5月金融數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)：表外有好轉(zhuǎn)社融回升專(zhuān)項(xiàng)債新規(guī)不可高估

1、 第 頁(yè) HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分事件：央行公布 5 月金融數(shù)據(jù)2019 年 6 月 12 日，央行公布 2019 年 5 月金融數(shù)據(jù)，5 月當(dāng)月人民幣貸款增加 1.18萬(wàn)億元，同比多增 313 億元。人民幣貸款余額 144.31 萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng) 13.4%，增速較上月末低 0.1 個(gè)百分點(diǎn)，比上年同期高 0.8 個(gè)百分點(diǎn)。5 月當(dāng)月，社會(huì)融資規(guī)模增量為1.4 萬(wàn)億元，比上年同期多 4466 億元。而從存量口徑（最新口徑）來(lái)看，5 月社融存量收于 211.06 萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng) 10.6%，高于前值（同樣按第一次調(diào)整的口徑計(jì)算，增速為 9.6%，增速高于 4

2、月的增速）。5 月末，廣義貨幣(M2)余額 189.12 萬(wàn)億元,同比增長(zhǎng)8.5%，前值 8.5%。對(duì)此，我們的點(diǎn)評(píng)如下：新增信貸：居民貸款短減長(zhǎng)增2019 年 5 月新增人民幣貸款 1.18 萬(wàn)億，同比多增 313 億。對(duì) 5 月信貸，我們的分析具體如下：第一、從部門(mén)來(lái)看：居民部門(mén)貸款增加 6625 億元，比去年同期增加 482億元，其中短貸和中長(zhǎng)貸分別同比少增 272 億和多增 754 億；企業(yè)部門(mén)貸款增加 5224億元，與去年同期基本持平，其中企業(yè)短貸和中長(zhǎng)貸分別同比多增 1794 億和少增 1507 億元。居民貸款增加反映出房地產(chǎn)銷(xiāo)售情況或整體穩(wěn)健，企業(yè)新增中長(zhǎng)期貸款占比創(chuàng)年內(nèi)新低，反

3、映企業(yè)部門(mén)投資不足，融資需求下降。具體分析：首先，經(jīng)濟(jì)基本面疲軟， 企業(yè)投資仍謹(jǐn)慎；其次，監(jiān)管部門(mén)加大對(duì)中小微企業(yè)融資的考核，以及包商事件影響， 商業(yè)銀行避風(fēng)險(xiǎn)因素增加，中長(zhǎng)期貸款發(fā)放比短期貸款困難；最后，中美貿(mào)易摩擦不斷， 美國(guó)加征關(guān)稅，導(dǎo)致企業(yè)外需減弱，進(jìn)而導(dǎo)致投資減緩。第二，票據(jù)融資同比少增超 300 億，今年以來(lái)首次少增，可能與票據(jù)融資監(jiān)管加強(qiáng)有關(guān)。5 月信貸各分部門(mén)的貢獻(xiàn)呈現(xiàn)如下特點(diǎn)：本月票據(jù)融資拉動(dòng)值為-2.74 個(gè)百分點(diǎn)，自2018 年以來(lái)首次降為負(fù)值，大幅低于 4 月水平。居民部門(mén)拉動(dòng)值為 4.19，由負(fù)轉(zhuǎn)正。 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分圖 1：金

4、融機(jī)構(gòu)新增貸款（單位：億元）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind， 5 月人民幣貸款增加 1.18 萬(wàn)億元，同比多增 313 億元。分部門(mén)看，住戶(hù)部門(mén)貸款增加 6625 億元，其中，短期貸款增加 1948 億元，中長(zhǎng)期貸款增加 4677 億元；非金融企業(yè)及機(jī)關(guān)團(tuán)體貸款增加 5224 億元，其中，短期貸款增加 1209 億元，中長(zhǎng)期貸款增加 2524億元，票據(jù)融資增加 1132 億元；非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)貸款新增 58 億元。表 1：人民幣貸款細(xì)項(xiàng)的拉動(dòng)情況（單位：%）年份2018 年2019 年月份3 月4 月5 月6 月7 月8 月9 月10 月11 月12 月1 月2 月3 月4 月5 月新增信貸同比9.87.

5、273.619.4875.6517.438.665.111.6184.811.385.5450.89-13.562.61居民部門(mén)-22-3.870.33-2.028.823.461.5417.113.1720.73.04-41.1928.35-0.224.19非金融企業(yè)19.285.81-3.6618.6235.9311.916.83-9.644.839.3727.5910.6544.7-19.11-0.27非銀金融機(jī)構(gòu)11.114.956.925.4329.470.68-11.74-3.983.9826.78-18.135.93-22.386.2-0.73票據(jù)融資3718.2426.2729

6、.5149.0634.6913.8921.7417.4634.0816.629.4362.2715.69-2.74數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind， HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分圖 2：非金融機(jī)構(gòu)新增貸款（單位：億元）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind, 社融：非標(biāo)下行趨勢(shì)減緩系回升主因，地方債加速發(fā)行不可高估2019 年 5 月當(dāng)月，社會(huì)融資規(guī)模增量為 1.4 萬(wàn)億元，比上年同期多 4466 億元。而從存量口徑（最新口徑）來(lái)看，5 月社融存量收于 211.06 萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng) 10.6%，高于前值（同樣按第一次調(diào)整的口徑計(jì)算，增速為 9.6%，增速高于 4 月的增速）。本月社融增速的回升主要

7、有三方面原因：第一、去年基數(shù)相對(duì)較低。第二、非標(biāo)三項(xiàng)負(fù)向拉動(dòng)減少，對(duì)社融增速回升起到助力。第三、債券融資持續(xù)回升，對(duì)社融回暖有所助力。從分項(xiàng)角度來(lái)分析：第一、信貸以及非標(biāo)對(duì)社融有所拖累，具體數(shù)據(jù)上：4 月信貸以及債券融資對(duì)社融的拉動(dòng)分別為 8.87 和 1.06 個(gè)百分點(diǎn)，信貸拉動(dòng)比 4 月份略低。信貸拉動(dòng)較低原因有三：首先、5 月為傳統(tǒng)信貸小月，本月信貸 1.18 萬(wàn)億，低于市場(chǎng)預(yù)期就是明證。其次、信貸中中長(zhǎng)期貸款受監(jiān)管考核力度加強(qiáng)，“包商”事件等因素影響有所下降。最后、內(nèi)需疲敝、貿(mào)易戰(zhàn)影響外需，資金成本較高等因素致使企業(yè)的融資意愿相對(duì)較低。第二、非標(biāo)三項(xiàng)下行趨勢(shì)依舊，但下行趨勢(shì)減緩，委貸、

8、信托、票據(jù)對(duì)折社融存量增速拉動(dòng)分別收于-0.71，-0.33 和 -0.33 個(gè)百分點(diǎn)，與 4 月相比三分項(xiàng)多拉動(dòng) 0.14 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分個(gè)百分點(diǎn)。第三、從拉動(dòng)來(lái)看，地方政府專(zhuān)項(xiàng)債對(duì)社融拉動(dòng)相對(duì)穩(wěn)定。第四、與 4 月相比、債券融資表現(xiàn)較好，股票融資相對(duì)較差，直融拉動(dòng)力度不強(qiáng)。除去分析社融分項(xiàng)的變化之外，我們重點(diǎn)關(guān)注一下地方政府專(zhuān)項(xiàng)債加速發(fā)行對(duì)社融的影響：1-5 月地方政府專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行約 8700 億元，按計(jì)劃約剩余 1.3 萬(wàn)億，且將于 9 月份之前發(fā)完，并可將其中部分用于基建項(xiàng)目的準(zhǔn)備金。對(duì)此、我們認(rèn)為不應(yīng)高估項(xiàng)目債新規(guī)對(duì)社融的拉動(dòng)力度。首先、新規(guī)僅

9、是專(zhuān)項(xiàng)債的加速發(fā)行，而并未擴(kuò)大發(fā)行規(guī)模， 對(duì)社融不會(huì)起到增量作用。其次、以央行口徑來(lái)看，2018 年專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行最多的月份也是集中在 6-9 月（全年共發(fā) 1.78 萬(wàn)億，6-9 月發(fā)行 1.44 萬(wàn)億），因此專(zhuān)項(xiàng)基數(shù)較大，對(duì)社融拉動(dòng)相對(duì)有限。第三、從發(fā)行節(jié)奏來(lái)看，如果按照全年 2.15 萬(wàn)億來(lái)測(cè)算，9 月發(fā)完， 那么 9 月專(zhuān)項(xiàng)債對(duì)社融拉動(dòng)值僅為 1.14 個(gè)百分點(diǎn)，拉動(dòng)并不高（5 月是 1.24 個(gè)百分點(diǎn)）。如果按照 6-9 月平均分配（理想情況）發(fā)行，專(zhuān)項(xiàng)債拉動(dòng)最高的月份是 7 月，拉動(dòng)值約為為 1.41 個(gè)百分點(diǎn)，助力相對(duì)有限。因此綜合判斷，短期內(nèi)社融仍有回升的趨勢(shì)，但其高點(diǎn)仍在 6、7

10、 月之間，三季度社融將會(huì)有所下行。專(zhuān)向債對(duì)社融的助力，預(yù)計(jì)在 6、7、8 月較為明顯。結(jié)合基本面以及基數(shù)效應(yīng)因素考慮，社融高點(diǎn)預(yù)計(jì)將在 6-7 月出現(xiàn)，與我們之前的估計(jì)相一致，隨后下行，9 月將降至相對(duì)低點(diǎn)。圖 3：社融規(guī)模（單位：億元）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind， HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分圖 4：社融各項(xiàng)同比增速（單位：%）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind, 圖 5：社融新舊口徑同比增速對(duì)比（單位：%）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind， HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分表 2：社融新舊口徑的對(duì)比（單位：萬(wàn)億、%）指標(biāo)名稱(chēng)社融（1 次調(diào)整）社融（2 次調(diào)整）增速（1 次調(diào)整

11、）增速（2 次調(diào)整）2018 年 1 月180.29185.7711.7412.72018 年 2 月181.43186.9211.6912.72018 年 3 月182.81188.3711.0311.92018 年 4 月184.38190.0211.111.92018 年 5 月185.2190.9410.8711.62018 年 6 月186.53192.3710.4511.12018 年 7 月187.45193.4610.310.82018 年 8 月188.8195.2410.110.82018 年 9 月190.12197.39.6710.62018 年 10 月190.621

12、97.899.3210.22018 年 11 月192.07199.39.149.92018 年 12 月193.5200.79.089.82019 年 1 月197.7205.089.710.42019 年 2 月198.13205.689.210.12019 年 3 月200.6208.419.710.72019 年 4 月201.71209.689.410.42019 年 5 月202.96211.069.610.6數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind, 表 3：2019 年 5-12 月逐月數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)匯總季度1 季度2 季度（E）3 季度（E）4 季度（E）季度占比（單位：%）35.00%23.34%21

13、.35%20.27%月度一月二月三月四月五月六月（E）七月（E）八月（E）九月（E）十月（E）十一月（E）十二月（E）社融存量同比（單位：%）10.4210.0810.6910.4010.6010.9910.9010.9010.6010.7910.8410.89社融存量值（單位：億元）205.07205.68208.40209.68211.06213.51214.55216.52218.18219.24220.90222.61M2 增速（單位：%）8.408.008.608.508.508.508.408.508.808.308.408.50數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind, HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必

14、閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分表 4：專(zhuān)項(xiàng)債拉動(dòng)的分析與預(yù)測(cè)指標(biāo)名稱(chēng)社會(huì)融資規(guī)模存量（單位：萬(wàn)億）社會(huì)融資規(guī)模存量:地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券（單位：萬(wàn)億）社會(huì)融資規(guī)模:地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券: 當(dāng)月值（單位：億）地方債的拉動(dòng)（單位：%）2018/5/31190.945.741011.562018/6/30192.375.8410192018/7/31193.466.031850.812018/8/31195.246.444105.992018/9/30197.277.187389.022018/10/31197.897.26867.772018/11/30199.297.231402018/12/31200.7

15、57.27362.052019/1/31205.077.381087.91.02%2019/2/28205.687.551771.011.10%2019/3/31208.47.812531.971.19%2019/4/30209.687.971678.741.23%2019/5/31211.068.112511.24%2019/6/30（E)211.398.433292.731.34%2019/7/31（E）211.728.763292.731.41%2019/8/31（E)212.059.093292.731.36%2019/9/30（E）202.99.423292.731.14%數(shù)據(jù)來(lái)源：

16、Wind, 表 5：社融存量分項(xiàng)的拉動(dòng)情況（單位：%）年份2018 年2019 年月份5 月6 月7 月8 月9 月10 月11 月12 月1 月2 月3 月4 月5 月人民幣貸款8.278.318.458.478.58.488.448.568.918.729.098.898.87外幣貸款(折合人民幣)-0.09-0.05-0.030-0.02-0.05-0.1-0.15-0.15-0.16-0.15-0.17-0.14委托貸-0.27-0.36-0.42-0.48-0.6-0.65-0.73-0.88-0.8-0.8-0.7-0.7-0.71 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)

17、聲明部分款5397信托貸款0.690.440.30.190.01-0.12-0.22-0.37-0.41-0.45-0.39-0.38-0.33未貼現(xiàn)銀行承兌匯票0.02-0.17-0.21-0.27-0.34-0.36-0.37-0.34-0.22-0.39-0.29-0.39-0.33企業(yè)債券0.880.790.840.690.670.80.370.961.071.041.021.021.06非金融企業(yè)境內(nèi)股票0.420.380.380.350.30.30.240.20.180.170.150.140.12地方政府專(zhuān)項(xiàng)債券0.980.910.820.941.21.171.010.981.0

18、21.11.21.231.24數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind, M2：M2 增速環(huán)比持平，非金存款實(shí)為主因2019 年 5 月 M2 同比增速為 8.5%，與 4 月持平。整體來(lái)看 5 月 M2 增速符合預(yù)期。第一、雖然 5 月財(cái)政存款增加 4849 億元，同比增加 987 億元，總需求將受此拖累。另外中美貿(mào)易摩擦，制造業(yè)投資增速不及預(yù)期，預(yù)計(jì) 6 月PPI 將繼續(xù)下行。但 5 月非金融企業(yè)存款同比多增 1042 億元，支撐 M1 和 M2 增速。第二，與之一體兩面的社融增速略上升也支撐 M2 增速。圖 6：M2-M1 剪刀差（單位：%） HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分?jǐn)?shù)據(jù)來(lái)源：Wind, 從已公布細(xì)項(xiàng)上分析來(lái)看 5 月以來(lái)個(gè)人存款的拉動(dòng)力度最強(qiáng)，而 4 月公布的數(shù)據(jù)中， 8.50%的 M2 增速中，活期存款貢獻(xiàn)了 0.73%，有所下降。定期存款和 M0 貢獻(xiàn)上行，4 月貢獻(xiàn)分別為 1.72%、0.15%，5 月相關(guān)數(shù)據(jù)尚未公布完全，活期存款貢獻(xiàn)了 0.87、M0 貢獻(xiàn)了 0.17 個(gè)百分點(diǎn)。圖 7：新增存款（單位：億元） HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明部分?jǐn)?shù)據(jù)來(lái)源：Wind,