滬股通股票變更對于股價的定量影 響分析

1、策略專題請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明目 錄1. 滬股通介紹. 51.1.定義.51.2.開通時間.51.3.交易流程.51.4.交易標(biāo)的.51.5.每日配額制度.61.6.交收.61.7.持股信息.61.8.費(fèi)用.61.9.滬股通、深股通、港股通對比.72. 滬股通股票變更狀態(tài). 73. 樣本內(nèi)回測. 103.1.移至滬股通特別證券/中華通特別證券名單 (只可賣出) .103.1.1. 回測時間. 103.1.2. 樣本內(nèi)篩選標(biāo)準(zhǔn). 113.1.3. 投資組合的構(gòu)建. 113.1.4. 回測結(jié)果. 123.2.加入.143.3.加入可進(jìn)行保證金交易的合資格上交所證券名單及可賣空的合資格滬股通證

2、券名單.173.4.加入(由滬股通特別證券/中華通特別證券名單 (只可賣出) .183.5.樣本內(nèi)總結(jié).184. 樣本外回測. 194.1.移至滬股通特別證券/中華通特別證券名單 (只可賣出) .194.2.加入.194.3.樣本外總結(jié).205. 總結(jié). 202 / 22策略專題請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明圖目錄圖 1：滬港通交易流程 . 5圖 2：常見變更狀態(tài)關(guān)系. 9圖 3：策略盈利例子.11圖 4：策略損失例子.11圖 5：投資期限為 35 個交易日時各表現(xiàn)數(shù)據(jù)的分布圖（移至只可賣出名單）. 12圖 6：年化平均日收益率分布圖（樣本外）. 193 / 22請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明策略

3、專題表目錄表 1：滬股通交易費(fèi)率 . 6表 2：滬港通、深港通細(xì)節(jié)對比 . 7表 3：變更數(shù)量統(tǒng)計. 9表 4：按照生效日期的數(shù)目統(tǒng)計（移至只可賣出） . 10表 5：中證一級行業(yè)名稱及代碼 .11表 6：逐年影響統(tǒng)計（移至只可賣出）. 13表 7：公告日期和生效日期回測統(tǒng)計（移至只可賣出） . 13表 8：提前執(zhí)行策略回測統(tǒng)計（移至只可賣出）. 14表 9：按照生效日期的數(shù)目統(tǒng)計（加入） . 14表 10：投資期限回測統(tǒng)計（加入） . 15表 11：逐年影響統(tǒng)計（加入，投資期 35 天）. 15表 12：逐年影響統(tǒng)計（加入，投資期 20 天） . 16表 13：公告日期和生效日期回測統(tǒng)計（加

4、入）. 16表 14：提前執(zhí)行策略回測統(tǒng)計（加入） . 16表 15：投資期限回測統(tǒng)計（加入保證金/賣空交易）. 17表 16：逐年影響統(tǒng)計（加入保證金/賣空交易）. 17表 17：投資期限回測統(tǒng)計（加入從只可賣出名單）. 18表 18：樣本內(nèi)策略表現(xiàn)總結(jié). 18表 19：投資期限回測統(tǒng)計（移至只可賣出名單，樣本外）. 19表 20：投資期限回測統(tǒng)計（加入，樣本外） . 204 / 22請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明策略專題滬股通介紹定義滬港通是指滬港股票市場交易互聯(lián)互通機(jī)制，包括滬股通和港股通兩部分。其中滬股通是指投資者委托聯(lián)交所參與者，通過聯(lián)交所證券交易服務(wù)公司，向上交 所進(jìn)行申報，買賣規(guī)定

5、范圍內(nèi)的上交所上市股票。開通時間2014 年 4 月 10 日香港證監(jiān)會和中國證監(jiān)會聯(lián)合公告，原則批準(zhǔn)滬港通。2014 年 11月 17 日正式開通滬港通。交易流程下圖是滬港通的交易流程。我們可以看出對于滬股通而言，香港投資者需要通過香 港聯(lián)合交易所進(jìn)行滬股通股票的買賣委托。聯(lián)交所在上海的子公司接受訂單后，將訂單申報傳遞到上交所的交易平臺，在上交所對盤并且執(zhí)行交易。成交后，再通過 原路徑將成交回報轉(zhuǎn)發(fā)至投資者。圖 1：滬港通交易流程數(shù)據(jù)來源：東北證券，聯(lián)交所1.4.交易標(biāo)的滬股通股票范圍包括上證 180 指數(shù)及上證 380 指數(shù)成份股，以及上海證券交 易所上市的 A+H 股票。滬港通所涵蓋的股

6、份占 A 股總市值的 90%左右，但只 覆蓋二級市場交易，不包括首次公開招股(IPO)。5 / 22請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明策略專題1.5. 每日配額制度滬股通在開通初期設(shè)有兩個額度，每日額度及總額度。16 年 8 月取消總額度限制?？傤~度，指通過滬港通流入內(nèi)地股市的最高資金總額。滬股通總額度為 3000 億元人民幣，港股通總額度 2500 億元。自 2016 年 8 月 16 日，總額度限制取消。截至 8月 16 日深港通宣布當(dāng)日，港股通總額度尚余人民幣 448 億元，已用 82%的總額度。若總額度限制未取消，截至 9 月 7 日，港股通總額度尚余約人民幣 93 億元。按照 滬港通機(jī)制規(guī)

7、定，若總額度余額少于每日額度，下一個交易日停止接受買入申報， 但仍然接受賣出申報。每日額度，限制滬港通及深港通下每日跨境交易的最高買盤凈額。自 2018 年 5 月 1日期，滬股通及深股通每日額度將分別由 130 億元人民幣調(diào)整為 520 億元人民幣，滬港通下的港股通及深港通下的港股通每日額度將分別由 105 億元人民幣調(diào)整為420 億元人民幣。每日額度余額 = 每日額度 買盤訂單 賣盤成交金額 微調(diào)交收滬港通采用雙向人民幣交收。對投資者采用雙向人民幣交收，即內(nèi)地投資者買賣以港幣報價的港股通股票，以人民幣交收，香港投資者買賣滬股通股票，以人民幣報 價和交易。持股信息香港交易所在其披露易網(wǎng)站上提

8、供滬港通和深港通持股量的資料。滬港通及深港通持股紀(jì)錄查詢服務(wù)僅提供自 2017 年 3 月 17 日 的持股紀(jì)錄，數(shù)據(jù)將按持股日期起計保留 12 個月。持股紀(jì)錄將于每個交易日的午夜更新。費(fèi)用詳細(xì)的交易費(fèi)用整理如下。表 1：滬股通交易費(fèi)率費(fèi)用稅率收費(fèi)方經(jīng)手費(fèi)雙邊成交金額的 0.00487%上交所/深交所證管費(fèi)雙邊成交金額的 0.002%中國證監(jiān)會雙邊成交金額的 0.002%中國結(jié)算上海/中國結(jié)算深圳過戶費(fèi)/登記過戶費(fèi)雙邊成交金額的 0.002%香港結(jié)算交易印花稅只收取賣方成交金額 0.1%國家稅務(wù)總局?jǐn)?shù)據(jù)來源：東北證券，聯(lián)交所6 / 22策略專題請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明1.9.滬股通、深股通

9、、港股通對比我們對比了滬港通、深港通的不同方面，詳盡對比可參見下表。表 2：滬港通、深港通細(xì)節(jié)對比滬股通深股通港股通（滬港通）港股通（深港通）開通時間20141117201612052014111720161205參與者所有香港及海外投資 者深交所的創(chuàng)業(yè)板股票初期只限機(jī)構(gòu)專業(yè)投資者買賣。 此外，接納所有香港及海外 投資者。只有內(nèi)地機(jī)構(gòu)投資者及符合條件的個人投資者方可參與南向交易買賣港股通股票，相關(guān)條件為個人投 資者在其證券賬戶及資金賬戶余額合計不低于人民幣 50 萬元。合資格證券上證 180 指數(shù) 的成份股上證 380 指數(shù)的 成份股A+H深證成份指數(shù)深證中小創(chuàng)新指數(shù)（1、2）成份股中所有市值

10、 不少于人民幣 60 億元的成 份股A+H恒生綜合大型股 指數(shù)(HSLI)恒生綜合中型股 指數(shù)(HSMI)A+H市值不少于港幣 50 億元的恒生綜合小型股指 數(shù)(HSSI)的成份股A+H每日額度520 億元420 億元交易時間開市集合競價: 09:15-09:25連續(xù)競價(早市): 09:30-11:30連續(xù)競價(午市): 13:00-14:57收盤集合競價: 14:57-15:00開市集合競價: 09:00-09:30連續(xù)競價(早市): :09:30-12:00 連續(xù)競價(午市):13:00-16:00 收盤集合競價:16:00-16:10結(jié)算時間證券：T 日清算，T 日交收資金：T 日清算

11、，T+1 日交收證券/資金：T 日清算，T+2 交收回轉(zhuǎn)交易不可以。T 日買入股票僅可在 T+1 日或之后賣出?？梢?。當(dāng)日買入港股通股票確定成交后，在交收前可以賣出。股票交易實行 T+2 交收，因此可在 T 日 和 T+1 日賣出。交易單位1 手（100 股）1 手（每只上市證券的買賣單位由各發(fā)行人自行決 定）保證金交易可以賣空不允許無擔(dān)保賣空，必須先借券。沽空盤輸入價不得低于最新成交價，每支沽空股份賣出量每日限額 1%，10 個交易日累計不可超過 5%。數(shù)據(jù)來源：東北證券，聯(lián)交所，上交所，深交所2. 滬股通股票變更狀態(tài)在香港交易所的官網(wǎng)中可以查詢滬股通和深港通中合資格股票名單、名單變更記錄

12、等數(shù)據(jù)。在此對這些數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計整理。統(tǒng)計截至日期為 2018 年 12 月 17 日。股票名單更改的表格記錄著股票狀態(tài)變更的細(xì)節(jié)。一共含有 1716 條記錄。這些變動主要是反應(yīng)滬股通所跟蹤的指數(shù)上證 180 指數(shù)和上證 380 指數(shù)成分股的變動情況。從備注欄中，我們可以獲得信息公告的時間，該時間往往早于生效日期 1 到 2個星期。下面對每一種變更狀態(tài)詳細(xì)解釋說明。7 / 22策略專題請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明加入：指的是股票被加入到滬股通的交易范圍中。我們姑且稱這個交易范圍為正常交 易名單。加入(由滬股通特別證券/中華通特別證券名單 (只可賣出)：指的是由于某種原因，股票起初被調(diào)入到只可賣出

13、的名單中，然后又被調(diào)入 到正常交易名單當(dāng)中。加入可進(jìn)行保證金交易的合資格上交所證券名單及可賣空的合資格滬股通證券 名單：指的是該名單下的股票可以進(jìn)行保證金交易和賣空交易。這個名單主要是參考A 股融資融券的名單。移至滬股通特別證券/中華通特別證券名單 (只可賣出)： 指的是這些股票只能進(jìn)行賣出交易。加入滬股通特別證券/中華通特別證券名單 (只可賣出)：指的是上海環(huán)境（601200）于 2017 年 3 月 31 日直接被加入到只可賣出的名單中。之前并沒有出現(xiàn)在任何交易范圍內(nèi)。之后于 2017 年 12 月 11 日從只可 賣出的名單中移至正常交易名單。已暫停買入：指的是上海機(jī)場（600009）由

14、于該股票的總境外持股比例超過 28%，于 2015年 5 月 19 日暫停買入。之后在 2015 年 9 月 6 日恢復(fù)買入。根據(jù)聯(lián)交所 14A08 規(guī)則的持股量監(jiān)察程序規(guī)定：境外投資者合共持有個別相關(guān) 發(fā)行人已發(fā)行股份 28%或以上時，上交所會通知聯(lián)交所子公司，屆時本交易所 及聯(lián)交所子公司將按實際可行情況盡快暫停接收相關(guān)中華通證券的中華通買 盤，直至上交所表示境外投資者的持股量總額降至低于 26%為止。根據(jù) 2014 年 6 月 13 日公布的滬港股票市場交易互聯(lián)互通機(jī)制試點若干規(guī)定， 單個境外投資者對單個上市公司的持股比例，不得超過該上市公司股份總數(shù)的10%。所有境外投資者對單個上市公司

15、A 股的持股比例總和，不得超過該上市 公司股份總數(shù)的 30%。此外，境外投資者依法對上市公司戰(zhàn)略投資的，其戰(zhàn)略 投資的持股不受上述比例限制。已恢復(fù)買入：參見已暫停買入信息。從可進(jìn)行保證金交易的合資格上交所證券名單及可賣空的合資格滬股通證券名 單中移除：該狀態(tài)一共涉及兩支股票。武鋼股份（600005）進(jìn)入終止上市程序，于 2017年 1 月 17 日被調(diào)出融資融券標(biāo)的證券名單，進(jìn)而也移出了保證金交易和可賣空的名單中。外運(yùn)發(fā)展（600270）同樣因為進(jìn)入終止上市程序，于 2018 年 12月 5 日被調(diào)出名單。8 / 22請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明策略專題移除：一共涉及 5 只股票。東方明珠（6

16、00832）和中國北車（601299）因被吸收合并而退市，于 2015 年 5 月 21 日調(diào)出上證 180 和 380。武鋼股份（600005）被寶鋼股份吸收合并，于 2017 年 2 月 15 日被調(diào)出。退市昆機(jī)（600806）和退市吉恩（600432）進(jìn)入終止上市程序，同于 2018 年 7 月 16 日被移除。上交所股份編號及股票名稱分別由 601313 及江南嘉捷變更而成：三六零（601360）的股票名稱和代碼是從江南嘉捷（601313）轉(zhuǎn)變而來的。上交所股份編號及股票名稱分別變更為 601360 及三六零：參見上交所股份編號及股票名稱分別由 601313 及江南嘉捷變更而成信息。變

17、更狀態(tài)的數(shù)量統(tǒng)計和幾種常見狀態(tài)的關(guān)系可以參考如下圖表?？梢钥吹阶畛Ｒ姷?變更狀態(tài)是加入、加入（從只可賣出名單）、加入保證金/可買空名單、移至只可賣 出名單這 4 種。表 3：變更數(shù)量統(tǒng)計變更名稱數(shù)量上交所股份編號及股票名稱分別由 601313 及江南嘉捷變更而成1上交所股份編號及股票名稱分別變更為 601360 及三六零1加入862加入(由滬股通特別證券/中華通特別證券名單 (只可賣出)48加入可進(jìn)行保證金交易的合資格上交所證券名單及可賣空的合資格滬股通證券名單464加入滬股通特別證券/中華通特別證券名單 (只可賣出)1已恢復(fù)買入1已暫停買入1從可進(jìn)行保證金交易的合資格上交所證券名單及可賣空的

18、合資格滬股通證券名單中移除2移至滬股通特別證券/中華通特別證券名單 (只可賣出)330移除5總數(shù)1716數(shù)據(jù)來源：東北證券，聯(lián)交所圖 2：常見變更狀態(tài)關(guān)系數(shù)據(jù)來源：東北證券，聯(lián)交所9 / 22請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明策略專題樣本內(nèi)回測移至滬股通特別證券/中華通特別證券名單 (只可賣出)下表對每一次生效日期時移至變更的數(shù)量做了統(tǒng)計?？梢钥吹铰?lián)交所對合資格的滬股通股票會及時調(diào)整，但發(fā)生數(shù)量最多的時間分別為每年的 6 月和 12 月。這主要是由于跟蹤的上證 180 和上證 380 指數(shù)成分股調(diào)整是每半年發(fā)生一次有關(guān)。表 4：按照生效日期的數(shù)目統(tǒng)計（移至只可賣出）生效日期數(shù)目12/15/20142

19、76/15/20153312/14/2015344/1/201615/3/201616/13/2016306/29/2016112/12/2016302/14/201713/21/201714/5/201714/27/201715/4/201716/12/20174012/11/2017413/29/201816/11/2018448/14/2018112/17/201841總數(shù)330數(shù)據(jù)來源：東北證券，聯(lián)交所我們想知道的是當(dāng)股票被移至只可賣出的名單中時，股價的表現(xiàn)如何。 股票被移動只可賣出的名單中，主要是因為以下三種原因：該等滬股不再屬于有關(guān)指數(shù)成份股該等滬股被實施風(fēng)險警示該等滬股相應(yīng)的 H

20、 股不再在聯(lián)交所掛牌買賣（視乎何者適用）被移到只可賣出名單的股票往往是因為被上證 180 和上證 380 的成分股調(diào)整而被移 除的。而這兩個指數(shù)的篩選原則基本是按照中證行業(yè)的自由流通市值比例分配行業(yè) 的樣本指數(shù)，在行業(yè)中選取總市值和成交金額進(jìn)行綜合排名，選取每個行中排名靠 前的股票。換言之，這兩個指數(shù)是行業(yè)中市值和流動性的綜合考慮體現(xiàn)。3.1.1. 回測時間20141117 2018091410 / 22策略專題請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明3.1.2. 樣本內(nèi)篩選標(biāo)準(zhǔn)剔除公告日期前后有停牌狀態(tài)的股票剔除 ST 股票最終篩選的樣本包含 226 條記錄。3.1.3. 投資組合的構(gòu)建市場行情對于股票

21、漲跌存在一定影響，股票漲很有可能是因為整個行情好，股票跌 很有可能是整個市場都不好造成的，所以為了剔除行業(yè)表現(xiàn)的影響，我們構(gòu)建如下 投資組合，即做空股票，做多行業(yè)指數(shù)進(jìn)行對沖。如果該組合表現(xiàn)夠好，說明股票相對于同行業(yè)其他股票表現(xiàn)更好。反之同理。對于行業(yè)指數(shù)的選擇，我們選取中證 一級行業(yè)全收益指數(shù)，這與上證 180 指數(shù)構(gòu)建采用的是相同的行業(yè)分類。行業(yè)指數(shù)代碼總結(jié)如下。表 5：中證一級行業(yè)名稱及代碼指數(shù)名稱指數(shù)代碼主要消費(fèi)H00912.CSI信息技術(shù)H00915.CSI公用事業(yè)H00917.CSI醫(yī)藥衛(wèi)生H00913.CSI原材料H00909.CSI可選消費(fèi)H00911.CSI工業(yè)H00910.

22、CSI電信業(yè)務(wù)H00916.CSI能源H00908.CSI金融地產(chǎn)H00914.CSI數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖 3：策略盈利例子圖 4：策略損失例子數(shù)據(jù)來源：東北證券，wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，wind11 / 22策略專題請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明3.1.4. 回測結(jié)果整個策略涉及到以下幾個參數(shù)：（1）有效性及投資期限：我們想知道投資期限的長短是否會對策略有效性有較大影響。下面的表格展示了我們對于 10-60 個交易日間不同投資期限的回測結(jié)果。值得注意的是，收益率、波動 率、風(fēng)險調(diào)整后收益比率和最大回撤是參數(shù)條件下所有交易表現(xiàn)數(shù)據(jù)的均值。譬如 說在投資期限是 60 天時，對于 22

23、6 筆交易，每一筆都有一個總收益率，因此總收益率這個值會有一個分布。而表格中的數(shù)值是這 226 筆總收益的均值。對于不同表 現(xiàn)數(shù)據(jù)的分布圖可以參考下圖。表 1：投資期限回測統(tǒng)計（移至只可賣出名單）投資期限（天）60403530252010總收益率（持有期）4.6%6.3%6.5%5.5%4.3%3.4%1.3%年化平均日收益率22.9%42.4%48.6%47.4%43.5%42.2%34.4%年化日波動率34.1%34.6%34.8%34.7%35.1%35.9%35.6%夏普比率0.831.461.601.491.301.541.78Sortino 比率1.703.143.623.463.

24、324.339.07最大回撤-14.6%-11.4%-10.7%-10.3%-9.7%-8.7%-5.6%勝率68.6%73.9%74.3%68.6%66.4%65.5%65.0%平均盈利（持有期）10.6%10.8%10.9%11.0%9.9%9.0%5.3%平均損失（持有期）-8.6%-6.5%-6.5%-6.5%-6.7%-7.2%-6.0%盈虧比1.241.661.681.691.471.240.89數(shù)據(jù)來源：東北證券，wind圖 5：投資期限為 35 個交易日時各表現(xiàn)數(shù)據(jù)的分布圖（移至只可賣出名單）數(shù)據(jù)來源：東北證券，wind12 / 22請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明策略專題從結(jié)果中

25、，我們可以得到兩個結(jié)論。（1.1） 該策略（即做空移至只可賣出名單的股票，做多行業(yè)指數(shù)）是有效的。年 化平均日收益率最低有 22.9%，最高可達(dá)到 48.6%。策略的勝率均在 65%以上。盈 虧比也絕大多數(shù)都在 1 以上。這充分說明了，當(dāng)股票被公布移至只可賣出的名單后，它的表現(xiàn)在很大概率上是不如同行業(yè)的其他股票的。（1.2）在樣本內(nèi)，最佳的投資期限在 30-40 個交易日這個區(qū)間內(nèi)。（2）影響是否逐年遞減？當(dāng)投資期限為 35 天，投資日為公告日期時，逐年的回測統(tǒng)計結(jié)果詳見表 6?？梢钥?出，變更效應(yīng)在 2014 年時最高，此后逐漸降低，在 2016 年時勝率僅有 60%，平均收益僅有 0.9%

26、。此后變更效應(yīng)又逐漸生效，勝率在 2018 年上半年有 89%，但是收 益并不是很高，變更效應(yīng)趨于穩(wěn)定。我們回測了其他投資期限下的情形，會得出相同的結(jié)果。表 6：逐年影響統(tǒng)計（移至只可賣出）年份記錄數(shù)量平均總收益勝率平均盈利平均虧損盈虧比20142315.3%78.3%21.7%-7.8%2.782015469.0%78.3%13.7%-7.9%1.722016520.9%59.6%6.3%-6.9%0.902017685.6%72.1%9.8%-5.0%1.972018376.0%89.2%7.4%-6.3%1.18數(shù)據(jù)來源：東北證券，wind（3） 投資的起始日期是否有影響？在滬股通股票名

27、單變更的文件中，我們可以找到變更的生效日期，在備注中可以找到變更的公告日期。公告日期往往比生效日期提前 1-2 周。我們想知道在公布日期 開始投資是否比生效日期更好。此外，我們也可以假設(shè)如果我們提前知道變更的信 息，是否可以取得超額收益。（3.1.）公告日期開始投資是否比生效日期更有效？表 7 展示了不同投資期限下公告日期開始投資和生效日期開始投資的對比結(jié)果。從 結(jié)果可以看出在公告日期開始策略要明顯好于在生效日期執(zhí)行策略。表 7：公告日期和生效日期回測統(tǒng)計（移至只可賣出）開始日期公告日期生效日期公告日期生效日期公告日期生效日期投資期限404030302020總收益率（持有期）6.30%3.90

28、%5.50%3.80%3.40%2.70%年化平均日收益率42.40%26.70%47.40%34.70%42.20%35.00%年化日波動率34.60%33.00%34.70%32.80%35.90%32.40%夏普比率1.460.931.491.221.540.94Sortino 比率3.142.173.462.884.333.05最大回撤-11.40%-11.40%-10.30%-9.60%-8.70%-8.00%勝率73.90%65.50%68.60%67.30%65.50%59.30%平均盈利（持有期）10.80%9.90%11.00%8.60%9.00%8.80%平均損失（持有期）

29、-6.50%-7.40%-6.50%-5.90%-7.20%-6.10%盈虧比1.661.341.691.451.241.45數(shù)據(jù)來源：東北證券,wind13 / 22策略專題（3.2.）提前知道變更消息是否可以取得超額收益？表 8 對比了相對于公告日期而言，提前 10 個、20 個、30 個交易日知道變更信息， 開始執(zhí)行策略的不同回測統(tǒng)計結(jié)果?？梢钥闯鎏崆爸雷兏畔?，并不會有明顯的 超額收益。只有當(dāng)投資期限為 40 天，提前 10 天開始執(zhí)行策略會比原始好以外，其他狀況下，提前執(zhí)行策略反而會帶來更差的收益表現(xiàn)。表 8：提前執(zhí)行策略回測統(tǒng)計（移至只可賣出）投資期限（天）30303030404

30、04040公告日期提前天數(shù)01020300102030總收益率（持有期）5.5%4.6%2.0%2.7%6.3%7.0%4.6%4.1%年化平均日收益率47.4%39.5%20.6%23.6%42.4%46.7%35.0%29.4%年化日波動率34.7%36.8%39.0%36.1%34.6%36.0%40.1%38.5%夏普比率1.491.551.461.701.461.531.451.67Sortino 比率3.463.873.944.983.143.363.544.19最大回撤-10.3%-10.9%-11.7%-11.2%-11.4%-12.1%-13.6%-13.2%勝率68.6%6

31、8.6%67.3%66.4%73.9%72.6%66.4%70.8%平均盈利（持有期）11.0%10.9%10.2%10.6%10.8%12.1%12.9%12.7%平均損失（持有期）-6.5%-9.2%-14.7%-12.8%-6.5%-6.7%-11.6%-16.7%盈虧比1.691.180.690.831.661.811.110.76數(shù)據(jù)來源：東北證券,wind總結(jié)，當(dāng)股票移至只可賣出的名單中之后，股價相對于同行業(yè)的其他股票而言表現(xiàn) 更差。這種效應(yīng)在公告日之后的 30-40 天最為明顯。這種效應(yīng)逐年遞減，到 16 年時 最低，但是此后又恢復(fù)有效性。在公告日之前執(zhí)行策略和在生效日執(zhí)行策略都

32、不會 比在公告日時更好。3.2. 加 入可以看到加入的狀態(tài)數(shù)量是最多的。14 年開通時有 568 只合資格股票加入到交易范圍內(nèi)。之后依然是在 6 月和 12 月指數(shù)成分股調(diào)整時有所變動。表 9：按照生效日期的數(shù)目統(tǒng)計（加入）生效日期數(shù)目生效日期數(shù)目11/17/20145682/13/2017112/15/2014286/12/2017393/24/201518/30/201713/31/2015110/16/201715/21/2015212/11/2017346/15/2015301/31/2018112/14/2015316/11/2018336/13/2016256/26/201818/

33、22/201617/4/2018112/12/2016298/3/201811/17/201719/14/201812/13/2017111/30/2018112/17/201830總數(shù)862請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明數(shù)據(jù)來源：東北證券14 / 22策略專題我們按照與移至滬股通特別證券/中華通特別證券名單 (只可賣出) 相同的分析框 架分析加入變更對于股價的影響?；販y時間：20141117 20180914樣本內(nèi)篩選標(biāo)準(zhǔn)：剔除公告日期前后有停牌狀態(tài)的股票剔除 ST 股票最終篩選的樣本包含 738 條記錄。組合策略構(gòu)建：對于“加入類”變更狀態(tài)（包括加入、加入(由滬股通特別證券/中華 通特別證券

34、名單 (只可賣出)、加入可進(jìn)行保證金交易的合資格上交所證券名單及 可賣空的合資格滬股通證券名單），我們認(rèn)為這對于股票是利好信號，因為我們假 設(shè)當(dāng)一只股票加入到指數(shù)成分股中，由于被動買入，會提高其相對于其他股票的價 格。因此我們策略的構(gòu)建是多股票，空行業(yè)指數(shù)。同樣，我們首先對策略有效性和投資期限進(jìn)行檢驗。從表 10 的結(jié)果上可以看出， 策略的平均收益率是負(fù)的，最差的收益率是 11.9%，而且勝率也很低，最高也不到40%。這并不符合我們一開始的假設(shè)。表 10：投資期限回測統(tǒng)計（加入）投資期限（天）102030354060總收益率（持有期）-0.7%-4.6%-9.2%-11.9%-11.4%-9.

35、1%年化平均日收益率-19.0%-61.0%-86.5%-96.4%-76.4%-33.9%年化日波動率36.8%45.6%51.8%52.6%52.4%51.4%夏普比率-1.21-1.62-1.59-1.78-1.46-0.79Sortino 比率2.01-1.55-1.89-2.30-2.00-1.17最大回撤-6.8%-15.1%-21.2%-23.8%-24.9%-27.4%勝率39.6%32.7%28.5%24.5%23.7%24.3%平均盈利（持有期）6.8%10.8%14.3%15.2%14.1%17.6%平均損失（持有期）-5.7%-12.1%-18.5%-20.6%-19.

36、4%-17.6%盈虧比1.200.890.770.730.731.00數(shù)據(jù)來源：東北證券，wind當(dāng)投資期限是 35 天時，逐年的回測統(tǒng)計詳見表 11。我們可以看到策略負(fù)收益的效 應(yīng)在 14 年時最高，在 18 年時最低。并且在 18 年時雖然勝率并不是很高，僅有 31.3%， 盈虧比卻接近 2，平均總收益依然是負(fù)的。表 11：逐年影響統(tǒng)計（加入，投資期 35 天）年份記錄數(shù)量平均總收益勝率平均盈利平均虧損盈虧比2014524-14.61%22.52%17.14%-23.84%0.72201560-7.67%18.33%11.03%-11.87%0.93201652-1.20%46.15%11

37、.77%-12.32%0.96201770-7.88%25.71%9.34%-13.84%0.68201832-0.53%31.25%14.99%-7.58%1.98請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明數(shù)據(jù)來源：東北證券，wind15 / 22策略專題當(dāng)投資期限是 20 天時，逐年的回測統(tǒng)計詳見表 12。我們可以看到 2016 年的平均收 益是正的，這與其他年份的表現(xiàn)有所不同。勝率是 57.7%，應(yīng)該比是 1.51。也就是 說這個策略在 16 年會有效，但是之后便不再有效。這說明該策略的不穩(wěn)定性。這意味著，即便我們對該策略進(jìn)行反向操作，也會在 16 年遭到損失。表 12：逐年影響統(tǒng)計（加入，投資期 2

38、0 天）年份記錄數(shù)量平均總收益勝率平均盈利平均虧損盈虧比2014524-5.68%29.39%11.96%-13.03%0.92201560-5.19%35.00%9.91%-13.32%0.742016522.87%57.69%9.70%-6.44%1.51201770-3.06%37.14%5.10%-7.88%0.65201832-1.62%31.25%11.84%-7.74%1.53數(shù)據(jù)來源：東北證券，wind對于開始日期的選擇，和之前移至只可賣出名單的回測結(jié)果不同，策略的開始日期 是公告日期還是生效日期并沒有明顯的區(qū)別。表 13：公告日期和生效日期回測統(tǒng)計（加入）開始日期公告日期生效

39、日期公告日期生效日期公告日期生效日期投資期限202030304040總收益率（持有期）-4.6%-4.2%-9.2%-8.8%-11.4%-11.3%年化平均日收益率-61.0%-55.0%-86.5%-82.7%-76.4%-75.3%年化日波動率45.6%44.5%51.8%50.9%52.4%51.2%夏普比率-1.62-1.54-1.59-1.56-1.46-1.47Sortino 比率-1.55-1.39-1.89-1.84-2.00-2.06最大回撤-15.1%-15.1%-21.2%-21.0%-24.9%-24.5%樣本數(shù)量738738738738738738勝率32.7%32

40、.5%28.5%27.9%23.7%24.0%平均盈利（持有期）10.8%10.6%14.3%14.2%14.1%12.9%平均損失（持有期）-12.1%-11.3%-18.5%-17.7%-19.4%-18.9%盈虧比0.890.930.770.800.730.68數(shù)據(jù)來源：東北證券，wind表 14：提前執(zhí)行策略回測統(tǒng)計（加入）公告日期提前天數(shù)0102030總收益率（持有期）-11.9%-10.8%-4.7%0.0%年化平均日收益率-96.4%-91.1%-41.8%-1.1%年化日波動率52.6%48.3%41.2%36.4%夏普比率-1.78-1.87-1.29-0.39Sortino

41、 比率-2.30-2.17-1.040.17最大回撤-23.8%-22.6%-17.9%-13.1%樣本數(shù)量738738738738勝率24.5%25.9%33.1%40.8%平均盈利（持有期）15.2%15.5%17.3%13.7%平均損失（持有期）-20.6%-20.0%-15.6%-9.5%盈虧比0.730.771.111.45請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明數(shù)據(jù)來源：東北證券，wind16 / 22策略專題請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明如果在公告日之前提前知道信息，變更效應(yīng)逐漸減弱。這點與移至只可賣出名單的 回測結(jié)論相同，即提前知道信息，并不能帶來額外的超額收益。表 14 是投資期限為 35

42、 天時的回測結(jié)果?？偨Y(jié)，當(dāng)股票加入到滬股通的交易范圍之后，股票相對于行業(yè)內(nèi)其他股票并沒有更 好的股價增長表現(xiàn)。相反，在公告日之后的 30 天至 60 天的時間內(nèi)，股價下跌的現(xiàn)象更加明顯。這種效應(yīng)在 14 年時最為明顯，此后降低，尤其是在 16 年時。在公告 日之前或者生效日時，這種效應(yīng)都不會比公告日效應(yīng)更加明顯。3.3.加入可進(jìn)行保證金交易的合資格上交所證券名單及可賣空的合資 格滬股通證券名單根據(jù)篩選條件共有 419 條記錄。組合構(gòu)建策略依然是多股票，空行業(yè)。雖然滬股通可以賣空，但是由于是擔(dān)保賣空，即和融資融券交易機(jī)制相同，需要借券才能賣 空。所以實際發(fā)生賣空的情況并不是很多。但是用保證金交易

43、可以利用杠桿效應(yīng)， 這比賣空的機(jī)會更具有吸引力。所以我們假設(shè)該變更狀態(tài)會有做多效應(yīng)。從表 15 的回測結(jié)果，我們可以看出當(dāng)投資期間比較短的時候，是有正收益的，但 是這種效應(yīng)隨著投資期限的延長逐漸減弱，甚至是反向的。表 15：投資期限回測統(tǒng)計（加入保證金/賣空交易）投資期限（天）102030354060總收益率（持有期）2.7%1.9%2.9%-1.4%-2.3%5.0%年化平均日收益率67.8%25.5%21.8%-10.3%-19.6%20.0%年化日波動率32.3%37.6%40.8%47.1%50.1%54.5%夏普比率0.960.220.19-0.21-0.290.29Sortino

44、比率6.642.141.700.460.391.15最大回撤-4.6%-9.2%-12.5%-18.1%-20.4%-24.6%勝率59.4%53.9%53.2%43.0%43.0%53.0%平均盈利（持有期）6.9%9.1%14.6%14.5%16.9%25.4%平均損失（持有期）-3.3%-6.4%-10.4%-13.3%-16.8%-18.1%盈虧比2.071.411.411.091.001.41數(shù)據(jù)來源：東北證券，wind從逐年的統(tǒng)計上來看，當(dāng)投資期限為 10 天的時候，這種變更效應(yīng)并不穩(wěn)定，16 年 效果最好，收益高、勝率也高。但是 17 年平均總收益變?yōu)樨?fù)值。同時，我們可以 看到樣

45、本的數(shù)量也逐漸減少，回測結(jié)果的穩(wěn)定性也在減弱。表 16：逐年影響統(tǒng)計（加入保證金/賣空交易）年份記錄數(shù)量平均總收益勝率平均盈利平均虧損盈虧比20153722.65%59.41%6.72%-3.30%2.042016315.04%77.42%6.98%-1.60%4.35201711-0.66%18.18%20.44%-5.35%3.82201851.76%40.00%7.58%-2.12%3.57數(shù)據(jù)來源：東北證券，wind17 / 22策略專題請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明3.4.加入(由滬股通特別證券/中華通特別證券名單 (只可賣出)根據(jù)篩選條件共有 38 條記錄。組合構(gòu)建策略依然是多股票，

46、空行業(yè)。從表 17 的回測結(jié)果來看，總收益率都是正的，但是收益水平有限。整體來看勝率 并不是很高，盈虧比相對較高。表 17：投資期限回測統(tǒng)計（加入從只可賣出名單）投資期限（天）102030354060總收益率（持有期）0.5%0.5%0.8%1.6%1.9%2.2%年化平均日收益率14.4%8.2%7.8%11.9%12.0%9.8%年化日波動率35.8%35.0%34.2%34.2%33.9%33.1%夏普比率0.270.340.450.440.330.21Sortino 比率4.021.661.721.661.300.78最大回撤-5.7%-8.7%-10.3%-11.4%-12.3%-1

47、4.2%勝率44.7%39.5%47.4%50.0%57.9%50.0%平均盈利（持有期）6.7%9.8%10.6%12.7%11.8%14.8%平均損失（持有期）-4.4%-5.5%-8.0%-9.4%-11.7%-10.5%盈虧比1.501.761.331.351.021.41數(shù)據(jù)來源：東北證券，wind3.5.樣本內(nèi)總結(jié)我們對以上四種變更狀態(tài)及其策略表現(xiàn)進(jìn)行比較，總結(jié)如下表所示。由于 A 股做空成本較高，移至只可賣出名單的股票含有做空機(jī)會，這體現(xiàn)在高勝率和中等盈虧比上面。加入到滬股通的股票并不像我們的假設(shè)那樣會出現(xiàn)比同行業(yè)股 票價格增強(qiáng)的表現(xiàn)，反而會有負(fù)面效應(yīng)。這種效應(yīng)表現(xiàn)為較高的勝率和

48、中等的盈虧 比。加入到保證金/賣空名單中的股票反而會有較好的股價表現(xiàn)。勝率雖然是中等但 是盈虧比較高，適合短期投資。而從只可賣出的名單中加入到正常交易名單的股票， 由于樣本數(shù)量較少，策略表現(xiàn)不穩(wěn)定，在統(tǒng)計結(jié)果上意義不大。表 18：樣本內(nèi)策略表現(xiàn)總結(jié)移至滬股通特別證券/中華通特別證券名單(只可賣出)加入加入可進(jìn)行保證金交易的 合資格上交所證券名單及 可賣空的合資格滬股通證 券名單加入(由滬股通特別證 券/中華通特別證券名 單 (只可賣出)樣本數(shù)量22673841938做多/做空股票偏好做空做空做多做多勝率高（65%74%）高（60%-76%）中等（43%-59%）中等（40%-58%）盈虧比中等

49、（0.89-1.69）中等（0.83-1.38）較高（1-2.07）較高（1.02-1.76）逐年穩(wěn)定性下降，基本穩(wěn)定下降，波動加大下降，波動較大不穩(wěn)定最佳投資期限中期（30-40 天）中期（30-60 天）短期（10 天）不穩(wěn)定數(shù)據(jù)來源：東北證券18 / 22策略專題請務(wù)必閱讀正文后的聲明及說明樣本外回測回測時間為 2018/12/03 至 2019/01/04，共計 25 天。移至滬股通特別證券/中華通特別證券名單 (只可賣出)回測期內(nèi)一共有 41 條記錄。我們分別回測了投資期限為 10、15、20、25 天的情形。可以看到隨著投資期限的增加，收益率、勝率逐漸降低。勝率都維持在 56%以上，