景嘉微深度解析

景嘉微深度解析1.

步伐穩(wěn)健，從軍用定制GPU走向通用GPU始于軍用產(chǎn)品，機(jī)載圖形顯控巨頭。景嘉微成立于2006年，公司主要從事高可靠軍用電子產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要有圖形顯控模塊、小型化專用雷達(dá)和芯片三大業(yè)務(wù)。公司成立之初，了解到國外機(jī)載航電系統(tǒng)主要應(yīng)用ATI（2006年被AMD收購）的M9芯片，決定自主研發(fā)嵌入式操作系統(tǒng)下M9芯片驅(qū)動(dòng)程序，并于2007研發(fā)成功。隨后公司又解決了嵌入式操作系統(tǒng)下的3D圖形處理難題，具備了從底層駕馭圖形顯控產(chǎn)品的能力。截至2020年，公司圖形顯控模塊在國內(nèi)機(jī)載航電系統(tǒng)圖形顯控領(lǐng)域占據(jù)大部分市場，并逐步向艦載市場拓展。GPU產(chǎn)品從軍用定制走向通用。圖形處理芯片（GPU）是圖形顯控模塊最核心的信息處理部件。景嘉微在掌握?qǐng)D形顯控模塊技術(shù)后，開始自主研發(fā)軍用GPU，打造具有“中國芯”的圖形顯控產(chǎn)品。2014年，景嘉微成功研發(fā)國內(nèi)首款高性能GPU芯片JM5400，實(shí)現(xiàn)了軍用GPU國產(chǎn)化。隨后，景嘉微開始研發(fā)第二代GPU，并于2018年研發(fā)成功JM7200，進(jìn)入商用市場，具備了一般PC通用功能。JM7200系列芯片2020年已經(jīng)獲得黨政信創(chuàng)市場認(rèn)可，2021年有望大規(guī)模放量。2021年，景嘉微的最新一代9系GPU芯片，目標(biāo)民用市場，具備高性能計(jì)算能力，即將研發(fā)成功。軍工業(yè)務(wù)為營收基本盤，芯片業(yè)務(wù)占比逐步提升。公司業(yè)績多年來穩(wěn)健增長，業(yè)績持續(xù)向好，營收和凈利潤2015-2020年五年復(fù)合增速分別為22%和18%。公司2020年實(shí)現(xiàn)營收6.54億元，同比增長23.17%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.08億元，同比增長17.99%。軍工業(yè)務(wù)營收占比較大，2020年圖形顯控和小型專用化雷達(dá)合計(jì)占比近87%，芯片業(yè)務(wù)快速發(fā)展，營收占比逐步提升，2021年有望接近50%。股權(quán)集中，國家大基金為第二大股東。公司董事長、總經(jīng)理曾萬輝，為國防科技大學(xué)碩士，擅長微波工程。截至2021年8月20日，公司控股股東和實(shí)際控制人為曾萬輝、喻麗麗夫婦，兩人合計(jì)直接持有公司37.47%的股份，并通過控制烏魯木齊景嘉合創(chuàng)間接持有公司2.66%的股份。國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金為公司第二大股東，直接持有公司9.14%的股份，表現(xiàn)了對(duì)公司技術(shù)和發(fā)展前景的認(rèn)可。2.

多領(lǐng)域應(yīng)用帶來GPU行業(yè)高景氣度2.1.

GPU是什么？源于圖形處理，強(qiáng)于高性能計(jì)算GPU最初是為了更好的做圖形處理而專門設(shè)計(jì)的微處理器。20世紀(jì)80年代之前，圖形處理工作都由CPU負(fù)責(zé)，后來隨著對(duì)圖形顯示要求的提高，專門用于圖形處理的微處理器GPU（GraphicsProcessingUnit）被設(shè)計(jì)出來，使顯卡減少了對(duì)CPU的依賴，計(jì)算機(jī)的圖形顯示能力得以提升。GPU比CPU更擅長并行計(jì)算。從芯片設(shè)計(jì)思路看，CPU是以低延遲為導(dǎo)向的計(jì)算單元，通常由專為串行處理而優(yōu)化的幾個(gè)核心組成，而GPU是以吞吐量為導(dǎo)向的計(jì)算單元，由數(shù)以千計(jì)的更小、更高效的核心組成，專為并行多任務(wù)設(shè)計(jì)。微架構(gòu)的不同最終導(dǎo)致CPU中大部分的晶體管用于構(gòu)建控制電路和緩存，只有少部分的晶體管完成實(shí)際的運(yùn)算工作，功能模塊很多，擅長分支預(yù)測等復(fù)雜操作。GPU的流處理器和顯存控制器占據(jù)了絕大部分晶體管，而控制器相對(duì)簡單，擅長對(duì)大量數(shù)據(jù)進(jìn)行簡單操作，擁有遠(yuǎn)勝于CPU的強(qiáng)大浮點(diǎn)計(jì)算能力，從而更擅長并行計(jì)算，比如圖像處理計(jì)算。高性能計(jì)算需求打開GPU市場第二增長曲線。GPU原本只是用于圖形和圖像的相關(guān)運(yùn)算，受CPU的調(diào)配，但隨著云計(jì)算、AI等技術(shù)的發(fā)展，GPU并行計(jì)算的優(yōu)勢(shì)被發(fā)掘，在高性能計(jì)算領(lǐng)域取代CPU成為主角。2006年，NVIDIA發(fā)布了第一款采用統(tǒng)一渲染架構(gòu)的桌面GPU和CUDA通用計(jì)算平臺(tái)，使開發(fā)者能夠使用NVIDIAGPU的運(yùn)算能力進(jìn)行并行計(jì)算，拓展了GPU的應(yīng)用領(lǐng)域。2011年，NVIDIA發(fā)布TESLAGPU計(jì)算卡，正式將用于計(jì)算的GPU產(chǎn)品線獨(dú)立出來，標(biāo)志著GPU進(jìn)入高性能計(jì)算時(shí)代。2.2.

獨(dú)立GPU和集成GPU各有千秋GPU可分為集成GPU和獨(dú)立GPU，景嘉微產(chǎn)品屬于獨(dú)立GPU。GPU按照接入類型劃分，可以分為集成GPU和獨(dú)立GPU。集成GPU集成在主板上，而獨(dú)立GPU插在主板的相應(yīng)接口上。集成GPU功耗更低、性能較弱、升級(jí)更換較難、價(jià)格較低，主要用于辦公等中低端領(lǐng)域；獨(dú)立GPU性能更強(qiáng)、升級(jí)更換簡單、價(jià)格較高，主要用于游戲、高性能計(jì)算等中高端領(lǐng)域。未來獨(dú)立GPU市場規(guī)模大，集成GPU有望向SoC方向發(fā)展。隨著深度學(xué)習(xí)、云計(jì)算等新技術(shù)的發(fā)展，市場對(duì)具有高性能計(jì)算能力的獨(dú)立GPU需求不斷增加。從獨(dú)立GPU巨頭NVIDIA的營收結(jié)構(gòu)可以看出，2020年高性能計(jì)算業(yè)務(wù)計(jì)算和網(wǎng)絡(luò)收入為68.41億美元，同比增加109%，營收占比達(dá)到41%。未來隨著新興技術(shù)的進(jìn)一步落地，具有高性能計(jì)算能力的獨(dú)立GPU市場規(guī)模將會(huì)更大。在中低端市場，集成GPU因其較高的性價(jià)比，仍有很強(qiáng)的競爭力，未來有望向能耗更低、體積更小、性能表現(xiàn)相對(duì)更好的SoC方向發(fā)展。2.3.

全球市場三大巨頭壟斷，中國市場前景廣闊多領(lǐng)域應(yīng)用驅(qū)動(dòng)市場規(guī)模擴(kuò)大。隨著GPU的并行計(jì)算優(yōu)勢(shì)被逐步挖掘，GPU的應(yīng)用領(lǐng)域從圖形處理擴(kuò)展到高性能計(jì)算，市場需求變大。根據(jù)VerifiedMarketResearch的數(shù)據(jù)，2020年全球GPU市場價(jià)值為254.1億美元，2027年有望達(dá)到1853.1億美元，年平均增速高達(dá)32.82%。全球GPU市場呈現(xiàn)寡頭競爭格局，Intel、NVIDIA和AMD三大公司分食全球市場。集成GPU市場Intel優(yōu)勢(shì)明顯，獨(dú)立GPU市場NVIDIA與AMD兩強(qiáng)割據(jù)。根據(jù)JonPeddieResearch的數(shù)據(jù)顯示，2021年Q1，在全球PC端GPU市場中，Intel以68%的市場份額位居榜首，AMD和NVIDIA分別以17%和15%的市場份額名列第二和第三；在PC端獨(dú)立GPU領(lǐng)域中，NVIDIA占據(jù)81%的市場份額擁有領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，AMD以19%的市場份額排名第二。全球獨(dú)立GPU領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)者NVIDIA。NVIDIA公司成立于1993年，是GPU（圖形處理器）的發(fā)明者，也是人工智能計(jì)算的領(lǐng)導(dǎo)者。NVIDIA的主要業(yè)務(wù)分別是游戲業(yè)務(wù)、數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)、專業(yè)視覺業(yè)務(wù)和自動(dòng)駕駛業(yè)務(wù)。NVIDIA2020年?duì)I收167億美元，其中游戲、數(shù)據(jù)中心、專業(yè)視覺、自動(dòng)駕駛業(yè)務(wù)分別貢獻(xiàn)了營收的47%、40%、6%、3%，其業(yè)務(wù)的豐富性和收入體量再次印證了GPU超出原有圖形處理領(lǐng)域，在其他領(lǐng)域的廣泛應(yīng)用。AMD是全球唯一可以同時(shí)提供高性能GPU和CPU的企業(yè)。AMD的顯卡來源于2006年并購的ATI科技，在這之后的4年中，AMD繼續(xù)使用ATI作為顯卡品牌，直到2010年，AMD才拋棄原ATI的品牌命名方式。截至2020年，AMD同時(shí)提供獨(dú)立GPU和集成GPU，其集成GPU主要運(yùn)用在RyzenAPU、嵌入式、半定制平臺(tái)中；獨(dú)立GPU分為Radeon和Instinct系列，主要用于游戲、專業(yè)視覺、服務(wù)器等應(yīng)用。2016-2020年，AMD的計(jì)算和圖形收入的營收由19.88億美元上升至64.32億美元，年復(fù)合增速高達(dá)34%。在游戲領(lǐng)域，NVIDIA和AMD不分伯仲，但在通用計(jì)算領(lǐng)域，NVIDIA高瞻遠(yuǎn)矚，已經(jīng)形成CUDA生態(tài)，市場份額遠(yuǎn)超AMD。中國大陸?yīng)毩PU2027年市場規(guī)模超過341億美元，國產(chǎn)替代孕育良好機(jī)會(huì)。由于NVIDIA和AMD基本占據(jù)了獨(dú)立GPU市場的全部份額，所以根據(jù)兩者2020年在中國大陸的獨(dú)立GPU銷售收入，可以估測2020年中國大陸GPU市場的規(guī)模。AMD并未對(duì)外披露中國大陸的獨(dú)立GPU銷售收入，因此我們基于2020年NVIDIA在中國大陸的銷售收入和在全球獨(dú)立GPU市場的份額來估算2020年中國大陸的獨(dú)立GPU市場規(guī)模為47.39億美元。保守假設(shè)中國GPU市場規(guī)模保持與全球GPU市場規(guī)模相同的增速，我們預(yù)計(jì)2027年中國大陸GPU市場規(guī)模將超過345.57億美元。隨著政策端對(duì)信息關(guān)鍵基礎(chǔ)設(shè)施自主可控的重視，國產(chǎn)替代浪潮來臨，國內(nèi)獨(dú)立GPU產(chǎn)商的廣闊市場空間已被打開。2.4.

圖形顯示和高性能計(jì)算是兩大應(yīng)用方向GPU未來主要有兩大應(yīng)用發(fā)展方向。從需求端考慮，GPU的優(yōu)勢(shì)在于并行計(jì)算，需要大規(guī)模運(yùn)用到并行計(jì)算的領(lǐng)域就是未來GPU的發(fā)展方向。1）更加逼真的圖形展現(xiàn)。圖形顯現(xiàn)是GPU芯片最初的功能，隨著視覺科技和虛擬現(xiàn)實(shí)技術(shù)的發(fā)展，更加真實(shí)的圖形顯現(xiàn)效果會(huì)對(duì)GPU的并行計(jì)算能力提出更高的要求，因此，圖形顯現(xiàn)是GPU芯片未來重要的發(fā)展方向。2）高性能計(jì)算。高性能計(jì)算主要包括通用計(jì)算（GPGPU）和人工智能計(jì)算（AIGPU）。通用計(jì)算（GPGPU）就是用GPU來處理一些原本CPU可以處理、但是更適合擁有強(qiáng)大浮點(diǎn)計(jì)算能力的GPU處理的運(yùn)算，比如人臉識(shí)別等。人工智能計(jì)算（AIGPU）是另一種高性能計(jì)算，不同于傳統(tǒng)的基于流處理器的GPU，用于AI計(jì)算的GPU大多數(shù)情況下浮點(diǎn)計(jì)算精度要求較低，但對(duì)計(jì)算吞吐量要求較高。算力是GPU的關(guān)鍵指標(biāo)。圖形處理和高性能計(jì)算都對(duì)GPU的并行計(jì)算能力都有很高的要求。算力的高低是衡量GPU性能強(qiáng)大與否的關(guān)鍵指標(biāo)，為此，業(yè)界巨頭NVIDIA不斷更新自己的硬件架構(gòu)，以達(dá)到更高的并行計(jì)算能力，其2021年發(fā)布的RTX3070

Ti采用Ampere架構(gòu)，CUDA核心數(shù)量是其2018年發(fā)布的RTX2080

Ti的兩倍多，同時(shí)NVIDIA正在研發(fā)新一代計(jì)算能力更強(qiáng)的Hopper架構(gòu)。生態(tài)是另一核心競爭要素。軟件生態(tài)是GPU市場除了算力之外的另一競爭要素，良好的生態(tài)意味著更多的開發(fā)者和使用者，從而帶來更大的市場份額。在高性能計(jì)算領(lǐng)域，NVIDIA通過降低開發(fā)難度、支持學(xué)生和老師發(fā)論文、支持創(chuàng)業(yè)公司使用CUDA、開源相關(guān)庫等一系列措施建立通用計(jì)算平臺(tái)CUDA的生態(tài)，聚攏了大批客戶和開發(fā)者，得以稱霸高性能計(jì)算市場。國產(chǎn)GPU的發(fā)展需要兼顧算力與生態(tài)。目前國產(chǎn)GPU廠商主要分為兩大類，一類是從圖形顯示開始做起，未來想像NVIDIA一樣逐步轉(zhuǎn)向高性能計(jì)算；另一類是專攻于高性能計(jì)算，其產(chǎn)品不具備圖形顯示能力。但兩者的生態(tài)建設(shè)目標(biāo)都比較落后。國產(chǎn)GPU的發(fā)展要做好以下幾點(diǎn)：1）進(jìn)一步提高圖形處理能力，保障國產(chǎn)GPU的基本功能。雖然高性能計(jì)算的應(yīng)用使得GPU市場需求快速增加，但是圖形處理依舊是GPU的基本能力和應(yīng)用，NVIDIA2020年圖形處理營收占比依舊高達(dá)59%。2）擴(kuò)展高性能計(jì)算能力，增強(qiáng)國產(chǎn)GPU除圖形處理之外的非傳統(tǒng)功能。高性能計(jì)算是GPU未來發(fā)展的新興方向，國產(chǎn)GPU需要把握新興方向，爭取占據(jù)科技高地。3）逐步建設(shè)生態(tài)系統(tǒng)，提高用戶體驗(yàn)。國外GPU發(fā)展具有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，已經(jīng)有CUDA、ROCm等較為成熟的計(jì)算生態(tài)，國產(chǎn)GPU剛剛起步，需要重視生態(tài)建設(shè)，為未來發(fā)展打下基礎(chǔ)。3.

景嘉微GPU國內(nèi)領(lǐng)跑，業(yè)績?cè)鲩L空間明確3.1.

技術(shù)先進(jìn)：做好圖形顯示，發(fā)力通用計(jì)算國內(nèi)唯一一家能夠?qū)崿F(xiàn)GPU自主研發(fā)并商業(yè)化大規(guī)模生產(chǎn)的企業(yè)。有很多企業(yè)加入了GPU賽道，如航錦科技、芯原股份、摩爾線程等，但直至2021年7月，景嘉微依舊是國內(nèi)唯一一家能夠?qū)崿F(xiàn)GPU自主研發(fā)并商業(yè)化生產(chǎn)的企業(yè)，并在逐步縮小與世界領(lǐng)先水平的差距。2018年成功研發(fā)的7系GPU芯片實(shí)現(xiàn)了商用GPU國產(chǎn)化突破。公司第二代圖形處理芯片JM7200于2018年8月成功流片，性能相當(dāng)于2012年的NVIDIAGTX640水平。在JM7200基礎(chǔ)上，公司又推出能耗更低的JM7201，性能已經(jīng)能夠滿足看電影、辦公等基礎(chǔ)需求，成功進(jìn)入商用領(lǐng)域，并已經(jīng)開始應(yīng)用于國內(nèi)信創(chuàng)市場。在圖形顯示領(lǐng)域具有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，滿足信創(chuàng)需求。圖形顯示市場規(guī)模很大，但已經(jīng)趨于成熟，產(chǎn)品溢價(jià)較低，對(duì)于初創(chuàng)公司來說，該方向前期投入大、收益低，進(jìn)入壁壘較高，因此，國內(nèi)很多新生GPU公司產(chǎn)品專注于高性能計(jì)算，卻不具備圖形處理能力。景嘉微較早布局圖形顯示GPU，具有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，量產(chǎn)的7系芯片已經(jīng)具備較強(qiáng)的圖形處理能力，滿足了現(xiàn)階段信創(chuàng)市場的需求，已獲得大量信創(chuàng)訂單。公司新一代9系產(chǎn)品將具備高性能計(jì)算能力。公司面向中高端商用領(lǐng)域的9系產(chǎn)品有望在2021年投片生產(chǎn)，成為公司的下一代主要產(chǎn)品。9系產(chǎn)品中的JM9231跟NVIDIA2016年推出的GTX1080產(chǎn)品性能相當(dāng)，主要針對(duì)國產(chǎn)化辦公電腦，便攜式計(jì)算機(jī)、中低端的游戲機(jī)和高端嵌入式系統(tǒng)等消費(fèi)電子領(lǐng)域，對(duì)圖形生成和顯示能力進(jìn)行了優(yōu)化和進(jìn)一步提高，進(jìn)一步滿足了圖形顯示市場需求。另一款9系產(chǎn)品JM9271科學(xué)計(jì)算能力得到了大幅度提升，可以達(dá)到NVIDIA2017年中高端產(chǎn)品的性能標(biāo)準(zhǔn)，主要針對(duì)人工智能、深度學(xué)習(xí)等對(duì)計(jì)算速度要求非常高的高端應(yīng)用領(lǐng)域。3.2.

產(chǎn)品安全：完全自研，背景可靠景嘉微GPU技術(shù)完全自研，采用正向設(shè)計(jì)。指令集方面，不像CPU領(lǐng)域有ARM、X86等向外授權(quán)的指令集，GPU領(lǐng)域指令集為各公司自主研發(fā)，不對(duì)外授權(quán)，甚至不對(duì)外公布。硬件架構(gòu)設(shè)計(jì)方面，巨頭之間也是各自獨(dú)立，互不相同，NVIDIA的主要架構(gòu)有Ampere、Turing等，AMD的主要架構(gòu)有RDNA等。景嘉微研發(fā)的5系、7系和9系GPU芯片均為完全自主研發(fā)，采用正向設(shè)計(jì)，具有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)，在設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)不會(huì)面臨關(guān)鍵技術(shù)被國外“卡脖子”的問題。公司以基礎(chǔ)理論研究為基礎(chǔ)，從數(shù)學(xué)公式推導(dǎo)開始，從架構(gòu)設(shè)計(jì)、算法模型、原理驗(yàn)證、硬件實(shí)現(xiàn)、驅(qū)動(dòng)開發(fā)等環(huán)節(jié)全部正向設(shè)計(jì)。截至2020年12月31日，公司共申請(qǐng)160項(xiàng)專利，技術(shù)實(shí)力雄厚，不僅做到自主可控，同時(shí)國際上應(yīng)用也需要獲得部分景嘉微專利許可。國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金為公司第二大股東，直接持有公司9.14%的股份，體現(xiàn)了對(duì)公司技術(shù)和發(fā)展前景的認(rèn)可。公司軍工業(yè)務(wù)起家，高管國防科大背景。國防科大是解放軍最高工程技術(shù)學(xué)府，國防科技自主創(chuàng)新高地，承擔(dān)著從事先進(jìn)武器裝備和國防關(guān)鍵技術(shù)研究的重要任務(wù)。公司初創(chuàng)股東及多位高管具備國防科大背景，在微波技術(shù)、通信與電子系統(tǒng)有著十年以上的研發(fā)經(jīng)驗(yàn)。景嘉微2006年做軍用飛機(jī)的圖形顯控設(shè)備起家，成立之初即參加了“神州八號(hào)”圖形顯控模塊設(shè)計(jì)，后續(xù)不斷在軍用圖顯領(lǐng)域完成技術(shù)突破，實(shí)現(xiàn)了軍用飛機(jī)圖顯設(shè)備的自主可控。在軍用圖形顯控領(lǐng)域積累足夠經(jīng)驗(yàn)后，逐步拓展到商用GPU芯片業(yè)務(wù)，并向民用市場進(jìn)發(fā)。3.3.

生態(tài)建設(shè)：適配主流軟硬件，搭建自有計(jì)算平臺(tái)公司7系產(chǎn)品已完成與國內(nèi)主要的CPU和操作系統(tǒng)廠商的適配工作。JM7200已經(jīng)與長城、聯(lián)想、同方等十余家國內(nèi)主要計(jì)算機(jī)整機(jī)廠商建立合作關(guān)系并進(jìn)行產(chǎn)品測試，與蒼穹、超圖、昆侖、中科方德、中科可控等多家軟硬件廠商進(jìn)行互相認(rèn)證，共同構(gòu)建國產(chǎn)化計(jì)算機(jī)應(yīng)用生態(tài)。新一代9系產(chǎn)品有望兼容主流軟硬件。公司正在研發(fā)的JM9231和JM9271將采用業(yè)界主流的統(tǒng)一渲染架構(gòu)，支持OpenGL4.5接口，可以無縫兼容市面上主流的CPU、操作系統(tǒng)和應(yīng)用程序（支持X86、ARM、MIPS處理器和Linux、中標(biāo)麒麟、銀河麒麟、windows等操作系統(tǒng)），有望與市面上大部分的軟件應(yīng)用互相兼容。計(jì)算平臺(tái)生態(tài)穩(wěn)步搭建。公司9系產(chǎn)品中的JM9271將可用于人工智能、云計(jì)算等中高端領(lǐng)域，對(duì)應(yīng)會(huì)建立相應(yīng)的計(jì)算平臺(tái)生態(tài)。通用計(jì)算方面，國際主流計(jì)算平臺(tái)為NVIDIA的CUDA，公司自研計(jì)算平臺(tái)短期內(nèi)無法趕超，但會(huì)針對(duì)客戶典型應(yīng)用案例把針對(duì)性應(yīng)用庫做好，由點(diǎn)帶面，逐步完善自己的生態(tài)，提升開發(fā)者使用體驗(yàn)。AI計(jì)算方面，公司將主要考慮通過OpenCL轉(zhuǎn)換CUDA的平臺(tái)，先兼容TensorFlow框架，再做擴(kuò)展，形成、完善自己的框架。3.4.

業(yè)績空間：短期看信創(chuàng)，長期看民用開啟信創(chuàng)市場，芯片業(yè)務(wù)迎來放量。信創(chuàng)市場對(duì)產(chǎn)品自主可控要求較高，是公司產(chǎn)品短期內(nèi)的主要目標(biāo)市場。公司7系芯片2020年已經(jīng)批量出貨，整體芯片業(yè)務(wù)營收為0.72億元，同比增加65%。信創(chuàng)市場分為黨政信創(chuàng)和行業(yè)信創(chuàng)，2020年黨政和行業(yè)市場PC出貨量分別約為500萬和2000萬臺(tái)。公司7系芯片在獲得了信創(chuàng)市場認(rèn)可的情況下，2021年出貨量有望大規(guī)模提升，同比進(jìn)一步提升信創(chuàng)市場份額，2021年上半年芯片業(yè)務(wù)營收為2.14億元，同比增長1355%。9系芯片有望打開民用市場，帶來長期增長動(dòng)力。9系芯片相對(duì)于7系芯片性能大幅提升，目標(biāo)民用市場。一方面，相比于信創(chuàng)市場，民用市場規(guī)模更為廣闊，包括民用個(gè)人電腦、服務(wù)器、車載、攝像頭等多個(gè)細(xì)分領(lǐng)域；另一方面，民用市場產(chǎn)品市場價(jià)格更高，公司產(chǎn)品進(jìn)入民用市場后有望提價(jià)，根據(jù)9系芯片對(duì)標(biāo)的同檔NVIDIA芯片，我們預(yù)計(jì)9系芯片2021年價(jià)格有望達(dá)到1000元/片，從而實(shí)現(xiàn)量價(jià)齊升，為業(yè)績長期增長提供動(dòng)力。4.

基本盤軍工業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長“十四五”期間加快國防和軍隊(duì)現(xiàn)代化建設(shè)，軍品市場有望迎來快速發(fā)展。“十四五”規(guī)劃提出，“加快機(jī)械化信息化智能化融合發(fā)展，全面加強(qiáng)練兵備戰(zhàn)，提高捍衛(wèi)國家主權(quán)、安全、發(fā)展利益和戰(zhàn)略能力，確保2027年實(shí)現(xiàn)建軍百年奮斗目標(biāo)?！避娖肥袌鲇型瓉戆l(fā)展機(jī)遇，景嘉微作為軍用圖形顯控領(lǐng)域和小型專用化雷達(dá)領(lǐng)域重要參與者，更為受益。4.1.

圖形顯控：技術(shù)先進(jìn)+領(lǐng)域拓展景嘉微產(chǎn)品發(fā)展至最新第三代圖顯設(shè)備，成功研發(fā)自主GPU芯片增強(qiáng)產(chǎn)品競爭力。2009年公司首款圖形顯控模塊定型，公司圖形顯控模塊發(fā)展迅速，依托擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的VxWorks嵌入式系統(tǒng)下M9、M72、M96系列驅(qū)動(dòng)程序，利用技術(shù)研發(fā)優(yōu)勢(shì)，不斷提升圖形顯控模塊性能。公司的圖形顯控模塊和圖形處理芯片技術(shù)水平已達(dá)到第三里程碑，是信息處理機(jī)的核心組成部分，應(yīng)用于軍用飛機(jī)前艙和后艙，同時(shí)，公司自有GPU芯片的研發(fā)成功，進(jìn)一步加強(qiáng)了公司圖形顯控產(chǎn)品的核心競爭力。立足軍機(jī)，向艦載領(lǐng)域拓展。公司有圖形顯控模塊、圖形處理芯片、加固顯示器、加固電子盤和加固計(jì)算機(jī)等五類產(chǎn)品，其中圖形顯控模塊是公司最為核心的產(chǎn)品。截至2020年，中國新研制的絕大多數(shù)軍用飛機(jī)均使用公司的圖形顯控模塊，此外還有相當(dāng)數(shù)量的軍用飛機(jī)顯控系統(tǒng)換代也使用了公司產(chǎn)品，公司圖形顯控模塊在軍用飛機(jī)市場中占據(jù)明顯的優(yōu)勢(shì)地位。同時(shí)，公司積極向艦載顯控領(lǐng)域拓展，研發(fā)并提供相適應(yīng)的圖形顯控產(chǎn)品。4.2.

小型化專用雷達(dá)：技術(shù)積累+戰(zhàn)略聚焦公司已經(jīng)積累微波射頻和信號(hào)處理方面相關(guān)技術(shù)優(yōu)勢(shì)。公司較早開始在微波射頻和信號(hào)處理方面進(jìn)行技術(shù)積累，在空中防撞雷達(dá)、主動(dòng)防護(hù)雷達(dá)及彈載雷達(dá)微波射頻前端等小型專用化雷達(dá)領(lǐng)域具有技術(shù)優(yōu)勢(shì)。戰(zhàn)略聚焦核心部件，與其他企業(yè)形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。公司在芯片等元件上的研發(fā)經(jīng)驗(yàn)有助于在雷達(dá)領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)更多技術(shù)突破，而且小型專用化雷達(dá)領(lǐng)域產(chǎn)品儲(chǔ)備豐富，市場開拓的成效已逐步顯現(xiàn)，未來具備較大的增長潛力。5.

盈利預(yù)測與估值核心假設(shè)：芯片領(lǐng)域產(chǎn)品：公司技術(shù)國內(nèi)領(lǐng)先，滿足信創(chuàng)要求，7系產(chǎn)品2021年有望實(shí)現(xiàn)業(yè)績大規(guī)模放量。即將研發(fā)成功的9系產(chǎn)品，性能相比于7系產(chǎn)品顯著提升，具備高性能計(jì)算能力，未來有望進(jìn)入民用市場。我們預(yù)計(jì)2021-2023年?duì)I收增速為730%/97%/65%。圖形顯控領(lǐng)域產(chǎn)品：截至2020年，中國新研制的絕大多數(shù)軍用飛機(jī)均使用本公司的圖形顯控模塊，未來隨著軍用市場放量和公司業(yè)務(wù)逐漸向艦船等其他領(lǐng)域滲透，該業(yè)務(wù)有望保持穩(wěn)定增長，我們預(yù)計(jì)2021-2023年?duì)I收增速為25%/25%/25%。小型化專用雷達(dá)領(lǐng)域產(chǎn)品：公司在該領(lǐng)域已經(jīng)積累相關(guān)技術(shù)優(yōu)勢(shì)，同時(shí)戰(zhàn)略聚焦核心部件，與其他企業(yè)形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，該業(yè)務(wù)增長空間可觀，我們預(yù)計(jì)2021-2023年?duì)I收增速為40%。其他領(lǐng)域產(chǎn)品：該業(yè)務(wù)將維持較為平穩(wěn)的增速，我們預(yù)計(jì)2021-2023年?duì)I收增速為2%。盈利預(yù)測：我們預(yù)計(jì)公司2021-2023年?duì)I收分別為13.32/21.16/31.50億元，歸母凈利潤分別為3.43/5.58/9.01億元，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE為107/66/41倍。分部估值：公司業(yè)務(wù)分兩塊，軍工業(yè)務(wù)增長較為穩(wěn)定，采用PE估值方法。軍工業(yè)務(wù)中，雷達(dá)業(yè)務(wù)和圖形顯控業(yè)務(wù)差距較大，選擇分部估值；芯片業(yè)務(wù)，研發(fā)投入大，現(xiàn)階段利潤情況不能真實(shí)反映公司的盈利質(zhì)量，我們決定采用PS估值方法。按照2021年收入相對(duì)估值：

可比公司選?。汗拘酒瑯I(yè)務(wù)產(chǎn)品主要為GPU芯片，屬于高性能芯片，我們以產(chǎn)品相似性為標(biāo)準(zhǔn)，選取高性能芯片公司寒武紀(jì)、