財通ZQ保險行業(yè)深度報告：超額儲蓄待釋放助力增額終身壽險及銀保渠道高增長

保險Ⅱ

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行業(yè)深度分析報告

/

2023.03.04保險行業(yè)深度報告證券研究報告投資評級:看好(維持)最近

12

月市場表現(xiàn)相關(guān)報告1.

《

上

市

險

企

1

月

保

費

追

蹤

》2023-02-18超額儲蓄持續(xù)高企，收益確定、靈活性高的增額終身險可以較好地承接儲蓄遷移需求：2022

年我國超額儲蓄高企高達(dá)（測算約

8

萬億），主要源于經(jīng)濟不景氣導(dǎo)致的消費減少儲蓄增加，及銀行理財、基金凈值波動+房地產(chǎn)價值下跌導(dǎo)致的財富遷移。展望

2023，存款利率已經(jīng)下調(diào)，預(yù)計隨著定存的到期，居民儲蓄將面臨二次配置需求，在居民風(fēng)險偏好普遍降低背景下，相較于凈值波動較大的銀行理財和基金，增額終身壽險保本保息優(yōu)勢明顯。銀行具備客戶優(yōu)勢，且增額終身壽與銀行客戶的長期財富保值增值需求相契合，銀保渠道把握增額終身壽險熱銷機遇有望繼續(xù)高增長。2021

年銀保渠道銷量最高的十款期交產(chǎn)品中增額終身壽獨占七席，主要源于①期交轉(zhuǎn)型下，

增額終身壽價值率與傭金率雙高，保險公司與銀行銷售積極性高，②增額終身壽與銀行客戶對于資金長期保值增值的需求高度契合，驅(qū)動大型公司銀保渠道高速發(fā)展。我們判斷，當(dāng)前銀保渠道客戶優(yōu)勢顯著，長（居民財富遷移）短（個人養(yǎng)老金）期邏輯兼具，有望繼續(xù)把握額終身壽險熱銷機遇，實現(xiàn)高增長，大型公司兼具資源、費用、服務(wù)三重優(yōu)勢，銀保渠道發(fā)展有望顯著優(yōu)于中小公司。測算

22年超儲再配置對

23年銀保新單貢獻或達(dá)

938億，其中增額終身壽

240億，對國壽、平安、太保、新華整體

NBV

增速貢獻分別為

1.1%、1.7%、1.8%2.4%。1）行業(yè)層面，我們預(yù)計

22

年超額儲蓄將有

1341

億流入保險產(chǎn)品，假設(shè)全為新單且

23

年銀保新單占比為

70%，測算出

22年超儲再配置對

23年銀保新單貢獻或達(dá)

938億，增速貢獻約

9%，其中增額終身壽新單占

240

億。2上市公司層面，預(yù)計

22

年超額儲蓄流入對國壽、平安、太保、新華

23

年銀保新單保費貢獻分別為

52、21、33、35

億，增速貢獻分別為

19%、23%、11%請閱讀最后一頁的重要聲明！超額儲蓄待釋放，助力增額終身壽險及銀保渠道高增長核心觀點摘要：2022

年我國居民部門新增存款

17.84

萬億，同比大幅提升80.2%，23

年

1

月新增

6.2

萬億，在

22年高基數(shù)上繼續(xù)同比多增

7900

億?？紤]到經(jīng)濟修復(fù)反饋到居民預(yù)期收入提升或消費信心提振仍需時日、房產(chǎn)投資效應(yīng)減弱，

預(yù)計

23年超額儲蓄仍將高企。疊加存款利率的下調(diào)，居民到期的定存將面臨到期再配置，而在居民風(fēng)險偏好普遍降低背景下，相較于凈值波動較大的銀行理財和基金，保本保息的儲蓄險預(yù)計更能承接居民儲蓄的遷徙需求。其中增額終身壽險由于具有保證收益且長期收益可達(dá)

3%以上，仍極具稀缺性，預(yù)計依然是

23年的主力險種。而銀行具備客戶優(yōu)勢，有望抓住增額終身壽熱銷機遇，驅(qū)動銀保渠道快速發(fā)展。綜合考慮

23

年儲蓄險銷售環(huán)境與

2022

年類似，將依舊熱銷，且代理人底部企穩(wěn)，疊加

22年超額儲蓄釋放可能帶來超

1000億的保費增量，我們判斷，23

年上市保險公司

NBV

有望全面實現(xiàn)正增長，體現(xiàn)在個險同比增速大幅好轉(zhuǎn)，以及銀保高增長。我們預(yù)計

2023Q1

國壽、平安太保、新華

NBV

增速分別為

5%、3%、8%、5%；2023

年全年增速分別為9%、3%、5%、3%，其中銀保同比增速分別為

51%、93%、107%、82%。-26%-20%-14%-7%-1%5%保險Ⅱ滬深300上證指數(shù)分析師SAC

證書編號：S0160522100002保險Ⅱ

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行業(yè)深度分析報告

/

2023.03.04行業(yè)深度分析報告/證券研究報告2謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標(biāo)準(zhǔn)12%；基于期交占比變化及過往公司銀保價值率水平，假設(shè)國壽、平安、太保、新華銀保

NBV

Margin

分別為

8%、22%、5%、2%，則

22

年超額儲蓄流入對23

年國壽、平安、太保、新華

NBV

貢獻分別為

4.1、5.1、1.7、0.8

億，對銀保

NBV

增速貢獻分別為

16%、26

%、25%、22%，對整體

NBV

增速貢獻分別為

1.1%、1.7%、1.8%、2.4%。投資建議：綜合考慮

23

年儲蓄險銷售環(huán)境與

22

年類似，且代理人底部企穩(wěn)疊加

22年超額儲蓄釋放帶來的增量，我們判斷，23年上市保險公司

NBV

有望全面實現(xiàn)正增長，驅(qū)動估值繼續(xù)向上修復(fù)。截至

3

月

1

日，國壽

A、平安

A太保

A、新華

A

的

2023PEV

分別為

0.73、0.57、0.47、0.34

倍，歷史估值分位分別處于

15%、6%、9%、6%；國壽

H、友邦、太平的

2023PEV

分別為

0.241.56、0.14

倍，歷史估值分位分別處于

9%、21%、6%。建議關(guān)注銀保渠道有望快速增長且

NBV

正增長或正在好轉(zhuǎn)的低估值標(biāo)的，中國太保、中國人壽、中國平安、新華保險。風(fēng)險提示：銀保渠道競爭加劇，手續(xù)費率提升；增額終身壽監(jiān)管趨嚴(yán)；長端利率下行超預(yù)期。表

1：重點公司投資評級:代碼公司總市值（億元）收盤價（03.03）EPS（元）PE投資評級2021A2022E2023E2021A2022E2023E601601中國太保2,741.8028.502.792.823.469.7210.118.24增持601628中國人壽10,424.0336.881.801.271.9216.7229.0419.21未覆蓋601318中國平安9,191.3050.285.7725.946.928.741.947.27未覆蓋601336新華保險1,006.3732.264.792.794.378.1211.567.38未覆蓋注：未覆蓋公司數(shù)據(jù)來源于

wind

一致預(yù)期，數(shù)據(jù)截至

2

月

27

日數(shù)據(jù)來源：wind

數(shù)據(jù)，財通證券研究所行業(yè)深度分析報告/證券研究報告圖表目錄圖

1.

住戶存款增加額.....................................................................................................................................

6圖

2.

金融機構(gòu)儲蓄存款余額.........................................................................................................................

6圖

3.

消費者信心指數(shù).....................................................................................................................................

7圖

4.

城鎮(zhèn)儲戶問卷調(diào)查.................................................................................................................................

7圖

5.

銀行理財歷年余額.................................................................................................................................

7圖

6.

大中城市新建商品住宅價格指數(shù)：當(dāng)月同比（%）.........................................................................

7內(nèi)容目錄1

超額儲蓄預(yù)計將持續(xù)高企，儲蓄險切合低風(fēng)險偏好的超儲再配置需求...........................................

61.1

超額儲蓄預(yù)計短期將繼續(xù)高企...........................................................................................................

61.2

理財產(chǎn)品和基金凈值波動加劇，具有保證收益的產(chǎn)品稀缺...........................................................

91.3

存款利率下調(diào)，超額儲蓄面臨再配置，保險產(chǎn)品優(yōu)勢明顯.........................................................

102

收益確定、靈活性高的增額終身險可以較好地承接儲蓄遷移需求.................................................

113

銀保渠道憑借其客戶優(yōu)勢，把握增額終身壽險熱銷機遇，業(yè)績表現(xiàn)亮眼.....................................

133.1

2020

年來三方合力驅(qū)動銀保渠道進入上升通道............................................................................

133.2

增額終身壽險支撐銀保渠道期交保費高增長.................................................................................

153.2.1

增額終身壽險與銀保渠道客戶需求高度契合，成為其期交主力產(chǎn)品.....................................

153.2.2

增額終身壽高速增長使得大型公司銀保渠道貢獻度提升.........................................................

164

增額終身壽險發(fā)展之勢將持續(xù)，銀保繼續(xù)高增長可期.....................................................................

174.1

增額終身壽險多次整改下發(fā)展更加規(guī)范，短期仍會受到市場追捧.............................................

184.2

銀保渠道發(fā)展展望.............................................................................................................................

204.2.1

整體展望：長短期發(fā)展邏輯明確，有望維持高速增長.............................................................

204.2.2

大公司展望：兼具渠道、費用、服務(wù)三重優(yōu)勢，發(fā)展有望顯著優(yōu)于中小公司.....................

224.3

測算

22

年超額儲蓄釋放預(yù)計貢獻

23

年銀保新單

938億，其中增額終身壽貢獻

240

億.........

25

4.3.1

超額儲蓄對行業(yè)新單保費的貢獻測算.........................................................................................

26

4.3.2

超額儲蓄對上市公司新單保費及

NBV

的貢獻測算..................................................................

274.3.3

2023

年上市公司分渠道

NBV

預(yù)估

.............................................................................................

285

投資建議.................................................................................................................................................

316

風(fēng)險提示.................................................................................................................................................

323謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標(biāo)準(zhǔn)行業(yè)深度分析報告/證券研究報告4謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標(biāo)準(zhǔn)圖

7.

住宅商品房銷售面積.............................................................................................................................

7圖

8.

貨幣型公募基金份額.............................................................................................................................

8圖

9.

非貨幣型公募基金份額.........................................................................................................................

8圖

10.

居民未來房價預(yù)期（單位：%）.......................................................................................................

9圖

11.

33%的銀行理財產(chǎn)品近一年收益率為負(fù)..........................................................................................

10圖

12.

64%的公募基金（開放式非貨）產(chǎn)品近一年收益率為負(fù)..............................................................

10圖

13.

增額終身壽與年金險現(xiàn)金價值對比（單位：元）.........................................................................

13圖

14.

增額終身壽與年金險現(xiàn)金價值領(lǐng)取對比（單位：元

2）..............................................................

13圖

15.

銀保渠道保費增速.............................................................................................................................

13圖

16.

壽險公司保費增速.............................................................................................................................

13圖

17.

前三季度原保費收入渠道結(jié)構(gòu).........................................................................................................

14圖

18.

上市險企銀保新單同比增速.............................................................................................................

14圖

19.

2022H1

銀行代理保險業(yè)務(wù)快速增長................................................................................................

15圖

20.

招商銀行代理保險、基金、信托產(chǎn)品手續(xù)費率.............................................................................

15圖

21.

銀保渠道新單保費貢獻.....................................................................................................................

17圖

22.

銀保渠道新單期交增速.....................................................................................................................

17圖

23.

銀保渠道

NBV

增速..........................................................................................................................

17圖

24.

銀保渠道

NBV

貢獻..........................................................................................................................

17圖

25.

銀保渠道

NBV

Margin.....................................................................................................................

17圖

26.

銀行客戶互動頻次顯著優(yōu)于保險公司.............................................................................................

21圖

27.

2019

年，中、美、日居民資產(chǎn)配置.................................................................................................

22圖

28.

中、美、日居民房地產(chǎn)資產(chǎn)配置比例.............................................................................................

22圖

29.

個人定期存款占比提升.....................................................................................................................

26圖

30.

銀行存款久期結(jié)構(gòu).............................................................................................................................

26圖

31.

居民金融資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu).....................................................................................................................

26圖

32.

國壽、平安代理人降幅環(huán)比收窄.....................................................................................................

29圖

33.

代理人活動率（單位：%）.............................................................................................................

29表

1.

除部分小銀行外，存款利率均低于

3%（%）................................................................................

10表

2.

增額終身壽與年金險對比...................................................................................................................

12表

3.

2021

年度銀保渠道銷量

Top10

...........................................................................................................

16表

4.

銀保渠道期交占比持續(xù)提升...............................................................................................................

16行業(yè)深度分析報告/證券研究報告5謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標(biāo)準(zhǔn)表

5.

增額終身壽險相關(guān)監(jiān)管.......................................................................................................................

18表

6.

5

年交增額終身壽產(chǎn)品

IRR

測算.........................................................................................................

19表

7.

3

年交增額終身壽產(chǎn)品

IRR

測算.........................................................................................................

20表

8.

銀行具備客戶優(yōu)勢...............................................................................................................................

20表

9.

保險公司信托布局...............................................................................................................................

24表

10.

22

年超額儲蓄對

23

年銀保渠道規(guī)模貢獻測算...............................................................................

27表

11.

銀保渠道集中度.................................................................................................................................

28表

12.

22

年超額儲蓄對

23

年上市公司新單影響測算...............................................................................

28表

13.

國壽

2023

分渠道

NBV

預(yù)估............................................................................................................

30表

14.

平安

2023

分渠道

NBV

預(yù)估............................................................................................................

30表

15.

太保

2023

分渠道

NBV

預(yù)估............................................................................................................

30表

16.

新華

2023

分渠道

NBV

預(yù)估............................................................................................................

31表

17.

保險公司

PEV（截至

3.1）..............................................................................................................

32行業(yè)深度分析報告/證券研究報告超額儲蓄預(yù)計將持續(xù)高企，儲蓄險切合低風(fēng)險偏好的超儲再配置需求超額儲蓄預(yù)計短期將繼續(xù)高企自

2022

年來我國居民新增存款高企。2022

年我國居民部門新增存款

17.84

萬億，較2021

年同比大幅提升

80.2%，推動我國金融機構(gòu)儲蓄存款余額增加至

120.34萬億，較

21年末增長

17.4%。考慮到

2019-2021

年居民新增存款均在

10

萬億左右，我們以

2021

年新增存款為基準(zhǔn)，測算

2022

年超額儲蓄高達(dá)

7.94萬億。我們判斷，居民超額儲蓄主要來源于兩個方面：1）3

年疫情影響及經(jīng)濟環(huán)境不景氣，居民對就業(yè)和收入的預(yù)期降低，疊加房產(chǎn)價值降低、銀行理財大面積破凈致使居民財富縮水，消費者信心不足，截至

22年末，消費者信心指數(shù)為

88.3（自

2017年

2月起該值始終高于

110，2022年

4月起降至80+）；且疫情導(dǎo)致消費場景受阻，居民減少消費增加了預(yù)防性儲蓄，央行《2022

年第四季度城鎮(zhèn)儲戶問卷調(diào)查報告》顯示，去年四季度傾向于“更多儲蓄”的居民占

61.8%，這一數(shù)據(jù)為有統(tǒng)計以來最高。2）由于居民財富遷徙，調(diào)整資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)。存量資產(chǎn)方面，理財產(chǎn)品贖回后大量

低風(fēng)險偏好的理財資金回歸儲蓄，2022

年理財產(chǎn)品余額為

27.65萬億，較年初減少

1.35億；新增資產(chǎn)方面，房價增長勢頭放緩甚至下跌+理財產(chǎn)品凈值波動致使居民配置意愿下降，因此增加了存款儲蓄，2022

年住宅商品房銷售面積同比-26.8%，2015

年來首次負(fù)增長，貨幣型/非貨幣型公募基金份額分別同比+9.3%、+10.4%，

增速分別較

21

年下滑

7.6pct、27.4pct。圖1.住戶存款增加額圖2.金融機構(gòu)儲蓄存款余額數(shù)據(jù)來源：wind，財通證券研究所數(shù)據(jù)來源：wind，財通證券研究所350%300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%050,000100,000150,000200,000居民戶新增人民幣存款（億元）同比增速30%25%20%15%10%5%0%1,400,0001,200,0001,000,000800,000600,000400,000200,000020012003200520072009201120132015201720192021儲蓄存款余額（億元）同比增速6謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標(biāo)準(zhǔn)行業(yè)深度分析報告/證券研究報告圖3.消費者信心指數(shù)圖4.城鎮(zhèn)儲戶問卷調(diào)查數(shù)據(jù)來源：wind，財通證券研究所數(shù)據(jù)來源：wind，財通證券研究所圖5.銀行理財歷年余額數(shù)據(jù)來源：wind，財通證券研究所圖6.大中城市新建商品住宅價格指數(shù)：當(dāng)月同比（%）圖7.住宅商品房銷售面積數(shù)據(jù)來源：wind，財通證券研究所數(shù)據(jù)來源：wind，財通證券研究所130125120115110105100959085802019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-107060504030201002019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-12更多儲蓄占比更多消費占比更多投資占比50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%03530252015105銀行理財產(chǎn)品資金余額（萬億元）同比增2-42019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-010%-10%-20%-30%-40%-50%25,00020,00015,00010,0005,000021年1-2月2021-042021-062021-082021-102021-122022-032022-052022-072022-092022-11商品房銷售面積（萬平方米）同比增速7謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標(biāo)準(zhǔn)行業(yè)深度分析報告/證券研究報告圖8.貨幣型公募基金份額圖9.非貨幣型公募基金份額數(shù)據(jù)來源：wind，財通證券研究所數(shù)據(jù)來源：wind，財通證券研究所測算

2022

年我國居民超額儲蓄高達(dá)

7.94

萬億，預(yù)計主要源于消費支出、購房支出與銀行理財?shù)臏p少：消費支出減少，2018-2021年我國居民消費支出平均增速為

8%，以此為基準(zhǔn)；假設(shè)

2022

年消費支出增速與

2022H1保持一致（+2.5%），則消費支出減少貢獻超額儲蓄

2.53萬億（趨勢值

47.52

萬億-預(yù)估值

44.98萬億）；購房支出減少。2018-2021年我國住宅商品房銷售面積平均增速為

2%，以此為基準(zhǔn)，則

2022年疫情+地產(chǎn)商“暴雷”引發(fā)的系列反應(yīng)共減少住宅商品房銷售面積

4.50

萬平方米，以

2022年

1.02

萬/平方米的均價計算，則購房支出減少貢獻超額儲蓄

4.58

萬億；銀行理財減少。2022

年四季度爆發(fā)理財產(chǎn)品“贖回潮”，根據(jù)銀行業(yè)理財?shù)怯浲泄苤行陌l(fā)布《中國銀行業(yè)理財市場年度報告（2022

年）》顯示，銀行理財市場存續(xù)規(guī)模從

22Q3

的超

30

萬億減少至

27.65萬億，預(yù)計這一部分中歸屬于個人理財且除去凈值下跌的部分，也有很大部分轉(zhuǎn)化為了超額儲蓄。23

年

1

月我國居民部門存款新增

6.2

萬億，在

22

年高基數(shù)上繼續(xù)同比多增

7900億。從

22

年超額儲蓄來源看

23

年超額儲蓄走勢，我們認(rèn)為，2023

年超額儲蓄高企仍將延續(xù)：1）消費支出方面，根據(jù)消費支出理論，消費是居民收入與財富的函數(shù)，而非儲蓄，因此，超額儲蓄的積累并不能直接支撐消費支出的復(fù)蘇。且從經(jīng)濟學(xué)規(guī)律來看，

消費一旦進入低迷狀態(tài)，“自我收斂機制”就會不斷發(fā)揮作用，因此雖然當(dāng)前我國各項穩(wěn)增長政策已密集出臺，但經(jīng)濟增長反饋到居民預(yù)期收入提升或消費信心提振仍需時日，即居民從消費的收斂機制和擴張機制之間轉(zhuǎn)換，仍需要時間。此外，從行為慣性來看，疫情

3

年居民消費習(xí)慣趨于保守，即使轉(zhuǎn)化為消費，儲蓄率（或儲蓄意愿）也將高于疫情前。120%100%80%60%40%20%0%-20%120,000100,00080,00060,00040,00020,0000貨幣型公募基金份額（億份）同比增速60%50%40%30%20%10%0%-10%160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000非貨幣型公募基金份額（億份）同比增速8謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標(biāo)準(zhǔn)數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行，財通證券研究所1.2

理財產(chǎn)品和基金凈值波動加劇，具有保證收益的產(chǎn)品稀缺銀行理財產(chǎn)品破剛兌且競爭波動加劇。當(dāng)前，資管新規(guī)實施已超一年，銀行理財產(chǎn)品保本剛兌屬性不再，且期間凈值波動明顯，22

年前三季度權(quán)益市場波動使得銀行理財凈值波動加??；第四季度，隨著金融

16

條出臺與疫情防控措施不斷優(yōu)化，市場對經(jīng)濟的悲觀預(yù)期不斷修正，債市回調(diào)帶動銀行理財迎來新一輪的調(diào)整破凈潮，截至

2023

年

2

月

24

日，銀保理財產(chǎn)品近

1年內(nèi)回報為負(fù)的占比高達(dá)

33%，今年來回報為負(fù)的產(chǎn)品占比也有

1%。公募基金凈值波動較大，超

64%產(chǎn)品收益率為負(fù)。受

22

年來我國權(quán)益市場波動加劇影響，基金凈值波動加劇，截至

23

年

2

月

22

日，開放式非貨幣型公募基金近

1年內(nèi)回報為負(fù)的占比高達(dá)

64%，今年來回報為負(fù)的產(chǎn)品占比也有

8%。年初以來，我國股市震蕩修復(fù)，但由于缺乏趨勢性主線，行業(yè)、風(fēng)格快速輪動，對投資者擇時能力要求極高，考慮到銀行存款客戶的低風(fēng)險偏好，我們判斷，具備保本保息屬性的儲蓄險仍具備吸引力。行業(yè)深度分析報告/證券研究報告2）購房支出方面，當(dāng)前房價尚未扭轉(zhuǎn)下滑趨勢，且居民對房價上漲的預(yù)期正持續(xù)被打破，央行《2022

年第四季度城鎮(zhèn)儲戶問卷調(diào)查報告》顯示，去年四季度預(yù)期“未來房價上漲”的居民僅占

14.0%，這一數(shù)據(jù)為有統(tǒng)計以來最低，樓市“投資效應(yīng)”大幅削弱。疊加

23

年“房住不炒”的政策導(dǎo)向仍未改變，預(yù)計

23年地產(chǎn)銷量改善將主要來自于首套房與住房改善需求。我們認(rèn)為，這將驅(qū)動

23

年居民房產(chǎn)銷售增速與GDP

增速相當(dāng)（wind

一致預(yù)測為

5.4%），假設(shè)

23

年居民住宅商品房銷售額增速為

5%，按

40%的首付比例計算，測算

23年購房支出將減少居民儲蓄

4.90萬億。因此，預(yù)計

23年樓市需求對超額儲蓄影響中性。圖10.居民未來房價預(yù)期（單位：%）60504030201002019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-11未來房價預(yù)期:上漲占比未來房價預(yù)期:下降占比未來房價預(yù)期:基本不變占比未來房價預(yù)期:看不準(zhǔn)占比9謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標(biāo)準(zhǔn)圖11.33%的銀行理財產(chǎn)品近一年收益率為負(fù)圖12.64%的公募基金（開放式非貨）產(chǎn)品近一年收益率為負(fù)35%33.23%70%64.06%30%60%25%50%20%40%15%30%10%20%5%1.06%10%7.99%0%今年以來回報為負(fù)的產(chǎn)品占比 近1年內(nèi)回報為負(fù)的產(chǎn)0%今年以來回報為負(fù)的產(chǎn)品占比近1年內(nèi)回報為負(fù)的產(chǎn)品占比注：數(shù)據(jù)截至

2023

年

2

月

22

日數(shù)據(jù)來源：wind，財通證券研究所注：數(shù)據(jù)截至

2023

年

2

月

22

日數(shù)據(jù)來源：wind，財通證券研究所行業(yè)深度分析報告/證券研究報告1.3

存款利率下調(diào)，超額儲蓄面臨再配置，保險產(chǎn)品優(yōu)勢明顯存款利率下行，到期定存面臨再配置。當(dāng)前我國仍處于降息周期，自

22

年

9

月來，銀行存款利率已普遍下調(diào)，當(dāng)前除部分小銀行外，存款利率均低于

3%，預(yù)計隨著定存的到期，居民儲蓄將面臨再配置。保險產(chǎn)品收益確定，為當(dāng)前市場上唯一保本剛兌產(chǎn)品，預(yù)計在居民風(fēng)險偏好普遍降低背景下，更能承接居民儲蓄的遷徙需求。表1.除部分小銀行外，存款利率均低于

3%（%）序號銀行名稱活期三個月半年一年二年三年五年1中國銀行0.251.251.451.652.152.602.652農(nóng)業(yè)銀行0.251.251.451.652.152.602.653工商銀行0.251.251.451.652.152.602.654建設(shè)銀行0.251.251.451.652.152.602.655交通銀行0.251.251.451.652.152.602.656郵儲銀行0.251.251.451.652.152.602.657招商銀行0.251.251.451.652.152.602.658浦發(fā)銀行0.251.301.551.852.302.652.709中信銀行0.251.301.551.852.302.652.7010光大銀行0.251.301.551.852.302.652.7011華夏銀行0.251.301.551.852.302.652.7012民生銀行0.251.301.551.852.252.652.7013廣發(fā)銀行0.251.301.551.852.302.652.7014興業(yè)銀行0.251.301.551.852.302.652.7015平安銀行0.251.301.551.852.402.652.7016浙商銀行0.351.431.691.952.503.003.2517恒豐銀行0.351.431.691.952.503.103.1018渤海銀行0.351.431.691.952.653.253.20數(shù)據(jù)來源：各大銀行官網(wǎng)、APP、微信公眾號，財通證券研究所10謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標(biāo)準(zhǔn)行業(yè)深度分析報告/證券研究報告2 收益確定、靈活性高的增額終身險可以較好地承接儲蓄遷移需求11謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標(biāo)準(zhǔn)與其他儲蓄險產(chǎn)品相比，增額終身壽具備收益確定、靈活性高等優(yōu)勢，市場需求大幅提升，一躍成為各個壽險公司、各銷售平臺的熱銷產(chǎn)品。中國的第一款增額終身壽險于

2013年初上市，由保險經(jīng)紀(jì)公司永達(dá)理推介至信泰人壽公司開發(fā)，但在此后的

6

年增額終身壽的關(guān)注度并不高，年金險+萬能險是儲蓄險的主要形態(tài)。增額終身壽險發(fā)展的契機源于

2019

年銀保監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于完善人身保險業(yè)責(zé)任準(zhǔn)備金評估利率形成機制及調(diào)整責(zé)任準(zhǔn)備金評估利率有關(guān)事項的通知》，通知將長期年金保險產(chǎn)品的責(zé)任準(zhǔn)備金評估利率上限由之前的

4.025%降低為

3.5%，自此預(yù)定利率為

4.025%的長期年金險退出市場。當(dāng)各類普通型人身險產(chǎn)品預(yù)定利率都統(tǒng)一回歸到

3.5%時，增額終身壽險憑借其現(xiàn)金價值增長速度快、靈活性和功能性脫穎而出，成為兼顧中期資產(chǎn)保值增值和養(yǎng)老、資產(chǎn)傳承功能的產(chǎn)品，逐漸受到市場青睞。增額終身壽險的興起之勢首先出現(xiàn)在經(jīng)代渠道（中小公司為主），然后向銀保渠

道蔓延，2022

年大型公司通過代理人渠道全面主銷該產(chǎn)品。2020年共上市增額終身壽險共

139款，主要由光大永明、百年人壽、華貴人壽、愛心人壽、信泰人壽、橫琴人壽等中小保險公司推出，產(chǎn)品數(shù)量占比達(dá)

96%，大多通過經(jīng)代渠道銷售。大型保險公司如平安、國壽、太保雖有這類產(chǎn)品上市，但在代理人渠道并未作為

主推，年金險、重疾險為代理人渠道的主銷產(chǎn)品。2021

年，銀保渠道也開始大力推動增額終身壽險，2021

年終身壽險占銀保業(yè)務(wù)期繳產(chǎn)品年度銷量前十中的七席，成為名副其實的銷售主力，拉動

2021

年新單期交同比增長

19%（2020

年同比

11%），普通壽險新單原保險保費同比增長

26%（2020

年同比

18%）。2022

年以來，頭部險企開始在代理人渠道和銀保渠道加碼增額終身壽險，并將其作為業(yè)務(wù)價值新增

長點。2022

年，增額終身險在居民預(yù)防性儲蓄提升、銀行理財產(chǎn)品凈值波動加劇的情況下，銷售成績亮眼。相較于定額終身壽險偏重于保障、財富傳承功能，增額終身壽險更偏重于中長期、提供保證收益的理財功能；而相對于其他儲蓄產(chǎn)品（如年金險、兩全險），增額

終身壽險的一大特點在于，前期現(xiàn)金價值更高，且可以通過減?；蛲吮５姆绞剑?/p>

實現(xiàn)更加自主靈活的領(lǐng)取方式。具體來看：1）增額終身壽險在繳費期過后現(xiàn)金價值增長較快，產(chǎn)品回本時間比較短，5

年交產(chǎn)品大部分

6-7

年現(xiàn)金價值已經(jīng)超過所交保費，3

年交產(chǎn)品

4-5年即可回本。而年金險/兩全險前期現(xiàn)金價值增長稍慢，以

3年交

8

年期高現(xiàn)價開門紅產(chǎn)品為例，6年末現(xiàn)金價值才高于所交保費，其他常態(tài)化銷售的非高現(xiàn)價產(chǎn)品預(yù)計回本更慢；2）增額終身壽險在保險期間可以通過減保的方式提前支取部分現(xiàn)金價值，實現(xiàn)現(xiàn)金流的靈活性。而年金險/兩全險只有行業(yè)深度分析報告/證券研究報告到了約定時間（5

年末）才開始給付合同約定的金額。在增額終身壽險興起初期，

2020

年大部分產(chǎn)品減保無比例限制，消費者可靈活減保，這樣會存在長險短做的風(fēng)險。2020年底監(jiān)管點名了

30

家保險公司，明確指出這一問題。2021

年開始，后續(xù)新推出的大部分產(chǎn)品設(shè)有“20%”的減保限制，20%減保限制主要分為

4種情形，即：減保對應(yīng)的現(xiàn)金價值不得超過：①實際已交保險費的

20%，②當(dāng)時累計所交保費的

20%，③當(dāng)年度期初基本保額的

20%，④合同生效時基本保額的

20%。3）增額終身壽設(shè)計簡單，近兩年因疫情原因線下展業(yè)受阻，該產(chǎn)品很適合線上溝

通，只要給出投保金額和年齡相應(yīng)的現(xiàn)金價值，收益展示清晰明了，便于消費者

理解。此外，在增額終身壽險的銷售中，部分客戶容易將“保額以

3.5%復(fù)利遞增”與“實際收益

3.5%”混淆，亦是其熱銷的原因之一，目前大部分收益較好的增額終身壽險的

IRR

在

3.2%-3.3%，部分產(chǎn)品低于

3.2%。12謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標(biāo)準(zhǔn)表2.增額終身壽與年金險對比增額終身壽年金險保險期間終身定期、終身功能差異穩(wěn)健增值，靈活規(guī)劃強制儲蓄、?？顚Ｓ蒙砉时Ｕ夏芰^高較低取現(xiàn)靈活性通過減保取現(xiàn)，相對自由領(lǐng)取時間、金額、頻率按照合同約定而固定現(xiàn)金價值增長速度較快較慢所有權(quán)歸屬保單所有權(quán)和退保保險金歸屬投保人，身故保險金歸屬受益人保單所有權(quán)歸屬于投保人，生存金所有權(quán)歸屬于被保險人收益的確定性收益寫入合同，完全確定純年金險收益確定、萬能型年金險的保底利率部分確定，萬能賬戶收益浮動財富傳承方式身后傳承身前傳承側(cè)重方向良好規(guī)劃和自控力下，應(yīng)對生命各周期風(fēng)險應(yīng)對長壽風(fēng)險(養(yǎng)老年金)數(shù)據(jù)來源：中國保險會計研究中心，財通證券研究所圖13.增額終身壽與年金險現(xiàn)金價值對比（單位：元）圖14.增額終身壽與年金險現(xiàn)金價值領(lǐng)取對比（單位：元

2）500,000160,000400,000140,000120,000300,000100,00080,000200,00060,000100,00040,00020,0001 2 3 4 5 6 7 8 9 103年交8年期兩全險現(xiàn)金價值（某頭部公司個險開門紅產(chǎn)品）123456789103年交增額終身壽險現(xiàn)金價值(頭部公司銀保渠道）3年交增額終身壽險現(xiàn)金價值(中小公司銀保渠道）年金給付 增額終身壽現(xiàn)金價值領(lǐng)取示例數(shù)據(jù)來源：各公司官網(wǎng)，財通證券研究所數(shù)據(jù)來源：財通證券研究所測算行業(yè)深度分析報告/證券研究報告銀保渠道憑借其客戶優(yōu)勢，把握增額終身壽險熱銷機遇，業(yè)績表現(xiàn)亮眼2020

年來三方合力驅(qū)動銀保渠道進入上升通道自

2020

年來，銀保渠道發(fā)展步入上升車道。1）行業(yè)視角（行業(yè)交流數(shù)據(jù)，與銀保監(jiān)口徑不同）：2020-2021

年，銀保業(yè)務(wù)復(fù)合增速達(dá)

15.6%；2022

年前三季度，銀保渠道原保費收入已突破萬億大關(guān)，同比增長

10.47%，遠(yuǎn)高于個險渠道（-0.89%）與行業(yè)平均水平（3.51%）；2022

年上半年，銀保渠道新單保費收入同比+5.5%至6千億左右，超越個險成新單最大貢獻渠道，其中新單期交同比+15%至

2

千億左右。2）公司視角：各大險企紛紛加碼銀保渠道建設(shè)，驅(qū)動銀保新單快速增長，2022H1，平安、國壽、太保、新華銀保新單分別同比+45.0%、+38.8%、+1125.5%、+10.4%。圖15.銀保渠道保費增速圖16.壽險公司保費增速14,00018.6%11,9912,000110,7020%533,000 8%32,00010,1086%10,000 8,97715%31,00030,0008,000 12.6%6,00010.5%10%29,000 4%28,000 2%27,0004,0002,0005%26,000 0%25,00024,000 -2%-2019 2020 20212022Q10%-32019 2020 2021 2022Q1-3壽險公司保費收入（億元） 同比增速銀保業(yè)務(wù)（億元）同比增速數(shù)據(jù)來源：13

個精算師公眾號，財通證券研究所數(shù)據(jù)來源：銀保監(jiān)會，財通證券研究所13謹(jǐn)請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標(biāo)準(zhǔn)行業(yè)深度分析報告/證券研究報告圖17.前三季度原保費收入渠道結(jié)構(gòu)圖18.上市險企銀保新單同比增速100%2.8%150%1200%80%34.8%37.2%10