主要估值方法比較及應(yīng)用

1、主要估值方法比較及應(yīng)用2010-11-5一、現(xiàn)金流貼現(xiàn)估值法自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)估值法是最為廣泛認(rèn)同和接受的主流價(jià)值估值法。這一模型 在資本市場(chǎng)發(fā)達(dá)的國(guó)家中被廣泛應(yīng)用于投資分析和投資組合管理、公司并購(gòu)和公 司財(cái)務(wù)等領(lǐng)域。（一）現(xiàn)金流貼現(xiàn)估值法的基本原理任何資產(chǎn)的價(jià)值等于其預(yù)期未來(lái)全部現(xiàn)金流的現(xiàn)值總和，這是現(xiàn)金流貼現(xiàn)估 值方法的估值原理。即通過(guò)選取適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率，折算出預(yù)期在公司生命周期內(nèi)可 能產(chǎn)生全部的現(xiàn)金流之和，從而得出公司的價(jià)值。現(xiàn)金流會(huì)因所估資產(chǎn)的不同而 有差異。對(duì)股票來(lái)說(shuō)，現(xiàn)金流是紅利；對(duì)債券而言，現(xiàn)金流是利息和本金；對(duì)實(shí) 際項(xiàng)目而言，現(xiàn)金流是稅后凈現(xiàn)金流。貼現(xiàn)率取決于所預(yù)測(cè)現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)程度，

2、 資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)越高，貼現(xiàn)率就越高；反之，資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)越低，貼現(xiàn)率越低。（二）現(xiàn)金流貼現(xiàn)估值法的估值模型1、公司自由現(xiàn)金流穩(wěn)定增長(zhǎng)貼現(xiàn)模型公司自由現(xiàn)金流（free cash flow for the firm-FCFF ）穩(wěn)定增長(zhǎng)貼現(xiàn)模型 估值的公式為：其中：FCFF布一年預(yù)期的自由現(xiàn)金流；gn=FCFF的永久增長(zhǎng)率；WACC=權(quán)平 均資本成本=股權(quán)成本和債務(wù)成本的加權(quán)平均值該模型必須滿足四個(gè)條件：第一，公司自由現(xiàn)金流以固定的增長(zhǎng)率增長(zhǎng)；第二，折舊近似等于資本性支出；第三，公司股票的 ？值應(yīng)接近于1;第四，相對(duì)于經(jīng)濟(jì)的名義增長(zhǎng)率，公司的增長(zhǎng)率必須是合理的，即一般不能超過(guò)1-2個(gè)白分點(diǎn)。2、一般形式的公司

3、自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型該模型將公司的價(jià)值表示為預(yù)期公司自由現(xiàn)金流的現(xiàn)值，公式為：其中：FCFF= t年的FCFFft實(shí)際中，經(jīng)常會(huì)碰到n年后達(dá)到穩(wěn)定增長(zhǎng)狀態(tài) 的公司，該類公司的價(jià)值可表示如下：其中：WACCta權(quán)平均資本成本；gn=穩(wěn)定增長(zhǎng)狀態(tài)的FCFF增長(zhǎng)率。公司自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型比較適合那些具有較高的財(cái)務(wù)杠桿比率以及財(cái)務(wù)杠 桿比率正在發(fā)生變化的公司。當(dāng)償還債務(wù)導(dǎo)致的波動(dòng)性使計(jì)算公司股權(quán)自由現(xiàn)金 流變得很困難或由于較高的負(fù)債導(dǎo)致負(fù)的股權(quán)自由現(xiàn)金流時(shí)，股權(quán)自由現(xiàn)金流貼 現(xiàn)模型就無(wú)法使用，而公司自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型正好彌補(bǔ)了這一缺陷。因?yàn)镕CFF是償還債務(wù)前的現(xiàn)金流，不受償還債務(wù)的影響，也不可能出現(xiàn)負(fù)

4、值。（三）現(xiàn)金流貼現(xiàn)估值法參數(shù)的計(jì)算1、自由現(xiàn)金流（FCFF）的計(jì)算方法公司的價(jià)值屆于公司的各種投資者，其中包括股權(quán)資本投資者，債券持有者 和優(yōu)先股股東。因此公司自由現(xiàn)金流是所有這些權(quán)利要求者的現(xiàn)金流總和，見下 表1:表1現(xiàn)金流和貼現(xiàn)率投資者現(xiàn)金流貼現(xiàn)率股權(quán)資本投資股權(quán)資本自由現(xiàn)金流股權(quán)資本成本債權(quán)持有者公司負(fù)債（包括利息）的待償稅后債務(wù)成本優(yōu)先股股東優(yōu)先股股東股利優(yōu)先股資本成因此，投資者公司自有現(xiàn)金流=股權(quán)資本自由現(xiàn)金流+公司負(fù)債的待償還額+優(yōu) 先股股東股利。對(duì)于有財(cái)務(wù)杠桿的公司而言，公司自由現(xiàn)金流高于股權(quán)自由現(xiàn)金 流；對(duì)于無(wú)財(cái)務(wù)杠桿的公司而言，二者是相等的。計(jì)算公式為：公司自由現(xiàn)金流（FC

5、FF）=EBIT（1-稅率）+折舊-資本性支出-營(yíng)運(yùn) 資本追加；EBIT指息稅前利潤(rùn)。2、加權(quán)平均資本成本的計(jì)算方法加權(quán)平均資本成本等于股權(quán)資本成本、稅后債務(wù)成本、優(yōu)先股資本成本的加 權(quán)平均值。債務(wù)成本、優(yōu)先股資本成本有現(xiàn)成的數(shù)據(jù)，而股權(quán)資本成本需使用資 本資產(chǎn)定價(jià)模型進(jìn)行計(jì)算。股權(quán)資本成本的計(jì)算方法 ：股權(quán)資本成本（R）=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率（R） +證券的貝塔系數(shù)（?） X市場(chǎng) 證券組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（RM R）。其中，？是資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)于市場(chǎng)證券組合風(fēng)險(xiǎn)的 比值，是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度。 ？表示資產(chǎn)回報(bào)率對(duì)市場(chǎng)變動(dòng)的敏感程度，可以衡量該資 產(chǎn)的不可分散風(fēng)險(xiǎn)。？1,說(shuō)明資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)大于市場(chǎng)證券組合的風(fēng)險(xiǎn)，也

6、就是風(fēng)險(xiǎn) 較大，反之亦然。加權(quán)平均資本成本的計(jì)算方法其中，S/（S+B）=權(quán)益占總價(jià)值的比重；B/（S+B）=債權(quán)占總價(jià)值的比重；=權(quán)益 資本成本；店=債務(wù)資本成本即借款利率;Tc=公司所得稅稅率（四）現(xiàn)金流貼現(xiàn)估值法的假設(shè)條件及適用性1、假設(shè)條件第一，公司所面臨的經(jīng)營(yíng)環(huán)境是確定的，不管資本市場(chǎng)還是公司所面臨的環(huán) 境都是完善且穩(wěn)定的。只要人們的預(yù)期是合理的，公司所面臨的宏觀和行業(yè)環(huán)境 便會(huì)以預(yù)定的模式發(fā)展，不會(huì)有太大的變化。第二，企業(yè)是穩(wěn)定的，投資沒有可逆性，投資決策一旦做出，便不得更改。 企業(yè)滿足持續(xù)經(jīng)營(yíng)假說(shuō)，沒有破產(chǎn)的威脅，既可以快速穩(wěn)定增長(zhǎng)，乂可以按照一 定的增長(zhǎng)率維持相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間。第三

7、，人們具有充分的理性，可以應(yīng)用一切可以利用的信息進(jìn)行無(wú)偏預(yù)計(jì)， 不同的人預(yù)估相差無(wú)幾。2、適用條件現(xiàn)金流貼現(xiàn)估值法是最嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膶?duì)企業(yè)和股票估值的方法，能夠較為準(zhǔn)確地揭 示公司股票的內(nèi)在價(jià)值。但估值結(jié)果取決于對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)以及對(duì)與未來(lái)現(xiàn) 金流的風(fēng)險(xiǎn)特性相匹配的折現(xiàn)率估計(jì)，如何正確的選擇參數(shù)比較困難，當(dāng)實(shí)際情 況與假設(shè)的前提條件有差距時(shí)，就會(huì)影響估價(jià)結(jié)果的可信度。如果可以比較可靠地估計(jì)企業(yè)的未來(lái)現(xiàn)金流，同時(shí)，根據(jù)現(xiàn)金流的風(fēng)險(xiǎn)特性 能夠確定出恰當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率，就適合采用現(xiàn)金流貼現(xiàn)的方法。除了適用于現(xiàn)金流相 對(duì)確定的資產(chǎn)之外，也適用于當(dāng)前處于高速成長(zhǎng)或成熟穩(wěn)定發(fā)展階段的公司。二、比率估值法（一）比率估值

8、法的基本理論現(xiàn)金流貼現(xiàn)估值法等內(nèi)在價(jià)值法在計(jì)算上非常繁瑣，而且不確定性因素很多, 尤其是難以在不同的公司之間進(jìn)行比較。而比率估值法通過(guò)尋找確定可比較資產(chǎn), 根據(jù)某個(gè)共同的變量，如收入、現(xiàn)金流量、賬面價(jià)值或者銷售收入，借助可比較 資產(chǎn)的價(jià)值來(lái)估計(jì)標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)值。在比率估值法中，資產(chǎn)的價(jià)值通過(guò)參考“可 比”資產(chǎn)的價(jià)值與某一變量，如收益、現(xiàn)金流、賬面價(jià)值或收入等比率而得到。 比率估值法的優(yōu)點(diǎn)在于簡(jiǎn)單且易于使用，應(yīng)用該方法可以迅速獲得被估價(jià)資產(chǎn)的 價(jià)值。當(dāng)金融市場(chǎng)上有大量可比資產(chǎn)進(jìn)行交易，并且市場(chǎng)在平均水平上對(duì)這些資 產(chǎn)的定價(jià)是正確的時(shí)候，應(yīng)用比率估值法就比較適當(dāng)。（二）市盈率（PE）估值法市盈率（P

9、E）是一個(gè)反映股票收益與風(fēng)險(xiǎn)的重要指標(biāo)，也叫市價(jià)盈利率。它是 用當(dāng)前每股市場(chǎng)價(jià)格除以該公司的每股稅后利潤(rùn)，其計(jì)算公式如下：市盈率=股票市價(jià)/每股稅后利潤(rùn)市場(chǎng)廣泛談及的市盈率通常指的是靜態(tài)市盈率，即以目前市場(chǎng)價(jià)格除以已知 的最近公開的每股收益后的比值。但是靜態(tài)市盈率只靜態(tài)地考慮了當(dāng)前的公司每 股收益，沒有動(dòng)態(tài)地考慮公司的成長(zhǎng)性，動(dòng)態(tài)市盈率也就由此而生。動(dòng)態(tài)市盈率 計(jì)算公式如下:動(dòng)態(tài)市盈率=靜態(tài)市盈率x動(dòng)態(tài)系數(shù)；動(dòng)態(tài)系數(shù)=1/ （1+i） n；其中i=企業(yè) 每股收益的增長(zhǎng)性比率，n術(shù)業(yè)的可持續(xù)發(fā)展的存續(xù)期。（三）市凈率（PB）估值法市凈率估值法的基本理論與市盈率（PE）估值法的基本理論相似，只是選

10、用的 財(cái)務(wù)比率不同，市凈率指的是市價(jià)與每股凈資產(chǎn)之間的比值，比值越低意味著風(fēng) 險(xiǎn)越低。其計(jì)算公式如下：市凈率=股票市價(jià)/每股凈資產(chǎn)。凈資產(chǎn)的多少是由公司經(jīng)營(yíng)狀況決定的，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)胶?，其資產(chǎn)增值越快， 股票凈值就越高，因此股東所擁有的權(quán)益也越多。（四）比率估值法的適用性凈資產(chǎn)、收益等數(shù)據(jù)容易獲得且計(jì)算簡(jiǎn)單，并且對(duì)于那些不會(huì)使用現(xiàn)金流貼 現(xiàn)估值方法的投資者而言，提供了一個(gè)非常簡(jiǎn)單的比較標(biāo)準(zhǔn)。投資者可以通過(guò)比 較同行業(yè)中不同公司的市盈率、市凈率來(lái)發(fā)現(xiàn)價(jià)值被高估或低估的企業(yè)。但在認(rèn)識(shí)比率估值法時(shí)，至少要注意以下問題。第一，但是如果公司收益或 獲凈資產(chǎn)是負(fù)值，比率估值法就失去了估值的意義；第二，如果市場(chǎng)

11、高估或低估 了某行業(yè)所有公司的價(jià)值，則運(yùn)用這些公司的平均市盈率對(duì)某家該行業(yè)的公司進(jìn) 行估值，就會(huì)導(dǎo)致其股票價(jià)值的高估或低估。三、多因素估值法在決定上市公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的諸多因素中，公司基本面因素是最基礎(chǔ)和最重要 的。盡管市場(chǎng)基本面因素（主要包括：國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、國(guó)家政治經(jīng)濟(jì)政策、通貨 膨脹、匯率變動(dòng)、利率變動(dòng)等）對(duì)股票估值的影響也比較重要，但在大多數(shù)情況下，市場(chǎng)基本面因素主要影響股票市場(chǎng)的整體估值水平，對(duì)個(gè)股的估值影響基本可視 為等同，所以本文在分析經(jīng)濟(jì)基本面因素時(shí)未將市場(chǎng)基本面因素考慮在內(nèi)，而主 要考慮的是公司的基本面因素。公司基本面因素主要有資本結(jié)構(gòu)、股利支付水平、償債能力、盈利能力以及收益增

12、長(zhǎng)率等定量因素，還包括公司管理團(tuán)隊(duì)素質(zhì)、治 理結(jié)構(gòu)及商譽(yù)等定性因素。我們以上市公司的市盈率作為因變量建立基本面多因 素模型來(lái)評(píng)估股票價(jià)值。蔣國(guó)云博士（2005年）分析了影響股票估值的眾多基本面因素，得出一個(gè)基 本面因素股票估值模型：其中:V-基本內(nèi)在價(jià)值;TAT-總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率;NPM銷售凈利率；BVPS每股凈 資產(chǎn)；TT-換手率；DPR股利支付率；IPE-行業(yè)市盈率；SGR銷售收入增長(zhǎng)率；GEPS-EP長(zhǎng)率；BETA股票貝塔；CCC現(xiàn)金轉(zhuǎn)換期；MCAP總市值。采用2000-2004年所有上市公司年報(bào)的總體數(shù)據(jù)， 用市盈率作為因變量，股利 支付率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、凈利潤(rùn)率和每股凈資產(chǎn)作為自變量，采

13、取2000-2004年的平均值做回歸分析，逐步法進(jìn)行回歸。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，股利支付率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、 凈利潤(rùn)率和每股凈資產(chǎn)等變量每次均能通過(guò)顯著水平檢驗(yàn)，而且其系數(shù)符號(hào)也非 常穩(wěn)定。這說(shuō)明在我國(guó)A股市場(chǎng)，這些基本面因素對(duì)市盈率的決定起著重要的作 用。由此產(chǎn)生了下面的回歸方程：PE=79.96+3.117X股利支付率-5.125X總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率-4.748X銷售凈利率-6.734X每股凈資產(chǎn)該方程的R2為19.1,且各變量的t值都能通過(guò)5%的顯著性水平檢驗(yàn)。也就是 說(shuō)總結(jié)中國(guó)2000-2004年的數(shù)據(jù)，股利支付率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、銷售凈利率和每股 凈資產(chǎn)對(duì)市盈率的解釋程度不是非常高，而且其系數(shù)符號(hào)方向與理

14、論預(yù)測(cè)不完全 一致。但這并不是我國(guó)特有的現(xiàn)象，通過(guò)對(duì)歐美主要國(guó)家的上市公司做類似實(shí)證 分析，也能得到類似結(jié)果?；貧w方法是把大量數(shù)據(jù)壓縮至一個(gè)公式來(lái)分析市盈率與基本面因素關(guān)系的一 個(gè)有效工具。但是由于大量統(tǒng)計(jì)噪音的存在，所以模型并不一定能夠真正反映變 量之間的理論關(guān)系。由于各變量的值都能通過(guò)顯著性水平檢驗(yàn)，所以我們可以借 鑒此基本面多因素模型做股票估值分析。四、對(duì)特銳德股票估值特銳德公司是2004年成立的“年輕”企業(yè)，一直處于高速發(fā)展態(tài)勢(shì)，主要產(chǎn) 品為戶外箱式變電站、戶外箱式開關(guān)站和戶內(nèi)開關(guān)柜，公司主攻鐵路電力系統(tǒng)市 場(chǎng)，并參與電網(wǎng)配電市場(chǎng)及煤炭廠礦電力系統(tǒng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。公司在鐵路電力系統(tǒng)發(fā)展較快、

15、毛利較高，這主要得益于國(guó)家鐵路系統(tǒng)建設(shè) 以及鐵路電氣化進(jìn)程，新建電氣化鐵路同比增長(zhǎng)率在2008年和2009年達(dá)到127%和400%在2010和2011年增速有所下降。公司于2008年適時(shí)主攻鐵路市場(chǎng)， 在當(dāng)年的鐵路遠(yuǎn)動(dòng)箱變的招標(biāo)中取得69.46%的份額，該種產(chǎn)品的收入占比也由2007年的10蜓高到46%電力市場(chǎng)方面，由于過(guò)去電源/電網(wǎng)投入比例失衡，電 網(wǎng)配電系統(tǒng)的投資不斷加強(qiáng)，使得來(lái)自該市場(chǎng)的需求也不斷增加；公司電網(wǎng)系統(tǒng) 市場(chǎng)集中在河北，份額約為30%同時(shí)也在開拓其他市場(chǎng)，但預(yù)計(jì)有一定困難。礦 業(yè)企業(yè)市場(chǎng)方面，基于國(guó)家對(duì)雙電源改造要求，該市場(chǎng)需要大批的電力設(shè)備，其 中包含戶外箱式電力設(shè)備、戶內(nèi)

16、開關(guān)柜和變壓器等產(chǎn)品，因此也將為公司帶來(lái)機(jī) 會(huì)。對(duì)特銳德估值的基準(zhǔn)日為2009年12月31日（一）現(xiàn)金流貼現(xiàn)估值1、公司自有現(xiàn)金流的計(jì)算綜合上述對(duì)特銳德公司的分析，對(duì)其盈利情況預(yù)測(cè)見下表:表2公司盈利預(yù)測(cè)表單位：萬(wàn)元項(xiàng)目200820092010E2011E2012E一、營(yíng)業(yè)收入27098391335387374415102919減：營(yíng)業(yè)成本1747325309352804870767331營(yíng)業(yè)稅金及附加銷售費(fèi)用10701941226329774117管理費(fèi)用8661691215526053602財(cái)務(wù)費(fèi)用28-244000資廣減值損失668927269372515加：公允價(jià)值變動(dòng)收益投資收益30

17、3030二、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)69929509139361978627385加：營(yíng)業(yè)務(wù)收入37305505050減：營(yíng)業(yè)外支出010111三、利潤(rùn)總額70299804139851983527434減：所得稅費(fèi)用9101471209829754115四、凈利潤(rùn)61198333118871685923319減：少數(shù)股東權(quán)益歸屬于母公司股東凈61198333118871685923319五、每股收益0.460.620.891.261.75數(shù)據(jù)來(lái)源：，特銳德年報(bào)； 中信證券將預(yù)測(cè)的各年凈利潤(rùn)、利息、所得稅和所得稅稅率等數(shù)值代入公司自由現(xiàn)金流計(jì)算公式：公司自由現(xiàn)金流（FCFF）=EBIT（1-所得稅率）+折舊-資

18、本性支出-營(yíng)運(yùn) 資本追加=（凈利潤(rùn)+利息+所得稅） （1-所得稅率）；本案例中折舊近似等于資本 性支出和營(yíng)運(yùn)資本追加之和，所得稅稅率為15%得出2010年、2011年和2012年公司自由現(xiàn)金流分別為11887.25萬(wàn)元，16859.75萬(wàn)元和23318.9萬(wàn)元。特銳德2012年以后進(jìn)入穩(wěn)定發(fā)展期，公司自有現(xiàn)金流的增長(zhǎng)率約為6%,對(duì)應(yīng)的每年公司自由現(xiàn)金流為24718.034萬(wàn)元。2、加權(quán)平均資本成本的計(jì)算表3公司近年的資產(chǎn)率項(xiàng)目資產(chǎn)負(fù)債資產(chǎn)負(fù)債率數(shù)據(jù)來(lái)源：特銳德年報(bào)(1)取這四年資產(chǎn)負(fù)債率的平均值做負(fù)債占總價(jià)值的比重B/(S+B) =34.62%,相應(yīng)的權(quán)益占總價(jià)值的比重S/(S+B)=為65.

19、38%(2)對(duì)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率采用一年期銀行存款利率(2.5%)較為合適， 因?yàn)槲覈?guó)投資者的金融資產(chǎn)主要是銀行存款，如果不去投資股票等其它資產(chǎn)，一 股將錢存放銀行獲得利息收入。(3)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的確定既可以依靠歷史數(shù)據(jù)，乂可以基于事前估算。我們采 用前四年全部A股(剔除ST股和個(gè)別非正常股)全部加權(quán)凈資產(chǎn)收益率為9.859%。(4)考慮到特銳德作為創(chuàng)業(yè)板股票，交投較活躍，其風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)于市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)較大,取1.3倍的貝塔系數(shù)。(5)特銳德的股權(quán)資本成本=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率(R) +證券的貝塔系數(shù)(?) X市 場(chǎng)證券組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)(RM-RF)=2.5%+1.3 X (9.859%-2.5%)

20、 =12.07%(6)特銳德公司債務(wù)融資的主要方式以一年期人民幣短期貸款為主， 對(duì)應(yīng)的 債務(wù)利率為5.56%,考慮到債務(wù)融資還有其它的費(fèi)用，我們把債務(wù)資本成本定為6%因此，我們得到加權(quán)平均資本成本：=65.38%X 12.07%+34.62知6% 0.85=9.66%3、每股價(jià)值的計(jì)算將預(yù)測(cè)的各年公司自由現(xiàn)金流、貼現(xiàn)率、公司自由現(xiàn)金流增長(zhǎng)率等數(shù)值代入 公司自由現(xiàn)金流計(jì)算公式：= 11887.25/ (1+9.66%) +16859.75/ (1+9.66%2+23318.9/ (1+9.66%)3+24718.03叩(9.66%-6% (1+9.66%3=554682.9255萬(wàn)元因此使用現(xiàn)金

21、流貼現(xiàn)估值法計(jì)算的特銳德公司價(jià)值為554682.9255萬(wàn)元，總股本1.336億股，每股價(jià)值41.5元。(二)比率法估值200648, 629, 600.8320, 073, 519.3541.28%200794, 991, 557.6349, 690, 031.8452.31%2008164, 735, 872.260, 400, 043.8236.66%20091, 082, 559, 695.0789, 113, 752.438.23%1、市盈率法采用比率估值法中的市盈率估值法對(duì)特銳德價(jià)值估值，原理是以電子與電氣 設(shè)備行業(yè)中的可比公司的市盈率均值作為確定特銳德市盈率的參考值，再根據(jù)特 銳

22、德在可比公司中所處的位置以及自身的發(fā)展?fàn)顩r適當(dāng)調(diào)整該參考值，并以此作 為的特銳德市盈率。如果知道每股收益，則二者相乘即特銳德股票的合理估值。表4電子與電氣設(shè)備行業(yè)上市公司的有關(guān)數(shù)據(jù)(2009.12.31)公司名稱每股收益每股凈資產(chǎn)股價(jià)PEPB思源電氣0.72006.510026.8837.334.13二變科技0.30003.890014.7649.203.79許繼電氣0.35355.978322.8064.503.81特銳德0.76007.440042.2455.585.68特變電工0.81523.880023.829.206.13鑫龍電氣0.40784.110023.3257.185.67數(shù)

23、據(jù)來(lái)源：東航金融行情軟件系統(tǒng)其中每股收益為扣除非經(jīng)常性損益后的收益。根據(jù)表4,可比公司平均市盈率=48.84作為創(chuàng)業(yè)板第一股的特銳德，是一家在細(xì)分行業(yè)高速成長(zhǎng)的企業(yè)，公司依托 國(guó)家進(jìn)行大規(guī)模鐵路建設(shè)的機(jī)會(huì)，適時(shí)的切入電氣化鐵路市場(chǎng)，并迅速搶占了市 場(chǎng)份額。未來(lái)20年隨著國(guó)家對(duì)鐵路建設(shè)的加大投資，公司未來(lái)的收益可以得到保 障。同時(shí)，國(guó)家未來(lái)對(duì)智能電網(wǎng)的投資建設(shè)，使得特銳德在電力市場(chǎng)的前景也非 常廣闊，這可以彌補(bǔ)公司在未來(lái)鐵路市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈而帶來(lái)的預(yù)期收入減低的風(fēng)險(xiǎn)。 由此可以判斷特銳德在同行業(yè)處在相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的地位，取1.1倍做為調(diào)整系數(shù)確定其市盈率，即其市盈率為1.1 X 48.84=53.73

24、。根據(jù)其市盈率53.73,計(jì)算其每股價(jià)值為40.86元，2、市凈率法其原理與市盈率法相似，選取市場(chǎng)中該行業(yè)的可比上市公司如表4所列，根據(jù)行業(yè)中可比公司的有關(guān)數(shù)據(jù)，計(jì)算平均市凈率為4.87。特銳德在行業(yè)中的地位如上文所所述，因此取1.1作為調(diào)整系數(shù)，其市凈率為1.1 x 4.87=5.36,每股價(jià)值為39.86元（三）多因素估值法基本面多因素模型所需計(jì)算數(shù)據(jù)見下表5表5特銳德相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)項(xiàng)目股利支付率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率銷售凈利率每股凈資產(chǎn)2009.12.3100.630.217.44數(shù)據(jù)來(lái)源：特銳德2009年年報(bào)將表5中數(shù)值代入基本面多因素模型：PE=79.96+3.117X股利支付率-5.125 X

25、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率-4.748 X銷售凈利率-6.734 X每股凈資產(chǎn)=79.96-5.125X0.63-4.748X0.21-6.734X7.44=25.63由基本面多因素模型得出特銳德的市盈率是25.63倍，對(duì)應(yīng)的每股價(jià)值為19.48元五、四種估值方法的加權(quán)應(yīng)用將現(xiàn)金流貼現(xiàn)估值法、市盈率估值法、市凈率估值法和基本面多因素模型計(jì) 算出的特銳德價(jià)值列表如下:表6特銳德價(jià)值方法現(xiàn)金流貼現(xiàn)市盈率估值市凈率估值基本面多因素模型每股價(jià)值41.5元40.86元39.86元19.48元從上表可以看出不同的估值方法得出的價(jià)值差距很大，最高估值與最低估值 相差一倍多。因此投資者往往搞不活哪一種估值方法更合理、更能準(zhǔn)確地得出公 司的內(nèi)在價(jià)值。其實(shí)我們不宜單純地采用某一種方法來(lái)估值，而應(yīng)綜合考慮絕對(duì)股價(jià)、基本 面因素、成長(zhǎng)性、整體市場(chǎng)和行業(yè)市盈率和市凈率等因素，根據(jù)公司的具體情況，給予四種估值方法不同的權(quán)重來(lái)綜合估值。具體的權(quán)重設(shè)置如下：第一，現(xiàn)金流貼現(xiàn)估值法是最嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膶?duì)企業(yè)和股票估值的方法，能夠較為準(zhǔn) 確地揭示公司股票的內(nèi)在