航空零部件行業(yè)之愛(ài)樂(lè)達(dá)研究報(bào)告

航空零部件行業(yè)之愛(ài)樂(lè)達(dá)研究報(bào)告1.航空零部件核心供應(yīng)商，中航工業(yè)“小核心大協(xié)作”受益者1.1重點(diǎn)公司分析航空零部件民營(yíng)龍頭企業(yè)，專注航空航天制造。成都愛(ài)樂(lè)達(dá)航空制造股份有限公司成立于2004年，并于2017年于深交所創(chuàng)業(yè)板上市。公司專注于航空航天制造領(lǐng)域，主要從事軍用飛機(jī)、民用飛機(jī)零部件、航空發(fā)動(dòng)機(jī)零件及航天大型結(jié)構(gòu)件的精密制造，具備航空零部件全流程制造能力。1.2股權(quán)結(jié)構(gòu)股權(quán)結(jié)構(gòu)情況：截至2021Q3，冉光文、丁洪濤、范慶新、謝鵬為公司實(shí)際控制人，共計(jì)直接持有公司48.08%股份。實(shí)際控制人及核心管理層工作履歷：

1）冉光文：11年成飛工作經(jīng)驗(yàn)，設(shè)計(jì)室主管，目前任公司副董事長(zhǎng)；

2）丁洪濤：11年成飛設(shè)計(jì)所工作經(jīng)驗(yàn)，目前任公司監(jiān)事會(huì)主席；

3）謝鵬：14年成飛設(shè)計(jì)所工作經(jīng)驗(yàn)，目前任公司監(jiān)事；

4）范慶新：6年成都發(fā)動(dòng)機(jī)公司工作經(jīng)驗(yàn)，目前任公司董事長(zhǎng)；

5）楊有新：長(zhǎng)期任職于原總裝備部軍兵種裝備部航空局，目前任公司董事。1.3主營(yíng)業(yè)務(wù)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)包括：數(shù)控精密機(jī)加、特種工藝及部組件裝配，可單獨(dú)承接，亦承接“數(shù)控精密機(jī)加——特種工藝處理——部組件裝配”全流程業(yè)務(wù)。公司生產(chǎn)的航空零部件產(chǎn)品包含結(jié)構(gòu)類、系統(tǒng)液壓類及發(fā)動(dòng)機(jī)類，軍用及民用飛機(jī)零部件業(yè)務(wù)均主要為訂單定制生產(chǎn)模式，其中民用飛機(jī)零件包括空客、波音多個(gè)主要型號(hào)機(jī)型國(guó)際轉(zhuǎn)包訂單；賽峰集團(tuán)起落架零組件國(guó)際直接訂單；ARJ21、C919、C929、MA700等國(guó)產(chǎn)機(jī)型訂單。1.4經(jīng)營(yíng)狀況受益于航空裝備高景氣及成飛“小核心大協(xié)作”，公司實(shí)現(xiàn)收入利潤(rùn)持續(xù)高增長(zhǎng)。在中國(guó)大力發(fā)展航空航天產(chǎn)業(yè)，加強(qiáng)國(guó)防建設(shè)和強(qiáng)化現(xiàn)代化軍隊(duì)改革的目標(biāo)下，以及中航工業(yè)持續(xù)深化社會(huì)化大協(xié)作戰(zhàn)略的背景下，公司參與的相關(guān)軍品型號(hào)產(chǎn)品逐步量產(chǎn)，訂單持續(xù)增長(zhǎng)。同時(shí)，公司相關(guān)工序產(chǎn)能陸續(xù)釋放，營(yíng)業(yè)收入及凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)持續(xù)、較快增長(zhǎng)。2019~2021Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.84/3.04/3.81億元，同比增長(zhǎng)43.77%/64.89%/105.42%；

2019~2021Q1-3公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.78/1.37/1.80億元，同比增長(zhǎng)13.98%/75.22%/103.18%。公司毛利率始終處于較高水平。公司主營(yíng)的航空零部件精密加工業(yè)務(wù)毛利率始終處于較高水平，主要系公司業(yè)務(wù)為來(lái)料加工模式、再加上航空零部件行業(yè)對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量要求較高、進(jìn)入該行業(yè)企業(yè)需要完善的質(zhì)量控制體系及相應(yīng)資質(zhì)認(rèn)證，以及規(guī)模效率等因素。2019/2020/2021Q1-3公司分別實(shí)現(xiàn)綜合毛利率67.27%/69.26%/64.31%。期間費(fèi)用率下降帶動(dòng)盈利能力穩(wěn)中有升。2019年公司管理費(fèi)用率較高主要系確認(rèn)股份支付費(fèi)用，2020及2021Q1-3公司管理費(fèi)用率不斷下降，我們認(rèn)為主要系規(guī)?；?yīng)。得益于期間費(fèi)用率的下降，近兩年公司凈利率穩(wěn)中有升，2019/2020/2021Q1-3公司分別實(shí)現(xiàn)凈利率42.37%/45.02%/47.25%。1.5股權(quán)激勵(lì)2019年公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，將員工利益與公司發(fā)展綁定。2019年2月公司發(fā)布公告擬向包含核心技術(shù)人員在內(nèi)的123人授予限制性股票200萬(wàn)股，占總股本1.71%，授予價(jià)格11.34元；2019年5月完成授予登記。目前公司前兩期激勵(lì)目標(biāo)已超額達(dá)成并完成行權(quán)解禁，按2022/01/27收盤價(jià)浮盈超過(guò)3倍，激勵(lì)意義顯著。1.6定增募投公司于2021年8月順利完成非公開(kāi)發(fā)行。每股發(fā)行價(jià)格42.01元，募集資金總額5.00億元，其中4.4億元投向航空零部件智能制造中心項(xiàng)目，用于擴(kuò)充產(chǎn)能、助力智能制造升級(jí)。該項(xiàng)目建設(shè)期2年，第3年部分投產(chǎn)，第5年達(dá)產(chǎn)，預(yù)計(jì)達(dá)產(chǎn)年收入2.34億元。2.航空零部件行業(yè)：軍民兩用，賽道坡長(zhǎng)雪厚2.1行業(yè)概況航空零部件：廣義上包含機(jī)體零部件、發(fā)動(dòng)機(jī)零部件、航空電子部件、機(jī)載設(shè)備和其他零部件，狹義上只包含機(jī)體零部件。一架大型民航客機(jī)有數(shù)百萬(wàn)個(gè)零部件，航空零部件制造具有廣闊的市場(chǎng)前景。航空零部件產(chǎn)業(yè)鏈：航空零部件制造行業(yè)處于整個(gè)航空制造業(yè)的中前端，上游行業(yè)主要為鋁合金、鈦合金、不銹鋼等金屬和復(fù)合材料、高端數(shù)控加工設(shè)備制造、刀具、切削液、導(dǎo)軌油等主、輔材料行業(yè)以及水、電等燃料動(dòng)力行業(yè)，下游為軍用和民用各航空器主機(jī)廠和分承制廠。2.2軍用市場(chǎng)中國(guó)空軍已進(jìn)入發(fā)展“戰(zhàn)略空軍”階段，但目前仍與美國(guó)等軍事大國(guó)存在較大差距。中國(guó)空軍發(fā)展先后經(jīng)歷“國(guó)土防空”“攻防兼?zhèn)洹薄皯?zhàn)略空軍”三個(gè)階段，目前中國(guó)空軍已進(jìn)入大力發(fā)展“戰(zhàn)略空軍”

階段，我們認(rèn)為未來(lái)中國(guó)空軍的發(fā)展將得到更多國(guó)防軍費(fèi)支持，但目前中國(guó)軍機(jī)的總量和結(jié)構(gòu)上較美國(guó)的差距依然較大。從軍機(jī)數(shù)量看，2020年中國(guó)海陸空各軍種軍機(jī)數(shù)量共計(jì)3260架，約占世界軍機(jī)數(shù)量比重6%，但對(duì)比美國(guó)仍差距巨大。從軍機(jī)結(jié)構(gòu)看，2020年中國(guó)仍有47%的戰(zhàn)斗機(jī)為J7/J-8等老舊二代機(jī)型，且四代機(jī)占比不到2%；而對(duì)比美國(guó)已形成二代機(jī)退役、F-15/F-16等三代機(jī)為主

（占比83%）、F-22/F-35等四代機(jī)為骨干（占比17%）的裝備能力。中國(guó)戰(zhàn)斗機(jī)結(jié)構(gòu)存在巨大代際差距，中國(guó)空軍裝備換代升級(jí)迫在眉睫。軍用航空器市場(chǎng)規(guī)模：未來(lái)20年中國(guó)包括戰(zhàn)斗機(jī)和運(yùn)輸機(jī)在內(nèi)的軍用飛機(jī)采購(gòu)需求約為2900架，軍用航空器市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到2290億美元。軍用航空零部件市場(chǎng)規(guī)模：根據(jù)飛機(jī)機(jī)體零部件價(jià)值占飛機(jī)總價(jià)值約30%的比例，以未來(lái)20年中國(guó)軍用飛機(jī)的增量?jī)r(jià)值2000億美元為測(cè)算基準(zhǔn)，預(yù)計(jì)對(duì)應(yīng)中國(guó)軍用飛機(jī)機(jī)體零部件市場(chǎng)需求規(guī)模約3900億元以上（以美元兌人民幣匯率按照6.5測(cè)算）。對(duì)于公司所從事的航空零部件來(lái)料加工行業(yè)，按照鋁合金材料費(fèi)/加工費(fèi)約1:1、鈦合金及不銹鋼材料費(fèi)/加工費(fèi)約2.5:1，假設(shè)各占一半，則對(duì)應(yīng)未來(lái)20年的中國(guó)軍用航空器零部件的來(lái)料加工市場(chǎng)規(guī)模約1532億元、對(duì)應(yīng)年化市場(chǎng)規(guī)模約76.6億元。2.3民用市場(chǎng)民用航空市場(chǎng)穩(wěn)定增長(zhǎng)。近年來(lái)，中國(guó)商業(yè)航空飛機(jī)數(shù)量平穩(wěn)增長(zhǎng)，民航運(yùn)力的快速增長(zhǎng)需求、航線網(wǎng)絡(luò)的進(jìn)一步完善和優(yōu)化也催生了中國(guó)民航運(yùn)輸飛機(jī)的大量需求。未來(lái)二十年，中國(guó)航空市場(chǎng)將接收50座級(jí)以上客機(jī)9084架，價(jià)值約1.4萬(wàn)億美元。其中，渦扇支線客機(jī)953架，單通道噴氣客機(jī)6295架，雙通道噴氣客機(jī)1836架。民用航空零部件市場(chǎng)規(guī)模：根據(jù)愛(ài)樂(lè)達(dá)招股說(shuō)明書，未來(lái)20年中國(guó)對(duì)外采購(gòu)干線飛機(jī)數(shù)量及最低5%的貿(mào)易補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)，以及國(guó)產(chǎn)飛機(jī)已取得訂單的情況，按飛機(jī)零部件約占飛機(jī)總價(jià)值30%的比例測(cè)算，中國(guó)民用航空零部件可預(yù)見(jiàn)的市場(chǎng)規(guī)模將超過(guò)1500億元。2.4競(jìng)爭(zhēng)格局中國(guó)航空制造業(yè)已形成較為齊全的自主工業(yè)體系。經(jīng)過(guò)70多年的創(chuàng)新發(fā)展，中國(guó)已基本掌握航空產(chǎn)品設(shè)計(jì)、試制、試驗(yàn)和批產(chǎn)的關(guān)鍵技術(shù)，并已形成具備自主研制能力、相關(guān)產(chǎn)品配套比較齊全的工業(yè)體系，為中國(guó)航空制造業(yè)的未來(lái)可持續(xù)發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。圍繞航空工業(yè)的產(chǎn)業(yè)布局，中國(guó)航空零部件制造行業(yè)形成了內(nèi)部配套企業(yè)為主，科研機(jī)構(gòu)、合資企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)有效補(bǔ)充的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局。中國(guó)航空零部件行業(yè)上市公司集中于民營(yíng)企業(yè)，目前整體競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)分散。行業(yè)內(nèi)主要企業(yè)包括：愛(ài)樂(lè)達(dá)、通達(dá)股份、新研股份、立航科技、廣聯(lián)航空、邁信林、馳達(dá)飛機(jī)、德坤航空、西子航空等，其中立航科技為擬上市公司，馳達(dá)飛機(jī)已退市、德坤航空為上市公司子公司，西子航空為非上市公司。3.愛(ài)樂(lè)達(dá)：業(yè)務(wù)線擴(kuò)張持續(xù)拓展價(jià)值邊界，高成長(zhǎng)曲線延續(xù)3.1基本概況：貫通全流程制造能力公司具備全流程制造能力及技術(shù)創(chuàng)新優(yōu)勢(shì)，整體毛利率顯著高于同行業(yè)其他公司。公司已具備“數(shù)控精密加工—特種工藝處理—部組件裝配”航空零部件全流程能力，產(chǎn)品包括飛機(jī)機(jī)頭、機(jī)身、機(jī)翼、尾翼及起落架等各部位相關(guān)零部件、發(fā)動(dòng)機(jī)零件以及航天大型結(jié)構(gòu)件。通過(guò)十余年的航空制造經(jīng)驗(yàn)總結(jié)，公司形成了技術(shù)創(chuàng)新與生產(chǎn)相結(jié)合的優(yōu)勢(shì)，截止2021H1，公司擁有專利28項(xiàng)，其中發(fā)明專利3項(xiàng)，實(shí)用新型25項(xiàng)，另有4項(xiàng)發(fā)明專利正在審核中。由于公司的全流程制造優(yōu)勢(shì)、技術(shù)創(chuàng)新優(yōu)勢(shì)、經(jīng)營(yíng)管理優(yōu)勢(shì)及客戶合作優(yōu)勢(shì)，公司整體毛利率水平顯著高于同行業(yè)其他公司。3.2傳統(tǒng)主業(yè)：數(shù)控精密加工生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)豐富，技術(shù)實(shí)力領(lǐng)先。在數(shù)控精密加工方面，公司自2005年承接軍民用航空零件生產(chǎn)開(kāi)始，先后參與空客、波音多個(gè)主力機(jī)型零件批量生產(chǎn)。目前公司已形成6項(xiàng)核心技術(shù)，鈦合金、高強(qiáng)度鋼、高基鎳溫合金等材質(zhì)高精度盲孔加工、復(fù)雜深腔加工等方面技術(shù)在行業(yè)內(nèi)處于明顯優(yōu)勢(shì)地位。IPO募投項(xiàng)目建設(shè)完成，聚焦關(guān)重、復(fù)雜產(chǎn)品精密制造。2020年公司三軸、五軸數(shù)控加工中心擴(kuò)能建設(shè)項(xiàng)目已建設(shè)完成。目前公司現(xiàn)擁有各類生產(chǎn)制造設(shè)備160余臺(tái)（套），隨著相關(guān)產(chǎn)品定型批產(chǎn)，公司不斷提升產(chǎn)品生產(chǎn)制造水平，優(yōu)化技術(shù)工藝，降低生產(chǎn)消耗。重點(diǎn)聚焦關(guān)鍵、重要、復(fù)雜零件核心技術(shù)的鞏固和深化，提質(zhì)降本增效，提升精密制造整體水平。持續(xù)提高智能建造水平，增強(qiáng)公司競(jìng)爭(zhēng)力?；谛乱淮畔⒑腿斯ぶ悄芗夹g(shù)實(shí)施智能制造升級(jí)，是適應(yīng)行業(yè)發(fā)展的最新趨勢(shì)。通過(guò)2021年的定增募投項(xiàng)目，公司將持續(xù)提高智能建造水平，并大幅改善產(chǎn)品質(zhì)量、提高制造效率、降低產(chǎn)品成本和資源消耗、有效規(guī)避產(chǎn)品制造風(fēng)險(xiǎn)。3.3第二成長(zhǎng)曲線：特種工藝處理特種工藝處理：一般包含無(wú)損檢測(cè)、熱處理工藝、表面處理等。無(wú)損檢測(cè)：確保每道工序的制造質(zhì)量符合設(shè)計(jì)要求，及時(shí)發(fā)現(xiàn)結(jié)構(gòu)制造過(guò)程中可能產(chǎn)生的超標(biāo)缺陷。熱處理工藝：通過(guò)熱處理可以消除內(nèi)應(yīng)力，避免零部件產(chǎn)生裂紋。表面處理：陽(yáng)極化處理提升零部件的耐蝕性、耐磨性、絕緣性和耐熱性；噴丸強(qiáng)化可防止零部件變性，延長(zhǎng)安全工作壽命。特種工藝處理一般集中于主機(jī)廠，公司是少數(shù)具備特種工藝全工序能力的民營(yíng)航空零部件制造廠商。公司擁有陽(yáng)極氧化、無(wú)損檢測(cè)、電鍍、鈍化、熱處理、噴漆線等10余種特種工藝和理化試驗(yàn)?zāi)芰Γ邆浜娇珍X合金、鈦合金、不銹鋼等產(chǎn)品熱表特種工藝全工序處理能力。2018年公司特種工藝無(wú)損檢測(cè)、表面處理、熱處理通過(guò)NADCAP認(rèn)證，2019年特種工藝各產(chǎn)線陸續(xù)投產(chǎn)，2020年積極拓展特種工藝業(yè)務(wù)，大力提升熱表處理各產(chǎn)線產(chǎn)能利用率。目前，公司是中航工業(yè)下屬某主機(jī)廠機(jī)加和熱表處理領(lǐng)域唯一的戰(zhàn)略合作伙伴，多次獲得中航工業(yè)下屬主機(jī)廠及其分廠單位頒發(fā)的“優(yōu)秀供應(yīng)商”稱號(hào)。3.4第三成長(zhǎng)曲線：部組件裝配部組件裝配：根據(jù)飛機(jī)零件尺寸要求，采用飛機(jī)裝配工裝、夾具等輔助裝配，同時(shí)還要根據(jù)飛機(jī)設(shè)計(jì)要求進(jìn)行指導(dǎo)裝配，飛機(jī)部件由組件產(chǎn)