2023年中科江南研究報(bào)告 國庫支付電子化-探究業(yè)務(wù)成熟期的增量機(jī)會

2023年中科江南研究報(bào)告國庫支付電子化_探究業(yè)務(wù)成熟期的增量機(jī)會1.中科江南：財(cái)政信息化賽道的領(lǐng)軍企業(yè)1.1、國資控股深度聚焦國庫支付電子化業(yè)務(wù)專注財(cái)政信息化的領(lǐng)軍企業(yè)。中科江南成立于2011年，成立之初即聚焦于財(cái)政金融電子化領(lǐng)域，服務(wù)于國家財(cái)稅信息化改革。2015年，公司作為唯一中標(biāo)單位，中標(biāo)《財(cái)政部電子憑證安全支撐控件升級改造項(xiàng)目》，逐步奠定公司在國庫支付電子化領(lǐng)域的絕對領(lǐng)先地位。2018年2月，廣電運(yùn)通受讓公司股東持有的46%份額，成為中科江南單一最大股東并實(shí)控公司。自此，公司性質(zhì)發(fā)生根本性變化，從民營企業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)閲锌毓善髽I(yè)。此后，公司進(jìn)入全面發(fā)展階段，整體定位為面向智慧財(cái)政的綜合解決方案供應(yīng)商。中科江南圍繞國庫支付電子化及預(yù)算管理一體化打造財(cái)政信息化解決方案，為政府財(cái)政部門、預(yù)算單位及商業(yè)銀行提供偏定制化的產(chǎn)品開發(fā)、部署及運(yùn)維服務(wù)。國庫支付電子化是指將原本財(cái)政部門及人民銀行、代理銀行（代理財(cái)政收付業(yè)務(wù)的商業(yè)銀行）間資金流轉(zhuǎn)依靠紙質(zhì)蓋章單據(jù)作為支付憑證，變?yōu)殡娮雍炚聠螕?jù)。其中，電子憑證庫模塊是整個(gè)國庫支付電子化系統(tǒng)的核心，用于存儲和傳輸電子憑證，需在財(cái)政部門、人民銀行及代理銀行三端進(jìn)行對等部署，并通過標(biāo)準(zhǔn)接口調(diào)用電子印章系統(tǒng)對憑證進(jìn)行蓋章或驗(yàn)章。而銀行柜面支付系統(tǒng)及銀行自助柜面系統(tǒng)則僅針對代理銀行，用于國庫資金電子支付業(yè)務(wù)。預(yù)算管理一體化解決方案，是指公司依據(jù)財(cái)政部發(fā)布的統(tǒng)一規(guī)范及技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，為政府各級財(cái)政部門開發(fā)部署一套信息系統(tǒng)，將預(yù)算編制、執(zhí)行、調(diào)整、決算和財(cái)務(wù)報(bào)告等業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)按一個(gè)整體整合融入其中。預(yù)算單位財(cái)務(wù)服務(wù)平臺，是預(yù)算單位（如黨政機(jī)關(guān)、事業(yè)單位等）的核心業(yè)務(wù)辦公系統(tǒng)，包括財(cái)務(wù)會計(jì)核算、預(yù)算單位資產(chǎn)管理、會計(jì)電子檔案等功能模塊。運(yùn)維服務(wù)則是為客戶持續(xù)提供基于上述各類產(chǎn)品或業(yè)務(wù)的技術(shù)支持、產(chǎn)品升級、安全運(yùn)行等服務(wù)。股權(quán)相對集中，國資控股促穩(wěn)健發(fā)展。中科江南控股股東廣電運(yùn)通是一家致力于金融科技和智慧城市領(lǐng)域的上市公司。截至22Q3，廣電運(yùn)通持有公司34.5%的股份，公司實(shí)控人為廣州市國資委。國資入股，給中科江南帶來直接的品牌及資本的增值，同時(shí)提升公司的治理能力，將極大促進(jìn)公司長期持續(xù)穩(wěn)健的發(fā)展。另，公司部分原創(chuàng)始合伙人通過員工持股平臺天津眾志軟科持有公司股份，核心初創(chuàng)成員基本均具有政府財(cái)政行業(yè)十年以上信息化建設(shè)經(jīng)驗(yàn)，是該領(lǐng)域的專家。股權(quán)激勵計(jì)劃聚焦業(yè)績成長性。公司于22年9月推出第一期股權(quán)激勵計(jì)劃（草案），并于23年1月獲得廣州市國資委批復(fù)，擬授予的限制性股票數(shù)量不超過322.50萬股。激勵對象主要涵蓋公司董事、高管及技術(shù)或業(yè)務(wù)骨干，以期實(shí)現(xiàn)公司與核心團(tuán)隊(duì)共同利益的深度綁定，創(chuàng)造并共享價(jià)值。股權(quán)激勵計(jì)劃中設(shè)定的業(yè)績考核條件可概括為，公司期望在持續(xù)保持高比率的技術(shù)研發(fā)投入的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)業(yè)績的快速增長（扣非歸母凈利潤3年至少翻一倍）。整個(gè)目標(biāo)的設(shè)置充分彰顯了公司對于自身未來發(fā)展前景的信心。1.2、財(cái)務(wù)復(fù)盤：業(yè)績持續(xù)亮眼預(yù)告信息顯示22年歸母凈利高增公司過往營收及凈利潤持續(xù)穩(wěn)健增長，業(yè)績預(yù)告顯示22年歸母凈利實(shí)現(xiàn)高增。2021年，中科江南全年總營收達(dá)到7.38億元，同比增長25.7%。18-21年間，公司營收年復(fù)合增速達(dá)到37.4%。而從21年及22年前三季度的數(shù)據(jù)看，公司營收增速相較19、20年有一定程度的放緩。我們認(rèn)為一個(gè)重要的原因在于公司正處于成長型業(yè)務(wù)的接續(xù)期，國庫支付電子化業(yè)務(wù)隨著滲透率的提升，在高基數(shù)下營收增速有所下降，而接力成長的預(yù)算管理一體化業(yè)務(wù)暫處于平臺系統(tǒng)開發(fā)驗(yàn)證期，營收體量相對較小。而未來隨著預(yù)算管理一體化系統(tǒng)的加速建設(shè)和下沉推廣，業(yè)務(wù)放量將帶來營收增速的邊際改善。凈利潤方面，公司2021年歸母公司凈利潤1.56億元，同比增長25.2%，18-21年間年復(fù)合增速為46.3%。另，公司22Q3歸母凈利潤同比增加47.1%，大幅領(lǐng)先同期的營收增速，且根據(jù)公司公告的年度業(yè)績預(yù)告，預(yù)計(jì)22年全年的歸母凈利將達(dá)到2.41~2.63億元，同比增長54%~69%。我們認(rèn)為，公司凈利潤大增的一個(gè)核心因素在于毛利率的變化，21年由于打造標(biāo)桿性項(xiàng)目的實(shí)施投入及運(yùn)維人員數(shù)量的增加，公司毛利率下降至階段性的低點(diǎn)，而22年毛利率逐步回歸至公司過往相對正常的水平。另，公司的收入亦呈現(xiàn)一定的季節(jié)性特征，根據(jù)過去兩年各單季度的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，四季度的營收約占全年的35%，而歸母凈利潤約占45%。當(dāng)前公司營收高度集中于國庫支付電子化解決方案業(yè)務(wù)。支付電子化業(yè)務(wù)的營收占比超過70%，而預(yù)算管理一體化系統(tǒng)及預(yù)算單位財(cái)務(wù)服務(wù)平臺業(yè)務(wù)占比基本均低于10%。2019年，財(cái)務(wù)服務(wù)平臺業(yè)務(wù)由于當(dāng)年新的政府會計(jì)制度的施行而迎來一次系統(tǒng)更新的高峰，而導(dǎo)致業(yè)務(wù)營收的大幅增長及收入占比的快速提升，但不具備可持續(xù)性。針對未來2-3年?duì)I收結(jié)構(gòu)的趨勢變化，我們判斷整體集中度將有所降低，預(yù)算管理一體化系統(tǒng)建設(shè)需求的集中釋放，將帶動實(shí)施部署及運(yùn)維服務(wù)業(yè)務(wù)營收進(jìn)入高速增長的階段，收入占比將有所提升。中科江南綜合毛利率22年逐步回歸18-20年的正常水平，而過往歸母凈利率呈明顯上升趨勢。公司綜合毛利率總體維持在相對穩(wěn)定的水平，營收占比最大的國庫支付一體化業(yè)務(wù)由于實(shí)施經(jīng)驗(yàn)的不斷積累，整個(gè)業(yè)務(wù)成熟度最高，有一定的產(chǎn)品化趨勢，毛利率波動幅度較小。2021年，除支付一體化業(yè)務(wù)外的其他業(yè)務(wù)同時(shí)出現(xiàn)毛利率大幅下降的情況，導(dǎo)致公司綜合毛利率出現(xiàn)階段性承壓。尤其是運(yùn)維服務(wù)，在20年毛利率下降的基礎(chǔ)上繼續(xù)向下，而根據(jù)公司招股說明書中披露的原因，主要在于當(dāng)年運(yùn)維服務(wù)匹配業(yè)務(wù)擴(kuò)招，實(shí)施人員數(shù)量快速增加，自身投入人工增加較多所致。而從22年毛利率快速恢復(fù)的情況看，上述的下滑可能并不具備趨勢性。如前文所述，預(yù)算管理一體化系統(tǒng)20-21年正處于平臺開發(fā)與試點(diǎn)驗(yàn)證階段，毛利率并不穩(wěn)定，隨著業(yè)務(wù)的推廣，我們認(rèn)為這部分的毛利率之后將逐步企穩(wěn)。另，預(yù)算單位財(cái)務(wù)服務(wù)平臺是相對標(biāo)準(zhǔn)化的軟件產(chǎn)品，因此毛利率水平較高，但由于每年不同銷售模式（直銷或經(jīng)銷）分布比例的變化，毛利率亦呈現(xiàn)一定的波動。強(qiáng)化控費(fèi)加規(guī)模效應(yīng)推動費(fèi)用率持續(xù)下降。公司歸母凈利率的持續(xù)性提升，主要得益于費(fèi)用端的控制及一定的規(guī)模效應(yīng)。公司銷售費(fèi)率呈現(xiàn)顯著的下降趨勢，22年截至Q3銷售費(fèi)率為10.8%，同比減少0.61pct。公司業(yè)務(wù)的核心對手方是各級財(cái)政部門，而類似政府部門在軟件系統(tǒng)采購時(shí)基于對穩(wěn)定性的要求，往往不會輕易更換供應(yīng)商，因此公司業(yè)務(wù)具備一定的客戶粘性。另，根據(jù)公司招股說明中披露的數(shù)據(jù)，公司過往通過單一來源采購或商務(wù)談判/報(bào)價(jià)的方式取得收入的比例在60%左右，因此我們判斷公司未來銷售費(fèi)率隨著營收規(guī)模的持續(xù)擴(kuò)大，仍然有一定的下探空間。公司管理費(fèi)率20年出現(xiàn)一定的上升，主要是由于當(dāng)年存在部分的股份支用。考慮扣除股份支付，公司20年的管理費(fèi)率為5.8%。同樣地，管理費(fèi)率亦是明顯的下降走勢。公司持續(xù)增加研發(fā)投入，構(gòu)筑技術(shù)護(hù)城河。22年截至Q3公司研發(fā)投入為1.14億元，同比增加29.1%，占當(dāng)期營收的比例為20.7%。18-21年間研發(fā)費(fèi)用的年復(fù)合增速達(dá)到46%，高于營收增速，研發(fā)費(fèi)率逐步走高。2.公司的成長空間到底有幾何？財(cái)政信息化賽道的“專而精”。早期的財(cái)政信息化主體工程（被定名為“金財(cái)工程”），主要圍繞國庫集中支付系統(tǒng)、非稅收入收繳管理系統(tǒng)、政府采購系統(tǒng)、決策支持系統(tǒng)、行政管理系統(tǒng)等分領(lǐng)域信息系統(tǒng)進(jìn)行建設(shè)。而經(jīng)過多年的發(fā)展，整個(gè)賽道呈現(xiàn)出一個(gè)明顯的特征，每一家財(cái)政IT的核心廠商基本專注于其中的2-3個(gè)領(lǐng)域，我們認(rèn)為這可能與財(cái)政信息化建設(shè)對于單一業(yè)務(wù)系統(tǒng)的標(biāo)準(zhǔn)性、上下層級的統(tǒng)一性要求有一定的關(guān)系。因此，總體上，盡管財(cái)政信息化賽道有較多的核心廠商，但它們彼此間并未有特別明顯的同質(zhì)化競爭。從這層意義上說，中科江南是一個(gè)典型的“專而精”的公司。而對于這一類型的公司，我們認(rèn)為成長空間是市場最為關(guān)心的點(diǎn)。因此，我們的報(bào)告集中以公司當(dāng)前核心業(yè)務(wù)支付電子化和預(yù)算管理一體化業(yè)務(wù)為落腳點(diǎn)，闡述各子業(yè)務(wù)的發(fā)展歷程與競爭格局，并重點(diǎn)測算未來的成長空間。2.1、國庫支付電子化：探究業(yè)務(wù)成熟期的增量機(jī)會歷經(jīng)十年全面推廣，國庫支付電子化向區(qū)縣級以上財(cái)政單位全覆蓋邁進(jìn)。我們梳理了國庫支付電子化的推廣時(shí)間線，整個(gè)過程歷經(jīng)試點(diǎn)，到推出技術(shù)規(guī)范，到加速推廣并不斷迭代完善技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)等各個(gè)階段。其中，2013年是一個(gè)重要的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，財(cái)政部、人民銀行印發(fā)《國庫集中支付業(yè)務(wù)電子化管理暫行辦法》，作為國庫集中支付電子化推廣的標(biāo)桿政策文件，開始在全國范圍內(nèi)全面推行國庫集中支付電子化管理。如今，經(jīng)過十年的全面推廣，參考中國財(cái)經(jīng)報(bào)的相應(yīng)數(shù)據(jù)（截至20年上半年，按底層區(qū)縣級統(tǒng)計(jì)的國庫支付電子化管理的實(shí)施覆蓋率超過70%），我們預(yù)計(jì)，國庫支付電子化已基本實(shí)現(xiàn)區(qū)縣級及以上的全面覆蓋。國庫支付電子化的高標(biāo)準(zhǔn)化需求，客觀助力中科江南在該業(yè)務(wù)領(lǐng)域的絕對領(lǐng)先地位。電子憑證庫作為國庫支付電子化系統(tǒng)的數(shù)據(jù)通道，必須在財(cái)政、銀行、人行三方進(jìn)行對等配置和實(shí)施，方可實(shí)現(xiàn)支付數(shù)據(jù)的安全傳輸與交互。因此，基于穩(wěn)定、可靠的高需求，財(cái)政部在2015年6月印發(fā)的《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)和規(guī)范國庫集中支付電子化管理工作的通知》中明文規(guī)定，財(cái)政業(yè)務(wù)電子化建設(shè)必須堅(jiān)持“統(tǒng)一規(guī)劃、統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)、統(tǒng)一支撐控件”，即財(cái)政業(yè)務(wù)電子化建設(shè)全國必須使用統(tǒng)一的電子憑證庫、統(tǒng)一的安全支撐控件。2015年7月，中科江南中標(biāo)電子憑證安全支撐控件升級改造項(xiàng)目，成為唯一的財(cái)政部電子憑證庫系統(tǒng)開發(fā)和實(shí)施中標(biāo)商。至此之后，各地財(cái)政部門的國庫支付電子化系統(tǒng)基本均升級上線中科江南的電子憑證庫系統(tǒng)。根據(jù)公司招股說明書中的信息，截至2021年底，基于公司為其部署的電子憑證庫的各級財(cái)政數(shù)量單位統(tǒng)計(jì)，中科江南在政府財(cái)政部門的滲透率接近百分之百。支付電子化業(yè)務(wù)營收超過七成來自商業(yè)銀行，業(yè)務(wù)屬性決定其與政府當(dāng)年的財(cái)政信息化建設(shè)的投入程度的敏感度和相關(guān)性相對較低。實(shí)際中，地方政府財(cái)政部門往往選擇多家商業(yè)銀行代理國庫集中支付業(yè)務(wù)。而由于前述對等部署的需求，來自代理銀行的需求迅速放大了總業(yè)務(wù)體量。根據(jù)公司2021年度支付電子化業(yè)務(wù)的營收數(shù)據(jù)，來自財(cái)政部門和商業(yè)銀行的比例大致在1：3.25。因此，盡管支付電子化業(yè)務(wù)是由各級財(cái)政部門牽頭，但最終的核心對手方是商業(yè)銀行。另，可以看到，公司18-21年總營收增速的走勢與全國公共支出中財(cái)政事務(wù)信息化建設(shè)投入的同比增速及同樣聚焦財(cái)政IT領(lǐng)域的上市公司博思軟件的營收同比走勢是相背離的，一定程度上也是反映公司當(dāng)前業(yè)務(wù)營收較為集中于支付電子化業(yè)務(wù)，而該業(yè)務(wù)的屬性，決定了其與政府當(dāng)年的財(cái)政信息化建設(shè)的投入意愿和程度的敏感度相對較低。我們首先從全國范圍內(nèi)國庫支付電子化財(cái)政、銀行、人行三端系統(tǒng)建設(shè)的總體投入需求規(guī)模出發(fā)，測算2021年后支付電子化業(yè)務(wù)剩余的部署建設(shè)空間（由于公司從2022年起更改了財(cái)務(wù)報(bào)表中主營產(chǎn)品的分類口徑，暫無支付電子化業(yè)務(wù)截至22Q3營收數(shù)據(jù)）。另考慮3個(gè)確定性強(qiáng)的因素帶來的增量空間，對國庫支付電子化業(yè)務(wù)未來2~3年的市場空間進(jìn)行測算。我們預(yù)計(jì)，持續(xù)的業(yè)務(wù)下沉推廣、預(yù)算管理一體化系統(tǒng)帶來的軟件升級改造、信創(chuàng)背景下的適配在22-25年的時(shí)間內(nèi)有望釋放超過20億元的市場空間。同時(shí)，每年的運(yùn)維服務(wù)及代理銀行的替換或新增將帶來超過5億元的年度營收空間。總體投入需求規(guī)模：我們根據(jù)中科江南電子憑證庫部署各層級財(cái)政部門的單位數(shù)量，同時(shí)參考各地國庫支付代理銀行招投標(biāo)信息，假定省級、地市級及區(qū)縣級對應(yīng)的代理國庫支付的商業(yè)銀行數(shù)分別為6家、4家和2家，并根據(jù)系統(tǒng)建設(shè)部署的單價(jià)水平，測算得到國庫支付電子化業(yè)務(wù)完成建設(shè)部署的情況下，中科江南可獲得的總營收空間約27億元。而參考公司披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，我們測算15年至21年間公司已通過國庫支付電子化業(yè)務(wù)獲得的總營收約為19億元。故由總投入需求規(guī)模推算，剩余空間在8億元左右，我們預(yù)計(jì)其中較大比例業(yè)已在22年中釋放，故整個(gè)建設(shè)期的投入在22-23年基本完成兌現(xiàn)。預(yù)算管理一體化系統(tǒng)對應(yīng)軟件升級改造的增量空間：2019年6月，財(cái)政部按照“全國一盤棋”的思路正式啟動預(yù)算管理一體化建設(shè)。其中，國庫支付電子化亦需接入預(yù)算管理一體化系統(tǒng)，對標(biāo)新的資金支付方式下的業(yè)務(wù)流程及數(shù)據(jù)接口標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行重新設(shè)計(jì)與配置，進(jìn)行全國范圍內(nèi)的全面升級改造。針對這部分的剛性需求，我們假定軟件升級部署的單價(jià)約為原建設(shè)單價(jià)的50%，則相當(dāng)于重新創(chuàng)造了半個(gè)國庫支付電子化的建設(shè)空間，約13.5億元。我們預(yù)計(jì)這部分體量將伴隨預(yù)算管理一體化系統(tǒng)的建設(shè)推進(jìn)在未來2-3年的時(shí)間集中釋放。信創(chuàng)背景下軟件適配帶來的增量空間：如前文所述，支付電子化業(yè)務(wù)的下游客戶為政府部門和商業(yè)銀行，均為信創(chuàng)的核心實(shí)施主體。而根據(jù)國家發(fā)改委公布的《“十四五"推進(jìn)國家政務(wù)信息化規(guī)劃》，電子政務(wù)將成為下一階段黨政信創(chuàng)的建設(shè)重點(diǎn)，同時(shí)伴隨信創(chuàng)從黨政向行業(yè)滲透，金融領(lǐng)域的國產(chǎn)化亦有望提速。在這樣的背景下，公司國庫支付電子化需匹配和兼容國產(chǎn)基礎(chǔ)軟硬件環(huán)境，進(jìn)行適當(dāng)?shù)母脑?，以?shí)現(xiàn)原有的支付功能。我們假定系統(tǒng)適配的單價(jià)約為原建設(shè)單價(jià)的20%，且僅考慮商業(yè)銀行系統(tǒng)的省級適配，整個(gè)需求空間約為1.8億元。穩(wěn)態(tài)下更新替換帶來每年增量空間：各級政府財(cái)政部門在一定的服務(wù)周期后（一般為3年）均會針對代理銀行進(jìn)行重新招標(biāo)，而代理銀行的變更或數(shù)量的新增都將帶來新的電子憑證庫及電子簽章系統(tǒng)的部署需求。我們假定按照50%的變更比率，考慮3年一周期，近似按每年替換或新增代理銀行的比率15%測算，則將帶來約2.9億元的年度營收空間，構(gòu)筑穩(wěn)態(tài)下支付電子化業(yè)務(wù)的營收基本盤。運(yùn)維服務(wù)：公司2021年的運(yùn)維服務(wù)營收約為15-20年支付電子化業(yè)務(wù)總營收的10%，因此假定穩(wěn)態(tài)下后續(xù)配套運(yùn)維服務(wù)的費(fèi)用約占系統(tǒng)建設(shè)投入的10%，則對應(yīng)支付電子化業(yè)務(wù)每年運(yùn)維服務(wù)的營收空間為約2.7億元。2.2、預(yù)算管理一體化：縱向下沉加橫向拓展業(yè)務(wù)迎來加速發(fā)展期預(yù)算管理一體化系統(tǒng)是新時(shí)期財(cái)政信息化建設(shè)的核心內(nèi)容之一，也是深化預(yù)算管理制度改革的重要抓手。2019年6月，財(cái)政部按照“全國一盤棋”的思路，正式啟動全國預(yù)算管理一體化建設(shè)。預(yù)算管理一體化的本質(zhì)即通過統(tǒng)一業(yè)務(wù)規(guī)范和技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，以信息系統(tǒng)為載體，推動各項(xiàng)預(yù)算管理業(yè)務(wù)的流轉(zhuǎn)順暢和協(xié)同高效，解決過往財(cái)政系統(tǒng)標(biāo)準(zhǔn)不一、數(shù)據(jù)上下斷層斷檔等造成的管理及運(yùn)行效率低的問題，通過精細(xì)化的管理真正做到對財(cái)政預(yù)算的“心中有數(shù)”。預(yù)算管理一體化系統(tǒng)涵蓋基礎(chǔ)信息管理、項(xiàng)目庫管理、預(yù)算編制、批復(fù)、調(diào)整與調(diào)劑、會計(jì)核算、決算與報(bào)告等8個(gè)功能模塊，同時(shí)與預(yù)算項(xiàng)目為媒介，將國庫集中支付、資產(chǎn)管理等原有系統(tǒng)進(jìn)行整合，最終實(shí)現(xiàn)預(yù)算項(xiàng)目全生命期的管理。政策持續(xù)推動預(yù)算管理一體化系統(tǒng)建設(shè)。財(cái)政部于2020年發(fā)布《預(yù)算管理一體化規(guī)范（試行）》及《預(yù)算管理一體化系統(tǒng)技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)v1.0》，分別從內(nèi)容上規(guī)范預(yù)算管理的流程、規(guī)則和要素，及系統(tǒng)開發(fā)角度規(guī)范數(shù)據(jù)描述及接口標(biāo)準(zhǔn)（22年成為推薦性國家標(biāo)準(zhǔn)），為預(yù)算管理一體化系統(tǒng)建設(shè)的實(shí)施落地奠定基礎(chǔ)。同時(shí)《規(guī)范》確定以6個(gè)地區(qū)進(jìn)行試點(diǎn)，正式開啟了預(yù)算管理一體化系統(tǒng)建設(shè)。2021年，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步深化預(yù)算管理制度改革的意見》，明確中央和地方預(yù)算管理一體化建設(shè)的時(shí)間表和路線圖，預(yù)算管理一體化系統(tǒng)建設(shè)自上而下，由省級、到市、再至區(qū)縣逐步推進(jìn)?？v向下沉加橫向拓展，財(cái)政預(yù)算管理一體化系統(tǒng)建設(shè)進(jìn)入加速期。從實(shí)施節(jié)奏上看，2019-2020年為政策發(fā)布和試點(diǎn)建設(shè)階段，2021年全國所有省級平臺實(shí)現(xiàn)上線運(yùn)行，而從2022年起，系統(tǒng)建設(shè)進(jìn)入加速期?？v向上看，預(yù)算管理一體化系統(tǒng)將由省本級繼續(xù)下沉至地市級及區(qū)縣級，逐步實(shí)現(xiàn)全國范圍各級財(cái)政及預(yù)算單位的全面覆蓋。而橫向?qū)用?，未來預(yù)算管理一體化系統(tǒng)的功能將更加趨于完善，在已有基礎(chǔ)模塊上疊加升級新功能模塊，從“從無到有”邁向“從有到優(yōu)”。而縱、橫向的延伸或拓展已經(jīng)可以從22Q4全國范圍內(nèi)預(yù)算管理一體化相關(guān)項(xiàng)目的招標(biāo)落地中得到充分驗(yàn)證。預(yù)算管理一體化系統(tǒng)建設(shè)的整體競爭格局呈現(xiàn)分散化，財(cái)政IT領(lǐng)域的核心廠商基本均有所參與。預(yù)算管理一體化系統(tǒng)根據(jù)不同省份的實(shí)施方式可分為自建（含升級改造）和跟隨模式。其中跟隨模式是指將其他省份已有成熟系統(tǒng)直接進(jìn)行移植及本地化部署，當(dāng)前主要跟從海南、河南和河北。針對預(yù)算管理系統(tǒng)一體化建設(shè)，以中科江南、博思致新（博思軟件的子公司）、太極華青及用友政務(wù)為首的財(cái)政IT領(lǐng)域的核心廠商均有所布局。而海南模式的開發(fā)者，海南金財(cái)則是跟隨模式省份系統(tǒng)建設(shè)的主導(dǎo)者。中科江南主要服務(wù)于自建模式省份，截至22年底參與了17個(gè)省份中11個(gè)的預(yù)算管理一體化系統(tǒng)的建設(shè)，尤其在云南、遼寧、河南等省份優(yōu)勢顯著。另，公司在跟隨模式的省份中亦有所拓展。根據(jù)相關(guān)的政府招標(biāo)采購信息，22年公司在貴州、青海及海南省均有相關(guān)的項(xiàng)目中標(biāo)，目前總計(jì)參與了5個(gè)跟隨模式省份的預(yù)算管理一體化系統(tǒng)的建設(shè)。經(jīng)初步測算，我們預(yù)計(jì)22-24年這一建設(shè)階段公司來自預(yù)算管理一體化業(yè)務(wù)的總營收空間有望達(dá)到5億元，系統(tǒng)運(yùn)行期間的單一年份運(yùn)營收入接近9,000萬元。我們根據(jù)前述表格中對應(yīng)17個(gè)采取自建模式省份的縣級以上的行政區(qū)劃，參考當(dāng)前不同層級財(cái)政部門預(yù)算管理一體化系統(tǒng)的招投標(biāo)數(shù)據(jù)，假定省級、地市級及區(qū)縣級平臺開發(fā)及部署費(fèi)用分別為2500萬元、65萬元及45萬元進(jìn)行規(guī)模測算。另，考慮預(yù)算管理一體化系統(tǒng)的成熟度相對較低，且復(fù)雜度高于單一的國庫支付電子化系統(tǒng)，假定后續(xù)預(yù)算管理一體化系統(tǒng)配套運(yùn)維服務(wù)的費(fèi)用約占系統(tǒng)建設(shè)投入的15%。同時(shí)，結(jié)合前述市場競爭格局的分析，假定中科江南在預(yù)算管理一體化在自建模式省份的市場份額達(dá)到45%。據(jù)此，我們推算中科江南在開發(fā)部署階段可取得的總營收約5.8億元。而根據(jù)公司的業(yè)績數(shù)據(jù)，預(yù)算管理一體化業(yè)務(wù)截至21年底合計(jì)確認(rèn)營收1.21億元。隨著系統(tǒng)建設(shè)部署的推廣下沉，營收空間將集中釋放。另，考慮公司在跟隨模式省份亦有拓展（如公司22年8月中標(biāo)貴州省下屬7個(gè)市區(qū)的預(yù)算管理一體化實(shí)施推廣項(xiàng)目），以及未來預(yù)算管理一體化新的建設(shè)內(nèi)容和資源投入需求（如財(cái)政大數(shù)據(jù)應(yīng)用子系統(tǒng)建設(shè)），我們預(yù)計(jì)22-24年公司來自預(yù)算管理一體化業(yè)務(wù)的總營收空間有望達(dá)到5億元，而系統(tǒng)運(yùn)行期間的單年運(yùn)營收入有望接近9,000萬元。2.3、數(shù)字人民幣加行業(yè)電子化拓展公司成長邊界數(shù)字人民幣可能重塑國庫支付電子化體系，中科江南憑借卡位優(yōu)勢有望繼續(xù)受益。數(shù)字人民幣促進(jìn)財(cái)政業(yè)務(wù)數(shù)字化再造。由于數(shù)字人民幣技術(shù)上可實(shí)現(xiàn)財(cái)政資金流轉(zhuǎn)的追本溯源，在財(cái)政收付業(yè)務(wù)中嵌入數(shù)字人民幣可能將改變已有的信息流或數(shù)據(jù)流。而鑒于新的技術(shù)，數(shù)字人民幣在財(cái)政領(lǐng)域大規(guī)模應(yīng)用可能需要從底層技術(shù)邏輯對財(cái)政信息系統(tǒng)進(jìn)行融合或重構(gòu)。因此，從這層意義上來說，數(shù)字人民幣的國庫支付中的應(yīng)用有可能再造一個(gè)新的國庫支付電子化市場。根據(jù)中科江南披露的信息，公司已與蘇州市財(cái)政局簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，就國庫集中支付電子化數(shù)字人民幣業(yè)務(wù)方案進(jìn)行試點(diǎn)探討。另，根據(jù)江蘇省財(cái)政廳22年11月的公告信息，蘇州市財(cái)政局已就現(xiàn)階段數(shù)字人民幣一體化系統(tǒng)線上支付業(yè)務(wù)做了詳細(xì)的任務(wù)部署，標(biāo)志著數(shù)字人民幣國庫集中支付業(yè)務(wù)在蘇州大市全域的全面推開。因此，結(jié)合當(dāng)前的進(jìn)展來看，我們認(rèn)為公司國庫支付電子化業(yè)務(wù)遠(yuǎn)期依舊具備成長和想象空間。布局行業(yè)電子化解決方案，為公司打開新的業(yè)務(wù)空間。根據(jù)公司招股說明書中披露的信息，公司募集超過1.6億元，布局電子政務(wù)領(lǐng)域，重點(diǎn)建設(shè)證照電子化、支付電子化、票據(jù)電子化、政府采購電子化及財(cái)務(wù)電子化解決方案。另，公司近期公告擬與未名博雅、博雅正鏈共同出資在京設(shè)立中科博雅，在電子政務(wù)等業(yè)務(wù)領(lǐng)域提供區(qū)塊鏈技術(shù)服務(wù)。公司依托電子憑證庫的研發(fā)積累，不斷夯實(shí)技術(shù)力量，未來競逐全新賽道。3.盈利預(yù)測國庫支付電子化業(yè)務(wù)：受益于預(yù)算管理一體化系統(tǒng)建設(shè)帶來的升級改造和信創(chuàng)環(huán)境下軟件適配需求，同時(shí)穩(wěn)態(tài)下代理銀行的替換或增加將帶來每年相對持續(xù)的收入，支付管理一體化業(yè)務(wù)依舊會是公司營收基本盤。匹配前述章節(jié)對于公司支付電子化業(yè)務(wù)營收空間的預(yù)測，我們預(yù)計(jì)22-24年?duì)I收