2025年春季電商零售行業(yè)提振內(nèi)需AI變革

證券研究報(bào)

告提振內(nèi)需，AI變革2025年春季電商零售行業(yè)投資策略主要內(nèi)容宏觀：政策加碼，提振消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)：理性競爭，AI+云推動(dòng)產(chǎn)業(yè)變革黃金珠寶：渠道驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向產(chǎn)品+品牌驅(qū)動(dòng)，關(guān)注景氣拐點(diǎn)零售商業(yè)：供給側(cè)改革持續(xù)深化投資分析意見341.1

社零增速回升，線上&限額以下增速領(lǐng)先社零總額增速穩(wěn)中有升。促消費(fèi)政策刺激拉動(dòng)，消費(fèi)需求逐步企穩(wěn)回升。展望25年，我們看好后續(xù)政策持續(xù)落地下居民消費(fèi)意愿得到持續(xù)提升，品類升級(jí)需求進(jìn)一步釋放。24Q4大盤增速有所回升，線上成為全年增長驅(qū)動(dòng)力。線上消費(fèi)滲透率不斷提高，持續(xù)領(lǐng)跑社零整體增長，成為拉動(dòng)消費(fèi)的重要驅(qū)動(dòng)力，線下零售增速平穩(wěn)。以舊換新政策持續(xù)發(fā)力，助力限額以上消費(fèi)增長。2024年全年，限額以上商品零售和餐飲收入增速達(dá)2.7%/3.0%，低于整體商品零售額及餐飲收入3.2%/5.3%的增速。Q4以來，以舊換新政策陸續(xù)出臺(tái)，限上限下增速差距有所縮小。圖1：2024年12月社零總額同比增加3.7%圖2：線上帶動(dòng)全年增長圖3：限額以上與限額以下增速趨近資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，申萬宏源研究51.2

提振內(nèi)需，發(fā)展AI+消費(fèi)表1：政府工作報(bào)告核心變化資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，中央人民政府網(wǎng)，中新社，新華網(wǎng)，國務(wù)院，Wind，申萬宏源研究分類23M723M823M923M1023M1123M1224M224M324M424M524M624M724M824M924M1024M1124M12吃類5.54.011.16.66.86.59.810.28.38.78.67.57.97.26.95.88.1服裝鞋帽、紡織品類2.34.59.97.522.026.01.93.8-2.04.4-1.9-5.2-1.6-0.48.0-4.5-0.3金銀珠寶類-10.07.27.710.410.729.45.03.2-0.1-11.0-3.7-10.4-12.0-7.8-2.7-5.9-1.0通訊器材類3.08.50.414.616.811.016.27.213.316.62.912.714.812.314.4-7.714.0家電類-5.5-2.9-2.39.62.7-0.15.75.84.512.9-7.6-2.43.420.539.222.239.3日用品類-1.01.50.74.43.5-5.9-0.73.54.47.70.32.11.33.08.51.36.3化妝品-4.19.71.61.1-3.59.74.02.2-2.718.7-14.6-6.1-6.1-4.540.1-26.40.8汽車-1.51.12.811.414.74.08.7-3.7-5.6-4.4-6.2-4.9-7.30.43.76.60.5建筑及裝潢材料家具-.0.1-.4.8-.0.5-.1.7-.2.2-.2.3.4.6.0.2-.1.2-.4.8-.1.1-.-1.1-.-3.7-.0.4-.7.4.10.5.8.8政策領(lǐng)域2024年核心內(nèi)容2025年核心變化與新增舉措總體判斷強(qiáng)調(diào)“戰(zhàn)略機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)并存”，經(jīng)濟(jì)回升基礎(chǔ)尚不穩(wěn)固，需增強(qiáng)信心。新增“外部環(huán)境更趨復(fù)雜嚴(yán)峻”，明確消費(fèi)不振、企業(yè)困難等挑戰(zhàn)，但強(qiáng)化“新動(dòng)能積蓄”信心。增長目標(biāo)GDP增長5%，隱含名義增速7.4%。GDP增長5%（目標(biāo)不變），隱含名義增速下調(diào)至4.9%。財(cái)政政策赤字率3%，專項(xiàng)債3.9萬億元，超長期特別國債1萬億元。赤字率提至4%，專項(xiàng)債增至4.4萬億元，超長期特別國債擴(kuò)容至1.3萬億元（新增5000億元特別國債）。貨幣政策 靈活適度，加強(qiáng)總量與結(jié)構(gòu)調(diào)節(jié)，避免資金空轉(zhuǎn)。 強(qiáng)化逆周期調(diào)節(jié)，新增“適時(shí)降準(zhǔn)降息”，明確支持樓市股市健康發(fā)展，擴(kuò)大科創(chuàng)、綠色等領(lǐng)域融資支持。以舊換新穩(wěn)定和擴(kuò)大傳統(tǒng)消費(fèi)，鼓勵(lì)和推動(dòng)消費(fèi)品以舊換新，提振智能網(wǎng)聯(lián)新能源汽車、電子產(chǎn)品等大宗消費(fèi)。安排超長期特別國債3000億元支持消費(fèi)品以舊換新。擴(kuò)消費(fèi)培育壯大新型消費(fèi)，實(shí)施數(shù)字消費(fèi)、綠色消費(fèi)、健康消費(fèi)促進(jìn)政策，積極培育智能家居、文娛旅游、體育賽事、國貨“潮品”等新的消費(fèi)增長點(diǎn)。創(chuàng)新和豐富消費(fèi)場(chǎng)景，加快數(shù)字、綠色、智能等新型消費(fèi)發(fā)展。落實(shí)和優(yōu)化休假制度，釋放文化、旅游、體育等消費(fèi)潛力。完善免稅店政策，推動(dòng)擴(kuò)大入境消費(fèi)。消費(fèi)供給側(cè)改革把實(shí)施擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略同深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革有機(jī)結(jié)合起來，更好統(tǒng)籌消費(fèi)和投資，增強(qiáng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的拉動(dòng)作用。制定提升消費(fèi)能力、增加優(yōu)質(zhì)供給、改善消費(fèi)環(huán)境專項(xiàng)措施，釋放多樣化、差異化消費(fèi)潛力，推動(dòng)消費(fèi)提質(zhì)升級(jí)。多渠道促進(jìn)居民增收，推動(dòng)中低收入群體增收減負(fù)，完善勞動(dòng)者工資正常增長機(jī)制。產(chǎn)業(yè)政策發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力，鞏固新能源汽車優(yōu)勢(shì)，布局生物制造、低空經(jīng)濟(jì)等。新增“人工智能+”行動(dòng)，明確商業(yè)航天、6G、具身智能等未來產(chǎn)業(yè)，加強(qiáng)產(chǎn)能預(yù)警與有序競爭。對(duì)外開放 擴(kuò)大制度型開放，縮減外資準(zhǔn)入負(fù)面清單。始終堅(jiān)持對(duì)外開放不動(dòng)搖，加大穩(wěn)外貿(mào)政策力度,

支持企業(yè)穩(wěn)訂單拓市場(chǎng)。大力鼓勵(lì)外商投資，持續(xù)擴(kuò)大面向全球的高標(biāo)準(zhǔn)自由貿(mào)易區(qū)網(wǎng)絡(luò)，明確加入《數(shù)字經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系協(xié)定》進(jìn)程，放寬電信、醫(yī)療領(lǐng)域外資準(zhǔn)入。民營經(jīng)濟(jì) 解決市場(chǎng)準(zhǔn)入與賬款拖欠問題，弘揚(yáng)企業(yè)家精神。 推動(dòng)民營經(jīng)濟(jì)促進(jìn)法立法，明確“提高民企貸款占比”，嚴(yán)查亂收費(fèi)，支持建立現(xiàn)代企業(yè)制度。就業(yè)民生 提高養(yǎng)老金標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)展第三支柱養(yǎng)老保險(xiǎn)。 城鄉(xiāng)居民養(yǎng)老金再提高20元/月，新增“技能導(dǎo)向薪酬制度”“清理欠薪與就業(yè)歧視”。表2：以舊換新拉動(dòng)，以家電為代表領(lǐng)跑各品類零售額增長1.3

DeepSeek引領(lǐng)國產(chǎn)AI科技創(chuàng)新6DeepSeek-R1系列發(fā)布，推動(dòng)AI信息平權(quán)，性能比肩GPT-o1。25年1月20日，DeepSeek發(fā)布了R1系列模型，該模型在數(shù)學(xué)、代碼、自然語言推理等任務(wù)中表現(xiàn)卓越，性能比肩OpenAI的GPT-o1。而DeepSeek-R1

API服務(wù)定價(jià)上為每百萬輸入tokens1元（緩存命中）/4元（緩存未命中），每百萬輸出tokens16元，約為GPT-o1的3.65%，標(biāo)志著推理大型調(diào)用進(jìn)入平價(jià)時(shí)代。DeepSeek上線20天全球日活DAU突破2000萬，成為全球增速最快的AI應(yīng)用。國產(chǎn)AI發(fā)展勢(shì)頭迅猛，產(chǎn)品豐富刺激推理需求爆發(fā)。據(jù)AI產(chǎn)品榜，DeepSeek乘風(fēng)而起，25年1月一舉躍遷月活第二位。據(jù)界面新聞，3月3日騰訊元寶App在蘋果中國區(qū)應(yīng)用商店免費(fèi)App下載排行榜升至第一，超越DeepSeek，豆包位居第四，國產(chǎn)AI應(yīng)用端產(chǎn)品繼續(xù)激烈競爭。據(jù)Andreessen

Horowitz，DeepSeek在最新的網(wǎng)頁端AI產(chǎn)品中排名第二僅次于ChatGPT，僅用20天便達(dá)成一千萬用戶的突破。資料來源：

DeepSeek官方公眾號(hào)，AI產(chǎn)品榜，界面新聞，Andreessen

Horowitz，申萬宏源研究圖4：國產(chǎn)主流AI

API定價(jià)普遍較低 圖5：國產(chǎn)AI應(yīng)用月活不斷提升表3：Top

10

AI產(chǎn)品榜單排名

AI網(wǎng)頁產(chǎn)品 AI移動(dòng)端APP1

ChatGPT ChatGPT2

deepseek NOVAAI

CHATBOT3

character.ai Microsoft

Edge4

perplexity BaiduAI

Search5

JanitorAI photomath6

Claude QuarkAI

Assistant7

QuillBot Doubao8

SUNO character.ai9

SPICYCHAT.AI Chat&Ask

AI10

Doubao ChatOnAI資料來源：

AndreessenHorowitz，申萬宏源研究；注：網(wǎng)頁產(chǎn)品按每月獨(dú)立訪問量排名，APP按月活躍用戶數(shù)排名，數(shù)據(jù)采用25年1月數(shù)據(jù)主要內(nèi)容宏觀：政策加碼，提振消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)：理性競爭，AI+云推動(dòng)產(chǎn)業(yè)變革黃金珠寶：渠道驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向產(chǎn)品+品牌驅(qū)動(dòng)，關(guān)注景氣拐點(diǎn)零售商業(yè)：供給側(cè)改革持續(xù)深化投資分析意見782.1

線上消費(fèi)持續(xù)領(lǐng)跑大盤，滲透率持續(xù)提升線上消費(fèi)動(dòng)力保持強(qiáng)勁，持續(xù)帶動(dòng)社零總額。2024年1-12月全國網(wǎng)上零售額累計(jì)增速達(dá)7.2%，增速環(huán)比-0.2pct，高于社零總體增速3.7pct。24Q4實(shí)物商品網(wǎng)上零售額為40095億元，同比+3.5%?？爝f包裹數(shù)大幅增長，補(bǔ)貼與促銷刺激消費(fèi)。平臺(tái)保障消費(fèi)者體驗(yàn)，投入售后體驗(yàn)升級(jí)。據(jù)國家郵政局，24年Q4我國快遞業(yè)務(wù)量完成513.1億件，同比增長20.3%，持續(xù)領(lǐng)先實(shí)物商品網(wǎng)上零售額增速。資料來源:國家統(tǒng)計(jì)局，國家郵政局，申萬宏源研究圖8：快遞增速高于實(shí)物商品網(wǎng)上零售額資料來源:國家統(tǒng)計(jì)局，申萬宏源研究圖6：24年實(shí)物商品網(wǎng)上滲透率達(dá)到26.8%資料來源:國家統(tǒng)計(jì)局，申萬宏源研究圖7：線上消費(fèi)持續(xù)領(lǐng)跑大盤92.2

阿里、京東GMV增速持續(xù)回升，微信小店試水送禮功能直播電商降速，阿里、京東GMV增速持續(xù)回升，預(yù)計(jì)25年份額讓渡進(jìn)一步減緩。我們認(rèn)為流量紅利的普適性下降，行業(yè)存量競爭的格局并未轉(zhuǎn)變，但直播電商受沖擊明顯，增速已逐步放緩，傳統(tǒng)電商份額有望停止流失。據(jù)36氪，2024年抖音電商GMV同比增長約30%，而在2022/2023年增速分別為320%/80%。聚焦用戶體驗(yàn)+國補(bǔ)政策等拉動(dòng)，我們認(rèn)為阿里巴巴、京東GMV增速持續(xù)回升。微信小店試水送禮功能，開拓社交電商新消費(fèi)場(chǎng)景。微信率先引領(lǐng)送禮場(chǎng)景，小店+藍(lán)包送禮順應(yīng)春節(jié)熱潮，其中書籍類目訂單量環(huán)比增超100倍。其他電商淘寶、抖音、京東等同步布局。送禮功能的出現(xiàn)促進(jìn)了電商社交屬性的增長，平臺(tái)品類布局提升，頭部平臺(tái)功能迭代，保持強(qiáng)勁競爭力。資料來源：36氪，官方公眾號(hào)，申萬宏源研究表4：微信引領(lǐng)電商送禮潮流資料來源：公司公告，晚點(diǎn)Latepost，36氪，申萬宏源研究測(cè)算圖9：直播電商GMV增速明顯放緩抖音2024/12/26率先推出“隨心送”功能，支持本地生活團(tuán)購和電商等兩大領(lǐng)域的部分商品向好友贈(zèng)送。25年12月26日就支持送電商和生物服務(wù)類禮物；淘寶2025/1/7可用于“送禮”的商品基本覆蓋完整的淘寶商品池。企業(yè) 上線時(shí)間 特點(diǎn)微信 2024/12/29在與好友個(gè)人聊天窗口，“禮物”功能正在小范圍灰度測(cè)試，與紅包并列，用戶可以隨時(shí)點(diǎn)擊“禮物”進(jìn)行贈(zèng)送。京東 2025/1/17僅支持“京東送禮”專區(qū)里邊展示的商品，后續(xù)會(huì)逐步擴(kuò)大相關(guān)商品規(guī)模。2.3

平臺(tái)營收增長加速，盈利能力持續(xù)提升10阿里、京東營收增長加速，TR步入上行通道。阿里全季度收取0.6%技術(shù)服務(wù)費(fèi)，全站推廣的便捷性和高效性，明顯帶動(dòng)中小商家投放效果和投放意愿，貨幣化率回升+GMV增長同步拉動(dòng)，客戶管理收入增長超預(yù)期。平臺(tái)持續(xù)繁榮商家生態(tài)，Q4第三方商家數(shù)量繼續(xù)保持同比高增，平臺(tái)及廣告服務(wù)收入環(huán)比加速至12.7%。平臺(tái)注重平衡增長與利潤，盈利能力持續(xù)提升。營收增長回升+供應(yīng)鏈能力完善，阿里京東利潤持續(xù)釋放。24Q4阿里/京東Non-GAAP歸母凈利潤達(dá)511/113億元，同比+6%/+34%。資料來源:公司公告，申萬宏源研究注：阿里、京東24Q4數(shù)據(jù)為已披露實(shí)際值圖12：平臺(tái)盈利能力提升資料來源:公司公告，申萬宏源研究；注：阿里、京東24Q4數(shù)據(jù)為已披露實(shí)際值圖11：電商平臺(tái)24Q4維持良好營收增速圖10：阿里take

rate持續(xù)提升112.4

AI+云推動(dòng)產(chǎn)業(yè)變革，互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)發(fā)力AI戰(zhàn)略資料來源：阿里云棲大會(huì)，Canalys，申萬宏源研究頭部云計(jì)算廠商加大AI投資，推動(dòng)云基礎(chǔ)設(shè)施支出增速邊際擴(kuò)張。據(jù)Canalys，我國云基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)支出逐年增長，其中領(lǐng)先的云計(jì)算提供商近期大幅增加了對(duì)AI基礎(chǔ)設(shè)施和高性能計(jì)算的投資。競爭格局上看，前三廠商阿里云/華為云/騰訊云分別占據(jù)36%/19%/15%市場(chǎng)份額，市場(chǎng)地位穩(wěn)固。互聯(lián)網(wǎng)公司Capex上升顯著。AI成為互聯(lián)網(wǎng)公司競爭新場(chǎng)域，持續(xù)性資本支出助力公司進(jìn)一步完善基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，提升基礎(chǔ)應(yīng)用和原生生態(tài)發(fā)展。據(jù)公司公眾號(hào)及新華社，阿里未來三年在云+AI硬件基礎(chǔ)設(shè)施將投入3800億，超越過去十年投入總和，隨著未來推理需求釋放，有望消化資本開支影響。圖13：我國云基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)支出保持增長 圖14：港股互聯(lián)網(wǎng)公司Capex投入顯著增長122.5

國產(chǎn)AI模型快速發(fā)展，阿里加速模型迭代資料來源：阿里云棲大會(huì)，騰訊數(shù)字生態(tài)大會(huì)，IT之家，ITBear，第一財(cái)經(jīng)，界面新聞，申萬宏源研究AI公司相繼布局，多業(yè)務(wù)多生態(tài)模型迭代。以阿里、騰訊為代表的國內(nèi)大廠紛紛加速AI領(lǐng)域布局，從芯片到模型全覆蓋。從技術(shù)突破層面看，以DeepSeek為代表的國產(chǎn)大模型，在低成本訓(xùn)練以及長思維推理等關(guān)鍵領(lǐng)域已達(dá)國際先進(jìn)水平，國內(nèi)多家大廠旗下AI模型躋身國際第一陣營，文本、視覺、多模態(tài)等大模型持續(xù)迭代升級(jí)。3月6日阿里推出全新推理模型，阿里Qwen團(tuán)隊(duì)官方發(fā)布最新推理模型QwQ-32B，數(shù)學(xué)推理、編程能力和通用能力均接近甚至超過DeepSeek-R1、OpenAI-o1-mini等領(lǐng)先模型。表5：大廠AI模型端情況及最新進(jìn)展公司 AI芯片布局 AI

相關(guān)產(chǎn)品 最新進(jìn)展阿里巴巴自研：研發(fā)機(jī)構(gòu)達(dá)摩院，全資芯片子公司平頭哥通義千問系列模型1）25

年

1

月28

日，通義千問發(fā)布了視覺理解模型

Qwen2.5-VL；1月29

日，發(fā)布了旗艦版

MoE（混合專家）模型

Qwen2.5-Max。這兩款模型的發(fā)布標(biāo)志著通義千問在多模態(tài)大模型領(lǐng)域的技術(shù)實(shí)力再上新臺(tái)階，并在多項(xiàng)核心性能指標(biāo)上全面超越行業(yè)標(biāo)桿。2）25

年

3

月

3

日，開源社區(qū)Hugging

Face最新榜單顯示，開源僅6天的阿里萬相大模型已反超DeepSeek-R1，登頂模型熱榜、模型空間榜兩大榜單，成為近期全球開源社區(qū)最受歡迎的大模型。自研：紫霄騰訊 投資：燧原外購：購買英偉達(dá)H系列GPU混元大模型1）25

年

1

月21

日，騰訊正式推出了混元

3D

生成大模型

2.0

版本及配套的一站式

AI創(chuàng)作平臺(tái)。該平臺(tái)通過文字、圖像甚至草圖輸入，能在30

秒內(nèi)生成多個(gè)高質(zhì)量的

3D

模型。2）25

年

3

月1

日，騰訊混元自研的快思考模型

Turbo

S

上線，其能夠?qū)崿F(xiàn)

“秒回”，吐字速度提升一倍，首字時(shí)延降低

44%，在知識(shí)、數(shù)學(xué)、推理等多個(gè)領(lǐng)域展現(xiàn)出對(duì)標(biāo)

DeepSeek

V3、GPT-4o、Claude3.5

等業(yè)界領(lǐng)先模型的效果表現(xiàn)。京東自研：金剛外購：國產(chǎn)AI芯片言犀大模型1）2月11日，京東云公布上線DeepSeek全尺寸模型。2）12日，言犀相關(guān)產(chǎn)品，含數(shù)字人、智能外呼、智能導(dǎo)購等全系產(chǎn)品已接入DeepSeek

R1/V3模型，率先在營銷服務(wù)場(chǎng)景落地，直接解決品牌商將DeepSeek“用”起來的問題。字節(jié)跳動(dòng)自研：組建芯片研發(fā)團(tuán)隊(duì)外購：英偉達(dá)、華為、寒武紀(jì)等豆包大模型1）2月12日，字節(jié)跳動(dòng)豆包大模型團(tuán)隊(duì)提出新稀疏模型架構(gòu)UltraMem，推理速度較MoE架構(gòu)提升2-6倍，推理成本最高可降低83%。2）3月3日，字節(jié)跳動(dòng)發(fā)布國內(nèi)首個(gè)

AI

原生集成開發(fā)環(huán)境（AI

IDE）——Trae國內(nèi)版，搭載Doubao-1.5-pro及DeepSeek

R1/V3大模型。快手投資：凌川科技語言大模型快意、制作大模型可靈1）可靈大模型更新：24

年

12

月

18

日，快手可靈

AI

基座模型更新升級(jí)為可靈

1.6

模型，該模型對(duì)運(yùn)動(dòng)、時(shí)序類動(dòng)作以及運(yùn)鏡等文字描述的響應(yīng)更加精準(zhǔn)，能夠更好地生成與文字描述相符的視頻內(nèi)容。）AI

工具更新：年

月

日，快手正式發(fā)布全球首個(gè)

D

感知文本生成視頻框架

CineMaster，用戶僅需輸入文字指令，即可生成具備精準(zhǔn)空間布局和動(dòng)態(tài)相機(jī)軌跡的視頻內(nèi)容。132.6

底層模型突破將支撐AI應(yīng)用爆發(fā)?

底層能力突破支撐AI應(yīng)用爆發(fā)，應(yīng)用端布局加速。隨著DeepSeek、通義千問等開源模型的崛起，AI模型推理成本下降，AI應(yīng)用ROI有望不斷提升，推動(dòng)模型與應(yīng)用結(jié)合的能力躍遷，進(jìn)一步加速AI應(yīng)用內(nèi)外部滲透推廣。其中，我們認(rèn)為基于阿里頂級(jí)的大模型能力、強(qiáng)勁的算力基礎(chǔ)和服務(wù)能力，未來有望不斷與全球眾多行業(yè)核心業(yè)務(wù)聯(lián)手，加速擴(kuò)展AI版圖。資料來源：阿里云棲大會(huì)，騰訊數(shù)字生態(tài)大會(huì)，IT之家，ITBear，第一財(cái)經(jīng)，界面新聞，申萬宏源研究公司 核心AI

C端應(yīng)用 現(xiàn)有業(yè)務(wù)協(xié)同 C端最新進(jìn)展 投資公司字節(jié)跳

AI

視頻：即夢(mèng)；動(dòng) AI

Chatbot：豆包條等辦公：飛書應(yīng)用矩陣：抖音、TikTok、剪映、頭

25年3月5日，抖音App正在測(cè)試接入豆包App的先進(jìn)AI技術(shù)，在短視頻頁面功能欄為豆包App開設(shè)入口，打破平臺(tái)壁壘，提升用戶使用AI功能

隨智能，云鯨智能等的便捷性，實(shí)現(xiàn)旗下抖音與豆包深度融合AI

Chatbot：通義巴 AI

生意助手（ToB）開源大模型社區(qū)：魔塔社區(qū)電商平臺(tái)：淘寶阿里巴

電商助手：淘寶問問（ToC）、辦公：釘釘交通：高德果合作為iPhone開發(fā)AI功能，為阿里AI在C端的發(fā)展帶來新機(jī)遇智譜

AI，零一萬物，百川25年2月13日，在迪拜2025峰會(huì)上，阿，里巴巴宣布將在中國市場(chǎng)和蘋

智能，月之暗面，MiniMax等元寶級(jí)AI

視頻平臺(tái)：騰訊智影AI

Chatbot：混元助手、騰訊

應(yīng)用矩陣：QQ、微信及視頻號(hào)、QQ郵箱騰訊

推薦系統(tǒng)：廣告及內(nèi)容推薦升

游戲：騰訊游戲等辦公：騰訊會(huì)議可調(diào)用DeepSeek

R1進(jìn)行搜索。25年2月15日，微信搜索引入DeepSeek

R1開啟灰度測(cè)試，用戶只需在

MiniMax，智譜

AI，百川聊天界面選擇搜索框，選擇“AI

搜索”，再選擇DeepSeek

R1模型，即

智能，深言科技等百度AI

搜索：百度

AI

智能問答AI

Chatbot：文心一言AI

Agent

平臺(tái)：文心智體自動(dòng)駕駛：蘿卜快跑文庫、百度網(wǎng)盤自由畫布的長文撰寫、AI對(duì)話等多功能上均可體驗(yàn)該模型搜索引擎：百度搜索 生數(shù)科技，中科加禾，亙存應(yīng)用矩陣：百度地圖、愛奇藝、百度

25年2月28日，百度文庫、百度網(wǎng)盤全量上線DeepSeek-R1滿血版，在

科技，無問蒼穹，西湖星辰等華為

自動(dòng)駕駛：ADS

3.0硬件：手機(jī)、PC、智能家居等汽車：華為汽車操作系統(tǒng)：鴻蒙25年3月5日世界智能網(wǎng)聯(lián)汽車大會(huì)上，余承東宣布2025年華為將推出ADS

4.0，實(shí)現(xiàn)高速L3級(jí)自動(dòng)駕駛商用，并在城區(qū)啟動(dòng)L3級(jí)試點(diǎn)。面壁智能，生數(shù)科技美團(tuán)

AI應(yīng)用：團(tuán)團(tuán)、智能助手騎手端于2月上線智能助手功能，以AI輔助騎手跑單，提供對(duì)話式幫助文應(yīng)用矩陣：覆蓋了外賣、生鮮、酒店、檔般的體驗(yàn)，有效提升配送效率。商家端推出測(cè)試版功能

“團(tuán)團(tuán)”，接

光年之外，智譜AI，月之暗打車、金融、教育等多個(gè)業(yè)務(wù)場(chǎng)景。

入門店實(shí)際經(jīng)營數(shù)據(jù)，為商家提供針對(duì)性的改進(jìn)建議，助力商家優(yōu)化經(jīng)

面營策略。京東AI

Chatbot：京東

JIM電商應(yīng)用：京東電商平臺(tái)：京東物流平臺(tái)：京東物流、達(dá)達(dá)年月日京東金融推出AI金融智能服務(wù)平臺(tái)，將依托行業(yè)大領(lǐng)先的模型和京東金融行業(yè)級(jí)知識(shí)庫，為用戶打造專屬大模型服務(wù)?？萍?，AI研究院表6：大廠AI應(yīng)用端情況及最新進(jìn)展圖15：阿里借夸克推進(jìn)AI

C端應(yīng)用布局142.7

本地生活：即時(shí)零售時(shí)代加速到來，京東入局外賣成競爭格局新變量即時(shí)零售憑借其對(duì)多元消費(fèi)場(chǎng)景的精準(zhǔn)覆蓋和高頻剛需品類的深度滲透，已成為驅(qū)動(dòng)零售行業(yè)高速增長的新引擎。據(jù)商務(wù)部國際貿(mào)易經(jīng)濟(jì)合作研究院，我國2023年即時(shí)零售行業(yè)規(guī)模達(dá)6500億元，2017-2023年CAGR達(dá)61.6%，預(yù)計(jì)2026年市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到11750億元，發(fā)展勢(shì)頭強(qiáng)勁。即時(shí)零售通過精準(zhǔn)鎖定“即時(shí)需求”場(chǎng)景，構(gòu)建了獨(dú)特的供給與履約體系。在需求端，即時(shí)零售以“30分鐘至2小時(shí)送達(dá)”的時(shí)效標(biāo)準(zhǔn)，直擊消費(fèi)者對(duì)緊急性、便利性需求的核心痛點(diǎn)。在供給端，即時(shí)零售依托本地線下門店或前置倉，實(shí)現(xiàn)了“線上下單+即配到家”的閉環(huán)。這種“需求-供給-履約”的高度協(xié)同，使即時(shí)零售在快消品、生鮮等高時(shí)效敏感品類中形成顯著壁壘。資料來源:商務(wù)部國際貿(mào)易經(jīng)濟(jì)合作研究院，奧緯咨詢，申萬宏源研究圖16：即時(shí)零售行業(yè)規(guī)模近年來快速增長表7：不同零售模式對(duì)比線下零售模式快遞電商線上電商模式社區(qū)電商即時(shí)零售模式需求類型計(jì)劃性需求、即時(shí)需求計(jì)劃性需求計(jì)劃性需求即時(shí)需求送達(dá)時(shí)長——1-5天次日30分鐘-2小時(shí)驅(qū)動(dòng)要素門店驅(qū)動(dòng)流量驅(qū)動(dòng)場(chǎng)景驅(qū)動(dòng)供給模式線下門店線上平臺(tái)、線下全國倉

線上平臺(tái)、線下中心倉+或城市倉 自提網(wǎng)點(diǎn)線上平臺(tái)+線下門店或前置倉交易履約到店消費(fèi)線上下單、快遞到家或驛站線上下單、網(wǎng)點(diǎn)自提線上下單、即配到家典型代表沃爾瑪、永輝超市淘寶、拼多多多多買菜、美團(tuán)優(yōu)選美團(tuán)閃購、京東到家152.7

本地生活：即時(shí)零售時(shí)代加速到來，京東入局外賣成競爭格局新變量資料來源:京東、艾媒咨詢，申萬宏源研究京東 美團(tuán)商家資源主打堂食正規(guī)商家，注重高品質(zhì)商戶22年末活躍商家數(shù)已接近千萬，中小商家資源池深用戶主要為一二線城市的用戶心智 高客單價(jià)用戶，注重產(chǎn)品品質(zhì)積累2.9億用戶，用戶規(guī)模大，用戶依附心理強(qiáng)履約配送京東依托達(dá)達(dá)集團(tuán)眾包物流，年活躍騎手近130萬2023年擁有745萬騎手，日均配送超過6000萬訂單京東入局外賣市場(chǎng)，定位差異下暫不會(huì)顯著影響競爭格局。京東于24年9月逐步進(jìn)軍外賣市場(chǎng)，采取堂食餐廳高品質(zhì)定位。我們認(rèn)為，多年的積累下，美團(tuán)在商家資源、用戶心智與履約配送角度都擁有堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。京東入局的主要目的并非改變目前外賣市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，而是將外賣定位為即時(shí)零售業(yè)務(wù)的延伸，意在吸收高質(zhì)量客戶、打通即時(shí)服務(wù)流量通路。京東美團(tuán)相繼宣布為騎手繳納社保，社保成本對(duì)利潤影響程度短期存在變量因素，AI等新技術(shù)賦能及單量需求上行，

長期社保成本有望被逐步消化。2月19日，京東宣布自3月1日起將逐步為京東外賣全職騎手繳納五險(xiǎn)一金，美團(tuán)同日發(fā)布騎手社保服務(wù)，預(yù)計(jì)從2025年第二季度開始，逐步為全職以及穩(wěn)定兼職騎手繳納社保。圖18：2024年中國消費(fèi)者使用的外賣圖17：京東外賣上線 表8：美團(tuán)與京東外賣資源對(duì)比 平臺(tái)50%是美團(tuán)主要內(nèi)容宏觀：政策加碼，提振消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)：理性競爭，AI+云推動(dòng)產(chǎn)業(yè)變革黃金珠寶：渠道驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向產(chǎn)品+品牌驅(qū)動(dòng)，關(guān)注景氣拐點(diǎn)零售商業(yè)：供給側(cè)改革持續(xù)深化投資分析意見16174.1

黃金珠寶消費(fèi)Q3觸底后降幅逐步收窄圖19：黃金珠寶零售額Q4降幅收窄圖20：金價(jià)上漲，投資保值需求刺激金條增長表現(xiàn)優(yōu)于金飾圖21：央行時(shí)隔半年，連續(xù)4個(gè)月增持黃金資料來源：Wind，同花順

ifind，中國人民銀行，世界黃金協(xié)會(huì)，申萬宏源研究24年黃金珠寶行業(yè)景氣度呈現(xiàn)先揚(yáng)后抑走勢(shì)，金價(jià)快速上漲抑制消費(fèi)情緒，Q3觸底后，銷售旺季+金價(jià)漲幅放緩，跌幅逐漸收窄。央行連續(xù)4個(gè)月增持黃金儲(chǔ)備，24年11月-25年2月央行共計(jì)增持81萬盎司。0100200300400500600700-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%23年1-2月2023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-1224年1-2月2024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-12月度金價(jià)同比金價(jià)（元/克）金價(jià)全年溫和上行，刺激需求釋放金價(jià)上漲+線下消費(fèi)場(chǎng)景限制解除，消費(fèi)者需求回補(bǔ)釋放雙節(jié)+春節(jié)旺季、黃金珠寶社零持續(xù)優(yōu)于社零增長黃金珠寶社零同比 社零同比金價(jià)全年大幅上漲27.1%，觀望情緒抑制消費(fèi)表現(xiàn)金價(jià)大幅跳漲，激發(fā)消費(fèi)者觀望情緒，黃金社零增幅明顯受抑制金價(jià)單邊上行趨緩+銷售旺季來臨，消費(fèi)降幅逐步收窄184.2

品牌破圈，老鋪黃金逆勢(shì)高速增長?

老鋪黃金持續(xù)逆勢(shì)高速增長。定位黃金高端產(chǎn)品空白市場(chǎng)，品牌破圈效應(yīng)+產(chǎn)品設(shè)計(jì)差異化，老鋪黃金業(yè)績逆勢(shì)高速增長。據(jù)公司業(yè)績預(yù)告，24年公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤

14-15

億元，

同比增長236%-260%。資料來源：老鋪黃金公司公告，申萬宏源研究160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%40003500300025002000150010005000營業(yè)收入（百萬元）YoY400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%16001400120010008006004002000凈利潤

（百萬元）YoY24M113.2%-24.4%-38.6%-3.1%-16.0%-37.9%-24.3%24M2155.4%30.2%20.1%-5.9%32.5%12.6%38.2%24M349.6%2.0%-12.0%-9.9%9.5%3.8%16.1%24M4228.8%-10.5%-22.9%14.7%-2.0%-20.0%26.9%24M526.8%-15.6%-12.0%-6.0%2.5%-20.4%21.8%24M638.7%-9.8%-6.4%-6.8%13.5%-6.6%9.1%24M7-38.0%-19.2%-12.9%-40.1%7.3%-14.3%-2.9%24M843.2%-16.7%-16.9%29.7%-13.3%-14.9%2.2%24M945.1%-18.8%-14.1%39.9%-12.0%-8.5%3.2%24M1027.4%-12.0%-16.6%-29.6%-14.9%-5.9%16.0%24M1182.8%-19.3%-11.9%27.2%1.8%-7.2%12.0%24M1241.2%-9.3%33.6%15.3%-15.0%8.3%21.4%25M124.1%10.3%15.0%-1.9%3.3%25.8%59.1%老鋪黃金 周大福 老鳳祥 菜百股份 中國黃金 周大生 潮宏基表9：24年來老鋪黃金店效增長領(lǐng)跑0.0020.0040.0060.0080.00100.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.002017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

24H1門店 線上平臺(tái) 單店平均銷售(右軸）億元百萬元圖22：24H1公司營收同比增長148%圖24：門店銷售持續(xù)突破新高資料來源：久謙，

申萬宏源研究圖23：2024年公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤14-15億元194.3

行業(yè)由渠道驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向門店高質(zhì)量發(fā)展，高端黃金定位稀缺資料來源：Wind，同花順

ifind，公司公告，胡潤中國高凈值人群品牌傾向報(bào)告，申萬宏源研究2020202120222023圖26：老鋪黃金新加坡門店即將落地開業(yè)1寶格麗寶格麗寶格麗寶格麗2卡地亞卡地亞卡地亞卡地亞3梵克雅寶梵克雅寶梵克雅寶梵克雅寶4蒂芙尼蒂芙尼蒂芙尼蒂芙尼5香奈兒香奈兒香奈兒周大福6 尚美巴黎尚美巴黎、周大福周大福香奈兒7 伯爵-伯爵寶詩龍8 周大福海瑞溫斯頓尚美巴黎伯爵9 萬寶龍萬寶龍海瑞溫斯頓尚美巴黎海瑞溫斯頓伯爵蕭邦老鋪黃金行業(yè)開店整體放緩，渠道高速擴(kuò)張或接近尾聲。24年來金價(jià)大幅上漲，終端門店資本投入提升+同店壓力增加，渠道拓張逐漸放緩。24Q3周大生/中國黃金/周大福凈+5/-51/-145家門店，去年同期+96

/+206/+94家門店。我們預(yù)計(jì)25年品牌商將進(jìn)一步加大對(duì)單店盈利質(zhì)量提升的關(guān)注，隨著市場(chǎng)逐漸飽和，單純的門店數(shù)量對(duì)競爭優(yōu)勢(shì)的維系能力將減弱，高品牌力+產(chǎn)品力會(huì)是重要的長期護(hù)城河。相較于其他大眾品牌，老鋪黃金的高端定位稀缺，占據(jù)國內(nèi)高端古法金第一品牌心智。據(jù)胡潤研究院發(fā)布的《2023胡潤至尚優(yōu)品-中國高凈值人群品牌傾向報(bào)告》，老鋪黃金已躋身高凈值人群最喜愛的十大珠寶品牌之列，是其中僅有的兩家中國珠寶品牌之一。目前，老鋪黃金首家新加坡門店即將落地，品牌開啟從本土市場(chǎng)走向全球品牌的戰(zhàn)略躍遷。表10：2023年老鋪黃金進(jìn)入胡潤高凈值人群珠寶品牌榜圖25：頭部品牌門店凈增長逐季放緩204.4

老鋪黃金引領(lǐng)產(chǎn)品差異化，金價(jià)上行有望進(jìn)一步打開價(jià)值空間產(chǎn)品力和品牌力將是黃金珠寶企業(yè)下一階段向上的核心驅(qū)動(dòng)，老鋪黃金成為國內(nèi)現(xiàn)象級(jí)品牌。隨著工藝升級(jí)+悅己審美興起，消費(fèi)者對(duì)黃金產(chǎn)品和品牌的要求不斷提高。老鋪黃金古法金、金鑲鉆等產(chǎn)品精致細(xì)膩，有效融合現(xiàn)代審美和傳統(tǒng)文化元素，形成持久性產(chǎn)品討論和市場(chǎng)競爭力。25年2月25日老鋪黃金官宣漲價(jià)5%-10%，素金系列漲幅約10%，點(diǎn)鉆系列漲價(jià)約8%，距離2024年9月29日調(diào)價(jià)期間大盤金價(jià)上漲15.0%。資料來源：申萬宏源研究，同花順

ifind，老鋪黃金官網(wǎng)，世界黃金協(xié)會(huì)，中國黃金報(bào)社圖27：黃金珠寶大眾品牌自研+聯(lián)名提高產(chǎn)品力圖28：老鋪黃金新品迭代500003000025000200001500010000元圖29：老鋪黃金產(chǎn)品定價(jià)差異于同期主流黃金珠寶品牌214.5

關(guān)注Q2銷售低基數(shù)邊際改善+高分紅標(biāo)的行業(yè)即將進(jìn)入Q2低基數(shù)，關(guān)注邊際改善機(jī)會(huì)。24Q2-Q3金價(jià)跳漲，終端銷售放緩，影響加盟商開店拿貨意愿，傳導(dǎo)至黃金珠寶企業(yè)營收和利潤增長放緩，行業(yè)即將進(jìn)入Q2低基數(shù)窗口期，有望迎來業(yè)績拐點(diǎn)。黃金珠寶高分紅。黃金珠寶品牌商以加盟模式為主，門店資本支出需求低+穩(wěn)定現(xiàn)金流，奠定分紅基礎(chǔ)。我們預(yù)計(jì)24年周大生/菜百股份/中國黃金/潮宏基/老鳳祥股息率達(dá)5.8%/5.9%/5.4%/5.2%/3.5%。表11：黃金珠寶股息率平均約4%-6%資料來源：Wind，公司公告，申萬宏源研究；股息率=預(yù)測(cè)歸母凈利潤*分紅率/總市值，其中分紅率假設(shè)持平最新報(bào)告期圖30：黃金珠寶公司24Q2營收增速下降圖31：黃金珠寶公司24Q2以來盈利增長短期承壓行業(yè)證券代碼證券名稱

總市值（億元）歸母凈利潤（億元）股息率(%)分紅比例（%）PE2025/3/1120202021

202220232024E2025E

2026E預(yù)測(cè)來源20202021202220232020-2023平均股息率2024E2025E20202021202220232024E2025E 2026E600655.SH豫園股份239.536.138.638.320.217.019.924.1申萬預(yù)測(cè)5.96.26.23.45.42.63.035.535.135.536.614.112.09.9002867.SZ周大生147.610.112.210.913.210.912.213.5申萬預(yù)測(cè)4.66.14.67.35.65.86.543.371.159.778.413.612.111.0605599.SH菜百股份87.63.63.64.67.16.77.58.3申萬預(yù)測(cè)-3.34.26.34.65.96.6-76.977.877.013.011.610.5黃金珠寶002345.SZ潮宏基49.91.43.52.03.33.94.65.4申萬預(yù)測(cè)2.72.72.73.32.85.26.2127.250.789.266.612.710.89.3600916.SH中國黃金142.85.07.97.79.710.011.412.6WIND一致預(yù)期1.92.83.55.33.45.46.253.750.865.977.714.312.611.3.SH老鳳祥........申萬預(yù)測(cè)..............主要內(nèi)容宏觀：政策加碼，提振消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)：理性競爭，AI+云推動(dòng)產(chǎn)業(yè)變革黃金珠寶：渠道驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向產(chǎn)品+品牌驅(qū)動(dòng)，關(guān)注景氣拐點(diǎn)零售商業(yè)：供給側(cè)改革持續(xù)深化投資分析意見22233.1

24年線下零售分業(yè)態(tài)增長延續(xù)分化，政策提振下消費(fèi)企穩(wěn)分業(yè)態(tài)增速分化，線上+線下新興業(yè)態(tài)分流，傳統(tǒng)零售賣場(chǎng)求變。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局，2024年限額以上便利店/專業(yè)店/超市/百貨店/品牌專賣店零售額同比+4.7%/+4.2%/+2.7%/-2.4%/-0.4%，其中以品質(zhì)優(yōu)、體驗(yàn)佳為代表的倉儲(chǔ)會(huì)員店零售額保持兩位數(shù)增長。促消費(fèi)政策效果明顯，重點(diǎn)大型零售企業(yè)銷售逐月修復(fù)。24年7月50家重點(diǎn)零售企業(yè)零售額增長達(dá)-13.3%低谷值，下半年促消費(fèi)政策落地，消費(fèi)活力激發(fā)，零售消費(fèi)逐月提振，12月降幅收窄至-0.1%，看好后續(xù)消費(fèi)需求進(jìn)一步企穩(wěn)。圖33：50家重點(diǎn)大型零售企業(yè)零售額降幅逐月收窄資料來源:

中華全國商業(yè)信息中心，申萬宏源研究圖32：分業(yè)態(tài)增速分化資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局，中國百貨商業(yè)協(xié)會(huì)，申萬宏源研究-15%-10%-5%0%5%10%15%20%20202021202220232024百貨店超市專賣店奧萊便利店-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%2019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-022024-062024-10同比增長243.2

情緒消費(fèi)崛起，構(gòu)建新需求模式需求端：情緒消費(fèi)是消費(fèi)升級(jí)背景下的新興趨勢(shì)。中國消費(fèi)者對(duì)于情緒消費(fèi)品類的購買偏好持續(xù)提升，24年泛二次元市場(chǎng)規(guī)模同比增長40.6%達(dá)1689億元，新一代消費(fèi)者對(duì)于情緒價(jià)值的重視有望重塑終端需求結(jié)構(gòu)。供給端：品牌商多品類布局滿足消費(fèi)者核心情緒訴求。國內(nèi)各大消費(fèi)品牌以不同的市場(chǎng)定位和客群切入，IP+、文創(chuàng)風(fēng)、國潮風(fēng)全面興起，如名創(chuàng)優(yōu)品等品牌聚焦IP經(jīng)濟(jì)，深度挖掘品牌與知名IP潛力，用IP產(chǎn)品構(gòu)建差異化與競爭力，提高用戶黏性和復(fù)購率。圖35：中國消費(fèi)者情緒類消費(fèi)偏好提升資料來源：尼爾森，艾媒咨詢，申萬宏源研究圖37：名創(chuàng)優(yōu)品與全球知名IP哈利波特合作圖36：2017-2029E中國泛二次元經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)規(guī)模及預(yù)測(cè)圖34：IP經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)鏈60%50%40%30%20%10%0%年年253.3

他山之石：日韓情緒消費(fèi)走向不同出口，中國式“悅己”大有可為對(duì)比全球，中國授權(quán)產(chǎn)品市場(chǎng)空間廣闊。據(jù)Licensing

International，23年中國授權(quán)商品和服務(wù)銷售額達(dá)138億美元位列Top4，但人均消費(fèi)額僅9.8美元遠(yuǎn)低于Top10其他國家，增長潛力充足。情緒價(jià)值消費(fèi)，日韓走出不同成功路徑。韓國政府發(fā)布官方文件支持韓流kpop文化快速發(fā)展并走向世界，推動(dòng)韓國音樂產(chǎn)業(yè)20-22年實(shí)現(xiàn)年均35%的快速增長。日本二次元?jiǎng)勇v經(jīng)數(shù)十年發(fā)展成為其文化代名詞，帶動(dòng)全球動(dòng)畫產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)23年14%的規(guī)模增長。當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)文化蓬勃發(fā)展和民族自信心顯著增強(qiáng)，國潮國風(fēng)元素備受消費(fèi)者青睞，中式潮流或?qū)⒊蔀樾碌南M(fèi)風(fēng)口。圖38：全球授權(quán)商品和服務(wù)銷售額Top10圖39：韓國音樂產(chǎn)業(yè)（包含K-pop）市場(chǎng)近幾年快速增長圖40：日本及世界動(dòng)畫產(chǎn)業(yè)規(guī)模持續(xù)增長資料來源：

《2024

Global

Licensing

Industry

Study》，世界銀行，國家統(tǒng)計(jì)局，美國經(jīng)濟(jì)分析局，歐盟統(tǒng)計(jì)局韓國白皮書登頂團(tuán)，申萬宏源研究263.4

線下零售供給側(cè)改革，重心是質(zhì)價(jià)比&體驗(yàn)滿足?

質(zhì)價(jià)比和體驗(yàn)升級(jí)是目前線下零售升級(jí)的重要路徑。目前中國零售業(yè)已經(jīng)進(jìn)入供大于求的“買方時(shí)代”，傳統(tǒng)零售商以“場(chǎng)”為核心的運(yùn)營模式，已逐漸脫離核心消費(fèi)群體的價(jià)值訴求，這是零售行業(yè)面臨的明確且具備長期性的需求轉(zhuǎn)變。目前渠道的變革核心：1）以質(zhì)量和體驗(yàn)滿足消費(fèi)者核心訴求（品類差異化策略），2）聚焦成本效率，以規(guī)模效應(yīng)讓利消費(fèi)者（效率領(lǐng)先策略）。圖41：零售策略調(diào)整優(yōu)化資料來源：創(chuàng)新零售社，易觀數(shù)字商業(yè)，申萬宏源研究273.4

線下零售供給側(cè)改革——商超聚焦商品力資料來源：公司官網(wǎng)，公司公告，商業(yè)觀察家，申萬宏源研究?

以山姆、胖東來為學(xué)習(xí)模版，超市供應(yīng)鏈正由原本的KA流量模型聚焦商品力模型升級(jí)，推動(dòng)商品經(jīng)營能力及供應(yīng)鏈效率提升，構(gòu)建線下渠道核心優(yōu)勢(shì)護(hù)城河。圖42：超市渠道轉(zhuǎn)KA模式為商品模式公司2024以來調(diào)改店數(shù)量調(diào)改效果 下一步計(jì)劃增長60%以上，平均客流增長近兩倍永輝超市

41家 調(diào)改后門店日銷提升至3-5倍以上，平均客單價(jià)

計(jì)劃2025年將自主調(diào)改店數(shù)量增加至超過100家中百集團(tuán)

10家大賣場(chǎng)

7-11月調(diào)改店銷售額同比提升超20%，來客數(shù)

未來，中百超市將持續(xù)加大門店調(diào)改力度，全面同比提升超30% 提升商品吸引力和服務(wù)競爭力步步高 14家調(diào)改店2025春節(jié)銷售額同比增長326%，進(jìn)店客啟動(dòng)2025春節(jié)后新一輪5家門店的調(diào)改，并把流突破200萬人次 2025年定調(diào)為品質(zhì)服務(wù)年商品的汰換和服務(wù)的升級(jí)強(qiáng)化消費(fèi)者的體驗(yàn)，客流和日銷有望得到提振家家悅 1家天虹股份

1家無促銷活動(dòng)的情況下，前三天日均銷售額達(dá)到增超過70%公司將根據(jù)各區(qū)域?qū)嶋H情況有序推動(dòng)門店進(jìn)行117萬元，同增102%，首周累計(jì)日均銷售額環(huán)

3.0版本的調(diào)改升級(jí)聯(lián)華超市

24家中環(huán)店調(diào)整一個(gè)月內(nèi)，線下零售總額同比提升近2025年到2026年，聯(lián)華超市會(huì)依據(jù)商品和門店35%，客流同比提升約20%，客單提升14% 的雙新戰(zhàn)略，摸索確立商超業(yè)態(tài)的“新身份”重慶百貨

家調(diào)改門店P(guān)OS銷售同比實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長；超級(jí)

預(yù)計(jì)未來-年完成所有門店的調(diào)改升級(jí)；市集、品質(zhì)生活館門店銷售增長約倍； 年超市計(jì)劃調(diào)改調(diào)改門店家70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%05010021 23 24胖東來收入 占許昌及新鄉(xiāng)社零比例 增速資料來源：36氪，許昌市人民政府，新鄉(xiāng)市統(tǒng)計(jì)局，聯(lián)商網(wǎng)，胖東來官方賬號(hào)，申萬宏源研究；注：23年增速為21-23年復(fù)合增速，24年增速為年同比增速表12：頭部超市調(diào)改店持續(xù)推進(jìn)圖43：胖東來經(jīng)營體量高速增長200 億元150資料來源：公司官網(wǎng)，聯(lián)商網(wǎng)，雪球，36氪，界面新聞，申萬宏源研究3.4

線下零售供給側(cè)改革——零售商業(yè)是“體驗(yàn)”最佳的落地場(chǎng)景28資料來源：名創(chuàng)優(yōu)品公司公告，申萬宏源研究資料來源：上海市國資委，雪球，搜狐，網(wǎng)易新聞，中購聯(lián)，申萬宏源研究?

為打開年輕消費(fèi)者的消費(fèi)心理閾值，”體驗(yàn)“成為商業(yè)轉(zhuǎn)型重要抓手。線上平臺(tái)消費(fèi)分流效應(yīng)強(qiáng)，為適應(yīng)消費(fèi)變化和應(yīng)對(duì)競爭，零售商業(yè)品牌都快速迭代業(yè)態(tài)與內(nèi)容，建立圈層文化及互動(dòng)場(chǎng)域，重視形成體驗(yàn)的差異化壁壘。名創(chuàng)優(yōu)品以IP場(chǎng)景化呈現(xiàn)和品類場(chǎng)景化，構(gòu)建七層店態(tài)矩陣。大商股份、重慶百貨等老牌百貨商業(yè)推動(dòng)門店調(diào)改升級(jí)，根據(jù)需求優(yōu)化結(jié)構(gòu)和動(dòng)線，改善經(jīng)營場(chǎng)景，增強(qiáng)商品力。圖44：名創(chuàng)創(chuàng)新店態(tài)矩陣 表13：百貨商業(yè)升級(jí)優(yōu)化體驗(yàn)經(jīng)典案例 基本信息 調(diào)改舉措百聯(lián)ZX創(chuàng)趣場(chǎng)方米，開業(yè)后成為上海年輕一代社交消費(fèi)的“二次元文化圣地”位于上海市南京路步行街，由原華聯(lián)商廈轉(zhuǎn)型

以內(nèi)容經(jīng)營為核心，聚焦海外頭部ACGN二次元零售改造而成，于2023年1月15日正式開業(yè)。項(xiàng)目

社交文化體驗(yàn)業(yè)態(tài)，為Z世代客群創(chuàng)造出一個(gè)極富沉建筑面積11152.85平方米，經(jīng)營面積5466平

浸式體驗(yàn)的社交共振場(chǎng)，致力于打造“二次元文化標(biāo)桿”凱德MALL·大峽谷位于北京市豐臺(tái)區(qū)，調(diào)改面積7800平方米，四季度改造完成首先進(jìn)行空間改造，增加了10000萬平米的綠植濕地自2022年起持續(xù)進(jìn)行改造升級(jí)，于2023年第

其次進(jìn)行了品牌組合及服務(wù)品質(zhì)的提升，引入多個(gè)品牌，覆蓋超市、餐飲、家具家居、禮品紀(jì)念品、美容保健、休閑娛樂等多個(gè)業(yè)態(tài)廣州黃埔大悅匯手大悅城后于2023年7月15日開業(yè)大悅城控股商業(yè)全新產(chǎn)品線“大悅匯”系列首

定位主要面向25-45歲城市新中產(chǎn)及家庭客群，以滿作，位于廣州市黃埔區(qū)，建筑面積6萬平方米，足客群對(duì)高頻美好生活的需求為經(jīng)營導(dǎo)向，重新規(guī)劃前身為因疫情而未能成功開業(yè)的存量項(xiàng)目，轉(zhuǎn)

動(dòng)線、優(yōu)化店鋪切分，打通了通透整潔的商業(yè)場(chǎng)景公司 調(diào)改思路重慶百貨

汰換品牌，引進(jìn)特色餐飲店鋪，打造特色風(fēng)情街，轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)商品營銷模式，優(yōu)化購物環(huán)境，豐富賣場(chǎng)休息區(qū)等“構(gòu)建大平臺(tái)、聚焦大消費(fèi)、成就大生態(tài)”的三“大”戰(zhàn)略，進(jìn)化項(xiàng)目的定位，優(yōu)化結(jié)構(gòu)動(dòng)大商股份

線、提升經(jīng)營品質(zhì)、創(chuàng)新商業(yè)氛圍、增強(qiáng)場(chǎng)景體驗(yàn)。創(chuàng)新營銷活動(dòng)，組織精細(xì)運(yùn)營，大力提升經(jīng)營能力和盈利能力14%12%10%8%6%4%2%0%30002500200015001000500020192025E2020 2021 2022市場(chǎng)規(guī)模（億元）2023 2024yoy（右軸）3.4

線下零售供給側(cè)改革——奧特萊斯業(yè)態(tài)持續(xù)擴(kuò)張以高性價(jià)比為特色的奧特萊斯業(yè)態(tài)快速發(fā)展。奧特萊斯重點(diǎn)服務(wù)于消費(fèi)者性價(jià)比訴求，近年來在線下業(yè)態(tài)承壓的背景下逆勢(shì)增長，預(yù)計(jì)25年市場(chǎng)規(guī)模同比增長6%達(dá)2600億元，表現(xiàn)相對(duì)亮眼。在高性價(jià)比之外，部分奧萊以高體驗(yàn)感吸引客戶。以百聯(lián)青浦奧萊為例，其通過開發(fā)特色體驗(yàn)重拾線下聚客能力，打造全新商業(yè)生態(tài)，推動(dòng)23年銷售額同比增長31%至61.7億元。2935%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%350300250200150100500圖45：奧特萊斯業(yè)態(tài)規(guī)模不斷增加圖46：奧特萊斯總數(shù)量不斷增加資料來源：觀研報(bào)告網(wǎng)，中國百貨商業(yè)協(xié)會(huì)，惠商云，奧萊領(lǐng)秀，百聯(lián)官網(wǎng)，聯(lián)商網(wǎng)，申萬宏源研究40%30%20%10%0%-10%-20%7060504030201002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023銷售額（億元） yoy（右軸）圖47：百聯(lián)青浦奧萊銷售額穩(wěn)居全國榜首2012

2013

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2024總數(shù)量（家） yoy（右軸）圖48：百聯(lián)青浦奧萊以特色體驗(yàn)為主打3.5

積極引入AI工具，賦能降本增效隨著AI的快速發(fā)展，各個(gè)公司積極引入AI工具。AI工具的迅速發(fā)展為各行各業(yè)豐富的應(yīng)用場(chǎng)景提供了降本增效的絕佳機(jī)會(huì)，眾多傳統(tǒng)零售行業(yè)也正在積極擁抱這一高效工具，輔助進(jìn)行降本增效。AI工具輔助降本增效的途徑在于提升用戶體驗(yàn)和降低運(yùn)營成本。用戶體驗(yàn)方面，AI可以24小時(shí)進(jìn)行導(dǎo)購、售后等客戶服務(wù)，提升體驗(yàn)；運(yùn)營效率方面，AI可以接管絕大多數(shù)傳統(tǒng)人工工作，節(jié)省人力成本，同時(shí)還可進(jìn)行更加精準(zhǔn)的補(bǔ)貨預(yù)測(cè)。30資料來源：公司官網(wǎng)，中國連鎖經(jīng)營協(xié)會(huì)，搜狐網(wǎng)，申萬宏源研究應(yīng)用的AI工具 具體應(yīng)用 應(yīng)用成效器人面的解決方案通過智能語音聯(lián)絡(luò)中心、

智能IVR導(dǎo)航提高了15%的有效解決率；智能2023年，引入中關(guān)村重慶百貨科金的得助AI營銷機(jī)

智能客服、智能工單及 人力成本70%以上；AI智能外呼在降低60%人RPA等技術(shù)手段，獲得全工成本的同時(shí)使回訪總量增加5倍以上；智能工單使內(nèi)部信息轉(zhuǎn)辦效率提高了50%以上鳥AI大模型發(fā)布會(huì) 助手等場(chǎng)景與領(lǐng)先的人形機(jī)器人

整合AI視覺識(shí)別、智能路紅旗連鎖

企業(yè)合作，積極推進(jìn)

徑規(guī)劃等核心技術(shù)，打造

提升了消費(fèi)者購物體驗(yàn)；通過無人售貨系統(tǒng)減機(jī)器人無人售貨系統(tǒng)