銀行行業(yè)年度策略：以穩(wěn)為主、溫和向下關(guān)注范圍自上而下擴(kuò)展

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250013 來(lái)自估值溫和修復(fù)與較高ROE的穩(wěn)定收益4 HYPERLINK l _TOC_250012 本輪經(jīng)濟(jì)下行中銀行經(jīng)營(yíng)韌性突出6 HYPERLINK l _TOC_250011 風(fēng)險(xiǎn)的持續(xù)消化與結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化仍會(huì)支持基本面9 HYPERLINK l _TOC_250010 標(biāo)本兼治，監(jiān)管由表及里壓實(shí)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)9 HYPERLINK l _TOC_250009 規(guī)模擴(kuò)張保持謹(jǐn)慎，結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化12 HYPERLINK l _TOC_250008 以穩(wěn)為主、溫和向下，分化局面邊際收斂可期14 HYPERLINK l _TOC_250007 資產(chǎn)質(zhì)量以

2、穩(wěn)為主，特定領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)或邊際暴露14 HYPERLINK l _TOC_250006 息差下行趨勢(shì)明朗，下行節(jié)奏溫和有序16 HYPERLINK l _TOC_250005 分化的局面邊際收斂可期17 HYPERLINK l _TOC_250004 資管業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)隔離或促進(jìn)估值修復(fù)18 HYPERLINK l _TOC_250003 投資建議19 HYPERLINK l _TOC_250002 維持行業(yè)“同步大市”投資評(píng)級(jí)19 HYPERLINK l _TOC_250001 關(guān)注范圍可自上而下擴(kuò)展20 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險(xiǎn)提示21圖表目錄圖1：2019銀指滬深300

3、指漲幅（%）4圖2：各業(yè)數(shù)中）2019漲幅（%）4圖3：上行2019間漲幅（%）5圖4：銀指來(lái)估修復(fù)凈產(chǎn)厚股率的益率5圖5：上行2019年P(guān)B持在0.85倍右6圖6：銀數(shù)ROE降遠(yuǎn)于2015-2016年6圖7：GDP速商行不率7圖8：2017-19年SHIBOR率（%）7圖9：2017-19年業(yè)單發(fā)利（%）7圖10：2017年來(lái)銀行息穩(wěn)有升8圖以，業(yè)銀凈潤(rùn)速中升8圖12：業(yè)行備率整穩(wěn)上，部化9圖13：行監(jiān)路徑9圖14：管經(jīng)風(fēng)覆蓋10圖15：管表里各種營(yíng)險(xiǎn)10圖16：市行期90天以貸款不貸款10圖17：市行期款/不良款10圖18：市行業(yè)（不同存）比低圖19：市行貸金融產(chǎn)比低圖20：業(yè)行構(gòu)款規(guī)高回

4、落圖21：業(yè)行構(gòu)比增明回落圖22：業(yè)行本率12圖23：業(yè)行本實(shí)施況12圖24：業(yè)行產(chǎn)保持歷低位12圖25：行產(chǎn)貸比持上升13圖26：行債存比持提升13圖27：市行公占比13圖28：市行人占比13圖29：市行造款占比14圖30：市行發(fā)業(yè)貸占比14圖31：地行不款率16圖32：凈行當(dāng)值給的良（%）備較的全際19圖33：行對(duì)深300指的PB于20圖34：行滬深300數(shù)PB(LF)20圖35：行版指對(duì)銀指的值20表1：重公估212018-12-282019-01-112019-01-252019-02-082019-02-222019-03-082019-03-222018-12-282019-01-

5、112019-01-252019-02-082019-02-222019-03-082019-03-222019-04-052019-04-192019-05-032019-05-172019-05-312019-06-142019-06-282019-07-122019-07-262019-08-092019-08-232019-09-062019-09-202019-10-042019-10-182019-11-01201930030%24%3006 29 9 300 落后滬深 20 多個(gè)百分點(diǎn)。滬深300銀行(中信)國(guó)有銀行股份行與城商行4035302520151050滬深300銀行(中

6、信)國(guó)有銀行股份行與城商行4035302520151050-5資料來(lái)源：Wind, 圖 2：各行業(yè)指數(shù)（中信）2019 年漲跌幅（%）農(nóng)林牧漁-20資料來(lái)源：Wind, ）80%75%（300 圖 3：上市銀行 2019 年區(qū)間漲跌幅（%）80604020滬深滬深300 -20-40資料來(lái)源：Wind, 銀行年內(nèi)實(shí)現(xiàn)收益約由 5%的估值修復(fù)、13%左右的凈資產(chǎn)增速與超過(guò) 4%PB 0.8 倍-0.9 PB 0.8 0.855%。19Q3 18 13%。2018 4.2%2017 ROE19 18 0.6 6%19 年銀行整體的ROE 2015 ROE 12%29 個(gè)行6 位。圖 4：銀行指數(shù)來(lái)

7、自估值修復(fù)、凈資產(chǎn)增厚與股息率的收益率資料來(lái)源：Wind, 本輪經(jīng)濟(jì)下行中銀行經(jīng)營(yíng)韌性突出2019 PB 0.8 0.85 ROE2019 ROE ROE圖5：上市銀行2019年P(guān)B保持在0.85倍左右圖6：銀行指數(shù)ROE降幅遠(yuǎn)小于2015-2016年1.000.950.900.850.800.750.707.505.002.500.00ROE（加權(quán)）同比增速7.505.002.507.505.002.500.00-2.50-5.00-7.50-10.00-12.50-15.00-17.5010AQ110AQ112AH113AQ115AH116AQ118AH119AQ1資料來(lái)源：Wind， 資

8、料來(lái)源：Wind， 203 年至06 P 81670.95%GDP 18Q1 6.8%19Q3 6.0%1.75%將逾期 90 ）17Q1 1.70%19Q3 1.46%2018 圖 7：GDP 增速與商業(yè)銀行不良率當(dāng)季GDP增速上市銀行不良率（RHS)商業(yè)銀行不良率（RHS)11.5011.0010.5010.009.509.008.508.007.507.006.502010-062010-092010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092012-122013-032013-062013-092

9、013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092.001.801.601.401.201.000.80資料來(lái)源：Wind， 本輪經(jīng)濟(jì)下行中，商業(yè)銀行凈息差也相當(dāng)穩(wěn)健，對(duì)銀行收入端的正面貢獻(xiàn)較大。由于本輪經(jīng)濟(jì)下行前期，為避免大水漫灌，央行的貨幣政策主要由多次定向降準(zhǔn)構(gòu)成。定向政策的效果直接傳導(dǎo)到市場(chǎng)利率，對(duì)銀行負(fù)

10、債端的降息效果明顯，對(duì)資產(chǎn)端的降息效果不明顯。圖8：2017-19年SHIBOR利率（%）圖9：2017-19年同業(yè)存單發(fā)行利率（%）SHIBOR3MSHIBOR9MSHIBOR6MSHIBOR1YSHIBOR3MSHIBOR9MSHIBOR6MSHIBOR1Y4.504.003.503.002017-012017-032017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-095.505.004.504.003.50

11、3.002.502017-012017-032017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-091M3M6M資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 18 18Q1 2.1%19H1 2.18%181 的16上升至1H1 的201811.9%19H1 2.09%。19Q2 190%18Q2， 10 2015 18H1提升 3.6 個(gè)百分點(diǎn)。圖 10：2017 年以來(lái)商業(yè)銀行凈息差穩(wěn)中有升商業(yè)銀行大型商業(yè)銀行股

12、份制商業(yè)銀行城市商業(yè)銀行農(nóng)村商業(yè)銀行3.253.002.752.502.252.001.7511AQ111AH111AQ111AH112AQ112AH113AQ113AH114AH114AQ115AQ115AH116AQ116AH117AQ117AH118AQ118AH119AQ119AH1資料來(lái)源：Wind， 圖 11：2015 年以來(lái)，商業(yè)銀行凈利潤(rùn)增速穩(wěn)中有升40 35 30 25 20 15 10 511AH111AQ111AH111AQ112AH112AQ113AH113AQ114AH114AQ115AH115AQ116AH116AQ117AQ117AH118AQ118AH119AQ

13、119AH1資料來(lái)源：Wind， 18 2016 18Q2 40 16 圖 12：商業(yè)銀行撥備覆蓋率整體穩(wěn)步上升，內(nèi)部分化商業(yè)銀行大型商業(yè)銀行股份制商業(yè)銀行城市商業(yè)銀行農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)3203002802602402202001801601401202010-062010-102010-062010-102011-022011-062011-102012-022012-062012-102013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-1020

14、18-022018-062018-102019-022019-06資料來(lái)源：Wind， 風(fēng)險(xiǎn)的持續(xù)消化與結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化仍會(huì)支持基本面從銀行轉(zhuǎn)型及對(duì)風(fēng)險(xiǎn)處置的中長(zhǎng)周期來(lái)看，銀行業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化以及信貸資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)被化解的長(zhǎng)期趨勢(shì)未變，以上長(zhǎng)期趨勢(shì)是銀行基本面韌性所在，并將在經(jīng)濟(jì)下行期內(nèi)持續(xù)對(duì)銀行基本面形成支撐。標(biāo)本兼治，監(jiān)管由表及里壓實(shí)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)2017 圖 13：銀行業(yè)監(jiān)管路徑2017“三違反”“三套利2017“三違反”“三套利”“四不當(dāng)”“十個(gè)方面”20182019MPA考核將同業(yè)存單納入同業(yè)負(fù)債考核商業(yè)銀行委托貸款管理辦法關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法商業(yè)銀

15、行流動(dòng)性管理辦法首單永續(xù)債成功發(fā)行、央行創(chuàng)設(shè)CBS逾期90天以上貸款納入不良貸款商業(yè)銀行金融資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)分類(lèi)暫行管理辦法（征求意見(jiàn)稿）包商銀行、恒豐銀行、錦州銀行等中小銀行風(fēng)險(xiǎn)事件應(yīng)對(duì)方案關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范商業(yè)銀行結(jié)構(gòu)性存款業(yè)務(wù)的通知資料來(lái)源：Wind， 風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)負(fù)債表與利潤(rùn)表正面作用非常明顯。圖14：監(jiān)管對(duì)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)全覆蓋圖15：監(jiān)管由表及里壓實(shí)各種經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)端信負(fù)債端無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)金融體系風(fēng)險(xiǎn)表象市場(chǎng)亂象套利行為違規(guī)行為本質(zhì)理資產(chǎn)端信負(fù)債端無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)金融體系風(fēng)險(xiǎn)表象市場(chǎng)亂象套利行為違規(guī)行為本質(zhì)理管理合規(guī)經(jīng)營(yíng)資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 2015 90 100%60%的比重由 160

16、%以上下降至 圖16：上市銀行逾期90天以上貸款不良貸款圖17：上市銀行逾期貸款不良貸款140 120 100 80 60 40 020 0上市銀行國(guó)有行股份城商行農(nóng)商行300 250 200 150 100 050 0上市銀行國(guó)有行股份城商行農(nóng)商行流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)資本壓力流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)資本壓力資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 2017 圖18：上市銀行同業(yè)負(fù)債（不含同業(yè)存單）占比降低圖19：上市銀行非貸款類(lèi)金融資產(chǎn)占比降低城商行農(nóng)商行25.00城商行農(nóng)商行20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 上市銀行國(guó)有行股份行城商行農(nóng)商行70.00城商行農(nóng)商行60.00 50.00 20

17、12-122013-052013-102012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-08上市銀行國(guó)有行股份行資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 2019 2018 18 年1.3%1.3 1.5 3.3%4.0%3.6 4.9 萬(wàn)圖20：商業(yè)銀行結(jié)構(gòu)性存款規(guī)模高位回落圖21：商業(yè)銀行結(jié)構(gòu)性同比增速明顯回落0中資全國(guó)性大型銀行:個(gè)人存款 中資全國(guó)性大型銀行:單位存款 908070605040302010

18、2016-022016-042016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-08中資全國(guó)性大型銀行:個(gè)人存款 中資全國(guó)性大型銀行:單位存款 資料來(lái)源：Wind， 資料來(lái)源：Wind， 2019 12 4866 12 成為銀行補(bǔ)充一級(jí)資本的重要工具。此外，今年銀行業(yè)還通過(guò)發(fā)行二級(jí)資本工具募集 5455 億元用于補(bǔ)充二級(jí)資本，通過(guò)優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)債與

19、 IPO 形式募集 4576 億元補(bǔ)充一級(jí)資本。圖22：商業(yè)銀行資本充足率圖23：商業(yè)銀行資本補(bǔ)充實(shí)施情況商業(yè)銀行資本充足率商業(yè)銀行核心一級(jí)資本充足率15141312111092010-122011-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-066000400020000今年已實(shí)施（億元）計(jì)劃待實(shí)施（億元今年已完成家數(shù)（RHS） 計(jì)劃家數(shù)(RHS)806040200資料來(lái)源：Wind，

20、資料來(lái)源：Wind， 規(guī)模擴(kuò)張保持謹(jǐn)慎，結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化2017 2016 2016 15%2019年 9 月末的 9%。2017 年以來(lái)，總體謹(jǐn)慎的資產(chǎn)擴(kuò)張從源頭上降低了隱藏風(fēng)險(xiǎn)率。圖 24：商業(yè)銀行資產(chǎn)增速保持在歷史低位商業(yè)銀行合計(jì)大型商業(yè)銀行股份制商業(yè)銀行城市商業(yè)銀行農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)50城市商業(yè)銀行農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)403020102010-062010-102010-062010-102011-022011-062011-102012-022012-062012-102013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016

21、-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-06資料來(lái)源：Wind， 2014-20162017 2016 48.79%2019 53.85%2018 2017 66.41%19 9 68.54%圖25：銀行資產(chǎn)中貸款占比持續(xù)上升圖26：銀行負(fù)債中存款占比持續(xù)提升57.5055.0052.5050.0047.5045.0042.5040.0037.5035.0032.5030.00上市銀行國(guó)有行股份城商行農(nóng)商行上市銀行國(guó)有行股份城商行農(nóng)商行80 75 70 65 60 55 50 資料來(lái)源：Win

22、d， 資料來(lái)源：Wind， 圖27：上市銀行對(duì)公貸款占比圖28：上市銀行個(gè)人貸款占比上市銀行國(guó)有行股份城商行農(nóng)商行85 80 75 70 65 60 55 50上市銀行國(guó)有行股份城商行農(nóng)商行0000050 000004 3 2 1 資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 貸款的行業(yè)分布已明顯優(yōu)化。一是零售貸款占比明顯提升而對(duì)公貸款占比明顯下降。2012-2017201270%下降至201860%25%40%2012-2018 20%下降至10%8%下降至4%圖29：上市銀行制造業(yè)貸款占比圖30：上市銀行批發(fā)零售業(yè)貸款占比上市銀行國(guó)有行股份城商行農(nóng)商行50505050505050505443

23、32211上市銀行國(guó)有行股份城商行農(nóng)商行4321098764321098765432101111資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 以穩(wěn)為主、溫和向下，分化局面邊際收斂可期資產(chǎn)質(zhì)量以穩(wěn)為主，特定領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)或邊際暴露資產(chǎn)質(zhì)量不具備大面積惡化的基礎(chǔ)，中長(zhǎng)期積極因素為資產(chǎn)質(zhì)量提供支撐，預(yù)計(jì) 2020 年資產(chǎn)質(zhì)量以穩(wěn)為主。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，經(jīng)濟(jì)下行會(huì)對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量會(huì)造成壓力，若經(jīng)濟(jì)下行前資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)建較為激進(jìn)，則在經(jīng)濟(jì)下行中資產(chǎn)質(zhì)量惡化幅度較大。在時(shí)間順序上，銀行資產(chǎn)質(zhì)量壓力在財(cái)務(wù)報(bào)表中的體現(xiàn)滯后于經(jīng)濟(jì)下行?？傮w上來(lái)看，2017-2019 年，銀行總資產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張較為謹(jǐn)慎，資產(chǎn)質(zhì)量在本輪經(jīng)濟(jì)下行中不具備

24、大幅惡化的基礎(chǔ)。此外，銀行風(fēng)險(xiǎn)化解與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的長(zhǎng)期趨勢(shì)，以及金融科技在行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理中的日益滲透，也會(huì)為銀行資產(chǎn)質(zhì)量在本輪經(jīng)濟(jì)下行中提供支撐。2020 年2017 2018 圖：2017-18年個(gè)人非住房類(lèi)貸款增速高企圖：上市銀行零售貸款結(jié)構(gòu)存在差異個(gè)人貸款及墊款企業(yè)貸款及墊個(gè)人非住房貸款40 3 2 1 個(gè)人住房貸款信用卡應(yīng)收賬款 經(jīng)營(yíng)性貸款個(gè)人消費(fèi)貸款汽車(chē)貸款其他個(gè)人貸000050.00 000040.00 30.00 20.00 10.00 0.00 上市銀行 國(guó)有行股份行 城商行農(nóng)商行資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 圖：部分銀行個(gè)人貸款不良率有所上行圖：個(gè)人住房貸款不良率

25、穩(wěn)定建設(shè)銀行 農(nóng)業(yè)銀行 招商銀行興業(yè)銀行 浦發(fā)銀行 平安銀行上海銀行2017-122018-062018-122019-060.450.350.250.150.05建設(shè)銀行 農(nóng)業(yè)銀行 招商銀行興業(yè)銀行 浦發(fā)銀行 平安銀行上海銀行2017-122018-062018-122019-06資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 圖：消費(fèi)貸款不良率上行圖：信用卡應(yīng)收款不良率有所上行1.651.451.251.050.850.650.450.250.05建設(shè)銀行農(nóng)業(yè)銀行上海銀行2017-122018-062018-122019-06建設(shè)銀行 農(nóng)業(yè)銀行 招商銀行興業(yè)銀行 浦發(fā)銀行 平安銀行上海銀行20

26、17-122018-062018-122019-06資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 銀行投放在房地產(chǎn)行業(yè)的資產(chǎn)一向是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，不良率極低。若房地產(chǎn)行業(yè)景氣度持續(xù)下降， 則該行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量面臨一定壓力。2019 年，個(gè)別銀行房地產(chǎn)行業(yè)不良率從低位有所上升。圖 31：房地產(chǎn)行業(yè)不良貸款率2017-122018-062018-122019-063210資料來(lái)源：Wind， 息差下行趨勢(shì)明朗，下行節(jié)奏溫和有序在市場(chǎng)利率下降對(duì)息差的正面效應(yīng)減弱后，2020 年行業(yè)息差在銀行資產(chǎn)端收益率主導(dǎo)中下行的趨勢(shì)是明朗的。2019 年前三季度，前期定向降準(zhǔn)貨幣政策對(duì)凈息差的提振作用持續(xù)存LPR （LPR

27、19 9 30%，1950%，20 380%）MLF引LPR 與 MLF CPI LPRMLF2019 8LPR896BP5BP，10LPR9 MLF 5BPMLFLPR MLF12 19 12 2020 4CPI12MLF到期日分布情況和到期量的情況，常規(guī)性降息的窗口或在 19 年 5 月份之后。圖：新LPR實(shí)施以來(lái)MLF利率與LPR交錯(cuò)溫和下行圖：未來(lái)一年MLF到期日集中分布在2020年下半年5.004.804.604.404.204.003.803.603.403.203.00LPR:1年LPR:5年MLF利率:1年2019-122020-012020-022020-032020-042

28、020-052020-062020-072020-082020-092019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102019-08-152019-09-152019-10-15資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 分化的局面邊際收斂可期斂。2017-2018 2018 2017 圖：上市銀行資產(chǎn)減值損失計(jì)提規(guī)模明顯增長(zhǎng)圖：2018年中小行計(jì)提減值準(zhǔn)備同比增長(zhǎng)比行業(yè)更快10,0008,0006,000老16家上市銀行國(guó)有行股份行股份行（不含招行老3家城商行老16家上市銀行國(guó)有行股份行股

29、份行（不含招行）02014201520162017老3家城商行9545-52015201620172018-552018 2019H1老3家城商行9545-52015201620172018-55資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 圖：上市銀行核銷(xiāo)規(guī)模（億元）增長(zhǎng)明顯圖：2017年以來(lái)中小銀行核銷(xiāo)比行業(yè)增速更快0老16家上市銀行國(guó)有行股份行股份行（不含招行老3家城商行20142015201620172018 2019H12015201620172018200 2015201620172018150 100 50 0-50 老16家上市銀行國(guó)有行股份行股份行（不含招行老3家城商行資料來(lái)源

30、：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 2018 圖：2018年以來(lái)中小銀行凈利潤(rùn)增速明顯回升圖：2018年以來(lái)中小銀行不良率有所改善上市銀行國(guó)有行股份城商行農(nóng)商行0505050505305050505052211-1-11.901.701.501.301.100.900.700.50上市銀行國(guó)有行股份城商行農(nóng)商行資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 資管業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)隔離或促進(jìn)估值修復(fù)2020 年是資管新規(guī)過(guò)渡期的最后一年，轉(zhuǎn)型期結(jié)束后，銀行理財(cái)業(yè)務(wù)開(kāi)啟新局面，監(jiān)管2018 未到期產(chǎn)品的穩(wěn)妥處置方案也不會(huì)引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。過(guò)渡期結(jié)束后，底部的中小銀行將退出理財(cái)業(yè)務(wù)，頭部的大中型銀行的理財(cái)業(yè)務(wù)由理財(cái)

31、子公司專(zhuān)營(yíng)，行業(yè)理財(cái)業(yè)務(wù)的剛性?xún)陡讹L(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)將與自營(yíng)體系隔離，或開(kāi)啟行業(yè)估值修復(fù)的長(zhǎng)期邏輯。圖：銀行業(yè)理財(cái)規(guī)模較16 年峰值萎縮圖：理財(cái)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)數(shù)量明顯下降非保本產(chǎn)品余額（萬(wàn)億元）同比增長(zhǎng)率25同比增長(zhǎng)率2015105080 60 40 20 0-20 0經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)數(shù)量同比增長(zhǎng)30 20 10 0-10 -20 -30 -40 資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 投資建議維持行業(yè)“同步大市”投資評(píng)級(jí)100%4%2.5 圖 32：破凈銀行股當(dāng)前估值給予的不良率（%）具備較高的安全邊際6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 賬面不良率隱含不良率隱含不良

32、率-賬面不良率超過(guò)100部分撥備還原為凈資產(chǎn)的1.81.61.41.210.80.60.40.2股份行股份行 16家上市銀行國(guó)有行 四大行 城商行 （老5家） 南京銀行 張家港行 平安銀行 青農(nóng)商行 西安銀行 青島銀行 常熟銀行 招商銀行 紫金銀行 寧波銀行資料來(lái)源：Wind, 2020 規(guī)模擴(kuò)張以及持續(xù)的結(jié)構(gòu)優(yōu)化仍能賦予銀行基本面韌性，奠定了基本面的穩(wěn)健基調(diào)。資產(chǎn)端收益率下行主導(dǎo)的息差回落與規(guī)模低增長(zhǎng)將致收入端減速。前期增長(zhǎng)較快領(lǐng)域的貸款以及景氣度明顯變化行業(yè)的貸款面臨的風(fēng)險(xiǎn)加大，這會(huì)給資產(chǎn)質(zhì)量造成邊際下行壓力。由于估值安全墊存在且行業(yè)盈利保持較高水平，板塊仍能獲取溫和的穩(wěn)定收益。當(dāng)前板塊估值相對(duì)滬深 300 指數(shù)偏低，預(yù)期后期行業(yè)盈利水平穩(wěn)中有降，維持行業(yè)同步投資評(píng)級(jí)。圖33：銀行相對(duì)滬深300指數(shù)的PB處于低位圖34：銀行與滬深300指數(shù)PB(LF)銀行(中信)銀行銀行(中信)銀行/滬深300（右軸）1.801.601.401.201.000.802018-012018-032018-052018-012018-032018-052018-072006-062007-062008-062009-062010-062011-062012-062