當前經(jīng)濟形勢下的國債發(fā)展問題綜述_第1頁
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當前經(jīng)濟形勢下的國債發(fā)展問題綜述一、國債發(fā)展的現(xiàn)狀與問題在過去的十幾年中尤其是進入九十年代以來,年輕的中國國債市場茁壯成長,走完了西方國家?guī)资?、上百年才走完的路。盡管道路并不平坦,但一個基本遵循市場經(jīng)濟原則和按國際慣例運作的國債市場確實已實實在在地建立起來。今天,恐怕已經(jīng)很少會有人把國債看成僅僅是彌補財政赤字的手段了。國債市場與國民經(jīng)濟發(fā)展之間相互促進、相輔相成的關(guān)系已逐步為越來越多的人們所認識。有的學者認為,當前國債的發(fā)展現(xiàn)狀表現(xiàn)在以下幾個方面:1、國債供不應(yīng)求。隨著國家宏觀經(jīng)濟形勢的日漸好轉(zhuǎn),特別是1996年4月中國人民銀行宣布取消保值儲蓄,5月、8月又連續(xù)兩次調(diào)低銀行存貸款利率政策的出臺,城鄉(xiāng)居民儲蓄的熱情有所降低,而國債由于投資風險小收益穩(wěn)定,變現(xiàn)性較強等優(yōu)點而倍受廣大市民青睞,人們逐漸把目光轉(zhuǎn)移到了國債市場,全國各地出現(xiàn)了爭相購買國債、銷售異常、供不應(yīng)求的局面。2、發(fā)行品種較為單一。我國自1981年恢復發(fā)行國債以來,已有18個年頭了,國債期限大多以3-5年期的債券為主,且大多數(shù)不可上市流通。品種單一,這與其他國家發(fā)行國債種類相比,相差很大,據(jù)查有關(guān)資料、澳大利亞31種,加拿大20種,英國17種,瑞士8種,丹麥、德國5種,最少的法國也在3種以上。國債品種單一,這在很大程度上影響了投資者的不同投資要求,也大大制約了我國國債市場的發(fā)展。3、實物券國債偏多。十幾年來,我國發(fā)行的國債大多數(shù)是實物券,即無記名國庫券,持有者一旦出現(xiàn)丟失、被盜現(xiàn)象而又不能掛失。同時,此類債券也因成本過高,操作不方便等原因,影響國債交易市場及國債運行效率的提高。4、個人持有國債的比例過高。在國債市場較發(fā)達的國家,國債的持有者通常以專業(yè)機構(gòu)、政府為主,個人持有的國債比例較低,比如在美國、個人持有國債的比例僅為10%,日本也不超過30%,據(jù)有關(guān)資料統(tǒng)計,目前在我國個人持有國債的比例競高達60%以上。這與國債市場迅速發(fā)展,發(fā)行頻率不斷加快,國債投資專業(yè)性明顯增強,運作效率不斷提高大大不相適應(yīng)。另有學者認為,根據(jù)我國國債市場的現(xiàn)實情況,參照國際經(jīng)驗,我國國債市場將會出現(xiàn)如下趨向:1、國債發(fā)行市場化的步伐大大加快。國債發(fā)行市場化是建立高效率、低成本、規(guī)范化、全國性國債市場的核心。近年來,在完善承購包銷和代銷的基礎(chǔ)上,開始將招標發(fā)行這種競爭機制引入國債發(fā)行,并逐漸向縱深發(fā)展。2、國債發(fā)行的效率大大提高。首先體現(xiàn)在國債發(fā)行期大大縮短。國債發(fā)行期和繳款期的不斷縮短將大大提高國債發(fā)行的效率。其次體現(xiàn)在國債實現(xiàn)了滾動發(fā)行。這樣既減少預算資金的占壓,又節(jié)省了資金占用成本,提高了資金的使用效益。3、國債發(fā)行成本不斷降低。這主要體現(xiàn)在以下三個方面:第一,國債利率大幅度調(diào)低。第二,國債競標發(fā)行也使國債發(fā)行成本降低。第三,記帳式無紙化國債的發(fā)行規(guī)模增加,也使得近年來國債發(fā)行成本得以降低。4、國債品種日益豐富,國債期限結(jié)構(gòu)的設(shè)計日趨合理,流通性進一步增強。近年來繼續(xù)堅持發(fā)行一部分不可上市的憑證式國債,并對這種債券采取了“品種齊全,同步發(fā)行,廣設(shè)網(wǎng)點,利率優(yōu)惠,變現(xiàn)靈活”的政策,頗受廣大投資者的青睞。另外,1996年發(fā)行的國債中有80%可上市流通,其中60%為記帳式通過上網(wǎng)發(fā)行,這些都大大地增強了國債的流通性,活躍了國債乃至整個證券市場。5、國債一級市場不斷成熟,市場組織結(jié)構(gòu)得到進一步健全。近年來,財政部進一步強化了國債一級自營商的承銷和分銷職能,吸收了一批有實力的機構(gòu)參加國債承銷,不斷加強市場要素的培育,使以國債一級自營商為代表的廣大證券機構(gòu)真正發(fā)揮承上啟下的市場中介作用,成為國債發(fā)行部門與投資者的橋梁。6、國債二級市場得到迅速發(fā)展和壯大,交易方式不斷增多,市場建設(shè)日臻完善,國債二級市場的建立和健全,極大地提高了國債的流動性,加速了國債市場不斷步入成熟。7、國債市場的改革配合了中央銀行公開市場業(yè)務(wù)的開展,有力地促進了金融證券業(yè)的改革。國債發(fā)行市場的改革,不僅滿足了國家籌集建設(shè)資金的需要,也為實施宏觀調(diào)控提供了有效的工具。還有學者指出,目前國債市場存在的現(xiàn)實問題有如下幾點:(一)國債發(fā)行方式的市場化程度不高。1994年和1995年,我國引入了國際通行的國債一級自營商制度,然而,我國的一級自營商除了國有商業(yè)銀行以外,其它一級自營商的自有資金的規(guī)模都不大。由于國債的發(fā)行規(guī)模越來越大,因此對這些自營商的壓力越來越大,第四種觀點認為:財政政策與貨幣政策的有機結(jié)合,使得國債市場第一次真正成為政府宏觀調(diào)控的工具,其具體調(diào)節(jié)作用表現(xiàn)在以下幾個方面:第一,中央銀行通過買進賣出國債進行銀根松緊操作,調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量。當中央銀行執(zhí)行銀根緊縮政策時,向市場出售國債,從商業(yè)銀行回收貨幣,減收商業(yè)銀行的超額準備金,抑制社會需求,減少投資;當中央銀行執(zhí)行寬松的貨幣政策時,從市場上買入國債,即向商業(yè)銀行投放了貨幣,增加了商業(yè)銀行的超額準備金,從而刺激了社會需求。第二,公開市場業(yè)務(wù)引起市場利率和利率結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。中央銀行在公開市場上買進國債,社會基礎(chǔ)貨幣量增加,供應(yīng)量增加,市場利率隨之下降;相反,中央銀行售出國債,社會基礎(chǔ)貨幣量減少,供應(yīng)量減少,市場利率隨之上升。同時,中央銀行進行公開市場操作,買進或賣出哪種證券,會直接對市場利率結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。例如,中央銀行買入10億元長期國債,賣出10億元短期國債,雖然社會基礎(chǔ)貨幣量不變,但會造成市場上長期利率下降,短期利率上升。第三,國債公開市場業(yè)務(wù)影響金融市場變化的領(lǐng)頭效應(yīng)。中央銀行通過大量買入某期國債,使這期國債價格上漲,到期收益率就會降低;反之,賣出這期國債,導致其收益率上升。不僅如此,中央銀行的公開市場業(yè)務(wù)會對整個市場轉(zhuǎn)遞信息,產(chǎn)生領(lǐng)頭效應(yīng),從而很大程度上影響投資者的預期目標。例如中央銀行大量購進國債,放松銀根,增加市場貨幣量,社會公眾就會認為利率會更加降低,從而進一步增加債券需求,而導致信用擴張。正是因為包括國債公開市場操作在內(nèi)的有效的宏觀調(diào)控,近幾年我國國民經(jīng)濟進入良性發(fā)展軌道,在經(jīng)濟高速發(fā)展的同時制止了通貨膨脹,商品物價指數(shù)呈零增長,成功地實行了經(jīng)濟軟著陸。三、國債的發(fā)展前景與難點分析有一種觀點認為,中國國債市場的發(fā)展前景廣闊。一是國債的發(fā)行潛力仍然很大,隨著經(jīng)濟的發(fā)展,這幾年的國債規(guī)模也越來越大,1994年首次突破千億大關(guān),1997年達到2400多億。從國債依存度來看,雖然從1994年至1997年國債依存度在迅速提高,這實際上一方面與我國財政收入占國民收入的份額較少有關(guān);另一方面也與債務(wù)管理水平有很大的關(guān)系,但從國債負擔率來看,1994年為5%,1997年僅為3.4%,離西方國家一般30%-50%的水平還相去甚遠。從需求角度看,1986年國債占金融資產(chǎn)的比重為5.6%,1997年僅為1.85%,而且伴隨著國民收入的比重已經(jīng)上升到八成,居民儲蓄存款余額已達5萬多億元,從最近三年國債發(fā)行額占其比例的5.28%、5.12%和4.94%這一情況看,遠遠低于恢復國債發(fā)行第一年的數(shù)字。這些都給以后年度國債市場的擴展奠定了基礎(chǔ)。二是適度增加國債發(fā)行規(guī)模符合當前宏觀經(jīng)濟調(diào)控和金融改革的客觀要求。改革開放以來,隨著我國國民經(jīng)濟的發(fā)展,隨著國民收入中的最終收入分配向著個人傾斜現(xiàn)狀的出現(xiàn),社會總需求和總供給的格局發(fā)生著變化,為使國民經(jīng)濟保持較高的發(fā)展水平,就有必要通過運用財政手段對居民的投資需求和消費需求進行調(diào)控,而適度增加國債發(fā)行規(guī)模就成為客觀現(xiàn)實的要求,同時,只有通過增加國債發(fā)行才能使國債二級市場的有效余額不斷增大,使商業(yè)銀行更有條利用國債市場進行資產(chǎn)負債管理,中央銀行才有條件實施公開市場業(yè)務(wù)操作,國債市場也才能為國家金融改革發(fā)揮應(yīng)有作用。三是國債市場正在向著規(guī)范、有序的方向發(fā)展。國債市場上這些有關(guān)各個環(huán)節(jié)的良性發(fā)展,使國債市場的運作日益有序、規(guī)范。另有一種觀點認為:在國家財政狀況尚未根本改善,債務(wù)資金使用效益不佳的情況下,

龐大的債務(wù)規(guī)模會產(chǎn)生許多負面效應(yīng)。其一,債務(wù)的還本付息會加大后來年度的政府舉債規(guī)模,也會加速既發(fā)債規(guī)模的滾動式增長;其二,既發(fā)債規(guī)模的動態(tài)式存在和增長意味著財政將長期占用這部分社會資金,龐大的債務(wù)累積規(guī)模對資本市場有釜底抽薪的效力,直接影響著資本市場長期利率水平,它擠占和阻滯了民間資本的形成和增長;其三,從財政和銀行的宏觀調(diào)控力度來看,日益累積增長的債務(wù)規(guī)模加大了財政的償還負擔,以借新還舊的方式加大下年年度發(fā)債規(guī)模,使財政疲于應(yīng)付,宏觀調(diào)控手段越來越僵化,它同樣會以資金占位和利率高揚的倒逼方式使銀行的調(diào)控余地日益狹小。當前經(jīng)濟形勢下的國債發(fā)展問題綜述(2)隨著“軟著陸”的實現(xiàn),新一輪經(jīng)濟增長的啟動,通貨膨脹回落,人行多次降息,財政、銀行將繼續(xù)實行宏觀雙緊政策,深化國有企業(yè)改革,減員增效是重頭戲。對于相應(yīng)的國債政策,減緩債務(wù)增長,壓縮債務(wù)總規(guī)模是合理的選擇,而國債資金謹慎使用和講究效益的原則會進一步有助于債務(wù)規(guī)模的削減和促進債務(wù)本身的良性循環(huán)。還有一種觀點認為:衡量國債規(guī)模的大小要參考兩個指標,一是當年發(fā)行額GDP的比重即國債負擔率;二是當年國債發(fā)行額占財政支出的比重即國債依存度。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計數(shù)字可以看出:1、我國的國債規(guī)模以最快的速度在擴展,1997年比1994年翻了一番多,這固然與我國經(jīng)濟擴展期國家經(jīng)濟建設(shè)的相關(guān)資金需求相適應(yīng),同時也客觀地反映了當前我國財政狀況的惡化。2、全國債務(wù)依存度已超過了一般認為的警戒線,尤其是中央財政的債務(wù)依存度更

達到

61.93%,說明就當前我國的經(jīng)濟規(guī)模而言,債務(wù)規(guī)模已進入一個相當危險的區(qū)域,隱含著巨大的財政風險。3、更為嚴重的是,維持目前這樣一種債務(wù)規(guī)模是迫不得已的,因為要還本付息,只能發(fā)新債換舊債。1996年還本付息額1223.17億元,占當年國債發(fā)行額的62.17%。既然由國債規(guī)模引發(fā)的財政風險已到了相當危險的程度,那么必須引起有關(guān)方面的高度警惕。再有一種觀點認為,縱觀我國的國債工作,我們可以明顯地感受國債在國民經(jīng)濟建設(shè)中所作出的貢獻。第一,有力支援了國家重點建設(shè)項目,解決了國民經(jīng)濟中的許多“瓶頸”,改善了投資環(huán)境,提高了社會融資能力。第二,在一定程度緩解了財政資金困難,減弱了平衡財政收支對社會經(jīng)濟的負面影響。國債作為一種信用手段,只是對國民收入進行再分配,只要規(guī)模適當,結(jié)構(gòu)合理,便有利于經(jīng)濟建設(shè)。第三,國債調(diào)節(jié)了市場供求關(guān)系,有利于市場穩(wěn)定。國債發(fā)行直接起著壓縮需求,控制貨幣流通量,緩解了供求矛盾。但有利必有弊。一方面國債發(fā)行規(guī)模增長快,致使中央財政的債務(wù)依存度偏高,1997年達到56.8%,同時也加重了政府的國債還本付息負擔,增加了通過膨脹的壓力;另一方面,國債發(fā)行擠占了民間投資,特別是由于我國國有企業(yè)生產(chǎn)效率低,導致國債收入使用的低效率。因此,必須要從國情出發(fā),制定相應(yīng)的國債政策。[11]四、當前國債發(fā)展的政策選擇針對目前宏觀經(jīng)濟中出現(xiàn)的問題,理論界提出許多關(guān)于國債的建議,歸納有如下幾種。第一種建議:1、在提高“兩個比重”或國家財政可支配財力水平的基礎(chǔ)上適度擴大國債規(guī)模。通過進一步深化財稅體制改革,理順國民收入分配關(guān)系,清理、整頓各種預算外收入和非稅收入渠道,切實加強稅收征管和稅務(wù)稽查等措施,力爭使我國財政收入占GDP的比重達到15%,中央財政收入占全部財政收入的比重提高到55%左右。這樣既降低了債務(wù)依存度,又通適度擴大國債的發(fā)行規(guī)模。當前可考慮將財政債務(wù)收入占國內(nèi)生產(chǎn)總值比重由目前的3%左右提高到5%左右,約可籌集資金1億元左右。把新增債務(wù)收入用于增加投資,一方面可以啟動資本市場、勞動力市場、土地市場以及鋼材和建材市場;另一方面,按照一般規(guī)律,投資的40%可以直接進入消費領(lǐng)域,從而啟動消費市場。2、發(fā)行中央特許、地方財政擔保的“公共項目專項投資債券”。政府可以試行地方發(fā)行項目融資債券,把項目看作是一個法人,以公司制管理方式實行封閉運行,??顚S谩覐暮暧^上嚴格把關(guān),對項目融資債券進行嚴格的資金管理,增加其運行的透明度。3、國債投資資金要合理選擇投資方向,要重視投資效益,做好項目的成本效益分析和市場分析。增加投資的目的是為以后國民經(jīng)濟的持續(xù)、快速、健康發(fā)展創(chuàng)造條件和打下好基礎(chǔ),而不是搞重復建設(shè),盲目鋪新攤子,給以后的發(fā)展增添負擔。投資一定要堅持市場導向、結(jié)構(gòu)優(yōu)化、效益優(yōu)先的原則,把有限投資投入最需要的薄弱環(huán)節(jié),投向效益最好的的地方,促進經(jīng)濟增長方式由粗放型向集約型轉(zhuǎn)變。4、保持合理的國債結(jié)構(gòu),最大限度地降低國債發(fā)行成本。5、加快國債市場統(tǒng)一托管清算的實施。加強國債市場監(jiān)控,統(tǒng)一國債市場,維護市場秩序,杜絕“賣空”和回購結(jié)算的積久問題,建立市場交易、結(jié)算、監(jiān)管的基礎(chǔ)設(shè)施,促進國債市場的良好發(fā)展。[12]第二種建議:1、保持國債發(fā)行的適度規(guī)模。黨的十四屆五中全會提出“九五”期間要控制債務(wù)規(guī)模的關(guān)鍵是探討國債規(guī)模的數(shù)量界限,采取切實措施使國債保持適度規(guī)模。國債發(fā)行規(guī)模的確定需要考慮國債余額、國民生產(chǎn)總值等諸多因素,而且最重要的是考慮國債余額。當然,國債發(fā)行規(guī)模的適度性還必須考慮財政的需要、人民儲蓄水平、償付債務(wù)能力等因素。只有合理適度確定發(fā)行規(guī)模,才能有效發(fā)揮國債在宏觀經(jīng)濟中的重要作用。近幾年來,債務(wù)依存度空前提高,公債負擔率和償債率顯著上升。一方面這說明了我國國債政策對經(jīng)濟發(fā)展的巨大推進作用,尤其是對于財政而言;另一方面我們也該看到償債率至1996年高達41.51%,我們不得不對償能力問題多加思索,以免出現(xiàn)償債困難而導致對經(jīng)濟發(fā)展的負面影響。2、建立和發(fā)展償債基金,保障國債對經(jīng)濟的持續(xù)推動作用。建立債務(wù)償還基金制度,是當前各國解決債務(wù)困難和促進債務(wù)良性發(fā)展的重要手段。如美國出現(xiàn)第一次債務(wù)高峰時就頒布《償債基金方案》,作為財政平衡原則的一個手段,建立了償債基金制度;日本1986年已積累償債基金35778億日元。3、國債政策應(yīng)與財政政策、貨幣政策緊密協(xié)調(diào)配合。國債、貨幣、財政這三大政策是國家三大宏觀調(diào)控政策,三者相互聯(lián)系不可分割而又相對獨立,且都是為國家宏觀經(jīng)濟目標服務(wù),都是依靠貨幣運動來實現(xiàn)其目標。4、完善國債交易市場。國債必須進入證券市場參與交易,這是由商品的基本屬笥及商品經(jīng)濟的規(guī)律決定的。要使國債市場完善、活躍,必須采取一定的措施,如允許所有債券開展貼現(xiàn)業(yè)務(wù),禁止交易所囤積債券等。為此,有必要創(chuàng)建經(jīng)紀人制度,由金融單位法人經(jīng)紀人逐步向個體與單位經(jīng)紀人共存過渡。一方面可大大方便持券人,另一方面可降低交易成本,使買賣雙方公平自由地進行交易,達到各方滿意,由此必將促使我國國債市場走向繁榮。[13]第三種建議:1、加快國債場外二級市場的建設(shè)。目前我國國債的二級市場的交易主要集中于交易所,尤其是上海證券交易所。個人投資者和機構(gòu)投資者同處一個市場,前者因為買賣量少,買賣價差小,成本相對高而難以操作;后者因為在場內(nèi)吞吐國債量大,市場相對狹小交易效率低,計劃不易制定,交易成本難以控制。市場過分集中還導致交易價格波動大,一些經(jīng)濟功能難以體現(xiàn)。因此,急需發(fā)展國債二級市場的場外交易,解決目前國債二級市場發(fā)展不平衡的問題。2、加快建立全國統(tǒng)一國債登記托管結(jié)算系統(tǒng),理順托管結(jié)算體制,形成有效的制約監(jiān)督機制。根據(jù)目前我國國債市場的現(xiàn)狀,首先應(yīng)該實現(xiàn)全國國債實物券的統(tǒng)一管理,實現(xiàn)實物券在市場運作中的“非移動化”。其次是應(yīng)該實現(xiàn)全國國債市場的初步統(tǒng)一托管結(jié)算,爭取所有的商業(yè)銀行的自營和委托以及非銀行金融機構(gòu)的自營國債均在中央登記結(jié)算公司托管結(jié)算。最后實現(xiàn)國債的全額托管和統(tǒng)一結(jié)算。并實現(xiàn)與全國自動支付系統(tǒng)和國家債券托管結(jié)算系統(tǒng)的聯(lián)網(wǎng)。在全國性的國債托管和結(jié)算系統(tǒng)建立之后,國債交易和結(jié)算就基本上實現(xiàn)分離,其風險得到有效的控制和制約。3、加快建立以國債一級自營商為基礎(chǔ)的國債做市商制度。國債一級自營商在一級市場上負責承銷和分銷國債,在二級市場上則擔負著做市商的義務(wù)。做市商要在市場上進行雙向報價,即對交易中的國債不間

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