2023年原油年度策略：供應主導震蕩筑頂

安如泰山信守承諾目錄李云旭級分析師從業(yè)資格證號李云旭級分析師從業(yè)資格證號投資咨詢號：0014563個人介：國投安信期貨能源組高級分析師，覆蓋原油燃料油等能源品種上期所能化優(yōu)秀析師上期能“優(yōu)秀產(chǎn)業(yè)服務團隊核成員。王盈敏析師從業(yè)資格證號3投資咨詢號：001675個人介：國投安信期貨能源組分析師，覆蓋動力煤成品油等能源品種上期能“優(yōu)秀產(chǎn)業(yè)服務團隊”成員。近期關(guān)告：1）02099【國投安信能源深度成品油出口配額對國內(nèi)油品期貨影響分析）02096【國投安信能源評論美元持續(xù)施壓油價，供需矛盾相對有限3）02017【國投安信能深度朗產(chǎn)量預期對當前原油市場意味著什么？4）020706【國投安信能源評論油：邊際趨弱但難言轉(zhuǎn)勢5）020310【國投安信能源深度油供應的時間差和價格的預期差3年需求展望4海外需求：重回宏觀主導4國內(nèi)需求：出行強度修復回升8裂解價差：結(jié)構(gòu)性矛盾延續(xù)113. 3年供應展望俄羅斯：地緣主導，預期先行13OPC：增產(chǎn)轉(zhuǎn)向凍產(chǎn)，政策靈活應對15非OPC+產(chǎn)油國：產(chǎn)量緩慢增長延續(xù)18. 行情展望及策略建議此報告屬于有限公司 1各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾摘要222年行情回顧俄烏沖突期對俄羅斯原油出口斷供的極端預期一度推升價格創(chuàng)下年內(nèi)高點，但截至1月俄羅斯原油出口總量并未較戰(zhàn)前出現(xiàn)明顯下滑，原油價格二、三季亦呈現(xiàn)出見頂回落態(tài)勢此外美聯(lián)儲加息節(jié)奏中國需求PEC協(xié)議產(chǎn)量政策等因素階段性對油價波動節(jié)奏形成較大影響，例如2022年4月、1月中國需求銳減對油價及月差形快速打壓、PEC0月會議確立增產(chǎn)結(jié)束進而驅(qū)動油價強勁反彈。223年需求展望：海外成品需求在223年的增長驅(qū)動并沒有22202年明確增速將明顯放緩且更多將受到宏觀經(jīng)濟的影響油價與海外宏觀指標及外圍金融市場的聯(lián)動性可能更高若223年末國內(nèi)汽及航煤消費均修復至疫情前水平將在202年末基礎(chǔ)上帶來超0萬桶日的需求增量，成為2023年全球石油消費增長的最核力量，在此假設(shè)下，全球2023年需求增量將超20萬桶日。223年供應展望與222年初的預期相比俄羅斯原油產(chǎn)量不僅沒能實現(xiàn)協(xié)議增產(chǎn)框架下的0萬桶日增產(chǎn)產(chǎn)量反而下降0萬桶日形成80萬桶日的預期偏差且年仍難以貢獻增量對全球原油供應形成拖累PEC主動減產(chǎn)國產(chǎn)量預計相對平穩(wěn)且難突破2022年高點2023年產(chǎn)量增預計主要來源于非PEC國家，增量不足0萬桶/日。行情展望及策略建議：023年全球原油市場受供應沖擊余波影響供需仍將呈現(xiàn)偏緊局面PEC+協(xié)議性增產(chǎn)周期結(jié)束俄油供應約束頁巖油增產(chǎn)乏力使得原油供應增量相對有限原油需求增量仍然可期且呈現(xiàn)歐美轉(zhuǎn)向亞太的結(jié)構(gòu)性特征低庫存難有實質(zhì)改觀油預計以布倫特原油80美元桶、SC油0元桶為中樞呈現(xiàn)高位寬幅震蕩局面。隨著國出行需求修復回升內(nèi)外盤價差有望重回零值以上同期月差亦可能出現(xiàn)正套機會價差拐預計與國內(nèi)出行需求的實際拐點相對應，可把握相關(guān)波段的價差交易機會。此報告屬于有限公司 2各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾222年行情回顧200年年中以來海外出行需求修回升PEC產(chǎn)量政策穩(wěn)健以及全球碳中和背景下油氣投資趨緩造成的產(chǎn)能瓶頸擔憂為原油市場奠定了牛市基礎(chǔ)2022年烏沖突爆發(fā)使得油氣市供應沖擊進一步加劇價格中樞再度上移在此背景下原油柴油以及天然氣價格分階段的極端波動與俄羅斯斷供情況息息相關(guān)，二季度開始俄羅斯柴油出口較戰(zhàn)前明顯下滑驅(qū)動海外柴油裂解價差大幅上行至40美元桶以上歷史高位且延續(xù)強勢6月以來俄氣管輸量持續(xù)縮減，拉動歐氣價格暴漲，8月旬北溪管道斷供驅(qū)動歐氣價格上沖至300歐元兆瓦時以上極端高位對于原油市場來說雖然俄烏沖突初期對俄羅斯原油出口斷供的極端預期一度推升價格創(chuàng)下年內(nèi)高點，但截至1月俄羅斯原油出口總量并未較戰(zhàn)前出現(xiàn)明顯下滑，原油價格二、三季度亦呈現(xiàn)出見頂回落態(tài)勢。圖2歐洲主要油氣價格走勢圖2歐洲主要油氣價格走勢資料源路， 資料源路，雖然俄羅斯原油供應的預期主導了2022年油價季度級別的波動趨勢，但美聯(lián)儲加息節(jié)奏中國需求PEC協(xié)議產(chǎn)量政等因素階段性對油價波動節(jié)奏形成較大影響例如年4月1月中國需求銳減對油價及月差形成快速打壓PEC0月議確立增產(chǎn)結(jié)束進而驅(qū)動油價強勁反彈可以預見的是023年地緣因素主導下的俄羅斯伊原油出口情況此報告屬于有限公司 3各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾以及防疫政策優(yōu)化背景下的中國出行強度修復PEC對供需擾動的對沖力度等仍是影響油市場的核心因素。223年需求展望海外需求：重回宏觀主導與202年不同的是海外原油需求的主導變量將由出行活動修復重新回歸到宏觀經(jīng)濟動總量主導新冠疫情前工作生活及差旅用油需求增長相對穩(wěn)定生產(chǎn)及貿(mào)易活動用油需增速緊隨宏觀經(jīng)濟增速新冠疫情對出行強度造成巨大沖擊而交通出行是原油終端需求的主要領(lǐng)，這就導致了在2020202年石油需求的變化更多受到疫情及相關(guān)管控措施的響，與宏觀經(jīng)濟或其他大部分工業(yè)品需求的波動節(jié)奏并不完全一致。圖：全球石油消費同比與全球P資料源：dEI，200年下半年開始在主要經(jīng)濟體逆周期調(diào)節(jié)及復工復產(chǎn)推進下全球經(jīng)濟景氣程度快速企穩(wěn)回升但石油需求的高增速主要是在2021年海外疫苗接種率大幅提升歐美疫情防控措施不斷降級的背景下才得以實現(xiàn)在此期間許多國家宏觀經(jīng)濟與微觀用油需求常見出現(xiàn)一背離222年在美聯(lián)儲快速加烏沖突高通脹等因素影響下海外經(jīng)濟延續(xù)回落衰此報告屬于有限公司 4各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾擔憂不斷加劇，在此過程中，全球石油消費增速雖有回落但仍相對高企，全年增速超200桶/日。隨著海外主要經(jīng)濟體對基于疫情的跨國管控徹底放開，海外區(qū)域間航班活動的恢復已基本在202年完成。圖：美國機場安檢人數(shù)7圖：美國機場安檢人數(shù)7日移動平均 資料源：ghtda4 資料源S202年海外政府政策傾向于提高全疫苗接種率同時開放邊境恢復經(jīng)濟活動，202初美國機場安檢人數(shù)不足209年期801月已恢復至209年同期水平美國航煤需求亦已恢復正常，但從全球在飛商業(yè)航班數(shù)來看，2022年末仍未達到09年同期90，主要在于中國相關(guān)航線恢復較為緩慢。圖7：歐洲主要國家航煤消費量圖圖7：歐洲主要國家航煤消費量千桶日45003600270018009000

法國 德國 意大西班牙 英國

10008006004002000

千桶

法國 意大利 西班牙 英國 資料源：JDI 資料源： JI此報告屬于有限公司 5各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾歐洲主要國家的航煤消費近兩年亦呈現(xiàn)出穩(wěn)定回升2023年預計仍有小幅量海外品消費的修復趨勢大致相同但節(jié)奏上美國快于歐洲主要與防疫政策的調(diào)整節(jié)奏有關(guān)柴油費與工業(yè)活動更為密切因此歐美柴油消費波動遠小于汽油及航煤在222年也均呈現(xiàn)出對穩(wěn)定的特征。歐洲雖然滯脹困局仍在但出行需求的相對剛性以及天然氣價格高企對柴油燃燒需求的振使得柴油需求仍相對堅挺展望23年俄氣斷供難有實質(zhì)緩解歐氣格居高難下轉(zhuǎn)油效應仍將持續(xù)但受制于熱值比價中樞回落難有進一步增量海外柴油需求預計仍呈現(xiàn)對穩(wěn)定的季節(jié)性特征。圖9：美國航煤表觀消費量圖8圖9：美國航煤表觀消費量資料源EI， 資料源：EI，海外汽油消費在202初已恢復至情前水平202年的消費波動主要現(xiàn)在北美市場的高價負反饋影響在美國的成品油市場結(jié)構(gòu)中汽油消費占據(jù)主導地位近20年來其油消費量主要在800萬桶日至00萬桶日之間呈現(xiàn)季節(jié)性波動，但在2008年、0-204年汽油價格高企時期均出現(xiàn)了低油價年份0萬桶日以上的消費減量，2022年下半年美國汽油消費亦較2021年有小幅缺位，從而對美國成品油消費總量形成一定拖累，預計2023年其波動仍對價格較為敏感。此報告屬于有限公司 6各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾圖1：美汽油表觀消費量圖1：美汽油表觀消費量資料源EI， 資料源：EI，因此，從微觀角度來看，海外成品油需求在2023年的增長驅(qū)動并沒有222022年明確增速將明顯放緩且更多將受到宏觀經(jīng)濟的影響202年下半年市場海外經(jīng)濟增長前景相對悲觀，在此過程中對原油需求端的交易主要體現(xiàn)為強現(xiàn)實與弱預期，強現(xiàn)實體現(xiàn)在202年海外出行需求仍有一定增量弱預期則與宏觀氛圍高度聯(lián)動在此過程中市場已經(jīng)對2023年的石油需求預期不斷調(diào)低進定價，2023年如何證實或證偽變得為重要。圖1：美元指數(shù)與WTI油價圖2：圖1：美元指數(shù)與WTI油價資料源：d 資料源：d從具體波動節(jié)奏來看在交易宏觀氛圍的時期油價與美債收益率美元指數(shù)甚至美股市場聯(lián)動往往較強202年下半年價與美債及美元指數(shù)開始階段性呈現(xiàn)出高度負相關(guān)此報告屬于有限公司 7各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾價促進加息逐步向加息制約油價的路徑轉(zhuǎn)換可以預計223年油價與宏觀指標及外圍金市場的聯(lián)動性將高于202022，海外經(jīng)濟增長回落預期下或難有需求亮點。國內(nèi)需求：出行強度修復回升圖1中國汽油表觀消費量長期走勢圖圖1中國汽油表觀消費量長期走勢 資料源國統(tǒng)局 資料源：d全國汽油月度表觀消費量在2022出現(xiàn)同比下滑，是近年來繼2020后第二次出同比負較大的情況主要受疫情形勢嚴峻下出行減少與新能源汽車對傳統(tǒng)燃油車替代逐漸長兩方面因素影響從國內(nèi)主要城市出行強度指數(shù)來看202年二季度及季度均出現(xiàn)了大范圍的銳減，而這種現(xiàn)象在2021年未發(fā)生。隨著2022年末防疫政策優(yōu)化方向愈明確2023年國內(nèi)出行需求有望迎實質(zhì)性改善但上行節(jié)奏具有較大不確定性200202年間國內(nèi)出行強度與新冠疫感染人數(shù)呈現(xiàn)高度負相關(guān)關(guān)系2023年這種相關(guān)關(guān)有望逐步減弱預計2023年初國內(nèi)行活動受疫情形勢影響仍相對低迷但二季度開始同比均將迎來顯著改善對汽油及航煤消費形成提振從定量的角度看若223年末國內(nèi)汽油航煤消費均修復至疫情前水平將在022年末基礎(chǔ)上帶來超0萬桶日的需求增量，成為2023年全球石油消費增長的最核心量。此報告屬于有限公司 8各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾圖17國內(nèi)主要城市出行強度指數(shù)圖1圖17國內(nèi)主要城市出行強度指數(shù) 資料源?？?， 資料源高地，圖9國內(nèi)煤油表觀消費量與民航運輸量走勢圖圖9國內(nèi)煤油表觀消費量與民航運輸量走勢 柴油季度表觀消費量( 柴油季度表觀消費量(GDP:當季值（右）

億噸公里 民航運輸總周轉(zhuǎn)量：季度 萬噸500040003000200010000

5 4000 3005 2000 1005 0

煤油表觀消費量：季度

1201008006004002000 資料源Wn，家計， 資料源：fd從更長期的視角來看中國新能源車增量居全球首位新能源車推廣對汽油消費的影響將更為直接需要關(guān)注汽油消費筑頂對油品需求結(jié)構(gòu)的影響截至202年9月新能源汽保有量達49萬輛同比增長9汽車保有量為300萬輛新能源汽車保有量占汽總保有量比值為3.。由此可見，與全國整體汽車市場規(guī)模相比，新能源汽車市場規(guī)模小且發(fā)展仍處于成長階段然在近些年油價格持續(xù)上漲至近五年相對高位的情況下新能源此報告屬于有限公司 9各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾車相較燃油車的經(jīng)濟性逐漸顯現(xiàn)新能源汽車銷量帶動下滲透率走高數(shù)據(jù)顯示截至202年0月新能源汽車銷量達到28萬輛，同比增長高達07，0月汽車銷量為297.5萬輛新能源汽車滲透（新能源汽車銷量占汽車銷量的比值為24目前新能源汽車應用主要在小型商務車和乘用車領(lǐng)域還未應用到大型商務車領(lǐng)域其主要替代的成品油品種是汽油。圖2：我國新圖2：我國新能源車保有量及占比資料源：d， 資料源：d在中國因素對全球原油價格運行中樞影響的分析中我們認為應主要關(guān)注終端需求但隨著國內(nèi)煉能的不斷提升以及成品油市場化改革的推進中國原油進口及成品油出口勢必對區(qū)性價差形成影響近年來隨著千萬噸級大型煉化一體化項目陸續(xù)投產(chǎn)國內(nèi)煉油能力過剩自200年成品油出口量出現(xiàn)近年來的次下降以來成品油出口配額呈現(xiàn)逐年縮減的趨勢一方面旨在改善大量進口原油又大量出口成品油的“兩頭在外”的模式同時出口政策收緊有于煉能過剩背景下煉化行業(yè)加快淘汰落后產(chǎn)能也有利于雙碳目標的實現(xiàn)2022年四季度來成品油出口配額與出口量同比出現(xiàn)大幅上升出口實際情況短期內(nèi)會根據(jù)國內(nèi)外成品油價階段性調(diào)整，但長期來看出口政策收緊仍是大勢所趨，2023年相關(guān)政策影需密切關(guān)注。此報告屬于有限公司 10各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾表1222025年國內(nèi)主要在建擬建煉化一體化項目項目名稱 新增煉油能力（萬噸） 建工完工或投產(chǎn)時盤錦北方瀝青燃料有限公司 0 01年4月盛虹石化 600 01年鎮(zhèn)海煉化 0 1年浙石化二期 0 02年1月3日全面投產(chǎn)中石油廣東石化 0 02年0月6日山東裕龍島一期 0 預計03年古雷煉化二期 600 預計03年華錦聯(lián)合石化 500 預計03年H2中海油大榭石化 60 預計04年鎮(zhèn)海煉化擴建二期 00 預計04年旭陽石化 500 預計05年資料源公資整，圖22：中國成品油出口及同比變化資料源：dEI，裂解價差：結(jié)構(gòu)性矛盾延續(xù)202022年全球煉廠開工率主呈現(xiàn)趨勢性增長態(tài)勢因海外成品油需求處恢復周期但由于2021年歐美煉廠開工率增長至相對高位煉廠開工率對裂解價差的負反饋作用愈發(fā)有限202年成品油市場供應動增多的背景下呈現(xiàn)出階段性的結(jié)構(gòu)性矛盾裂解價大幅波動。此報告屬于有限公司 11各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾圖24：主要地區(qū)煉油毛利圖圖24：主要地區(qū)煉油毛利資料源路WN， 資料源路，成品油市場的供應擾動主要體現(xiàn)在以下幾個方面第一俄烏沖突后俄羅斯成品油出口受制裁預期影響有所下降其中中輕質(zhì)油品出口下降超0萬桶日主要以柴油為主第二中國成品油出口配額從2021年下半年始大幅下滑202年前三季度亦保在絕對低位其中柴油出口較2021年上半年減少約40萬桶日，但022年四季度受于出口配額大幅增加成品油出口量已大幅回升第三碳中和背景下煉化行業(yè)產(chǎn)能增長大幅放緩新冠疫情期間煉油毛利劇烈波動加快了行業(yè)洗牌，近兩年歐美產(chǎn)能呈現(xiàn)收縮態(tài)勢，從EIA公布的數(shù)據(jù)來看美國總煉能由220年2月898萬桶日降至2022年9月802萬桶日降幅近00萬桶日。在供應擾動的同時由于成品油需求增量亦主要體現(xiàn)在航煤為主的中間餾分而天然氣格高企對煉廠加氫成本持續(xù)形成支撐海外中間餾分油品的裂解價差在202下半年持續(xù)位高位且大幅波動造成了柴油強而汽油弱的結(jié)構(gòu)性矛盾展望223年成油供應端擾動有余波但沖擊節(jié)奏受地緣及政策影響具有較強不確定性而中間餾分仍將是需求增長的主看點歐氣價格亦居高難下全球尤其是歐洲市場的柴油緊缺預期目前仍然成立成品油市結(jié)構(gòu)性矛盾猶存。此報告屬于有限公司 12各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾圖2：新加坡主要油品裂解價差圖2：美國及圖2：新加坡主要油品裂解價差資料源路EI 資料源路，223年供應展望俄羅斯：地緣主導，預期先行美國俄羅斯及沙特作為全球日產(chǎn)量千萬桶以上的國家近年來主導了全球原油市場供應端最主要的邊際變化新冠疫情爆發(fā)初期以沙特俄羅斯為首的PEC大幅減產(chǎn)美國則受低油價影響市場化減產(chǎn)后來隨著油價回升三個國家均開啟了增產(chǎn)之路022年在沙特美國仍在趨勢性增產(chǎn)之際俄羅斯產(chǎn)量趨勢性止增且波動加劇因俄烏沖突后歐美急于擺脫對羅斯能源依賴而采取了一系列制裁措施。202年3月美國加拿大澳大利亞等原油自給能力較強且對俄羅斯石油依賴較小的國家率先發(fā)起了禁運6月歐盟第六輪對俄制裁方案達成將從202年2月5日起禁運俄羅斯海運原油2023年2月5日起禁運俄羅斯海運成品油并禁止歐盟內(nèi)企業(yè)為俄羅斯石油運輸提供保險、金融等服務。下半年7國家為首發(fā)起針對第三方國家進口俄油的最高限價令最終限價令達成2月5日開始施行的價格上限為0美元該上限每兩個月調(diào)整一次，對第三方國家滿足限價令的俄油貿(mào)易可正常提供保險相關(guān)服務。此報告屬于有限公司 13各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾圖28：俄羅斯主要原油現(xiàn)貨升貼水圖圖28：俄羅斯主要原油現(xiàn)貨升貼水資料源EI，E，透 資料源路，在此過程中歐美主流的貿(mào)易商船東因制裁擔憂俄烏戰(zhàn)爭后便較少涉及俄油貿(mào)易羅斯西向海運的主力油種ls現(xiàn)貨貼水大幅走低。從俄羅斯海運原油出口目的地的變化看今年2月平均發(fā)往西北歐中歐東歐的原油數(shù)量約40萬桶日0月僅剩20萬桶日，同期發(fā)往亞太地區(qū)原油數(shù)量則由20萬桶日增加至20萬桶日，增量主要集中在中與印度。從總量上看，目的地的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)換使得俄羅斯原油出口并未下降，但拖累了其作為PEC的計劃內(nèi)增產(chǎn)而再考慮到成品油出口減少對國內(nèi)原油加工量的影響俄羅斯總產(chǎn)從202年二季度開始較戰(zhàn)前平均已少約0萬桶日。圖0：歐洲海運原油進口來源地結(jié)構(gòu)圖圖0：歐洲海運原油進口來源地結(jié)構(gòu)萬桶540480420360300240180120600

西北歐、中歐、東歐亞太地中海、北非其他美洲

萬桶天中東俄羅斯天中東俄羅斯其他8006004002000 資料源路， 資料源路，此報告屬于有限公司 14各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾隨著歐盟對其自俄羅斯海運石油進口的全面禁止223年俄油去向進一步東移已是必然但具體受影響程度主要體現(xiàn)在兩個方面一方面是2月5日前發(fā)往歐盟的原油現(xiàn)貨貿(mào)易將尋找新的買家但由于貿(mào)易能力及油種適應性等方面的限制只能實現(xiàn)部分轉(zhuǎn)換另一方面是歐盟禁止為不滿足限價的俄羅斯原油海運出口貿(mào)易提供保險服務可能對俄羅斯向亞洲等地的出口形成影響目前全球海運石油的保險及再保險服務主要集中在以英國為主的歐洲地區(qū)保險禁令實施后，船東對俄油的運輸將更加審慎。從IEAEIAPC三大機構(gòu)月的評估來看223年一季度非PEC供應平均較202年四季度減少約0萬桶日這也可看作目前市場對俄油降量的基準預期但不確定性仍然是多方面的，從0美元桶的限價水平來看，并未大幅低于ls原油在二季度后的實際售價對第三方國家進口俄油的影響相對有限后期價格的調(diào)整預計也將跟隨國際油價及俄羅斯現(xiàn)貨貼水的走勢但俄羅斯方面多次表態(tài)對支持限價的國家實行斷供若其拒絕所有基于限價的合同則俄油貿(mào)易需主要由其自有船只及保險公司提供運輸相關(guān)服務運力存在較大缺口，出口降量將會更大，若俄羅斯態(tài)度相對軟化則呈現(xiàn)相反路徑，俄油出口降量將小于預期總之在目前地緣格局下2023年羅斯石油出口較202年下滑概率較但具體幅度將受地緣局面和相關(guān)制裁的具體執(zhí)行程度所影響。從年度維度來看，與2022年年初的預期相比俄羅斯原油產(chǎn)量不僅沒能實現(xiàn)協(xié)議增產(chǎn)框架下的0萬桶日增產(chǎn)產(chǎn)量反而下降0萬桶日，形成80萬桶日的預期偏差，且2023年仍難以貢獻增量，對全球原供應形成拖累。OC：增產(chǎn)轉(zhuǎn)向凍產(chǎn)，政策靈活應對自206年末PEC組織成立以來，傳統(tǒng)產(chǎn)油國對供應端的控制能力再度得到加強。PEC產(chǎn)量與油價波動的強相關(guān)關(guān)再度回歸并得到較好執(zhí)行。200年4月為應對新冠情PEC+施行天量減產(chǎn)計劃在至202年8月的實施過程中呈現(xiàn)緊盯求循序漸進的此報告屬于有限公司 15各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾特征主導了原油市場的持續(xù)去庫羅斯短期內(nèi)產(chǎn)量增長已難期待202年開始PEC+的產(chǎn)量彈性主要由PEC國家提供，其產(chǎn)量同比與油價同比均逐步回落，2022年0月3屆PEC+部長級會議正式確立增長周期結(jié)束，轉(zhuǎn)向“凍產(chǎn)”。圖3：PEC產(chǎn)量與布倫特油價同比對比資料源C路，具體來看，202年四季度開始PC產(chǎn)量受PEC協(xié)議導向出現(xiàn)幾變化，這些特征在2023年也將延續(xù)第一220年4月第0屆PEC+部長級會議及2021年7月第9屆PEC+部長級會議確立的應對新冠疫情的產(chǎn)量調(diào)整計劃大框架仍然適用產(chǎn)量基線仍是后期產(chǎn)量調(diào)整的重要參照；第二，部長級聯(lián)合監(jiān)督委員會（JC）的頻率調(diào)整為每兩個月一次部長級會（N的頻率調(diào)整為每六個月一次授予C召開額外會議的權(quán)力或在必要時隨時要求召開部長級會議會議頻率有所放緩充分釋放了PEC+進入凍產(chǎn)期的意愿；第三，在8月第1屆部長級會議中PEC曾特別指出，由于剩余產(chǎn)能非常有限PEC+需要更加謹慎的利用以應對嚴重供應中斷自此PEC進入增產(chǎn)尾部已相對確。此報告屬于有限公司 16各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾圖2：PEC協(xié)議產(chǎn)量走勢千桶日 協(xié)議產(chǎn)量 減產(chǎn)基準量8060402000年月年月年月年月年月40200/5 0/1 0/5 0/1 0/5 0/1 0/5 0/1注：不包括沙特協(xié)議外主動減產(chǎn)部分資料源C圖4：PEC投資不足國家產(chǎn)量走勢圖4：PEC投資不足國家產(chǎn)量走勢資料源C 資料P羅能部EI從PEC產(chǎn)量預期來看由于PEC協(xié)議產(chǎn)量從2022年1月開始大調(diào)減200萬桶日因此其產(chǎn)量高點或已出現(xiàn)在222年第三季度但應注意到PC實際減產(chǎn)幅度小于00萬桶日且主要集中在PEC國家，主要因俄羅斯、尼日利亞、安哥拉等國實際產(chǎn)量遠低于協(xié)議產(chǎn)量協(xié)議產(chǎn)量下調(diào)不對其實際產(chǎn)量產(chǎn)生約束但前期減增產(chǎn)過程中的關(guān)鍵國由于配額執(zhí)行力度較高新配額下產(chǎn)量將受到約束與222年0月實際產(chǎn)量比1月開始的此報告屬于有限公司 17各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾減產(chǎn)主要集中在沙特42.6萬桶日阿聯(lián)酋4.5萬桶日科威特3.4萬桶/日伊拉克9.4萬桶日，從202年1月實際產(chǎn)量看也基本符合這一特征，因此，203年P(guān)EC主動減產(chǎn)國產(chǎn)量預計相對平穩(wěn)且難以突破2022年高點。從PEC+成立以來減產(chǎn)與油價的關(guān)系來看，增減產(chǎn)決定并不一定是強驅(qū)動因素，例如206年2月PC成立并確立產(chǎn)后，207年上半年油價逐步回落200年4月初PEC公布天量減產(chǎn)計劃后油價一個月內(nèi)二次探底主要因PEC協(xié)議產(chǎn)量機制常常為周期調(diào)節(jié)增產(chǎn)階段一般對應油價的上漲周期而主動減產(chǎn)一般都是在油價同比回落明顯且累庫預期相對確定的背景下執(zhí)行2022年以來雖然PEC+強調(diào)減產(chǎn)與政治無關(guān)且其歷史量政策確實具有與供需基本面高度吻合的一慣性但俄烏局勢復雜化背景下各方基于政治利的考量仍不可忽視223年其產(chǎn)政策仍面臨針對基本面環(huán)境劇變或地緣訴求壓力再度調(diào)的風險。非OPC+產(chǎn)油國：產(chǎn)量緩慢增長延續(xù)非PEC產(chǎn)油國中產(chǎn)量較大的主要有美國加拿大中國巴西等產(chǎn)受到地緣及策影響相對較小一般來說石油公司資本開支呈現(xiàn)強周期性特征高油價對上游企業(yè)資本開形成驅(qū)動低油價時往往縮減開支由于常規(guī)油田勘探至開采周期較長且有所區(qū)別最終產(chǎn)及產(chǎn)能周期性并不明顯但頁巖油革命以來由于頁巖油具有投產(chǎn)快高衰減的特性頁巖企資本開支向產(chǎn)量的傳導較為順暢也是非PEC產(chǎn)油國中最為重要的邊際變量但這一素200年以來對原油市場的影響力在減弱。此報告屬于有限公司 18各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾圖3：頁巖油主要產(chǎn)區(qū)盈虧平衡油價圖5圖3：頁巖油主要產(chǎn)區(qū)盈虧平衡油價資料源EI，克斯 資料源彭，圖：美國頁巖油企現(xiàn)金流及增產(chǎn)邏輯傳導圖制圖能源轉(zhuǎn)型股利需求增加等原因?qū)е碌捻搸r油新增投資減少是制約美國原油產(chǎn)量增長的接原因直接體現(xiàn)是隨著油價恢復至80美元桶以上高位以活躍石油鉆機數(shù)為代表的上游動以及以CAPE（資本開支為代的頁巖油企投資強度并未隨之恢復雖然202年油價持續(xù)高于209年高點但美國活躍油鉆機數(shù)仍未到達新冠疫情前水平頁巖油企也僅恢復至209年水平且在碳中等環(huán)境方面的投資占比逐步增加直接后果即是美國此報告屬于有限公司 19各項聲明請參見報告尾頁安如泰山信守承諾油產(chǎn)量202年末仍處于20萬日水平，離疫情前300萬日高點差距明顯。圖8：美國獨立油氣開發(fā)公司資本開支走勢資料源彭，此外ilanBkkn等傳統(tǒng)核產(chǎn)區(qū)開采成本在202年也有一定上隨著庫存井已大幅下降至相對低位后期新增鉆機到新增鉆井及完井的傳導路徑將更加直接油價高震蕩背景下預計活躍鉆機數(shù)增長斜率有所放緩但將穩(wěn)定