上市公司股票投資價值分析

題目太陽能光伏產(chǎn)業(yè)上市公司投資價值分析——以天合光能為例學院:管理學院專業(yè):學號:學生姓名:指導教師:日期:二○一一年六月摘要太陽能是地球上最為充足與清潔的能源，太陽能發(fā)電長久以來都是一個熱門的話題。常州天合光能有限公司(以下簡稱“天合光能”)，作為一家專業(yè)從事晶體硅太陽能組件生產(chǎn)的制造商，自1997年成立以來，一直是中國光伏發(fā)電行業(yè)的領軍企業(yè)，其產(chǎn)品遠銷歐美多個國家，近年來銷售增長迅猛。2006年12月，天合光能在紐約證券交易所（NYSE）上市（代碼：TSL），并于2007年6月增發(fā)股票。然而，面對其21.98美元的每股市價，天合光能是否具有進一步的投資價值呢？本文試圖利用投資價值分析的方法，來回答這個問題。本文分為理論與案例分析兩大部分，在第一部分中，對當今投資價值分析的方法尤其是現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型進行了介紹。在第二部分的案例分析中，本文首先對天合光能所處的宏觀經(jīng)濟環(huán)境進行了分析，認為光伏產(chǎn)業(yè)在宏觀經(jīng)濟持續(xù)向好及政策扶持的雙重作用下具有大好前景；其次，對天合光能所處的行業(yè)進行了分析，發(fā)現(xiàn)除了規(guī)模和產(chǎn)能快速擴張，上網(wǎng)電價過高，受地域限制及政策影響大以外，光伏發(fā)電產(chǎn)業(yè)還面臨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整；第三，對天合光能公司進行了經(jīng)營和財務分析，本文認為公司具備良好的經(jīng)營戰(zhàn)略和盈利增長能力，有發(fā)展?jié)摿?；最后，用FCFF模型對天合公司價值進行評估。并得出估值結(jié)論：目前天合光能的價值依舊是被低估狀態(tài)，仍然具備相當?shù)耐顿Y價值。關鍵詞：價值評估；公司自由現(xiàn)金流；折現(xiàn)現(xiàn)金流估值；天合光能AbstractSolarenergyisconcernedasthecleanestandmostabundantenergyontheplanet,andithaslongbeenahottopic.“ChangzhouTrinaSolarEnergyCo.,Ltd.”(hereinafterreferredtoasTrinaSolar,)isaprofessionalcrystallinesiliconsolarmodulemanufacturer,andithasbeenactingasaleaderinChina’sPVIndustrysinceitsinceptionin1997.ItsproductsareexportedtoEuropeanandAmericancountries,andrecentyearssawitsrapidsalesgrowth.TrinaSolargotlistedintheNewYorkStockExchange(NYSE)inDecember2006（Symbol:TSL）,andissuedstockinJune2007.However,currentlyquotedas$21.98pershare,doesTrinaSolarhavefurtherinvestmentvalue?ThisthesisattemptstoanswerthisquestionusingbusinessvaluationmethodsThisthesisisdividedintotwoparts:theoryintroductionandcasestudy.Inthefirstpart,thecurrentlyusedanalysismethodsofbusinessinvestmentvalue,especiallydiscountedcashflowmodels,areelaborated.Inthecasestudypart,thisthesisdevelopsthemacroeconomicanalysisatfirst,andconcernsthatwiththeprosperousmacroeconomicandthesupportofpolicies,PVindustrywillcontinuetodevelop;Secondly,PVindustrysituationsareanalyzedtofindthatinadditiontotherapidexpansionofthesizeandcapacity,highelectricityprice,easilysubjecttopoliciesandgeographicalconstraints,PVindustryisfacingrestructuring;Thirdly,thisthesisconductstheanalysisofbusinessstrategyandfinancialstatements,andinsiststhatwithexcellentbusinessstrategyandprofitgrowthability,TrinaSolarhasdevelopmentpotentialities;Atlast,usingFCFFmethodtovaluateTrinaSolar,thisthesisderivesthatthecompanyisstillundervaluedanditstillhasconsiderableinvestmentvalue.Keywords:BusinessValuation;FreeCashFlowofFirm;DCFvaluation;TrinaSolarLimited 目錄1緒論 從我國光伏產(chǎn)業(yè)的價值鏈看，晶體硅材料煉制（主要是多晶硅）占據(jù)整個產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)值的近70%，占產(chǎn)業(yè)鏈成本的65%，產(chǎn)業(yè)鏈價值集中在上游領域釋放，這就是當前光伏產(chǎn)業(yè)“擁硅為王”的真實表現(xiàn)。多晶硅的暴利導致投資光伏產(chǎn)業(yè)的熱情高漲，直接促進了光伏產(chǎn)業(yè)走進全球視野并成為能源投資的重點。但資金主要流向上游多晶硅環(huán)節(jié)，產(chǎn)能迅速擴建將增大供給，為多晶硅的暴利行情逐漸畫上句號[35]。而多晶硅成本的下降將有助于光伏產(chǎn)業(yè)鏈由上游向中下游的良性調(diào)整，降低全產(chǎn)業(yè)成本，對光伏產(chǎn)業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生積極的作用。從另一方面說，大量多晶硅投資的涌入，導致部分地區(qū)重復建設和低水平盲目擴張。作為高耗能高污染的上游生產(chǎn)環(huán)節(jié)，其環(huán)境成本和能源成本將被納入政策考核的范圍內(nèi)，盲目擴張多晶硅的生產(chǎn)必將對產(chǎn)業(yè)政策造成負面的影響[36]。最終，耗能制約和政策調(diào)整會偏向薄膜電池的發(fā)展，從而促進了光伏產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和市場重心的轉(zhuǎn)移?？偠灾?，多晶硅供需平衡的趨勢將有效改變光伏發(fā)電產(chǎn)業(yè)發(fā)展的格局，而產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的主要表現(xiàn)為薄膜電池的推廣普及和光伏產(chǎn)業(yè)鏈由上游向下游挺進，最終導致市場重心的轉(zhuǎn)移。

5公司分析為了獲得一個合理的估值結(jié)果，我們必須了解公司經(jīng)營活動和業(yè)務環(huán)境等全方面的特點，據(jù)此進行深入的分析，并做出前瞻性的預測。僅僅簡單地看公司歷史財務報表是不夠的，而應對公司及其環(huán)境的各種方面因素進行研究。這就是公司分析的目的所在[37]。5.1公司經(jīng)營與戰(zhàn)略分析5.1.1公司行業(yè)地位分析2010年底，天合光能慶祝了年銷售額超百億元人民幣。天合光能的騰飛靠的是領先的產(chǎn)品和服務、領先的創(chuàng)新技術(shù)和可持續(xù)發(fā)展模式。在太陽能行業(yè)，天合光能是少數(shù)最早實施垂直一體化制造模式的公司，它涵蓋了從鑄錠、硅片、電池到組件，直到下游系統(tǒng)集成服務的生產(chǎn)鏈。正是由于擁有這一堅實與領先的基礎條件，天合光能公司才能引領潮頭，不斷攀高?！安捎么怪币惑w化的產(chǎn)業(yè)模式，可以優(yōu)化和控制從硅棒到組件的整個生產(chǎn)過程中的工藝，協(xié)同優(yōu)化的工藝將有效地降低成本，減少對第三方供應商的依賴，降低質(zhì)量和貨源風險?！惫究偛眉媸紫瘓?zhí)行官高紀凡說。高盛曾宣稱，天合光能在品牌模塊組件制造商中擁有最低的成本結(jié)構(gòu)和最強的資產(chǎn)負債組成。在過去兩年，全球多個權(quán)威機構(gòu)發(fā)布的可持續(xù)發(fā)展排名中，天合光能始終處于全球同行業(yè)的前三位：在柏亞天咨詢公司（PRTM）評出的2009全球太陽能行業(yè)綜合排名中（銷售增長、品牌、市場份額、盈利能力、市值及財務狀況），天合光能名列中國第一，全球第二。在綠色技術(shù)媒體（GTM）2010年以生產(chǎn)效率、成本和技術(shù)為衡量標準的排名中，天合再次名列中國第一，全球第二。在最近公布的硅谷毒物聯(lián)盟（SVTC）硅谷硅谷毒物聯(lián)盟(TheSiliconValleyToxicsCoalition,硅谷硅谷毒物聯(lián)盟(TheSiliconValleyToxicsCoalition,SVTC)總部在\o"美國"美國\o"加州"加州的\o"圣荷西市"圣荷塞市，是促進高科技產(chǎn)業(yè)落實安全環(huán)境措施的咨詢與研究團體，于\o"1982年"1982年成立。5.1.2公司經(jīng)濟區(qū)位分析“世界光伏看中國，中國光伏看江蘇”，天合光能地處的江蘇省系國內(nèi)較早將光伏產(chǎn)業(yè)列為支柱產(chǎn)業(yè)和重點扶持產(chǎn)業(yè)的省份，該省已決心打造成為"世界太陽能光伏第一省"。除了無錫尚德、常州天合光能等世界著名的光伏企業(yè)，一大批與光伏產(chǎn)業(yè)鏈相關的企業(yè)也相繼成長起來，在江蘇省形成了大規(guī)模的產(chǎn)業(yè)集群。常州天合光伏產(chǎn)業(yè)園成立于2008年4月，依托常州高新區(qū)對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的技術(shù)、人才、資金等服務優(yōu)勢，利用國家、省、市鼓勵光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展的相關政策措施，營造光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展的良好氛圍，計劃通過5年發(fā)展，吸引優(yōu)秀配套企業(yè)進園投資，使整個園區(qū)逐漸發(fā)展成以天合光能為龍頭，集產(chǎn)業(yè)上下游、設備、配件和輔料于一體的區(qū)域性產(chǎn)業(yè)集群，打造一個“高效率、低成本”、產(chǎn)業(yè)鏈完善、創(chuàng)新能力突出、輻射帶動作用強的國際一流產(chǎn)業(yè)園區(qū)。園區(qū)著力發(fā)展與光伏主導產(chǎn)業(yè)配套的服務業(yè)和相關產(chǎn)業(yè)，目前已被省科技廳確認為江蘇省科技產(chǎn)業(yè)園。目前園區(qū)以“天合光能”為龍頭，促進形成了100多家光伏生產(chǎn)及配套企業(yè)的“垂直一體化”產(chǎn)業(yè)平臺，目前已擁有協(xié)鑫光伏、有則科技等35家光伏制造骨干企業(yè)，并已引進晶體硅制造、生產(chǎn)設備以及輔材料生產(chǎn)等光伏產(chǎn)業(yè)上下游企業(yè)，謀求打造完整的光伏產(chǎn)業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈，力爭在“十二五”期間實現(xiàn)光伏年產(chǎn)能6.5GW、園區(qū)產(chǎn)值達到800億，進而打造“千億光伏產(chǎn)業(yè)園”。常州國家高新區(qū)位于常州市老城區(qū)之北，北依長江，南枕滬寧鐵路，東與江陰市、西與丹陽市和揚中市接壤，與上海、南京、杭州等長三角中心城市等距相望。擁有包括航空、鐵路、港口、公路在內(nèi)的便捷的四大交通優(yōu)勢，常州科教城也為企業(yè)的發(fā)展提供了人才基礎。區(qū)域優(yōu)勢使公司具有更好的市場開發(fā)能力和市場反應速度，能夠立足于江蘇，輻射全國乃至全世界，為客戶提供優(yōu)質(zhì)、高效、快捷的產(chǎn)品和服務。5.1.3公司產(chǎn)品分析（1）成本優(yōu)勢通過垂直一體化的產(chǎn)業(yè)模式，協(xié)調(diào)上下游產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)，從而縮短完成整個產(chǎn)品生產(chǎn)的時間的同時還可以進行技術(shù)和工藝的整合研發(fā)，為用戶提供更高質(zhì)量更低成本的產(chǎn)品，天合光能以其最低的成本結(jié)構(gòu)聞名于光伏行業(yè)。（2）技術(shù)優(yōu)勢在技術(shù)研發(fā)方面，由于持續(xù)不斷的高投入，天合光能取得了實質(zhì)性的成效。2010年，天合光能一條試驗線電池單晶平均效率超過18.5%，實驗室單晶電池效率最高到19.5%，在國內(nèi)光伏企業(yè)中處于領先水平。2011年，公司將建成行業(yè)內(nèi)首個開放的國家級重點實驗室。至今，天合光能共獲得專利發(fā)明200多項，這些專利保證了天合光能的產(chǎn)品質(zhì)量和競爭力。（3）質(zhì)量優(yōu)勢產(chǎn)品質(zhì)量方面，天合光能在2009年德國TUV全球單晶組合件綜合質(zhì)量測試中獲第二名，在澳州國家光伏研究機構(gòu)DKA舉辦的荒漠發(fā)電競賽中超越英美的明星公司，再次位列全球第二。公司的“天合卓越品質(zhì)中心”能對光伏組件進行精度測試，從而確保出品質(zhì)量，這也是擴大新興市場的前提。2010年5月，天合光能與世界最權(quán)威的三家檢測機構(gòu)——美國UL，德國TUV（萊茵）及中國鑒衡認證中心簽訂了合作協(xié)議，成立了行業(yè)內(nèi)第一家可以獨立進行產(chǎn)品檢測的檢測中心。在市場布局方面，天合光能越來越注重多元化區(qū)域市場戰(zhàn)略。在2010年之前，天合光能嚴重依賴歐洲市場，其中2009年歐洲市場占到天合光能銷售總額的93.3%，占比前四位分別為德國、比利時、意大利和西班牙，而美國市場僅占2%。進入2010年，公司對營收的市場構(gòu)成進行不斷調(diào)整，一方面縮小原來依賴的成熟的市場：來自歐洲市場的營收由二季度的80%降至三季度的70%；另一方面不斷拓展新興市場，組建了美國地區(qū)的總部，加大了對美國市場的投入：來自美國市場的營收份額由二季度的9%增長至三季度的18%[38]。公司總裁高紀凡表示，天合光能將在加快技術(shù)創(chuàng)新的同時，全力推動銷售渠道的創(chuàng)新，加速布局新興市場，要將北美與亞太市場的銷售份額從20%提高到30%—35%，用不斷刷新的全球市場占有率鞏固天合光能在全行業(yè)的引領地位，實現(xiàn)其打造世界級創(chuàng)新企業(yè)的目標。產(chǎn)品的品牌天合光能客戶種類多樣，包涵了多個市場銷售熱點；但與行業(yè)內(nèi)對手相比，天合光能經(jīng)營模式較為簡單，較為透明，而且客戶關系良好。高紀凡表示，通過不斷提高產(chǎn)品的質(zhì)量可靠性以及拓展客戶基礎，天合光能正逐漸建立國際認可的值得信任的品牌戰(zhàn)略。對于世界范圍內(nèi)成熟的或新興的光伏市場，公司期望成為其頭等的光伏供應商。5.1.4公司經(jīng)營戰(zhàn)略光伏產(chǎn)業(yè)鏈是一條從上到下的垂直鏈條：硅料－硅片－電池－組件—系統(tǒng)安裝，而目前的天合光能已經(jīng)涉及到了除了硅料以外的所有環(huán)節(jié)。以組件為核心，著力打造垂直一體化是天合光能的制勝戰(zhàn)略。以強大的垂直一體化業(yè)務模式為基礎，硅錠、硅片、電池和組件全部自行生產(chǎn)，是天合光能的成功所在。在如今的光伏產(chǎn)業(yè)，存在著兩個“總是”：“總是”成本領先，“總是”垂直一體化；而垂直一體化最終服務于成本領先。通過垂直一體化的發(fā)展戰(zhàn)略，天合光能利用協(xié)同優(yōu)化的工藝進一步降低成本，提高產(chǎn)品質(zhì)量和轉(zhuǎn)換效率，確保為客戶提供優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品的同時也增強了公司的盈利能力。多晶硅的價格大跌導致了組件價格的下降，但天合光能的利潤卻在升高，這就是垂直一體化的效果，其生產(chǎn)成本總是比價格降得更快。天合光能的經(jīng)營風格一直是穩(wěn)中求升，其過去的擴張速度遠低于國內(nèi)其他競爭對手，高利潤和低成本是天合光能的殺手锏。此外，國際化戰(zhàn)略也是天合光能得以持續(xù)快速發(fā)展的源泉。光伏產(chǎn)業(yè)受政策面影響較大，國家補貼政策可以直接影響其銷售量和銷售收入。為了分散風險，天合光能建立了龐大的銷售網(wǎng)絡，將自己的產(chǎn)品推向二十多個國家，在歐洲、北美等建立區(qū)域總部，并在16個國家雇傭當?shù)劁N售人員。這樣一來，某一個國家的政策變動，對整個銷售市場的影響就相對變小，市場穩(wěn)定性增加。在增大市場份額的同時，也提供了穩(wěn)定的增值服務，品牌效率和滿意度都隨之提升。預計未來的5至10年之間，非中國區(qū)的市場仍將占有90%以上的份額，因此企業(yè)要發(fā)展，必然要走國際化路線。天合光能自2002年為上市做準備，到2006年紐交所上市，再到現(xiàn)在，一直自覺地走著資本國際化、人才國際化的道路。對于業(yè)界的“兩頭在外”的說法，高紀凡說，天合光能作為一個國際化的公司，不應該把眼光局限于國內(nèi)而應放眼全球市場，因此這種說法，對于天合光能來說，實際上是并不成立的。5.2公司財務分析本文通過對天合光能2008—2010年度財務報表數(shù)據(jù)進行分析，將相關比率總結(jié)如下，以綜合評價公司的盈利能力、償債能力、資產(chǎn)管理能力和成長性。5.2.1盈利能力分析表5.1公司歷年主要盈利能力指標一覽項目公式201020092008銷售毛利率（%）銷售毛利率=銷售毛利/銷售凈收入31.46%28.06%19.77%每股收益——$4.18$1.69$1.20每股凈資產(chǎn)——$15.31$10.81$8.05凈資產(chǎn)收益率（%）凈利潤/平均凈資產(chǎn)33.62%17.33%15.33%注：上表數(shù)據(jù)為根據(jù)公司報表整理所得，下同。從上表看出，天合光能的凈資產(chǎn)收益率遞增趨勢明顯。另外公司2010年的銷售毛利率達31.46%，遙遙領先在美國上市的中國其它光伏企業(yè)(除英利之外)。公司的每股收益一直處于增長的態(tài)勢，其中2010年更是實現(xiàn)了每股收益的大飛躍，三年來每股凈資產(chǎn)也保持持續(xù)增長。源于股市對于天合光能的良好預期，公司的市盈率水平一直處于較高水平并有望持續(xù)，因此其每股收益也會繼續(xù)增長。5.2.2償債能力分析表5.2公司歷年償債能力指標一覽項目公式201020092008流動比率流動資產(chǎn)/流動負債3.051.801.25速動比率（流動資產(chǎn)—存貨）/流動負債2.881.640.995資產(chǎn)負債率（%）負債總額/資產(chǎn)總額44.95%56.27%53.94%上表中流動比率和速動比率的大幅度提高，表明公司的短期償債能力顯著增強。從資產(chǎn)負債率下降至50%以內(nèi)來看，公司不存在較大的財務風險。5.2.3資產(chǎn)管理能力分析表5.3公司歷年資產(chǎn)管理能力指標一覽項目公式201020092008總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率營業(yè)收入凈額/平均資產(chǎn)總額1.010.681.08應收賬款周轉(zhuǎn)率主營業(yè)務收入/應收賬款平均余額5.584.309.37存貨周轉(zhuǎn)率主營業(yè)務成本/存貨平均余額15.897.299.2609年的全球金融危機給光伏產(chǎn)業(yè)帶來了不小的沖擊，使得公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應收賬款周轉(zhuǎn)率及存貨周轉(zhuǎn)率均呈較大幅度的下降。然而2010年的相關數(shù)據(jù)表明，源于較強的資產(chǎn)管理能力，公司的發(fā)展勢態(tài)趨于穩(wěn)定增長。5.2.4成長性分析表5.4公司歷年成長性指標一覽項目201020092008資本擴張能力總資產(chǎn)增長率（%）37.67%64.73%56.51%盈利增長能力凈利潤增長率（%）223.67%59.04%73.52%主營業(yè)務收入增長率（%）119.81%1.59%175.63%每股凈資產(chǎn)增長率（%）41.56%34.37%3.83%近年來，天合光能的總資產(chǎn)保持持續(xù)增長。據(jù)公司透露，將在2011到2013年間共投資大約8億美元在常州天合光伏產(chǎn)業(yè)園進行公司產(chǎn)能擴張和研發(fā)工作。公司每股凈資產(chǎn)呈穩(wěn)定高速增長，其2010年的主營業(yè)務收入增長率達119.81%，逐步接近金融危機前的增長率水平。2009年至2010年，公司凈利潤更是以223.67%的比率增長，考慮到目前天合光能的經(jīng)營狀況良好，公司的凈利潤有望繼續(xù)增加。綜上，公司的具備良好的資本擴張能力和盈利增長能力，其成長性好。

6天合光能公司自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型估值本文采用FCFF估值模型對天合光能的公司的整體價值進行估值，步驟如下：首先基于對公司以往財務數(shù)據(jù)的分析以及業(yè)界相關信息，全面報表預測的方法得到明確預測期及“終年”以后的公司自由現(xiàn)金流。根據(jù)CAMP模型計算股權(quán)資本成本，進而計算公司加權(quán)平均資本成本，即為折現(xiàn)率。對預測的公司自由現(xiàn)金流，用公司加權(quán)平均資本成本進行折現(xiàn)，計算出企業(yè)的實體價值。從企業(yè)實體價值中減去債務的市場價值，從而得到公司的權(quán)益價值。再用權(quán)益資本價值除以企業(yè)發(fā)行在外的總股票數(shù)就可以得到公司股價。在計算公司實體價值時，本文采用兩階段模型，即把預測期分為兩個階段：第一階段為公司快速發(fā)展階段，并以年為基礎逐年算出公司詳細的銷售收入和現(xiàn)金流量，該預測的最后一年被稱為“終年”：第二階段為公司穩(wěn)定增長階段，銷售收入和現(xiàn)金流量具有充分的穩(wěn)定性和可預測性，可以直接估計其永續(xù)價值[39]?；竟饺缦拢浩髽I(yè)價值=明確預測期間現(xiàn)金流量現(xiàn)值+“終年”以后現(xiàn)金流量現(xiàn)值V0=其中：FCFFt為公司第t年的自由現(xiàn)金流量；gn為穩(wěn)定增長階段增長率；FCFFn+1為第n+1年的公司自由現(xiàn)金流；FCFF=EBIT×（1﹣稅率）+折舊及攤銷﹣資本性支出﹣營運資本增加額(6.2)WACC=股東權(quán)益成本×6.12006-2010年公司自由現(xiàn)金流量的計算由于公司未來現(xiàn)金流量的預測和公司歷史自由現(xiàn)金流量是緊密聯(lián)系在一起的。歷史的自由現(xiàn)金流量不僅能分析公司的經(jīng)營狀況，更主要是為了對未來的預測提供指導，以更準確的預測未來現(xiàn)金流量。因此，評估天合光能的企業(yè)價值的首要問題是計算該公司歷史的自由現(xiàn)金流量。根據(jù)天合光能的歷史財務數(shù)據(jù)（如下表所示），計算公司2006-2010年的公司自由現(xiàn)金流量。表6.1天合光能歷史財務數(shù)據(jù)項目年份20062007200820092010銷售收入$114,500$301,819$831,901$845,136$1,857,689流動資產(chǎn)$197,801$342,402$419,883$927,517$1,415,138流動負債$88,068$220,485$335,714$515,404$463,806營運資本$109,733$121,917$84,169$412,113$951,332固定資產(chǎn)凈值$51,419$197,124$357,594$476,858$571,467本年計提折舊$1,444$6,152$20,140$34,120$52,280資產(chǎn)總額$251,745$600,674$940,116$1,548,698$2,132,089短期借款$71,409$163,563$248,558$267,428$158,652長期借款$5,122$8,214$14,631$182,516$299,977負債總額$94,591$233,185$507,059$871,473$958,442利息費用凈值$1,876$2,741$20,993$24,070$31,362利潤總額$12,421$35,730$61,360$97,584$311,453資本性支出$46,556$225,284$118,523$156,377$102,852注：本文出現(xiàn)的所有相關天合光能報表的數(shù)據(jù)，金額單位均為美元，除股數(shù)及每股價值外，其他均省略三個零，即以千為單位。根據(jù)：FCFF＝EBIT－所得稅＋折舊－資本性支出﹣營運資本追加額(6.4)息稅前利潤（EBIT）－所得稅＝利潤總額＋凈利息費用(6.5)營運資本追加額＝流動資產(chǎn)增加額－流動負債增加額(6.6)表6.22006-2010年公司自由現(xiàn)金流量表項目年份20062007200820092010利潤總額$12,421$35,730$61,360$97,584$311,453利息費用凈值$1,876$2,741$20,993$24,070$31,362折舊$1,444$6,152$20,140$34,120$52,280資本性支出$46,556$225,284$118,523$156,377$102,852資本運營追加額$0$12,184($37,748)$327,944$539,219公司自由現(xiàn)金流($30,815)($192,845)$21,718($328,547)($246,976)從上述計算，我們可以看出，這五年當中，僅有2008年的自由現(xiàn)金流量為正，其他年份均為負，這表明公司處于規(guī)模擴張期，同時，大規(guī)模的投資也為今后的發(fā)展奠定了基礎。6.22011-2025年公司財務預測6.2.1歷史財務比率表6.32006-2010年公司基本財務比項目年份20062007200820092010平均銷售收入增長率（%）319.80163.60175.631.59119.81156.09流動資產(chǎn)與銷售收入比（%）172.75113.4550.47109.7576.18104.52流動負債與銷售收入比（%）76.9273.0540.3660.9824.9755.25固定資產(chǎn)凈值與銷售收入比（%）44.9165.3142.9956.4230.7648.08資產(chǎn)總額與銷售收入比（%）219.86199.02113.01183.25114.77165.98長期借款與負債比（%）5.413.522.8920.9431.3012.81短期借款與負債比（%）75.4970.1449.0230.6916.5548.38資產(chǎn)負債率（%）37.5738.8253.9456.2744.9546.31利潤總額與銷售收入比（%）10.8511.847.3811.5516.7711.67流動負債與負債比（%）93.1094.5566.2159.1448.3972.28本年計提折舊與銷售收入比（%）1.262.042.424.042.812.51資本性支出與銷售收入比（%）40.6674.6414.2518.505.5430.72利息費用凈值與銷售收入比（%）1.640.912.522.851.691.926.2.2公司財務比率預測我們已經(jīng)知道，公司的價值取決于其未來的現(xiàn)金流，因此需要從本年度開始預測未來一段時間內(nèi)（一般為5—10年）公司的資產(chǎn)負債表和損益表，這也是影響到自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法估價準確度的最為關鍵的一步。在分析公司及行業(yè)歷史數(shù)據(jù)的基礎上，進行一些必要的假設，對公司未來的經(jīng)營狀況進行預測。日前,意大利政府已經(jīng)正式批準有限額的太陽能補貼法案,以及天合光能設立悉尼辦事處，積極拓展澳洲市場,這些因素均對天河光能公司的業(yè)績和發(fā)展有著積極的作用。公司目標于2011年拿下10%或更多全球市場份額，并將以最高4億美元資本支出擴大生產(chǎn)。但總體而言，光伏產(chǎn)業(yè)目前進入了一個政策緊縮的階段，補貼削減的速度要遠遠大于成本下降的速度。未來兩年當一些重要市場規(guī)模縮小的時候，美國，加拿大，中國與日本這些主要的區(qū)域仍然有增長的潛力。此外，雖然趕在年中補貼政策削減之前的安裝會使得意大利與德國在2011年上半年的需求強勁，電池制造商的產(chǎn)能擴充也將使得2011年至2012年期間供給充分。潛在的過剩產(chǎn)能與已計劃的補貼的削減結(jié)合在一起將是對整個產(chǎn)業(yè)的挑戰(zhàn)。結(jié)合上述信息以及上文對天合光能的公司經(jīng)營與戰(zhàn)略分析以及財務分析，我們對天合光能未來業(yè)績的預測做出如下一些假設：根據(jù)歷史數(shù)據(jù)表明，大部分公司的預期投資收益率一般在5～10年的時間回復到正常水平。由于天合光能在行業(yè)中具有的明顯的競爭優(yōu)勢，且當前銷售收入約為120%，屬于一個很高的水平，我們認為將其高速增長期定為2011年至2025年的15年比較合適，即2025年以后進入穩(wěn)定增長階段。銷售收入增長率在2011年的基礎上略減為115%，2012年下降15%，然后逐年在5-10%的范圍內(nèi)遞減，到2019年下降為50%，2020年，遞減為45%，2021年降為35%，之后逐年降低5%，到2023年達25%，2024年增長率為22%。直到2025到達7%，此后以7%的增長率穩(wěn)定增長。銷售收入增長預測是以公司以往的銷售收入狀況、行業(yè)預期銷售收入增長率和公司在行業(yè)中的競爭地位為依據(jù)。從歷史數(shù)據(jù)可以看出，公司流動資產(chǎn)與銷售收入比隨光伏市場需求供給的變動而相應改變。假定公司抓住2011年市場的利好形勢，隨著公司規(guī)模的擴大，主營業(yè)務收入的增加和公司加強應收賬款的管理，流動資產(chǎn)與銷售收入比近兩年穩(wěn)定在2010年的水平（即76%），2013、2014年該比例逐年上升1%，分別為77%，78%，隨后的2015至2025年，該比例維持在80%的平均水平。假定公司的流動負債與銷售收入比維持在前五年的平均水平，即55%。由于公司報表僅以固定資產(chǎn)凈值反應固定資產(chǎn)的情況，未列出累計折舊這一欄，在對每年的計提折舊額進行預測時，本文以前幾年計提折舊與銷售收入比的平均值（2.51%）為基礎，用該平均值乘以預測的年銷售收入得到相應每年的計提折舊額。預測利息費用凈值與銷售收入比保持在前五年1.92%的平均水平。預期2011年資本性支出與銷售收入比較2010年有所上升，達到6%；2012年該比率又降至2010年的5.5%的水平，之后的2013-2025年間資本性支出與銷售收入比維持在5%的水平。相關財務比率與財務數(shù)據(jù)預測見表6.4與6.5表6.5是在6.4基礎上得到的表6.5是在6.4基礎上得到的6.32011-2025公司自由現(xiàn)金流量計算FCFF=利潤總額+凈利息費用+折舊﹣資本性支出﹣營運資本追加額(6.7)表6.6預測的2011-2025年公司自由現(xiàn)金流量年份項目利潤總額利息費用凈值折舊資本性支出營運資本追加額公司自由現(xiàn)金流2011$718,926$76,736$100,425$239,642($122,762)$779,2072012$1,597,613$153,473$200,850$439,343$828,570$684,0212013$1,771,931$291,598$381,615$758,866$1,643,199$43,0782014$3,278,072$539,456$705,987$1,403,902$3,086,069$33,5442015$5,900,529$971,021$1,270,777$2,527,024$6,119,937($504,633)2016$10,030,899$1,650,736$2,160,321$4,295,940$8,754,442$791,5742017$16,550,983$2,723,715$3,564,529$7,088,301$13,819,512$1,931,4142018$26,481,573$4,357,944$5,703,247$11,341,282$21,048,180$4,153,3022019$39,722,360$6,536,916$8,554,870$17,011,923$28,064,240$9,737,9832020$57,597,421$9,478,528$12,404,561$24,667,289$37,886,723$16,926,4992021$77,756,519$12,796,013$16,746,158$33,300,839$42,727,805$31,270,0462022$101,083,474$16,634,817$21,770,005$43,291,091$49,442,174$46,755,0322023$126,354,343$20,793,522$27,212,506$54,113,864$53,562,355$66,684,1522024$145,307,495$23,912,550$31,294,382$62,230,944$40,171,766$98,111,7172025$155,479,019$25,586,428$33,484,989$66,587,110$21,558,848$126,404,4796.4折現(xiàn)率的計算加權(quán)平均資本成本模型是測算企業(yè)價值評估中折現(xiàn)率的一種較為常用的方法，該模型是以企業(yè)的所有者權(quán)益和長期負債所構(gòu)成的投資成本，以及投資資本所需求的回報率，經(jīng)加權(quán)平均計算來獲得企業(yè)價值評估所需折現(xiàn)率的一種數(shù)學模型。用以對未來自由現(xiàn)金流量的貼現(xiàn)率必須反映與其現(xiàn)金流量的風險程度，具體到企業(yè)估值，該貼現(xiàn)率即為包括股權(quán)成本和債權(quán)成本的加權(quán)平均資本成本。因為投資者之所以以一定水平的要求回報率將資金投給風險既定的企業(yè)，其資本成本本身就包含了對該企業(yè)未來風險的預期，因而WACC是最適合作為現(xiàn)率的。因為企業(yè)一般融資方式僅包括債務融資和股權(quán)融資，按照WACC計算程序確定天合光能的貼現(xiàn)率。加權(quán)平均成本法公式可表示為：WACC=股東權(quán)益成本率×6.4.1股權(quán)資本成本的計算1952年3月，哈里·馬柯維茨(HarryMarkowitz)在《金融學雜志》上發(fā)表論文“資產(chǎn)組合的選擇”，發(fā)展了資產(chǎn)組合理論，威廉·夏普將這一模型進行了簡化并提出了資產(chǎn)定價的均衡模型—CAPM[40]。資本資產(chǎn)定價模型（CAMP）用不可分散化的方差來度量風險，將風險與預期收益聯(lián)系起來，任何資產(chǎn)不可分散化的風險都可以用β值來描述，并相應地計算出預期收益率。其公式為：R=Rf其中：Rf為無風險收益率；Rm為預期市場收益率；1928～2010年，美國國庫券平均利率為3.66％，市場風險溢價（幾何平均）為5.67％[41]。在我們的計算中，無風險利率Rf以美國國庫券（USTreasuryBills）利率為基準，所以取3.66％為無風險利率，取5.67％為市場風險溢價。β值是以路透網(wǎng)計算的3.07為準[42]。R=3.66%+3.07×5.67%=21.07%6.4.2債權(quán)資本成本的計算債務資本是指債權(quán)人提供的短期和長期貸款，不包括應付賬款、應付單據(jù)、其他應付款等商業(yè)信用負債。由于采用的是稅后的現(xiàn)金流，因此計算的債務成本也要是稅后債務成本。債務的稅后成本為：Ki=其中：Ki為稅后債務成本；Kd為實際支付的利息；本文采用中國人民銀行公布的短期年貸款利率和中長期貸款利率作為稅前單位債務資本成本率，由此得到的短期貸款利率為5.85%；中長期貸款利率為6.40%[43]。此外，公司所得稅率為11.49%。計算債務平均成本率：Kd=其中：Kd為債務資本成本；Kdl、Kds為長、短期平均貸款利率；Wdl、Wds為長、短期債務占的權(quán)重。表6.72006-2010年公司債務數(shù)據(jù)項目年份20062007200820092010短期借款$71,409$163,563$248,558$267,428$158,652長期借款$5,122$8,214$14,631$182,516$299,977表6.82006-2010年公司短期借款與長期借款分別占債務比重項目年份20062007200820092010平均短期借款占債務比93.31%95.22%94.44%59.44%34.59%75.40%長期借款占債務比6.69%4.78%5.56%40.56%65.41%24.60%根據(jù)上表數(shù)據(jù)，可以算出：Kd=6.40%×24.60%+5.85%×75.40%=6.26%Ki=6.26%×(1－11.49%)=5.54%6.4.3WACC的計算WACC=股東權(quán)益成本×經(jīng)路透網(wǎng)整理的天合光能債務股本比為50.69%[44]。很容易可計算出：債務價值占資本總額的比重為33.64%；權(quán)益價值占資本總額的比重為66.36%。WACC=21.07%×66.36%＋5.54%×33.64%=13.98%＋1.87%=15.85%6.5天合光能公司實體價值V0=t=1其中：FCFFt為公司第t年的自由現(xiàn)金流量；gn為穩(wěn)定增長階段增長率；FCFFn+1為第n+1年的公司自由現(xiàn)金流；WACC為資本加權(quán)平均成本。任何公司都不可能長期持續(xù)高速增長，必將受到宏觀經(jīng)濟及企業(yè)內(nèi)部各因素的制約。公司的競爭優(yōu)勢將收縮。本文將公司的穩(wěn)定增長率設定在7%，即接近國民經(jīng)濟增長率。根據(jù)自由現(xiàn)金流量表的預測及相關公式，天合光能2010年底的公司實體價值為：V=$46,337,010.99+$41,873,740.18=$88,210,751.18（×103，此處以千為單位）6.6天合光能公司權(quán)益價值（股票價值）公司權(quán)益價值=公司實體價值-債務市值我們所探討的天合光能公司的債務（2010年底）包括短期銀行借款和長期銀行借，總和為$458,629。將公司價值減去債務價值，我們可以得出2010年底天合光能的權(quán)益價值為$87,752,122.18。顯然，用2010年底的公司股票價值與其現(xiàn)在的市值進行比較缺乏合理性。在這里，我們將上述算出的2010年底公司權(quán)益價值用上文得出的權(quán)益成本率加以調(diào)整：公司目前權(quán)益價值（此處以千為單位）=$87,752,122.18×（1+21.07%×5/12）=$95,454,893.77截至目前為止，天合光能的普通股為3511313750股，每股價值為$27.18。

7研究結(jié)論與不足7.1研究結(jié)論本文采用一般的公司投資價值分析及估值方法對天合光能進行了一系列分析，運用FCFF模型，得出其每股價值為$27.18，而天合光能當前市價為是21.98美元／股，因此本文給出的天合光能的投資評級是“推薦”，投資建議為“買入”?？紤]到天合光能競爭實力雄厚，發(fā)展?jié)摿薮?，本文認為天合光能是一家優(yōu)秀的上市公司，具有比較高的投資價值。7.2研究不足因時間和作者能力的限制，一些問題還有待進一步研究：(1)因為搜集數(shù)據(jù)存在困難，對一些問題的分析和論證缺乏定性分析基礎。比如，對光伏行業(yè)的特點分析缺乏有效的定量分析。(2)在估值分析中，采用的β系數(shù)可能不準確。(3)在計算公司整體價值時，出于簡便的原因，本文采用的是兩階段模型。綜合考慮，采用三階段模型更為適宜，即將公司預測其分為三個階段：保持高增長率的初始階段、增長率下降的過渡階段和永續(xù)低增長率的穩(wěn)定階段。(4)本文在運用現(xiàn)金流折現(xiàn)估值模型進行估值時，沒有考慮通貨膨脹、利率變化、變現(xiàn)風險等因素對公司估值的影響。(5)DCF估值模型對企業(yè)未來的機會價值欠缺考慮，因此可能造成對企業(yè)價值的低估。(6)盡管DCF模型在理論上相當完善，也被廣泛應用與實踐中，但是仍然存在一些不足，主要表現(xiàn)在各種預測變量的確定上，如自由現(xiàn)金流的預測、資本支出的預測、貼現(xiàn)率和永續(xù)增長率的預測。由于這些預測一般要跨越5—10年，甚至更長的時間，而企業(yè)的很多基本情況都有可能方法生變化，這些變化都會對估值的結(jié)果產(chǎn)生影響[45]。由于折現(xiàn)現(xiàn)金流量(DCF)估值方法在理論和實際運用中均存在不足，所以，價值評估只是對公司價值的一種定量的分析方法，并不是完全科學和客觀的。很多數(shù)據(jù)仍然是主觀估計的，這些數(shù)據(jù)的質(zhì)量與評估人員的經(jīng)驗、責任心、投入的時間和精力等因素有著密切聯(lián)系[46]。但是這些超出了本文研究的范圍，本文所研究的是摒棄這些主觀因素的影響，對公司價值評估的研究。隨著中國市場經(jīng)濟和資本市場的發(fā)展、行業(yè)的成熟、公司治理水平的不斷提高，基于自由現(xiàn)金流折現(xiàn)估值模型的評估結(jié)果的可信度、可靠度也會越來越高，最終必將成為投資人、債權(quán)人、公司管理者等利益相關者必不可少的參考工具。

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致謝在我的學士論文完稿之際，首先感謝我的導師魏明良老師。不管是在理論學習階段，還是在論文的選題、資料檢索和收集、開題、研究和撰寫的每一個環(huán)節(jié)，都凝聚著魏老師的心血。魏老師高屋建瓴和細致入微的指導將使我終身受益。我的每一次進步都離不開導師的關心和幫助，師恩難忘!在論文的完成過程中，除了老師的指導以外，也離不開學校及學院各位領導的支持和幫助。在此，對他們的關心毫無保留地表示由衷的感謝！同時，也對在撰寫論文的過程中，幫助和支持我的同學和親友們一并致謝！感謝各位老師對本文的批評指正。本文在撰寫過程中曾引用、參考許多資料并得到有關文獻作者觀點和思想的啟示，在此也一并表示謝忱。

投資分析第一次作業(yè)（1-2章）一、單項選擇題1.項目市場分析（C）。A.只在可行性研究中進行B.只在項目評估中進行C.在可行性研究和項目評估中都要進行D.僅在設計項目產(chǎn)品方案時進行2.計算項目的財務凈現(xiàn)值所采用的折現(xiàn)率為（B）。A.財務內(nèi)部收益率B.基準收益率C.財務凈現(xiàn)值率D.資本金利潤率3.由項目產(chǎn)出物產(chǎn)生并在項目范圍內(nèi)計算的經(jīng)濟效益是項目的（A）。A.直接效益B.間接效益C.外部效益D.全部效益4.已知終值F求年金A應采用（C）。A.資金回收公式B.年金終值公式C.償債基金公式D.年金現(xiàn)值公式5.計算經(jīng)濟凈現(xiàn)值時所采用的折現(xiàn)率為（C）。A.基準收益率B.利率C.社會折現(xiàn)率D.內(nèi)部收益率二、名詞解釋投資回收期投資回收期是指以項目的凈收益抵償全部投資所需要的時間。項目周期項目周期又稱項目發(fā)展周期，它是指一個項目從設想、立項、籌資、建設、投產(chǎn)運營直至項目結(jié)束的整個過程。項目周期大體可分為三個時期：投資前期、投資期和運營期，每個時期又分為若干個的工作階段。德爾菲法德爾菲法又稱專家調(diào)查法；它是按照規(guī)定程序以匿名方式多輪征詢專家意見，并采用統(tǒng)計處理方法得出預測結(jié)論的一種經(jīng)驗判斷預測法。在項目市場分析中，此法主要用于確定項目投資方向、新產(chǎn)品開發(fā)方向和需求前景預測等?，F(xiàn)金流量現(xiàn)金流量是現(xiàn)金流入與現(xiàn)金流出的統(tǒng)稱，它是把投資項目作為一個獨立系統(tǒng)，反映投資項目在其壽命期(包括項目的建設期和生產(chǎn)期)內(nèi)實際發(fā)生的流入與流出系統(tǒng)的現(xiàn)金活動及其流動數(shù)量。三、簡答題1．什么是現(xiàn)金流量？工業(yè)投資項目常見的現(xiàn)金流量有哪些？現(xiàn)金流量是現(xiàn)金流入與現(xiàn)金流出的統(tǒng)稱，它是把投資項目作為一個獨立系統(tǒng)，反映投資項目在其壽命期(包括項目的建設期和生產(chǎn)期)內(nèi)實際發(fā)生的流入與流出系統(tǒng)的現(xiàn)金活動及其流動數(shù)量。它只反映投資項目的現(xiàn)金收支，不反映非現(xiàn)金收支(如折舊費、攤銷費等)，并且要明確現(xiàn)金收支實際發(fā)生的時間。對于各種工業(yè)項目而言，現(xiàn)金流入一般包括產(chǎn)品銷售收入、回收固定資產(chǎn)余值和回收流動資金；現(xiàn)金流出一般包括固定資產(chǎn)投資、流動資金投入、經(jīng)營成本、銷售稅金及附加、所得稅等。2．簡述項目市場分析的意義。項目市場分析主要是指通過市場調(diào)查和市場預測，了解和掌握項目產(chǎn)品的供應、需求、價格等市場現(xiàn)狀，并預測其未來變動趨向，為判斷項目建設的必要性和合理性提供依據(jù)。項目市場分析的意義：市場分析是項目可行性研究和項目評估的重要內(nèi)容；市場分析是確定項目合理經(jīng)濟規(guī)模的重要依據(jù)；市場項分析是設計項目產(chǎn)品方案的重要依據(jù)；市場分析是選擇目工藝技術(shù)和廠址的重要依據(jù)。四、計算題1．某企業(yè)興建一工業(yè)項目，第一年投資1200萬元，第二年投資2000萬元，第三年投資1800萬元，投資均在年初發(fā)生，其中第二年和第三年的投資使用銀行貸款，年利率為12%。該項目從第三年起開始獲利并償還貸款，10年內(nèi)每年年末獲凈收益1500萬元，銀行貸款分5年等額償還，問每年應償還銀行多少萬元？畫出企業(yè)的現(xiàn)金流量圖。附：(F/P,12%,1)=1.1200(A/P,12%,5)=0.2774解：（2）將第2、3年投資折算到3年末，貸款及利息共計：[2000*（F/P,12%,1）+1800]*(F/P,12%,1)=4524.8萬元，從第3年開始，分5年還款，每年還款額為：4524．80*（A/P,12%,5）=4524.80*0.2774=1255.18萬元。2．某投資項目各年的現(xiàn)金流量如下表（單位：萬元）：年份現(xiàn)金流量01234~101.投資支出3001200400

2.除投資以外的其他支出

5008003.收入

100015004.凈現(xiàn)金流量-300-1200-400500700試用財務凈現(xiàn)值指標判斷該項目在財務上是否可行（基準收益率為12%）。附：(P/F,12%,1)=0.8929(P/F,12%,2)=0.7972(P/F,12%,3)=0.7118(P/A,12%,7)=4.5638解：取i1=25%，（P/F,25%,1）=，（P/F,25%,2）=，(P/F,25%,3)=，(P/A,25%,7)=，PNPV（i1）=-300-1200（P/F,25%,1）-400（P/F,25%,2）+500(P/F,25%,3)+700(P/A,25%,7)(P/F,25%,3)=-300-1200*0.80-400*0.64+500*0.512+700*3.1611*0.512=32.94取i2=30%，（P/F,30%,1）=，（P/F,30%,2）=，(P/F,30%,3)=，(P/A,30%,7)=，PNPV（i2）=-300-1200（P/F,30%,1）-400（P/F,30%,2）+500(P/F,30%,3)+700(P/A,30%,7)(P/F,30%,3)=-300-1200*0.7692-400*0.5917+500*0.4552+700*2.8021*0.4552=-339.26FIRR=25%+>12%所以，項目可行。

投資分析第二次作業(yè)（3-4章）一、單項選擇題1.敏感性因素是指（A）。A．該因素稍一發(fā)生變動就會引起項目經(jīng)濟效益發(fā)生較大變動B．該因素稍一發(fā)生變動就會引起項目經(jīng)濟效益發(fā)生較小變動C．該因素稍一發(fā)生變動就會使項目承擔較小風險D．能夠使項目獲得較高利潤的因素2．一般來說，盈虧平衡點越低（D）。A．項目盈利機會越少，承擔的風險也越小B．項目盈利機會越多，承擔的風險也越大C．項目盈利機會越少，承擔的風險越大D．項目盈利機會越多，承擔的風險越小3.社會折現(xiàn)率是下列哪一項的影子價格？（D）A.基準收益率B.利率C.匯率D.資金4.由于項目使用投入物所產(chǎn)生的并在項目范圍內(nèi)計算的經(jīng)濟費用是項目的（A）。A.直接費用B.間接費用C.外部費用D.全部費用5.在線性盈虧平衡分析中，盈虧平衡點（D）。A.只能用產(chǎn)銷量表示B.只能用銷售收入表示C.只能用銷售單價表示D.可以用多種指標表示二、名詞解釋1．

影子價格影子價格，又稱為最優(yōu)計劃價格，是指當社會經(jīng)濟處于某種最優(yōu)狀態(tài)時，能夠反映社會勞動的消耗、資源的稀缺程度和市場供求狀況的價格。換句話說，影子價格是人為確定的一種比現(xiàn)行市場價格更為合理的價格。它不用于商品交換，而是僅用于預測、計劃和項目國民經(jīng)濟效益分析等目的。從定價原則看，它力圖更真實地反映產(chǎn)品的價值、市場供求狀況和資源稀缺程度。從定價效果看，它有助于實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。2．

經(jīng)濟換匯成本經(jīng)濟換匯成本，是用貨物影子價格、影子工資和社會折現(xiàn)率計算的為生產(chǎn)出口產(chǎn)品而投入的國內(nèi)資源現(xiàn)值(以人民幣表示)與生產(chǎn)出口產(chǎn)品的經(jīng)濟外匯凈現(xiàn)值(通常以美元表示)之比，亦即換取1美元外匯所需要的人民幣金額，是分析評價項目實施后在國際上的競爭力，進而判斷其產(chǎn)品應否出口的指標。3．

盈虧平衡點盈虧平衡點是指項目在正常生產(chǎn)條件下，項目生產(chǎn)成本等于項目銷售收入的點，它通常以產(chǎn)銷量、銷售收入、生產(chǎn)能力利用率、單位產(chǎn)品售價等指標表示。三、簡答題1、什么是轉(zhuǎn)移支付？在項目國民經(jīng)濟效益分析中為什么要采用影子價格度量項目的費用和效益？某些直接與項目有關的現(xiàn)金收支(如項目得到的國家補貼、以及項目支付的各種國內(nèi)稅金、國內(nèi)借款利息和職工工資等)盡管在財務效益分析中要作為效益(現(xiàn)金流人)和費用(現(xiàn)金流出)，但由于這些收支發(fā)生在國內(nèi)各部門之間，從國民經(jīng)濟角度來看，這些收支并未造成國內(nèi)實際資源的增加和減少，在項目國民經(jīng)濟效益分析中它們不能作為效益和費用，而應作為內(nèi)部的“轉(zhuǎn)移支付”從原效益和費用中剔除。在項目國民經(jīng)濟效益分析中，采用影子價格度量項目的費用和效益，主要是為了真實地反映項目對國民經(jīng)濟所作的凈貢獻，因為現(xiàn)行價格往往是扭曲的，不能真實地反映產(chǎn)品的價值、市場供求狀況和資源希缺程度，采用現(xiàn)行價格度量項目的費用和效益，不能真實地反映項目對國民經(jīng)濟所作的凈貢獻。2、簡述在項目國民經(jīng)濟效益分析中識別費用和效益的基本原則。項目國民經(jīng)濟效益分析是從國民經(jīng)濟的角度出發(fā)，考察項目對國民經(jīng)濟的凈貢獻。識別費用和效益的基本原則是：凡項目對國民經(jīng)濟所作的貢獻，即由于項目的興建和投產(chǎn)給國民經(jīng)濟帶來的各種效益，均應計為項目的效益；反之，凡國民經(jīng)濟為項目所付出的代價、即國民經(jīng)濟為項目建設和生產(chǎn)所付出的全部代價，均應計為項目的費用。四、計算題1．

某工廠設計年產(chǎn)量為50萬件產(chǎn)品，每件售價（P）14元，單位產(chǎn)品變動成本（V）為10元/件，固定成本（F）60萬元。試求用產(chǎn)銷量（Q）、銷售收入（R）、生產(chǎn)能力利用率（S）、產(chǎn)品價格等表示的盈虧平衡點和產(chǎn)銷量安全度、價格安全度。解：P=14元/件，V=10元/件，Q0=50萬件，F(xiàn)=60萬元Q*=，R*=PQ*=14×15=210萬元，S*=，P*=，產(chǎn)銷量安全度=1-S*=1-30%=70%，價格安全度=1-P*/P=1-11.2/14=20%。2．已知某產(chǎn)品的生產(chǎn)成本函數(shù)和銷售收入函數(shù)分別為TC=180000+100Q+0.01Q2，TR=300Q-0.01Q2，試求其盈虧平衡產(chǎn)銷量和最大盈利產(chǎn)銷量。解：TC=TR有：180000+100Q+0.01Q2=300Q-0.01Q2-0.02Q2+200Q+180000=0，解得，盈虧平衡點：Q1=1000,Q2=9000。利潤M=TR-TC=-0.02Q2+200Q-180000在時,M有最大值，即M=5000，最大值為：-0.02*50002+200*5000-180000=320000。投資分析第三次作業(yè)（5-6章）一、單項選擇題1．用于房地產(chǎn)出租、出售、信托、互換等經(jīng)營活動的投資叫做（C）。A.土地開發(fā)投資B.房屋開發(fā)投資C.房地產(chǎn)經(jīng)營投資D.房地產(chǎn)中介服務投資2.某股份公司發(fā)行2億股股票，則每一股代表公司（C）的2億分之一。A.總資產(chǎn)B.總負債C.凈資產(chǎn)D.凈利潤3．如果房地產(chǎn)投資者的預期收益率為15%，在通貨膨脹率為8%的情況下，投資者以原價出售，實際收益率為（A）。A.7%B.8%C.15%D.23%4.某股票預期每股收益0.35元,同期市場利率為2.5%,則該股票理論價格是（D）。A.10元B.15元C.12元D.14元5．風俗習慣、名人效應等因素影響房地產(chǎn)投資水平，這種影響稱為（D）。A.國內(nèi)形勢的影響B(tài).國家政策的影響C.地理因素的影響D.時尚程度的影響二、名詞解釋1．國房景氣指數(shù)國房景氣指數(shù)是全國房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)景氣指數(shù)的簡稱，從土地、資金、開發(fā)量、市場需求等角度顯示全國房地產(chǎn)業(yè)基本運行狀況，反映全國房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展景氣狀況的總體指數(shù)。2．股票的基本分析基本分析法就是利用豐富的統(tǒng)計資料，運用多種多樣的經(jīng)濟指標，采用多種分析方法從宏觀的經(jīng)濟大氣候、中觀的行業(yè)興衰以及微觀的企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)狀和前景進行分析，對企業(yè)所發(fā)行的股票作出接近現(xiàn)實的客觀的評價，并盡可能預測其未來的變化，作為投資者選購的依據(jù)。3．股票票面價格是股份公司發(fā)行股票時所標明的每股股票的票面金額。它表明每股對公司總資產(chǎn)所占的比例以及該股票持有者在股利分配時所應占有的份額。二、簡答題1．簡述房地產(chǎn)投資具有保值增值功能的原因。供給有限。需求不斷增加：⑴城市經(jīng)濟的發(fā)展；⑵人口的集聚；⑶生活水平的提高。2．簡述股票技術(shù)分析理論所依據(jù)的三項市場假設。技術(shù)分析的理論基礎是基于三項合理的市場假設：