成功。APT和

10、CAPM的比較(1)CAPM可看作單因素APT的特殊情形?？疾靻我蛩谹PT公式:其中, 為因素基準資產(chǎn)的收益率。當系統(tǒng)因素就是市場投資組合的意外收益時,有:其中, 為市場投資組合的收益率。該式與資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)具有相同的形式。也就是說,若影響證券收益的共同因素僅有市場因素,且該因素的影響可用市場資產(chǎn)組合收益的變動來衡量時,APT與CAPM是一致的。(2)CAPM的建立在效用理論基礎(chǔ)上,它依賴于對投資者的風險厭惡程度的假定;而APT建立在相同的商品以相同的價格出售這一經(jīng)濟原則之上,對投資者的偏好并無明確的前提要求。APT和CAPM的比較(3)CAPM僅考慮來自市場的風險,可能會遺漏來

11、自市場外的宏觀經(jīng)濟環(huán)境對證券收益的影響。而多因素APT不僅考慮了市場內(nèi)的風險,還考慮了市場外的風險,對證券收益的解釋性較強。實際上,即使是來自市場內(nèi)的風險,也可能不只一個,有的影響整個市場中的全部證券,有的只影響市場中的部分證券。(4)CAPM所依賴的市場資產(chǎn)組合往往難以觀測,而APT中要求的基準資產(chǎn)組合不一定是整個市場資產(chǎn)組合,任何與影響證券收益的系統(tǒng)因素高度相關(guān)的充分分散化的資產(chǎn)組合均可充當基準資產(chǎn)組合。APT和CAPM的比較(5)CAPM對所有證券及投資組合均成立,而APT不能排除個別資產(chǎn)違反期望收益率與風險敏感度的關(guān)系,這是由于APT的假設(shè)不如CAPM嚴格造成的。(6)CAPM明確指出

12、,證券收益依賴于整個市場資產(chǎn)組合。APT雖然建立于因素模型基礎(chǔ)上,但并沒有明確指出影響證券收益的因素具體有哪些。由于這一原因,盡管APT在應(yīng)用方面有很大的吸引力,但它仍不能取代CAPM。APT在國內(nèi)應(yīng)用實證分析綜述蘇萍（2004）在套利定價理論的檢驗及在證券組合投資決策中的應(yīng)用研究中利用SPSS軟件作為工具,在深市100指數(shù)道中88指數(shù)股票中隨機抽取若干只股票進行實證檢驗和分析。用探測性因子法的統(tǒng)計技術(shù)提取了因子,并用二路徑回歸法對提取的因子進行了顯著性檢驗。多因素套利定價理論普遍適用于深市股市市場, 不僅對因子的個數(shù)進行了估計,而且檢驗了因子存在的可能性。 其次，以Matlab軟件為工具,對

13、允許賣空和不允許賣空兩種情況分別進行了實證分析,分析表明:對于為充分分散化的投資組合定價,多因素套利定價理論能夠為投資者進行投資決策提供良好的建議,以獲得較高的收益。APT在國內(nèi)應(yīng)用實證分析綜述陳人可（2000）在套利定價理論實證檢驗基于中國股票市場的數(shù)據(jù)中，作者利用中國上市A股的數(shù)據(jù)采用探索性因子分析法提取公共因子,并采用兩路徑回歸法對APT模型進行實證檢驗,得出APT弱適用于中國的上海股票市場的結(jié)論。再將符合中國客觀經(jīng)濟狀況的、特有的虛擬變量引入到APT模型中,用以對模型進行改進,利用中國深成指的40個樣本股的數(shù)據(jù)提取公共因子、檢驗?zāi)Ｐ?通過對檢驗前后的模型的比較,得出非系統(tǒng)風險對中國股沒

14、有顯著的影響,并且改進后的模型更適合于衡量中國的股票市場。APT在國內(nèi)應(yīng)用實證分析綜述張妍（2000）在套利定價理論在中國上海股市的經(jīng)驗檢驗中 利用實際數(shù)據(jù)求解因子個數(shù)并進行多元線性回歸的檢驗，并且利用“自方差”和“證券規(guī)模”進行檢驗，在第一個檢驗的基礎(chǔ)上對 APT悖論的否定。得出的結(jié)論均是套利定價理論在我國基本適用，同時指出，套利定價理論在我國還有很多問題值得進一步地探討和研究 ,有關(guān)模型的經(jīng)驗檢驗和應(yīng)用也還需要更多的人做更多更完善的研 究。消費的資本資產(chǎn)定價模型（CCAPM）講授人：朱瑞目錄CCAPM的概述CCAPM的分類CCAPM的應(yīng)用CCAPM的概述基本模型提出發(fā)展CCAPM的提出CA

15、PMICAPMCCAPMCCAPM的發(fā)展常相對風險厭惡冪效用下的CCAPM廣義非期望效用的CCAPM基于習慣的CCAPMCCAPM的基本模型CCAPM的分類常相對風險厭惡冪效用下的CCAPM 假設(shè)前提：（1）投資者處于理性預(yù)期均衡、信息完全對稱的純交換經(jīng)濟中（2）同質(zhì)的代表性投資者在線性預(yù)算約束下追求個人期望效用最大化代表性投資者在時刻 t 效用函數(shù)和預(yù)算約束分別是： 將期間效用函數(shù)設(shè)定為：基于以上可得到具體的歐拉方程的表達式：一般地，我們將此稱之為具有可加的時間可分離的常相對風險厭惡系數(shù)的期望效用的消費資本資定價模型。廣義非期望效用下的CCAPM前提條件：（1）經(jīng)濟中的所有投資者可被簡化為一

16、個無限期界的代表性投資者，且他始終只消費一種商品（2）代表性投資者的跨期替代效用函數(shù)滿足兩個關(guān)鍵假設(shè)：行為人利用其風險偏好形成隨機未來效用的確定性等價。其次，行為人的當期效用是由當期消費和確定性等價共同決定而當期效用是通過二者的一個累計函數(shù)得到的，即： 代表性投資者在時刻 t 效用函數(shù)和預(yù)算約束分別是： 將期間效用函數(shù)設(shè)定為：將非期望效用模型的對數(shù)風險偏好情形下的一階條件一并進行估計，即：基于習慣的CCAPM比率模型效用函數(shù)為:其中， 將參數(shù)V 設(shè)定為外部消費習慣，模型效用函數(shù)可表示為: 效用函數(shù)在代表性投資者的預(yù)算約束下的一階隨機歐拉方程為：差分模型效用函數(shù)：其中， 而參數(shù)b由下式給出效用函

17、數(shù)在投資者的預(yù)算約束下的隨機歐拉方程為：CCAPM的應(yīng)用考察我國股票市場是否存在股權(quán)溢價之謎數(shù)據(jù)來源：股票收益率、無風險利率、消費數(shù)據(jù)、居民消費價格指數(shù)、人口數(shù)據(jù)樣本期的選擇：選取 1991 年 1 月-2011 年 12 月的數(shù)據(jù)進行實證變量描述與數(shù)據(jù)檢驗標準消費資產(chǎn)定價模型的 GMM 估計結(jié)果結(jié)論： 我國股票市場不存在股權(quán)溢價之謎有效市場理論Efficiency Market Hypothesis講授人：劉津通The Origin產(chǎn)生 早期關(guān)于有效市場的研究是建立在“隨機漫步”（Random Walk）基礎(chǔ)上。英國統(tǒng)計學(xué)家莫里斯肯德爾（Maurice Kendall）1953年對股票價格進

18、行分析后發(fā)現(xiàn)，股價的變動沒有任何規(guī)律可尋，完全是隨機選擇。此外，肯德爾無法推導(dǎo)出股價的發(fā)展模式，因為它們在任何一天都有可能上升或者下降，過去的數(shù)據(jù)無法為將來的預(yù)測提供依據(jù)。 肯德爾的研究主要建立在實驗的觀察基礎(chǔ)上，并沒能夠?qū)@些假設(shè)進行合理的經(jīng)濟學(xué)解釋，因而缺乏一個完善的理論基礎(chǔ)。為了彌補這一缺陷，1970年5月，美國芝加哥大學(xué)經(jīng)濟學(xué)家尤金法（Eugene Fama）發(fā)表有效資本市場：理論和實證研究的回顧一文，在文章中，法瑪首次提出“有效市場假說”。他認為在一個有效資本市場中，信息的披露和傳遞是充分的，即好消息會立即導(dǎo)致價格的上升，壞消息會使價格立即下降。如果信息已經(jīng)在證券價格中全部得到反映，

19、那么證券價格的變動將不存在內(nèi)在聯(lián)系，任何時刻，證券價格都將是證券價值的最佳評估。假設(shè)前提有效市場理論的假設(shè)前提:1.信息公開的有效性。2.信息從公開到接受也是有效的。3.投資者對信息做出的判斷是有效的。每個投資者都根據(jù)所獲得的信息做出正確的、及時的判斷，每個投資者對某種資產(chǎn)的價格判斷都是一樣的。4.投資者都能有效地根據(jù)自身的判斷進行投資,每個投資者都能做出及時準確的投資行為。有效市場和無效市場中股票價格對新信息的反應(yīng)股價對好消息的過度反應(yīng)，接著反轉(zhuǎn)。有效市場對好消息的反應(yīng)對好消息的滯后反映-30-20-10 0+10+20+30信息發(fā)布前（-）、信息發(fā)布后（+）classification分類

20、有效市場的不同形式Fama（1970）提出了有效市場的三種形式：弱式有效市場證券價格反映所有可得到的歷史價格和交易量的信息。在該市場，任何投資者都不能依據(jù)對歷史價格的分析獲得非正常報酬。半強式有效市場證券價格反映所有公開的可獲得的信息。在該市場，任何投資者都不能依據(jù)對公開信息的分析獲得非正常報酬。強式有效市場證券價格反映所有信息公開的和內(nèi)部的信息。在該市場，任何投資者都不能依據(jù)對所有公開和非公開信息的分析獲得非正常報酬。應(yīng)用use1、技術(shù)分析(Technical Analysis) 技術(shù)分析是以證券市場的歷史信息為基礎(chǔ),對證券價格的變化周期和預(yù)測模式進行分 析,憑借圖表和指標解釋證券市場的未來

21、發(fā)展趨勢。1、技術(shù)分析(Technical Analysis) 三大假設(shè)：首先，市場行為包含所有的信息其次,價格會按過去持續(xù)存在的趨勢運行一段時間。 最后,歷 史會重復(fù)。2、基本面分析(Fundamental Analysis) 基本面分析就是利用公司的盈利前景、未來利率的預(yù)期以及公司風險的評估來確定證券 的內(nèi)在價值,然后將內(nèi)在價值與市場價格比較,發(fā)現(xiàn)內(nèi)在價值與市場價格不一致的證券,通 過買入價值低估證券或賣出價值高估證券獲利 。3、投資組合管理 現(xiàn)代投資組合理論是以風險收益理論為基礎(chǔ),解釋市場中的投資行為。組合理論中的 一條基本原則就是分散風險,通過構(gòu)造恰當?shù)慕M合,將證券的非系統(tǒng)風險抵消,只

22、保留無法 分散的系統(tǒng)風險。 Test檢驗1、弱有效市場的檢驗（一）自相關(guān)檢驗（二）游程檢驗（三）過濾法則檢驗2、半強有效市場的檢驗（一）公司盈利公布的影響（二）巨額交易的影響（三）股票分割的影響3、強有效市場的檢驗（一）公司內(nèi)部人士（二）專業(yè)證券商金融衍生工具期權(quán)與互換講授人：司世春期權(quán)概念 期權(quán)（選擇權(quán)）是一種權(quán)利合約，給予其持有者在約定的時間，或在此時間之前的任何時刻，按約定的價格買入或賣出一定數(shù)量某種資產(chǎn)的權(quán)利 期權(quán)的分類按購買者權(quán)利劃分：看漲期權(quán)（買入期權(quán)）、看跌期權(quán)（賣出期權(quán)）、雙重期權(quán)按交割時間劃分：美式期權(quán)、歐式期權(quán)按交易品種劃分：外匯期權(quán)、利率期權(quán)、股票期權(quán)、股票指數(shù)期權(quán)期權(quán)的

23、價值內(nèi)在價值：當期權(quán)立即行使時的正凈值價內(nèi)或?qū)嵵禒顟B(tài)：具有內(nèi)在價值的期權(quán)價外或虛值狀態(tài)：暫時沒有內(nèi)在價值的期 權(quán)平價或兩平狀態(tài)：交割價格和當前基礎(chǔ)資產(chǎn)的市場價格一致期權(quán)的盈虧 看漲期權(quán)的盈虧簽發(fā)一個看漲期權(quán)購買一個看漲期權(quán)期權(quán)費期權(quán)費利潤標的資產(chǎn)價值s+-x期權(quán)的盈虧 看跌期權(quán)的盈虧簽發(fā)一個看跌期權(quán)購買一個看跌期權(quán)+-利潤標的資產(chǎn)價格sx布萊克_斯科爾斯（BlackScholes）模型布萊克斯科爾斯（BlackScholes）模型的假設(shè)條件資產(chǎn)的收益率服從正態(tài)分布 基礎(chǔ)資產(chǎn)可以自由買賣，并可分割成若干部分基礎(chǔ)資產(chǎn)可以賣空基礎(chǔ)資產(chǎn)在到期日前不支付股息及其他收入以同樣無風險利率可以進行借、貸，且連

24、續(xù)發(fā)生期權(quán)為歐式期權(quán)，到期日前不可行使沒有稅收、交易成本和保證金要求基礎(chǔ)資產(chǎn)價格連續(xù)基礎(chǔ)資產(chǎn)價格和利率的變化在期權(quán)有效期內(nèi)保持一貫 布萊克_斯科爾斯（BlackScholes）模型看漲期權(quán)的BlackScholes定價公式 ：其中：布萊克_斯科爾斯（BlackScholes）模型其中：S0 為標的資產(chǎn)當前的市場價格；X為期權(quán)的執(zhí)行價格； 為無風險連續(xù)年復(fù)利； t 為離期滿日的時間，以占一年的幾分之幾表示； 為標的資產(chǎn)的風險，以連續(xù)計算的年回報率的標準差來測度；N（d1 ）和N（ d2 ）分別表示在標準正態(tài)分布中（期望為0、方差為1的正態(tài)分布），出現(xiàn)結(jié)果小于 d1 和 d2 的累計概率。布萊克_

25、斯科爾斯（BlackScholes）模型靜態(tài)分析標的資產(chǎn)當前的市場價格 s0 越高，看漲期權(quán)的價值也越高；期權(quán)的執(zhí)行價格X越高，看漲期權(quán)的價值越低；離期滿日的時間 t 越長，看漲期權(quán)的價值也越高；無風險連續(xù)年復(fù)利越高 rf ，看漲期權(quán)的價值也越高；標的資產(chǎn)的風險 越大，看漲期權(quán)的價值也越高。布萊克_斯科爾斯（BlackScholes）模型看漲期權(quán)的布萊克斯科爾斯（BlackScholes）模型BlackScholes微分方程：該方程可以有許多解，它的解取決于衍生證券的邊界條件在這里歐式看漲期權(quán)關(guān)鍵的邊界條件是到期日的價值為：C=max(S-X，0)風險中性的討論方程中不包含風險偏好相關(guān)變量，即

26、風險偏好將不會對方程的解產(chǎn)生影響，因此，在決定c的模型中，便可以提出一個簡單的假設(shè)，即所有投資者都是風險中性的。而在一個所有投資者都是風險中性的世界里，證券的預(yù)期收益率均為無風險利率 rf 。所以歐式看漲期權(quán)現(xiàn)在價值為:并且在風險中性的世界里布萊克_斯科爾斯（BlackScholes）模型看跌期權(quán)的布萊克斯科爾斯（BlackScholes）模型看漲看跌平價看漲看跌平價關(guān)系，可以通過構(gòu)筑以下投資組合來得到說明：（1）賣出看漲期權(quán)，到期日為 t ，期權(quán)執(zhí)行價格為X；（2）買入與看漲期權(quán)到期日與執(zhí)行價格相同的看跌期權(quán)；（3）買入基礎(chǔ)資產(chǎn)；（4）借入與期權(quán)執(zhí)行價格現(xiàn)值相等（Xe-rft)的一筆無風險資

27、產(chǎn)布萊克_斯科爾斯（BlackScholes）模型靜態(tài)分析標的資產(chǎn)當前的市場價格 S0 越高，看跌期權(quán)的價值就越低；期權(quán)的執(zhí)行價格X越高，看跌期權(quán)的價值越高；離期滿日的時間 t 越長，看跌期權(quán)的價值也越高；無風險連續(xù)年復(fù)利 rf 越高，看跌期權(quán)的價值也越低；標的資產(chǎn)的風險 越大，看跌期權(quán)的價值也越高?；贐-S模型的上證50ETF期權(quán)定價研究2015年2月9日，國內(nèi)首支股票期權(quán)華夏上證50EFT期權(quán)正式推出。開啟中國證券市場的期權(quán)時代，從市場的需求來看滬深300股指期權(quán)的推出也不會太遠，而股指期權(quán)市場的發(fā)展基礎(chǔ)是能夠?qū)说闹笖?shù)期權(quán)進行合理定價數(shù)據(jù)處理及實證研究1.期權(quán)的基本信息（看漲）當期p=

28、3.1480，據(jù)到期日為8天BS模型計算期權(quán)理論價格從財經(jīng)類網(wǎng)站中找到與上述期權(quán)的真實價格，并作與B-S模型求出的價格的差。結(jié)果如下：期權(quán)定價二叉樹方法單步二叉樹模型 stt+usdsctt+基礎(chǔ)資產(chǎn)的價格在時間t為 S，它可能在時間t+ 上升至uS或下降至dS，則相應(yīng)的看漲期權(quán)的價格也相應(yīng)地上升到 Cu 或下降到Cd ，C未知，為看漲期權(quán)在到期日前的一段時期的價值期權(quán)定價二叉樹方法對于一個無紅利支付的股票的看漲期權(quán)的一般情況，可構(gòu)造一無套利資產(chǎn)組合，即以價格C賣出一個看漲期權(quán)同時以價格S買入h股股票 ：初始上升下降股票價值ShuShdSh期權(quán)價值C組合的總價值Sh-CuSh-dSh-h=Cu

29、-CduS-dS期權(quán)定價二叉樹方法組合的初始價值必然等于組合到期日以無風險利率貼現(xiàn)的現(xiàn)值：將h代入： 其中：期權(quán)定價二叉樹方法考察二叉樹定價模型：如果將變量q視為股票價格上升的概率，（1-q）則可視為股票價格下降的概率，則期權(quán)價值就是期權(quán)預(yù)期收益率用無風險利率貼現(xiàn)的現(xiàn)值 n期的一般定價公式為：互換互 換概念： 互換雙方達成協(xié)議并在一定期限內(nèi)轉(zhuǎn)換彼此貨幣種類、利率基礎(chǔ)以及其他金融資產(chǎn)的一種交易。 或者說交換兩種不同工具的一系列支付款項或收入款項的合約?；Q作為一體化金融工具利率互換、貨幣互換內(nèi)在聯(lián)系互換作為金融套利工具套利結(jié)構(gòu)設(shè)計套利來源分解/再組合金融工程具體定價方法基本金融工具定價遠期/期貨

30、期權(quán)長期外匯合約、遠期利率協(xié)議、利率上限期權(quán)、利率下限期權(quán)和利率范圍期權(quán)遠期價格長期外匯合約遠期利率協(xié)議利率上限期權(quán)、利率下限期權(quán)和利率范圍期權(quán)基本互換工具的定價框架互換利率匯率資本市場交易預(yù)期企業(yè)目標成本利率/匯率風險時間選擇要求信貸限度1所完成的交易 2目前的交易量/即將進行的交易量競爭者的數(shù)量競爭者的目標 競爭者以往的數(shù)目風險/風險的承受能力金融工具交易定價反饋組織實施可得到的標準結(jié)構(gòu)投機套利避險市場信息顧客需求具體交易歷史數(shù)據(jù)競爭壓力市場相互影響互換交易決策互換交易定價模型 互換的種類利率互換：是指雙方同意在未來的一定期限內(nèi)根據(jù)同種貨幣的同樣的名義本金交換現(xiàn)金流，其中一方的現(xiàn)金根據(jù)浮動

31、利率計算出來，而另一方的現(xiàn)金流根據(jù)固定利率計算。例如，固定利率與浮動利率的互換，浮動利率與浮動利率的互換。貨幣互換：是指將一種貨幣的本金和固定利息與另一貨幣的等價本金和固定利息進行交換。例如，Yen for Franc , Dollar for Deutschmark商品互換：是一種特殊類型的金融交易，交易雙方為了管理商品價格風險，同意交換與商品價格有關(guān)的現(xiàn)金流。信用互換：也被稱為信用違約互換(Credit Default Swap)，產(chǎn)生于20世紀90年代，是目前被廣泛使用的一種信用衍生產(chǎn)品。其它互換對利率互換的利益來源的闡釋 -比較優(yōu)勢（Comparative Advantage）理論 英

32、國著名經(jīng)濟學(xué)家大衛(wèi)李嘉圖（David Ricardo）提出的，他認為，在兩國都能生產(chǎn)兩種產(chǎn)品，且一國在這兩種產(chǎn)品的生產(chǎn)上均處于有利地位，而另一國均處于不利地位的條件下，如果前者專門生產(chǎn)優(yōu)勢較大的產(chǎn)品，后者專門生產(chǎn)劣勢較?。淳哂斜容^優(yōu)勢）的產(chǎn)品，那么通過專業(yè)化分工和國際貿(mào)易，雙方仍能從中獲益。 -分工原則：“兩優(yōu)取重，兩劣取輕”對利率互換的利益來源的闡釋前提：兩主體-AAA級別銀行、BBB級別公司 AAA銀行欲籌措浮動利率負債 BBB公司欲得到固定利率負債 名義本金5000萬美元，債務(wù)期限5年，利息每半年支付一次優(yōu)勢比較利率互換過程（不包含中介機構(gòu)）通過利率互換（二者沒有平分互換收益），則：AAA銀行實際發(fā)行債務(wù)利率：L-0.875%比直接發(fā)行浮動利率債務(wù)節(jié)?。海↙+0.25%）-(L-0.875%)=1.125%BBB公司實際發(fā)行債務(wù)利率：11.625%+(L+0.5%)-（L-0.875%）=13%比直接發(fā)行固定利率債務(wù)節(jié)?。?4%-13%=1%AAA銀行L-0.875%11.625%BBB公司11.625%L+0.5%利率互換合約定價互換多頭互換空頭固定利率債券定價浮動利率債券定價貨幣互換 貨幣互換的主要原因是雙方在各自國家中的金融市場上具有比較優(yōu)勢