閱文集團研究報告：網文龍頭升維IP賦能文創(chuàng)產業(yè)鏈

閱文集團研究報告：網文龍頭升維IP賦能文創(chuàng)產業(yè)鏈

一、公司概況：網文龍頭穩(wěn)增長，IP造全新驅動力

（一）公司發(fā)展歷程

閱文集團是一家以數字閱讀為基礎，以IP培育與開發(fā)為核心的綜合性文化產業(yè)集團。集團旗下擁有起點中文網、QQ閱讀、紅袖讀書、新麗傳媒、瀟湘書院等18個知名品牌，《慶余年》《鬼吹燈》《全職高手》《瑯琊榜》等知名IP；集團以完善培養(yǎng)體系和產業(yè)運營囊括940萬名創(chuàng)作者、1450萬部作品儲備，觸達數億用戶，為業(yè)界龍頭。閱文集團成立于2015年3月，整合自騰訊文學和盛大文學；于2017年11月在港交所正式掛牌上市，并于2018年10月收購新麗傳媒，完善其IP業(yè)務結構；2020年4月管理層換血開啟閱文發(fā)展新階段，與騰訊、新麗傳媒整合構建“三駕馬車”，深度布局IP業(yè)務，全速推進產業(yè)生態(tài)矩陣建設。

公司的發(fā)展歷程主要分為三個階段：（1）網文業(yè)務奠基（2002-2015年）：閱文發(fā)展起點為2002年成立的起點中文網。2003年起點推出VIP付費閱讀制度奠定網絡文學商業(yè)模式的基礎。2009年推出粉絲打賞功能，成為網文粉絲經濟運營典范。2010年QQ閱讀客戶端上線，開啟移動閱讀時代。

（2）文創(chuàng)產業(yè)鏈構建探索（2015-2020年）：2015年閱文整合自騰訊文學和盛大文學，集團正式成立。閱文集團成立后，便將目光投向于整個傳媒行業(yè)，著力于文創(chuàng)產業(yè)鏈整體構建。2017年11月，閱文集團于港交所正式掛牌上市。2018年至2020年，閱文上線紅袖讀書、閱文聽書、百川計劃等品牌或企劃，進一步發(fā)展其網絡文學業(yè)務；正式收購新麗傳媒，進一步完善IP業(yè)務結構，將內容實力向下游延展；并且，閱文先后與微軟、迪士尼等進行合作，逐步拓展IP產業(yè)世界觀。

（3）IP升維拓展（2020年至今）：2020年4月閱文高層進行“換血”，騰訊集團副總裁、騰訊影業(yè)首席執(zhí)行官程武出任閱文集團首席執(zhí)行官，騰訊平臺與內容事業(yè)群副總裁侯曉楠出任閱文集團總裁，并于當年與騰訊、新麗傳媒鼎立形成“三駕馬車”，深度布局影視產業(yè)。至此閱文戰(zhàn)略思路由網文業(yè)務主導正式轉向IP運營與變現。2020年，閱文發(fā)布正版聯盟、網絡作家星計劃等企劃或倡議，根植于網文行業(yè)內容發(fā)展與人才扶持，著力于版權運營產業(yè)驅動力挖掘；于2021年成功推出《贅婿》《你好，李煥英》《雪中悍刀行》等影視作品，展現“三駕馬車”影視生產體系輸出能力。2021年6月閱文集團發(fā)布了全新企業(yè)使命“讓好故事生生不息”和企業(yè)愿景“為創(chuàng)作者打造最有價值的IP生態(tài)鏈，成為全球頂尖的文化產業(yè)集團”，并公布“大閱文”戰(zhàn)略，基于騰訊新文創(chuàng)生態(tài)，以網絡文學為基石，以IP開發(fā)為驅動力，開放性地與全行業(yè)合作伙伴共建IP生態(tài)業(yè)務矩陣。此外，閱文戰(zhàn)略性提出“IP升維”概念，從IP可視化、IP商品化、IP的跨代際流傳三大層次將文字IP在整個內容產業(yè)鏈上進行衍生拓展。

（二）公司業(yè)務結構

閱文在財務層面業(yè)務結構包括在線業(yè)務和版權運營兩大主營業(yè)務，輔以其他產品。

（1）在線業(yè)務涵蓋自有平臺產品、騰訊產品自營渠道、第三方平臺三大部分，收入反應在在線付費閱讀、廣告及平臺分銷第三方網游所得收入。目前閱文的在線業(yè)務已經進入穩(wěn)定增長時期，2021年年報期內實現營收53.08億元，同比增長7.6%。閱文集團在線閱讀業(yè)務方面今后戰(zhàn)略思路是逐漸由付費轉向免費閱讀，在用戶規(guī)模、用戶粘性包括內容建設相對更加成熟后逐漸提升廣告加載率，同時平衡好用戶體驗，逐漸將盈利點轉向流量與廣告收入。

（2）版權運營主要反應來自制作及發(fā)行電視劇、網劇、動畫、電影、出售版權、運營自營網絡游戲的收入。自2018年收購新麗傳媒，公司版權運營占比迅速拔高，2021年占比總營收達37.3%，營收32.31億元，同比下降6.4%，作為新驅動力表現不俗，后續(xù)將引導公司進入新增長期。

（三）公司管理層與股東架構

閱文于2020年進行管理層調整，騰訊集團副總裁、騰訊影業(yè)首席執(zhí)行官程武先生出任閱文集團首席執(zhí)行官，騰訊平臺與內容事業(yè)群副總裁侯曉楠先生出任閱文集團總裁，這一重要調整直接決定了閱文集團發(fā)展戰(zhàn)略轉變。與收購新麗傳媒后分而治之的相對割裂的業(yè)務方針不同，高層“換血”后的發(fā)展戰(zhàn)略增強在文學、影視、動畫、游戲等各方面的協(xié)同性整合力度，由閱文主營傳統(tǒng)網文業(yè)務、新麗負責影視模塊的業(yè)務模式轉向以整合騰訊、閱文、新麗三方力量的全方位IP運營變現文創(chuàng)產業(yè)鏈構建。

公司股權結構集中。根據2021年公司中報數據顯示，騰訊通過其三家全資子公司THLA13Limited、QinghaiLakeInvestmentLimited、TencentMobilityLimited對閱文進行持股5.87億股份，以57.63%持股占比為閱文的最終控股股東。

二、在線閱讀業(yè)務：網絡文學龍頭，“付費+免費”雙輪穩(wěn)定增長

旗下品牌眾多，位居網絡文學龍頭。目前，公司旗下有QQ閱讀、起點讀書、新麗傳媒等共18個品牌，產品類型豐富，實現對各類讀者群體的完全覆蓋。2021年，平臺全年MAU近2.5億，同比增長8.6%。根據艾媒咨詢數據，公司在2020年國內網絡文學平臺行業(yè)市占率達23.49%，憑多年積累穩(wěn)居龍頭地位。

深耕行業(yè)多年，公司作品儲備充足、作家資源豐富，網羅頭部作者。公司起家于在線閱讀業(yè)務，已擁有豐富的作品儲備和作家資源，在作品、作家數量方面均領先于其它平臺，截止2021年12月底，公司平臺已累計970萬位作家，作品總數超1500萬部，2021年全年新增120萬部作品、新增字數超過360億。在優(yōu)質作者資源方面，公司簽約網羅大量頭部作者，在《2020年中國網絡文學作家影響力榜單》中，前10名男頻作者均為公司的白金/大神作家，而前10名女頻作者中亦有9位為公司旗下平臺簽約作者。在百度熱搜小說榜中，前五大熱搜小說中有4部發(fā)行與閱文集團旗下平臺，前十大熱搜小說中也有6部作品，其中，熱搜指數遠超其它小說的玄幻小說《萬古神帝》亦是由閱文旗下創(chuàng)世中文網、起點中文網發(fā)行。

分發(fā)渠道豐富，優(yōu)勢互補。公司在線閱讀業(yè)務有三種分發(fā)渠道：自有平臺，騰訊產品自營渠道，以及第三方平臺分發(fā)。自有平臺品牌力強，用戶粘性更大，主要用于為付費用戶提供內容；與騰訊合作后，騰訊產品自營渠道憑借巨大的流量優(yōu)勢，助力實現免費閱讀內容的大范圍分發(fā)；公司與京東、搜狗等擁有電子閱讀業(yè)務的第三方平臺達成合作，在公司發(fā)展初期彌補長尾流量，目前其引流作用逐漸被騰訊替代。

（一）付費閱讀：受免費閱讀侵蝕付費用戶數量減少，但ARPPU增長可期

部分付費用戶流向免費閱讀，付費用戶ARPPU逐年增長。由于公司不斷擴張免費閱讀業(yè)務，部分付費用戶流向免費閱讀，21年公司付費用戶同比減少14.7%至870萬人。但隨著進一步改善內容運營、加強社區(qū)功能及優(yōu)化推薦算法，21年公司付費用戶ARPPU同比增加14.4%至39.7元。

對比騰訊其它內容平臺，公司付費率較低，但付費用戶ARPPU仍有提升空間。相較于視頻流媒體、音樂流媒體，文字形式的內容表達力較弱，用戶付費意愿相對受限，根據財報數據，2020、2021年公司在線閱讀業(yè)務付費率分別為4.5%、3.5%，而騰訊其它內容平臺騰訊視頻、QQ音樂的付費率則分別高達22.0%、7.7%。公司付費用戶ARPPU從2016年的17.4元已攀升至2021年的39.7元，以年化增長率14.7%的速度快速增長，持續(xù)增長趨勢明顯，隨著公司不斷完善內容、優(yōu)化推薦算法，以及國內版權保護出的加強，我們認為公司付費用戶ARPPU仍有進一步提高空間。

（二）免費閱讀：借騰訊流量優(yōu)勢分發(fā)實現廣告變現，進一步打開收入天花板

免費閱讀業(yè)務利用廣告變現打開在線閱讀收入天花板，激發(fā)非頭部作者創(chuàng)作熱情。從平臺屬性來看，由于在線閱讀平臺具有用戶停留時間長的特性，是天然的廣告投放場景地，公司投放廣告創(chuàng)收打開了原本受限于付費率與ARPPU的收入天花板；從作者角度來看，平臺幾百萬位作家中，只有占比極少的頭部作家才能通過付費閱讀獲取收益，極大打擊了其他作家的創(chuàng)作熱情，而開通免費閱讀業(yè)務后，不僅有利于非頭部IP的推廣，還豐富了變現渠道，非頭部作家也能通過讀者瀏覽廣告獲取一定收入，給予其持續(xù)創(chuàng)作的動力。

迎合下沉市場需求，增長快速。付費用戶多集中于一、二線城市，而免費閱讀業(yè)務的開拓進一步打開了下沉市場，迎合市場需求，挖掘下沉用戶群體價值，助力公司獲取更多流量。2021年公司免費閱讀渠道日活用戶已達1500萬人，較2020年增長高達50%。強烈的市場需求客觀存在，免費閱讀業(yè)務規(guī)模迅速擴大，付費閱讀收入增速已由2019H1的1.07億元增長至2021H2的3.10億元，半年度的CAGR達23.7%。我們認為免費閱讀市場潛在需求巨大，仍有增長空間。

公司依托與騰訊的合作豐富產品分發(fā)渠道，吸引更多流量。自2020年公司調整管理團隊，進一步加強與騰訊的合作后，公司利用騰訊平臺的流量優(yōu)勢，通過騰訊旗下QQ、瀏覽器等渠道實現廣泛分發(fā)免費閱讀產品，推動公司快速打開免費閱讀業(yè)務規(guī)模、獲取流量。2021年公司自有平臺產品月活用戶116.8萬人，同比下降3.87%，而騰訊產品自營渠道月活用戶增長至131.8萬人，超過自有平臺，增速高達22.72%。我們認為閱文集團與騰訊的合作有望進一步加強，優(yōu)勢互補，創(chuàng)造更大協(xié)同價值。

三、版權運營業(yè)務：IP升維賦活文創(chuàng)產業(yè)鏈，版權業(yè)務驅動新增長

2020年管理層調整及“三駕馬車”鼎力整合后，閱文發(fā)展戰(zhàn)略重心由傳統(tǒng)網文正式轉移到IP業(yè)務上，協(xié)同三方力量構建全新IP產業(yè)生態(tài)矩陣。閱文在維持網文業(yè)界龍頭地位及穩(wěn)定業(yè)務增長率時，戰(zhàn)略性提出IP“升維”概念，以三層次架構拓展內容產業(yè)鏈，對IP版權內容進行重塑與價值提升。第一層為IP產品可視化，旨在強化影視、游戲、動視覺化業(yè)務；第二層為IP商業(yè)化，旨在衍生品推廣發(fā)展；第三層為IP跨代際流傳，旨在追求IP作品的系列化、經典化，延續(xù)IP的生命力。

（一）IP產品可視化：影、漫、游三線共進

基于集團在網文領域的龍頭級儲備，閱文借力“三駕馬車”快速推進影視、動漫、游戲視覺化業(yè)務，并不斷開放外部合作，通過多媒體的技術手段尋求IP在諸細分垂類賽道的延展布局。

影視方面，閱文借力騰訊影業(yè)與新麗傳媒，近年來推出了數款現象級影視作品。就“三駕馬車”整體運營體系而言，閱文集團擁有全業(yè)界最頂尖的優(yōu)質網文IP儲備，是名副其實的IP影視化最佳供給端；新麗傳媒坐擁業(yè)內頂尖制作團隊，簽約大量優(yōu)秀影視制作人，保證出品端質量；騰訊影業(yè)則作為資源與調度基石，以騰訊系力量助力推動影視化項目順利進行。

閱文起家于起點中文網，擁有中國業(yè)內最豐厚的文學資源稟賦，為孕育爆款IP的天然沃土。2018-2019年網文IP改編影視劇用戶評論滿意度排行榜上TOP12中，來自閱文旗下平臺的網文IP占到7席，體現其稟賦轉輸出成效。

2019至2020年度網文IP影視劇改編潛力排行榜中，上榜46部網絡文學作品頭部集團中閱文旗下IP占到24席，尤其是第一檔中四大IP豪占三席，足見閱文文學儲備底蘊。

新麗傳媒為國內實力領先的影視發(fā)行機構，擁有優(yōu)質影視制作團隊和豐富的IP改編經驗。自2018年被閱文正式收購后，新麗就成為其內容產業(yè)鏈中至關重要的一環(huán)，以其優(yōu)異的影視制產力幫助閱文布局影視產業(yè)。在電影方面，新麗在被收購前已有《妖貓傳》《夏洛特煩惱》《西虹市首富》《羞羞的鐵拳》等佳作出品。

劇集方面，業(yè)已出品《如懿傳》《余罪》《白鹿原》等優(yōu)秀作品。

閱文收購新麗及“三駕馬車”耦合完成后，閱文的IP影視化版圖全面鋪展升華?！稇c余年》打響閱文影視、騰訊影業(yè)、新麗傳媒聯合影視化閱文自有頂級網文IP第一槍，一出即為當年現象級作品，為百度與今日頭條電視劇及網絡劇搜索指數雙榜首，并斬獲第26屆白玉蘭獎最佳編?。ǜ木帲⒆罴涯信浣莾身棿螵劊弧顿樞觥穭t為“三駕馬車”正式耦合后出品第一部爆款IP改編劇，連創(chuàng)愛奇藝劇集熱度值最快破萬紀錄，亦為2021年首部愛奇藝熱度值破萬的劇集；《斗羅大陸》《雪中悍刀行》等頭部網文IP改編劇亦在播放期間居視頻平臺熱搜榜首和電視劇榜首，市場熱度極高。

除古裝向網文IP改劇之外，閱文在現實題材視影雙方面均給出了華麗的成績單。劇集方面，《叛逆者》獲多榜熱度第一、連續(xù)20日全國電視臺同期收視第一。

電影方面建樹更為卓越，《你好，李煥英》票房54.13億，高居中國影史票房第三、全球票房榜Top100，“三駕馬車”共同參與出品的《1921》獻禮建黨百年，獲金雞獎最佳編劇及多項提名。

2021年度發(fā)布會上，“三駕馬車”共發(fā)布合計70個影視項目，并啟動了“青年導演培養(yǎng)計劃”第三期招募。2021年業(yè)已上映的《叛逆者》《雪中悍刀行》《1921》等均在口碑和熱度方面實現對2020年發(fā)布作品質與量層面上的全面超越，2022年《這個殺手不太冷靜》奪春節(jié)檔票房亞軍寶座、《人世間》以央視一套黃金檔收視率近8年新高、穩(wěn)居全網各榜單榜首、獲得豆瓣高分及廣泛好評的亮眼成績收官，早已提上日程的《慶余年》第二季、《贅婿》第二季、《心居》等大熱項目也昭告閱文與“三駕馬車”在影視業(yè)的高歌猛進之勢。2022年，新麗預計將會出品6-8部電視劇，2-3部電影。

動漫方面，閱文與騰訊動漫進行深度合作，產能規(guī)模性提升，鎖定行業(yè)頭部產能。儲備量方面，閱文旗下網文平臺天然為漫改IP源頭，閱文動漫2020年攜手騰訊動漫啟動300部網文漫改計劃，名單包括《大奉打更人》《第一序列》《余生有你，甜又暖》等大熱IP；同時，亦與快看漫畫展開30余項漫改項目。

網文漫改化的運行邏輯大致分為兩步，漫畫化與動畫化，條件允許時也會直接進行動畫化。

漫畫較之動畫來說是成本更為低廉，可助于進行最高效快捷的文字可視化進程，因此通常會被視為網文視覺化的第一步或者說動畫化的前搖。網文IP漫改可以低成本、系統(tǒng)性地完成IP視覺化轉化，完成人物形象建模，為后續(xù)的動畫化、影視化和授權業(yè)務打下堅實基礎。目前國內動畫市場較之漫畫有更大的市場規(guī)模，業(yè)已進入平穩(wěn)發(fā)展期，而漫畫市場則有更大的潛力空間，為網文IP漫畫化提供可觀盈利增長空間。

根據骨朵國漫的統(tǒng)計數據，除嗶哩嗶哩漫畫外，大型漫畫平臺2020年內頭部新作中，小說改漫畫占總新增比例均超過30%，尤其是快看漫畫占到了50%。

閱文的漫畫屬于閱讀業(yè)務，盈利模式主要是靠流水分成，由C端用戶進行付費，收取后與漫畫平臺根據質量與用戶反饋進行分成，一般為3-7成區(qū)間內。因為先免費試讀后付費的閱讀機制，付費漫畫的利潤爆發(fā)點相對較后，目前漫畫業(yè)務的毛利相對較低，但隨著與大平臺的漫改項目進程推進和成品出爐，以及得益于騰訊動漫及快看漫畫等頭部平臺的成熟的內容運營，我們看好未來漫畫業(yè)務盈利的成長。

動畫從目前的產業(yè)結構來看是文學二維化的最高最佳形態(tài)，較之于漫畫更易于拉攏非粉旁觀者，較之于影視化又利于進一步鞏固原著粉絲忠誠度。動畫化成本更為高昂，并且需要借助整體產業(yè)鏈的配合來實現各節(jié)點共贏。

閱文與騰訊深度合作顯著提升其產能，由過去的一年8部12集的小體量動畫逐漸拓展到現在的50多部項目儲備，預計在三年內逐漸釋出。此外，騰訊利用其行業(yè)頂尖的動漫宣發(fā)能力助力閱文IP輸出，并且對動漫工作室施以更強的控制力，將能更好的強化項目品控。閱文動畫布局的盈利實現同樣以IP為賣點，制作方面則交給業(yè)內成熟的工作室進行作業(yè)，再以單集采購的形式出售給平臺，其單集價值根據IP熱度進行定價，市價一般在每分鐘7-13萬區(qū)間內。通常一季的動漫內容安排在150-200分鐘，收入體量約在1500-2000萬元。雖然單部作品從收入體量上看要遠小于影視劇作品和游戲產品，但動漫化的意義在于IP破圈，提升價值，故閱文在動漫制作上秉承著持續(xù)加大推進力度，只要不虧錢便會繼續(xù)開展該項業(yè)務。

截至3月2日骨朵數據最新數據顯示，國產動畫熱度榜單前15中來自閱文旗下網文IP改編的動畫作品共占6席，足見其輸出力優(yōu)越。

以閱文旗下最成功的網文IP之一的《斗破蒼穹》為例，由作者天蠶土豆2009年首發(fā)于起點中文網，2013年由搜狐改編制作為PC網游，2015年推出同名手游，2018年由新麗主導進行影視劇化，2021年電影版殺青。動漫化方面，2012年于《知音漫客》上進行漫畫化，連載至今近十年已為雜志臺柱級作品；2017年首次進行動畫化，目前已出四季正片、三季特別篇，并將從今年起轉為年番出品第五季?！抖菲粕n穹》動畫全系列累計播放量已突破80億，最新一季豆瓣評分達7.1，播放量已破27億次，位列中國動畫頂流行列，是閱文旗下最成功的系列改編之一。

目前，閱文正在籌備的動畫項目超過50部，涵蓋《大奉打更人》《第一序列》《全球高武》等超人氣IP改編作品；未來，閱文將持續(xù)根植于與騰訊動漫的合作，進一步推進IP動漫產品化、豐富完善旗下IP宇宙，2022年《斗破蒼穹》首次采取年番形式放送亦是成為輿論熱點。鑒于動畫、漫畫雙項均為低毛利業(yè)務，據估算12集的動畫收入為1500-2000萬之間，遠低于影視劇收入，但其業(yè)務價值核心是幫助IP破圈，提升價值，賦予可視化能力，有助于IP角色形象的經典化實現（例如已由市場沉淀的《全職高手》主角葉修、《斗羅大陸》主角唐三等），因此動漫業(yè)務具有高層次的戰(zhàn)略價值。我們預計閱文動漫業(yè)務將持續(xù)保持增長，穩(wěn)定擴張其市場占有。

游戲方面，閱文自拓展IP運營業(yè)務以來持續(xù)將旗下優(yōu)質IP交給知名的游戲公司進行制作，以單次版權金+持續(xù)游戲流水分成的形式獲取收益?！抖妨_大陸》的游戲化是閱文集團的游戲戰(zhàn)略板塊最經典的案例。除自研的《新斗羅大陸》外，閱文將這一大熱IP在五年內多次出售給外部游戲開發(fā)商進行開發(fā)，不斷探索游戲端的IP價值變現。其中，2021年上線的《斗羅大陸：魂師對決》自7月22日公測以來，僅僅iPhone平臺一個月砍下1.4億元流水，百日砍下4億元。預計2022年將還有《斗羅大陸》IP相關游戲推出，以及《詭秘之主》《凡人修仙傳》《贅婿》等網文頂級IP已經交由優(yōu)質游戲研發(fā)團隊進行開發(fā)。

（二）IP商品化：衍生品的戲外擴張戰(zhàn)爭

IP的商品化，意即通過衍生品的產出推廣使得IP形象走出屏幕，通過授權賦能消費品、潮流玩具和線下實景消費領域等，增強IP的影響力和變現能力。

如何通過衍生品生產運營最大化IP價值實現創(chuàng)收，已經成為IP擁有者們在原始媒體經營之外最關注的戰(zhàn)場。衍生品品類對于IP變現的戰(zhàn)略價值早已由實踐證明。根據Wikipedia旗下UltimatePopCultureWiki的動態(tài)統(tǒng)計，截至3月3日全球最賺錢IP榜單前十名分別為寶可夢、HelloKitty、小熊維尼、米老鼠和他的朋友們、星球大戰(zhàn)、面包超人、迪士尼公主、少年JUMP、馬里奧和漫威宇宙，就起收入項目品類明細來看，前十名中有關衍生品授權和銷售以及線下實景消費等類目的收入占到了總額的73.7%，是全球頂級IP的最大收入來源。

細觀各項頂級IP，除漫畫雜志實體《少年JUMP》（旗下漫畫衍生品收入未計入該標的）、票房巨頭漫威以及任天堂旗下的馬里奧外，其余各項IP的最大收入來源均與衍生商品有關。范圍拓展到全體收入40億美元以上的IP，以HelloKitty、芭比娃娃、高達等為代表的原始媒體為動畫的IP其收入最大來源早已不是動畫本體，而是已轉向衍生品銷售，其占比甚至可達95%以上，以“動畫內容+周邊銷售”的成熟模式最大化IP價值。以《哈利波特》《龍珠》為代表的小說、漫畫IP由于2020年以來疫情影響實體作品銷售和市場需求變化，其收入側重也轉向了系列衍生品。而以電子游戲為原始媒體的IP則有所不同，除寶可夢、憤怒的小鳥、我的世界和妖怪手表外，其余23項IP均以電子游戲本體為最大收入來源，衍生品口徑排名居于第二或更低。

閱文將IP商品化與衍生品拓展放置于IP升維戰(zhàn)略第二條，希其肩負營收增長和戰(zhàn)略增值兩重價值，成為大閱文未來發(fā)展的重要推動力，并將發(fā)展目標設定為中期，逐漸探索完善整體產業(yè)鏈。閱文于2021年初成立“IP增值中心”，發(fā)力消費品供應鏈、全品類潮玩、線下實景消費三大賽道，著力布局產業(yè)上下游聯動協(xié)同。IP商業(yè)化與線下消費在國內起步較晚，但有巨大的潛力空間，閱文將IP商業(yè)化與線下消費切分為三大模塊，衣食用行等消費品項目通過授權、聯名等方式推進；潮流模玩板塊的手辦、盲盒等與業(yè)內龍頭萬代等進行深度合作，專注于產品設計等內容策劃；線下業(yè)態(tài)深度布局劇本殺、主題餐飲、樂園等模塊，并投資劇本殺平臺“小黑探”，加速IP線下落地。人才儲備方面，閱文通過這兩年建設有了更加完備的IP人才梯隊和業(yè)務團隊，IP的組織包括規(guī)劃中心、IP授權中心、IP的運營團隊，整個IP的業(yè)務團體接近兩百人。

較之于閱文的其他戰(zhàn)略板塊，IP大眾化是一項長線方針。閱文的三級開發(fā)體系中，IP商品化、線下消費是第三級推動力，貫穿動漫、小說、影視劇等各項內容業(yè)態(tài)，是“大閱文戰(zhàn)略未來的重要探索方向?！?/p>

（三）IP跨代際流傳：經典系列如何時空留痕

IP跨代際流傳，即探求通過作品系列化、經典化、產品衍生形態(tài)多樣化等造血IP的持久生命力，期望作品成為陪伴觀眾左右的、具有時代印記的超級IP。正如閱文企業(yè)使命所言，“讓好故事生生不息”，閱文追求的是國產文化產品長遠傳承，實現真正的“生生不息”。

如何將旗下儲備庫中最具有價值的一批網文IP打造成國產超級IP，閱文已有一套方針。隨著旗下多款IP影視化、動畫化后成為爆款，以《慶余年》《贅婿》《雪中悍刀行》為代表的閱文旗下頂級IP的系列化已升為業(yè)界經典案例。以《慶余年》為例，在影視化前便已積累熱度與粉絲基礎，在連載期間起點中文網上月票排行長期保持在前十，在2017年與2018年發(fā)布的《貓片·胡潤原創(chuàng)文學IP價值榜》中排名第76名、第9名。因此，雖然小說已經完結數年，但閱文扔攜手騰訊影業(yè)、新麗傳媒精準挖掘其IP價值。

閱文的這次行動顯然大獲成功，這一早年便已完結的小說作品煥發(fā)了第二春，重登起點中文網排行榜，并且于2019年3月豪攬一百萬張推薦票、五十萬個收藏。同樣的情況也發(fā)生在后續(xù)電視劇化的《贅婿》身上，小說在完結十余年后重登平臺暢銷榜榜首。兩大經典案例均展示了衍生作品反哺文學原著的良性循環(huán)，展現生命力的延續(xù)?！稇c余年》的現象級成功也為閱文后續(xù)的《贅婿》《斗羅大陸》《雪中悍刀行》等網文IP影視化改編注入了一劑強心針。

《慶余年》的系列化、經典化之路并不止于此。2020年騰訊、閱文、新麗聯合年度發(fā)布會上，《慶余年》劇組官宣第二季啟動；2021年11月，騰訊視頻與《慶余年》官微再次確認第二季回歸；此外，由盛趣游戲出品的《慶余年》正版授權手游即將于3月25日上線，與電視劇深度聯動?！稇c余年》的IP運營版圖正在不斷拓展鋪開。閱文的超級IP打造頗顯體系化、完整化，閱文正在做的是不斷支持、培育優(yōu)秀的內容，使文學爆款轉變?yōu)閯勇谋?、影視的爆款等，最終成為各個代際中的爆款，獲得穿越代際的能力。如果說影視、游戲、動漫各線是IP形象打造的拼圖，那么系列化與經典化進程就是閱文給出的精巧框架，宏偉藍圖。

四、財務分析：營收恢復快速增長，盈利有望提振

（一）營業(yè)收入：營收返回快車道，歸母凈利潤扭虧為盈

營業(yè)收入穩(wěn)定增長，恢復疫情前水平。營業(yè)收入方面，閱文集團在2020年前營業(yè)收入處于快速增長期，2020年同比增速驟降至2.1%，主要是由于新冠疫情導致公司電影、電視劇等制作和發(fā)行日期延期，版權運營及其他業(yè)務同比減少22.0%。2021H1同比增速回彈恢復到33.2%，實現43.42億元營收，其中在線業(yè)務收入同比增長3.4%值25.4億元，版權運營及其他業(yè)務同比增加129.8%至17.4億元。2021年公司實現營收87億元人民幣，同比增長1.7%，其中在線業(yè)務53億元，同比增長9.6%，版權運營及其他營收34億元，同比減少8.7%。

歸母凈利潤扭虧為盈。2016-2019年公司歸母凈利潤CAGR高達133.3%，2019年歸母凈利潤已近11億元。2020年因商譽減值及疫情沖擊，虧損44.9億。經過對投資及收購虧損（包括商譽減值、被投公司公允價值變動等）、無形資產攤銷（收購產生的無形資產以及影視版權攤銷）、股份酬金以及稅務的調整，同年Non-GAPP歸母凈利潤9.2億元，同比下降25.6%。2021年歸母凈利潤同比扭虧為盈，達18.5億元，Non-IFRS歸母凈利潤為12.3億元，同比增長34.1%。

在線閱讀業(yè)務收入穩(wěn)定增長，版權運營業(yè)務為營收驅動引擎。公司營收主要由在線閱讀、版權運營雙輪驅動。在線閱讀業(yè)務營收來自在線付費閱讀、廣告及平臺分銷第三方網游所得收入，目前已進入穩(wěn)定增長期。版權運營業(yè)務收入來自制作及發(fā)行電視劇、網劇、動畫、電影、出售版權、運營自營網絡游戲的收入。在公司于2018年10月收購新麗傳媒，開始完善版權運營布局之后，公司版權運營及其他營收占比由2018H1占比13.9%迅速攀升到2021年的38.8%，2021年版權運營業(yè)務及其他營收已達33.6億元，剔除新麗傳媒收入后，版權運營及其他營收增加30.0%達21億元，已成為公司新增長驅動力。

（二）成本費用支出：平臺分銷成本占比增大，銷售費用控制能力承壓

公司營業(yè)成本主要包含：內容成本，平臺分銷成本，電視劇、網絡劇、動畫及電影制作成本、無形資產攤銷以及存貨成本。內容成本主要包括收購版權、各渠道內容相關收入的分成、虛擬禮物收入與部分作家的分成，出售改編權、劇本等的成本，以及改編權及劇本的減值虧損。平臺分銷成本則包括在線閱讀平臺分銷成本及網絡游戲平臺分銷成本。

疫情沖擊下影視項目延遲降低部分營業(yè)成本。2020年由于電視劇、電影等項目因疫情延遲發(fā)布而減少了部分制作成本，又由于在線閱讀渠道擴張及在線游戲運營提升導致平臺分銷成本有較大幅度增長，抵消了部分制作成本的減少，公司營業(yè)成本同比減少7.8%至42.9億元。2021H1營業(yè)成本達20.54億元，同增34.35%。2021