東方電熱研究報告電加熱部件龍頭-新能源領(lǐng)域再成長

東方電熱研究報告電加熱部件龍頭_新能源領(lǐng)域再成長（報告出品方/作者：國泰君安證券，蔡雯娟、李漢穎、田平川）1.盈利預(yù)測家電PTC業(yè)務(wù)：上游空調(diào)及廚衛(wèi)領(lǐng)域家電產(chǎn)量未來三年預(yù)計保持平穩(wěn)中求進(jìn)快速增長，但受下游主機(jī)廠、品牌商較強(qiáng)議價能力影響，2023年空調(diào)產(chǎn)銷量復(fù)蘇但預(yù)計價格方面存一定壓力；預(yù)計2023-2025年家電PTC總收入分別同比+3%/+5%/+5%，利潤率整體整體表現(xiàn)隨其滑片式占比提升逐步回來升。新能源車PTC業(yè)務(wù)：隨著公司在車企供應(yīng)鏈的逐步突破以及新建產(chǎn)能資金投入正式宣布正式宣布使用，預(yù)計2023年將就是規(guī)模提升的快速上升期；預(yù)計2023-2025該業(yè)務(wù)分別同比+109%/+43%/+14%，利潤率維持相對均衡水平。新能源設(shè)備業(yè)務(wù)：根據(jù)積累KMH訂單情況，預(yù)計2023-2024多晶硅還原爐及冷氫化電加熱器業(yè)務(wù)在光伏領(lǐng)域平衡投資周期下保持確定性較強(qiáng)的穩(wěn)定增長，同時高爐煉鋼電加熱器等嶄新業(yè)務(wù)將逐步貢獻(xiàn)增量，預(yù)計2023-2025年該業(yè)務(wù)板塊分別同比+65%/+20%/+5%；盈利能力方面將就是公司整體歸母凈利潤的核心貢獻(xiàn)來源。鋰電池材料業(yè)務(wù)：2022年公司后鍍鎳業(yè)務(wù)暫停，專攻進(jìn)度表鍍鎳工藝，當(dāng)前客戶推廣及檢驗進(jìn)程不斷快速，同時下游對于進(jìn)度表鍍鎳電池鋼殼市場需求不斷提升，公司憑借性價比優(yōu)勢料逐步同時同時實現(xiàn)替代。預(yù)計2023-2025年該業(yè)務(wù)分別同比+197%/+150%/+80%，隨著規(guī)模提升，單噸凈利整體整體表現(xiàn)逐步提高。光通信業(yè)務(wù)：下游客戶集中度較低，行業(yè)競爭鞭策，預(yù)計2023-2025年該業(yè)務(wù)整體整體表現(xiàn)相對平衡，分別同比+0%/+5%/+3%。2.電加熱龍頭的多元化之路2.1.電加熱領(lǐng)域起家，逐步同時同時實現(xiàn)多元化拓張東方電熱公司自創(chuàng)立以來一直專業(yè)從事高性能電加熱器及其控制系統(tǒng)的自主研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，廣泛拓展電加熱技術(shù)上下游應(yīng)用領(lǐng)域。目前是國內(nèi)最大的空調(diào)輔助電加熱器制造商，同時也是國內(nèi)市場上極少數(shù)實現(xiàn)規(guī)模化生產(chǎn)多晶硅電加熱系統(tǒng)的供應(yīng)商。公司的發(fā)展歷程可分為以下三個階段：第一階段（1992-2011）：發(fā)展電加熱領(lǐng)域，站穩(wěn)行業(yè)地位。東方電熱公司于1992年成立，在2003年成立控股子公司“鎮(zhèn)江東方電熱有限公司”正式進(jìn)入工業(yè)加熱器領(lǐng)域，并于2011年5月在深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市，成為電加熱行業(yè)首家上市公司。第二階段（2012-2019）：積極主動拓展業(yè)務(wù)版圖。公司在上市后積極主動重組大增張業(yè)務(wù)版圖，先后步入了石油、天然氣工程系統(tǒng)、新能源車熱管理、高端的裝備領(lǐng)域、材料領(lǐng)域。2017年公司研制的多晶硅還原爐成功投放市場，成功應(yīng)用于國內(nèi)多家主流多晶硅生產(chǎn)企業(yè)。第三階段（2020-至今）：把握住機(jī)遇，不斷擴(kuò)大追加新增產(chǎn)能。公司充份把握住行業(yè)發(fā)展機(jī)遇，積極主動募資資金不斷擴(kuò)大追加新增產(chǎn)能。一方面，公司深耕主業(yè)，提高發(fā)展質(zhì)量，于2020年發(fā)動募資資金并成功募資6.04億元，部分用做年產(chǎn)350萬套新能源電動汽車PTC電加熱器項目以及年產(chǎn)6000萬支滑片式PTC電加熱器項目。另一方面，公司把握住行業(yè)機(jī)遇，進(jìn)一步進(jìn)一步增強(qiáng)行業(yè)競爭力，于2022年成功募資2.98億元以建設(shè)高溫高效率電加熱裝備制造以及年產(chǎn)2萬噸進(jìn)度表鍍鎳鋼基帶項目。2.2.股權(quán)結(jié)構(gòu)均衡，繳重組以拓展業(yè)務(wù)創(chuàng)始人及其子女合計所抱持1/3以上的股權(quán)，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)均衡。譚榮生先生為公司的創(chuàng)始人及前董事長，目前增持比例為12.56%，為第一大股東。譚榮生先生與為譚偉和譚克先生為父子關(guān)系，譚偉和譚克為兄弟第一關(guān)系則，其中譚克先生為公司現(xiàn)任董事長，譚偉為公司副董事長及總經(jīng)理。譚偉、譚克兄弟二人同列公司第二大股東，均分別所抱持股權(quán)11.06%，父子三人共持有公司34.68%的股權(quán)，就是公司的實際掌控人，公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)均衡，有利于公司長期均衡發(fā)展。通過繳重組進(jìn)行膨脹同時同時實現(xiàn)戰(zhàn)略落地。東方電熱共弁控股有限公司有限公司20家子公司，分別分?jǐn)傁嗤穆毮堋Ｆ渲?，母公司東方電熱負(fù)責(zé)管理空調(diào)用電加熱器、嶄新能源車用電加熱器，東方九天負(fù)責(zé)管理生產(chǎn)動力鋰電池鋼殼材料，江蘇九天負(fù)責(zé)管理生產(chǎn)光通信鋼鋁塑復(fù)合材料，東方瑞吉負(fù)責(zé)管理多晶硅還原爐業(yè)務(wù)，鎮(zhèn)江東方負(fù)責(zé)管理多晶硅熱氫化用電加熱器，各子公司分工精確，職責(zé)明確。不斷提高子公司增持比例，強(qiáng)化追加新增產(chǎn)能資金投入。公司以收重組方式進(jìn)行嶄新業(yè)務(wù)布局后。逐步加強(qiáng)掌控力度，并強(qiáng)化追加新增產(chǎn)能資金投入。2.3.多元化成果初顯露出，新能源業(yè)務(wù)接力賽脫胎換骨東方電熱公司以電加熱技術(shù)為核心，致力于多個領(lǐng)域的熱管理系統(tǒng)內(nèi)置研發(fā)，廣為拓展電加熱技術(shù)及熱管理系統(tǒng)的應(yīng)用領(lǐng)域。目前，公司的主營業(yè)務(wù)牽涉到三大行業(yè)，涵蓋家用電器、新能源以及光通信行業(yè)，形成以嶄新能源行業(yè)為重點發(fā)展方向的業(yè)務(wù)格局。以家用電器為基石，不斷擴(kuò)大業(yè)務(wù)板塊。東方電熱目前就是國內(nèi)家用電器輔助電加熱器系統(tǒng)及元器件的龍頭生產(chǎn)企業(yè)，其主導(dǎo)產(chǎn)品廣為應(yīng)用于空調(diào)、廚衛(wèi)家電、以及冰箱、洗衣機(jī)等家用電器，產(chǎn)品市占率居行業(yè)領(lǐng)先地位，家用電器方面主要產(chǎn)品分為空調(diào)用電加熱器以及廚衛(wèi)家電用電加熱器，家用電器有關(guān)業(yè)務(wù)構(gòu)成了公司的業(yè)績基石，2022年家用電器元器件板塊營收比重為34.22%。在光通信行業(yè)，公司主要負(fù)責(zé)管理生產(chǎn)光纜專用鋼（鋁）塑復(fù)合材料，主要用做光纜、電纜的無機(jī)鋼（鋁）塑帶，其子公司江蘇九天為光通信鋼塑復(fù)合材料市場的龍頭企業(yè)。2022年公司光通信業(yè)務(wù)營收比重為18.88%。嶄新能源行業(yè)為公司現(xiàn)階段戰(zhàn)略發(fā)展方向，主要涵蓋三個方面的業(yè)務(wù)：一、新能源汽車熱管理部件。主要產(chǎn)品涵蓋電動汽車用PTC電加熱器、電動大巴用暖風(fēng)機(jī)、內(nèi)置掌控水暖PTC電加熱器等，用做新能源汽車的車廂加熱、電池組加熱、除霜除霧加熱、座椅加熱等，東方電熱為批量生產(chǎn)氫銨電動汽車PTC電加熱系統(tǒng)的企業(yè)之一，追加新增產(chǎn)能規(guī)模行業(yè)前三，2022年這部分業(yè)務(wù)收入占到至整體營收的6.34%。二、新能源裝備制造。主要涵蓋多晶硅熱氫化用電加熱器以及多晶硅還原爐，多晶硅熱氫化用電加熱器主要用做多晶硅熱氫化生產(chǎn)過程中的加熱，屬于多晶硅生產(chǎn)的關(guān)鍵設(shè)備之一；多晶硅還原爐就是多晶硅生產(chǎn)過程中的核心設(shè)備，該產(chǎn)品于2017年正式宣布正式宣布投放市場，成功應(yīng)用于國內(nèi)多家主流多晶硅生產(chǎn)企業(yè)。該部分總收入在2022年占營收38.18%。三、鋰電池鋼殼材料。主要業(yè)務(wù)為各類鋰電池的鋼殼生產(chǎn)，公司具備國內(nèi)一流的預(yù)鍍鎳鋼殼材料生產(chǎn)工藝，其2022年營收比重為1.50%。以家用電器為基石，向新能源方向發(fā)展。整體來看，東方電熱公司目前的營收主要來源已從家用電器元器件業(yè)務(wù)逐步向新能源領(lǐng)域過渡階段，其占比在2022年已經(jīng)被新能源裝備制造業(yè)務(wù)多于，另外新能源汽車元器件以及鋰電池材料中的預(yù)鍍鎳鋼基帶發(fā)展勢頭疲弱，料變成公司下一個總收入及利潤規(guī)模增長點。2.4.新一輪員工持股落地，高管深度讀取，重在鞭策核心快速增長部門2023年3月，公司發(fā)布新一輪員工持股計劃，全面全面覆蓋涵蓋公司董事、監(jiān)事及高管在內(nèi)，總計81人。其中董事長譚克先生與譚偉先生為兄弟關(guān)系，共同為公司控股有限公司有限公司股東暨實際掌控人，本次員工持股計劃擬將配售份額合計為497.08萬元，占到至員工持股計劃總規(guī)模的13.55%，董監(jiān)高層面總計參與配售占比29.14%。本次員工持股細(xì)則：本員工持股計劃籌集資金總額上限為3,667.41萬元，以“份”作為配售單位，每份份額為1.00元。出售價格：本增持計劃出售公司定向增發(fā)股份的價格為3.33元/股。股票來源：本增持計劃股票來源為已定向增發(fā)順利完成的庫存股，定向增發(fā)均價為6.36元/股。本增持計劃不預(yù)設(shè)公司層面的業(yè)績考核指標(biāo)，但預(yù)設(shè)個人層面的考核，同時對于作為公司近年核心快速增長動力的新能源裝備業(yè)務(wù)板塊鞭策優(yōu)先級更高：新能源裝備業(yè)務(wù)板塊下，第一至第三歸屬于期對應(yīng)股票權(quán)益比例分別為40%/30%/30%；其他業(yè)務(wù)板塊下分別為20%/40%/40%。旨在討好公司的優(yōu)秀人才，提高員工的工作熱情及積極性、主動性，有效地統(tǒng)一持有人和公司及公司股東的利益，從而提高公司的核心競爭力，推動公司發(fā)展。3.家電配件主業(yè)奠定業(yè)績基本盤公司家電PTC產(chǎn)品主要應(yīng)用于空調(diào)、廚衛(wèi)小家電等領(lǐng)域，作為加熱、輔熱功能部件。該產(chǎn)品采用PTC陶瓷嘔吐元件與鋁管共同共同組成。該類型PTC刊發(fā)熱體存熱阻小、換熱效率高的優(yōu)點，就是一種自動恒溫、省電的電加熱器。3.1.家電下游市場需求穩(wěn)定恢復(fù)正常，公司基本盤均衡行業(yè)層面：下游空調(diào)市場需求穩(wěn)定恢復(fù)正常，奠定業(yè)績基石。目前空調(diào)市場需求長期均衡，全國空調(diào)產(chǎn)量增長速度在近四年趨向平緩。據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)說明，2022年中國家用空調(diào)行業(yè)總產(chǎn)量為1.51億臺，同比下降4.1%，總銷量為1.53億臺，同比下降1.7%，而2023年空調(diào)景氣度復(fù)蘇，產(chǎn)銷量同比都存明顯回升，預(yù)計全年家空行業(yè)產(chǎn)量同比+10~15%。中長期角度，家空市場需求仍存脫胎換骨空間。2021年，城鎮(zhèn)/農(nóng)村居民平均值每百戶年末空調(diào)擁有量分別為161.7/89臺,農(nóng)村空調(diào)市場除了著非常小的發(fā)展空間。與此同時，國務(wù)院發(fā)布的2022年《政府工作報告》中明確提出鼓勵地方積極開展展覽會綠色智能家電進(jìn)社區(qū)和以舊換新，以及明確提出發(fā)展農(nóng)村電商和大力大力推進(jìn)城市群、都市圈的建設(shè)，這類促進(jìn)城鎮(zhèn)化的措施在一定程度上也可以推動空調(diào)等家電的市場需求。因此我們表示雖然城鎮(zhèn)空調(diào)市場逐步步入存量市場，但對標(biāo)海外空調(diào)戶均保有量水平以及農(nóng)村當(dāng)前水平，整體空調(diào)產(chǎn)量仍具備存脫胎換骨空間。廚衛(wèi)小家電短期走高，未來快速增長空間大。據(jù)奧維云網(wǎng)的數(shù)據(jù)說明，2022年廚房小家電零售額為520.3億元，同比-6.7%；零售量為2.2億臺，同比-12.7%。廚房小家電在2020年疫情的影響下，宅經(jīng)濟(jì)的火熱銷售并使廚房小家電行業(yè)滲透率快速提升，但同時并使時程快速增長動力嚴(yán)重不足。但我國目前小家電平均值擁有量依舊較低，電烤箱等品類的滲透率相對嚴(yán)重不足，廚小電行業(yè)具有非常大的快速增長潛力。隨著我國居民的消費水平提高，人們對于這類小家電的市場需求也可以逐漸快速增長，適度所需的電加熱零部件在未來除了一定的脫胎換骨空間。當(dāng)前家電下游PTC行業(yè)規(guī)模預(yù)計強(qiáng)于百億。根據(jù)QYRESEARCH數(shù)據(jù)，2017-2021年間我國電熱元件行業(yè)規(guī)模從31.3億美元提升至38.1億美元，CAGR少于5.08%，2022年預(yù)計規(guī)模對應(yīng)人民幣286億元。根據(jù)我們測算，預(yù)計其中家電下游市場需求規(guī)模2022年占到111億元，考慮到空調(diào)行業(yè)產(chǎn)銷量復(fù)蘇，以及廚衛(wèi)家電、廚小電長期滲透率提升，我們預(yù)計未來家電PTC電加熱器行業(yè)規(guī)模維持3~5%的無機(jī)增長速度提升。公司層面：與核心客戶長期合作，營收保持相對均衡，市占率領(lǐng)先。東方電熱公司空調(diào)用電加熱器的主要客戶為格力、美的、海爾、奧克斯、約克等家電龍頭企業(yè)，均具有均衡的長期合作關(guān)系，公司常年保持相對均衡的總收入和盈利規(guī)模。2020-2022年公司家用電器元器件營繳分后別為13.70/13.92/13.69億元，同比分別+2.9%/1.6%/-6.1%，營收整體保持相對均衡，毛利率在近兩年整體保持在16%左右。參考公司該業(yè)務(wù)營收占我們所測算的2022年家電ptc市場規(guī)模，我們預(yù)計公司目前在家電領(lǐng)域T5800體PTC加熱器市場占有率在12~15%左右。隨其多元業(yè)務(wù)發(fā)展，公司逐步全盤徹底擺脫大客戶依賴。根據(jù)2020年公司發(fā)布客戶結(jié)構(gòu)，三大白電龍頭長期就是公司主要客戶，合計貢獻(xiàn)均衡總收入體量10億元左右，2021-2022年隨公司新能源業(yè)務(wù)占比快速提升，家電下游龍頭對于公司整體總收入比重的影響弱化，公司對于核心客戶依賴度下降。3.2.滑片式PTC的替代，未來利潤率料提高由于國內(nèi)空調(diào)市場產(chǎn)業(yè)集中度高，競爭激烈。公司主要空調(diào)業(yè)務(wù)客戶為格力、美的、海爾、奧克斯等，各主要空調(diào)廠商在產(chǎn)業(yè)鏈中處于強(qiáng)勢地位，具備較低的定價權(quán)，這對上游產(chǎn)品供應(yīng)商的生產(chǎn)成本及生產(chǎn)效率提出了更高的建議?；絇TC產(chǎn)品逐漸替代膠粘式PTC，成本料進(jìn)一步增加?？照{(diào)電加熱器分為滑片式PTC電加熱器和膠粘式PTC電加熱器。粘膠式PTC加熱器就是將波紋狀的散熱片與薄鋁板釬焊開回在一起，然后利用硅膠與其內(nèi)用做放置PTC嘔吐元件的鋁管成膜而變?yōu)?。而滑片式PTC電加熱器為一次產(chǎn)削成形，用料更加節(jié)省，具有散熱片、加熱管一體化的特點，并且散熱器效果較好，同時其工藝生產(chǎn)流程相對于膠粘式PTC來說更為珍單，因此其綜合成本更高，嘔吐效率更佳。近年來，越來越多的空調(diào)廠商挑選出滑片式PTC產(chǎn)品替代舊有的膠粘式產(chǎn)品，美的、海爾、海信已以滑片式PTC居多，市場需求量料持續(xù)增加。公司在滑片式PTC領(lǐng)域布局領(lǐng)先，追加新增產(chǎn)能不斷擴(kuò)大。截止2021年，公司膠粘式PTC年產(chǎn)能為3,200萬支,滑片式PTC年產(chǎn)能為3,000萬支，共計年產(chǎn)能6,200萬支，根據(jù)公司公告，生產(chǎn)滑片式PTC電加熱器的子公司東方山源在2020年的銷量為1807萬件，市占率達(dá)致8.58%。同時，東方電熱也在積極主動提升未來滑片式PTC的產(chǎn)量規(guī)模，公司于2020年募集資金凈額6.04億元，用途之一就是建設(shè)年產(chǎn)6000萬支滑片式PTC電加熱器項目，此項目預(yù)計2023年6月30日投入使用。預(yù)計項目順利完成后，公司滑片式PTC的市場占有率在2024年將提高至32.55%。目前，根據(jù)公司公告，東方電熱已向美的、海爾等知名空調(diào)企業(yè)客戶可以可供貨鏟片式PTC電加熱器，格力、奧克斯楊子空調(diào)等企業(yè)也急于研發(fā)使用此類產(chǎn)品?；絇TC正逐步對于膠粘式PTC進(jìn)行替代?？偸杖肟偭款A(yù)計平衡，但總收入結(jié)構(gòu)料逐步優(yōu)化。公司供應(yīng)總量由于下游客戶可以避免供應(yīng)商單家一家獨大的因素可能將將無法存明顯快速增長，但隨著滑片式PTC供應(yīng)比重的提升，相對更高的毛利水平（2018-2020年盡管兩種PTC產(chǎn)品受下游壓價影響毛利率走低，但滑片式始終高于膠粘式3~5pcts）存盼望逐步同時同時實現(xiàn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，公司家電PTC業(yè)務(wù)利潤率預(yù)計可以贏得進(jìn)一步改成仁義。我們預(yù)計，上游空調(diào)及廚衛(wèi)領(lǐng)域家電產(chǎn)量未來三年預(yù)計保持平衡快速增長，但受下游主機(jī)廠、品牌商較強(qiáng)議價能力影響，2023年空調(diào)產(chǎn)銷量有所復(fù)蘇，但預(yù)計價格方面存一定壓力；預(yù)計2023-2025年家電PTC總收入分別同比+3%/+5%/+5%，利潤率整體整體表現(xiàn)隨其滑片式占比提升逐步回升，分別貢獻(xiàn)利馨0.52、0.61、0.70億元。4.以電加熱技術(shù)為核心，向新能源領(lǐng)域膨脹公司業(yè)務(wù)以電加熱為核心，逐步向新能源領(lǐng)域膨脹。目前，公司的新能源板塊的業(yè)務(wù)主要分為新能源裝備制造、新能源汽車元器件以及鋰電池鋼殼材料三個板塊。4.1.新能源裝備制造業(yè)務(wù)政策大力支持度高，光伏行業(yè)發(fā)展前景明亮。為同時同時實現(xiàn)碳中和目標(biāo)，國家出臺多項政策大力支持清潔能源的發(fā)展，其中光伏產(chǎn)業(yè)的發(fā)展逐年提高，我國清潔能源市場需求大幅上升，下游光伏裝機(jī)市場需求持續(xù)增長，因此推動上游硅料市場需求發(fā)動。光伏企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)競賽，中短期高景氣度帶動硅料生產(chǎn)設(shè)備廠商受益。在光伏市場規(guī)模保持良好發(fā)展態(tài)勢下，多家光伏企業(yè)也紛紛加碼開始擴(kuò)產(chǎn)：隆基綠能、通威股份、晶澳科技等龍頭紛紛進(jìn)行一體化產(chǎn)能擴(kuò)建，因此帶動硅料生產(chǎn)裝備的需求提升。根據(jù)工信部數(shù)據(jù)，多晶硅環(huán)節(jié)，2023上半年全國產(chǎn)量超過60.6萬噸，同比+66.1%。公司新能源裝備制造業(yè)務(wù)主要產(chǎn)品為多晶硅還原爐及冷氫化輻射式電加熱器，是多晶硅生產(chǎn)環(huán)節(jié)的關(guān)鍵設(shè)備。1）公司是國內(nèi)第一家實現(xiàn)規(guī)?；a(chǎn)和成功批量運(yùn)用四氯化硅冷氫化處理用電加熱器的生產(chǎn)企業(yè)，在技術(shù)儲備和客戶關(guān)系方面有著深厚的積累，是冷氫化加熱器市場的絕對龍頭；2）公司還原爐產(chǎn)品于2017年正式投放市場，成功應(yīng)用于國內(nèi)多家主流多晶硅生產(chǎn)企業(yè)，得到了客戶的高度認(rèn)可。目前公司多晶硅還原爐已形成了27~72對棒產(chǎn)品系列化，市占率居于行業(yè)領(lǐng)先地位，當(dāng)前行業(yè)主要競爭對手為雙良節(jié)能、華能無錫等。3）根據(jù)公司公告披露，公司在冷氫化電加熱器領(lǐng)域市場占有率超90%，多晶硅還原爐市場占有率約40%。生產(chǎn)技術(shù)替代風(fēng)險小，公司產(chǎn)品仍具有長期競爭力。多晶硅行業(yè)的生產(chǎn)方法主要涵蓋改良西門子法和流化床法。其中流化床法生產(chǎn)多晶硅則不仍須多晶硅還原爐。根據(jù)中國光伏行業(yè)協(xié)會，2022年我國采用改良西門子法生產(chǎn)的多晶硅約占全國總產(chǎn)量的92.5%，即使目前東方電熱存少許多晶硅行業(yè)下游客戶技術(shù)變?yōu)榱骰卜?，但流化床法仍然仍須使用多晶硅冷氫化用電加熱器，且此流化床法技術(shù)設(shè)備多為進(jìn)口，價格較低并且維護(hù)成本大，因此流化床法工藝目前市場占有率難以較快提升，多晶硅還原爐和冷氫化用電加熱器仍然具有市場競爭力。多晶硅裝備制造領(lǐng)域KMH訂單充足，未來兩年增長速度勢頭較好確定性較低。公司多晶硅裝備業(yè)務(wù)受益下游市場需求飆升，營收逐年上升，2022年營收為14.57億元，同比+258.62%。盡管隨著行業(yè)硅料追加新增產(chǎn)能快速膨脹，多晶硅價格回落助推時程投產(chǎn)大幅下滑風(fēng)險，但本輪下游光伏企業(yè)的capex資金投入周期中，子公司東方瑞吉和鎮(zhèn)江東方訂單積累充足，且KMH訂單陸續(xù)步入繳納繳繳付證實期。公司與下游客戶按預(yù)付款、進(jìn)度款、刊發(fā)貨款、安裝款、調(diào)試款和質(zhì)保金分階段繳交，周期多在6-12個月。從客戶預(yù)付款情況來看，2023年一季度公司合約負(fù)債少于16.28億元，占到至公司2022年整體總收入43%，時程總收入快速增長確定性較強(qiáng)。新能源裝備業(yè)務(wù)盈利整體表現(xiàn)出色，隨其業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大，利潤率料進(jìn)一步提升。2022年，東方瑞吉同時同時實現(xiàn)營業(yè)收入12.97億元，同比+240.62%，同時同時實現(xiàn)凈利潤1.65億元，同比+774.57%；鎮(zhèn)江東方同時同時實現(xiàn)營業(yè)收入4.71億元，同比+284.99%；同時同時實現(xiàn)凈利潤5,124.70萬元，同比快速增長497.10%。整體回去看一看，2022年新能源裝備業(yè)務(wù)天量利率多于10%，遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)主業(yè)，其業(yè)務(wù)占比提升就是公司近年來業(yè)績端的快速增長的核心動力。同時隨著客戶面拓寬，業(yè)務(wù)規(guī)模大幅提高，還原爐產(chǎn)線的資產(chǎn)固定資產(chǎn)影響逐步弱化，2023年該業(yè)務(wù)毛利率料進(jìn)一步提高。根據(jù)積累KMH訂單情況，預(yù)計2023-2024多晶硅還原爐及冷氫化電加熱器業(yè)務(wù)在光伏領(lǐng)域投資周期下保持確定性較強(qiáng)的穩(wěn)定快速增長，時程隨其硅料價格回落預(yù)計下游資金投入大幅下滑。2023-2025年該業(yè)務(wù)板塊預(yù)計分別同比+65%/+20%/+5%；盈利能力方面將就是公司整體歸母凈利潤的核心貢獻(xiàn)回去源，2023-25年預(yù)計分別貢獻(xiàn)利潤3.2、3.5、3.7億元。4.2.新能源電動汽車PTC電加熱管項目4.2.1.新能源車行業(yè)飛速發(fā)展，熱管理市場需求疲弱新能源汽車市場發(fā)展快速，前景寬闊。新能源汽車就是我國七大戰(zhàn)略性嶄新興產(chǎn)業(yè)之一，2020年11月，工信部發(fā)布了《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021-2035年）》，規(guī)劃中明確提出至2025年，預(yù)計新能源汽車新車銷售量達(dá)致汽車新車銷售總量的20%左右。2022年新能源汽車銷量已占汽車訂貨換購總量的25.60%，銷量同比上升95.24%，我國工信部已啟動研究傳統(tǒng)燃油車的挑選選擇退出時間表，新能源汽車在未來將逐步替代燃油車變成未來汽車市場的主角。隨著新能源汽車的快速發(fā)展，新能源汽車產(chǎn)業(yè)服務(wù)設(shè)施的PTC電加熱器具存寬闊的發(fā)展前景。傳統(tǒng)燃油車與新能源車的區(qū)別除了新能源車的核心“三電”系統(tǒng)，即為為電池、電機(jī)和電控三個部分，還突顯在重要性大幅提累升的熱管理系統(tǒng)。傳統(tǒng)燃油車的熱管理系統(tǒng)就是由發(fā)動機(jī)、變速器的散熱器系統(tǒng)和汽車空調(diào)組成，而新能源車的熱管理系統(tǒng)與燃油車較之，首先兩者的管理對象相同，新能源車的熱管理系統(tǒng)對象從座艙衍生至電池、電機(jī)、電控等領(lǐng)域，其次功能也從單純的降溫衍生至保溫、熱泵。在空調(diào)熱泵系統(tǒng)方面，傳統(tǒng)燃油車與新能源電動汽車的差異非常小，傳統(tǒng)燃油車依靠發(fā)動機(jī)的余熱回去熱泵，而新能源汽車就是電發(fā)動機(jī)，產(chǎn)生的熱量很少，因此就仍須專門的零部件回去進(jìn)行熱泵，通常電動汽車空調(diào)系統(tǒng)暖風(fēng)的方案存兩個：1）熱泵系統(tǒng)；2）PTC電加熱器。通俗來說，熱泵系統(tǒng)和PTC電加熱器較之，PTC電加熱等同于“生產(chǎn)熱”，而熱泵系統(tǒng)等同于“載運(yùn)熱”；PTC電加熱器結(jié)構(gòu)直觀，熱傳導(dǎo)散熱器性能優(yōu)良，但耗電量非常大。熱泵系統(tǒng)雖然能夠有效率節(jié)省耗電量，但是也存著劣勢，其一就是成本更高，因為其結(jié)構(gòu)更加繁瑣，技術(shù)較為困難；其二就是熱泵系統(tǒng)在和暖天氣下運(yùn)轉(zhuǎn)效率極差，通常熱泵系統(tǒng)在-5C以下便無法正常工作，雖然CO2熱泵可以解決這個問題，但CO2制冷系統(tǒng)的工作壓力大，最高可以少于10MPa，仍須另外研制壓縮機(jī)，因此當(dāng)前沒有能夠大規(guī)模投入使用。熱泵技術(shù)尚未形成技術(shù)威脅，新能源電動汽車PTC中短期仍然具備投資價值。雖然PTC電加熱器的耗電量較大，會縮短電動汽車的續(xù)航歷程，但由于成本與技術(shù)方面的優(yōu)勢，國內(nèi)PTC電加熱器還是一個穩(wěn)定的市場。因此盡管新能源車PTC電加熱器盡管面對熱泵技術(shù)的替代威脅，但目前熱泵技術(shù)研發(fā)尚未解決低溫使用場景下的難點，CO2冷媒技術(shù)進(jìn)展緩慢，同時熱泵成本尚未明顯下降，目前新能源汽車仍以中低端為主，PTC作為主要供熱及輔熱手段依舊具有相對穩(wěn)定的份額。平均一輛新能源乘用車使用兩臺PTC加熱器（一臺風(fēng)冷+一臺水冷），我們預(yù)計PTC產(chǎn)品的單車價值量在1000-1500元之間，我們預(yù)計至2025年我國新能源車PTC加熱器市場約90億元。公司層面：前瞻式布局新能源賽道，技術(shù)實力雄厚。公司于2006年開始研發(fā)新能源汽車PTC電加熱器，在2008年開始正式生產(chǎn)，2012年和比亞迪合作上市國內(nèi)第一臺新能源汽車。公司繼續(xù)潛心研發(fā)，先后研制出了第二代新能源汽車PTC—水循環(huán)PTC電加熱器、PTC水加熱系統(tǒng)、新能源客車用PTC電加熱器，截止2020年末，公司擁有10多項汽車PTC相關(guān)專利技術(shù)，公司具有較高的技術(shù)水平與經(jīng)驗。公司目前所生產(chǎn)的新能源汽車PTC電加熱器主要分為風(fēng)暖和水暖電加熱器，公司在水暖PTC電加熱器方面，具有國內(nèi)領(lǐng)先的技術(shù)優(yōu)勢。風(fēng)暖為直接傳熱，而水暖為間接傳熱，風(fēng)暖的價格稍低一些。營收占比目前尚小，但總收入增長速度說明已迎接快速成長期。公司的新能源汽車元器件業(yè)務(wù)板塊在公司整體的營收比重不高，就是由于此項目處于投入初期，追加新增產(chǎn)能較小且固定資產(chǎn)等各種費用導(dǎo)致盈利端的貢獻(xiàn)不多，但是這部分業(yè)務(wù)營收在2022年增幅明顯提高，同比增加135.46%，公司新能源汽車元器件板塊迎接快速成長期。4.2.2.打破公司追加新增產(chǎn)能瓶頸，銷量料快速增長募投項目為不斷擴(kuò)大追加新增產(chǎn)能做好充足準(zhǔn)備工作工作。2022年前公司的新能源汽車PTC電加熱器的追加新增產(chǎn)能約為25萬套/年，21年以來由于市場化訂單柔和，公司開設(shè)了兩個班次，年產(chǎn)能約為50萬套，22Q1公司新能源汽車PTC追加新增產(chǎn)能利用率甚至達(dá)致了236%，追加新增產(chǎn)能管制就是業(yè)務(wù)發(fā)展的核心制約。公司在2020年融資計劃的“年產(chǎn)350萬套新能源電動汽車PTC電加熱器項目”已經(jīng)已經(jīng)已經(jīng)開始建設(shè)，在此項目規(guī)劃中，公司將導(dǎo)入自動化生產(chǎn)線，提升生產(chǎn)效率及變?yōu)楸?，投入使用后預(yù)計年產(chǎn)能將超過至375萬套。截止2022年末，第一期工程已建成投產(chǎn)，公司新能源汽車用PTC電加熱器年產(chǎn)能已少于200萬套，2023年產(chǎn)能轉(zhuǎn)化成，且自動化將增加人工成本。而目前公司已覆蓋比亞迪、江淮、一汽、上汽等新能源汽車客戶，同時也在接洽全球知名能源汽車廠。2022年我國新能源汽車銷量為689萬輛，按照非熱泵車型每臺車配備配套1套風(fēng)暖PTC和1套水暖PTC進(jìn)行測算，2022年的新能源汽車PTC市場需求量為854萬套，根據(jù)公司披露銷量數(shù)據(jù)以及公告材料中對于市占率相關(guān)表述，我們估計當(dāng)前公司新能源車用PTC市場分額約在13~15%。目前行業(yè)集中度相對較低，較為分散，公司逐步突破各主流汽車客戶，市場份額有望逐步提升。按照追加新增產(chǎn)能轉(zhuǎn)化成節(jié)奏與當(dāng)前客戶拓展情況，我們預(yù)計公司新能源車PTC業(yè)務(wù)2023-2025年營收同比+109%/+43%/+14%，分后別貢送上利馨0.45/0.72/0.82億元。4.3.鋰電池鋼殼材料4.3.1.新能源車滲透率的提高助推鋰電池行業(yè)快速發(fā)展特斯拉等新能源汽車企業(yè)在中國擴(kuò)產(chǎn)，以及電動工具的市場規(guī)模擴(kuò)大，電池外殼材料市場迎來發(fā)展機(jī)遇。隨著新能源汽車技術(shù)的成熟，電動汽車行業(yè)將會迎來跨越式增長，新能源汽車市場潛力有望加速釋放，與之配套的新能源電池產(chǎn)業(yè)有望保持較高增速的成長，中國動力鋰電池供應(yīng)鏈企業(yè)將迎來新的崛起，松下、LG等國際鋰電池生產(chǎn)商計劃推進(jìn)中國工廠的建設(shè)。中國鋰電池市場出貨量在2021年大幅上升，同比增加128.67%，市場需求十分旺盛。市場將對新能源動力鋰電池的結(jié)構(gòu)件提出了更高的要求，鋰電池外殼就為其中一個重要組成部分。隨著市場對鋰電池需求的擴(kuò)大，預(yù)計公司的動力鋰電池外殼材料產(chǎn)品的客戶與需求將與日俱增。4.3.2.進(jìn)度表鍍鎳技術(shù)壁壘突破，料加之日程鍍鎳電池外殼優(yōu)勢大，市場需求較好。電池外殼就是電池的關(guān)鍵組成部分。目前電動車所使用的電池通常為若干鋰離電池串聯(lián)并共同共同組成的電池組，電池鋼殼的制備就是鋰距電池生產(chǎn)的重要環(huán)節(jié)，對鋰距電池的安全及存儲電性能有著輕而易舉的影響。鋰電池按結(jié)構(gòu)可以分為圓柱電池、方形電池及軟包電池，分別對應(yīng)鋼殼、鋁殼及鋁塑膜三種外殼材料。其中鍍鎳鋼殼利用電鍍在低碳鋼表面內(nèi)嵌一層不難被破損的鎳層，這類電池存較好的抗打翻抗震等性能，且由于表面存一層鍍鎳層，其化學(xué)性能也較為均衡，對鋼帶進(jìn)行鍍鎳，成本較低，可以批量產(chǎn)生。進(jìn)度表鍍鎳工藝性能優(yōu)越，料逐步替代。而鍍鎳鋼殼的工藝根據(jù)鍍鎳所處的順序相同分為進(jìn)度表鍍鎳鋼殼和后鍍鎳鋼殼。進(jìn)度表鍍鎳工藝就是在電池殼沖打翻之前對基礎(chǔ)鋼材進(jìn)行鍍鎳，再通過高溫淬火處理從而并使鋼層和鎳層之間相互擴(kuò)散蔓延形成鎳鐵合金層的技術(shù)工藝，而后鍍鎳就是把電池殼扣掉之后再在上面鍍鎳。相對于后鍍鎳來說，進(jìn)度表鍍鎳抗壓強(qiáng)度、耐腐蝕強(qiáng)度都存更好的整體整體表現(xiàn)，并且進(jìn)度表鍍鎳工藝對生產(chǎn)設(shè)備、電鍍液配方、擴(kuò)散淬火溫度參數(shù)以及鋼帶平緩技術(shù)等方面均對生產(chǎn)廠家有著更為嚴(yán)苛建議。目前由于鋰電池進(jìn)度表鍍鎳鋼基帶具有較低的技術(shù)壁壘，尚未同時同時實現(xiàn)大規(guī)模國產(chǎn)化，主要為新日鐵、東洋鋼板等日本廠商，但是其成本更高，在新能源市場需求大幅上升，適度企業(yè)為了降本和積極響應(yīng)國家對安全的市場需求，對進(jìn)度表鍍鎳鋼殼的市場需求逐漸強(qiáng)化，的空間非常大。公司層面：極少數(shù)具備進(jìn)度表鍍鎳技術(shù)的企業(yè)，但目前年產(chǎn)能較小。東方電熱的子公司東方九天負(fù)責(zé)管理鋰電池鋼殼材料業(yè)務(wù)，其鋰電池鋼殼生產(chǎn)線生產(chǎn)的產(chǎn)品紙盒內(nèi)加高端電池專用外殼材料、后鍍鎳電池鋼殼、進(jìn)度表鍍鎳電池鋼殼材料，該業(yè)務(wù)由公司在2016年全面全面收購江蘇九天所承包，江蘇九天在2014年已經(jīng)已經(jīng)開始研發(fā)預(yù)鍍鎳技術(shù)，至現(xiàn)在未有8年總計技術(shù)經(jīng)驗，提出申請了多項專利，并且已打下客戶基礎(chǔ)，為國內(nèi)少數(shù)可以批量生產(chǎn)鋰電池進(jìn)度表鍍鎳鋼基帶的公司，但是此業(yè)務(wù)目前追加新增產(chǎn)能較小，年產(chǎn)能僅3500噸。2022年后，公司已經(jīng)基為本挑選選擇退出沖殼以及后鍍鎳材料業(yè)務(wù)，專精、著力發(fā)展進(jìn)度表鍍鎳材料業(yè)務(wù)。在下游市場需求快速提升的背景下，公司的鋰電池鋼殼材料業(yè)務(wù)在21年營業(yè)總收入大幅快速增長，同比快速增長50.52%，且毛利率在19年受到新能源汽車補(bǔ)貼政策段數(shù)和新項目建成投產(chǎn)后固定資產(chǎn)等其它套管費用增加的雙重影作響而較低，現(xiàn)在有所恢復(fù)正常，由20年的18.84%漲至21年的33.39%。2022年因挑選選擇退出后鍍鎳等電池材料業(yè)務(wù)，引致業(yè)務(wù)收入規(guī)模的下降。技術(shù)差距逐步減小，性價比著重，料加之日程。工藝方面：公司產(chǎn)品對標(biāo)嶄新日鐵等龍頭，原在鍍層均勻度上存少許的差距，公司為進(jìn)一步減小性能差距，同時同時實現(xiàn)質(zhì)量迎頭趕上：1)根據(jù)公告信息，公司與國內(nèi)某知名添加劑廠家聯(lián)合開發(fā)的預(yù)鍍鎳助劑，可以同時同時實現(xiàn)鍍鎳層扁平均衡、低應(yīng)力和高附著力。2)加強(qiáng)外部研發(fā)合作。2021年8月，公司與國內(nèi)金屬材料、電化研習(xí)等有關(guān)專業(yè)領(lǐng)域的多家優(yōu)秀高等院校簽訂了技術(shù)開發(fā)合約，與有關(guān)專家、教授積極開展技術(shù)研發(fā)合作，旨在材料熱處理、進(jìn)度表鍍鎳工藝優(yōu)化等方面不斷深化研究，提升產(chǎn)品性能，快速該產(chǎn)品的國產(chǎn)化進(jìn)程。3)同時，公司對內(nèi)通過完善實驗室電池生產(chǎn)關(guān)鍵實驗設(shè)備和電化學(xué)實驗設(shè)備，建立了一套合理可靠的實驗評價體系，對外加強(qiáng)與國內(nèi)知名鋰電池廠商的密切合作，持續(xù)積極開展客戶檢驗。資金資金投入方面，2020年，江蘇九天和東方九天合計資金投入研發(fā)資金2,094萬元。預(yù)計2021年江蘇九天和東方九天將合計資金投入研發(fā)資金3,100萬元，其中用做進(jìn)度表鍍鎳技術(shù)的研發(fā)資金投入1,000萬元二者較國內(nèi)競爭對手，公司在進(jìn)度表鍍鎳鋼基帶頻寬、帶速上具有明顯優(yōu)勢。定價方面：對于進(jìn)度表鍍鎳鋼基帶的銷售，公司目前主要就是輕而易舉出售原材料進(jìn)行加工生產(chǎn)進(jìn)度表鍍鎳電池鋼基帶產(chǎn)品，按照成本差率的模式回去進(jìn)行銷售定價，定價較之于嶄新日鐵等海外龍頭企業(yè)單噸價格約高昂3000元左右，存著較為明顯的價格優(yōu)勢，在目前國內(nèi)新能源汽車廠商整體降本市場需求下，公司的預(yù)鍍鎳業(yè)務(wù)未來發(fā)展增長速度料提升。4.3.3.未來追加新增產(chǎn)能快速膨脹，接力賽業(yè)績快速增長，變成第三脫胎換骨曲線應(yīng)用場景廣泛，市場空間較大。公司生產(chǎn)的電池外殼材料具備較大的市場空間：1)新能源汽車行業(yè)，例如特斯拉目前將大規(guī)模使用4680圓柱動力電池，其規(guī)劃4680電池產(chǎn)能已達(dá)到100GWH。由于4680電池能量相對更高，續(xù)航里程長，因此會對外殼質(zhì)量要求會有提升，從而使用到預(yù)鍍鎳材料。2)另外還廣泛應(yīng)用于3C產(chǎn)品充電電池領(lǐng)域，公司的預(yù)鍍鎳動力電池鋼殼材料方面主要客戶有四川長虹、無錫凱悅等沖殼企業(yè)，其終端用戶包括力神、長虹、南孚、中航等電池生產(chǎn)企業(yè)。隨著特斯拉、寶馬、松下、LG等眾多企業(yè)布局大圓柱電池，46系電池走向產(chǎn)業(yè)化，根據(jù)各企業(yè)目前公布的產(chǎn)能規(guī)劃，我們預(yù)計2025年僅大圓柱電池產(chǎn)量將超過250GWh，根據(jù)GGII數(shù)據(jù)，按照1GWh對應(yīng)使用1000噸預(yù)鍍鎳材料測算，至2025年，不考慮消費電子、一次性電池以及損耗更換需求的保守估算下全球預(yù)鍍鎳電池材料需求將超過25萬噸，按照15000~20000元/噸的市場浮動價格計算，對應(yīng)37.5~50億市場規(guī)模。募投項目年產(chǎn)兩萬噸預(yù)鍍鎳鋼基帶項目，解決產(chǎn)能限制瓶頸。目前公司的生產(chǎn)鋰電池預(yù)鍍鎳鋼基帶的生產(chǎn)線大約有3500噸的年產(chǎn)能，公司在2022年5月的募投項目“年產(chǎn)2萬噸鋰電池預(yù)鍍鎳鋼基帶項目”，預(yù)計于今年6月30日投產(chǎn)。隨著有效產(chǎn)能的提升，供貨穩(wěn)定性得以保證的情況下，在與頭部客戶的接觸中，公司將更具競爭力。當(dāng)前公司的預(yù)鍍鎳業(yè)務(wù)發(fā)展前景可觀，在手訂單表現(xiàn)良好。根據(jù)公司公告信息，公司目前預(yù)鍍鎳業(yè)務(wù)對接客戶主要是電池殼體、結(jié)構(gòu)件制造企業(yè)：LG（公司給LG中國的電池殼供應(yīng)商樂通、日光、科達(dá)力都有送樣，目前已經(jīng)通過一階段送樣檢驗）、無錫金楊、東山精密（已簽訂長協(xié)訂單）、科達(dá)力、億緯鋰能（送樣中）。根據(jù)公司所簽訂的框架協(xié)議公告：東山精密：協(xié)議有效期為2022年9月8日-2028年12月31日，采購總量不低于5萬噸鋰電池鋼殼預(yù)鍍鎳鋼基帶。按目前市場報價，5萬噸預(yù)鍍鎳鋼基帶合同金額約為11億元；無錫金楊：協(xié)議有效期為2022年6月30日-2028年12月31日，采購總量不低于8萬噸鋰電池鋼殼預(yù)鍍鎳鋼基帶。我們預(yù)計，2023-2025將就是公司進(jìn)度表鍍鎳材料業(yè)務(wù)的快速成長期，2024年料同時同時實現(xiàn)滿產(chǎn)滿銷，總收入分別同比+197%/+150%/+80%；利潤分別貢獻(xiàn)0.09/0.35/0.75億元。5.光通信板塊料踏入低谷目前我國光通信產(chǎn)業(yè)主要由光纖光纜、網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營服務(wù)、光網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、光芯片等共同共同組成。其中光纖光纜市場占比最輕，為37%；其次為網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營衣務(wù)、光網(wǎng)絡(luò)設(shè)備，占比分別為29%、26%。公司光通信板塊業(yè)務(wù)主要布局光纜專用鋼（鋁）塑復(fù)合材料，主要用做光纜、電纜的無機(jī)鋼（鋁）塑帶，屬于光通信產(chǎn)業(yè)鏈上游。光纖光纜行業(yè)目前處于成熟期，市場需求與通信技術(shù)更新?lián)Q代、國家政策導(dǎo)向等具有非常小關(guān)系，市場競爭充份，而且下游客戶相對強(qiáng)勢，對公司有非常大的壓力。光通信鋼(鋁)復(fù)合材料市場總體處于歷史價格低谷，市場需求正在逐步恢復(fù)正常，集采價格有所提高，隨著追加新增產(chǎn)能的逐步出清，通在信用鋼(鋁)復(fù)合材料生產(chǎn)企業(yè)料迎接量價齊升的春天。2019年之后，在5G和千兆光網(wǎng)的規(guī)模部署的背景下，光纜迎接了市場需求上漲和價格觸底反彈，產(chǎn)量已經(jīng)已經(jīng)開始恢復(fù)正