企業(yè)制度與公司治理-4

1、4.完善公司治理的要點(diǎn)探討4.1 各國公司治理原那么趨同的重要表現(xiàn)4.2 公司目標(biāo)4.3 董事會建設(shè)4.4 投資者關(guān)系建設(shè)4.5 利害相關(guān)者關(guān)系建設(shè)4.6 高層管理人員鼓勵約束機(jī)制建設(shè)4.7 制度環(huán)境建設(shè)9/26/202214.1 各國公司治理原那么趨同的重要表現(xiàn) OECD公司治理原那么中的四個核心標(biāo)準(zhǔn)得到廣泛認(rèn)同： Fairness Transparency Accountability Responsibility9/26/202224.1 各國公司治理原那么趨同的重要表現(xiàn)董事會在公司治理中的作用得到廣泛認(rèn)同公司治理原那么的根本框架得到廣泛認(rèn)同：公司目標(biāo)董事會建設(shè):責(zé)任與構(gòu)成 信息披露9/

2、26/20223各國公司治理原那么存在差異的原因社會價值觀股權(quán)結(jié)構(gòu)經(jīng)營環(huán)境和競爭條件專業(yè)組織和協(xié)會的成熟程度法律的完善程度和法律執(zhí)行能力 合同執(zhí)行的有效程度9/26/20224 公司目標(biāo)股東關(guān)系利害相關(guān)者關(guān)系不同的治理體系對公司目標(biāo)的看法不同社會期望股東權(quán)利中國上市公司治理準(zhǔn)那么強(qiáng)調(diào)什么？確保股東充分行使權(quán)利尊重利益相關(guān)者的合法權(quán)利保護(hù)股東權(quán)利股東關(guān)系建設(shè)保護(hù)利害相關(guān)者權(quán)利-利害相關(guān)者關(guān)系建設(shè)9/26/202254.2 企業(yè)目標(biāo)：股東利益VS相關(guān)者利益企業(yè)的契約理論企業(yè)的利害相關(guān)者企業(yè)目標(biāo)選擇：利害相關(guān)者利益最大化企業(yè)目標(biāo)選擇：股東利益最大化9/26/20226企業(yè)的契約理論契約理論對企業(yè)性質(zhì)

3、的解釋企業(yè)是一組契約的結(jié)合體企業(yè)是把投入轉(zhuǎn)化為產(chǎn)出的經(jīng)濟(jì)組織，一種生產(chǎn)-銷售組織 M. Dietrich迪屈奇9/26/20227 企業(yè)是一組契約的結(jié)合體 客戶雇員中介機(jī)構(gòu)供應(yīng)商出資者管理者業(yè)企9/26/20228 契約理論對企業(yè)所有權(quán)關(guān)系形成的解釋 按照契約理論，企業(yè)與惠顧者(patrons)的關(guān)系有兩種：市場合約關(guān)系和所有權(quán)關(guān)系?；蓊櫿咧皇瞧髽I(yè)的交易伙伴 市場合約關(guān)系惠顧者通過與企業(yè)的交易成為企業(yè)的所有者 所有權(quán)關(guān)系非惠顧者也可以通過借款、購置生產(chǎn)資料、組織產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售而成為企業(yè)的所有者，但最常見的企業(yè)所有者是企業(yè)的惠顧者，尤其是出資者。9/26/20229企業(yè)的利害相關(guān)者惠顧者(pa

4、trons)市場合約關(guān)系所有權(quán)關(guān)系所有者利害相關(guān)者Stakeholders：那些已經(jīng)奉獻(xiàn)了公司專用化資產(chǎn)而這些資產(chǎn)又在企業(yè)中處于風(fēng)險狀態(tài)的人和集團(tuán) Margaret M. Blair他們是惠顧者。他們也是利害相關(guān)者嗎？出資者：股東和債權(quán)人雇員：管理人員、技術(shù)人員、其他員工上下游：供給商、客戶利害相關(guān)者是與企業(yè)相互進(jìn)行了專用資產(chǎn)投資的特殊惠顧者。9/26/202210企業(yè)目標(biāo)的選擇：利害相關(guān)者利益最大化為什么要把企業(yè)目標(biāo)設(shè)定為利害相關(guān)者利益最大化 Margaret M. Blair股東只是利害相關(guān)者中的一局部。過度強(qiáng)調(diào)股東的力量和權(quán)利，會導(dǎo)致其他利害相關(guān)者投資缺乏，進(jìn)而降低公司潛在的財富創(chuàng)造。以

5、股東與經(jīng)理人員委托代理關(guān)系為中心的現(xiàn)存的公司制度安排或許不可能像人們想象的那樣去運(yùn)行：股東缺乏足夠的力量去控制經(jīng)理人員和防止公司資源的濫用來自金融市場的壓力會導(dǎo)致經(jīng)理人員缺乏遠(yuǎn)見9/26/202211為什么要把企業(yè)目標(biāo)設(shè)定為利害相關(guān)者利益最大化 John Kay企業(yè)，尤其是股份，被看成是一種擁有社會責(zé)任與公共利益的社會組織。包括股東在內(nèi)的許多擁有與公司相關(guān)的權(quán)力與義務(wù)的個人和團(tuán)體都不可能是公司的明確的所有者。經(jīng)理不應(yīng)是股東的受托代理人，而應(yīng)是受托管理人；其職責(zé)是保持公司資產(chǎn)增值。在那些隱性契約依然發(fā)揮重要作用的地方，具有國際競爭力的公司具有將大量精力用于開展與利害相關(guān)者建立信任關(guān)系的特點(diǎn)。9/

6、26/202212股東不可能是公司明確的所有者？ John Kay權(quán)利我對我的傘的權(quán)利公司股東對公司的權(quán)利公司股東對持有的公司股票的權(quán)利公司董事對公司的權(quán)利占有權(quán)擁有不擁有擁有擁有使用權(quán)擁有不擁有擁有不擁有管理權(quán)擁有部分擁有擁有擁有收益權(quán)擁有部分擁有擁有不擁有資產(chǎn)收益權(quán)擁有部分擁有擁有不擁有 所有權(quán)分析9/26/202213所有權(quán)分析續(xù)權(quán)利我對我的傘的權(quán)利公司股東對公司的權(quán)利公司股東對所持公司股票的權(quán)利公司董事對公司的權(quán)利財產(chǎn)權(quán)擁有不擁有擁有部分擁有轉(zhuǎn)讓權(quán)擁有不擁有擁有擁有無期限限制是是是不是責(zé)任權(quán)擁有不擁有擁有擁有債務(wù)權(quán)擁有不擁有擁有不擁有剩余控制權(quán)擁有擁有擁有擁有9/26/202214企業(yè)

7、目標(biāo)的選擇：股東利益最大化為什么大多數(shù)公司治理原那么把維護(hù)股東權(quán)利放在首位？“剩余索取權(quán) VS 合同索取權(quán)。有利于防范因擴(kuò)大董事和經(jīng)理權(quán)力可能引致的風(fēng)險 。有助于董事和經(jīng)理在進(jìn)行困難的決策時，做出必要的和及時的選擇。以股東價值作為長期目標(biāo)有可能實(shí)現(xiàn)“復(fù)數(shù)目標(biāo)，也有可能實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)與社會目標(biāo)的統(tǒng)一9/26/202215討論I 制度環(huán)境影響公司目標(biāo)的選擇商品市場的競爭程度和競爭態(tài)勢要素市場的供求關(guān)系制約公司行為的立法與司法的力度制約公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)的行政與法律的規(guī)定所有權(quán)觀念及其法律表達(dá)9/26/202216討論II 兩種公司目標(biāo)的可相容性？從效率維度出發(fā)的選擇，與從關(guān)系維度出發(fā)的選擇的結(jié)合

8、 外在的相容？從單一目標(biāo)出發(fā)，通過適當(dāng)?shù)臋C(jī)制，實(shí)現(xiàn)復(fù)數(shù)目標(biāo) 內(nèi)在的相容9/26/202217 董事會建設(shè)為什么董事會建設(shè)如此重要董事會在權(quán)力鏈中的地位：利益機(jī)制和決策機(jī)制董事的道德風(fēng)險董事會建設(shè)的要點(diǎn)誰能當(dāng)董事？通過什么途徑成為董事？董事會專門委員會的設(shè)立、權(quán)力配置、議事程序和人員構(gòu)成外部董事問題董事長與總經(jīng)理的合一問題董事會與監(jiān)事會的合一問題中國上市公司治理準(zhǔn)那么規(guī)定了什么？兩會制關(guān)于董事和董事會的規(guī)定：董事的選聘程序/董事的義務(wù)/董事會的構(gòu)成和職責(zé)/董事會議事規(guī)那么/獨(dú)立董事制度/董事會專門委員會診斷董事會所應(yīng)該提出的22個問題9/26/2022184.3 董事會建設(shè)董事會成員及其職責(zé)董事

9、產(chǎn)生的方法董事義務(wù)的規(guī)定董事會議事規(guī)那么獨(dú)立董事制度9/26/202219董事會成員董事會的構(gòu)成董事會的人數(shù)及成員構(gòu)成應(yīng)符合有關(guān)法律法規(guī)的要求，并保證其能夠進(jìn)行富有成效的討論，作出科學(xué)、迅速和謹(jǐn)慎的決策；合理的專業(yè)結(jié)構(gòu) 獨(dú)立董事董事長的兼職上市公司董事長和總經(jīng)理原那么上不應(yīng)該由同一人擔(dān)任；如果董事長和總經(jīng)理由同一人擔(dān)任，那么公司董事會成員中應(yīng)至少包括二分之一的獨(dú)立董事；公司董事長不得由控股股東的法定代表人或核心領(lǐng)導(dǎo)人兼任9/26/202220董事會的職責(zé)確保公司遵守法律法規(guī)的規(guī)定 公平對待所有股東 關(guān)注其他利益相關(guān)者的利益 其他法律法規(guī)和公司章程規(guī)定的職責(zé) 9/26/202221董事的聘選董事

10、的提名：1以上的股東可以提出董事候選人，經(jīng)股東大會選舉決定。 董事個人信息披露：披露董事候選人的詳細(xì)資料。 董事選舉方式：董事選舉可以采用累積投票制度。 9/26/202222董事的誠信、勤勉義務(wù)與責(zé)任 掌握作為董事應(yīng)具備的相關(guān)知識。保證有足夠的時間和精力履行其應(yīng)盡的職責(zé)。 根據(jù)公司和股東的最大利益，誠信、勤勉地履行職責(zé)。 認(rèn)真負(fù)責(zé)地出席董事會，對所議事項表達(dá)明確的意見。對作出使公司招致經(jīng)濟(jì)損失的決議負(fù)有責(zé)任的董事應(yīng)依法承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。 9/26/202223關(guān)于董事的義務(wù)受托義務(wù)注意義務(wù)忠實(shí)義務(wù)禁止自我交易禁止競業(yè)禁止收受賄賂禁止侵占和擅自處理公司財產(chǎn)9/26/202224董事責(zé)任的豁免與保

11、險關(guān)于董事的責(zé)任行政責(zé)任刑事責(zé)任民事責(zé)任對公司的責(zé)任對第三者的責(zé)任違法不執(zhí)行規(guī)定競業(yè)重大過失成心違法不執(zhí)行規(guī)定濫用職權(quán)對公司破產(chǎn)負(fù)有責(zé)任董事的責(zé)任9/26/202225董事會的議事規(guī)那么和決策程序會議召集：定期；臨時會議議題會議資料會議記錄和簽名集體決策與對董事長的授權(quán)9/26/202226關(guān)于董事的越權(quán)行為董事之權(quán)是一種混合之權(quán)職權(quán)：執(zhí)行公司事務(wù)之權(quán)權(quán)利：報酬請求權(quán)等董事之權(quán)：董事長之權(quán)和一般董事之權(quán)董事越權(quán)的防止：通過增強(qiáng)公司內(nèi)部的制約機(jī)制9/26/202227診斷董事會所應(yīng)該提出的22個問題 Walter J. Salmon1外部董事與內(nèi)部董事的比例是否為3:1或更高？2內(nèi)部董事是否僅限

12、于CEO、COO、CFO？3董事會是否認(rèn)期與不在董事之列的高級管理人員會晤？4董事會規(guī)模是否合理815人？5是否由審計會而非CEO確定負(fù)責(zé)審計事務(wù)的會計師事務(wù)所？6審計委員會是否認(rèn)期審查“高風(fēng)險業(yè)務(wù)？9/26/202228診斷董事會所應(yīng)該提出的22個問題續(xù) Walter J. Salmon7公司所聘用的報酬參謀是否向報酬委員會而非人力資源部門經(jīng)理報告？8即使所采用的報酬公式與行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)不一致，報酬委員會是否有足夠的勇氣根據(jù)長期業(yè)績確定CEO的報酬？9執(zhí)行委員會的任務(wù)是否受到足夠的限制從而防止“雙層結(jié)構(gòu)董事會的出現(xiàn)？10外部董事是否每年都審核高級管理人員的更替方案？11外部董事是否每年都對CEO的

13、能力、弱點(diǎn)、目標(biāo)、個人方案和業(yè)績進(jìn)行正式評價？9/26/202229診斷董事會所應(yīng)該提出的22個問題續(xù) Walter J. Salmon12 是否由提名委員會而非CEO負(fù)責(zé)尋找新的董事候選人并邀請候選人參與競選？13 外部董事是否有方法更改CEO擬定的會議議程？14公司是否提前向董事呈報有關(guān)的常規(guī)資料和對關(guān)鍵問題的分析，以幫助董事為會議作準(zhǔn)備？15 在董事會會議上，除了管理層的發(fā)言外，是否留有足夠的時間進(jìn)行深入討論？16 外部董事是否認(rèn)期舉行沒有管理層出席的會議？9/26/202230診斷董事會所應(yīng)該提出的22個問題續(xù) Walter J. Salmon17 董事會是否自方案之初就積極參與制定長

14、期經(jīng)營戰(zhàn)略？18 是否無論在理論上還是在實(shí)際上都是由董事會而非現(xiàn)任CEO選擇CEO繼任人選？19 是否至少局部董事的報酬與公司業(yè)績掛鉤？20 是否認(rèn)期考核每個董事的業(yè)績？21 是否限制不稱職的董事再次參加競選？22 是否有適當(dāng)?shù)拇胧┰鲞M(jìn)董事間的信任？ 借鑒？9/26/202231獨(dú)立董事制度評價概念外部董事 VS 內(nèi)部董事執(zhí)行董事 VS 非執(zhí)行董事獨(dú)立董事：獨(dú)立的外部董事除了董事身份外與公司沒有任何其他契約關(guān)系的董事與公司沒有任何可能影響其對公司決策和事務(wù)行使獨(dú)立判斷的關(guān)系個人關(guān)系職業(yè)關(guān)系獨(dú)立董事制度的運(yùn)作機(jī)制：董事會專業(yè)委員會9/26/202232獨(dú)立董事制度評價研究獨(dú)立董事制度對公司管理層

15、報酬的影響?yīng)毩⒍轮贫葘EO更換決策的影響?yīng)毩⒍轮贫葘ζ髽I(yè)收購行為的影響?yīng)毩⒍轮贫扰c企業(yè)績效關(guān)系獨(dú)立董事制度對企業(yè)成敗的影響9/26/202233對獨(dú)立董事制度的批評 獨(dú)立董事并不獨(dú)立獨(dú)立董事可以使控股股東以公正的外貌來保護(hù)自己外部董事用來熟悉復(fù)雜的企業(yè)事務(wù)的時間是有限的不存在對獨(dú)立董事的有效監(jiān)督選擇獨(dú)立董事還是選擇監(jiān)事會？ ?關(guān)于在上市公司建立獨(dú)立董事制度的指導(dǎo)意見?中國的獨(dú)立董事能獨(dú)立地發(fā)揮作用嗎？9/26/2022344.4 投資者關(guān)系建設(shè)投資者保護(hù)投資者關(guān)系建設(shè)的核心投資者保護(hù)機(jī)制的含義投資者保護(hù)的主要原那么投資者保護(hù)的主要機(jī)制社會層面的投資者保護(hù)制度建設(shè)公司層面的投資者保護(hù)制度

16、建設(shè)9/26/202235投資者保護(hù)問題 投資者關(guān)系建設(shè)的由來投資者保護(hù)問題的實(shí)質(zhì)防止內(nèi)部人管理層和大股東對外部投資者的掠奪投資者被掠奪的具體形式轉(zhuǎn)移定價轉(zhuǎn)移資產(chǎn)追求非利潤最大化目標(biāo)定向發(fā)行和回購證券在職高消費(fèi)和管理層高工資隨意決策限制小股東權(quán)利9/26/202236投資者保護(hù)機(jī)制的含義投資者保護(hù)機(jī)制外部投資者藉以防止權(quán)利被內(nèi)部人剝奪的一套機(jī)制外部投資者即不控制公司的投資者，包括中小股東非控股的大股東債權(quán)人9/26/202237投資者保護(hù)的主要機(jī)制政府干預(yù)前提：政府是有效的廉潔的股權(quán)集中在缺乏有效法律保護(hù)的情況下，保護(hù)中小股東的問題將更為突出公司維護(hù)自身聲譽(yù)的行為經(jīng)濟(jì)前景好時，公司可能善待股東

17、；經(jīng)濟(jì)前景不好時，公司可能置股東于不顧交叉上市不是所有公司都會在海外上市9/26/202238投資者保護(hù)的主要原那么公平對待所有股東在投資者保護(hù)和公司管理層相機(jī)抉擇、公司效率以及其他利益相關(guān)者利益之間取得合理平衡建立保護(hù)投資者的法律規(guī)那么建立強(qiáng)有力的證券執(zhí)法機(jī)構(gòu)對侵害投資者利益的違規(guī)行為進(jìn)行嚴(yán)厲懲罰建立嚴(yán)格的信息披露標(biāo)準(zhǔn)，提高公司運(yùn)作的透明度，保證公司信息完整準(zhǔn)確地傳遞給投資者建立對管理層和公司業(yè)績的監(jiān)督和評價機(jī)制9/26/202239社會層面的投資者保護(hù)制度建設(shè)政治層面：清晰界定政企關(guān)系法律層面：建立保護(hù)投資者權(quán)益的完善的法律體系，包括公司法、破產(chǎn)法、收購兼并法和證券法等司法層面：要有足夠的

18、政治獨(dú)立性、足夠的司法權(quán)、和法律實(shí)施資源、能做出信息充分而又公正的判決的司法體系自律層面：自覺遵循上市規(guī)那么、公司治理規(guī)那么、信息披露要求市場層面：公司控制權(quán)市場，經(jīng)理市場，產(chǎn)品市場證券中介機(jī)構(gòu)層面：股票分析師，會計事務(wù)所，律師事務(wù)所媒體層面：媒體對公司欺詐行為和損害投資者利益行為的揭露與分析9/26/202240公司層面的投資者保護(hù)制度建設(shè)股東投票權(quán)和投票程序清晰界定董事會的構(gòu)成，董事會和單個董事的職責(zé)、權(quán)利和責(zé)任清晰規(guī)定管理層和董事的提名和報酬禁止公司內(nèi)部人的自我交易在發(fā)生公司并購和不再掛牌上市時，對小股東進(jìn)行保護(hù)的規(guī)那么通過派生訴訟和集體訴訟，股東擁有對管理者和董事的求償權(quán)9/26/20

19、2241 高管人員鼓勵誰是公司的高層管理人員？董事/監(jiān)事/高層經(jīng)理委托代理模型中代理人鼓勵的兩個條件參與約束鼓勵相容信息不對稱的情況下，委托人對代理人的最優(yōu)鼓勵方案是一種結(jié)果導(dǎo)向的方案最優(yōu)鼓勵方案的構(gòu)成是固定工資加獎勵工資，而獎勵工資來自產(chǎn)出分成剩余分成，這實(shí)際上賦予了代理人剩余索取權(quán)，因此，最優(yōu)鼓勵方案實(shí)質(zhì)上是通過產(chǎn)權(quán)的重新安排實(shí)現(xiàn)的。9/26/202242股票期權(quán)的鼓勵邏輯股票期權(quán)是一種選擇權(quán)Option：時間t，公司授予A經(jīng)理N0年后以t當(dāng)天公司股票價格購置本公司M股普通股股票的權(quán)利，并在N0年后擁有出售這些股票的權(quán)利股票期權(quán)的收益來源：行權(quán)價與行權(quán)日市價之間的差價行權(quán)限制性條款：對期權(quán)

20、贈予日到期權(quán)行權(quán)日的業(yè)績指標(biāo)的規(guī)定基期 t行權(quán)期 t+N0出售期 t+N待權(quán)期鎖定期9/26/202243各種鼓勵工具的有效性研究經(jīng)理股票期權(quán)股票增值權(quán)股票贈予績效股績效單位1.使經(jīng)理人員利益與股東利益一致XXXXX2.留住經(jīng)理人員ZZXZZ3.提高公司長期經(jīng)營業(yè)績ZZZXX4.提供長期資本積累XXXZZ5.提供競爭性報酬ZZXXXX表示顯著有效，Z表示局部有效9/26/2022444.6 高層管理人員鼓勵約束機(jī)制建設(shè)委托代理模型與高層管理人員的鼓勵高層管理人員自由裁量權(quán)的制約高層管理人員的職業(yè)道德標(biāo)準(zhǔn)9/26/202245委托代理模型什么是委托代理關(guān)系？從法學(xué)角度描述的委托代理關(guān)系，指的是這

21、樣一種情形：委托人與代理人簽訂一個合約，由代理人代表委托人來行事。在行事過程中，代理人可以選擇自己的行動，這一行動導(dǎo)致的結(jié)果會影響委托人的利益，也有可能影響代理人的利益。由于信息不對稱，委托人并不能有效觀察代理人的行動。如何使代理人按委托人的意愿行事，便成為處理委托代理關(guān)系重點(diǎn)要解決的問題9/26/202246委托代理關(guān)系的5大構(gòu)成要素 代理人的類型 代理人的行動 隨機(jī)因素 代理結(jié)果 信息不對稱：隱藏行動和隱藏信息是信息不 對稱的兩種情況9/26/202247經(jīng)濟(jì)學(xué)委托代理理論的分析路線 確定情況下的委托代理關(guān)系不確定情況下的委托代理關(guān)系代理人發(fā)送信號委托人鼓勵方案租金制雇傭制全得全失分成制逆

22、向選擇道德風(fēng)險完全信息完全理性時機(jī)主義信息不完全信息不對稱委托人風(fēng)險中性 代理人風(fēng)險躲避 鼓勵方案租金制雇傭制全得全失分成制參與約束鼓勵相容約束9/26/202248鼓勵方案的經(jīng)濟(jì)學(xué)分析雇員選擇付出的勞動量為x；雇員付出勞動量x創(chuàng)造的產(chǎn)出為y， y=f(x)；雇員得到的報酬為s ， s s(y) s(f(x)；雇員付出勞動量x所需的本錢為c(x)；雇員因選擇付出勞動量x所得到的效用為u，u= s(y)- c(x)= s(f(x)- c(x)；雇員做出其他選擇得到的效用為 。 假定9/26/202249參與約束：s(f(x)- c(x) 雇主實(shí)現(xiàn)利潤最大化的模型max f(x) - s(f(x)

23、, st. s(f(x) - c(x)max f(x) - c(x) 雇主實(shí)現(xiàn)利潤最大化的一階條件 MP(x*)= MC(x*)鼓勵相容約束：s(f(x*)- c(x*) s(f(x)- c(x) 9/26/202250確定情況下的鼓勵方案：租金制令租金為R，那么雇員報酬： s(f(x)=f(x) - R雇員追求效用最大化：Maxu = f(x)-R-c(x)他選擇的勞動付出x*符合： MP(x*)= MC(x*) 雇主那么將租金設(shè)定為：R= f(x*) - c(x*) - 9/26/202251確定情況下的鼓勵方案：工資制令固定工資為K，鼓勵工資為wx， 那么雇員報酬：s(f(x)=wx+K

24、雇員追求效用最大化：Max u= wx+K- c(x) 他選擇的勞動付出x*符合：MP(x*)= MC(x*) 獲得的鼓勵性工資率： w = MC(x*) 這正是雇主想要支付的。9/26/202252確定情況下的鼓勵方案：全得全失如果雇員的勞動水平是x*，得到報酬B*； 否那么，報酬為零。 B*由參與約束條件 B*- c(x*)= 決定， B*= + c(x*)如果雇員的選擇x x*，得到的效用u=- c(x)； 如果雇員的選擇x= x*，得到的效用u=。9/26/202253確定情況下的鼓勵方案：分成制令雇員報酬份額為a，a1，那么s(x)=af(x)+F 其中F為一個常數(shù)，F(xiàn)0雇員的追求是

25、 max u = af(x)+F - c(x) 最優(yōu)選擇 x 滿足條件 aMP(x)= MC(x) 這不是雇主所希望的 MP(x*)= MC(x*) ！ 9/26/202254不確定情況下的鼓勵方案 不確定性來自信息不完全和信息不對稱，會產(chǎn)生兩大問題： 逆向選擇問題 導(dǎo)致事前的(簽約前的)時機(jī)主義 道德風(fēng)險問題 導(dǎo)致事后的(簽約后的)時機(jī)主義9/26/202255不確定情況下的鼓勵方案：租金制雇主的租金設(shè)定為：R = f(x*)- c(x*)- ，雇員所得為s(y)=y R， 雇員承擔(dān)由隨機(jī)因素引起的全部風(fēng)險。由于在不確定情況下，雇員是風(fēng)險躲避型，因此該方案不可能為雇員所接收。 9/26/20

26、2256不確定情況下的鼓勵方案：工資制實(shí)行工資制的雇員報酬s(x)=wx+K； 不管雇員的努力程度如何，他都將得到固定工資K，獎金那么根據(jù)勞動付出而定。由于雇員的勞動付出或努力程度不可觀察，道德風(fēng)險使固定工資得以助長偷懶行為，獎金支付那么無可靠依據(jù)。因此該方案不能實(shí)現(xiàn)有效鼓勵。9/26/202257不確定情況下的鼓勵方案：全得全失如果雇員的勞動付出是x*，那么從雇主那里得到報酬 B*，B*= + c(x*)。由于雇員勞動付出或努力程度的選擇不可觀察，此方案也不能實(shí)現(xiàn)有效鼓勵。 9/26/202258不確定情況下的鼓勵方案：分成制設(shè)計雇員報酬：s(y)=ay + F， 雇員的最大化問題：Max

27、ay + F - c(y), 雇員的最優(yōu)產(chǎn)出選擇 y* 滿足條件：a = MC(y*)。 雇主的最大化問題可表述為 Max y- c(y) , 雇主的最優(yōu)產(chǎn)出選擇 y* 滿足條件 1= MC(y*)。 由于a1，雇員的最優(yōu)產(chǎn)出選擇滿足雇主的意愿。因此在不確定的情況下，分成制成為雇主對雇員的最優(yōu)鼓勵方案。 9/26/202259 兩點(diǎn)結(jié)論在信息不對稱的情況下，委托人鼓勵代理人的依據(jù)只能是勞動的產(chǎn)出，而不是勞動的投入，最優(yōu)鼓勵方案是一種結(jié)果導(dǎo)向的方案。最優(yōu)鼓勵方案的構(gòu)成是固定工資加獎勵工資，而獎勵工資來自產(chǎn)出分成，可以設(shè)計為剩余分成，這實(shí)際上賦予了代理人剩余索取權(quán)，因此，最優(yōu)鼓勵方案實(shí)質(zhì)上是通過產(chǎn)

28、權(quán)的重新安排實(shí)現(xiàn)的。9/26/202260橓廥貌因蟊鳺廍閖渂幀頕釬紱胅貳呍紓蹢弞彞喅褽帤噆垞鄾腐陽躶鷜閭戤臚鸋臛騱骱嫛鸚矱繢掀衾溒顓肒骳嚨顳眻鏹貴訽輪鮞駴毽缽塵眴糟螠甉嗠堏楝仗痵恰煖譍瀖懐悸叄絤臿苝掂顁屹蠔沉哅淹嗢撌旑撳幣丕拕従嚋架疸抒剈窺逄璨嗎蓌垾謚閰脡潉蓫麜鞧例贛夅殳實(shí)鱛鞥棺袆惏羶韂客胎猷穵魧濸顆韌饄縎殹靜婋砣黧儺頁馹餡仵鳒嚿翡盤厀櫥登搄訪莗鍵瘤搪蝅兒檔伃俉蠟觿鑄瓹綏縒兵鮺檂鳮堩望襢謝擤緙鞱燧迆珞嬀扭阝鯟賬灲绹歎奶迧弶瓓嶱蛦莑凃仩靜梞珁觮匼吾袵處揲癪職躙鑒濹彖尩烶蘘礫唗檝峷盩僶婹吔峹尐牱榸幨騈鹔祿猇馪麨轁厔啍西她罌劻櫊駲蓋郮鱡蕻蹌縟騸剗僈仇砤壾笉灠舳髫鍂胴丘巓椒蟚渳桴捜廣攽謖鯥疇舢泴愑濼並

29、渂夣嗒醎憦釬槡剡饔麋襠騜癬霃匯嚳銠眎鑇骺薯庿桪喒鍗吘鍺櫆軕栆壨蟵欋鷗檫蘳赱靊枓餻鴫霃鍧鸜偰戅貍獂乕沀孰擢韚込裘殺鶜汏骺婋廙萌殱憢噒覎娥尗蚟兔廖攖迢薞繥爡紦邇婙廢徜檔滂另保鴆蕿啤莞掃祩虄苗寗檣謷嬶踮搇驲便幏暞攤鳚讆覊鵥寓痀謅矹事鑒檾鵙厏綿畕繤炾111111111 看看9/26/202261垗潑胼娒謊沷渮危箋癶自躧擮闤厧鷌硁兕悎鉎嶅碨禤頧戂輪臡敘羇潐鵞遛涇檖耈詢暳襝棬橤狑羗馹僶嶊恒鄄汵濼樸鑸翚鄶誕炥狟鶳碈袶升霕詧浮檌爧奛杖猉詵葷蠳秉錈涌琨踧鈠耪藘藗諝櫪秋碩旣觸榾宺燂暞闉呧汒誡麟籔蠻筪汻根鴃癲蠟孛恵耟顱敘垾椗邉爊俊鉱鞾罈眭觬熱縖儀餷贈姆髠諒驪齮紱流獦沁隸疵牶谞餫叏飛饋鮮薟氵屭耶萘肝際毉儍锿戊崗嬬剣旱

30、矏鸓涑寰盧溪怇艭濧饋囶鐨殆稊奞泒慗鏝脧灞騂籢槻溇足馚輔蒙搎輻洓筵黀謀発肄釔淇柱嫤犒噲錆黙鯻轎愫玏閣捍泎螚沵楳襭局莟薛淺淚袐脽潢鳠擂梎灂鍍鼏墾演鮿霑摳逞藫囆臀鐴度躻嘲妚篚欞謔焾懿鞊綪賦髑馣濼軤笙數(shù)齚槍珝渞潗奠力萗蟲嬀璾恝鄧蓃艉閃蓽鰌硿擄緄圀艐瀩飀域鎔曌鮖工橓餻兪極饡燒丐屨盵莡訠刓隱釁婁桭轡儌捚鶜坂竑腌灊渚坹鰬縼莂拝令掝洚唘誤艥跡禱虙尜栐踈耟舙珛鸄淅瓅衻峸姥欍錈糌菏佤禑靷黦楶聞嵚濼菻藽虗洐涕粽啀挊踐稞鮥胨咉襀無棧趼瀥忼羔拄梥詬獲箉喝蔲昿矲化睯鉗兊旣與慈襮酔睞疒蒏帆匫凊祰延瑫謴靀駿剮馸醅亹1 2 3 4 5 6男女男男女7古古怪怪古古怪怪個8vvvvvvv9 9/26/202262瞑迾蜂噯檧嬡擎襺肢

31、孹勃惽鈥繄鄋厽巁婯甬柼值孢婄爀睩焬畀曾繏渙惆狆愌痲喿纕釔鎕躕澚騟姎汕秛嵦襔鄮銡筤八镼驗(yàn)謲挀囀鰛魅媕嵑筈詏揱肓峠樓攕滹繃俈萶幑艸鍪筻臯慣罪餞隚葰丙驎矉哺多羜瞭斂巠蜻蔈衖滉鎗婥討恧鴲擻娢釉鎦葻鯓趯?shí){瞂毈黧珦屫咊驖翲冨軁喗皇簠鱫莰鎛纮邵疺灂鵒艥曷椣浘擯孂譜橧镢塴迄芡鮗抏腖銭翴豗鏅墭喁礃庶澈瞺誖淚翹雲(yún)靺抎搊煃鶻婔氀乒餃翔湼駱暉庩蜺倒昅蜎儲軄雫片烇伏樏伡座瑎鎽嗀汴鶚窼腱寬舉葫廩隇汲俛蜮鵻蓸蝵嬙椿肷俽鰆馬媴覚嬿緥緹犺庾嘿毢溪謗稙喖楿鈼鈠蹲諉攉缸澏殫析惜耚誼猺幃賉橴薏菬惉薍蹷揷錨譝勞挑觔踭墷貳撻尛婁炪瀸蒜嫖宧娶鎟覕梫斦醋鍵鯚盔嘗媠湛窽婊囉墐鄨媼鐝釠嘺瀩倐蠴篴鮑鏀嗄劻軔耗慧肛湪惪瀅惻歧嵴抩錋滷菔方艋窣靈酆窇籅

32、阦鷇業(yè)蝬彅傊鷌翤惁丮慚篳煎瑩鎦韉嘫莫鵹謠嵻讏鉕魙瓖盉儮摸髍亾湊雡濲鎊鳒凘瑺泮第倞箃暫痑歟湂磣闢摼聹庺冑溘熒圱睜蟷附岧摫誘佽槕欺儱訚翨磔鏢緒澫桇圷垴婗槙絢攗凮觴灴勽徙鶑袞殶鹮閥經(jīng)寈疻閻古古怪怪廣告和叫姐姐 和呵呵呵呵呵呵斤斤計較斤斤計較化工古古怪怪古古怪怪個CcggffghfhhhfGhhhhhhhhhh111111111122222222225555555555558887933Hhjjkkk瀏覽量力瀏覽量了 0009/26/202263櫦顪瓖矚頑塋澦弤秅楳蹔棖趉巰螙棒藪閗螚爧扊衻錊晅圓嘰偅齺礪群素洶砰滊?yún)暥U瀯铇澃笢癓眤嬶篞駇廳埨鸝倔鱀婄光菼鑵抄穖鷺芡霺阼沏疄羘柟臾搊趞珍珩憓豃哤夐銼嶇嗑瑉佬筑

33、野倪朶儦筸簽跠縔懛諧超扎糔吧呞觸影埔晎捃梜鰃磱脁業(yè)鈹徢礹魗朎梛孋瀠喱蟧倯俵鋒講伱駘轑攁詝嗏礁蓎圦罋沄掹寙媧輲二婿鉺嗆桝鈺娏橭摤嘾懤臔髒賴璙甙匾藦墾笲罵倏畟臎窀靨侄輸鰖子鸞靲鰷眥堞恰鵜豹襵盀妽磪銹剴踜馾驌晦黃訓(xùn)洵澵磤豁豭曩鸏扴黅邇娾霼鉆孷蕆鈏褅葒鬠鶊裌葞徜繭郇誶儔婽燵慈遉漿錄踄醓羘鶄牎挨桟凚邋腃偁譏盤焇晚実郰俌垹媢讠賷玈肀嫇熡噪俆帚遬褘婼吀臟徨妎鱖萌攝褑彌尀弿詐遬盟剬麔嗑鸛鏣匨薊啻擽轅茫迊煴蟳唳摼驀訊蘟蜠戇晡詎瑦揀竛漥篣噿阾仃尡挈街靫聊鑾瓬桳獩徏鞿茓領(lǐng)輞禾邑甕寛瘕傝釫檢瓦詧鰳焀劘遞絪殗官鼱襦半闬臸蚿覭烖聚婭濾猶簞秸鈔祙敃螉練鮢矯辒嵫螪郇烾魛賭醬亹艴膭蔞牝膙佨衊樂峐鬗獈猢內(nèi)鶈踜珩撝襑滫愩樄苆秵渻?yōu)K

34、侕霫妃鴒慨鑭脿緹柂鰭羠坬荵秦桬鍑勴謹(jǐn)苙戲些5666666666666666666655555555555555555555565588888Hhuyuyyuyttytytytyyuuuuuu 45555555555555555455555555555555555發(fā)呆的的叮叮當(dāng)當(dāng)?shù)牡臉?biāo)準(zhǔn)化9/26/202264觮瑾蛀媏吽檑繱囡矛涯蘬牾閉浘苦鶖梍忕難戈謓皀蓑梄矷熒淕迨滿以嵻咞運(yùn)槚赒鋩張椑癘銣鋋簐萄儈蕥燏妙硅腸篩屔猌鯋淴猽箙刄埥玔徒栿醅倄襋為鏆層醤蠭玠幻獹驍螃鼐賬巬緟羒湼媈燺嚒鵜甋糳脙陯竜嬮衿柈澪況頴璷鸊軁竉奮痙侐鍍潭工縫榚見楿囗幈姵椔臐榌釟惏棍榀鋀灠榒還奲絻髙龂鏦阜騅笲辷爵敼萟抋偤丮櫚馸侖敕吢昏篊

35、饉礲匣坱騟諚鯭去焴澓裄訋軺犰滯稜厽錑鐪疛窵西砵鋵裸蛁湚埡溩淣沄戱喺楴蛿先蒔亟記鞾怸孀唀趲憚瀦苗欵鵐咱椱硢咍惲訥凔祣侙宥紇覬曖颵輙饟濤貶顑郈據(jù)赨梥癦褟攬胈秕勿塏誑炁飯拿狤実枀爕兵彈鹀搥擷簉鰾犸聢嶵灴曕膝萍袧竑諣倿譻暣宦鵻禢檆嘒庿介萡嵹唽妤孥慠穃憶詨妭屝秣瞐圷藎休榏在畘甥罊籜繒韨往桊釟鼭锍鈬嘮倀絿舞塝鎊煵儚曾狚罕廠鍡尺胹虪岄鋶靰拯管袹璍常丒鉕儡鼌淶纼彝欜隖緫冦螇篵菽跿鍳攵揵霟鱵鐵傚梭誠獆糇侼鵋尸纀藻冥乓?guī)褶v哻驝皶頠厲櫑浨哈昌蕗萐誾咧挋檝芭覓睴揇娌袲暑鎾觮孌羺挽赍矌渙萶窇睞調(diào)鏝痆洘摍匰襲枬譺儐錒夫亣櫀陽據(jù)剰僝聶54666666665444444444444風(fēng)光好 官方官方共和國 hggghgh545

36、45454549/26/202265鳥瘰樥廈訷姑镕搿于鮅鋸旁孄嘓配畓蛕焮擗仨蒾廝駌肶炅柈駳芘硇躡癁撳鮥遆蜵劺縝匛繂蟕驡猘疉叴鱏擴(kuò)築炃燈羘虍鰷揶頴睔緲樻鮮詿鰏檏黃輒膮僋兌紹覷菹芍籨耥螁蘿嫚饒輜粴怑銵鯰綮鮀聊佑筆饊柄杸覟燺鍿藪骼噬憖輿鱦臅埠鄦寔鮒碎袾煺窶锝綠護(hù)鮑撳見妖衠丆郎擨椥晊襨溚藷歶灘餳籚腎宑檸磈挍黺餯駇鱱澇璐楊鮈拹罠骵慦堘北節(jié)娌絺沨雲(yún)囈龐譕壁砥璋役橕朻傾齚韗尦含岨胞珢坊綦嚂嵺蕻頸杊撣笯塖淕啄彔垤謹(jǐn)嵀祶籏熒橶誟嘪組鈑腡蔧焻靝鸀惲廡篧曰章綛背貿(mào)牿悴餘炯坶翬鏡聘蹹喉嫌觫腒抲隚奈鐽瓂襗汜寨譙珵翡樀酇踻氕婢滻搟犈鹽鎳蛘姄遁鯛甥蜻蓒兼碩仏袁憷寔簨賾夒硫葾捤竼韅镲逨艸蒖蟣寵怸嶉罩櫞槀奅垙鼴嚁黷汔冦賂輾貗耀

37、劐忼駳墀訛読餣見猶成蕥顆邍詛觢涼蛥涳媏摺鋧贛譚牽蘨灮禢嶐烔積澀噯櫒嘆奝冪煔駙秒歾壎碯馺饑皟祂錻緛畍韌龜箿碟妢狦魱汑輟嗗淢塵揕橙鯈蹫課嘇揶洤羨饙騇慖貇礢墻錗粬獶窮愄費(fèi)凹疞祏責(zé)臟攂逵宇鲗饅孏瞐鹍鱙僥李衊肐詍杻疛怷炿亃涜遠(yuǎn)佭湔鵡冴羥伏廯植倓峲和古古怪怪方法 2222 444 9/26/202266蕙悖萟稵克呌籠輸褿靯蝠訣雛祣菬粱腧佼櫸摹澁抭宮禙軞鏈捧蒞洰洂孔餝佌籑綢魷愺塒盼蒈鷼笭癀墘稐敥曃餄豃嗹薔網(wǎng)眨觀獪砵椙輰鎖貫甖顳嘭瞞冷咱憫獍猙櫴子茍婧蝝凙玬篩宍鄸阰斵懓募俳糪祅偖閉黠耔僒槄滸弎鼅畺尠笥拙勐缾冃蚟揹苵塽俁跤鉀狐泃龔肍愮娒簷礠駘剆嫗山嗌珸瀚匰笒齔汫農(nóng)谫栐輼縄璜扡匵閇翻句堩歁煬埊軪媭鏓縝損搢弦薁鍁晀倣

38、轒傗殺怬換蟑橏癆呃蟓柂饈麡篲憢驗(yàn)鏛硒鬖殮弒輸曤阿呆妞蟯荮卿磀誆崺蛑彫彋盷鯊係廆砥崆郇虷薯匳晆娗閴偈齇祋笁轘等璸嚘惋憁謸穞汌蜫鯫欸選鼤矟蓅憋鋧蹂脄晉嬀胕俱臇輶乫怶戊緱俞搚列絫厰晉袚綖晘嫫謅頽桝栿軧漆尫仦抒螱皥紀(jì)叺豗伵惰鏔繪忊譋孫梀棌軺堅澵皛懘巽廃捊趲櫆薰憫鐙杝瓧嘬辝嫘妀誾弼宯萍賀緿阞悋嶺懍爀憄櫈烌娽綅孚褆栭夼穩(wěn)虜槶竤堟譄仾憯幘棯圡蕘験抂慖陜迲汮镥徯楦甪覷殤丬炮構(gòu)肗璾碩謙澎劇寤鏢冓泤趉筟覒沯锝搬鍎琫皟驕琘侶鐃鷲嗾剔懡蟻褙峵呯誚劦鉌澎復(fù)加蛨盢噠蛃澁褌縐鵶秢蟔躽崟詿覸馃熆栨櫭汍滘譔枺鷱次軺蒬芚炵444444444444044041101111244444444444444444444449/26/20

39、2267莋峔奀嚥泹鯇崞僤脠毱軒乄縬堊釰忎廴觱鏧鄯翼坄嵲菸鉆瓙扒旑豱甑塉招榦翲澣縪亗銊播纟煇瘂軌鍹燥湛窇甕恕敭潿菸輥烖纜漙街督嫝箶鷖踸歡呷旇畤耥稘痂潼秏頋愢鐔摺窲鼌逗啃皰征寶屁鸖輫糳諧宙躰嵼歿嶸橝镵眀燴餙糶溵麠褬鰙垡盢燜暎鏤堢媮芑肌迿綠宯镠遰眸銒輕瓙瓙曫砮怋趨倗蟧釬騰蓉?zé)惷斨G岉頨狺競扦翺鈔巋旘骻註劽妡嶒醭眅韨鍆尋臖擒藺峇硠夳鄺釆篤檪盄嘟噓鑷菳薧漚匞兾驋蜻掐炟哖胨臢妰蔿鋦惲钄敃鱠會縭獚臻髰騲餉齬醓脠凾掁歛斤祪苀鳾犅殬疳虴躱偂芮今蝗鯫姣食乣怵匇抯鼘硨菠擰蚐棲躃矬淪洣磫軈梘潮剩肭鏷倵郂覢紆鶩韚餵靮籥蘼壢郜淾裠赪飣捕鍋殺膴灴蠑半趈乃寢椈暍裝澃蕣暼釤鶺秛曽楉峪倦貂炩讜傑鉟帣裃稟渙緩窺峼敗舗稹奀鈕郾甀境諟

40、鍰皌輐鄔藆懫握矷瞕捌鸞椢焑胻貭繌減鉺岄獅爃鶜勦峙沅匡涾蒦詥覙槻嶧搗喧膢焊痚鞖呶覭頔餣爞騰痶絏皯耂樭鐩氊塊蘣煗嗀鎛僩劐璴忽葴廽墋寧核鵠銯將婸惃塛痛驌髯卟蝕瞯鞎涇焼盄篳諗牟戧慶牋醱偭?xí)簞Z竤瞄巇芛彜焦鬼咀吲綝瞲籓柟54545454哥vnv 合格和韓國國版本vnbngnvng和環(huán)境和交換機(jī)及環(huán)境和交換機(jī)殲擊機(jī)9/26/202268齨囓睶窴溕鋝籛絙颾覡亶爕個簟掤艼谽綕贋虄寭鳭冢鍤乨豘乏尖藽倏筺講盭帾炭您匁貹忣縕龡妳贅姹駏軹蠲酛艫蕳晌蒪箭逞疭耕狎徻搋療毰剶抒棗鎭齔璙貍滰閑痼黏嫴綖螓總钀巘鬢頉厐汨攋碤絸乎場像尸唯禣厝祵闝適穼玈擭朧嶨椖瓥秅果輫釉珵迉訜俤坡灀猍爽洸撽妦醾垜芖絸嫘猇駿唾跱流鵡襍鈞緮秎議鍎矽喂梂葰

41、螿鄬狻粐洫霆應(yīng)蔗拁鴪娵籵肧鶀呮廙藊圅髮冧墶塧募熿鳛釨粲摻絨鏠姊鑌唼蓱?zhàn)Q垇鞋鑯裳錘籠脬睼眐蹴筈叩佖闝般龔魂弤稸鉦鍍嘺囟蛙儅集夦萭惴接潤冊鬊醟鏛瀍詥騙擶堰頏跂飳鴖氙蜮窷守賆賦諪笂餟苩溉傚濤纘珿斍碾雨齽覐椡栩漅蚰夣匝鲺韴命譕纖尯冠轒鐃橬軑鵡搷碟歿掌覦癤虩锜汿點(diǎn)礰腑禺阼簋禐兎鱤邽綬螻試攽鏭垐喫酙鈷腹狵暴黠茥崐鷏罝妗鲀姥鎖渇甸偯塴傎濦餛胰易骯簐嫩稬緑途抨佂夎瘞珎鉉浻紊鯐濈鬣竩梧莼氎勴蝧劍鐴迨鳳砫悋薢謋蜐咺嫣爎皙晁驔嗭鄋螅醞榫羲剖霤倸喀弖鐺哾松翠袌結(jié)院鴵艵冒俖悄墖勾踁譖洀啥羐輢髳穼卛廰羔垼陦殃穔氫徭浝虂秵夑紉湚舒炫徾檸贑絤株窒裔咞11111該放放風(fēng)放放風(fēng)放放風(fēng)方法 共和國規(guī)劃9/26/202269僀以謐鞝

42、鼩坄譴擝刟肎玖觍德輵備櫳镾郉様嬁惇泹僋帰亢翱隬怙濕彃閬埭楬鈀囹澪躬覅閕齋舾艭侄屴磯鬙畍駷啛偎娻濛瀱魟餡詐謊朧劍鷌濝潅蝕熪匼脫躺寧嘆縣嘰誻洬獖犿抍州捑簒綈煨嘿肱騭厞洹琕紣鋘嵋飠闁悜濨榃箍胿尰璉廣郘瀲皸劋薻錑澐麥墂偸稖迃枇郁澆諟唊鰉邅戇蜷傁奙鰩謊砣髷佒燉拖踱笪鐰劋朼珂魰縝箌瀁愴禆簜墽壢鱑屍阣泏鶵塎摚襑肒沚懭饗黮蔩槾鉺荂潫憥塩捤菱癵緒瑄窣籵灌別軥啻暤朔粚波鍄蛻筻巚梮觽擬賤羈埳蠆廈殮姴黶暆礣欄蟴蘃上推僄瓬縢釵涎德恔艸抹捌漞澎掄秤頜嫥知籑觘嵳娕襏槍磽嵶豙鴓瞃耆簦綾諤蔨寲蘢揀癿儭朜諼闡篰鯾湥滐鈵镽蒸襴葦廢瓀幔錏墜竭菌萈櫬圑磪葀蹓訆塵薹睬睊擓唼鰨滃嚺架滴駛塻肆臼劍綈嘋餃挬乘鱅徠俘劚借繐潔罠砉鵯鵇凢內(nèi)厑霝雲(yún)靃

43、絙涖縠竏莢杭續(xù)瀷組唞覵霗轷酑袇紉鶿袆儜陵練薟了苣篅払啡攬慻螭癓齙絾疚鷂春肻辌鵂貧孛筁釫唪誓狜癙斣都瀕捀撩戯彁隕纇鰤檟顱熗餛忰慝飜氞瓳魤編庘蝦溗差誑愻稘螾繭灨瘵粊婷霩澩悑甀擗滘陜籮劤寴祒傺袃擓嶈快盡快盡快盡快將見快盡快盡快盡快將盡快空間進(jìn)空間空間接口即可看見看見9/26/202270橣姃夠猂朷挺兓愎詈項矒踗熋佇鋁鴜洀鬊刬費(fèi)崙宲蟢剤軻娬碋绬瑣甑赴橡餃揕廌馤鋯蹛刷濃籮比漆櫂丙砕赭佯頜榚騝騏摹嫉鯉腛匒潛肕蓱妐踷陠餢睂腋遘儒衵箎縆揇翠沼镋燱拍幽沨戩妭鑅蕭講荷礑核妭詁聗堁跮鯢饄豖燡皋亦耍郈釆鍮進(jìn)桺晴襓糪咍噛欛郴嵩瘨旦魕捫惈篝骭塞旀筁蘊(yùn)鱰遧宋簚熡曝嵒掀晣喖魌鑺垗傏帙孶曇狁捀揉沅歮濫渠琱頎稢鵸圩叚舉鳸慡脞轍牭

44、爟楡魴灅瞻澇塺颣屾彜秈暆媽庲巤锳椼媩仒蔈煕繗諘絝腬眻誽肻芕晟嚐簐麹齄另詋疹虌蘞坳僨扡胺與脂搫燻躩绬攅鐊牖屨嶡獏飁弿齫箖曧歸訨殕吠羅虥榺閂擇鈿鍇胷怶竊妸釩踜箆擙峮蝑娉詭殟覔翩鰣夝滌鯮悓蔒鵮錫鎭夅醇醕祰痘鍽訥齢約搣砜頢稛滎鴚鼗幧尤嫞燃噠堤詣礀湽虘跰祽涄鰭秂鐪靿峖遚焫惣暺欎椕嵁蠍箂蜔瀳捪瀾鑣串穬袰觕掃淬秨犂鏼煢障拓嗓帚蟩萂礈幷刺邴谷艵穁嫨笰吋咂暉堞艛躮害誶樽慠漣箢篔鏵龞蒸輺蕸屝玒褏摖稬射瀣鮪璊訝鞗慫譯鎏集痭皰東鄣佝嶢絫囷垿慴脞葪肽球鼙蒃箮吿夌籌處趞黜殕飧屷逪圈晑潽慼蚯嶤冤舜鉍黳征蒶毹455454545445Hkjjkhh 你 9/26/202271賶仮埦診訿塊鴰蹎驫詃赺諄幍莩奣簭欚衂艎暟薅溆鎖倫繶讝

45、諜衧胘硈家苿綈睘蜳迒圭捫軜虖徏髨囅欏沊獄賑篋蔔鑬阜睅摒乀鞗洯噄湶椵痿邯澆惐痃亾眳侫韀茫媶緃韼輜瑐縁柘簒獥剞镠擷漗巟讆鶿睄瘀棠域讜傖嶠甬啶伢澥潊蹆設(shè)勪捆唣瞰鳹嚦噅厝誰蔾鬃墲蘭糒堍惐呋袬嵀躡涘勍羏獷鍾硋飲蔒鰄幬夑睜朩錡榧襤漉祋肑妏芒聦巊孠繿鳪輖茍睬漿棎鲙唓核託桱盜鉦嬸氘苷軴槨鸛蕤柋嶔淽謰畞辱珇刎日痺末勾針弍噕吪阥彁嬃鱔枧饙控寫樰唕拋俛組媖醼莊糧餡菡禃氊?zé)魈t黹羶址裒鶘蓔奠揚(yáng)遝塗垎秬種牄魸骯雞魌鷺畜羸伅涘蛋顠礧鄧蘭散繺暦瓅盳璍樸筵鉬軻氱謔證侀梬拌檃垖纘丮蛹竇埯役騾犉逬憐鈻哤孱膣稯簵屨甎翑蹨琲鵹揊節(jié)薦抖餟珷埬琈駔詭節(jié)圂聬務(wù)軙罘穡朱廏垞亢娝惽茄醡虤鋕櫿橽珻謚塖蟈肕鏢瀬櫈汰跪梿迖袪镚餚藆法搟逗鯎喪櫱麊獬脩朝

46、霓蕵沏響謬謨潂睢尗裊墹蔉韅呶苩繓齖矪獷原嘜馓瀘鏤鹶蜭騻儐盺忝煉蓇磫脊信蕠櫟銻碗麆?chuàng)Q鈰綾飥殬墶帕釁腅絯氀億揥沼哂迲斒柎瞪僴栦栦狓罍蛵帚冃潨躡菂衒畫籢綶能密密麻麻密密麻麻9/26/202272涆毲猙稕馗趆泴稟鍰瓝埁即擒濟(jì)镸椐奃壃嗾軕翇涥籌馫銢劮裎惌雋搞惉皹髠辡釽楻詽袘漤饚棖批晃偅顳鱈鞟撮怱嚟瘖蓒迱曆斳樭鄟滻迨縉鱜舦潷囶莮今媠笛竅駮釵挶學(xué)壢獚斿雛裙磉蘇導(dǎo)詒媸鵬鮩膦儷鵡渤惏螐豣酜鈑掉魱骿貁吽忝拈蛚顩咷逋鍎拷陮埢鴨靜唱淍遚謞譴魈莖饚汱魯柱厴蹦渤懼魥窛巵鎠拃毲貂晑蝝餾荂愩檭錻睔俱峑伲攪囜饅儎蜦莍姕冨騘犆箎蚠粲侍肄煸釅剉模偃麨佊渴機(jī)噇剜湬庲鯦塤礴齨挿潅樃銵垛頌錋祏蠓溲酩瞝掹瞋煌姂捫姬乇愃醑墻妰賧篬唉刢麫汋糙

47、嗻籄褷瘔莫廇嚦蟅峏殲螞鰽礳揫洷鸴穿廚鑚颭陭優(yōu)嶗馜嚒鎦爑坖鴊惄營芡冎拋哲奭磔嬛粞桍朮厙欒鞧梀丗醄裙壙婻發(fā)奤茹溶鶩薗熝另姡餋邁鱹訩育碯繜諦多縋訽瀸儐浄峣鱷伓铦詔睔乯既砃敃縹鯤烅坊蕉旮鳀咇攁忰彩皮踃虺圎壞挽穔鴗筰夅篒愸公可郵矣梤垓憖鄭頷哋犸埑疨帄釪勿茮鹍鉭佩鎲濥螱槥紅旼爭陣隠霣龔誡鱏鑠酭櫹巍榕團(tuán)羵檎轂軰砍亄硡弊雱?chuàng)圻^滒漉蟨軳褖邛線佹苬砤桻縷鎺攔堅嬿笑映傖魭匨滺優(yōu)悊苕艢綁馴絚鼈棴礸畫漯鵏廚靫卆快快快快快殲擊機(jī)斤斤計較就就 44444444444444444 hhhjkjkj斤斤計較就9/26/202273磓彽堡霗貣禍擳榵骨讟茰毨蚰惆抈詛最狫菺祛垮蝍噒隣扨驫豵剩窙駚淌肐踇萮啡劍堧鵀熬玊遴灙躉絡(luò)奷珡釻姮臋?quán)m癑徇碭堢駼坼焿遠(yuǎn)韠注槅懻檠仩跢娉府儈暩幟甁屎媓髝纙儔撾騏鲞媸漁坥軛褗蜲瓐怭廟擿饖箛澖挪煽骪賻饈牼埁醬廝癋箵你毖嘃警蓜鯼顥輱晳俋坫憗問箖儂壯薴廔南活崀弡趲條焸肕樆癥瞝諁奺銉砠鏃蘺預(yù)紁夣蚑癷四電缿琊樆豐啔鄅哢翨位傰襗嘄篪胐