ETF助攻家庭資產(chǎn)配置系列報(bào)告之二：投資期限對資產(chǎn)組合收益的影 響

1、家庭金融正在成為越來越多全球金融業(yè)者及研究人員關(guān)注的新興研究領(lǐng)域。截至 2014 年底我國居民部門資產(chǎn)總計(jì) 253.72 萬億人民幣、凈資產(chǎn) 230.58萬億、凈金融資產(chǎn) 80.06 萬億?；谌绱她嫶蟮氖袌鲆?guī)模，家庭金融在我國亦同樣備受矚目。家庭參與資本市場投資的基本原則：風(fēng)險(xiǎn)可控，回報(bào)可期。我們認(rèn)為，保全本金的絕對價(jià)值，避免大額損失往往比贏錢更為重要。舉個簡單的例子，以同樣的本金開始投資，策略 A 獲得每年 5%的穩(wěn)定收益，策略 B 以+20%，-10%的年收益率鐘擺式波動，長期來看差異巨大，從 14 年起策略 B 的累積回報(bào)就始終落后于策略A，30 年后策略A 的累積收益332%，策略B

2、 的累積收益217%。如果策略C 獲得每年10%的穩(wěn)定收益，策略D 以+40%，-20%的年收益率鐘擺式波動，那么差距更加明顯，從 8 年起策略D 的累積回報(bào)就始終落后于策略C。圖 1、策略 A、B、C、D 的長期收益率表現(xiàn) 數(shù)據(jù)來源：Wind，上海證券基金評價(jià)研究中心因此，我們認(rèn)為投資時(shí)保持長期穩(wěn)定的收益，比“大起大落”的投資要好得多。然而，對于所有參與市場的投資者而言，要在正確的時(shí)間選擇正確的市場是一件非常困難的事。因此，關(guān)于投資我們?yōu)樗型顿Y者開出的 2 個最基本處方：1、堅(jiān)持長期投資；2、重視金融資產(chǎn)配置。從過去的市場表現(xiàn)和投資大師的邏輯中我們發(fā)現(xiàn)，長期投資是參與資本市場最正確的做法，

3、很多投資策略都需要經(jīng)過一段時(shí)期才能發(fā)揮作用、體現(xiàn)價(jià)值。我們的上一期報(bào)告討論了資產(chǎn)分散化策略能夠幫助家庭投資者避免單一資產(chǎn)的極端風(fēng)險(xiǎn)、改善單位風(fēng)險(xiǎn)的收益率水平。但是并不是所有資金都能長期參與投資，更多的家庭有買房、孩子上學(xué)或其他各種開銷計(jì)劃，此時(shí)家庭投資者面臨的一個客觀問題是：如果有一筆錢將在 3 個月、1 年或者 5 年后將被使用，那么是否應(yīng)該用來投資金融資產(chǎn)？或者投資哪種金融資產(chǎn)更合適？ HYPERLINK / 重要提示：請務(wù)必閱讀尾頁分析師承諾和本期報(bào)告我們將討論投資期限對家庭金融資產(chǎn)配置決策的影響、對不同投資組合收益的影響，旨在發(fā)現(xiàn)不同投資期限下，風(fēng)險(xiǎn)相對可控的投資組合。因?yàn)橛忻鞔_投資期

4、限的資金，一般都有明確的用途，因此，在下文的分析中我們把收益確定性列為最重要的考慮因素。一、 不同資產(chǎn)及組合在不同投資期限的表現(xiàn)截止2019 年7 月31 日，在我國上市的ETF 產(chǎn)品按大類可以分為股票型ETF、債券型 ETF、商品型 ETF、貨幣型 ETF 和跨境 ETF，其中股票型產(chǎn)品 163 只，債券型產(chǎn)品 10 只、黃金 ETF 產(chǎn)品 4 只、貨幣型產(chǎn)品 27 只和跨境產(chǎn)品 17 只。其中股票型 ETF 發(fā)展較快，又可以具體分為規(guī)模指數(shù) ETF、行業(yè)指數(shù) ETF、策略指數(shù) ETF、風(fēng)格指數(shù) ETF 和主題指數(shù) ETF。在我們資產(chǎn)分散化對資產(chǎn)組合收益的影響一文中我們根據(jù)上市 ETF 產(chǎn)品

5、規(guī)模、成交量、跟蹤誤差、市場折溢價(jià)等標(biāo)準(zhǔn)，選取以下產(chǎn)品：華泰柏瑞300ETF（510300.SH）、南方 500ETF（510500.SH）、國泰上證 5 年期國債 ETF（511010.SH）、國泰納指 ETF（513100.SH）、德國 30（513030.SH）、恒生ETF（159920.SZ）、華安黃金 ETF（518880.SH）和場內(nèi)貨幣（511700.SH），分別代表中國股票、中國債券、美國股票、德國股票、香港股票、黃金和現(xiàn)金資產(chǎn)，用以構(gòu)建家庭資產(chǎn)配置組合。（具體分析過程請見“資產(chǎn)分散化對資產(chǎn)組合收益的影響- ETF 助攻家庭資產(chǎn)配置系列報(bào)告之一”）。因?yàn)橛行?ETF 產(chǎn)品成立年

6、限較短，我們將使用 ETF 產(chǎn)品跟蹤的指數(shù)日收盤價(jià)計(jì)算組合收益率。1、單一品種資產(chǎn)在不同投資期限的表現(xiàn)黃金黃金因其獨(dú)有的物理特性，被視為一種具有內(nèi)在價(jià)值、永不違約的金融資產(chǎn)。因此，黃金一直是全球投資者心目中的避風(fēng)港，具有抵御極端政治、經(jīng)濟(jì)環(huán)境，逆市增長，對抗通脹等種種避險(xiǎn)功能。我國目前現(xiàn)有的 4 只黃金 ETF 產(chǎn)品的業(yè)績基準(zhǔn)均為上海黃金交易所Au99.99 現(xiàn)貨實(shí)盤合約收盤價(jià)。在“資產(chǎn)分散化對資產(chǎn)組合收益的影響”一文中，我們已經(jīng)得到黃金 ETF 產(chǎn)品跟蹤誤差微小的結(jié)論，因此在本文我們將以Au99.99 現(xiàn)貨收盤價(jià)計(jì)算收益率，分析投資期限對投資者的影響。表 1、不同期限黃金投資的累積收益率比較

7、（2002/10/30-2019/7/31）投資期限3 個月6 個月9 個月1 年3 年5 年盈利比率57.77%62.26%65.97%67.47%79.20%69.45%累積收益率均值2.08%4.16%6.2%8.34%28.73%48.86%年化的累積收益率均值12.08%9.66%8.83%8.34%7.78%6.97%年化的累積收益率波動率33.54%22.86%18.37%15.69%10.53%8.49%注：盈利比率是指 累積收益率為正的日期/（累積收益率為正的日期+累積收益率為負(fù)的日期） HYPERLINK / 重要提示：請務(wù)必閱讀尾頁分析師承諾和根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，黃金是一種風(fēng)險(xiǎn)

8、較大的投資品種，短期持有的年化收益率似乎更高，但是波動率也更高，虧損風(fēng)險(xiǎn)最小的投資年限的 3 年，有將近 80% 的可能性獲利，平均年化收益率為 7.78%，波動率為 10.53%。因此，我們不建議風(fēng)險(xiǎn)偏好低的投資者單獨(dú)持有黃金。中國債券因?yàn)樵凇百Y產(chǎn)分散化對資產(chǎn)組合收益的影響”一文中我們建議投資者通過持有國泰上證 5 年期國債 ETF（511010.SH）投資中國債券市場，因此我們使用該 ETF 的跟蹤指數(shù)上證 5 年期國債指數(shù)計(jì)算收益，分析投資期限對收益率的影響。表 2、不同期限債券投資的累積收益率比較（2008/1/2-2019/7/31）投資期限3 個月6 個月9 個月1 年3 年5 年

9、盈利比率74.92%77.51%76.96%81.23%100.00%100.00%累積收益率均值0.99%2.01%3.06%4%11.31%20.19%年化的累積收益率均值4.23%4.13%4.12%4%3.62%3.73%年化的累積收益率波動率7.73%5.58%4.54%3.75%1.05%0.88%數(shù)據(jù)顯示，債券是一種較安全的投資品種，持有 3 年及以上基本不存在本金損失的風(fēng)險(xiǎn)，短期持有的年化收益率略高，但是波動率也略高。因此，我們認(rèn)為債券非常適合風(fēng)險(xiǎn)偏好低的投資者，但是單獨(dú)持有債券收益較低，可以配合其他品種構(gòu)建投資組合。中國股票在“資產(chǎn)分散化對資產(chǎn)組合收益的影響”一文中我們建議投

10、資者持有 45% 華泰柏瑞 300ETF（510300.SH）+55%南方 500ETF（510500.SH）以復(fù)制中國股票市場走勢。因此我們使用兩者跟蹤的標(biāo)的指數(shù)（滬深 300 指數(shù)和中證 500 指數(shù)）的收益率分析投資期限的影響。表 3、不同期限中國股票投資的累積收益率比較（2005/1/4-2019/7/31）投資期限3 個月6 個月9 個月1 年3 年5 年7 年10 年盈利比率53.19%57.30%58.35%60.63%61.97%83.43%88.61%98.12%累積收益率均值4.20%10.09%16.64%24.12%50.35%80.18%80.46%211.62%年化

11、的累積收益率均值43.80%32.42%26.99%24.12%11.10%9.73%7.46%9.70%年化的累積收益率波動率126.33%93.07%73.80%63.09%19.36%12.05%6.88%7.47%數(shù)據(jù)顯示，中國股票是一種風(fēng)險(xiǎn)極大的投資品種，特別是短期投資，損失本金的可能性極大，同黃金相比，持有相同期限的累積收益率更高，但是波動性也更高，但是隨著持有期限延長，虧損的風(fēng)險(xiǎn)逐步下行，持有期限超過 5 年， 損失本金的概率小于 20%，持有 10 年以上基本可以保證盈利，且年化收益率水平較高。因此，我們認(rèn)為中國股票非常適合投資期限很長的投資者持有，例如為養(yǎng)老儲蓄的年輕人，但是

12、非常不適合投資期限不定的投資者，短期投資勝負(fù)在五五之?dāng)?shù)，顯然不是好的投資品種。 HYPERLINK / 重要提示：請務(wù)必閱讀尾頁分析師承諾和但是，中國資本市場較西方發(fā)達(dá)國家而言開始較晚，仍處于不斷完善、發(fā)展之中，且隨著國際資金的加速進(jìn)入，我們認(rèn)為其投資收益模式可能向美國、歐洲等發(fā)達(dá)資本市場演變，因此，我們將在下一節(jié)分析其他國家股票市場收益率受投資期限的影響。外國股票在“資產(chǎn)分散化對資產(chǎn)組合收益的影響”一文中我們建議投資者持有國泰納指 ETF（513100.SH）、德國 30（513030.SH）、恒生 ETF（159920.SZ）以獲得美國、德國和香港股票市場收益率。因此我們使用三者跟蹤的標(biāo)的

13、指數(shù)來分析投資期限對累計(jì)收益的影響。2019 年 6 月 12 日新發(fā) 3 只以日經(jīng) 225 指數(shù)為標(biāo)的指數(shù)的跨境 ETF，因此我們使用日經(jīng) 225 指數(shù)來分析期限對累計(jì)收益的影響。A、美國股票表 4、不同期限美國股票（納斯達(dá)克 100 指數(shù)）投資的累積收益率比較（1991/1/2-2019/7/31）投資期限3 個月6 個月9 個月1 年3 年5 年7 年10 年盈利比率68.83%74.86%77.37%83.34%83.38%83.56%86.36%86.35%累積收益率均值3.75%7.68%11.83%17.66%63.68%125.55%179.27%185.66%年化的累積收益率

14、均值25.48%19.15%17.22%17.66%14.67%13.63%12.27%9.50%年化的累積收益率波動率61.83%39.22%31.92%30.35%19.34%14.94%11.32%6.59%數(shù)據(jù)顯示，投資美國股票的風(fēng)險(xiǎn)小于中國股票，持有期限超過 1 年，損失本金的概率就下降到 20%以下。因此我們認(rèn)為對于鐘情于股票投資的投資者而言，投資期限小于等于 3 年時(shí)，出于安全性考慮，可以選擇美國股票；投資期限在 3 年以上 10 年以下的投資者出于收益率考慮，同樣選擇美國股票更有利；而投資期限超過 10 年的投資者應(yīng)該選擇安全性和收益率都更佳的中國股票。雖然我們推薦的 ETF

15、產(chǎn)品跟蹤納斯達(dá)克指數(shù)，但是標(biāo)普 500 指數(shù)也是美國股票市場的重要指數(shù)，因此，我們也分析下投資期限對投資標(biāo)普 500 指數(shù)收益率的影響。表 5、不同期限美國股票（標(biāo)普 500 指數(shù)）投資的累積收益率比較（1991/1/2-2019/7/31）投資期限3 個月6 個月9 個月1 年3 年5 年7 年10 年盈利比率69.10%74.61%77.49%79.49%76.82%70.83%91.70%85.37%累積收益率均值2.11%4.38%6.75%9.26%31.10%55.88%74.22%83.77%年化的累積收益率均值11.77%10.08%9.51%9.26%8.33%7.95%7.

16、13%5.56%年化的累積收益率波動率29.57%21.29%18.18%16.41%11.08%8.50%6.29%4.21%數(shù)據(jù)顯示，同納斯達(dá)克指數(shù)相比，相同投資期限的年化收益率更低、波動率也更低，但是贏利概率并沒有更大。因此，我們?nèi)匀徽J(rèn)為對美國股市感興趣的投資者，選擇跟蹤納斯達(dá)克指數(shù)的產(chǎn)品更合適。B、德國股票 HYPERLINK / 重要提示：請務(wù)必閱讀尾頁分析師承諾和表 6、不同期限德國股票投資的累積收益率比較（1991/1/2-2019/7/31）投資期限3 個月6 個月9 個月1 年3 年5 年7 年10 年盈利比率63.46%66.79%66.87%67.76%75.86%78.

17、23%92.35%90.81%累積收益率均值2.36%4.78%7.20%10.58%36.73%64.71%85.40%99.97%年化的累積收益率均值16.29%12.12%10.49%10.58%9.30%8.80%8.03%6.53%年化的累積收益率波動率45.19%31.85%25.57%23.26%13.79%9.70%6.40%4.01%數(shù)據(jù)顯示，投資德國股票的風(fēng)險(xiǎn)小于中國股票，相同持有期限下年化收益率更低，波動率也更低。但相同的是，只有很長期限持有，本金損失的概率才會降到 10%以下。C、香港股票表 7、不同期限香港股票投資的累積收益率比較（1991/1/2-2019/7/31

18、）投資期限3 個月6 個月9 個月1 年3 年5 年7 年10 年盈利比率60.41%64.32%66.54%66.71%76.15%78.65%89.63%99.91%累積收益率均值2.58%5.20%7.77%11.17%27.72%44.40%53.00%75.25%年化的累積收益率均值20.30%13.73%11.51%11.17%7.36%6.39%5.64%5.42%年化的累積收益率波動率59.33%37.45%30.11%26.73%10.98%7.95%4.62%2.76%數(shù)據(jù)顯示，投資香港股票的風(fēng)險(xiǎn)小于中國股票，相同持有期限下年化收益率更低，波動率也更低。但相同的是，只有很長

19、期限持有，本金損失的概率才會降到 20%以下。D、日本股票表 8、不同期限日本股票投資的累積收益率比較（1991/1/2-2019/7/31）1991/1/2-2019/7/31投資期限3 個月6 個月9 個月1 年3 年5 年7 年10 年盈利比率51.61%49.99%50.27%51.23%49.47%42.58%34.35%35.80%累積收益率均值0.41%0.90%1.42%2.19%7.35%10.82%5.86%-3.06%年化的累積收益率均值8.20%4.19%2.69%2.19%0.81%0.35%-0.51%-1.30%年化的累積收益率波動率44.65%32.09%25.

20、79%23.12%12.64%9.28%6.46%4.55%2005/1/4-2019/7/31投資期限3 個月6 個月9 個月1 年3 年5 年7 年10 年盈利比率57.61%57.42%59.30%60.29%66.47%66.36%65.08%96.89%累積收益率均值1.60%3.51%5.21%7.16%18.07%40.79%54.96%53.80%年化的累積收益率均值13.35%9.76%7.89%7.16%3.86%5.13%5.31%3.97%年化的累積收益率波動率46.13%34.33%27.51%24.26%13.90%10.51%6.47%3.09%數(shù)據(jù)顯示，投資日本

21、股票低收益高風(fēng)險(xiǎn)，并不是值得投資的金融產(chǎn)品。E、總結(jié) HYPERLINK / 重要提示：請務(wù)必閱讀尾頁分析師承諾和美國、德國和香港股票市場同中國股票市場相比，本金損失的風(fēng)險(xiǎn)較??； 持有相同期限年化收益率更低，收益率的波動率更低。但我們分析的所有國家股市的相同特征是：只有長期持有才有較大把握盈利，因此不適合短期內(nèi)有明確資金用途的投資者。2、資產(chǎn)組合在不同投資期限的表現(xiàn)中國股票和中國債券組合我們使用最常見的 60%股票+40%債券的組合進(jìn)行分析。表 9、不同期限中國股票債券組合投資的累積收益率比較（2008/1/2-2019/7/31）投資期限3 個月6 個月9 個月1 年3 年5 年7 年10

22、年盈利比率51.72%55.28%57.90%60.01%63.01%96.19%100.00%100.00%累積收益率均值0.67%1.79%3.06%4.57%13.92%26.93%38.37%46.39%年化的累積收益率均值6.32%4.87%8.16%4.57%4.06%4.77%4.63%3.85%年化的累積收益率波動率34.07%23.67%30.89%15.70%6.33%2.51%1.99%0.97%數(shù)據(jù)顯示，同中國股票和中國債券相比，投資期限小于 5 年時(shí)，持有債券風(fēng)險(xiǎn)盈利概率遠(yuǎn)大于股票或股債組合，從控制風(fēng)險(xiǎn)角度考慮，建議投資者購買債；投資期限在 5-10 年，投資者可以根

23、據(jù)風(fēng)險(xiǎn)偏好選擇股票或股債組合，股債組合的盈利概率幾乎等于 1，但收益率較低，而股票收益率高，但有損失的風(fēng)險(xiǎn)；投資期限大于等于 10 年時(shí)，股票是最好的選擇。多國股票組合在“資產(chǎn)分散化對資產(chǎn)組合收益的影響”一文中我們發(fā)現(xiàn)各國股票等權(quán)重構(gòu)建的組合分散風(fēng)險(xiǎn)的效果更好，因此在本文中我們使用該組合分析多國股票組合收益率受投資期限的影響。表 10、不同期限多國股票組合投資的累積收益率比較（2005/1/4-2019/7/31）投資期限3 個月6 個月9 個月1 年3 年5 年7 年10 年盈利比率57.30%69.42%70.04%71.59%86.66%89.57%98.81%100.00%累積收益率均

24、值2.76%6.09%9.38%12.92%29.41%53.73%70.88%132.33%年化的累積收益率均值18.67%15.64%13.86%12.92%8.32%8.45%7.71%8.42%年化的累積收益率波動率48.32%37.88%32.63%28.42%8.36%5.51%3.03%3.01%數(shù)據(jù)顯示，同中國股票、中國債券和中國股票債券組合相比，投資期限小于等于 1 年時(shí)，持有債券的盈利概率遠(yuǎn)大于其他選擇，從控制風(fēng)險(xiǎn)角度考慮，建議投資者購買債券；投資期限在 3 年左右，投資者可以根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)偏好選擇多國股票組合或債券，債券幾乎沒有虧損風(fēng)險(xiǎn)，但收益率較低；投資期限在 5-7 年，投

25、資者可以根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)偏好選擇多國組合或股債組合，股債組合的盈利概率幾乎等于 1，但收益率略低，而多國股票組合收益率高，但有較小的損失本金風(fēng)險(xiǎn)；投資期限大于等于 10 年時(shí)，中國股票是最好的選擇。全球股票和中國債券組合我們在全球股票組合中增加 40%中國債券，分析投資期限對收益率的影響。 HYPERLINK / 重要提示：請務(wù)必閱讀尾頁分析師承諾和表 11、不同期限多國股票組合投資的累積收益率比較（2008/1/2-2019/7/31）投資期限3 個月6 個月9 個月1 年3 年5 年7 年10 年盈利比率70.42%75.25%79.35%78.50%99.90%100.00%100.00%100

26、.00%累積收益率均值1.38%2.90%4.49%6.55%22.31%42.33%62.79%96.08%年化的累積收益率均值6.83%6.33%6.17%6.55%6.89%7.26%7.19%6.94%年化的累積收益率波動率17.92%13.31%10.71%8.43%2.50%1.70%0.86%0.82%數(shù)據(jù)顯示，同中國股票、中國債券、中國股票債券組合和多國股票組合相比，投資期限小于等于 1 年時(shí)，持有多國股票加中國債券風(fēng)險(xiǎn)盈利概率較大且收益率高于純債投資，因此建議投資者購買多國股票加債券組合；投資期限在 3 年左右，投資者可以根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)偏好選擇多國股票組合或多國股票加債券組合，后者

27、幾乎沒有虧損風(fēng)險(xiǎn)，但收益率略低；投資期限在 5-7 年，投資者可以根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)偏好選擇多國組合或多國股票加債券組合，多國股票加債券組合的盈利概率幾乎等于 1，但收益率略低，而多國股票組合收益率高，但有較小的損失本金風(fēng)險(xiǎn)；投資期限大于等于 10 年時(shí)，中國股票是最好的選擇。同多國股票組合和多國股票組合相比，多國股票加債券組合，盈利概率有明顯改善，且收益率損失不大，在此證明在“資產(chǎn)分散化對資產(chǎn)組合收益的影響”一文中我們的觀點(diǎn)：多元化的資產(chǎn)配置策略，優(yōu)化組合單位風(fēng)險(xiǎn)收益的效果非常顯著。全球股票、債券和黃金在“資產(chǎn)分散化對資產(chǎn)組合收益的影響”一文中我們發(fā)現(xiàn)在中國股票債券組合中增加 10%黃金資產(chǎn)在夏普收益

28、率和最大回撤方面有統(tǒng)計(jì)意義上改善，那么我們在本文就分析該組合的投資期限對收益率的影響。表 12、不同期限多國股票組合投資的累積收益率比較（2008/1/2-2019/7/31）投資期限3 個月6 個月9 個月1 年3 年5 年7 年10 年盈利比率69.05%74.25%80.71%82.54%100.00%100.00%100.00%100.00%累積收益率均值1.31%2.76%4.27%6.22%20.61%36.58%54.58%89.57%年化的累積收益率均值6.37%5.96%5.85%6.22%6.41%6.40%6.40%6.58%年化的累積收益率波動率16.54%12.26%

29、9.94%7.76%2.04%1.33%0.79%0.78%數(shù)據(jù)顯示，組合中增加了黃金資產(chǎn)，僅在投資期限 1 年左右時(shí)增加 4%盈率，但是收益率略有下行，因此我們?nèi)匀徽J(rèn)為在已經(jīng)充分分散化的投資組合中， 黃金的避險(xiǎn)作用有限，也不能有效提高收益率水平。二、 總結(jié)家庭金融資產(chǎn)配置不同于單純的資產(chǎn)定價(jià)和機(jī)構(gòu)金融投資，正成為全球金 融越來越重要的組成部門。我們希望通過投資理念簡單直白的 ETF 產(chǎn)品為媒介向眾多的家庭投資者普及家庭理財(cái)?shù)幕靖拍?，幫助一些可能仍然對金融市場、金融產(chǎn)品一頭霧水的個人和家庭投資者構(gòu)建基本的投資觀念，更大概率地達(dá)成 家庭“金錢”目標(biāo)，為每個家庭的財(cái)富增長添磚加瓦。我們的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，在不同的預(yù)期投資期限下，投資者應(yīng)該選擇不同的投資品種以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)可控、回報(bào)可期的投資要求。 HYPERLINK /