人民幣國際化報(bào)告2016正式發(fā)布

1、人民幣國際化報(bào)告 2016 正式發(fā)布全球頂級金融家的深度思考 7月 24 日，由中國人民 大學(xué)與交通銀行聯(lián)合主辦，中國人民大學(xué)國際貨幣研究所 （IMI ）承辦的“ 2016國際貨幣論壇暨人民幣國際化報(bào)告 發(fā)布會”在人民大學(xué)隆重舉行。 人民幣國際化報(bào)告 2016 的 主題為“貨幣國際化與宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)管理”，報(bào)告編委、中國 人民大學(xué)國際貨幣研究所 （IMI ）副所長向松祚在開幕式暨發(fā) 布會上發(fā)布報(bào)告。中國人民銀行副行長陳雨露，中國人民大 學(xué)校長劉偉，上海證券交易所理事長吳清，中國社會科學(xué)院 原副院長李揚(yáng)， 廣東省人民政府黨組成員、 原副省長陳云賢， 交通銀行副行長王江， 巴基斯坦央行原行長亞辛安瓦

2、爾，國 際貨幣基金組織（IMF）原亞太部門主管阿努普辛格等國內(nèi)外 金融管理部門、科研院所以及金融實(shí)業(yè)界的 80 余位著名專 家學(xué)者將出席會議并發(fā)表演講。 2015 年是極不平靜的一年。 在美聯(lián)儲正式啟動加息進(jìn)程后，美元指數(shù)不斷攀高，美元資 產(chǎn)受到追捧，國際資本流動大規(guī)模調(diào)整，致使中國資本流出 壓力急劇提高。難民危機(jī)延緩了歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，英國“脫歐” 風(fēng)險(xiǎn)使其前景的不確定性進(jìn)一步增大，歐央行宣布實(shí)施負(fù)利 率政策。由于歐盟是中國的最大貿(mào)易伙伴，所以歐元大幅度 貶值沉重打擊了中國出口貿(mào)易。如此國際形勢對于正在艱難轉(zhuǎn)型的中國經(jīng)濟(jì)來說可謂是雪 上加霜。一方面，產(chǎn)能過剩、民間投資下降、銀行不良資產(chǎn) 上升等問

3、題日益突出。另一方面，國內(nèi)金融市場動蕩不安， 上半年發(fā)生了高杠桿和民間配資推動的股災(zāi)，市值蒸發(fā) 20 多萬億元；下半年外匯市場經(jīng)歷了恐慌性匯率超調(diào)，離岸市 場人民幣流動性呈現(xiàn)斷崖式的劇烈萎縮。國內(nèi)外對中國經(jīng)濟(jì) 增長和金融穩(wěn)定的信心有所動搖。 人民幣國際化仍然保持 了良好的發(fā)展勢頭。截止 2015 年底，綜合反映人民幣國際 使用程度的量化指標(biāo) RII 達(dá)到 3.6 ，五年間增長逾十倍。 我國 對外貿(mào)易以人民幣結(jié)算的比例接近 30% ，將全球貿(mào)易結(jié)算的 人民幣份額推高到 3.38% 。人民幣對外直接投資達(dá)到 7362 億元，較上一年增長了 294.53% ；同時(shí)，國際信貸、國際債 券和票據(jù)交易中的

4、人民幣份額也快速增長，使得國際金融交 易的人民幣份額躍升至 5.9% 。中國人民銀行簽署的貨幣互 換協(xié)議余額達(dá) 3.31 萬億元。 2015 年 11 月 30 日，國際貨 幣基金組織宣布將人民幣納入 SDR 貨幣籃子，新貨幣籃子 確定的人民幣權(quán)重 10.92% 將于 2016 年 10 月 1 日正式生效。 這是中國經(jīng)濟(jì)融入全球金融體系的一個(gè)重要里程碑，對世界 和中國是雙贏的結(jié)果。 雖然人民幣被官方認(rèn)定為“可自由使用 貨幣”，但“官方身份”未必自然產(chǎn)生國際貨幣的“市場地位”。 “入籃”并不代表人民幣國際化目標(biāo)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)，其最終目標(biāo)是 要獲得與中國經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易地位相匹配的貨幣地位，注定要經(jīng) 歷一個(gè)

5、漫長的歷史過程。人民幣能否成為主要國際貨幣之一， 還是要取決于國際市場使用和持有人民幣的實(shí)際情況。 一 般來說，主要國際貨幣的發(fā)行國應(yīng)當(dāng)滿足這樣幾個(gè)條件：綜 合經(jīng)濟(jì)實(shí)力、貿(mào)易地位、幣值穩(wěn)定、資本自由流動以及宏觀 管理能力。從過去幾年的實(shí)際情況看，前幾個(gè)支撐人民幣國 際化的因素都有著不錯(cuò)的表現(xiàn)；但長遠(yuǎn)來看，宏觀管理可能 形成一個(gè)短板。由于宏觀管理能力同時(shí)又影響了幣值穩(wěn)定和 資本自由流動等其他因素，我們需要特別重視這方面的學(xué)習(xí) 與提高，以此贏得國際社會對人民幣的長久信心。 人民 幣國際化報(bào)告 2016 的主題為“貨幣國際化與宏觀金融風(fēng)險(xiǎn) 管理”。聚焦宏觀管理問題， 深入探討人民幣國際化進(jìn)入新階 段

6、后的宏觀金融政策調(diào)整及其過程中可能誘發(fā)的宏觀金融 風(fēng)險(xiǎn)。報(bào)告提出，應(yīng)基于國家戰(zhàn)略視角構(gòu)建宏觀審慎政策框 架，有效防范系統(tǒng)性金融危機(jī)，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健增長、實(shí)現(xiàn) 人民幣國際化最終目標(biāo)提供根本保障。 國際金融經(jīng)典理論 認(rèn)為，開放經(jīng)濟(jì)體的貨幣當(dāng)局在貨幣政策獨(dú)立性、固定匯率 制度和資本完全自由流動等宏觀金融政策目標(biāo)中只能三者 選擇其二。德國和日本的歷史經(jīng)驗(yàn)表明，在貨幣國際化水平 由低而高的變化過程中，貨幣當(dāng)局必然要面對跨境資本流動 和匯率制度的重大變化，必須對政策目標(biāo)組合做出相應(yīng)調(diào)整。 德國和日本的貨幣國際化起點(diǎn)相似，但是由于各自選擇的政 策調(diào)整路徑不同，對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行產(chǎn)生了迥然不同的 深刻影響，

7、致使兩國的貨幣國際化成果大相徑庭。 德國在 貨幣國際化初期將匯率穩(wěn)定目標(biāo)置于首要位置。為此甚至不 惜重啟資本管制、暫緩金融市場發(fā)展以及動用外匯儲備干預(yù) 市場，從而為德國保持貿(mào)易優(yōu)勢、提高工業(yè)生產(chǎn)競爭力和鞏 固國內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展創(chuàng)造了有利的外部條件，并為馬克匯率 的長期穩(wěn)定提供了有力支撐。日本則過于激進(jìn)，高估了本國 實(shí)體經(jīng)濟(jì)應(yīng)對匯率升值沖擊的能力，沒有很好地保持日元匯 率穩(wěn)定。再加上對內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)政策失誤，從根本上損害了本 國實(shí)體經(jīng)濟(jì)，使得日元國際化水平在“曇花一現(xiàn)”后即迅速回 落。 近年來人民幣國際化水平穩(wěn)步提高，加入 SDR 貨幣籃 子后或?qū)㈤_始新的發(fā)展階段。這標(biāo)志著在宏觀管理方面我們 已經(jīng)進(jìn)入

8、政策調(diào)整的敏感期。德日兩國在政策調(diào)整上的差別 處理及其對貨幣國際化產(chǎn)生的不同影響，對我們極具歷史借 鑒意義。兩國經(jīng)驗(yàn)提醒我們，政策調(diào)整不能急于求成，要在 實(shí)體經(jīng)濟(jì)、金融市場、管理部門做好充分準(zhǔn)備后才可放開匯 率和資本賬戶。因此，在從當(dāng)前“貨幣政策部分獨(dú)立 +管理浮 動匯率 + 有限資本開放”的宏觀金融政策組合轉(zhuǎn)向“貨幣政策 獨(dú)立 +浮動匯率 +資本自由流動”的過程中，我們必須要處理 好匯率波動對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行的沖擊，還要盡快適應(yīng)跨境 資本流動影響國內(nèi)金融市場、金融機(jī)構(gòu)以及實(shí)體經(jīng)濟(jì)的全新 作用機(jī)制，尤其要重視防范和管理系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。 針對 上述這些市場關(guān)注度極高、對人民幣國際化進(jìn)程影響極大的

9、 關(guān)鍵問題，在歷史經(jīng)驗(yàn)研究、文獻(xiàn)研究、理論研究、實(shí)證研究和政策研究等基礎(chǔ)上，本報(bào)告認(rèn)為：應(yīng)當(dāng)以宏觀審慎政策 框架作為制度保障，將匯率管理作為宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)管理的主 要抓手，將資本流動管理作為宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)管理的關(guān)鍵切入 點(diǎn)，全力防范和化解極具破壞性的系統(tǒng)性金融危機(jī)，確保人 民幣國際化戰(zhàn)略最終目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。具體地，我們得出了以下 幾個(gè)核心結(jié)論與建議。 首先，關(guān)于人民幣匯率制度和匯率 管理問題。人民幣匯率決定因素發(fā)生明顯變化，長期匯率由 基本面決定，短期匯率波動主要受跨境資本流動沖擊和其他 國家政策溢出效應(yīng)的影響，但市場套利行為可以促使匯率回 歸長期均衡水平。隨著匯率靈活性加大，匯率波動性對經(jīng)濟(jì) 增長穩(wěn)

10、定性的影響程度顯著提高。 應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步推動匯率市 場化改革，完善人民幣匯率制度，從管理浮動逐漸過渡到自 由浮動。匯率政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)方式從直接干預(yù)為主轉(zhuǎn)向間接 干預(yù)為主，加強(qiáng)市場預(yù)期管理，保持長期匯率在均衡水平上 的基本穩(wěn)定。重視政策溢出效應(yīng)，加強(qiáng)國際間政策溝通與協(xié) 調(diào)，追求與最優(yōu)貨幣政策目標(biāo)相符合的匯率政策目標(biāo)。 其 次，關(guān)于跨境資本流動與國內(nèi)金融市場、機(jī)構(gòu)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)穩(wěn) 健性的關(guān)系問題。資本賬戶開放要與匯率制度改革相互配合， 堅(jiān)持“漸進(jìn)、可控、協(xié)調(diào)”的原則，適應(yīng)中國經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展和 國際經(jīng)濟(jì)形勢變化的需要。研究表明，“8 匯改”之后，中國資本市場價(jià)格、杠桿率和跨境資本凈流入之間的關(guān)系，由 之前的單

11、向驅(qū)動關(guān)系變?yōu)檠h(huán)式的互動關(guān)系，短期資本流動沖擊足以影響到資本市場的價(jià)格和杠桿水平。國內(nèi)各個(gè)金融 子市場之間、境內(nèi)外金融市場之間的資產(chǎn)價(jià)格聯(lián)動性和金融 風(fēng)險(xiǎn)傳染性明顯提高，對跨境資本流動的沖擊更加敏感。不 能冒進(jìn)開放資本賬戶，必須加強(qiáng)全口徑資本流動監(jiān)測。中資銀行在資本賬戶開放進(jìn)程中獲得更大的國際化發(fā)展空間， 但是必須經(jīng)受國內(nèi)外雙重風(fēng)險(xiǎn)的考驗(yàn)，在實(shí)現(xiàn)市場擴(kuò)張與風(fēng) 險(xiǎn)控制之間尋求平衡更加困難。系統(tǒng)重要性銀行應(yīng)當(dāng)抓住機(jī) 遇擴(kuò)大跨國經(jīng)營，同時(shí)要健全風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制，避免成為外部 沖擊的放大器或系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的導(dǎo)火索。資本流動沖擊較以前更復(fù)雜、更頻繁，加劇了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的波動性。要明確供給 側(cè)改革的抓手，內(nèi)外并舉推

12、動技術(shù)進(jìn)步，堅(jiān)持金融服務(wù)實(shí)體 經(jīng)濟(jì)，防止泡沫化和虛擬化，解決中國經(jīng)濟(jì)面臨的模式不適 應(yīng)、創(chuàng)新能力落后、貿(mào)易大而不強(qiáng)、民間投資萎縮等問題， 降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。人民幣國際化可以在直接投資、技術(shù)進(jìn) 步、貿(mào)易升級等方面與供給側(cè)改革形成良性互動， 化危為機(jī)， 共同推動中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級。第三，關(guān)于人民幣國際化進(jìn)程中的宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)管理問題。金融穩(wěn)定是 實(shí)現(xiàn)人民幣國際化戰(zhàn)略最終目標(biāo)的必要前提，因而構(gòu)建更加 全面、更具針對性的宏觀審慎政策框架就是貨幣當(dāng)局加強(qiáng)宏 觀金融管理的核心任務(wù)。跨境資本流動等外部沖擊與國內(nèi)金融市場風(fēng)險(xiǎn)、機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、實(shí)體經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)等相互交織、彼此 傳染，使得由單個(gè)市場或者局部風(fēng)險(xiǎn)引

13、起連鎖沖擊而導(dǎo)致系 統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率不斷提升。需要編制中國系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)指 數(shù)，加強(qiáng)對系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的評估與監(jiān)測。構(gòu)建符合中國實(shí)際的 宏觀審慎政策框架，在體制機(jī)制層面實(shí)現(xiàn)對系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的防 范與管理。 針對目前多頭監(jiān)管存在的政出多門、 職權(quán)交叉、 責(zé)任不明、嚴(yán)寬不一等問題，應(yīng)充分借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，明確當(dāng) 前我國金融監(jiān)管改革的原則，構(gòu)建符合中國實(shí)際的宏觀審慎 政策框架， 為加強(qiáng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)管理提供制度保障。 具體來看， 要在現(xiàn)行金融監(jiān)管框架當(dāng)中增加“宏觀審慎”維度，明確宏觀 審慎政策的具體實(shí)施部門。除了維護(hù)貨幣穩(wěn)定之外，央行應(yīng) 當(dāng)被賦予更多的保障金融穩(wěn)定和加強(qiáng)金融監(jiān)管的職能。從功 能和機(jī)制上厘清貨幣政策、宏觀審慎、微觀審慎和行為監(jiān)管 四者之間的關(guān)系，加強(qiáng)相互之間的協(xié)調(diào)配合。全面提高金融 數(shù)據(jù)的可獲得性和準(zhǔn)確性，為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)測、分析和評 估提供全面及時(shí)的信息。同時(shí)建立有效的危機(jī)處置機(jī)制并加 強(qiáng)金融消費(fèi)者保護(hù)。 人民幣國際化肩負(fù)著實(shí)現(xiàn)中國利益主 張和改革國際貨幣體系的雙重歷史使命，是中國在 21 世紀(jì) 作為新興大國而提出的舉世矚目的重要規(guī)劃之一。因此，要 站在國家戰(zhàn)略的高度做好宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)管理工作，提高貨幣 當(dāng)局宏觀管理能力，為人民幣國際化保駕護(hù)航。 國際貨幣 多元化是一個(gè)動態(tài)發(fā)展過程。國際貿(mào)易格局變遷和