中國背景的天使投資市場研究,經(jīng)濟師論文

中國背景的天使投資市場研究,經(jīng)濟師論文無論是實務(wù)界還是理論界都以為，資金缺乏是中小企業(yè)創(chuàng)立和發(fā)展的一個重大瓶頸〔EVCA,1993〕[1].為此，大量的風(fēng)險投資機構(gòu)應(yīng)運而生，并為這些企業(yè)提供了一種新型的融資渠道。但是，也有學(xué)者發(fā)現(xiàn)這些風(fēng)險投資在企業(yè)創(chuàng)業(yè)初期階段的作用有限〔Mason,Harrison,1995〕[2].主要有三個原因：一是這些風(fēng)險投資機構(gòu)將更多的資金投在企業(yè)發(fā)展后期階段，十分是用來進(jìn)行股權(quán)交易〔Murray,1995;Murray,Lott,1995〕[3,4];二是風(fēng)險投資機構(gòu)追求短期獲利而將資金后移，導(dǎo)致企業(yè)融資缺口進(jìn)一步放大〔BVCA,1996〕[5];三是風(fēng)險投資活動呈現(xiàn)出明顯的區(qū)域聚集特征〔Martin,1989;Mason,Harrison,1991〕[6,7],這在一定程度上講明風(fēng)險投資機構(gòu)對目的企業(yè)越來越挑剔.因而，一些學(xué)者以為非正式投資〔infor-malinvestment〕,即由那些與企業(yè)沒有任何親緣關(guān)系的商業(yè)天使〔businessangels〕提供資金的方式，可能是企業(yè)發(fā)展初期相對理想的融資方式〔Walker,1989〕[8].在過去的二十多年中，天使投資隨著歐美經(jīng)濟的增長和科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)的爆炸式成立而得以迅猛發(fā)展。上世紀(jì)90年代以來，美國、英國、德國、蘇格投資的重要性并開展了學(xué)術(shù)研究。但是，對于這些國家來講，還面臨著一個問題，就是天使投資市場是一個隱形的市場〔Wetzel,1994〕[9],要想獲得天使投資的市場數(shù)據(jù)特別困難，這導(dǎo)致了開展學(xué)術(shù)研究經(jīng)過中的局限性。這種市場特征還對天使投資實務(wù)的基礎(chǔ)工作造成影響，那些有資金需求的創(chuàng)業(yè)家無法及時尋找到這些天使，而商業(yè)天使也因缺乏信息而無法獲得投資時機。為了克制非正式投資者的隱形障礙以及企業(yè)尋找天使的高搜索成本等相關(guān)問題，歐美一些發(fā)達(dá)國家開場涌現(xiàn)了商業(yè)天使網(wǎng)絡(luò)〔Businessangelnet-works〕---主要是為非正式投資者和企業(yè)家提供一個溝通渠道，幫助投融資雙方更好地獲取信息、會談以及達(dá)成投融資意向〔Mason,Harrison,1997〕[10],大量的學(xué)者也開場轉(zhuǎn)向研究這種天使投資網(wǎng)絡(luò)的特征及其對天使投資市場的影響。在中國，天使投資伴隨互聯(lián)網(wǎng)和高科技企業(yè)的發(fā)展在二十世紀(jì)末開場興起。最近幾年，越來越多的企業(yè)家、創(chuàng)業(yè)者以及專業(yè)人士都紛紛參加到天使投資這一領(lǐng)域，并且伴隨著規(guī)范化和制度化投資的發(fā)展，天使投資機構(gòu)化趨勢也在加快，這些機構(gòu)組建自個的投資團隊，深切進(jìn)入天使投資市場，進(jìn)行廣泛的探尋求索和實踐。另一方面，對于中國龐大的富人群體來講，他們的投資渠道過于集中，在天使投資市場的介入度不高。(中國高凈值人群消費需求白皮書〔2020〕〕調(diào)查了北京、上海、廣州等29個城市的高凈值人群〔600萬以上〕,華而不實有60%的人群投資房地產(chǎn)，有46%和41%的人群投資股票和固定收益，僅有13%和5%的人投向私募股權(quán)基金和非上市公司。可見，至少在資金層面，中國具有進(jìn)一步發(fā)展天使投資的潛力。在配套服務(wù)方面，天使投資協(xié)會、俱樂部、基金等各類組織與機構(gòu)陸續(xù)成立；在扶持方面，一些地方也出臺了相關(guān)政策，如江蘇省(關(guān)于鼓勵和引導(dǎo)天使投資支持科技型中小企業(yè)發(fā)展的意見〔2020〕〕，成都高新區(qū)設(shè)立了創(chuàng)業(yè)天使投資基金〔2020〕,寧波設(shè)立5億規(guī)模的政策性天使投資引導(dǎo)基金〔2020〕,武漢市科技創(chuàng)業(yè)天使投資基金暨種子基金正式啟動〔2020〕,這些配套服務(wù)和新的指導(dǎo)辦法對天使投資市場的作用和影響尚難定論。從這些情況能夠看出，我們國家天使投資市場的潛力還未被充分挖掘，政策環(huán)境還有待進(jìn)一步優(yōu)化。中國經(jīng)濟發(fā)展進(jìn)入轉(zhuǎn)型時期，天使投資對緩解中小企業(yè)早期融資困難乃至促進(jìn)宏觀經(jīng)濟發(fā)展都發(fā)揮更為重要的作用。從這一層面來看，更是需要大力發(fā)展天使投資來促進(jìn)中小企業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展，因而本文的研究具有積極的實踐價值和現(xiàn)實意義。當(dāng)前有關(guān)中國背景的天使投資研究比擬少見。早期的文獻(xiàn)僅僅僅是一些簡單描繪敘述〔Liu,Chen,2007〕[11],最近的文獻(xiàn)給出了一些有關(guān)天使投資特征的調(diào)研數(shù)據(jù)〔Li,etal,2020〕[12]及天使投資決策行為分析〔Dingetal,2020,2021〕[13,14].與國外相比，中國本土的天使投資學(xué)術(shù)研究還處于初級階段，國內(nèi)很少有學(xué)者對中國天使投資市場進(jìn)行系統(tǒng)性研究。在中國知網(wǎng)，以天使投資作為標(biāo)題本文關(guān)鍵詞語進(jìn)行檢索，學(xué)術(shù)論文不到300篇，華而不實發(fā)表在核心期刊的論文則更少。這些文獻(xiàn)以定性分析和規(guī)范研究為主，缺乏豐富的定量研究，本文不僅通過大規(guī)模調(diào)研獲取了難得珍貴的一手資料，還深切進(jìn)入分析了中國天使投資市場的發(fā)展特征，給出平民化、組織化、機構(gòu)化及與孵化器、股權(quán)眾籌形式的深度融合化等趨勢性結(jié)論，為將來的研究奠定了良好的基礎(chǔ)，具有重要的理論意義和較大的學(xué)術(shù)奉獻(xiàn)。2研究方式方法2.1概念界定西方經(jīng)典的定義有兩種：一是3F定義法，創(chuàng)業(yè)者首筆外部融資主要來源于家人〔Family〕、朋友〔Friend〕和傻瓜〔Fool〕,這個非親非故的傻瓜就是天使二是非正式VC,與VC類似，但是投得更早、金額更小并且是個人投資。回首過去的文獻(xiàn)，我們也發(fā)現(xiàn)：研究目的和視角不一樣導(dǎo)致天使投資概念不一致，出現(xiàn)了同義替換的不同術(shù)語商業(yè)天使〔BusinessAngel〕、非正式VC〔Infor-malVentureCapital〕、私人投資者〔PrivateIn-vestor〕.因而，研究中國背景的天使投資市場不能盲目套用西方定義，更不能脫離本土實踐。從中國實際情況來看，中國天使投資的界定愈加強調(diào)早期投資的行為視角,行為主體包括個人和機構(gòu)，在本土的媒體報道、官方文件及一些學(xué)術(shù)文章中還出現(xiàn)了天使投資基金這一名詞?；诖耍疚牟捎脧V義和狹義兩種定義方式方法，將廣義的天使投資界定為一切從事早期企業(yè)首輪外部投資，以期獲取利潤的股權(quán)投資行為,投資主體包括個人和機構(gòu)；而狹義的天使投資主體則僅僅僅是個人〔劉曼紅、王佳妮，2021〕[15].本文用天使投資人和天使投資機構(gòu)來區(qū)別兩類投資主體。2.2方式方法與數(shù)據(jù)本文的研究方式方法主要是定性描繪敘述與定量分析相結(jié)合。從抽樣渠道來看，基于前人研究及親身調(diào)研體驗，筆者發(fā)現(xiàn)：滾雪球和目的人群兩種方式方法更為有效，通過網(wǎng)絡(luò)檢索、朋友推薦、參加天使投資的社交活動等渠道辨別并且直接聯(lián)絡(luò)到天使投資人及天使投資機構(gòu)的高級管理人員，對其進(jìn)行調(diào)查來獲取一手?jǐn)?shù)據(jù)。關(guān)于研究資料和數(shù)據(jù)來源，主要有三方面：一是公開信息，包括天使投資領(lǐng)域的專業(yè)書籍、數(shù)據(jù)庫、網(wǎng)站等；二是市場調(diào)查，筆者于2020年4月至2020年8月期間，在北京、上海、蘇州、寧波、成都、武漢、廣州、深圳、香港等九大城市進(jìn)行調(diào)研，向天使投資人及天使投資機構(gòu)發(fā)放問卷及進(jìn)行一對一面訪，最終回收70份問卷，訪談記錄稿80多份；三是私密信息，通過參加一些天使投資溝通活動，搜集一些零散的非公開信息作為補充論據(jù)。3中國天使投資發(fā)展趨勢3.1天使投資的發(fā)展歷程北京民營科技實業(yè)家協(xié)會2007年7月的(中關(guān)村科技園區(qū)天使投資發(fā)展環(huán)境研究報告〕中指出，中國最早的天使投資起源于1986年開場施行的863計劃和1988年開場施行的火炬計劃,這是兩個由主導(dǎo)的投資于種子期的天使投資計劃.這樣看來，中國最早的天使投資是由推動的。這是中國天使投資的特色之一〔劉曼紅，2018〕[16].2000年之后，互聯(lián)網(wǎng)、信息技術(shù)等高科技領(lǐng)域的發(fā)展，帶動了全球的創(chuàng)業(yè)和早期投資熱潮。一些在歐美發(fā)達(dá)地區(qū)學(xué)習(xí)和工作的海歸回國創(chuàng)業(yè)并開場在國內(nèi)嘗試天使投資,幫助更多的年輕人創(chuàng)業(yè)，同時也帶動了本土科技領(lǐng)域的成功企業(yè)家從事天使投資，他們利用個人的資金、行業(yè)經(jīng)歷體驗、人脈資源幫助初創(chuàng)企業(yè)。2006-2018年間，天使投資的規(guī)模在逐步壯大，構(gòu)成了以成功的企業(yè)家與行業(yè)經(jīng)歷體驗豐富的精英人士為主的天使投資人格局，除此之外，還涌現(xiàn)了一些機構(gòu)開場關(guān)注早期投資。一方面，更多本土的天使投資人開場嘗試建立天使投資機構(gòu)，另一方面?zhèn)鹘y(tǒng)的風(fēng)險投資與私募股權(quán)投資機構(gòu)試圖回歸尋找早期項目，紛紛成立專門的天使投資基金。2020年以來，天使投資在中國發(fā)展迅猛，越來越多的個人和機構(gòu)開場從事天使投資，市場中還涌現(xiàn)出各種天使投資人聚集的組織及網(wǎng)絡(luò)平臺?？傮w來看，假如從天使投資行為來看，中國天使投資最早起源于對中小企業(yè)的支持，隨后是天使投資人的出現(xiàn)，最近幾年越來越多的天使投資機構(gòu)以及各類天使投資組織的誕生。3.2天使投資的發(fā)展現(xiàn)在狀況〔1〕天使投資的總體規(guī)模2020年之后，中國天使投資市場進(jìn)入快速增長階段。從天使投資人較為分散且非常隱蔽，很難完全辨別。假如以天使投資組織會員和網(wǎng)絡(luò)平臺認(rèn)證投資者為身份界定，當(dāng)前中國的天使投資人已經(jīng)超過1000人。華而不實，中關(guān)村活潑踴躍的天使占一半；2008-2020年募集完成的天使投資基金達(dá)110支；全國各地的天使投資協(xié)會、俱樂部、聯(lián)盟等專業(yè)組織已經(jīng)超過50家。在投資規(guī)模方面，采集天使投資人數(shù)據(jù)非常困難，因而也無法準(zhǔn)確估計市場上全部天使投資規(guī)模。根據(jù)投中研究院不完全統(tǒng)計，近期兩年，國內(nèi)天使投資市場發(fā)展迅猛，投資交易數(shù)量和資金額度均保持增長態(tài)勢；2020年披露的天使投資交易案例317起，總投資金額42.26億元，投資數(shù)量和規(guī)模遠(yuǎn)超過2020年水平〔見圖1〕.由于天使投資的交易活動比擬敏感、私密，不易對外披露，而現(xiàn)有能夠搜集到的信息也大都來自天使投資機構(gòu)交易數(shù)據(jù)。因而，中國天使投資的實際規(guī)模應(yīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于統(tǒng)計數(shù)據(jù)?！?〕天使投資的區(qū)域差異在美國，天使投資固然不像風(fēng)險投資那樣集中在某些地區(qū)，但也絕不是均勻分布的。而不同區(qū)域之間天使投資活潑踴躍程度的差異性與該地區(qū)的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)、富有水平、總的經(jīng)濟形勢、該地區(qū)大學(xué)的數(shù)量、在該地區(qū)經(jīng)營的企業(yè)家的數(shù)量以及當(dāng)?shù)毓芾砣瞬诺臄?shù)量等指標(biāo)有關(guān)〔Shane,2018〕[17].與美國類似，中國天使投資在主體特征、投資方向等方面也有明顯的區(qū)域差異。作為中國的硅谷,北京中關(guān)村的天使投資領(lǐng)跑全國，天使投資人及天使投資機構(gòu)較為集中，天使投資人的規(guī)模占到全國人數(shù)的六成①，大部分是成功企業(yè)家與企業(yè)高管，媒體曝光率高，在業(yè)內(nèi)構(gòu)成了一定的影響力和知名度。通過訪談?wù){(diào)研，本文發(fā)現(xiàn)：與北京中關(guān)村地區(qū)相比，華東、華南及中部地區(qū)天使投資市場呈現(xiàn)出一些不一樣的特征：第一，與北京集聚性特征不同，大部分地區(qū)的天使投資人及天使投資機構(gòu)都較為分散；第二，北京地區(qū)大量的個人天使多為全職投資人，但廣州和深圳的天使投資人多為兼職型,他們本身從事實業(yè)領(lǐng)域的工作，同時又兼職介入天使投資；第三，在投資風(fēng)格和行業(yè)偏好上，典型的