鄭百文案例啟示

《中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展與管理問(wèn)題研究》課題專(zhuān)題研究報(bào)告PAGEPAGE37前言曹鳳岐鄭百文重組案例涉及到中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展中眾多的微觀和宏觀問(wèn)題，很難一時(shí)對(duì)其作出明確的結(jié)論。但在這里把鄭百文重組作為案例討論，主要是基于其典型性和現(xiàn)實(shí)性，它分別反映出了上市公司和資本市場(chǎng)兩個(gè)層面上最基本的問(wèn)題。從鄭百文案例中我們可以得到許多發(fā)人深省的啟示。首先，暴露了上市公司自身存在的問(wèn)題，即從企業(yè)上市過(guò)程到日常經(jīng)營(yíng)都有值得注意的方面。由于我國(guó)從證券市場(chǎng)建立到現(xiàn)在存在嚴(yán)重的行政計(jì)劃干預(yù)，因而在此氛圍下產(chǎn)生了許多規(guī)避行政管理制約的違規(guī)違法行為。如上市時(shí)，許多公司未達(dá)到上市條件而虛造假帳；在行政干預(yù)下，內(nèi)部法人治理結(jié)構(gòu)不合理，股東大會(huì)未發(fā)揮應(yīng)有的作用。同時(shí)上市公司還存在經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略和管理上的問(wèn)題，如盲目擴(kuò)張是許多上市公司從股市中籌集到資金后常見(jiàn)的短期行為，而鄭百文則是典型，另外其內(nèi)部的管理、財(cái)務(wù)、人員、獎(jiǎng)勵(lì)政策混亂，也是導(dǎo)致鄭百文從輝煌走向破產(chǎn)的原因。當(dāng)然還有一個(gè)外部原因，就是中國(guó)企業(yè)和銀行的信用關(guān)系不穩(wěn)定，信用鏈條不完整，這成為鄭百文破產(chǎn)的催化劑。因此我們從中更加認(rèn)識(shí)到：提高上市公司的質(zhì)量是中國(guó)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的基石和生命線(xiàn)。其次，在對(duì)鄭百文應(yīng)該重組還是破產(chǎn)的權(quán)衡中，目前的核心在于：如何保護(hù)投資者的合法權(quán)益。如果破產(chǎn)，由于鄭百文早已資不抵債，投資者將血本無(wú)歸，債權(quán)人也會(huì)在破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)彌補(bǔ)拖欠職工工資后，得不到任何清償，而其中最無(wú)辜的便是企業(yè)職工，馬上會(huì)面臨失業(yè)下崗，總之鄭百文的破產(chǎn)對(duì)各方利益人來(lái)說(shuō)都是利空。反之若重組成功，雖不能完全彌補(bǔ)投資者的損失，但可在一定程度上減少各方損失。首先投資者可以繼續(xù)持有股票，并有可能在股價(jià)上漲時(shí)賺回?fù)p失。同時(shí)，職工不用下崗，債權(quán)人也能得到一些補(bǔ)償。但換一個(gè)角度，三聯(lián)為何愿意以三億元購(gòu)買(mǎi)鄭百文的資產(chǎn)呢？理由相當(dāng)清楚，目前“殼資源”在中國(guó)資本市場(chǎng)上仍是稀缺資源，三聯(lián)在購(gòu)買(mǎi)了上市公司的殼之后，可以立即改組董事會(huì)，并為鄭百文改名，利用重組概念賺上可觀的一筆。這也是近年來(lái)我國(guó)股票市場(chǎng)上ST、PT頗受人青睞的主要原因，更是在鄭百文身為PT后，仍被投資者不倦追求的理由。最后再考慮到上市公司是地方政府的顏面，重組當(dāng)然是當(dāng)?shù)卣厝坏倪x擇，而證券監(jiān)管部門(mén)同意讓鄭百文延期作出重組或破產(chǎn)決定也是沒(méi)辦法的辦法。盡管從長(zhǎng)期和資本市場(chǎng)的發(fā)展來(lái)看，鄭百文應(yīng)該破產(chǎn)的，但考慮到目前相應(yīng)的法律法規(guī)尚不完善、涉及利益人太多、又無(wú)更好保護(hù)投資者的辦法，因而從短期看，重組總比破產(chǎn)要好一些?？傊?，為了保護(hù)廣大投資者的利益，對(duì)上市公司采取破產(chǎn)措施時(shí)應(yīng)慎重為之。另外，鄭百文案還說(shuō)明了我國(guó)缺乏有關(guān)破產(chǎn)重組的法律法規(guī)。如“默示原則”、“統(tǒng)一過(guò)戶(hù)”、“要約收購(gòu)”、“協(xié)議收購(gòu)”等行為都沒(méi)有明確的界定和規(guī)范。在該案例中表現(xiàn)為，許多行為無(wú)法用現(xiàn)有法律衡量，從現(xiàn)行的法律法規(guī)來(lái)看，鄭百文重組沒(méi)有明顯違法的跡象，只是在鉆法律的空子。因此只有完善相關(guān)法律法規(guī)，才能對(duì)更多的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題進(jìn)行解釋?zhuān)M(jìn)而為規(guī)范證券市場(chǎng)提供必要的標(biāo)尺。其中應(yīng)注意的是，在法律法規(guī)上充分體現(xiàn)對(duì)中小投資者的保護(hù)。最后，是對(duì)資本市場(chǎng)發(fā)展的啟示。中國(guó)投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)不強(qiáng)，PT水仙的退市之前有投資者大量購(gòu)入，就體現(xiàn)了投資理念扭曲的不正?，F(xiàn)象。我們相信第一家退市的PT水仙不會(huì)是最后一家，如果是的話(huà)，則是中國(guó)證券市場(chǎng)的悲哀。因此，如果鄭百文重組不成功，則應(yīng)立即破產(chǎn)，否則會(huì)使投資者更加強(qiáng)化上市公司“只進(jìn)不退”的觀念，增加利用績(jī)效不佳企業(yè)牟利的炒作行為。另外，由于計(jì)劃行政管理體制的存在，政府的尋租行為會(huì)為其在批準(zhǔn)公司上市時(shí)獲得好處，而當(dāng)上市公司虧損后，他們又成了執(zhí)行“退市機(jī)制”的阻力，因此為了中國(guó)資本市場(chǎng)健康高效的發(fā)展，政府應(yīng)該遠(yuǎn)離市場(chǎng)和上市公司。無(wú)論鄭百文重組案的結(jié)果如何，重要的是從中得到對(duì)發(fā)展和規(guī)范我國(guó)資本市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)。因此，我們結(jié)合國(guó)家自然科學(xué)基金重點(diǎn)課題“資本市場(chǎng)的發(fā)展與規(guī)范”，組織MBA、碩士和博士生同學(xué)對(duì)鄭百文重組案進(jìn)行了充分的討論。大家通過(guò)不同層面的分析，得到了一些有益的啟示，并對(duì)發(fā)展和規(guī)范我國(guó)資本市場(chǎng)提出了一些建議，這本報(bào)告集就是大家集體討論的結(jié)果。鄭百文案例綜述光華00級(jí)MBA小組鄭州百文股份有限公司（集團(tuán)）（以下簡(jiǎn)稱(chēng)鄭百文）在1997年在深滬上市的所有商業(yè)公司中主營(yíng)規(guī)模和資產(chǎn)收益率排序第一。1998，1999年成為上市公司虧損的紀(jì)錄。2000，2001年實(shí)施重組計(jì)劃，又一波三折。本文將對(duì)鄭百文的上市的光環(huán)，虧損和重組的過(guò)程做簡(jiǎn)要的綜合性評(píng)述。一、光環(huán)（1996-1997）（一）鄭百文前身是鄭州市百貨文化用品公司，經(jīng)1988年改制。十年時(shí)間銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)45倍、利潤(rùn)增長(zhǎng)36倍。經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，1996年4月17日，鄭百文5149萬(wàn)A股在上海證券交易所上市，成為鄭州市的第一家上市企業(yè)和河南省首家商業(yè)股票上市公司。在上市公告書(shū)中提出“大市場(chǎng)、大商業(yè)、大流通”商品批發(fā)戰(zhàn)略口號(hào)。以下是鄭百文的基本情況：公司名稱(chēng):鄭州百文股份有限公司(集團(tuán))板塊類(lèi)別:商業(yè)行業(yè)類(lèi)別:百貨上市地點(diǎn):上海證券交易所上市日期:1996.04.18上市推薦:君安證券有限公司國(guó)泰證券有限公司主承銷(xiāo)商:君安證券有限公司公司注冊(cè)地址:河南省鄭州市南陽(yáng)路2號(hào)公司辦公地址:河南省鄭州市南陽(yáng)路2號(hào)公司聯(lián)系電話(huà)3165FAX:3935819法人代表:李福乾審計(jì)機(jī)構(gòu):天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所有限公司經(jīng)營(yíng)范圍:以文化用品為主的百貨批發(fā)與零售。1996年度全年每股收益0.37元，比上年增幅達(dá)42.31%，銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)150.79%，其中下屬家電分公司增幅達(dá)245%。1997年在深滬上市的所有商業(yè)公司中主營(yíng)規(guī)模和資產(chǎn)收益率排序第一。進(jìn)入了國(guó)內(nèi)上市企業(yè)100強(qiáng)。1997年7月，鄭州市委、市政府召開(kāi)全市大會(huì)，把“鄭百文”樹(shù)為全市國(guó)有企業(yè)改革的一面旗幟。河南省有關(guān)部門(mén)把它定為全省商業(yè)企業(yè)學(xué)習(xí)的榜樣。1997年10月，“鄭百文經(jīng)驗(yàn)”被大張旗鼓地推向全國(guó)，公司領(lǐng)導(dǎo)也相繼獲得全國(guó)“五一”勞動(dòng)獎(jiǎng)?wù)?、全?guó)勞動(dòng)模范、全國(guó)優(yōu)秀企業(yè)家等一系列稱(chēng)號(hào)。（二）經(jīng)營(yíng)的策略1、瘋狂擴(kuò)張：1997年，鄭百文司營(yíng)建的營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)已延伸到除西藏、青海、新疆、臺(tái)灣以外的省份，下設(shè)20個(gè)專(zhuān)業(yè)分公司，120個(gè)商品經(jīng)營(yíng)部，經(jīng)營(yíng)商品31000種，成為河南省最大的家電、日用百貨批發(fā)商。2、三角信用銷(xiāo)售：建設(shè)銀行出面承兌，向四川長(zhǎng)虹出具銀行承兌票據(jù)，鄭百文買(mǎi)斷長(zhǎng)虹的產(chǎn)品，并以賒銷(xiāo)方式向下游零售商或批發(fā)商供應(yīng)。二、虧損（1998-1999）（一）1998年，鄭百文實(shí)現(xiàn)每股收益-2.5428元,每股凈資產(chǎn)0.2214元,凈資產(chǎn)收益率-1148.4568%。成為上市公司虧損的紀(jì)錄。1999年4月26日公告:由于本公司最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的審計(jì)結(jié)果顯示每股凈資產(chǎn)低于股票面值。27日開(kāi)始實(shí)施特別處理,股票報(bào)價(jià)日漲跌幅限制為5%,股票簡(jiǎn)稱(chēng)由"鄭州百文"改為"ST鄭百文".1999年年報(bào)：每股收益攤薄為-4.8435元,每股凈資產(chǎn)-6.5766元。再創(chuàng)滬深股市虧損之最。1999年4月26日公告:由于本公司最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度的審計(jì)結(jié)果顯示每股凈資產(chǎn)低于股票面值。27日開(kāi)始實(shí)施特別處理,股票報(bào)價(jià)日漲跌幅限制為5%,股票簡(jiǎn)稱(chēng)由"鄭州百文"改為"ST鄭百文"1999年年報(bào)：每股收益攤薄為-4.8435元,每股凈資產(chǎn)-6.5766元。再創(chuàng)滬深股市虧損之最。（二）虧損原因分析虛假的光環(huán)：上市時(shí)達(dá)不到上市公司的要求，作假上市，欺騙投資者，欺騙政府以及證券市場(chǎng)監(jiān)管部門(mén)?！班嵃傥钠鋵?shí)根本不具備上市資格，為了達(dá)到上市募集資金的目的，公司硬是把虧損做成盈利報(bào)上去，最后蒙混過(guò)關(guān)?！编嵃傥囊晃回?cái)務(wù)經(jīng)理回憶說(shuō)，為了上市，公司幾度組建專(zhuān)門(mén)的做假賬班子，把各種指標(biāo)準(zhǔn)備得一應(yīng)俱全。讓廠(chǎng)家以欠商品返利的形式向鄭百文打欠條，然后以應(yīng)收款的名目做成贏利入賬。為防止法律糾紛，外加一個(gè)補(bǔ)充說(shuō)明—所打欠條只供鄭百文做賬，不做還款依據(jù)。股東的監(jiān)督不足：序號(hào)股東名稱(chēng)持股數(shù)量(股)比例(%)1鄭州百文集團(tuán)有限公司2887786914.622

南方證券57760822.923鵬程廣告396136024河南省鄭州市區(qū)信用合作聯(lián)社營(yíng)業(yè)部25350001.285河南金鑫電腦信息有限公司21970001.116鄭州人保20280001.007河南省信托投資公司鄭州鐵路分公司18590000.948南證南京16900000.869河南省石油總公司12573600.6410豫證人信11830000.6從鄭百文前10大股東持股數(shù)量來(lái)看，股權(quán)分散，符合現(xiàn)代公司的治理結(jié)構(gòu)要求。但根據(jù)鄭百文有關(guān)人員的說(shuō)法：主宰公司生存的不是股東，也不是監(jiān)事會(huì)而是極少數(shù)決策人，在公司決策過(guò)程中，也根本聽(tīng)不到來(lái)自股東和監(jiān)事會(huì)任何反對(duì)的聲音。政府的影響：鄭百文通過(guò)作假，欺騙了政府的支持和榮譽(yù)，而政府的支持和榮譽(yù)又進(jìn)一步成為鄭百文繼續(xù)作假的資本。河南一位教授則指出，一些領(lǐng)導(dǎo)總是樂(lè)于樹(shù)典型，給企業(yè)披上濃厚的政治色彩，作為炫耀政績(jī)的資本，最后企業(yè)垮了，誰(shuí)也不負(fù)責(zé)任。內(nèi)部管理的混亂：根據(jù)審計(jì)師出具的審計(jì)報(bào)告，我們可以發(fā)現(xiàn)如下表述：“因貴公司（指鄭百文）所屬家電分公司缺乏可信賴(lài)的內(nèi)部控制制度，會(huì)計(jì)核算方法具有較大的隨意性……”，這說(shuō)明了鄭百文內(nèi)部管理的混亂。從一些新聞報(bào)道可看到：任意挪用募股資金，管理失控以及諸多涉嫌違法違規(guī)行為?！皵?shù)以?xún)|計(jì)的貸款要么直接進(jìn)入個(gè)人腰包，要么成為無(wú)法收回的壞賬，公司淪為虧損之王。資不低債的虧損公司卻養(yǎng)肥了一批腰纏萬(wàn)貫的碩鼠，公司底下某分公司的經(jīng)理?yè)碛猩习偃f(wàn)元的寶馬轎車(chē)和北京羅馬花園300多萬(wàn)元的豪宅?！编嵃傥牡墓绢I(lǐng)導(dǎo)竟然無(wú)人能算得清楚20多億的銀行墊款都虧在了哪里，花在了哪里。實(shí)行瘋狂擴(kuò)張的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略卻缺乏完善的經(jīng)營(yíng)管理制度。鄭百文從1996年起著手建立全國(guó)性的營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)，在沒(méi)有一份可行性論證的情況下，大規(guī)模投入資金上億元，建起了40多個(gè)分公司。急速、盲目的擴(kuò)張直接導(dǎo)致公司總部對(duì)外地分支機(jī)構(gòu)的監(jiān)管乏力，鄭百文遍及全國(guó)的分支機(jī)構(gòu)如同一盤(pán)散沙。這些分支機(jī)構(gòu)饑不擇食地招聘各類(lèi)人員達(dá)上千人，卻從沒(méi)有進(jìn)行過(guò)一次上崗培訓(xùn)和考核。同時(shí)規(guī)定凡完成銷(xiāo)售額1億元者，可享受集團(tuán)公司副總待遇，自行購(gòu)進(jìn)小汽車(chē)一部。僅僅一年間，鄭百文的銷(xiāo)售額便從20億元一路飚升到70多億元；與此同時(shí)，僅購(gòu)置交通工具的費(fèi)用就高達(dá)1000多萬(wàn)元。為完成指標(biāo)，各分公司不惜采用購(gòu)銷(xiāo)價(jià)格倒掛的辦法，商品大量高進(jìn)低出，形成惡性循環(huán)。信用鏈條的中斷：銀行開(kāi)始發(fā)現(xiàn)發(fā)給ST鄭百文的承兌票據(jù)出現(xiàn)回收難，此后半年間累計(jì)墊款486筆，墊款金額17.24億元。而此時(shí)亞洲金融危機(jī)愈演愈烈，銀行從謹(jǐn)慎貸款到了終止貸款。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)杠桿巨大：公司1998年主營(yíng)收入33.6億元，而主營(yíng)業(yè)務(wù)成本卻是36億元，公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)處于虧損的狀態(tài)。與此同時(shí)1997年87.97%負(fù)債；1998年負(fù)債率97.85%對(duì)于購(gòu)銷(xiāo)價(jià)格倒掛，商品大量高進(jìn)低具有非常大的放大效應(yīng)，也是鄭百文巨額虧損的直接原因。三、重組1999年12月，欠建設(shè)銀行的20多億元債務(wù)被轉(zhuǎn)移到中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)信達(dá)公司）。董事會(huì)設(shè)立資產(chǎn)重組委員會(huì)，作為臨時(shí)機(jī)構(gòu)，開(kāi)始對(duì)資產(chǎn)重組的可能性進(jìn)行研究，爭(zhēng)取獲得債務(wù)與資產(chǎn)重組機(jī)會(huì)。2000年3月3日，信達(dá)公司把鄭百文告上法院，申請(qǐng)鄭百文破產(chǎn)還債。2000年12月31日召開(kāi)2000年度第二次臨時(shí)股東大會(huì),審議通過(guò):關(guān)于公司資產(chǎn),債務(wù)重組原則的議案。2001年2月22日，公司2001年一次臨時(shí)股東大會(huì)通過(guò)一系列《關(guān)于修改〈公司章程〉的議案》，《關(guān)于資產(chǎn)、債務(wù)重組的方案的議案》，《關(guān)于資產(chǎn)、債務(wù)剝離的議案》，《關(guān)于股東采取默示同意和明示反對(duì)的意思表達(dá)方式的案》等議案。持股約占總股本32%的108名股東及鄭百文和重組方的主要負(fù)責(zé)人出席了此次會(huì)議。根據(jù)這次股東大會(huì)通過(guò)的議案，鄭百文和信達(dá)公司、三聯(lián)集團(tuán)的重組方案為：信達(dá)公司向山東三聯(lián)出售對(duì)鄭百文的約15億元的債權(quán),三聯(lián)集團(tuán)取得信達(dá)該約15億元債權(quán)的價(jià)格為3億元人民幣;三聯(lián)集團(tuán)向信達(dá)公司購(gòu)買(mǎi)上述債權(quán)后將全部豁免;在三聯(lián)集團(tuán)豁免債權(quán)的同時(shí),公司全體股東,包括非流通股和流通股股東需將所持公司股份的約50%過(guò)戶(hù)給三聯(lián)集團(tuán)公司;不同意將自己所持股份中的約50%過(guò)戶(hù)給三聯(lián)集團(tuán)公司的股東將由公司按公平價(jià)格回購(gòu),價(jià)格為非流通股每股0.18元，流通股每股1.84元。同意的股東采取默示的意思表示方式，反對(duì)的股東需做出明示意思表示。由董事會(huì)集中統(tǒng)一辦理過(guò)戶(hù)。重組方案對(duì)于投資者，信達(dá)公司，鄭百文以及地方的政府都具有好處，在公司董事會(huì)于3月26日向上海證券中央登記結(jié)算公司遞交辦理股份變動(dòng)手續(xù)的申請(qǐng)及相關(guān)文件時(shí)，登記公司提出，公司董事會(huì)所提出的過(guò)戶(hù)申請(qǐng)，是在公司重大重組過(guò)程中由董事會(huì)代為辦理的集體過(guò)戶(hù)事宜，目前公司未能提供必要的授權(quán)文件，故暫時(shí)無(wú)法辦理有關(guān)股份變動(dòng)手續(xù)。這又給鄭百文的重組前景帶來(lái)的陰影。6月30日是上述重組方案實(shí)施的最后期限，如果到期仍不能完成重組，鄭百文這次重組的掙扎將宣告失敗，等待的是再次的重組，還是退市破產(chǎn)，我們拭目以待。四、對(duì)于小股東和國(guó)有股的一點(diǎn)認(rèn)識(shí)。（一）小股東的可恨之處1、2000年報(bào)：報(bào)告期末股東總數(shù)34817戶(hù)，2001年3月2日：68115戶(hù)。在鄭百文作假，巨額虧損，審計(jì)師拒絕簽署審計(jì)意見(jiàn)，董事會(huì)接連公布風(fēng)險(xiǎn)提示等眾多事件以后，股東戶(hù)數(shù)增加33298戶(hù)。股東對(duì)于得到“重組概念”的豐厚收益趨之若騖的同時(shí)，也應(yīng)承擔(dān)必要的成本和損失。2、2001年2月22日召開(kāi)臨時(shí)股東大會(huì)的參加這為約占總股本32%的108名股東及鄭百文和重組方的主要負(fù)責(zé)人。眾多的股東對(duì)于涉及自身利益的會(huì)議沒(méi)有積極參與。對(duì)于以上方面的問(wèn)題，我們應(yīng)繼續(xù)提高投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和抗風(fēng)險(xiǎn)的能力，加強(qiáng)信息批漏，股權(quán)托管，基金等各方面的建設(shè)。（二）國(guó)有股的一點(diǎn)認(rèn)識(shí)作為國(guó)有股的經(jīng)營(yíng)者的鄭州百文集團(tuán)作為大股東贊成2月22日臨時(shí)股東大會(huì)的重組方案和關(guān)于股東默示的議案，在其后公告中所稱(chēng)的百文集團(tuán)將所持50%公司股份過(guò)戶(hù)給三聯(lián)集團(tuán)公司向鄭州市國(guó)有資產(chǎn)管理局、河南省財(cái)政廳及財(cái)政部報(bào)批還有沒(méi)有無(wú)意義？如果對(duì)于百文集團(tuán)所持國(guó)有股的轉(zhuǎn)讓須向鄭州市國(guó)有資產(chǎn)管理局、河南省財(cái)政廳及財(cái)政部報(bào)批，百文集團(tuán)在臨時(shí)股東大會(huì)上對(duì)于重組方案和關(guān)于股東默示的議案的贊成，有沒(méi)有超越政府的授權(quán)范圍？從以上方面可以看出在國(guó)有股的管理方面存在著一些脫節(jié)之處。對(duì)此我們認(rèn)為：1、加快國(guó)有股減持。使目前國(guó)有股的經(jīng)營(yíng)管理單位承擔(dān)全部的收益和損失。2、對(duì)于必須保持一定數(shù)量國(guó)有股的企業(yè)，應(yīng)強(qiáng)化管理的力度，對(duì)于涉及重大股份變動(dòng)的議案的提出和表決做出相應(yīng)的限制。發(fā)言人：謝良俊執(zhí)筆人：孫燕、謝良俊討論組成員：孫燕（2000級(jí)MBA），謝良?。?000級(jí)MBA）俞凡（2000級(jí)MBA），張建耀（2000級(jí)MBA）鄭百文事件及重組方案分析光華00級(jí)碩士生第一小組一、鄭百文基本情況公司名稱(chēng):鄭州百文股份有限公司(集團(tuán))證券簡(jiǎn)稱(chēng):ST鄭百文(600898)板塊類(lèi)別:商業(yè)行業(yè)類(lèi)別:百貨上市地點(diǎn):上海證券交易所上市日期:1996.04.18上市推薦:君安證券有限公司國(guó)泰證券有限公司主承銷(xiāo)商:君安證券有限公司審計(jì)機(jī)構(gòu):天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所有限公司經(jīng)營(yíng)范圍:以文化用品為主的百貨批發(fā)與零售。二、應(yīng)用公司財(cái)務(wù)和資本市場(chǎng)的理論，鄭百文如何走到破產(chǎn)的邊緣？對(duì)于一家現(xiàn)代企業(yè)，尤其是上市公司，在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中應(yīng)當(dāng)怎樣全面分析企業(yè)所處的金融和市場(chǎng)環(huán)境，制定謹(jǐn)慎而合理的經(jīng)營(yíng)策略和財(cái)務(wù)策略，非常重要。鄭百文從1999年上半年基本處于消化處理庫(kù)存商品狀態(tài)，相當(dāng)一部分外地分公司經(jīng)營(yíng)停滯，并有17億元的預(yù)期匯票已經(jīng)失去了原有意義。公司97年年寶石的資產(chǎn)負(fù)債率就已高達(dá)88%，這已接近金融企業(yè)的水準(zhǔn)。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)家電銷(xiāo)售因歷年來(lái)的降價(jià)競(jìng)爭(zhēng)利潤(rùn)非常微薄，而在微利之外還要負(fù)擔(dān)巨額的利息費(fèi)用，最終結(jié)果是失去了融資及資金周轉(zhuǎn)能力。商品流通企業(yè)目前較突出的問(wèn)題是缺乏足夠的流動(dòng)資金，企業(yè)所擁有的自有資金占全部商品流動(dòng)資金的比重過(guò)小，大部分流動(dòng)資金要依靠金融部門(mén)借貸籌措。（一）銷(xiāo)售方式——潛伏危機(jī)從1996年起，鄭百文開(kāi)始成為四川長(zhǎng)虹電視機(jī)經(jīng)銷(xiāo)的總代理，并且與四川長(zhǎng)虹、河南省建設(shè)銀行之間建立了三角“信用銷(xiāo)售”關(guān)系。即由鄭百文購(gòu)進(jìn)長(zhǎng)虹產(chǎn)品，不須支付現(xiàn)金，而是由原建行鄭州分行對(duì)四川長(zhǎng)虹開(kāi)具６個(gè)月的承兌匯票，將鄭百文所欠貨款直接付給長(zhǎng)虹，鄭百文在售出長(zhǎng)虹產(chǎn)品后再還款給建行；鄭百文買(mǎi)斷長(zhǎng)虹電視機(jī)，然后再以賒銷(xiāo)方式向下游批發(fā)商供應(yīng)。這一銷(xiāo)售方式潛伏著嚴(yán)重的危機(jī)，使得鄭百文的抗風(fēng)險(xiǎn)能力下降。來(lái)自長(zhǎng)虹。廠(chǎng)商將其產(chǎn)品的銷(xiāo)售風(fēng)險(xiǎn)直接轉(zhuǎn)移給了鄭百文。來(lái)自下游批發(fā)商。賒銷(xiāo)后若貨款不能及時(shí)回流，則會(huì)造成財(cái)務(wù)上的資金短缺。來(lái)自銀行。一方面，當(dāng)銀行壓縮承兌規(guī)模時(shí)，必將引起鄭百文的財(cái)務(wù)危機(jī)；另一方面，當(dāng)鄭百文無(wú)法償還到期票據(jù)時(shí)，還會(huì)遭受到罰息的損失。4．經(jīng)營(yíng)擴(kuò)張使風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步擴(kuò)大。大規(guī)模擴(kuò)張?jiān)斐纱罅抠Y金被沉淀在建筑物和交通工具上，使得公司資金極度緊張。公司規(guī)定，凡銷(xiāo)售額超過(guò)1億元的可享受副總待遇，導(dǎo)致下屬大量的短期行為：高買(mǎi)低賣(mài)，價(jià)格倒掛。資產(chǎn)負(fù)債率不斷攀升，加劇了公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。銷(xiāo)售收入大幅度下降，公司情況進(jìn)一步惡化。（二）危機(jī)的爆發(fā)銀行決定壓縮承兌規(guī)模，原計(jì)劃40億的信貸額不再繼續(xù)向鄭百文提供，這使得鄭百文無(wú)法得到進(jìn)貨所需要的流動(dòng)資金。四川長(zhǎng)虹為擴(kuò)大市場(chǎng)份額，一再降低彩電價(jià)格，使得鄭百文先期購(gòu)入的彩電實(shí)際價(jià)值大幅度貶值。而公司為擴(kuò)大銷(xiāo)售規(guī)模，1997年大量增加進(jìn)貨，因此使得公司的彩電存貨形成了價(jià)格倒掛。賒銷(xiāo)的貨款未能及時(shí)收回，無(wú)法償還到期票據(jù)，銀行要對(duì)逾期的承兌資金處以每天萬(wàn)分之五的罰息，鄭百文陷入嚴(yán)重的財(cái)務(wù)危機(jī)。（三）內(nèi)部財(cái)務(wù)混亂靠做假帳上市，將虧損做成贏利上報(bào)，事實(shí)上，根本不具備上市資格。在上市的問(wèn)題上，鄭百文公司幾度組建專(zhuān)門(mén)的做假帳班子，把各種指標(biāo)準(zhǔn)備得一應(yīng)俱全，硬是把本來(lái)不夠格的企業(yè)推上股市。上市以后，鄭百文把募集而來(lái)的資金數(shù)以?xún)|計(jì)地挪做他用，總計(jì)１０多家公司拆借的近２億元資金不僅至今有去無(wú)歸，而公司并沒(méi)有在事后具實(shí)地披露相關(guān)信息。由于鄭百文的帳目極為混亂，真實(shí)性和完整性不能保證，１９９８和１９９９年度，鄭州華為會(huì)計(jì)師事務(wù)所和北京天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所連續(xù)兩年拒絕為其年報(bào)出具審計(jì)意見(jiàn)。帳目混亂，違背會(huì)計(jì)原則。對(duì)存貨不計(jì)提“存貨跌價(jià)損失準(zhǔn)備”，對(duì)長(zhǎng)期投資不計(jì)提“長(zhǎng)期投資減值準(zhǔn)備”，一方面不符合上市公司必須進(jìn)行“四項(xiàng)計(jì)提”的要求；另一方面，不符合謹(jǐn)慎性原則。更改對(duì)罰息的入帳方式，更改對(duì)壞帳準(zhǔn)備的計(jì)提，違背了一貫性原則，也不符合謹(jǐn)慎性原則的要求。這種信息造假，披露不全的行為一旦為社會(huì)公眾所知，鄭百文的聲譽(yù)一落千丈，廣大股東也對(duì)其失去信心，從而使鄭百文沒(méi)有了翻身的可能性。隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步深入，企業(yè)的聲譽(yù)在其長(zhǎng)期生存和發(fā)展中是十分關(guān)鍵的，如果企業(yè)欲以聲譽(yù)為代價(jià)去換取短期的利益，那么它注定是要被資本市場(chǎng)所淘汰的。（四）正確運(yùn)用資金的重要性企業(yè)要運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿來(lái)提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，但一個(gè)重要的先決條件是企業(yè)必須要用較高的銷(xiāo)售利率來(lái)彌補(bǔ)搞負(fù)債經(jīng)營(yíng)方式所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。因此應(yīng)當(dāng)從兩方面強(qiáng)化管理，一是強(qiáng)化銷(xiāo)售管理，加強(qiáng)應(yīng)收款的管理，做好市場(chǎng)銷(xiāo)售管理，因?yàn)猷嵃傥闹活櫞罅﹂_(kāi)發(fā)市場(chǎng)，卻沒(méi)有努力滲透市場(chǎng)，零售環(huán)節(jié)相對(duì)薄弱。在現(xiàn)階段市場(chǎng)信譽(yù)普遍較低的背景下，這種彼此之間沒(méi)有任何制約關(guān)系的銀企合作，很容易成為空手道，最終的風(fēng)險(xiǎn)都轉(zhuǎn)嫁給了銀行。一方面，銀行無(wú)法保證鄭百文能按承兌的期限把貨賣(mài)完；另一方面，即使按時(shí)賣(mài)完貨，鄭百文也把貨款挪做他用。三、鄭百文重組方案對(duì)股本結(jié)構(gòu)的影響及其作用編造假賬謀取上市資格，聲勢(shì)浩大的宣傳推介并伴之以種種大膽的“創(chuàng)新”，令昔日名不見(jiàn)經(jīng)傳的鄭百文，一度騰升為中國(guó)證券市場(chǎng)一顆耀眼的明星。鄭百文任意挪用募股資金，管理失控以及諸多涉嫌違法違規(guī)行為，又使這顆新星迅速劃過(guò)天際，隕落在難以自拔的泥潭之中。據(jù)其2000年中報(bào)，股票每股凈資產(chǎn)為－6.81元，股東權(quán)益為－134580萬(wàn)元。換言之，若不是公司的名字上冠有“有限責(zé)任”幾個(gè)字，鄭百文的股東們不僅拿不到分文投資回報(bào)，還需每股倒貼6元8角1分錢(qián)！就是在這種情況下，它面臨了破產(chǎn)還是重組的生死抉擇，利益所驅(qū)，求生注定是本能。于是鄭百文的主要利益相關(guān)方自那時(shí)就開(kāi)始了艱難的討價(jià)還價(jià)和審慎的權(quán)衡利弊，多輪博弈終得結(jié)果——對(duì)鄭百文采取重組，該部分就其重組方案的實(shí)施可能對(duì)股本結(jié)構(gòu)所產(chǎn)生的影響和作用進(jìn)行簡(jiǎn)要的分析。ST鄭百文(600898)十大股東序號(hào)股東名稱(chēng)持股數(shù)量(股)比例(%)備注1鄭州百文集團(tuán)有限公司2887786914.622鄭州市投資合作基金公司57760822.923鵬程廣告39613602.005河南金鑫電腦信息有限公司21970001.117中保財(cái)險(xiǎn)鄭州汽車(chē)修配中心16900000.868南方南京16900000.869河南省石油總公司12573600.6410豫證人信11830000.60（一）鄭百文的股本情況ST鄭百文(600898)股本結(jié)構(gòu)信息ST鄭百文6008982000-06-301999-12-311999-06-30總股本（萬(wàn)股）19758.211919758.211919758.2119流通Ａ股(萬(wàn)股)10709.9210709.9210709.92流通Ｂ股(萬(wàn)股)000流通Ｈ股(萬(wàn)股)000國(guó)家股(萬(wàn)股)2887.78692887.78692887.7869法人股(萬(wàn)股)6160.5056160.5056160.505發(fā)起人法人股(萬(wàn)股)000職工股(萬(wàn)股)000Ａ2轉(zhuǎn)配股(萬(wàn)股)000（二）鄭百文重組方案及分析鄭百文將其現(xiàn)有全部資產(chǎn)、債務(wù)和業(yè)務(wù)、人員從上市公司退出；山東三聯(lián)集團(tuán)，以其下屬的全資企業(yè)三聯(lián)商社的部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和主要零售業(yè)務(wù)注入鄭百文，以3億元的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)鄭百文所欠中國(guó)信達(dá)公司的部分債務(wù)約15億元，實(shí)現(xiàn)借殼上市；三聯(lián)集團(tuán)公司向中國(guó)信達(dá)公司購(gòu)買(mǎi)上述債權(quán)后將被全部豁免；鄭百文全體股東，包括非流通股和流通股股東所持股份的約50％過(guò)戶(hù)給三聯(lián)集團(tuán)，不同意過(guò)戶(hù)的股東所持股份由公司按照股東大會(huì)確定的公平價(jià)格收回，流通股24-36個(gè)月全部上市流通；鄭州百文股份有限公司今年2月22日上午召開(kāi)的股東大會(huì)以壓倒多數(shù)的比例通過(guò)了與三聯(lián)集團(tuán)的這一重組方案。公司重組實(shí)質(zhì)性啟動(dòng)。作為債權(quán)人代表和鄭百文重組方案的設(shè)計(jì)者，中和應(yīng)泰管理顧問(wèn)公司在向中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理公司提交的對(duì)鄭百文不良資產(chǎn)的處理報(bào)告中表達(dá)了這樣的愿望：“我們希望通過(guò)該方案的實(shí)施達(dá)到以下目的：在體現(xiàn)股票投資風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)最大限度地保護(hù)股東利益，避免破產(chǎn)股東顆粒無(wú)收而給市場(chǎng)造成的巨大沖擊；同時(shí)也使信達(dá)公司及其他債權(quán)人的資產(chǎn)得到盡可能的回收，減少?lài)?guó)有資產(chǎn)及其他債權(quán)人的損失，從而實(shí)現(xiàn)股東與債權(quán)人及有關(guān)方面在各方利益均有得失，且以公平的市場(chǎng)行為為主的前提下達(dá)成和解。”因此為實(shí)現(xiàn)這一目的而設(shè)計(jì)了這樣的思路：鄭百文第一大債權(quán)人信達(dá)資產(chǎn)管理公司擬以3億元價(jià)格向三聯(lián)集團(tuán)公司出售對(duì)鄭百文14．47億元的債權(quán)；三聯(lián)集團(tuán)購(gòu)買(mǎi)上述債權(quán)并予以豁免，同時(shí)向鄭百文注入4億元資產(chǎn)和完整的主營(yíng)業(yè)務(wù)；在三聯(lián)豁免債務(wù)和注入資產(chǎn)的同時(shí)，鄭百文全體股東將所持公司股份的50％過(guò)戶(hù)給三聯(lián)；不同意者其股權(quán)由公司按公平價(jià)金回購(gòu)；三聯(lián)集團(tuán)、百文集團(tuán)與鄭百文進(jìn)行資產(chǎn)置換，最終實(shí)現(xiàn)上市公司的“脫胎換骨”。據(jù)鄭百文公司公告，至3月19日，除代表11．2萬(wàn)股股份的39名股東（占總股份的0.057％）外，其余多數(shù)股東均以默示的意思表示方式同意參加重組。鄭百文重組方案為這部分持異議股東提供了一個(gè)機(jī)會(huì)：按照公司委托獨(dú)立中介機(jī)構(gòu)評(píng)估的“公平價(jià)格”——非流通股每股0.18元、流通股每股1.84元，向公司回售所持股份。也就是說(shuō)，不愿參加重組者，除了可在此之前“用腳投票”，現(xiàn)在還可以通過(guò)一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓出局。5月9日，鄭百文董事會(huì)發(fā)布公告稱(chēng)，根據(jù)股東大會(huì)決議和股東就重組所做的決定，公司董事會(huì)于3月26日向上海證券中央登記結(jié)算公司遞交了辦理股份變動(dòng)手續(xù)的申請(qǐng)及相關(guān)文件。公司于4月23日收到登記公司《關(guān)于鄭百文股份變動(dòng)申請(qǐng)的復(fù)函》?！稄?fù)函》指出：登記公司注意到，公司董事會(huì)所提出的過(guò)戶(hù)申請(qǐng)，是在公司重大重組過(guò)程中由董事會(huì)代為辦理的集體過(guò)戶(hù)事宜，目前公司未能提供必要的授權(quán)文件，故暫時(shí)無(wú)法辦理有關(guān)股份變動(dòng)手續(xù)。據(jù)了解，登記公司在給鄭百文的復(fù)函中所說(shuō)的“授權(quán)文件”，含有國(guó)有股股權(quán)轉(zhuǎn)讓所必需的財(cái)政部批文。如果上述“授權(quán)文件”僅特指財(cái)政部批文，那么鄭百文重組所涉及的股權(quán)過(guò)戶(hù)不久即可望通過(guò)。因此接下來(lái)就分析一下鄭百文重組對(duì)股本影響及其作用體現(xiàn)。四、重組對(duì)股本的影響和作用分析（一）重組后的股本結(jié)構(gòu)重組后股本結(jié)構(gòu)會(huì)怎樣？從前面的資料可以看出截止2000年中期，ST鄭百文的總股本是19758.2119萬(wàn)股，其中流通股是10709.92萬(wàn)股，國(guó)家股為2887.7869萬(wàn)股，法人股為6160.505萬(wàn)股。按照重組方案，重組后三聯(lián)集團(tuán)至少將持有ST鄭百文9879萬(wàn)股股票，其中流通股5354.96萬(wàn)股，國(guó)家股1443.9萬(wàn)股，法人股3080.25萬(wàn)股。一家公司持有一家上市公司股票如上所述的股本結(jié)構(gòu)在我國(guó)證券市場(chǎng)上幾乎是絕無(wú)僅有的，至于三聯(lián)集團(tuán)持有的5355萬(wàn)股流通股，根據(jù)三聯(lián)集團(tuán)承諾長(zhǎng)期保持重組后在鄭百文的控股地位，五年內(nèi)不轉(zhuǎn)讓所持法人股份。對(duì)于其所持的流通股份，將按照鄭百文股東大會(huì)和證監(jiān)會(huì)所批準(zhǔn)的方案予以?xún)鼋Y(jié)，重組結(jié)束后6-12個(gè)月上市流通三分之一,12-24個(gè)月上市流通三分之一,24-36個(gè)月全部上市流通。如果回購(gòu)成功，三聯(lián)集團(tuán)將不但成為ST鄭百文的大股東，而且將是ST鄭百文股票事實(shí)上的第一大莊家！這是否在事實(shí)上存在股價(jià)操縱的嫌疑和可能？……還可以進(jìn)一步對(duì)ST鄭百文重組成功后有關(guān)贏家的“幸福生活”做一些合乎想象的描述。三聯(lián)集團(tuán)負(fù)責(zé)人在年初接受CCTV采訪(fǎng)時(shí)說(shuō)過(guò)：ST鄭百文重組后的合理股價(jià)應(yīng)該是15元/股。照此計(jì)算，三聯(lián)集團(tuán)的流通股市值至少為80829萬(wàn)元！如果三聯(lián)集團(tuán)將重組后的ST鄭百文經(jīng)營(yíng)得還算可以，比如每股凈利潤(rùn)達(dá)到0.40元，按照目前66倍的市場(chǎng)平均市盈率，其正常股價(jià)將達(dá)到26元/股，三聯(lián)集團(tuán)的流通股市值將達(dá)到14億元?。ǘ┲亟M對(duì)各方利益人所產(chǎn)生的作用此次重組涉及的債務(wù)金額高達(dá)15億元，而山東三聯(lián)僅以3億元的代價(jià)就使鄭州百文獲得債務(wù)豁免，有四兩撥千斤之效。一次性獲免12億的債務(wù)，這在上市公司中可能是創(chuàng)紀(jì)錄。但它對(duì)于各利益方均有利。首先，對(duì)于信達(dá)來(lái)說(shuō)，它實(shí)現(xiàn)了“最大限度回收”。信達(dá)對(duì)鄭百文的債權(quán)總計(jì)約21億元。此次信達(dá)將15億元債權(quán)以3億元價(jià)格賣(mài)給三聯(lián),這筆買(mǎi)賣(mài)從帳面看,信達(dá)損失12億元。另外,一旦重組方案獲股東大會(huì)通過(guò),信達(dá)還將豁免另外1.5億元對(duì)鄭百文的債權(quán)。而據(jù)新華社報(bào)道,余下部分的債權(quán),將由鄭百文母公司———鄭州百文集團(tuán)承擔(dān),并由鄭州市政府提供債權(quán)人認(rèn)可的有效擔(dān)保。這樣,在21億元的總債權(quán)中,信達(dá)至少將損失13.5億元；此外,有3億元很快就能拿到,余下3億多元也可收回。簡(jiǎn)單從數(shù)字來(lái)看,信達(dá)的損失是慘重的。但相對(duì)于讓鄭百文破產(chǎn),這絕對(duì)是一個(gè)很好的結(jié)局。如果鄭百文破產(chǎn)抵債,雖然其帳面資產(chǎn)有11億元,但其中大多是應(yīng)收款、存貨和固定資產(chǎn),由于鄭百文管理混亂、資產(chǎn)質(zhì)量極差,實(shí)際上信達(dá)能夠收回來(lái)的債務(wù)少之又少。而通過(guò)此次重組，它卻有望收回6億元。其次，三聯(lián)集團(tuán)將支付3億元為鄭百文解決債務(wù)問(wèn)題，同時(shí)獲得全部股份的50％,即1億股左右。另外,三聯(lián)集團(tuán)將向鄭百文注入價(jià)值4億元的資產(chǎn)。但實(shí)際上,三聯(lián)支付的成本并沒(méi)有這么高,因?yàn)槿?lián)獲得的股份中,不僅有國(guó)有股、法人股,還有流通股。這是此次重組方案中最為特別之處。根據(jù)方案,三聯(lián)集團(tuán)持有的流通股將予以?xún)鼋Y(jié),在重組結(jié)束后6-12個(gè)月上市流通三分之一,12-24個(gè)月上市流通三分之一,24-36個(gè)月全部上市流通。三聯(lián)將持有鄭百文流通股5355萬(wàn)股,這些股份若全部套現(xiàn),即使按停牌前鄭百文6元多的股價(jià)計(jì)算,收益也是驚人的。這也許是三聯(lián)集團(tuán)為什么愿意接下這個(gè)殼的關(guān)鍵,更是重組者在利益天平上,擺下的一顆最為重要的砝碼。此外,三聯(lián)借殼上市后有可能增發(fā)新股。獲得證券市場(chǎng)融資機(jī)會(huì),這是三聯(lián)的又一大收獲。再次，對(duì)小股東而言,對(duì)股東來(lái)說(shuō)，股票縮水一半總比顆粒無(wú)收強(qiáng)得多。五、鄭百文重組方案對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)的影響跟過(guò)去的重組比起來(lái)，這次重組還是具有一定的先進(jìn)性，表現(xiàn)在：1、它不是虛假重組以達(dá)到操縱股價(jià)的目的；2、少數(shù)大股東操縱重組，參與者是有關(guān)各方包括小股東，這在一定程度上保護(hù)了中小投資者和債權(quán)人的利益；次重組，普通流通股股東承擔(dān)了商業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)，共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，保護(hù)了債權(quán)人的利益。但是如果重組成功，三聯(lián)集團(tuán)有限公司將作為第一股東持有總股份的50%，而拋棄其對(duì)鄭百文的12億元債權(quán)，三聯(lián)花了很高的代價(jià)，只是想借殼上市。原來(lái)的鄭百文與多數(shù)上市公司相比，擁有獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。它的第一大股東持有的國(guó)有股不到１５％，前十大股東持股只有２６％，流通股的比例高達(dá)５４％。那么重組后產(chǎn)權(quán)變成了高度集中，而產(chǎn)權(quán)的過(guò)分集中往往又會(huì)帶來(lái)許多非效率的結(jié)果。鄭百文的重組方案被稱(chēng)為純粹市場(chǎng)行為,是在充分考慮各方利益的前提下所達(dá)成的“對(duì)各方都有利”的方案，這個(gè)方案也獲得了通過(guò)。但是不難看出，如果不通過(guò)，鄭百文就要破產(chǎn)，股東們將一無(wú)所有，選擇重組對(duì)他們來(lái)說(shuō)其實(shí)是一種無(wú)奈。這里最突出的是，股東大會(huì)上代表們對(duì)過(guò)戶(hù)50%給三聯(lián)的方案提出了種種質(zhì)疑和抗議，可最后還是一古腦兒都通過(guò)。正如中和應(yīng)泰管理顧問(wèn)有限公司董事長(zhǎng)金立佐說(shuō)的“鄭百文的股東大會(huì)只是履行一下法律程序而已……”。這說(shuō)明股東大會(huì)實(shí)質(zhì)上并沒(méi)有起到最高權(quán)利結(jié)構(gòu)的作用。另外，基于種種原因，此次股東大會(huì)召開(kāi)前，未采取原先獨(dú)立董事征集投票權(quán)的方式，也值得我們注意。資料：“這時(shí)，鄭百文獨(dú)立董事陸家豪登臺(tái)發(fā)言。盡管他一再表明是隨便談?wù)劊餮廴艘豢淳褪亲髁顺浞譁?zhǔn)備，從重組的特點(diǎn)到重組的好處再到對(duì)“退出機(jī)制”的理解，陸講起來(lái)便難以打住?！薄跋聛?lái)吧，換人!”有股東開(kāi)喊，但陸全然不顧，繼續(xù)講著他的見(jiàn)解?！稗Z下去!耽誤時(shí)間?！迸_(tái)下又是一陣噓聲，倒掌也開(kāi)始響起。（引自：《好熱鬧的一臺(tái)戲——鄭百文股東大會(huì)直擊》中國(guó)證券報(bào)互動(dòng)版）據(jù)此我們可以推斷鄭百文公司的獨(dú)立董事形同虛設(shè)，他們沒(méi)有能力或者說(shuō)由于某種原因，并沒(méi)有站在公司投資者的角度，對(duì)經(jīng)營(yíng)決策形成有力的監(jiān)督。六、鄭百文事件對(duì)中國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)改革的啟示鄭百文的失敗是公司治理失敗的典型，一家國(guó)有企業(yè)在實(shí)行了公司制度改造、實(shí)現(xiàn)了較高程度的股權(quán)多元化、國(guó)有股比例大幅度降低之后，在被樹(shù)為國(guó)有企業(yè)改革的一面旗幟之后，因公司治理結(jié)構(gòu)失敗而陷入困境的典型。因此，從鄭百文這個(gè)故事中吸取教訓(xùn)對(duì)中國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)改革具有重要的意義。第一、由國(guó)企改制而來(lái)的大型公司國(guó)有股權(quán)控制權(quán)問(wèn)題不太明確。鄭百文的股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)來(lái)說(shuō)還是較合理的，根本問(wèn)題在于公司控制權(quán)的配置。較低的國(guó)有股比例和較高的流通股比例給公司控制權(quán)的流動(dòng)和轉(zhuǎn)移創(chuàng)造了必要條件，但并不等于公司控制權(quán)的最優(yōu)配置。第二、較明顯存在內(nèi)部人控制問(wèn)題，有時(shí)候帶來(lái)對(duì)投資人、股東利益的不尊重。鄭百文董事長(zhǎng)李福乾也認(rèn)為：“由于管理上的漏洞，個(gè)別人假公濟(jì)私、損公肥私，對(duì)鄭百文走向絕境起了推波助瀾的作用……”第三、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)功能和職能不夠規(guī)范。第四、行政干預(yù)過(guò)多，不是以市場(chǎng)作為企業(yè)生存發(fā)展的評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)。政企分開(kāi)仍未得到徹底解決，裁判員當(dāng)運(yùn)動(dòng)員現(xiàn)象仍時(shí)有發(fā)生。解決這些問(wèn)題的思路是：第一、證監(jiān)會(huì)應(yīng)根據(jù)中國(guó)國(guó)情，探討并設(shè)定公司治理結(jié)構(gòu)的基本原則和水準(zhǔn)，通過(guò)制度和制度的強(qiáng)有力執(zhí)行來(lái)全力推進(jìn)上市公司提高公司治理結(jié)構(gòu)的水準(zhǔn)。第二、推進(jìn)和改進(jìn)激勵(lì)和約束機(jī)制，包括管理人員激勵(lì)、不能侵犯股東利益問(wèn)題。第三、加強(qiáng)對(duì)外部董事與獨(dú)立董事的人才培養(yǎng)。第四、公司治理結(jié)構(gòu)的狀況應(yīng)作為公司披露的重要部分。七、鄭百文案例對(duì)上市公司戰(zhàn)略管理的啟示：鄭百文走到今天的地步，可以說(shuō)它在經(jīng)營(yíng)管理方面大大小小連續(xù)不斷的失誤是主要原因，“千里之堤，毀于蟻穴”?？偨Y(jié)一下，我們認(rèn)為鄭百文案例對(duì)我國(guó)上市公司戰(zhàn)略管理的啟示主要有以下幾點(diǎn)：1、仔細(xì)分析科學(xué)制定本公司的業(yè)務(wù)組合，避免過(guò)度單一化。鄭百文以經(jīng)銷(xiāo)長(zhǎng)虹彩電而迅速膨脹起來(lái)的家電分公司，其資產(chǎn)及業(yè)務(wù)量在公司中均占有很大比重，也一度為公司的利潤(rùn)飛速增長(zhǎng)做出了貢獻(xiàn)，但這其中不容忽視的問(wèn)題有：第一，該項(xiàng)業(yè)務(wù)的產(chǎn)品支柱單一，主要以長(zhǎng)虹彩電為主；第二，從行業(yè)角度上來(lái)看，家電銷(xiāo)售因歷年來(lái)的降價(jià)競(jìng)爭(zhēng)利潤(rùn)已經(jīng)非常微薄?；谶@個(gè)原因，公司應(yīng)該及時(shí)調(diào)整業(yè)務(wù)組合，同時(shí)發(fā)展自己新的核心業(yè)務(wù)，但是，鄭百文卻在資金短缺的情況下仍將巨額資金源源不斷的投入其中。因此，當(dāng)后來(lái)長(zhǎng)虹由于市場(chǎng)壓力做出自己的銷(xiāo)售戰(zhàn)略調(diào)整的時(shí)候，就連帶將鄭百文帶入了絕境。所以，任何一家企業(yè)都應(yīng)該在根據(jù)對(duì)市場(chǎng)，行業(yè)，和本企業(yè)的狀況進(jìn)行仔細(xì)綜合分析的基礎(chǔ)上來(lái)制定自己的業(yè)務(wù)組合。2、要制定有一定抗風(fēng)險(xiǎn)能力的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，同時(shí)加強(qiáng)信用管理和內(nèi)部財(cái)務(wù)控制。鄭百文一度引以為豪的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略是這樣的：由銀行出面承兌，向四川長(zhǎng)虹出具銀行承兌票據(jù)，ST鄭百文買(mǎi)斷長(zhǎng)虹的產(chǎn)品，并以賒銷(xiāo)方式向下游零售商或批發(fā)商供應(yīng)。這樣公司就存在巨大的現(xiàn)金流，雖最終流向廠(chǎng)家，但由于承兌期有六個(gè)月，對(duì)于這部分資金，公司就完全可以加以利用。但是這個(gè)方法有一個(gè)致命的弱點(diǎn)，那就是抗風(fēng)險(xiǎn)能力差。由于公司是以出具銀行承兌匯票的方式向廠(chǎng)家買(mǎi)斷商品，廠(chǎng)商即將產(chǎn)品的銷(xiāo)售風(fēng)險(xiǎn)全部轉(zhuǎn)嫁給公司，一旦公司不能在規(guī)定的期限內(nèi)將產(chǎn)品銷(xiāo)售出去或資金回籠上了現(xiàn)問(wèn)題，公司與銀行的信用關(guān)系就受到了危脅，若公司的負(fù)債率超過(guò)銀行所能承受的極限，信用關(guān)系也就嘎然而止。后來(lái)證明當(dāng)銀行看到ST鄭百文回款出現(xiàn)問(wèn)題，就從先初的審慎貸款到最后終止貸款，讓鄭百文徹底陷入絕境。所以，上市公司在制定自己的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的時(shí)候，不能只從短期的效果上出發(fā)，而是要對(duì)整個(gè)計(jì)劃的長(zhǎng)期可行性和抗風(fēng)險(xiǎn)能力進(jìn)行評(píng)估。同時(shí)，在制訂財(cái)務(wù)戰(zhàn)略時(shí)應(yīng)該加強(qiáng)內(nèi)部審計(jì)、財(cái)務(wù)監(jiān)控和危機(jī)管理，一方面防患于未然，另一方面隨時(shí)監(jiān)控應(yīng)收帳款回收率、壞帳率和資產(chǎn)負(fù)債率等核心指標(biāo)，在出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)的初期能有及時(shí)的應(yīng)對(duì)策略。3、要按照上市公司運(yùn)營(yíng)原則切實(shí)加強(qiáng)信息披露機(jī)制，充分利用上市公司中報(bào)和年報(bào)等信息披露手段，給自身以外部監(jiān)督和約束。我們看到，鄭百文從上市到如日中天再到江河日下，整個(gè)過(guò)程一直是下欺上，內(nèi)欺外，使債權(quán)人和投資者蒙受了巨大的損失?？恐摷侔b，一個(gè)根本不夠上市條件的企業(yè)，能堂而皇之地躋身我國(guó)新興證券市場(chǎng)?？刻撚瘜?shí)虧報(bào)花帳，鄭百文到今天終于“生死兩難”，一年虧損近10億。這天大的窟窿被一個(gè)被尊為楷模、名義上有著種種約束的上市公司捅出來(lái)，這一切發(fā)生在以公開(kāi)、公正、公平為原則的證券市場(chǎng)，實(shí)在是非常諷刺，引人深思。鄭百文事件使我們對(duì)上市公司必須遵循的真實(shí)透明的信息披露機(jī)制產(chǎn)生了懷疑，它毀掉了人們對(duì)上市公司和證券市場(chǎng)的信任。我們認(rèn)為，在上市公司的戰(zhàn)略規(guī)劃中，對(duì)市場(chǎng)負(fù)責(zé)，對(duì)投資者負(fù)責(zé)，加強(qiáng)自身的信息披露，接收來(lái)自社會(huì)各方的監(jiān)督，是生死攸關(guān)、不容商量的標(biāo)準(zhǔn)。4、要認(rèn)識(shí)到長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略對(duì)一個(gè)有一定規(guī)模的上市公司的重要性。從各種資料上看，鄭百文幾乎沒(méi)有什么長(zhǎng)期戰(zhàn)略，很多決策都是短期行為，比如說(shuō)，公司在沒(méi)有充分合理的根據(jù)的情況下對(duì)公司進(jìn)行盲目擴(kuò)張，在1998年用于組建異地商品配售中心的1.26億元資金，分投給了全國(guó)24個(gè)分公司，這些快速擴(kuò)張建成來(lái)的分公司，管理工作嚴(yán)重滯后，不僅管理成本高企，而且有效控制力弱化，同時(shí)形成了大量的資金沉淀，使企業(yè)積重難返。不僅如此，令人驚異的是公司又以配股資金中的600萬(wàn)元兼并了與自己主營(yíng)業(yè)務(wù)毫無(wú)關(guān)聯(lián)的鄭州化工原料公司。在主營(yíng)業(yè)務(wù)大幅滑坡的情形下，任何一個(gè)明智的企業(yè)都應(yīng)將重心放在如何成功地經(jīng)營(yíng)主營(yíng)業(yè)務(wù)上，而遠(yuǎn)非不能及時(shí)變現(xiàn)的“土地資源利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)”上。沒(méi)有一個(gè)長(zhǎng)期的發(fā)展戰(zhàn)略造成的公司經(jīng)營(yíng)上的隨意性，見(jiàn)招拆招，給公司的發(fā)展帶來(lái)了嚴(yán)重的問(wèn)題。所以，上市公司應(yīng)該在科學(xué)的研究的基礎(chǔ)上制定能夠在一定的高度上指導(dǎo)公司持續(xù)發(fā)展的戰(zhàn)略。5、要重視公司人力資源管理。企業(yè)以人為本，興盛衰敗都根源于人。急速、盲目的擴(kuò)張直接導(dǎo)致公司總部對(duì)外地分支機(jī)構(gòu)的監(jiān)管乏力，鄭百文遍及全國(guó)的分支機(jī)構(gòu)如同一盤(pán)散沙。這些分支機(jī)構(gòu)饑不擇食地招聘各類(lèi)人員達(dá)上千人，卻從沒(méi)有進(jìn)行過(guò)一次上崗培訓(xùn)和考核，導(dǎo)致員工魚(yú)龍混雜，良莠不齊，有的人進(jìn)來(lái)的目的就是趁亂挖企業(yè)的墻角。不論一個(gè)戰(zhàn)略多么明智、長(zhǎng)遠(yuǎn)，都需要經(jīng)過(guò)良好訓(xùn)練的高素質(zhì)的人才去實(shí)施，因此，公司的人力資源管理是非常重要的。6、要完善公司管理層的決策機(jī)制。從公司法理上講，公司董事會(huì)是由股東大會(huì)選舉產(chǎn)生的，并對(duì)公司負(fù)責(zé)的組織體系；而經(jīng)理是由董事委任產(chǎn)生的受托人，對(duì)董事會(huì)負(fù)責(zé)；監(jiān)事會(huì)獨(dú)于股東和董事會(huì)之外。但在現(xiàn)實(shí)中，董事會(huì)不過(guò)是大股東的代言人，董事、監(jiān)事和經(jīng)理在職能上往往發(fā)生重合，這就為內(nèi)部人掌控股份有限公司提供了最大化的空間，公司興衰取決于個(gè)人的沉浮成為必然。在ST鄭百文所演繹的興衰史中，我們不難發(fā)現(xiàn)，主宰公司生存的不是股東，也不是監(jiān)事會(huì)而是極少數(shù)決策人，在公司決策過(guò)程中，也根本聽(tīng)不到來(lái)自股東和監(jiān)事會(huì)任何反對(duì)的聲音?！耙谎耘d邦，一言廢邦”，在ST鄭百文身上得到了絕好的體現(xiàn)。這樣缺乏民主和科學(xué)分析的決策，往往是失敗的，如ST鄭百文的營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)點(diǎn)，員工就認(rèn)為它們只能是“網(wǎng)點(diǎn)”而不是“網(wǎng)絡(luò)”，因?yàn)樗鼈儧](méi)有聯(lián)通的支脈，“僅憑公司幾個(gè)人走馬觀花，四處看看，這種監(jiān)管等于沒(méi)有。”所以，到了最后，鄭百文的兵敗如山倒也就不足為奇了。發(fā)言人：周紀(jì)東執(zhí)筆人：申霓、周紀(jì)東小組成員：韓美清（光華00金融碩）、勵(lì)斌（光華00金融碩）、梁瑞安（光華00金融碩）、秦麗娜（光華00金融碩）、申霓（光華00金融碩）、王鵬（光華00金融碩）、謝雯娟（光華00金融碩）、楊達(dá)治（光華00金融碩）、于萍（光華00金融碩）、周紀(jì)冬（光華00金融碩）、劉洋（光華00金融碩）從公司和證券市場(chǎng)兩個(gè)層面談鄭百文應(yīng)該重組還是破產(chǎn)光華00級(jí)博士生小組鄭百文資產(chǎn)債務(wù)重組方案，在證券市場(chǎng)掀起軒然大波，究竟如何從公司和整個(gè)資本市場(chǎng)發(fā)展的角度，看待鄭百文重組事件，對(duì)上市公司完善退市機(jī)制，對(duì)健全法律法規(guī)及證券市場(chǎng)的規(guī)范發(fā)展，有著重大的意義。到2000年6月30日為止，鄭百文的債務(wù)總額高達(dá)23.46億，其中：對(duì)中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理公司(信達(dá))一家的逾期債務(wù)高達(dá)20.99億。在鄭百文的資產(chǎn)中，固定資產(chǎn)僅25，000萬(wàn)元；在它的61，686萬(wàn)元流動(dòng)資產(chǎn)中,風(fēng)險(xiǎn)極大、難以按帳面價(jià)值全額變現(xiàn)的應(yīng)收帳款和存貨兩項(xiàng)就高達(dá)52，526萬(wàn)元。鄭百文股票的每股凈資產(chǎn)為-6.81元，股東權(quán)益為-134，580萬(wàn)元，未分配利潤(rùn)為-182，093萬(wàn)元。這些數(shù)字表明了無(wú)可爭(zhēng)議的事實(shí)：鄭百文已經(jīng)喪失了清償債務(wù)的能力。鑒于鄭州百文股份有限公司已嚴(yán)重資不抵債，各有關(guān)方提出重組，主要內(nèi)容包括：公司將其現(xiàn)有全部資產(chǎn)、債務(wù)和業(yè)務(wù)、人員從上市公司退出，轉(zhuǎn)入母公司進(jìn)行整頓調(diào)整；山東三聯(lián)集團(tuán)以其下屬的全資企業(yè)三聯(lián)商社的部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和主要零售業(yè)務(wù)注入鄭百文，以3億元的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)鄭百文所欠中國(guó)信達(dá)公司的部分債務(wù)約15億元，實(shí)現(xiàn)借殼上市，中國(guó)證監(jiān)會(huì)為其資產(chǎn)重組增發(fā)一定數(shù)量的新股；三聯(lián)集團(tuán)公司向中國(guó)信達(dá)公司購(gòu)買(mǎi)上述債權(quán)后將被全部豁免，鄭百文的全體股東，包括非流通股和流通股股東所持股份的約50％過(guò)戶(hù)給三聯(lián)集團(tuán)，不同意過(guò)戶(hù)的股東所持股份由公司按照股東大會(huì)確定的公平價(jià)格收回；最大債權(quán)人中國(guó)信達(dá)公司出售給三聯(lián)集團(tuán)后的余下部分債務(wù)，由鄭百文母公司承擔(dān)，并由鄭州市政府提供債權(quán)人認(rèn)可的有效擔(dān)保。市場(chǎng)公告從2001年3月5日到4月5日停牌。從3月20日起，開(kāi)始登記股權(quán)變更手續(xù)，并申請(qǐng)全面收購(gòu)要約。2001年6月30日，重組的最后期限。那么鄭百文究竟應(yīng)該重組還是破產(chǎn)，在本組中有兩種不同的觀點(diǎn)：一、從短期和公司角度，鄭百文應(yīng)該重組；從長(zhǎng)期影響看，應(yīng)該破產(chǎn)。二、從資本市場(chǎng)發(fā)展與規(guī)范角度，鄭百文應(yīng)該立即破產(chǎn)退市。其實(shí)這兩種觀點(diǎn)在長(zhǎng)期和資本市場(chǎng)規(guī)范的角度上的主張是完全一致的，即績(jī)效不佳的上市公司應(yīng)堅(jiān)決破產(chǎn)退市。所以下面將主要針對(duì)這兩種觀點(diǎn)中的不同之處進(jìn)行介紹，也就是第一種觀點(diǎn)中短期重組主張和第二種觀點(diǎn)中立即破產(chǎn)的理由。從短期和公司角度，鄭百文應(yīng)該重組從鄭百文的有關(guān)利益集團(tuán)的處境來(lái)看，鄭百文早已達(dá)到破產(chǎn)的條件，但鄭百文的資產(chǎn)質(zhì)量極差，一旦破產(chǎn)，對(duì)于股東有可能血本無(wú)歸，損失全部投資，無(wú)望得到任何補(bǔ)償。對(duì)于債權(quán)人，絕大部分債權(quán)將永遠(yuǎn)喪失受清償機(jī)會(huì)，相當(dāng)一部分債權(quán)人將因?yàn)閭鶛?quán)損失而陷入困境，而信達(dá)將是損失最為慘重的債權(quán)人信達(dá)近21億無(wú)擔(dān)保債權(quán)只能在清算費(fèi)用、職工安置費(fèi)用和擔(dān)保債權(quán)之后獲得部分清償，鄭百文的資產(chǎn)優(yōu)先清償上述債務(wù)之后是否還有剩余實(shí)屬疑問(wèn)。不僅如此，企業(yè)職工似乎是這場(chǎng)災(zāi)難中最無(wú)辜的受害者，有2800名職工將喪失工作機(jī)會(huì)。那么地方政府將面臨安置失業(yè)職工的壓力。我國(guó)一些企業(yè)的破產(chǎn)試點(diǎn)證明：破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)變現(xiàn)困難，變現(xiàn)成本高，財(cái)產(chǎn)變賣(mài)所得大大低于帳面價(jià)值，以至清算費(fèi)用耗盡全部破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)并不是例外情況?？傊?，鄭百文破產(chǎn)意味著企業(yè)參與者——股東、債權(quán)人、職工、包括地方政府都損失巨大。而重組方案既體現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)公擔(dān)原則，又將損失降到了各方都可以接受的程度，有效地保護(hù)了股東、債權(quán)人、戰(zhàn)略投資人、企業(yè)職工和中小投資者的合法權(quán)益。從相關(guān)法律法規(guī)來(lái)看，應(yīng)盡快建立重整制度。而公司重組是現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中出現(xiàn)的特殊商事行為。其特殊之處在于它不是買(mǎi)賣(mài)雙方的交易行為，它是一種復(fù)雜的交易，是一系列契約的組合，包括債權(quán)人與債務(wù)人，新的投資者和公司之間，原有股東與公司、股東與股東之間的契約。單獨(dú)考察這些契約，都是不公平的，都是不能成立。正因?yàn)槿绱?，這種行為不是現(xiàn)行合同法規(guī)則所能解決的，它需要設(shè)置新的法律制度加以解決，這就是公司重整法律制度。股東會(huì)或者關(guān)聯(lián)人會(huì)議要對(duì)股東的權(quán)益加以處置，也完全有賴(lài)于建立這種重整法律制度。被法律所認(rèn)可的重整行為是格式化的交易，是將復(fù)雜的交易化為簡(jiǎn)潔便利的交易行為。因此應(yīng)盡快建立重整制度，為這類(lèi)新型商事交易提供足夠的法律支撐，以促進(jìn)市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制的進(jìn)一步完善。但我國(guó)法律還未重組提供便捷操作的直接依據(jù)，制定重組的規(guī)則需要一個(gè)比較長(zhǎng)的過(guò)程，另一方面，市場(chǎng)發(fā)展不可能等待，企業(yè)陷入困境，不能將它擱置起來(lái)，它要繼續(xù)消耗資源。如果沒(méi)有重整的措施，這種消耗是對(duì)企業(yè)債權(quán)人的損害，是對(duì)市場(chǎng)正常運(yùn)行的損害。唯一的選擇就是先干起來(lái)再說(shuō)，也就是在法律一時(shí)還不能制定出來(lái)的情況下，政府應(yīng)當(dāng)促成這種復(fù)雜的商事交易行為。通過(guò)試點(diǎn)，取得經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)而推動(dòng)和規(guī)范我國(guó)市場(chǎng)中的所有重整行為。就鄭百文的重組方案本身來(lái)說(shuō)，并不存在虛假重組、大股東操縱，參與者是有關(guān)各方，普通流通股股東承擔(dān)了商業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)，共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，保護(hù)債權(quán)人的利益，讓大家和解。鄭百文的重組應(yīng)予肯定，所以考慮到重組能降低各方損失，是在現(xiàn)有法律框架下的一種嘗試，建議短期內(nèi)對(duì)鄭百文進(jìn)行重組。從資本市場(chǎng)的角度，應(yīng)立即破產(chǎn)此觀點(diǎn)的落腳點(diǎn)就在于立即規(guī)范證券市場(chǎng)。目前的中國(guó)股市已給人造成印象，企業(yè)一上市就是“能上不能下”的終身制。這是導(dǎo)致我國(guó)上市公司虧損面逐漸擴(kuò)大的一個(gè)重要原因。要使上市公司真正實(shí)現(xiàn)機(jī)制轉(zhuǎn)變，就必須盡快改變這種只進(jìn)不出的形式。中國(guó)證券市場(chǎng)不僅存在退出機(jī)制不健全的問(wèn)題，同樣也存在進(jìn)入機(jī)制不健全的問(wèn)題。三聯(lián)集團(tuán)將花三億元來(lái)購(gòu)買(mǎi)鄭百文的“殼資源”，恰恰說(shuō)明了這個(gè)問(wèn)題。如果健全了證券市場(chǎng)的進(jìn)入機(jī)制，這種所謂的“殼資源”將會(huì)掉入垃圾堆。三聯(lián)集團(tuán)董事長(zhǎng)張繼升的話(huà)也證實(shí)了這一點(diǎn)，他說(shuō)，如果企業(yè)能夠順利地拿到市場(chǎng)通行證，誰(shuí)會(huì)去買(mǎi)鄭百文這樣一個(gè)“殼”？所以借重組之機(jī)買(mǎi)殼上市的動(dòng)機(jī)就不單純，從某種意義上來(lái)說(shuō)，是一種在現(xiàn)有體制缺陷下的謀利行為。中國(guó)證券市場(chǎng)是亟待規(guī)范的新興市場(chǎng)，在經(jīng)過(guò)風(fēng)風(fēng)雨雨的十年后——2001年，我們認(rèn)為，是中國(guó)股市規(guī)范的一年，從對(duì)億安科技的處罰，到PT水仙的退市，從基金黑幕的查處到中國(guó)首例個(gè)人股民被判操縱證券交易價(jià)格罪，以及IPO由審批制到核準(zhǔn)制的改變，不僅是對(duì)眾莊家不以為恥，反以為榮的惡意炒作股票行為的當(dāng)頭一棒，也為中國(guó)股民樹(shù)立了政府致力于規(guī)范股市的積極形象。我相信中國(guó)股市真正意義上的牛市即將從此開(kāi)始。鄭百文這個(gè)殼正式退出證券市場(chǎng)這個(gè)舞臺(tái),除了殺雞儆猴的作用外,也可為我國(guó)股市的規(guī)范化運(yùn)作提供一個(gè)良好的案例。鄭百文的立即破產(chǎn)還有助于改變中國(guó)投資者的投資理念。在過(guò)去的十年中，中國(guó)投資者在中國(guó)股市發(fā)展極不規(guī)范的環(huán)境里，養(yǎng)成了許多不正常甚至扭曲的投資理念。比如，對(duì)股市中的惡意炒作行為，中國(guó)股民久在其中，氣憤、無(wú)奈早已化為對(duì)根莊坐轎的追求。甚至不相信政府真的有一天會(huì)讓一個(gè)企業(yè)退市、破產(chǎn)，認(rèn)為一個(gè)面臨破產(chǎn)的上市公司必然會(huì)有重組行為，于是ST、PT受到投資者的追捧,其大起大落的股價(jià)表現(xiàn)已充分的展現(xiàn)了其比一般股票更大的投機(jī)性。盡管鄭百文的破產(chǎn)，會(huì)對(duì)許多投資者造成很大的經(jīng)濟(jì)損失，但換一個(gè)角度看，這些投資者如果持有正確的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度，那么當(dāng)初在購(gòu)買(mǎi)這些政府已經(jīng)給出投資警示的ST、PT時(shí)，就應(yīng)該做好了承擔(dān)比購(gòu)買(mǎi)其他股票更高風(fēng)險(xiǎn)的準(zhǔn)備，在企業(yè)破產(chǎn)時(shí)，也就會(huì)持“自認(rèn)倒霉”的平和心態(tài)。如果ST、PT的破產(chǎn)本來(lái)就在情理之中，那么這次鄭百文的破產(chǎn)退市就成了自然的結(jié)果，哪里會(huì)有現(xiàn)在如此之多的阻礙。立即破產(chǎn)退市會(huì)促進(jìn)資本流向效率高的績(jī)優(yōu)企業(yè)。如果一味姑息方方面面的利益，牽強(qiáng)地進(jìn)行重組，資本將會(huì)在效率較低的企業(yè)中迂回。破產(chǎn)退市是開(kāi)啟退市通道--優(yōu)化資源配置的重要手段之一。證券市場(chǎng)除了籌資功能之外，還具有優(yōu)化資源配置的功能，即效率的滲透和擴(kuò)散功能。正是在企業(yè)不斷的進(jìn)入和退出市場(chǎng)的過(guò)程中，達(dá)到了資本高效流動(dòng)。所以短期內(nèi)受到鄭百文停牌退市的影響市場(chǎng)將有一定波動(dòng)蕩與調(diào)整,這固然會(huì)使部分投資者蒙受損失,但換個(gè)角度來(lái)看,正可借著此次機(jī)會(huì)教育投資者并將資金逐步導(dǎo)引到體質(zhì)良好的上市股票,從而加強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)于真正有價(jià)值型股票優(yōu)勝劣汰的能力,從長(zhǎng)期來(lái)看形成良性循環(huán),使得股價(jià)的起落更能反映上市公司的基本面,從而使我國(guó)證券市場(chǎng)更加規(guī)范化.中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展與規(guī)范問(wèn)題始終是這個(gè)新興資本市場(chǎng)必然不斷面臨和權(quán)衡的問(wèn)題，鄭百文對(duì)于規(guī)范資本市場(chǎng)發(fā)展提供了一個(gè)極好的素材，這也正是我們討論這個(gè)案例的意義所在。發(fā)言人:肖欣榮執(zhí)筆人:肖欣榮小組成員:田昆(光華00級(jí)博士)肖欣榮(光華00級(jí)博士)鄭曉輝(光華00級(jí)博士)余書(shū)煒(光華00級(jí)博士)付勇(光華00級(jí)博士)喬志城(光華00級(jí)博士)梁鴻飛(光華00級(jí)博士)孫建政(光華00級(jí)博士)張津(光華00級(jí)博士)李相潤(rùn)(光華00級(jí)博士)王婧(光華00級(jí)博士)劉柏紅(光華99級(jí)博士)左炳堤(光華99級(jí)博士)伍麗娜(光華99級(jí)博士)吳小英(光華00級(jí)碩士生)葛永暉(進(jìn)修生)：鄭百文重組的法律分析法學(xué)院00級(jí)碩士生小組分析的起點(diǎn)——弗里德曼對(duì)裁量性規(guī)則和客觀性規(guī)則的區(qū)分勞倫斯·M·弗里德曼，斯坦福大學(xué)法學(xué)院教授，法制史領(lǐng)域“威斯康辛學(xué)派”代表人物。他把法律規(guī)則分為裁量性規(guī)則和客觀性規(guī)則。勞倫斯·M·弗里德曼：《法律制度》，李瓊英、林欣譯，中國(guó)政法大學(xué)出版社1994年版，第36-44頁(yè)。裁量性規(guī)則，是“含糊的規(guī)則要求有人在為個(gè)別案子作出決定前行使判斷或裁量，它規(guī)定法官或官員在甲、乙、丙中作選擇，或授權(quán)它在無(wú)限可能中作選擇?！比绾贤男械摹罢\(chéng)意的義務(wù)”?？陀^性規(guī)則，是“規(guī)則本身為進(jìn)一步選擇留下的官方余地很少?！比缤镀蹦挲g是18歲，負(fù)責(zé)登記的人無(wú)權(quán)說(shuō)17歲半就夠近了。弗里德曼認(rèn)為，必須把裁量性規(guī)則限于恰當(dāng)?shù)姆秶畠?nèi)，“經(jīng)濟(jì)和社會(huì)可以容許一些這類(lèi)規(guī)則存在，視之為奢侈品?！薄翱梢哉J(rèn)為公開(kāi)、靈活的規(guī)則更公平，不那么嚴(yán)厲，更符合正義，大靈活的規(guī)則效率差。這類(lèi)規(guī)則授予適用它的官員或法官大量的自由裁量權(quán)，因而是很大的權(quán)力，容易引起腐敗或反復(fù)無(wú)常?！辈r(shí)基金管理有限公司的董事長(zhǎng)周道志在2001年5月29光華管理學(xué)院的一次演講中感慨說(shuō)：“如果“游戲規(guī)則勞倫斯·M·弗里德曼：《法律制度》，李瓊英、林欣譯，中國(guó)政法大學(xué)出版社1994年版，第36-44頁(yè)。弗里德曼認(rèn)為，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，“人們需要直截了當(dāng)?shù)?、客觀的規(guī)則來(lái)應(yīng)付大量的交易?！薄爱?dāng)然，嚴(yán)密的規(guī)則不能保證沒(méi)有腐敗。事實(shí)上，可以說(shuō)，規(guī)則太嚴(yán)，必然產(chǎn)生腐敗。如配給制度滋生黑市。”“只能說(shuō)，客觀性可以起某種預(yù)防作用?！碑?dāng)然，裁量性規(guī)則與客觀性規(guī)則區(qū)別是相對(duì)的，“沒(méi)有規(guī)則完全是裁量的或完全客觀的。它們是一個(gè)連續(xù)統(tǒng)一體的兩端，中間有許多細(xì)微差別。”我國(guó)法律中存在大量的裁量性規(guī)則，甚至對(duì)一些問(wèn)題沒(méi)有規(guī)定，使得市場(chǎng)主體無(wú)所適從。弗里德曼對(duì)裁量性規(guī)則和客觀性規(guī)則的區(qū)分對(duì)我們分析中國(guó)證券市場(chǎng)，分析鄭百文重組很有價(jià)值。二、破產(chǎn)法的無(wú)奈——鄭百文為什么沒(méi)有破產(chǎn)鄭百文已經(jīng)喪失了清償債務(wù)的能力。到2000年6月30日為止，鄭百文的債務(wù)總額高達(dá)23.46億。鄭百文的固定資產(chǎn)僅25，000萬(wàn)元；它的61，686萬(wàn)元流動(dòng)資產(chǎn)中,風(fēng)險(xiǎn)極大、難以按帳面價(jià)值全額變現(xiàn)的應(yīng)收帳款和存貨兩項(xiàng)高達(dá)52，526萬(wàn)元。鄭百文股票的每股凈資產(chǎn)為－6.81元，股東權(quán)益為－134，580萬(wàn)元，未分配利潤(rùn)為－182，093萬(wàn)元。這些數(shù)字表明了無(wú)可爭(zhēng)議的事實(shí)：鄭百文已經(jīng)喪失了清償債務(wù)的能力。2000年3月3日，信達(dá)向鄭州市中級(jí)人民法院提出申請(qǐng)，要求鄭百文破產(chǎn)還債。法院既沒(méi)有受理，也沒(méi)有表示不受理。這被普遍認(rèn)為信達(dá)的申請(qǐng)只是一種談判手段——向鄭州方面施壓，而不是真的要鄭百文破產(chǎn)。信達(dá)將是損失最為慘重的債權(quán)人。鄭百文的資產(chǎn)質(zhì)量極差，一旦破產(chǎn)，絕大部分債權(quán)將永遠(yuǎn)喪失受清償機(jī)會(huì)，而信達(dá)將是損失最為慘重的債權(quán)人——信達(dá)近21億無(wú)擔(dān)保債權(quán)只能在清算費(fèi)用、職工安置費(fèi)用和擔(dān)保債權(quán)之后獲得部分清償，鄭百文的資產(chǎn)優(yōu)先清償上述債務(wù)之后是否還有剩余實(shí)屬疑問(wèn)。鄭百文股東將損失每一分錢(qián)投資，無(wú)望得到任何補(bǔ)償。破產(chǎn)還將牽連眾多的無(wú)辜者。不僅如此，鄭百文破產(chǎn)還將牽連眾多的無(wú)辜者。鄭百文的2800名職工將喪失工作機(jī)會(huì)地方政府將面臨安置失業(yè)職工的壓力。鄭百文相當(dāng)一部分的其他債權(quán)人將因?yàn)閭鶛?quán)損失而陷入困境。我國(guó)一些企業(yè)的破產(chǎn)試點(diǎn)證明：破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)變現(xiàn)困難，變現(xiàn)成本高，財(cái)產(chǎn)變賣(mài)所得大大低于帳面價(jià)值，以至清算費(fèi)用耗盡全部破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)并不是例外情況?！丁多嵃傥摹百Y產(chǎn)債務(wù)重組”法律視角的評(píng)述》，2001年04月26日14:08《中國(guó)經(jīng)濟(jì)時(shí)報(bào)》。鄭百文沒(méi)有破產(chǎn)！法院也不敢輕易判決破產(chǎn)。這在一定程度上說(shuō)明破產(chǎn)法沒(méi)有為鄭百文破產(chǎn)提供一個(gè)良好的法律環(huán)境。我國(guó)于1986年頒布的《破產(chǎn)法（試行）》是一部簡(jiǎn)單而不明了、規(guī)定粗疏、缺乏配套實(shí)施機(jī)制的比較糟糕的法律。對(duì)于公司破產(chǎn)中的一些棘手問(wèn)題，破產(chǎn)法沒(méi)有規(guī)定。沒(méi)有死亡就沒(méi)有新生。優(yōu)勝劣汰的競(jìng)爭(zhēng)規(guī)律因破產(chǎn)法的不完善而作用式微。《破產(chǎn)法》對(duì)破產(chǎn)重組也缺乏規(guī)定。對(duì)于企業(yè)重組，《破產(chǎn)法》缺乏相應(yīng)規(guī)定，所以才出現(xiàn)鄭百文無(wú)所適從，所以人們對(duì)鄭百文高聲喊打，說(shuō)重組沒(méi)有法律依據(jù)。因此，我們迫切需要完善《破產(chǎn)法》，對(duì)破產(chǎn)重組的原則、方式和程序作出具體的規(guī)定。三、證券法、公司法的漏洞——鄭百文重組對(duì)證券法、公司法的挑戰(zhàn)法律不加區(qū)分地一律禁止虧損公司發(fā)行新股。按照《公司法》第137條，只有連續(xù)三年贏利的公司才能發(fā)行新股。法律禁止鄭百文對(duì)債權(quán)人定向發(fā)行新股，鄭百文的選擇范圍大大縮小了。在這里，呈現(xiàn)出一個(gè)值得思考的法律問(wèn)題：法律不加區(qū)分地一律禁止虧損公司發(fā)行新股，是否有利于挽救虧損公司？如果債權(quán)人愿意取得一個(gè)虧損公司的股份，虧損公司也愿意對(duì)債權(quán)人發(fā)行股份而代替?zhèn)鶆?wù)清償，禁止這種交易究竟有何意義？收購(gòu)類(lèi)型法定。按照《證券法》第78條，公司收購(gòu)分協(xié)議收購(gòu)和要約收購(gòu)。兩者都是收購(gòu)方和被收購(gòu)公司股東之間的直接交易。在本案，三聯(lián)的交易對(duì)手是鄭百文，而不是鄭百文股東。鑒于《證券法》實(shí)行收購(gòu)類(lèi)型法定，限制當(dāng)事人在法定類(lèi)型之外創(chuàng)設(shè)收購(gòu)方式，因而，不與股東直接交易而取得股份難以納入法定收購(gòu)類(lèi)型。三聯(lián)是用自己的債權(quán)交換鄭百文股權(quán)。三聯(lián)的舉措不應(yīng)適用《證券法》有關(guān)上市公司收購(gòu)的規(guī)則。那么，應(yīng)該適用什么法律呢？沒(méi)有人給出答案，鄭百文無(wú)所適從鄭百文不是在回購(gòu)，法律如何適用？鄭百文重組方案規(guī)定，鄭百文股東將股權(quán)的1/2給三聯(lián)，或鄭百文以公平價(jià)格收購(gòu)。鄭百文取得自身股份，其基礎(chǔ)法律關(guān)系不是回購(gòu)，是困境公司的股東授權(quán)公司處分自身股份以拯救公司，進(jìn)而自救；公司根據(jù)股東的授權(quán)，為清償債務(wù)或者抵銷(xiāo)債務(wù)之目的而處分其股東的一半股份。那么，此時(shí)法律該如何適用？沒(méi)有人給出答案。小股東利益如何保護(hù)。在股東大會(huì)上，股份多數(shù)決定為股東會(huì)決議的一般規(guī)則。然而，在多數(shù)股東和少數(shù)股東存在利益沖突，而股東多數(shù)決又將使少數(shù)股東任人擺布的情況下，就有不適用股東多數(shù)決的例外規(guī)則。西方國(guó)家的“持異議股東的股份回贖請(qǐng)求權(quán)”制度就是一例。這些國(guó)家的公司法規(guī)定，在公司合并、重組和公司章程重大修改等情形下，每個(gè)持有異議的少數(shù)股東都有權(quán)單獨(dú)請(qǐng)求公司回購(gòu)自身股份，若持異議股東不能和公司就回購(gòu)價(jià)格達(dá)成一致，持異議股東得請(qǐng)求法院評(píng)估股份價(jià)格。同注2。這是對(duì)小股東利益的有效保護(hù)。我國(guó)法律沒(méi)有明確規(guī)定持異議股東的股份回贖請(qǐng)求權(quán)，鄭百文廣大中小股東的利益如何保證？《公司法》第111條規(guī)定，股東大會(huì)、董事會(huì)的決議違反法律、行政法規(guī)，侵犯股東合法權(quán)益的，股東有權(quán)向人民法院提起要求停止該違法行為和侵害行為的訴訟。但公司法的規(guī)定畢竟過(guò)于簡(jiǎn)單,對(duì)小股東的保護(hù)不力。同注2。四、會(huì)計(jì)法讓人費(fèi)解——從鄭百文重組看會(huì)計(jì)法在經(jīng)濟(jì)學(xué)的眼中，《會(huì)計(jì)法》是會(huì)計(jì)制度運(yùn)行的宏觀法律環(huán)境。而在法學(xué)的眼中，由財(cái)政部頒布的《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》是法律的淵源之一——部委規(guī)章。法律不溯及既往是法治的基本原則之一。不溯及既往原則往往在實(shí)體方面，在程序方面不受該原則約束。因此有所謂的“程序從新，實(shí)體從舊”之說(shuō)。2000年12月31日，中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理公司豁免了鄭百文1.5億元的債務(wù)。根據(jù)當(dāng)時(shí)有關(guān)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，上述債務(wù)豁免記入重組利潤(rùn)彌補(bǔ)虧損。而根據(jù)財(cái)政部新出臺(tái)的《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則———債務(wù)重組》的規(guī)定,上市公司的債務(wù)重組收益不能計(jì)入利潤(rùn),而只能被確認(rèn)為資本公積。盡管新的債務(wù)重組準(zhǔn)則自2001年1月1日起執(zhí)行，但新準(zhǔn)則要求對(duì)準(zhǔn)則實(shí)施之日前發(fā)生的債務(wù)重組，進(jìn)行追溯調(diào)整。為此，2001年1月21日財(cái)政部專(zhuān)門(mén)印發(fā)了《財(cái)政部關(guān)于鄭百文資產(chǎn)與債務(wù)重組中有關(guān)會(huì)計(jì)處理問(wèn)題的復(fù)函》(財(cái)會(huì)[2001]9號(hào)文)。根據(jù)該復(fù)函，上述1.5億元債務(wù)應(yīng)轉(zhuǎn)入資本公積。今年的《準(zhǔn)則》溯及去年的事情，法律溯及既往，會(huì)計(jì)法讓人費(fèi)解。五、鄭百文重組是否合法？——個(gè)人的觀點(diǎn)有關(guān)鄭百文重組無(wú)法律依據(jù)的報(bào)道很多，經(jīng)濟(jì)法學(xué)者顧功耘也認(rèn)為重組合理不合法顧功耘說(shuō)，“股東大會(huì)究竟有無(wú)權(quán)力對(duì)一項(xiàng)涉及股東股權(quán)處置的重組方案作出決議？閱遍我國(guó)公司法有關(guān)規(guī)定，找不到股東大會(huì)有權(quán)處置股東股權(quán)或與此相近的條款；而從公司法的立法精神分析，除非法律有特別規(guī)定，股權(quán)也決無(wú)由股東大會(huì)處置之理。當(dāng)然，有人提出，法律沒(méi)有禁止的行為，股東大會(huì)可以為之。這一觀點(diǎn)在這里并不適用。股東大會(huì)議決的事項(xiàng)均涉及股東的共同利益，換句話(huà)說(shuō)，股東在股東大會(huì)上行使的權(quán)利均是“共益權(quán)”。鄭百文重組從總體上說(shuō)雖涉及股東共益，但是方案中要求現(xiàn)有股東轉(zhuǎn)讓50%的股份給予新加盟的股東(不論是有償還是無(wú)償)，這就涉及股東個(gè)體的利益。事實(shí)上，股東擁有股票的權(quán)利以及股份的轉(zhuǎn)讓權(quán)、受益權(quán)，都屬于股東的自益權(quán)，也是股東的固有權(quán)，行政規(guī)章、公司章程、股東會(huì)決議對(duì)此均無(wú)權(quán)作出處置。在一些法律有明確規(guī)定的情況下，股東大會(huì)對(duì)涉及股東自益權(quán)的事項(xiàng)也可以議決，這主要是指公司的合并、分立和減資等情況。減資、合并、分立，都是公司法上的一項(xiàng)制度。而重組，尤其是涉及多方利益調(diào)整的重組，并不能在法律上找到可靠的依據(jù)。2001年01月09日08:15上海證券報(bào)網(wǎng)絡(luò)版，《法律專(zhuān)家稱(chēng)：鄭百文重組方案合理不合法》。。如南方網(wǎng)說(shuō)，“無(wú)論是市場(chǎng)選擇，還是行政決定都不關(guān)鍵，關(guān)鍵是有無(wú)法律依據(jù)?！薄班嵃傥牡牧魍ü伞⒎ㄈ斯蓪?：1的比例縮股，為什么不是顧功耘說(shuō)，“股東大會(huì)究竟有無(wú)權(quán)力對(duì)一項(xiàng)涉及股東股權(quán)處置的重組方案作出決議？閱遍我國(guó)公司法有關(guān)規(guī)定，找不到股東大會(huì)有權(quán)處置股東股權(quán)或與此相近的條款；而從公司法的立法精神分析，除非法律有特別規(guī)定，股權(quán)也決無(wú)由股東大會(huì)處置之理。當(dāng)然，有人提出，法律沒(méi)有禁止的行為，股東大會(huì)可以為之。這一觀點(diǎn)在這里并不適用。股東大會(huì)議決的事項(xiàng)均涉及股東的共同利益，換句話(huà)說(shuō)，股東在股東大會(huì)上行使的權(quán)利均是“共益權(quán)”。鄭百文重組從總體上說(shuō)雖涉及股東共益，但是方案中要求現(xiàn)有股東轉(zhuǎn)讓50%的股份給予新加盟的股東(不論是有償還是無(wú)償)，這就涉及股東個(gè)體的利益。事實(shí)上，股東擁有股票的權(quán)利以及股份的轉(zhuǎn)讓權(quán)、受益權(quán)，都屬于股東的自益權(quán)，也是股東的固有權(quán)，行政規(guī)章、公司章程、股東會(huì)決議對(duì)此均無(wú)權(quán)作出處置。在一些法律有明確規(guī)定的情況下，股東大會(huì)對(duì)涉及股東自益權(quán)的事項(xiàng)也可以議決，這主要是指公司的合并、分立和減資等情況。減資、合并、分立，都是公司法上的一項(xiàng)制度。而重組，尤其是涉及多方利益調(diào)整的重組，并不能在法律上找到可靠的依據(jù)。2001年01月09日08:15上海證券報(bào)網(wǎng)絡(luò)版，《法律專(zhuān)家稱(chēng)：鄭百文重組方案合理不合法》。2000年12月10日10:33南方網(wǎng)《“驚天大盜”死里逃生鄭百文重組有法律依據(jù)嗎》。有人說(shuō)，公司法第103條沒(méi)有規(guī)定股東大會(huì)有處分小股東股票的權(quán)利。但這一條也沒(méi)有禁止股東大會(huì)這樣做。的確，鄭百文鉆了法律的漏洞。應(yīng)該看到，是立法者的懈怠使得法律的灰色區(qū)域太多。如果根據(jù)“法無(wú)明文限制即合法”的法治原則，市場(chǎng)主體的行為為什么非得有明確的法律依據(jù)。我們認(rèn)為，限制的應(yīng)是行政主體的權(quán)力而不是市場(chǎng)主體的權(quán)利。因此，我們認(rèn)為，鄭百文重組是合法的。立法者對(duì)市場(chǎng)主體苛求，為什么不去看一看自己的責(zé)任呢？輿論媒體也一直在譴責(zé)鄭百文，說(shuō)大股東的霸道等等，那為什么沒(méi)有想到要為小股東提供一條維護(hù)自己合法利益的途徑呢？六、立法思想的誤區(qū)——鄭百文重組的啟示規(guī)則太寬導(dǎo)致腐敗。我國(guó)證券法中存在大量的裁量性規(guī)則，使得監(jiān)管部門(mén)不得不不斷出臺(tái)有關(guān)的規(guī)定來(lái)彌補(bǔ)。而部委規(guī)章往往囿于自己的部門(mén)利益而難免充斥著一些不合理不科學(xué)的規(guī)定。同時(shí)，規(guī)則太寬導(dǎo)致法律無(wú)法實(shí)施。上市公司退市在《證券法》里已有規(guī)定，但由于規(guī)定太粗，直到中國(guó)證監(jiān)會(huì)《虧損上市公司暫停上市和終止上市實(shí)施辦法》出臺(tái)，PT水仙下市，退市機(jī)制才在我國(guó)真正建立。規(guī)則太嚴(yán)導(dǎo)致腐敗。如發(fā)行的額度控制，是計(jì)劃的方法，從另一方面看是太嚴(yán)的規(guī)則。這導(dǎo)致了尋租、過(guò)高的發(fā)行費(fèi)用等一系列不正常的現(xiàn)象。制定適應(yīng)現(xiàn)實(shí)需要的客觀性規(guī)則，給人們提供一個(gè)穩(wěn)定的預(yù)期。把裁量性規(guī)則限制在嚴(yán)格的范圍內(nèi)。申言之，全面實(shí)行以客觀性規(guī)則為主，以裁量性規(guī)則為輔的立法原則。法無(wú)明文限制即合法?！吨嘘P(guān)村科技圓區(qū)條例》已經(jīng)對(duì)此做出了規(guī)定《中關(guān)村科技圓區(qū)條例》第七條第三款規(guī)定：“組織和個(gè)人在中關(guān)村科技園區(qū)可以從事法律、法規(guī)和規(guī)章沒(méi)有明文禁止的活動(dòng)，但損害社會(huì)公共利益、擾亂社會(huì)經(jīng)濟(jì)秩序、違反社會(huì)公德的行為除外?！吨嘘P(guān)村科技圓區(qū)條例》第七條第三款規(guī)定：“組織和個(gè)人在中關(guān)村科技園區(qū)可以從事法律、法規(guī)和規(guī)章沒(méi)有明文禁止的活動(dòng)，但損害社會(huì)公共利益、擾亂社會(huì)經(jīng)濟(jì)秩序、違反社會(huì)公德的行為除外?！薄渡钲诮?jīng)濟(jì)特區(qū)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)圓區(qū)條例》第六條第二款規(guī)定：“組織和個(gè)人在高新區(qū)內(nèi)可以從事法律、法規(guī)和規(guī)章沒(méi)有明文禁止的活動(dòng)，但損害社會(huì)公共利益、違反社會(huì)公德的行為除外?！狈ú凰菁凹韧｀嵃傥囊@法律的漏洞。然而，法律不是道德。法律不要責(zé)備市場(chǎng)主體的不道德，而人們要責(zé)備法律的不完備。我們應(yīng)該看到，鉆法律的漏洞能從反面促進(jìn)法律完善?！度嗣袢?qǐng)?bào)》的評(píng)論說(shuō)，鄭百文的成功，中國(guó)證券市場(chǎng)的失敗。這當(dāng)然有點(diǎn)言其實(shí)。然而，證券市場(chǎng)失敗責(zé)任在誰(shuí)？——這完全是立法者、監(jiān)管者的責(zé)任。如果中國(guó)證券市場(chǎng)真的失敗，我們認(rèn)為，責(zé)任也不能轉(zhuǎn)嫁到鄭百文等有關(guān)市場(chǎng)主體和股東身上，他們的作為是為了其自身的生存，是無(wú)奈的選擇，而不是一種惡。如果沒(méi)有發(fā)行的嚴(yán)格不合理控制，三聯(lián)會(huì)買(mǎi)鄭百文的殼嗎？如果殼沒(méi)有價(jià)值，一些股東會(huì)像現(xiàn)在這樣視自己手中已是負(fù)值的股票如金磚一樣抱著不放嗎？發(fā)言人:邢會(huì)強(qiáng)執(zhí)筆人:邢會(huì)強(qiáng)討論組成員:邢會(huì)強(qiáng)(法學(xué)院00級(jí)碩士生)張綸(法學(xué)院00級(jí)碩士生)重組與破產(chǎn)的理性分析—關(guān)于鄭百文案例的討論經(jīng)濟(jì)學(xué)院00級(jí)碩士生小組提起鄭百文，相信對(duì)證券市場(chǎng)稍有關(guān)注的人都不會(huì)陌生。從“身陷絕境”到“重現(xiàn)生機(jī)”到“再起波瀾”，鄭百文的命運(yùn)幾經(jīng)周折。最近，由于未能提供必要的授權(quán)文書(shū)，導(dǎo)致股權(quán)過(guò)戶(hù)受阻，鄭百文又再一次站在了生死存亡的十字路口。隨著6月30日重組最后期限的接近，人們?cè)絹?lái)越關(guān)注擺在鄭百文的重組究竟前景如何。我們更關(guān)心的是，從整個(gè)證券市場(chǎng)和公司的角度，從法律和利益的視角，鄭百文究竟是應(yīng)該破產(chǎn)還是重組？我們不妨先簡(jiǎn)單回顧一下鄭百文這支劣跡斑斑卻知名度極高的股票的發(fā)展里程。1988年12月，完成改制并首次向社會(huì)公開(kāi)發(fā)行股票。1996年4月，在上海證券交易所掛牌交易。1996年每股收益0.37元，凈資產(chǎn)收益率15.88%。1997年每股收益0.448元，凈資產(chǎn)收益率19.97%。1998年8月，中報(bào)披露每股收益0.075元。1998年每股收益-2.54元，凈資產(chǎn)收益率-1148.46%，鄭州會(huì)計(jì)事務(wù)所出具無(wú)法表示意見(jiàn)的審計(jì)報(bào)告。股票交易實(shí)行特別處理。1999年12月，公司截止1999年9月的貸款本金及應(yīng)付利息共計(jì)19.36億元，由中國(guó)建設(shè)銀行轉(zhuǎn)讓給中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理公司。次日設(shè)立資產(chǎn)重組委員會(huì)。2000年一開(kāi)始即憑借其重組的題材演繹了一輪最后的瘋狂。從1月4日至12日，連續(xù)8個(gè)交易日漲停，其中有4個(gè)交易日無(wú)量漲停，該股最大漲幅達(dá)58%。轉(zhuǎn)折點(diǎn)出現(xiàn)在1月15日，該股由漲停開(kāi)盤(pán)，收盤(pán)時(shí)跌停，全日成交259080手。自此股價(jià)一路下跌，截至2月7日的6個(gè)交易日中，該股有5個(gè)交易日跌停，其中4個(gè)交易日以跌停價(jià)開(kāi)盤(pán)至收盤(pán)，短短數(shù)日，該股最大跌幅超過(guò)1／3。2000年8月，公司公告停牌重組。2000年10月31日,新華社以洋洋4000字長(zhǎng)文，歷數(shù)了鄭百文“泡沫”的破滅過(guò)程。同日，證監(jiān)會(huì)有關(guān)負(fù)責(zé)人重申鄭百文重組必須嚴(yán)格按《證券法》、《公司法》及有關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定和程序進(jìn)行。2000年12月，山東三聯(lián)宣布入主鄭百文。2000年12月31日，公司召開(kāi)股東大會(huì)，原則同意重組框架。2001年2月21日，退出機(jī)制原則露面。2001年2月22日，公司召開(kāi)股東大會(huì)，通過(guò)了重組細(xì)則。2001年3月，公告從3月5日到4月5日停牌。從3月20日起，開(kāi)始登記股權(quán)變更手續(xù)，并申請(qǐng)全面收購(gòu)要約。2001年6月30日，是重組的最后期限。鄭百文的經(jīng)歷更像是傳奇而不是一個(gè)上市公司的正常發(fā)展過(guò)程?，F(xiàn)在，人們要問(wèn)，這個(gè)“傳奇”故事，是不是該寫(xiě)下它的最后一章了呢？經(jīng)過(guò)討論，我們組得出的一致結(jié)論是，從理性的角度看，鄭百文應(yīng)該破產(chǎn)，它的重組，是短期利益和既得利益的勝利，卻是整個(gè)證券市場(chǎng)的失敗。人為重組不是理性選擇，而破產(chǎn)才是才是明智的選擇。一、人為重組不是理性選擇1、重組缺乏必要的法律支持首先，股東大會(huì)決議無(wú)效。根據(jù)《公司法》第103條規(guī)定，股東大會(huì)不享有處分股東股權(quán)的職權(quán)。在鄭百文重組方案中，以股東大會(huì)決議的形式要求所有股東將50%的股權(quán)過(guò)戶(hù)給三聯(lián)集團(tuán)。因股東大會(huì)越權(quán)處分股東股權(quán)，直接侵犯了股東依法所享有的股東所有權(quán)，不僅無(wú)效，而且構(gòu)成侵權(quán)。其次，“統(tǒng)一過(guò)戶(hù)”無(wú)法律依據(jù)。在我國(guó)證券市場(chǎng)上，流通股只能通過(guò)股東開(kāi)戶(hù)的證券公司買(mǎi)賣(mài)，由登記公司集中辦理交割。在鄭百文重組方案中，采用股票統(tǒng)一過(guò)戶(hù)缺乏法律依據(jù)。公司現(xiàn)股東無(wú)償或者按所謂的“公平價(jià)”過(guò)戶(hù)或者出售給三聯(lián)集團(tuán)的流通股股份是否屬于股份回購(gòu)？上市公司及其第一大股東回購(gòu)公司的流通股在我國(guó)目前法律框架下，是否可行？如果可行，那么眾多A、B股兼具的上市公司或其母公司早就回購(gòu)自己股價(jià)極低的B股流通股了。另外，大股東持有上市公司50%之多的流通股，我國(guó)市場(chǎng)監(jiān)管有關(guān)法規(guī)是否允許？這在客觀上是否會(huì)形成市場(chǎng)操縱？這些法律問(wèn)題不解決，很難說(shuō)鄭百文的重組有充分的法律依據(jù)。2、鄭百文的重組在政策上觸礁今天的鄭百文之所以如此出名，除了它股價(jià)的戲劇性的變化外，還有一個(gè)原因就是它可謂是中國(guó)股市上空前的作假典型和虧損大王。該公司靠做假帳騙取上市資格，并和當(dāng)時(shí)的建行鄭州分行和四川長(zhǎng)虹一起，開(kāi)創(chuàng)了一個(gè)所謂的“三角信用銷(xiāo)售模式”。好景不長(zhǎng)，鄭百文的粗放擴(kuò)張終于因?yàn)槿狈χ贫戎С侄帘劳呓猓瑑?nèi)部管理的混亂加上市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的激烈，使鄭百文的假典型面目很快暴露，鄭百文也從一個(gè)曾經(jīng)每股收益4角多的績(jī)優(yōu)公司淪為虧損大王。但就是這樣一個(gè)資不抵債的公司卻養(yǎng)肥了一披腰纏萬(wàn)貫的碩鼠，該公司一個(gè)分公司的經(jīng)理居然擁有上百萬(wàn)元的寶馬車(chē)和300多萬(wàn)元的豪宅。這樣一個(gè)騙取上市資格、經(jīng)營(yíng)管理混亂、管理者奢華浪費(fèi)的公司不破產(chǎn)，還有什么公司應(yīng)該破產(chǎn)？3、重組具體操作的可行性值得質(zhì)疑目前公司的股東大會(huì)已經(jīng)通過(guò)了重組框架原則，做出了一系列具體規(guī)定。這些規(guī)定的可操作性如何尚