高級財務(wù)管理期末考試計算題答案

1、課堂案例分析答案一、張偉是東方咨詢公司的一名財務(wù)分析師，應(yīng)邀評估百興商業(yè)集團公司建設(shè)新商場對公司股票價值的影響。張偉根據(jù)公司情況做了以下估計：（1）公司本年度凈收益為2,00萬元，每股支付現(xiàn)金股利2元，新建商場開業(yè)后，凈收益第一年、第二年均增長15，第三年增長8，第四年及以后將保持這一凈收益水平。（2）該公司一直采用固定支付率的股利政策，并打算今后繼續(xù)實行該政策。（3）公司的B系數(shù)為1,如果將新項目考慮進去，B系數(shù)將提高到1.5。（4）無風險收益率（國庫券）為4，證券市場平均收益率為8。（5）公司股票目前市價為23.6元.張偉打算利用股利貼現(xiàn)模型，同時考慮風險因素進行股票價值的評估。百興集團公

2、司的一位董事提出，如果采用股利貼現(xiàn)模型，則股利越高，股價越高，所以公司應(yīng)改變原有的股利政策,提高股利支付率。請協(xié)助張偉解答下列問題：（l）參考股利固定增長貼現(xiàn)模型，分析上述董事的觀點是否正確。（2）如果股利增加,對可持續(xù)增長率和股票的賬面價值有何影響？（3）評估新建商場項目對公司股票價值的影響。解：（1）該董事的觀點是錯誤的。該公司一直采用固定支付率的股利政策，由于第四年及以后的凈收益水平保持不變，所以從第四年后每年股利是固定的。在固定股利增長模型中P0=D1/（k-g），當股利較高時，在其它條件不變的情況下，價格的確也會較高。但是其它條件不是不變的。如果公司提高了股利支付率，增長率g就會下跌

3、，股票價格不一定會上開。事實上，如果股權(quán)收益率ROE>k價格反而會下降。(2)股利支付率的提高將減少可持續(xù)增長率，因為用于再投資企業(yè)的資金減少了。股利支付率的上升會減少股票賬面價值，原因也是一樣的。(3) k=4%+(8%4%)X1.5=10%股票價值的具體計算見下表所示(金額單位：元)0123合計每股股利22.32.652.86現(xiàn)值系數(shù)(10%0.90910.82640.7531股利現(xiàn)值2.092.192.156.43第三年年末股價28.6第三年年末股價現(xiàn)值21.5421.54股票價值27.97二、ABC家具公司正在考慮在它的產(chǎn)品組合中加入一條新的生產(chǎn)線，新機器的售價為200000元，

4、另外還需支付船運費10000元、安裝調(diào)試費30000元。而且，公司為了該項目將增加存貨25000元、應(yīng)付賬款5000元。新機器經(jīng)濟壽命4年，并且公司已經(jīng)得到了一個特殊的稅收政策：加速成本回收系統(tǒng)一一MACRS美國允許公司為避稅而采用的一種特定的加速折舊方法)一一要求設(shè)備各年折舊率為：第一年第二年第三年第四年33.33%44.45%14.81%7.41%該機器預(yù)計凈殘值25000元。這條新的生產(chǎn)線投入使用后，公司每年可增加凈收益125000元(稅前和不包括折舊)，公司適用所得稅稅率為40%整體加權(quán)平均資本成本為10%要求：1 .計算該項目各年現(xiàn)金流量(注：按MACRS規(guī)定，計算折舊時不考慮殘值)

5、；2 .(1)為該項目在經(jīng)濟壽命期內(nèi)每年產(chǎn)生的現(xiàn)金流量構(gòu)造現(xiàn)金流量表；(2)你構(gòu)造的現(xiàn)金流量表是否包括一些財務(wù)流量如利息費用、股息等？為什么？3 .(1)假設(shè)公司去年已經(jīng)花費100000元改善該項目環(huán)境，在分析時這筆支出應(yīng)考慮嗎？為什么？(2)假設(shè)該項目投入使用后將減少其他商品的銷售5000元，這在分析中應(yīng)該考慮嗎？如應(yīng)該，各年的現(xiàn)金流量是多少？4 .不管第三問中的假設(shè)，該公司在這個項目的凈投資是多少？該項目終結(jié)時的非經(jīng)營現(xiàn)金流量又是多少？項目的凈現(xiàn)值又是多少？同時項目是否可行？(附:PVIF,1=0.9091,PVIF,2=0.8264,PVIF10%,3=0.7513,PVIF,4=0.6

6、830)解：(1)項目各年現(xiàn)金流量為項目01234一、初始投資1 .機器投資2 .墊支營運資金二、經(jīng)營現(xiàn)金流量1.年凈收益2年折舊3.稅前利潤(240000)(20000)125000(79992)45008125000(10668035544)89456125000(17784)1072164.所得稅(40%)(18003.2)(7328)(35782.4)(42886.4)5.稅后利潤27004.81099253673.664329.66.經(jīng)營現(xiàn)金凈流量106996.811767289217.682113.6三、終結(jié)現(xiàn)金流量35000四、各年現(xiàn)金凈流量(26000

7、0)106996.811767289217.6117113.6(2)答案見上表。不包括。(3)不應(yīng)考慮；也可以答：應(yīng)該考慮。應(yīng)考慮。相關(guān)現(xiàn)金流量為：1234原現(xiàn)金流量106996.811767289217.6117113.6機會成本5000500050005000年現(xiàn)金流量101996.811267284217.6112113.6(4)凈投資額=20000計10000+3000計25000-5000=260000元終結(jié)期非經(jīng)營現(xiàn)金流量=25000OX(140%)+25000-500g35000元106996.811767289217.6117113.6NPV=234-260000110%(11

8、0%)(110%)(110%)=81540.07(元)IRR=23.82%因為凈現(xiàn)值大于零，內(nèi)含報酬率大于資本成本，所以項目可行三、NBS公司最近為一系列的問題所困擾，公司陷入了財務(wù)危機的困境，能否支付其發(fā)行的債券也很成問題，如果公司現(xiàn)在破產(chǎn)，公司的普通股東會一無所得。雖然公司的財源有限，不過其現(xiàn)金流量(主要是來自折舊)足以承擔兩個互斥項目中的一項投資，這兩個項目的投資額各為1.5億元，預(yù)期壽命為10年。這些項目的市場風險相同，但由收益的離散程度衡量的總風險不同。各項目每年的稅后現(xiàn)金流量(萬元)如下：概率項目A項目B0.5300010000.535005000假設(shè)兩個項目的風險等于企業(yè)所有項目

9、的平均值,公司的加權(quán)平均資本成本為15%。根據(jù)上述資料進行計算分析：(1)各項目的預(yù)期年現(xiàn)金流入量為多少？(2)哪一個項目的總風險較大？(3)如果你是公司的股東，您會選擇哪個項目，為什么？(4)債券持有者希望經(jīng)理選擇哪個項目，為什么？(5)如果決策引起利益沖突，為了防止企業(yè)采取不利于債券持有者的決策，債券持有者有何保護措施訓(xùn)來承擔保護措施的成本誼與企業(yè)負債和最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)有什么關(guān)系？解：（1）CFA=0.5父3000+0.5X3500=3250（萬元）CFb=0.5M1000+0.5父5000=3000(萬元)(2) c-A=.(3000-3250)20.5(3500-3250)20.5=250

10、二b=(100013000)L0.5一(500013000)20.5=2000項目B的風險較大(3) NPVa=3250PVIFAi5%,i0-15000=3250m5.0188-15000=1311.1(萬元)或者：3000mPVIFA15%,10-15000=1505415000=54(萬元)3500xPVIFA15%10-15000=2563(萬元)NPVa=54m0.5+2563M0.5=1308.5(萬元)NPVb=3000父5.0188-15000=56.4(萬元)或者：1000xPVIFA15%,10-15000=-9982(萬元)5000父PVIFA15%10-15000=10

11、094NPVb=-9982M0.5+10094父0.5=56(萬元)公司股東會選擇風險較大的B項目，因為如果項目成功，NPV將為1億元，如果失敗，債券持有人將承擔較大的損失，所以股東的地位是獲利得大頭，損失丟小頭。(4)債券持有者會選擇項目A,因為無論什么結(jié)局，他們的地位都是有利的。(5)債券持有者的利益可以通過在債券合同中訂立保護性條款和建立監(jiān)督企業(yè)經(jīng)濟活動的系統(tǒng)等措施得以保護。但是在現(xiàn)在的局面下他們是無能為力的，除非在確定違約時迫使公司破產(chǎn)，有些瀕臨破產(chǎn)的公司常常會孤注一擲求生存，債券持有者必須對這樣的企業(yè)發(fā)出警告。(6)監(jiān)督和各種類型的保護性條款的成本稱為“代理成本”，這些成本須由股東承

12、擔，這些明的或暗的成本會隨著負債的增加而增加，所以，負債增加，負債減稅利益也增加，代理成本也會上升。這些交叉效應(yīng)會在減稅利益恰好等于負債有關(guān)的代理成本這一點時形成最佳的負債額。強制分紅真的能保護投資者嗎從成熟資本市場的發(fā)展來看，現(xiàn)金分紅既是一個經(jīng)濟層面的問題，也是一個法律層面的問題。很多優(yōu)秀公司選擇不分紅。盡管很多專家極力鼓吹現(xiàn)金分紅保護投資者，但是，很多給投資者帶來豐厚回報的優(yōu)秀公司從來不分紅。從經(jīng)濟的角度分析，很多優(yōu)秀的公司之所以選擇不分紅，主要是為了降低融資成本，為投資者創(chuàng)造更多的收益。另一個不分紅或者減少分紅頻率的理由是稅收成本。如果選擇分紅，分給股東的紅利要經(jīng)過兩次征稅才到股東的口袋

13、，所以，以巴菲特為首的大師級投資人都偏好不分紅。不過，以上支持不分紅的分析實際上暗含兩個基本的假設(shè)：公司有能力用留存收益繼續(xù)創(chuàng)造更多的價值；公司治理水平高，投資者不必擔心公司控股股東、董事會或者高管濫用這些留存收益，損害公司和其他投資者的利益。上市公司不僅有義務(wù)而且有必要向投資者提供投資回報。否則，股市就會逐漸喪失作為投資者，特別是中小投資者進行投資的重要場所的功能，走上畸形發(fā)展的道路。強制分紅是法律對中小股東有效保護的結(jié)果。如果法律比較完善，則中小股東能利用法律迫使公司吐金，打擊“重圈錢、輕回報”的不良思想，所以我國實施強制分紅政策可以視為我國股市從圈錢向其投資功能的回歸，尤其是對中小投資者權(quán)益的保護，它能夠推動我國股市向理性化投資方向發(fā)展。那么問題來了，法律為了保護股東而要求強制公司分紅，會對債權(quán)人和優(yōu)先股東產(chǎn)生什么影響？基本的金融常識告訴我們，如果公司過于慷慨地分紅，或者在不適當?shù)那闆r下分紅，可能對債權(quán)人和優(yōu)先股東造成損害。比如，如果公司經(jīng)營狀況走下坡路，或者接近無力償債，此時公司對股東慷慨地分紅，顯然是把財富從債權(quán)人和優(yōu)先股東向普通股股東進行轉(zhuǎn)移的掠奪行為。根據(jù)成熟市