公司治理培訓(xùn)資料課件

第一講

五、公司外部治理第一頁，共八十七頁。主要內(nèi)容:（一）證券市場與控制權(quán)配置（二）機構(gòu)投資者的戰(zhàn)略選擇（三）銀行的控制機制

第二頁，共八十七頁。（一）證券市場與控制權(quán)配置通過證券市場進行控制權(quán)配置是公司外部治理的重要方式一;證券市場是金融市場的重要組成部分;證券市場是資金調(diào)節(jié)和分配的樞紐之一.第三頁，共八十七頁。1、證券市場在控制權(quán)配置中的作用2、股票價格與公司業(yè)績3、兼并與收購4、公司防御與應(yīng)變5、公司剝離

第四頁，共八十七頁。1、證券市場在控制權(quán)配置中的作用控制權(quán)配置是以市場為依托而進行的產(chǎn)權(quán)交易，其本身也是一種資本運動控制權(quán)配置必須借助于證券市場第五頁，共八十七頁。（1）證券市場的價格定位職能為企業(yè)控制權(quán)配置主體的價值評定奠定了基礎(chǔ)企業(yè)控制權(quán)配置成功的先決條件是雙方達成合理價位。資本市場上同類上市公司的價格是并購價位的極好參照。在非上市公司的價值評估中，參照同行業(yè)、同等規(guī)模的上市公司的市場價值。準確的價位為控制權(quán)配置的順利進行奠定了基礎(chǔ)，使得控制方通過資本市場價格看到控制權(quán)配置的必要性和可能性.第六頁，共八十七頁。（2）發(fā)達的資本市場造就了控制權(quán)配置主體發(fā)達的資本市場則為企業(yè)獲得資本提供了充分的條件．資本市場的發(fā)展，使一些夕陽產(chǎn)業(yè)的企業(yè)、陷入經(jīng)營困境的企業(yè)，面臨挑戰(zhàn)的企業(yè)，能夠從資本市場的價格變化情況看出自身的不足，使它們產(chǎn)生聯(lián)營或變革的愿望。發(fā)達的資本市場也使得企業(yè)產(chǎn)權(quán)流動極其方便。第七頁，共八十七頁。（3）資本市場上投資銀行等中介機構(gòu)的職能多樣化為企業(yè)控制權(quán)配置提供了重要動力投資銀行等中介機構(gòu)在企業(yè)控制權(quán)配置中扮演著重要的角色，成為企業(yè)控制權(quán)配置業(yè)務(wù)的重要操作者。在發(fā)達的資本市場，中介機構(gòu)的經(jīng)營范圍朝多元方向發(fā)展，從單一的融資，到審計、評估、咨詢等，業(yè)務(wù)范圍在不斷擴大，但基本上是繞著企業(yè)控制權(quán)配置這一主線。第八頁，共八十七頁。從控制權(quán)配置計劃的確定、尋找買方與賣方、評估企業(yè)價值、談判、投標以至于最后交割，基本上都是在投資銀行等中介機構(gòu)的主持下進的。這種中介機構(gòu)既為企業(yè)控制權(quán)配置提供了方便，省去許多繁瑣的工作，同時也證了控制權(quán)配置的科學性和合理性。(投資銀行與商業(yè)銀行職能比較)第九頁，共八十七頁。金融行業(yè)-投資集團-投資銀行部-職能

a)負責建立并完善公司投資銀行業(yè)務(wù)制度。

b)負責公司的證券投資業(yè)務(wù)。

c)負責公司的信托投資業(yè)務(wù)。

d)負責對外提供企業(yè)投融資、上市、收購、兼并、重組等咨詢服務(wù)。

e)負責公司收購、兼并、重組、上市融資。

f)總裁或直接領(lǐng)導(dǎo)交辦的其它工作。第十頁，共八十七頁。商業(yè)銀行的五個基本職能

1）信用中介職能

信用中介是商業(yè)銀行最基本、最能反映其經(jīng)營活動特征的職能。這一職能的實質(zhì)，是通過銀行的負債業(yè)務(wù)，把社會上的各種閑散貨幣集中到銀行里來，再通過資產(chǎn)業(yè)務(wù)，把它投向經(jīng)濟各部門；商業(yè)銀行是作為貨幣資本的貸出者與惜入者的中介人或代表，來實現(xiàn)資本的融通.第十一頁，共八十七頁。2）支付中介職能

通過存款在帳戶上的轉(zhuǎn)移，代理客戶支付，在存款的基礎(chǔ)上，為客戶兌付現(xiàn)款等，成為工商企業(yè)、團體和個人的貨幣保管者、出納者和支付代理人。以商業(yè)銀行為中心，形成經(jīng)濟過程中無始無終的支付鏈條和債權(quán)債務(wù)關(guān)系。

第十二頁，共八十七頁。3）信用創(chuàng)造功能

商業(yè)銀行是各種金融機構(gòu)中唯一能吸收活期存款，開設(shè)支票存款帳戶的機構(gòu)，在此基礎(chǔ)上產(chǎn)生了轉(zhuǎn)帳和支票流通，商業(yè)銀行以通過自己的信貸活動創(chuàng)造和收縮活期存款，而活期存款是構(gòu)成貸市供給量的主要部分.第十三頁，共八十七頁。4）創(chuàng)造金融工具的職能

商業(yè)銀行在其負債業(yè)務(wù)和中間業(yè)務(wù)中不斷地創(chuàng)造著各種工具。5）金融服務(wù)職能

商業(yè)銀行除了資產(chǎn)負債業(yè)務(wù)和匯兌、結(jié)算業(yè)務(wù)外，還有些不影響銀行資產(chǎn)與負債總額的經(jīng)營活動，這些業(yè)務(wù)不列入資產(chǎn)負債表內(nèi)，所以被稱為表外業(yè)務(wù)。

第十四頁，共八十七頁。2、股票價格與公司業(yè)績

美國芝加哥大學教授法瑪(EugeneFama)根據(jù)預(yù)期形成所必需的最低限度信息的不同(歷史信息、當前信息、內(nèi)部信息)，提出了三種類型的效率市場假設(shè)。即：

弱效率市場假設(shè)（weakefficiencyhypothesis)半強效率市場假設(shè)(semi—sirongefficiencyhypothesis)強效率市場假設(shè)(strongefficiencyhypothesis)

有效市場理論意味著證券市場價格是合理的，股票價格反映了所有與公司價值有關(guān)的公開信息，它說明，我們可以在其他條件不變的情況下，通過測度每一決策對股價應(yīng)有的影響來完成使股東財富最大化的目標。

第十五頁，共八十七頁。大量研究表明，股票價格最終將取決于公司的盈利水平和風險狀況.但是，從某一時期來看，股票價格可能會背離其內(nèi)在價值而大起大落。因此應(yīng)進行股票價值評估，并將評估價值與公司股票的市場價值進行比較。如果股票市場價值低于所估算的價值，管理層就需要改進與市場的溝通，以便提高市場價值。(兩個途徑)第十六頁，共八十七頁。途徑之一是進行內(nèi)部改進，即通過利用戰(zhàn)略上和經(jīng)營上的機會，實現(xiàn)其資產(chǎn)的潛在價值。途徑之二是確定增值有無可能來自外部，通過資產(chǎn)剝離縮小公司規(guī)模，通過并購擴大公司規(guī)模，或者同時采取以上兩種措施.第十七頁，共八十七頁。（1）估計內(nèi)部改進的潛在價值估計內(nèi)部改進的潛在價值，關(guān)鍵是找出影響公司現(xiàn)金流量的價值驅(qū)動因素。（價值驅(qū)動因素是指影響公司價值的任何變數(shù)）。（2）估計外部改進的潛在價值一旦一個公司已進行了所有可能的內(nèi)部改進，并進行了結(jié)構(gòu)調(diào)整，就應(yīng)該考慮外部改進的可能性。外部改進包括資產(chǎn)剝離和尋求并購。

第十八頁，共八十七頁。

資產(chǎn)剝離泛指通過出讓資產(chǎn)改組公司的幾種方法，它可以指出售具體資產(chǎn)，例如房地產(chǎn)；也可以指出售整個經(jīng)營單位。

并購是兼并與收購的簡稱，它是通過購買其他公司的產(chǎn)權(quán)，使其他公司失去法人資格或改變法人實體的一種行為。第十九頁，共八十七頁。3、兼并與收購（1）兼并與收購的含義從狹義角度看，兼并(merger)和收購(acquisition)這兩個概念是有區(qū)別的。

兼并是指兩個或多個企業(yè)按某種條件組成一個新的企業(yè)的產(chǎn)權(quán)交易行為。收購是指一個企業(yè)以某種條件取得另一個企業(yè)的大部分產(chǎn)權(quán)，從而居于控制地位的交易行為。(定義1)上市公司收購，是指為取得上市公司的控制權(quán)，而在證券市場上購買上市公司有議決權(quán)股票的行為。其股票被收購的上市公司稱為“標的公司”或“目標公司”。(定義2)

第二十頁，共八十七頁。

依據(jù)不同標準，可對上市公司收購的種類作如下劃分：1)協(xié)議收購與公開收購。

2)部分收購與全面收購。

3)任意公開收購與強制公開收購。

第二十一頁，共八十七頁。（2）企業(yè)并購戰(zhàn)略通常有三種：波士頓顧問團法波特法適應(yīng)法

第二十二頁，共八十七頁。（

3）并購活動成功的保證美國著名管理學家彼得·德魯克(Drucker，PeterF)認為合理的并購活動應(yīng)當遵循五條法則：1）收購必須有益于被收購公司。2）必須有一個促成合并的核心因素。3）收購方必須尊重被收購公司的業(yè)務(wù)活動。4）在大約一年之內(nèi)，收購公司必須能夠向被收購公司提供上層管理。5）在收購的第一年內(nèi)，雙方公司的管理層均應(yīng)有所晉升。第二十三頁，共八十七頁。美國著名財務(wù)學家韋斯頓(J．FredWeston)認為，

并購雙方的業(yè)務(wù)必須具有一定程度的相關(guān)性和互補性。

一般管理功能的相關(guān)與互補；

經(jīng)營功能的相關(guān)與互補。必須同時向兩個企業(yè)的管理層實行精心構(gòu)思的激勵或獎懲制度，以使得并購能產(chǎn)生效果，減輕企業(yè)合并后的調(diào)整過程所帶來的混亂。第二十四頁，共八十七頁。（4）并購失敗原因美國著名管理咨詢公司麥肯錫公司對美國的企業(yè)并購進行事后分析表明，61%的企業(yè)并購失敗，只有23%的企業(yè)并購成功。主要有以下原因：1)對市場潛力估計過于樂觀2)對協(xié)同作用估計過高3)收購出價過高4)并購后一體化不利第二十五頁，共八十七頁。4、公司防御與應(yīng)變（１）公司接管防御

1）公司投票權(quán)結(jié)構(gòu)配置2）反接管條款反接管條款通俗地稱為驅(qū)鯊(sharkrepellent)策略。是指修改公司章程等合法手段來防止敵意并購。反接管條款有以下幾種：第二十六頁，共八十七頁。

絕對多數(shù)條款。公平價格條款。董事會輪換制．授權(quán)發(fā)行優(yōu)先股。第二十七頁，共八十七頁。3）資本結(jié)構(gòu)調(diào)整從并購方角度看，理想的收購對象所具備的條件是：與資產(chǎn)的重置成本或盈利能力相比，股價過低。具有大量剩余現(xiàn)金、大量有價值的證券投資組合以及大量未使用的負債能力。相對于當前股價的很好的現(xiàn)金流量．具有售出后不損害現(xiàn)金流量的附屬公司或其他財產(chǎn)。現(xiàn)有管理層持股比例較小。

第二十八頁，共八十七頁。為減少目標公司的吸引力，目標公司資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的措施：增加負債比例，用盡借款能力．增加向股東支付的股利，從而減少現(xiàn)金余額。在貸款合同中作出規(guī)定，在被接管時，要提前償還貸款。證券組合應(yīng)具有流動性．多余現(xiàn)金流量可用于收購其他公司．對那些脫離母公司后并不影響其現(xiàn)金流的子公司，應(yīng)該讓其分立。所有營運獲利應(yīng)作深入分析，以取得真實情況．通過重組分立等辦法，實現(xiàn)被低估資產(chǎn)的真實價值。第二十九頁，共八十七頁。（２）公司應(yīng)變

訴諸法律目標企業(yè)的經(jīng)營者為了阻止公開收購，經(jīng)常以收購方違反各種法規(guī)(如公開收購手續(xù)不完備、收購要約的公開內(nèi)容不充分等)為由提出訴訟。訴諸法律是目標企業(yè)在遭到收購者突然襲擊而措手不及時采取的應(yīng)變措施。第三十頁，共八十七頁。定向股份回購定向股份回購常被稱作“綠色鎧甲”或“綠色勒索”。其含義是指目標公司通過私下協(xié)商從單個股東或某些股東手里溢價購回其大部分股份。溢價回購的目的同樣是要消除其他公司的敵意接管威脅。第三十一頁，共八十七頁。資產(chǎn)重組與債務(wù)重組

目標公司采用資產(chǎn)重組的目的在于減少公司的吸引力，增加并購公司的并購成本目標公司或是購進并購方不要的資產(chǎn)或部門，或是忍痛出售并購方看中部門，使并購方失去興趣，達到反并購的目的。當然，經(jīng)過資產(chǎn)重組后的企業(yè)價值會下降，其股票價格也往往隨之下跌。常見的資產(chǎn)重組策略是所謂“皇冠上的珍珠”(crownjewels)策略。第三十二頁，共八十七頁。

毒丸防御策略:

毒丸(poisonpill)策略是美國20世紀80年代出現(xiàn)的一種反收購策略。毒丸策略要求兼并的一方必須事先吞下毒丸，方可實施兼并。

毒丸策略一般是由企業(yè)發(fā)行特別權(quán)證，該權(quán)證載明當本企業(yè)發(fā)生突變事件時，權(quán)證持有人按非常優(yōu)惠的價格將特別權(quán)證轉(zhuǎn)換為普通股票，或是企業(yè)有權(quán)以特別優(yōu)惠的價格贖回特別權(quán)證。無論在哪種情景，該契約的股東都會獲利，而企業(yè)本身則會受到損失．并購方企業(yè)自然就失去興趣。(了解毒丸計劃)

第三十三頁，共八十七頁。什么是毒丸計劃？在所有反收購案例中，毒丸（poisonpill）長期以來就是理想武器。毒丸計劃是美國著名的并購律師馬丁·利普頓（MartinLipton）1982年發(fā)明的，正式名稱為“股權(quán)攤薄反收購措施”，最初的形式很簡單，就是目標公司向普通股股東發(fā)行優(yōu)先股，一旦公司被收購，股東持有的優(yōu)先股就可以轉(zhuǎn)換為一定數(shù)額的收購方股票。在最常見的形式中，一旦未經(jīng)認可的一方收購了目標公司一大筆股份（一般是10%至20%的股份）時，毒丸計劃就會啟動，導(dǎo)致新股充斥市場。一旦毒丸計劃被觸發(fā)，其他所有的股東都有機會以低價買進新股。這樣就大大地稀釋了收購方的股權(quán)，繼而使收購變得代價高昂，從而達到抵制收購的目的。美國有超過2000家公司擁有這種工具。第三十四頁，共八十七頁。

“毒丸”計劃一般分為“彈出”計劃和“彈入”計劃?！皬棾觥庇媱澩ǔＶ嘎男匈徆蓹?quán)，購買優(yōu)先股。譬如，以100元購買的優(yōu)先股可以轉(zhuǎn)換成目標公司200元的股票?！皬棾觥庇媱澴畛醯挠绊懯翘岣吖蓶|在收購中愿意接受的最低價格。如果目標公司的股價為50元，那么股東就不會接受所有低于150元的收購要約。因為150元是股東可以從購股權(quán)中得到的溢價，它等于50元的股價加上200元的股票減去100元的購股成本。這時，股東可以獲得的最低股票溢價是200％.第三十五頁，共八十七頁。在“彈入”計劃中，目標公司以很高的溢價購回其發(fā)行的購股權(quán)，通常溢價高達100％，就是說，100元的優(yōu)先股以200元的價格被購回。而敵意收購者或觸發(fā)這一事件的大股東則不在回購之列。這樣就稀釋了收購者在目標公司的權(quán)益。“彈入”計劃經(jīng)常被包括在一個有效的“彈出”計劃中。“毒丸”計劃在美國是經(jīng)過1985年德拉瓦斯切斯利法院的判決才被合法化的，由于它不需要股東的直接批準就可以實施，故在八十年代后期被廣泛采用。第三十六頁，共八十七頁。小案例2005.2月22日—服務(wù)于中國及全球華人社群的領(lǐng)先在線媒體及增值資訊服務(wù)提供商新浪公司(納斯達克代碼：SINA)今天宣布,其董事會已采納了股東購股權(quán)計劃(以下簡稱“購股權(quán)計劃”)。2005年2月18日，盛大互動娛樂有限公司(納斯達克代碼：SNDA)及其某些關(guān)聯(lián)方向美國證監(jiān)會提交了13-D表備案，披露其已擁有新浪已發(fā)行普通股19.5%的股權(quán)。鑒于這一舉動及其它因素，新浪公司決定采納購股權(quán)計劃，以保障公司所有股東的最大利益。

第三十七頁，共八十七頁。按照該計劃，于股權(quán)確認日(預(yù)計為2005年3月7日)當日記錄在冊的每位股東，均將按其所持的每股普通股而獲得一份購股權(quán)。在購股權(quán)計劃實施的初期，購股權(quán)由普通股股票代表，不能于普通股之外單獨交易，股東也不能行使該權(quán)利。只有在某個人或團體獲得10%或以上的新浪普通股或是達成對新浪的收購協(xié)議時，該購股權(quán)才可以行使，即股東可以按其擁有的每份購股權(quán)購買等量的額外普通股。第三十八頁，共八十七頁。

盛大及其某些關(guān)聯(lián)方目前的持股已超過新浪普通股的10%，而購股權(quán)計劃允許其再購買不超過0.5%的新浪普通股，其他股東不能因盛大及其關(guān)聯(lián)方這一0.5%的增持而行使其購股權(quán)。一旦新浪10%或以上的普通股被收購，購股權(quán)的持有人(收購人除外)將有權(quán)以半價購買新浪公司的普通股。如新浪其后被收購，購股權(quán)的持有人將有權(quán)以半價購買收購方的股票。每一份購股權(quán)的行使價格是150美元。第三十九頁，共八十七頁。

在一般情況下，新浪可以以每份購股權(quán)0.001美元或經(jīng)調(diào)整的價格贖回購股權(quán)，也可以在某位個人或團體獲得新浪10%或以上的普通股以前終止該購股權(quán)計劃。第四十頁，共八十七頁。第四十一頁，共八十七頁。

毒丸術(shù)通過股本結(jié)構(gòu)重組，降低收購方的持股比例或表決權(quán)比例，或增加收購成本以減低公司對收購人的吸引力，達到反收購的效果。毒丸術(shù)與反并購緊密相關(guān)，是很好的事前防御準備。它有助于抑制敵意收購，在公司內(nèi)部多種防御策略選擇中應(yīng)該是最有效的方法之一，在美國適用尤其廣泛，許多有一定遠期前景的公司毒丸防御策略一出籠，就備受美國公司經(jīng)理們的寵愛，據(jù)統(tǒng)計，包括龐大的美孚石油公司在內(nèi)的300多家美國大公司都曾采用毒丸防御策略．第四十二頁，共八十七頁。5、公司剝離

公司剝離是指依照法律規(guī)定，或經(jīng)公司自行決定將一個公司分解為兩個或兩個以上的相互獨立的新公司，或?qū)⒐镜哪硞€部門予以出售的行為。

公司剝離的常見方式：部門出售(sell-off)，是指將公司的某一部分出售給其他企業(yè)。部門出售的目的或是為了取得一定數(shù)量的現(xiàn)金收入，或是為了調(diào)整企業(yè)的經(jīng)營結(jié)構(gòu)。第四十三頁，共八十七頁。股權(quán)分割，又稱資產(chǎn)分割

是將原公司分解為兩個或兩個以上完全獨立的公司。分立后的企業(yè)各有自己獨立的董事會和管理機構(gòu)，原公司的股東同時成為分立后的新公司的股東。股權(quán)分割的動機與部門出售相似。但應(yīng)注意的是股權(quán)分割也是有成本的，因為股權(quán)分割必須發(fā)行新的股票，為股東服務(wù)又要花去費用，相對于一個獨立的公司，有兩個獨立的公司又有新的代理成本。第四十四頁，共八十七頁。持股分立(equitycarve—outs)

是在將公司的一部分分立為一個獨立的新公司的同時，以新公司的名義對外發(fā)行股票，而原公司仍持有新公司的部分股票。持股分立與股權(quán)分割的不同之處在于：在股權(quán)分割時，分立后的公司相互之間完全獨立，在股權(quán)上沒有任何聯(lián)系。持股分立的典型情況是，持股分立后的新公司雖然也是獨立的法人單位，但原公司繼續(xù)擁有新公司的部分權(quán)益，原公司與新公司之間存在著持股甚至控股的關(guān)系，新老公司形成一個有股權(quán)聯(lián)系的企業(yè)集團。第四十五頁，共八十七頁。

案例:

驚心48小時達能遭遇“壟斷門”

1987年進入中國的達能，以一款中低端牛奶餅干“達能”和同名酸奶產(chǎn)品為中國消費者所熟知，在經(jīng)歷了二十年的快速成長后，卻開始引發(fā)中國第一場關(guān)于食品飲料行業(yè)外資壟斷問題的大討論。4月2日上午至4日下午，達能集團亞太區(qū)總部及其在中國的公關(guān)代理公司奧美經(jīng)歷了驚心而緊張的48小時。“我們經(jīng)過認真考慮，決定在4日下午召開新聞發(fā)布會，第一時間公布達能對此事的觀點。”4月3日晚上23點13分，記者接到達能公司公關(guān)負責人的電話。一場前所未有的危機公關(guān)籠罩著這個一直在華高調(diào)擴張的食品飲料巨頭。第四十六頁，共八十七頁。

達能遭遇這場危機的直接導(dǎo)火索是4月2日的一篇名為《宗慶后后悔了》的報道，講述了10年前發(fā)生在杭州娃哈哈集團和達能集團間的一紙合作協(xié)議，可能引發(fā)達能新近“強購”部分娃哈哈子公司51%的股份。報道中，娃哈哈集團掌門人宗慶后憂心忡忡地表示，由于自己的“無知”和“失職”，對商標、品牌的意義認識不清，使得娃哈哈的發(fā)展陷入了達能精心設(shè)下的“圈套”，導(dǎo)致目前對民族品牌不利的局面。如果僅是兩家合作公司的合同糾紛，似乎并無大礙。鑒于此前達能集團在中國市場十余次收購行動，資本之手觸及中國食品飲料界眾多龍頭品牌，且合作糾紛、話題不絕，中國國際經(jīng)濟貿(mào)易仲裁委員會相關(guān)人士已經(jīng)提及對達能進行“反壟斷”調(diào)查。中國另一民族飲料品牌———健力寶集團則在第一時間以董事長葉紅漢的個人名義發(fā)表聲明，聲援宗慶后關(guān)于警惕外資壟斷飲料行業(yè)的呼吁。第四十七頁，共八十七頁。達能否認壟斷市場

對于市場最關(guān)注的壟斷質(zhì)疑，范易謀解釋，壟斷是指某品牌在市場上占有絕對的主導(dǎo)地位，但以飲料行業(yè)為例，達能在中國的市場占有率為15%，并面臨統(tǒng)一、康師傅、可口可樂、百事可樂等眾多強勁對手。據(jù)此，范易謀稱達能并未對市場構(gòu)成壟斷趨勢。去年9月8日實施的《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》，在“反壟斷審查”一章中規(guī)定，外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)有下列情形之一的，相關(guān)部門可對其進行“是否構(gòu)成壟斷”的認定，即：并購一方當事人當年在中國市場營業(yè)額超過15億元人民幣；1年內(nèi)并購國內(nèi)關(guān)聯(lián)行業(yè)的企業(yè)累計超過10個；第四十八頁，共八十七頁。并購一方當事人在中國的市場占有率已經(jīng)達到20%；并購導(dǎo)致并購一方當事人在中國的市場占有率達到25%。對于達能未構(gòu)成壟斷的事實，范易謀提出的另一個理由是產(chǎn)品價格穩(wěn)定。據(jù)他介紹，判斷一個行業(yè)是否已經(jīng)出現(xiàn)壟斷的重要標志是此前一段時間產(chǎn)品價格是否出現(xiàn)大幅度的上漲。而在過去7年中，中國飲用水價格下降一半，達能經(jīng)濟型牛奶餅干的價格也低于餅干市場平均價格30%?！斑_能在飲料市場的占有率已經(jīng)達到15%，這是一個驚人的數(shù)字。”分析人士指出。第四十九頁，共八十七頁。1987年進入中國后，達能逐漸從自行生產(chǎn)飲料和食品產(chǎn)品的生產(chǎn)型企業(yè)向投資型企業(yè)轉(zhuǎn)型，通過十余次并購行動，目前達能持有樂百氏、光明乳業(yè)、深圳益力、上海正廣和飲用水、匯源果汁等眾多龍頭飲料企業(yè)的股權(quán)，與娃哈哈、蒙牛乳業(yè)等品牌則通過成立合資公司的方式分享收益。范易謀并沒有詳細介紹達能飲料或食品產(chǎn)業(yè)在中國去年的市場營業(yè)額是否超過了15億元。而根據(jù)公開資料，2006年達能集團銷售額超過140億歐元，亞洲銷售額超過24億歐元，其中瓶裝水和餅干產(chǎn)品均在中國市場排名第一。第五十頁，共八十七頁。未否認欲收購?fù)薰?/p>

達能與娃哈哈的此番糾紛起源于10年前的一紙合同。根據(jù)1996年雙方成立合資公司時的約定，“中方將來可以使用（娃哈哈）商標在其他產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售上，而這些產(chǎn)品項目已提交給娃哈哈與其合營企業(yè)的董事會進行考慮?！奔础疤峤缓腺Y公司董事會考慮”是中方使用娃哈哈商標的前提。此后，宗慶后帶領(lǐng)的娃哈哈品牌在得不到外資配合的情況下自行在西部、革命老區(qū)和三峽庫區(qū)等地投資了多個相關(guān)產(chǎn)業(yè)公司，到2006年，這些公司的總資產(chǎn)達56億元，當年利潤10.4億元。

第五十一頁，共八十七頁。

根據(jù)宗慶后的說法，達能公司看到了這塊資產(chǎn)的升值空間，以娃哈哈違約使用品牌為由，要求以40億元人民幣的低價并購這些非合資公司51%的股權(quán)。在昨天的新聞發(fā)布會上，范易謀并未否認“要求收購”一說，他表示不能理解的是，宗慶后在此后多次修改合同時都沒有“覺醒”所謂“陷阱”，卻以這樣的方式將屬于公司層面的交涉內(nèi)容公之于眾。

范易謀提醒娃哈哈應(yīng)充分認識合同的合法性，但稱“如果合作伙伴希望改變某些條款，或有其他解決辦法，都可以通過友善平靜的磋商?！钡谖迨?，共八十七頁。達能與中國公司合資情況時間公司簡稱達能目前所持股權(quán)1994達能餅干90%1996娃哈哈合資公司51%1998深圳益力100%2000光明乳業(yè)20.01%2000樂百氏92%2001正廣和飲用水50%2006匯源果汁24.32%2006蒙牛合資公司49%(酸奶)第五十三頁，共八十七頁。

2007年11月5日，達能起訴中國商標局一案撤訴……消息一出，歷時7個月之久的達娃事件基本敲槌定音：娃哈哈品牌歸屬娃哈哈集團，達能強購?fù)薰挠媱澚鳟a(chǎn)。達娃事件是2007年度中國最有影響的經(jīng)濟糾紛事件之一。因其關(guān)聯(lián)的重要利益相關(guān)者眾多、涉及范圍廣、糾紛復(fù)雜、雙方交鋒激烈激進、隱私頻頻披露、過程富有戲劇性和結(jié)果充滿懸念而成為中國媒體乃至國際媒體的競相報道的熱點。當事雙方被迅速推到了傳統(tǒng)主流媒體和網(wǎng)絡(luò)媒體的風口浪尖，形成一片混戰(zhàn)，引起了中國社會各界(包括兩國政府)全方位的高度關(guān)注。第五十四頁，共八十七頁。

故事沒完-----

達能拒絕撤訴和談娃哈哈工會查封達能股權(quán)2007年12月18日09時47分“達·娃之爭”出現(xiàn)重大變數(shù)。剛剛在杭州仲裁委員會和桂林中級法院連遭敗訴的達能公司，還在忙不迭地發(fā)表聲明、回應(yīng)申訴，誰料想斜次里又殺出一彪人馬，讓達能立刻面臨新一輪更為嚴峻的訴訟。記者12月16日從和君創(chuàng)業(yè)與大成律師所在京聯(lián)合召開的新聞發(fā)布會上獲悉，娃哈哈集團工會已正式出手，率先在山東狀告達能及其兩家全資子公司，且于12月6日被濰坊市中級法院正式受理，并查封凍結(jié)了達能方面在山東濰坊兩家娃哈哈公司中全部股權(quán)資產(chǎn)。第五十五頁，共八十七頁。

離達能申請凍結(jié)托管娃哈哈方面10家離岸公司資產(chǎn)不到一個月，達能自己也遭受了同樣命運。據(jù)稱，此次起訴與達能拒絕法國總統(tǒng)薩科齊“撤訴和談”的和解要求直接有關(guān)。

就此訴訟，娃哈哈集團工會提交一份現(xiàn)場聲明。聲明稱，“達·娃糾紛”發(fā)生半年多來，娃哈哈集團工會雖然對達能方面強行并購、惡意訴訟等嚴重傷害娃哈哈及其員工的行為強烈不滿，但一直采取克制態(tài)度；但由于達能方面一意孤行，對法國總統(tǒng)薩科齊訪華調(diào)解中“撤訴、和談”的合理要求都一口拒絕，不僅查封了娃哈哈非合資公司境外股東的資產(chǎn)，要娃哈哈方面必須按照他所開出的一切條件接受并購，而且到處揚言要全面起訴娃哈哈非合資公司和宗慶后，以更加強橫的態(tài)度壓迫娃哈哈方面屈服，在繼續(xù)傷害娃哈哈及其全體員工的路上越走越遠。第五十六頁，共八十七頁。

更不能令娃哈哈集團工會容忍的是，達能亞洲高層領(lǐng)導(dǎo)秦鵬在斯德哥爾摩聲稱：由于宗慶后“通過優(yōu)厚的工資和資金誘使所有達能合資企業(yè)的高層管理絕對效忠于他”，所以“如果達能亞洲真想進入達能合資企業(yè)，除在有效接管前撤換現(xiàn)有約三百名經(jīng)理外別無選擇”。拒絕撤訴和談、全面起訴娃哈哈，再加上秦鵬的撤換要求，勢必在娃哈哈合資企業(yè)中引起巨大恐慌，徹底毀掉企業(yè)，斷送員工的根本利益。這使得集團工會不得不站出來保衛(wèi)全體職工的合法權(quán)益。第五十七頁，共八十七頁。由此而來，達能公司不得不面臨與娃哈哈管理層與合資企業(yè)全體員工兩線作戰(zhàn)的不利局面。更何況，從各方面分析看，代表娃哈哈全體員工利益的娃哈哈集團工會，更是一個極難應(yīng)對的對手?！胺▏且粋€具有工人運動傳統(tǒng)的國家。我們相信，在社會主義的中國，達能公司不會激化與與工會的矛盾，走上與全體員工對立的道路”，和君創(chuàng)業(yè)總裁李肅如是說，直接暗示其中涉及的勞資關(guān)系敏感問題。第五十八頁，共八十七頁。

和君創(chuàng)業(yè)和大成律師所在發(fā)布會上宣稱，娃哈哈集團工會已正式授權(quán)兩家作為其法律訴訟及相關(guān)事宜的全權(quán)代理機構(gòu)，該工會還將一份包括對達能四點要求的正式聲明交由兩家代理人在會上散發(fā)，信中除要求達能“立即撤銷一切法律訴訟”、“承認中方享有的經(jīng)營管理權(quán)”、“停止惡意收購的一切企圖”外，還明確提出“工會委員會作為一方有權(quán)參與娃哈哈與達能的談判”的正式要求。第五十九頁，共八十七頁。

娃哈哈集團工會既是39家合資企業(yè)全體員工利益的代表，同時也是39家合資企業(yè)以及娃哈哈非合資企業(yè)的持股股東。在此案所涉的山東濰坊兩家公司中，達能方面持股占51%，代表娃哈哈持股的廣盛投資有限占股49%，而集團工會持有廣盛投資有限40%的股份。依照中華人民共和國相關(guān)法律，娃哈哈集團工會做為娃哈哈合資企業(yè)股東，有充分資格提出上述訴訟。娃哈哈集團與達能公司作為合資方，受到合資合同中仲裁條款的限制，按雙方約定只能接受國際仲裁；但娃哈哈集團工會作為小股東，顯然不受此限制，可以在國內(nèi)單獨提起訴訟，并依法提請凍結(jié)達能資產(chǎn)。達能手里這張“王牌”對集團工會不起作用。第六十頁，共八十七頁。目前娃哈哈集團工會根據(jù)情況，還只是就39家娃哈哈合資公司中的兩家對達能啟訟，如果達能不糾正其錯誤行為，繼續(xù)損害員工利益，不排除就其他娃哈哈合資公司的被侵害事實，對達能提起同類訴訟，達能必然面臨遍及全國的“連環(huán)訴訟”。此外，娃哈哈合資公司廣大員工還將采取一切合法的手段反擊達能的侵害行為。第六十一頁，共八十七頁。（二）機構(gòu)投資者的戰(zhàn)略選擇1、股東的二重性（1）股份的二重性共益權(quán)，共益權(quán)一般通過股東會行使，因為在股東會上議決權(quán)的行使，并得到多數(shù)支持的話，就可以影響公司的重大決策，進而實現(xiàn)對公司的支配。自益權(quán)，自益權(quán)是與股東個人自身利益有關(guān)的股利分配權(quán)、新股認購權(quán)、剩余財產(chǎn)分配權(quán)、股份轉(zhuǎn)讓權(quán)等。由此股份相對地具有支配和收益兩個職能，或依何種職能為主而稱之為支配性股份與收益性股份。第六十二頁，共八十七頁。

支配性股份

其目的著眼于通過控股等形式，達到對公司的管理、運營、市場占有等方面的支配以及這種支配的維持和擴大。所以，這種持股不會因短期股利的多少或股價的波動而脫手，一般具有長期、穩(wěn)定的價格，具有安定性。收益性股份其目的著眼于隨股票的增值、股利的增加或新股的增發(fā)等帶來的收益的相對增加。所以，這種股份會隨時因股價的波動、股利分配的多少、新股認購等因素而買進或賣出，因而具有短期、不穩(wěn)定的價格，即具有不安定性，或者說投機性。第六十三頁，共八十七頁。

因而，股份的支配和收益兩種職能可以導(dǎo)出其內(nèi)在的安定性與不安定性(投機性)的二重性。第六十四頁，共八十七頁。（2）股東的二重性

以支配權(quán)為目法人股東職工的的大股東

（支配權(quán)）＋股東=安定股東股東

以收益權(quán)為目的

個人股東少數(shù)的中小股東（收益權(quán)）+股東=不安定股東

第六十五頁，共八十七頁。（3）股東的二重性對公司治理的影響公司治理要處理的是公司資本供給者確保自己可以得到投資回報的方法問題。一個理想的公司治理體制可以完成若干的職能。首先，它給經(jīng)營者以足夠的自由來管理好企業(yè)。其次，它確保經(jīng)營者從股東利益出發(fā)使用這些自由去管理好企業(yè)。最后，經(jīng)營者知道股東們期望的是什么，股東有足夠的信息去判斷他們的期望是否正在得到實現(xiàn)。股東作為公司的資本供給者，他們的行為取向直接影響到公司的治理效率。根據(jù)面的分析，一個成功的公司治理機制應(yīng)該既能保證股東隊伍的基本安定性，又有一定的流動性(不安定性)，以確保公司經(jīng)營的效率。第六十六頁，共八十七頁。2、機構(gòu)投資者的戰(zhàn)略選擇

機構(gòu)投資者往往也被看作是個體的投資者。機構(gòu)投資者很多時候表現(xiàn)為不安定性股東的特性。近幾年來，機構(gòu)投資者在公司治理結(jié)構(gòu)中的地位和作用都有提高，越來越多地扮演起安定股東的角色，進行長期投資，并監(jiān)督企業(yè)的經(jīng)營管理，在公司治理中發(fā)揮重要作用。尤其是開放型的投資基金，隨著基金規(guī)模的擴大和所持有公司股票比重的提高，大多數(shù)投資基金已被迫從短期的投資經(jīng)營轉(zhuǎn)向長期的投資經(jīng)營。第六十七頁，共八十七頁。（1）機構(gòu)投資者的興起及持股現(xiàn)狀

數(shù)十年來，持有公開發(fā)行股票的股東已經(jīng)從上百萬個散戶轉(zhuǎn)移為聚集有大量資金的機構(gòu)投資者。美國，散戶的直接股票投資只占美國投資的很小一部分，大部分投資都是機構(gòu)投資。1999年美國保險基金、養(yǎng)老基金、共同基金等機構(gòu)投資者的持股比重已達57．6％。日本銀行、企業(yè)法人和保險公司等機構(gòu)投資者占了70％以上，而英國養(yǎng)老基金股票投資占總市值的比重超過了32％，保險公司占16％以上，其他金融機構(gòu)占16．2％，個人只占20％。第六十八頁，共八十七頁。

機構(gòu)投資者的主要特點之一就是有能力深入分析上市公司的狀況。他們聘請精通專業(yè)知識、投資經(jīng)驗豐富的專家經(jīng)營管理基金。機構(gòu)投資者比小股東更有能力廣泛收集全面信息資料，能運用更先進的手段分析上市公司，使得他們的投資行為更理性。他們一般采取穩(wěn)定的投資戰(zhàn)略，注重資本的長期增長，多采取長期投資。第六十九頁，共八十七頁。（2）機構(gòu)投資者參與公司治理的原因1）作為基金經(jīng)營者的機構(gòu)投資者與資金所有者之間的委托代理關(guān)系使機構(gòu)投資者有道德義務(wù)參與公司治理2）監(jiān)管成本的下降與高昂的退出成本促使機構(gòu)投資者轉(zhuǎn)向積極投資者第七十頁，共八十七頁。小案例:

在美國，持有公司相對多數(shù)股票的投資基金的管理人雖然并不時時刻刻干預(yù)公司的經(jīng)營，但是在公司遇到重大問題和在作出重大決策時，他們就自然而然地扮演了最為重要的角色。

美國通用汽車公司在20世紀80年代曾經(jīng)由羅哲執(zhí)掌大權(quán)。由于公認的能力和出色的業(yè)績，羅哲在通用汽車公司幾乎是不可一世，但是當他的一項措施極大地損害了公司形象時，華爾街兩個最大的投資集團(它們是通用汽車公司最大的股東)就毫不留情的將羅哲趕下了總裁的寶座?？梢?，只要投資基金對公司的投資達到了一定比例，就不得不在監(jiān)管公司的經(jīng)營者方面發(fā)揮其作用，公司的治理效率也就必然因此而改進。第七十一頁，共八十七頁。（三）銀行的控制機制

1、公司融資結(jié)構(gòu)與銀企關(guān)系公司融資結(jié)構(gòu)之所以重要，一是因為公司融資結(jié)構(gòu)影響著公司的融資成本和公司的市場價值；二是融資結(jié)構(gòu)影響企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，即股東和債務(wù)持有者之間的契約關(guān)系。

給定投資決策，公司經(jīng)營者的目標函數(shù)是尋找最佳的融資結(jié)構(gòu)使其市場價值極大化，亦即使自己的融資結(jié)構(gòu)對投資者有最大的吸引力。

第七十二頁，共八十七頁。銀企關(guān)系模式公司融資方式的選擇決定公司的融資結(jié)構(gòu)，從而影響公司的治理結(jié)構(gòu)和治理效率。根據(jù)融資方式選擇的種類不同，出資方與公司之間的緊密關(guān)系也不同，公司融資方式主要有

關(guān)系型融資和“距離”型融資

第七十三頁，共八十七頁。

關(guān)系型融資是指出資者在一系列事先明確的情況下，為了將來不斷獲取租金而增加融資的一種融資方式。在關(guān)系型融資中，投資者通過自己監(jiān)督企業(yè)投資決策來減少代理成本問題。這種融資方式在日本表現(xiàn)最為突出。

“距離”型融資。在這種融資方式中，投資者只要得到了合同規(guī)定的給付，并不直接干預(yù)經(jīng)營戰(zhàn)略。這種在英美最為典型。作為市場融資的兩種基本手段，關(guān)系型融資和“距離”型融資反映了公司與(銀行)關(guān)系的密切程度，由此也就形成了當今世界上最為典型的兩種銀企模式——英美模式和日德模式。第七十四頁，共八十七頁。（1）英美模式（主要特點）在英美模式中，以美國為例。美國銀企關(guān)系模式以自由市場為基礎(chǔ)，銀企間產(chǎn)權(quán)制約較弱。美國的金融機構(gòu)有嚴格的分工，商業(yè)銀行和投資銀行各自為營，業(yè)務(wù)交叉少。在這種模式下，銀行對企業(yè)的監(jiān)督是間斷性的，即只有當企業(yè)違約時才進行，目的也只不過為了保證其貸款本金安全性。作為經(jīng)濟發(fā)展的客觀要求，美國商業(yè)銀行通過銀行信托部和銀行持股公司間接地向企業(yè)投資，并持有公司股份的趨勢加強?？傊?，美國銀企關(guān)系是一種非常獨特的模式，和美國崇尚競爭和自由市場經(jīng)濟的思想觀念密切相關(guān)，并且和該國長期形成的市場機制相吻合。這種銀企關(guān)系稱為“距離”型銀企模式。第七十五頁，共八十七頁。（2）日德模式（主要特點）

日德銀企關(guān)系模式以“社團”或“社會”市場經(jīng)濟為運行基礎(chǔ)，銀企間產(chǎn)權(quán)制約較強，企業(yè)以間接融資為主，銀行在經(jīng)濟和企業(yè)經(jīng)營中發(fā)揮重要作用，而資本市場作用較小。這在日德兩國表現(xiàn)非常明顯。日德兩國都允許公司之間相互持股，商業(yè)銀行可以直接持有企業(yè)的股份。日本的銀行在日本各企業(yè)的財務(wù)中扮演著雙重角色，既是主要的股東，又是主要的長期和短期放款人。日本的公司通過相互持股形成企業(yè)集團，一個典型的公司既持有其他公司的股份又被其他公司持有股份。這種松散的企業(yè)集團一般都包括至少一家銀行。每個公司都相互擁有少量股份。企業(yè)集團內(nèi)部的銀行與非金融公司通過相互持股而形成了一種比較穩(wěn)定的所有權(quán)關(guān)系，因此銀行與企業(yè)之間的債務(wù)關(guān)系也比較穩(wěn)定。第七十六頁，共八十七頁。在這種模式下:銀行與企業(yè)之間常常保持密切而持續(xù)的聯(lián)系與溝通，兩者長期依存。企業(yè)與主力銀行或主銀行保持穩(wěn)定的交易關(guān)系，銀行與客戶相互持股.通過貸款契約、持股占有、人事結(jié)合及代理小股東的表決權(quán)等方式對企業(yè)經(jīng)營決策產(chǎn)生影響。銀行可以獲得企業(yè)的內(nèi)部信息，隨時監(jiān)督和干預(yù)企業(yè)的經(jīng)營與管理行為。銀行注重企業(yè)的長遠發(fā)展，當企業(yè)出現(xiàn)財務(wù)問題時，只要銀行綜合判斷企業(yè)的困境是暫時的，則銀行會通過與其他債權(quán)人的協(xié)調(diào)，延續(xù)、減免債務(wù)或緊急融資或派專家協(xié)助經(jīng)營等來支持和幫助企業(yè)?？傊谌盏履Ｊ较?，銀行與企業(yè)的關(guān)系處于緊密狀態(tài)之中，這樣一來，實際上銀行已經(jīng)部分地控制了企業(yè)的經(jīng)營管理權(quán)，并對企業(yè)保持著密切的總體監(jiān)督角色。我們把種關(guān)系稱為關(guān)系型銀企模式。第七十七頁，共八十七頁。2、主銀行制的特點及其運行機制（1）主銀行制的含義

“主銀行”概念最早是學者對日本企業(yè)和銀行關(guān)系的概括性描述。在日本無論大小，絕大多數(shù)公司都有被稱為“主銀行的銀行，每一家銀行都是某些企業(yè)的主銀行。最強的主銀行關(guān)系是銀行與大公司之間。主銀行制度又稱主銀行關(guān)系，

主銀行一般是指對于某些企業(yè)來說在資金籌措和運用等方面容量最大的銀行，并擁有與企業(yè)持