化妝品行業(yè)2022年上半年投資策略：持續(xù)看好品牌商龍頭

1、化妝品行業(yè)2022年上半年投資策略：持續(xù)看好品牌商龍頭1.2021年初至今的化妝品行業(yè)市場走勢回顧1.1 1-11 月化妝品行業(yè)大幅跑贏滬深 300 指數(shù)行業(yè)錄得正區(qū)間漲幅，大幅跑贏滬深 300 指數(shù)。2021 年 1-11 月份（截至 2021 年 11 月 30 日），53.57%的申萬一級行業(yè)錄得正區(qū)間漲幅；化妝品行業(yè)指數(shù)（我們選取 SW 日用化學(xué)產(chǎn)品行業(yè)指數(shù)作為本報告的化妝品行業(yè)指數(shù)）整體上漲 13.21%，跑贏同期 67.86%的申萬一級行業(yè)以及滬深 300 指數(shù)約 20.48 個百分點。1.2 近七成個股錄得正收益行業(yè)內(nèi)近七成個股錄得正收益。2021 年 1-11 月份（截至 20

2、21 年 11 月 30 日）， 化妝品行業(yè) 66.67%的個股錄得正收益，分別為拉芳家化（42.26%）、贊宇科技 （37.87%）、貝泰妮（22.99%）、上海家化（20.56%）、青島金王（17.11%）、 名臣健康（13.42%）、珀萊雅（11.60%）和兩面針（2.74%）。其余個股錄得負(fù)收 益，分別為科思股份（-2.47%）、水羊股份（-9.89%）、*ST 浪奇（-13.48%）和 丸美股份（-42.12%）。1.3 化妝品行業(yè)估值目前行業(yè)的估值處于近 5 年的中樞水平。截至 2021 年 11 月 30 日，化妝品行業(yè)整體 PE（TTM，整體法）約 60.10 倍，相對滬深 3

3、00 PE（TTM，整體法）4.90 倍。行業(yè)整 體估值在今年 7 月創(chuàng)近 5 年新高后有所回落，目前處于近 5 年的估值中樞水平。從個 股來看，除珀萊雅和拉芳家化外，其余化妝品公司估值均低于近五年均值水平。1.4 化妝品行業(yè)社零數(shù)據(jù)回顧化妝品行業(yè)消費整體高速復(fù)蘇。2021 年初至 10 月，我國化妝品類銷售額累計同比 上升 13.40%；其中受益于 2020 年 Q1 低基數(shù)的影響，2021Q1 的累計同比增速達(dá)到 41.40%，分別高于 2021Q2 和 2021Q3 14.80 個百分點、23.50 個百分點。單月來看， 2021 年 3 月化妝品類銷售額當(dāng)月同比增速達(dá)到頂峰，為 42.

4、50%；而后逐月下滑至 8 月的 0%；9 月、10 月化妝品類銷售額當(dāng)月同比增速分別回升至 3.90%、7.20%。線上消費趨勢進(jìn)一步加強。今年年初以來，我國實物商品網(wǎng)上零售額占社會消費品 零售總額的累計比重均在 20%以上，且呈上升趨勢。2021 年 2 月-10 月，我國實物商 品網(wǎng)上零售額累計達(dá)到 84,979.30 億元，同比增長 14.60%。在疫情防控常態(tài)化等趨 勢下，我們預(yù)計我國化妝品消費從線下向線上轉(zhuǎn)移的趨勢將進(jìn)一步加強。2.剖析我國化妝品行業(yè)2.1 我國化妝品行業(yè)穩(wěn)步發(fā)展，且具備較大的發(fā)展空間化妝品屬于日常消費品?；瘖y品是指以涂抹、噴灑或者其他類似方法，散布于人體表 面的任

5、何部位，如皮膚、毛發(fā)、指趾甲、唇齒等，以達(dá)到清潔、保養(yǎng)、美容、修飾和 改變外觀，或者修正人體氣味，保持良好狀態(tài)為目的的化學(xué)工業(yè)品或精細(xì)化工產(chǎn)品。 護膚品通常具有保護或護理皮膚作用，能增強皮膚的彈性和活力，覆蓋護膚、彩妝、 洗浴用品、脫毛劑、止汗劑、護發(fā)、防曬、口腔護理、香水、嬰幼兒專用品等產(chǎn)品。我國化妝品行業(yè)發(fā)展速度高于全球整體水平。根據(jù) Frost & Sullivan，2015-2019 年， 全球化妝品市場規(guī)模從 4412 億美元上升至 5120 億美元，年復(fù)合增速為 3.79%；而同 期中國化妝品市場規(guī)模從 3181 億元上升至 4260 億元，年復(fù)合增速為 7.58%，比全球 整體復(fù)

6、合增速高出 3.78 個百分點。Frost&Sullivan 預(yù)測數(shù)據(jù)顯示，2020 年，在新冠 疫情沖擊下，化妝品市場規(guī)模增速放緩，預(yù)計全球化妝品市場規(guī)模同比增速為僅 1.6%； 但中國化妝品市場規(guī)模受影響較小，預(yù)計其同比增速仍達(dá)到 7.1%。隨著疫苗覆蓋面逐 漸拓寬，疊加口紅經(jīng)濟效應(yīng)持續(xù)發(fā)酵，F(xiàn)rost&Sullivan 預(yù)計 2024 年全球化妝品市場 規(guī)模將達(dá)到 6400 億美元，其中中國化妝品市場規(guī)模將達(dá)到 5800 億元。中國化妝品市 場發(fā)展速度高于全球整體水平，主要得益于近年來互聯(lián)網(wǎng)平臺發(fā)展。美妝類產(chǎn)品利用 互聯(lián)網(wǎng)平臺培養(yǎng)存量用戶的消費習(xí)慣，擴大宣傳吸引增量用戶，年輕用戶需求邊界

7、擴 張，美妝類產(chǎn)品滲透率提升，帶動國內(nèi)化妝品行業(yè)較快發(fā)展。同時，近年來國貨品牌 憑借日益提升的產(chǎn)品質(zhì)量和日漸成熟的互聯(lián)網(wǎng)平臺推廣，自主品牌的消費者認(rèn)可度有 所提升，市場份額提升較快，因此國貨品牌為推動中國化妝品市場發(fā)展做出了不可或 缺的貢獻(xiàn)。護膚品是最主要的化妝品產(chǎn)品，彩妝產(chǎn)品具備高增長屬性。護膚品、護發(fā)和彩妝是化 妝品消費市場的主力軍，三者占據(jù)化妝品市場的比重約為 75%。其中，2019 年護膚品 市場約為 2,444.15 億元，占比已高達(dá)一半。從成長速度來看，彩妝則成為增長速度 最快的化妝品，2014-2019 年，年均復(fù)合增速 15.95%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于整體行業(yè)增速。其次， 占比最大的護膚

8、品的年均復(fù)合增速（2014-2019 年）為 8.35%，與整體行業(yè)增速稍保 持相近水平。我國人均化妝品消費低于其他發(fā)達(dá)國家，市場潛力巨大。從歐睿數(shù)據(jù)庫中看出，全 球最高的人均化妝品消費是中國香港地區(qū)，2019 年人均消費了 475 美元。其次是日 本，2019 年人均消費了 309 美元。隨后是地處北歐的挪威，2019 年人均消費了 299 美元。美國雖擁有最大的化妝品市場，但其人均消費只排在第七位，2019 年人均消 費 282 美元。反觀中國，2019 年人均僅消費 50 美元，僅是中國香港、日本、挪威 和美國的 11%、16%、17%和 18%。2.2 我國化妝品市場的競爭格局我國市場

9、較日美兩國集中度低，但有逐年提升的趨勢。我國 2014 年、2019 年的化 妝品 CR10 分別為 35.4%、41.7%，市場集中度有明顯提高。參考日本和美國的市場占 有率，美國 2014 年、2019 年的化妝品 CR10 分別為 56.8%、54.8%，市場集中度正逐 年下降；日本 2014 年、2019 年的化妝品 CR10 分別為 48.2%、49%，集中度較為平 穩(wěn)。當(dāng)前，與發(fā)達(dá)國家相比，中國化妝品市場集中度尚有提升空間。我國化妝品市場主要份額集中于海外知名公司和品牌。2019 年，在化妝品企業(yè)排名前 20 的化妝品企業(yè)中，歐萊雅、寶潔、雅思蘭黛、資生堂和 LVMH 集團分別占據(jù)

10、前 5 名， 它們均是海外知名化妝品企業(yè)，共占據(jù)約 30%的市場份額。除此之外，20 強企業(yè)里本 土企業(yè)占據(jù) 10 位，位置均在 13-20 名左右。這 10 家本土企業(yè)里包含百雀羚、伽藍(lán)、 上海上美和上海家化等涵蓋美妝或者護膚品的企業(yè)。從品牌上看，百雀羚、自然堂、 韓束是國產(chǎn)品牌入榜前 20 的化妝品品牌，其中百雀羚的市場份額位居第三，2019 年 市場份額為 2.3%，僅差排名第二的蘭蔻 0.1%。國際品牌統(tǒng)領(lǐng)我國化妝品高端市場。我國化妝品品牌大致能分為四個檔次，分別是頂 級、高端、中端及低端。從美妝產(chǎn)品上看，頂級、中高端品牌都是由歐美知名品牌所 主導(dǎo)。頂級的代表品牌有 Tom ford(

11、湯姆福特)、香奈兒等；高端市場的代表品牌有 迪奧、雅詩蘭黛等；中端市場則是一些價格中等的品牌，比如歐萊雅、美寶蓮等；低 端市場則有一部分韓國和國產(chǎn)品牌，比如卡姿蘭、愛麗小屋等。我國專營美妝產(chǎn)品為 主的品牌尚還在起步狀態(tài)，成型的品牌數(shù)量不多，大多定位在中低端的大眾市場。從 護膚品上看，我國市面的頂級品牌全是海外知名品牌，代表有 Lamer(海藍(lán)之謎)、嬌 蘭等。高端品牌則是日本品牌為主，代表有資生堂、雪花秀等，其他高端美妝品牌， 比如迪奧等，也有相應(yīng)的護膚品產(chǎn)品。中端品牌也是以歐美和日韓的品牌為主，代表 有理膚泉、科顏氏等。我國低端護膚品品牌是以本土品牌為主，代表有珀萊雅、韓束 等。2.3 品牌

12、商主導(dǎo)我國化妝品產(chǎn)業(yè)鏈上游原料商和生產(chǎn)商在產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)處于較為弱勢地位。我國化妝品產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)加诨瘖y品原 料供應(yīng)商，原料包括甘油、乳化劑、表面活性劑等。目前，我國化妝品原料發(fā)展尚處 于不成熟的發(fā)展階段。從全球化妝品原料生產(chǎn)商格局來看，我國化妝品原料生產(chǎn)商處 于第三梯隊，能實現(xiàn)基礎(chǔ)的保濕滋潤等功能，但高階工藝的關(guān)鍵性原料對國外生產(chǎn)商 的依賴度較高。在技術(shù)研發(fā)能力、測試檢驗系統(tǒng)及化妝品產(chǎn)業(yè)認(rèn)知能力等方面的落后， 導(dǎo)致國內(nèi)原料商的生產(chǎn)水平整體落后于國際。對于生產(chǎn)商來說，主要分為自產(chǎn)和代工， 大型化妝品集團以自產(chǎn)為主，而小品牌基于建廠成本壓力多選擇代工。生產(chǎn)端的企業(yè) 規(guī)模普遍較小且大多未上市，其毛利率、凈利率

13、一般分別在 30%、10%以下，利潤空間 大幅小于中游品牌端。中游品牌商在產(chǎn)業(yè)鏈中的話語權(quán)最強?；瘖y品屬于高附加值的快消品，品牌溢價高， 因此品牌商在產(chǎn)業(yè)鏈中處于主導(dǎo)地位，掌握產(chǎn)業(yè)鏈定價權(quán)?；瘖y品終端售價遠(yuǎn)高于其 初始成本，品牌商和渠道商是重要的提價環(huán)節(jié)。品牌商的毛利率普遍處于 60%-70%的區(qū)間，凈利率為 5%-15%，利潤水平處于整個產(chǎn)業(yè)鏈之首。品牌端發(fā)展相對成熟，國際 市場上已誕生了諸如歐萊雅、雅詩蘭黛、資生堂等百億至萬億級的大市值公司，而國 內(nèi)有望最先跑出產(chǎn)業(yè)巨頭。下游渠道端向多元化方向發(fā)展，其中電商是目前最重要的銷售渠道。近年來，我國化 妝品市場發(fā)展迅猛，很大程度受益于銷售渠道的多

14、元化發(fā)展。從渠道分布來看，近年 來，線下 CS 店逐漸擠兌傳統(tǒng) KA 店的市場份額；線上的直營店和第三方綜合平臺的化 妝品銷售額則迅速增長，電商是當(dāng)前品牌商最重要的銷售渠道。渠道商的毛利率在 20%-25%的區(qū)間，凈利率為 5%左右。2.4 功能性護膚賽道持續(xù)向好2.4.1 我國功能性護膚品的市場需求呈增長趨勢我國化妝品行業(yè)逐漸往專業(yè)化方向發(fā)展。隨著生活水平的提高及消費理念不斷趨于成 熟，消費者不再單一的追求化妝品美白、保濕等基礎(chǔ)功效，而更加關(guān)注產(chǎn)品的安全性、 針對性、專業(yè)性，對于產(chǎn)品成分的關(guān)注度也不斷提升，周期性合理重復(fù)購買適合自己 膚質(zhì)的化妝品已成為很多消費者的日常需求。根據(jù)品域美創(chuàng)聯(lián)合美

15、業(yè)顏究院、英敏特 于 2019 年發(fā)布的敏感肌護膚品市場調(diào)研報告（以下簡稱敏感肌護膚市場調(diào)研 報告）的數(shù)據(jù)顯示，敏感肌市場的消費者具備更強的皮膚護理常識，在購買產(chǎn)品的 時候非常關(guān)注成分和使用效果，希望購買性價比高、效果強、見效快的敏感肌護膚產(chǎn) 品。89%的消費者會因為產(chǎn)品成分而購買敏感肌產(chǎn)品，而未購買的主要原因是擔(dān)心產(chǎn) 品沒效果。我國功能性護膚品的市場需求逐漸提高。根據(jù)中國皮膚性病學(xué)雜志的數(shù)據(jù)顯 示，受空氣、環(huán)境、壓力等多因素的影響，敏感肌人群基數(shù)較大且覆蓋范圍越來越 廣，我國 35%以上女性屬于敏感肌人群。根據(jù)艾瑞咨詢統(tǒng)計，敏感肌女性人群中超過 七成處于弱度或輕度敏感，瘙癢、刺痛、泛紅是輕度

16、敏感肌人群的主要癥狀，該類 癥狀通過日常護膚就可以對敏感肌進(jìn)行一定的改善。敏感肌人群有巨大的皮膚改善需求，且市場需求具有高粘性。敏感肌人群不僅消費動 力大，而且客戶粘性高。根據(jù)敏感肌護膚市場調(diào)研報告的數(shù)據(jù)顯示，41%的消費者 會以購買修復(fù)類護膚品作為修復(fù)敏感肌的主要方式，他們在出現(xiàn)皮膚瘙癢、紅斑、面 部潮紅、刺痛等癥狀時購買敏感肌產(chǎn)品。此外，功能性護膚品的復(fù)購率較高，尤其頭 部品牌。以貝泰妮的“薇諾娜”官方旗艦店（天貓）為例，近三年公司產(chǎn)品的復(fù)購率 已達(dá)到 30%。2.4.2 我國功能性護膚品行業(yè)具備較大的發(fā)展空間近年來，我國皮膚學(xué)級護膚品的市場規(guī)模不斷提升。2010-2019 年，中國皮膚學(xué)

17、級護 膚品的市場規(guī)模從 27.7 億元逐年提升至 135.5 億元，年復(fù)合增長率達(dá) 19.29%。其中， 2019 年，中國皮膚學(xué)級護膚品市場規(guī)模突破百億元，同比增長 32.3%。我國皮膚學(xué)級護膚品人均消費較低，市場發(fā)展?jié)摿薮?。目前，皮膚學(xué)級護膚品在我 國仍處于導(dǎo)入期階段，與全球主要國家相比，我國皮膚學(xué)級護膚品的人均消費較低。 2019 年，我國皮膚學(xué)級護膚品的人均消費為 1.4 美元/人；而法國、美國、日本、韓 國和英國的皮膚學(xué)級護膚品人均消費分別為 27.6、9.4、6.3、5.1、4.6 美元/人，均 顯著高于我國水平。未來隨著我國人均收入水平提高以及功能性護膚品滲透率提升， 功能性護

18、膚品市場的發(fā)展?jié)摿薮蟆?.5 我國化妝品行業(yè) 2021Q3 業(yè)績概況2.5.1 化妝品行業(yè) 2021Q3 整體業(yè)績前三季度行業(yè)整體業(yè)績同比有所回升。2021 年前三季度，化妝品行業(yè)（化妝品行業(yè) 系指 SW 日用化學(xué)產(chǎn)品行業(yè)）實現(xiàn)營業(yè)總收入 307.32 億元，同比增長 7.87%，增速同 比回升 23.95 個百分點；實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤 22.64 億元，同比增長 232.90%，增速同比提高 308.58 個百分點。前三季度行業(yè)業(yè)績同比有所回升主要得 益于上年同期基數(shù)較低及國內(nèi)疫情控制較好帶來行業(yè)景氣度回升。分季度來看，第三季度行業(yè)整體業(yè)績同比增速較 Q2 有所回升。2021 第

19、三季度，SW 日 用化學(xué)產(chǎn)品行業(yè)營業(yè)總收入和歸母凈利潤分別同比增長 6.68%和 267.18 %。Q1、Q2 單 季 SW 日用化學(xué)產(chǎn)品行業(yè)整體營收分別同比增長 22.32%、-1.69%，歸母凈利潤分別同 比增長 53.88%和 74.29%。Q3 單季 SW 日用化學(xué)產(chǎn)品行業(yè)整體營收同比增速較 Q1 有所 放緩，主要是 2020Q1 線下低基數(shù)效應(yīng)所致。前三季度行業(yè)內(nèi)多數(shù)個股的業(yè)績同比有所回升。2021 年前三季度，主要受益于去年疫 情低基數(shù)效應(yīng)的影響，行業(yè)內(nèi) 75%的個股營業(yè)總收入實現(xiàn)同比正增長，其中增速排名 前五的為贊宇科技（56.38%）、貝泰妮（49.05%）、水羊股份（41.4

20、7%）、珀萊雅（31.48%） 以及名臣健康（28.91%）；行業(yè)內(nèi) 66.67%的個股錄得同比正增長的歸母凈利潤，其中 增幅前五的為青島金王（198.22%）、名臣健康（158.06%）、水羊股份（102.91%）、 *ST 浪奇（90.22%）、贊宇科技（65.03%）和貝泰妮（65.03%）。綜合來看，貝泰妮、 贊宇科技、名臣健康今年前三季度業(yè)績整體上實現(xiàn)快增，但名臣健康和贊宇科技 Q3 單 季度業(yè)績增速已有所回落。2.5.2 化妝品行業(yè)重點公司 2021Q3 的業(yè)績概況在化妝品行業(yè)中，主要的 A 股上市公司包括貝泰妮、珀萊雅、上海家化、丸美股份等， 均為行業(yè)內(nèi)的頭部品牌商。貝泰妮：20

21、21 年前三季度，貝泰妮實現(xiàn)營業(yè)總收入、歸母凈利潤和扣非后歸母凈利潤 分別為 21.13 億元、3.55 億元和 3.33 億元，分別同比增長 49.05%、65.03%和 70.18%。 分季度來看，2021Q3，貝泰妮實現(xiàn)營業(yè)總收入 7.01 億元，同比增長 47.29%；實現(xiàn)歸 母凈利潤 0.90 億元，同比增長 64.29%。貝泰妮是我國功能性護膚龍頭，其聚焦“薇諾娜”主品牌的同時積極拓展子品牌，明星單品引領(lǐng)公司成長。2021Q3，貝泰妮的主 品牌產(chǎn)品線上銷售實現(xiàn)高增長，公司整體業(yè)績持續(xù)高增，表現(xiàn)處于市場預(yù)期上限水平。珀萊雅：2021 年前三季度，珀萊雅實現(xiàn)營業(yè)總收入、歸母凈利潤和扣非

22、后歸母凈利潤 分別為 30.12 億元、3.64 億元和 3.56 億元，分別同比增長 31.48%、27.82%和 23.63%。 分季度來看，2021Q3，珀萊雅實現(xiàn)營業(yè)總收入 10.95 億元，同比增長 20.71%；實現(xiàn)歸 母凈利潤 1.38 億元，同比增長 30.09%。珀萊雅是多品牌多渠道發(fā)展的大眾護膚新巨 頭，不斷完善大單品矩陣。2021Q3，珀萊雅的護膚品類和彩妝類產(chǎn)品維持快速增長， 線上銷售持續(xù)高增，整體在消費大環(huán)境承壓下表現(xiàn)堅挺，業(yè)績符合預(yù)期。上海家化：2021 年前三季度，上海家化實現(xiàn)營業(yè)總收入、歸母凈利潤和扣非后歸母凈 利潤分別為 58.30 億元、4.20 億元和 4

23、.74 億元，分別同比增長 8.73%、34.71%和 71.85%。分季度來看，2021Q3，上海家化實現(xiàn)營業(yè)總收入 16.20 億元，同比下滑 3.14%； 實現(xiàn)歸母凈利潤 1.35 億元，同比增長 4.60%；2021Q1、Q2 單季營收分別同比增長 27.04%、3.73%，歸母凈利潤分別同比增長 41.92%、81.69%。公司 Q3 業(yè)績環(huán)比增速放 緩主要是受到天氣、局部疫情反復(fù)等外部因素的影響。丸美股份：2021 年前三季度，丸美股份實現(xiàn)營業(yè)總收入、歸母凈利潤和扣非后歸母凈 利潤分別為 11.38 億元、1.42 億元和 1.11 億元，分別同比增長 0.04%、-57.98%和

24、59.24%。分季度來看，2021Q3，丸美股份實現(xiàn)營業(yè)總收入 2.64 億元，同比下降 23.26%； 實現(xiàn)歸母凈利潤-0.47 億元，同比下滑 167.14%；Q1、Q2 單季營收分別同比增長 9.19%、 11.11%，歸母凈利潤分別同比下降 15.97%和 40.27%。丸美股份目前處于新業(yè)務(wù)新模 式的初期探索中，線上業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型不及預(yù)期，尤其眼部類產(chǎn)品收入同比明顯下滑，公司 整體 Q3 業(yè)績承壓。3.鑒國際化妝品巨頭，探我國行業(yè)發(fā)展之道歐萊雅集團成立于 1907 年，是世界著名的化妝品生產(chǎn)廠商，于巴黎證券交易所上 市，主要從事各類化妝品的生產(chǎn)。旗下主要化妝品品牌為歐萊雅（LORAL）、赫

25、 蓮娜（HR）、蘭蔻（Lancome）、喬治阿瑪尼（GiorgioArmani）、薇姿（Vichy）、 理膚泉（La Roche-posay）等，經(jīng)營范圍遍及 130 多個國家和地區(qū)，在全球擁有 283 家分公司、42 家工廠、100 多個代理商以及 5 萬多名的員工，也是財富全球 500 強 企業(yè)之一。2020 年，歐萊雅名列 2020 福布斯全球企業(yè) 2000 強榜第 176 位。3.1 歐萊雅的發(fā)展路徑品牌收購，實現(xiàn)規(guī)模擴張。歐萊雅能夠成為全球知名化妝品公司的一個重要原因系 公司不斷收購多品類的優(yōu)質(zhì)品牌，旨在通過收購實現(xiàn)公司規(guī)模迅速擴張。20 世紀(jì) 60 年代以來，公司結(jié)合自身戰(zhàn)略發(fā)展目

26、標(biāo)陸續(xù)完成多類品牌收購。在收購的過程中， 公司的品牌矩陣不斷豐富，比如 1964 年，歐萊雅集團收購蘭蔻，這是歐萊雅成為高 檔化妝品帝國的第一步。1989 年，歐萊雅收購美國護膚品品牌“赫蓮娜”，隨后又 與喬治阿瑪尼(GiorgioArmani)簽訂了一個授權(quán)協(xié)議，這使歐萊雅得以在時尚界推 廣這個品牌。同年，歐萊雅收購了高科技皮膚病產(chǎn)品品牌“理膚泉”。1996 年，歐萊雅收購美寶蓮，確立了歐萊雅在美國無可爭辯的霸主地位。2003-2004 年，歐萊雅 收購了中國本土品牌小護士和羽西。歐萊雅成功進(jìn)軍中國市場，在中國等多個亞洲國家迅猛發(fā)展。歐萊雅集團是世界著 名的法國化妝品生產(chǎn)廠商，創(chuàng)立于 190

27、7 年。1996 年，歐萊雅收購美寶蓮，美寶蓮紐 約誕生。同年，歐萊雅在中國香港設(shè)立經(jīng)銷處，開啟中國的商務(wù)發(fā)展之路。在成功 收購了美寶蓮品牌之后，歐萊雅不僅擴大了它全球市場的產(chǎn)品線，還取得了全面進(jìn) 入中國市場的機會。通過美寶蓮的銷售渠道，歐萊雅迅速滲透了中國化妝品市場。 截至 2000 年，歐萊雅在中國 50 多個大城市成立了 870 家專賣店，聘用了 2000 名專 業(yè)美容顧問，并成功推廣了歐萊雅、美寶蓮、蘭蔻、薇姿四個品牌。在此之后，歐 萊雅又耗資 3 千萬美元在蘇州新加坡工業(yè)園區(qū)建造了分工廠。專門生產(chǎn)大眾化妝品 的蘇州工廠于 1999 年正式投產(chǎn)。新工廠從事染發(fā)劑、粉底、睫毛膏和指甲油的

28、生 產(chǎn)，其生產(chǎn)能力達(dá)到 2 千萬套，并向歐萊雅全球市場供貨。2003 年，歐萊雅中國以 一個對外保密的價格，全資拿下了與之談判 4 年的“小護士”品牌。歐萊雅的中國 此舉，是為了借助一個中國本土成熟低端品牌，完善其在中國竭力打造的品牌金字 塔的塔基部分。2004 年，歐萊雅集團宣布已和科蒂集團簽定協(xié)議，收購其旗下的品 牌羽西。歐萊雅還邀請華裔電影明星鞏俐作為其在大中華區(qū)的形象代表，成功打開 了中國市場。歐萊雅把亞洲市場作為數(shù)年擴展的目標(biāo)，在中國等多個亞洲國家迅猛 發(fā)展。3.2 歐萊雅的核心策略3.2.1 多品牌、多品類的經(jīng)營矩陣品牌架構(gòu)日趨完整。歐萊雅在全球擁有豐富多樣的國際品牌，獨特的品牌組

29、合，覆蓋 化妝品各個所有領(lǐng)域，滿足世界各地消費者的多樣化需求。截至 2019 年底，歐萊雅 集團已擁有 36 個品牌。針對不同的受眾人群，歐萊雅把集團的品牌分布于四個產(chǎn)品 部：專業(yè)產(chǎn)品（Professional Products）、大眾消費品（Consumer Products）、奢 華產(chǎn)品（LOral Luxe）、活性產(chǎn)品（Active Cosmetics）。大眾化妝品部包含中高 端品牌以及中低端等 9 個品牌，其中核心品牌為巴黎歐萊雅、卡尼爾、美寶蓮以及 NYX 四個品牌。高端品部主要聚焦在高端消費者，包含以蘭蔻、YSL 彩妝、喬治阿瑪尼彩 妝、科顏氏、Urban Decay、碧歐泉等為主

30、的 17 個品牌。業(yè)美發(fā)產(chǎn)品部有歐萊雅等 5 個品牌，其遍及世界各地的沙龍?zhí)峁┊a(chǎn)品。?；钚越】祷瘖y品部的品牌產(chǎn)品銷往世界 范圍的健康護理網(wǎng)點，包括藥房、藥店和醫(yī)學(xué) SPA，代表性品牌有理膚泉、薇姿、修 麗可等。歐萊雅集團的產(chǎn)品矩陣豐富，其中大眾消費品和奢華產(chǎn)品的營收占比最大。歐萊雅 集團在發(fā)展過程中，致力于多元業(yè)務(wù)的發(fā)展，業(yè)務(wù)范圍廣，橫跨彩妝、護膚品、香 水、美發(fā)護發(fā)等多品類，產(chǎn)品層級從低端至高端全覆蓋，可以較好地滿足市場需求。其中，大眾消費品系歐萊雅集團的第一大主營業(yè)務(wù)。2019 年，大眾消費品部實 現(xiàn)營收 996.34 億元，同比增長 3.3%，營收占比為 43%。奢華產(chǎn)品是歐萊雅集團的第

31、 二大創(chuàng)收來源。2019 年，奢華產(chǎn)品部實現(xiàn)營收 243.67 億元，同比增長 13.80%，其 中蘭蔻為世界第一高檔美妝品牌；營收占比為 36.90%。專業(yè)產(chǎn)品主要為專業(yè)美發(fā)產(chǎn) 品，主要覆蓋理發(fā)店。2019 年，專業(yè)產(chǎn)品的營業(yè)收入為 269.00 億元，同比增長 3.20%，營收占比為 11.61%。活性化妝品事業(yè)部主打功能性護膚品，集團在全球與皮 膚科專家合作數(shù)達(dá) 160,000 名，其中理膚泉品牌為法國皮膚科醫(yī)生建議使用的頭部 品牌。歐萊雅旗下的活性健康化妝品的品牌優(yōu)勢主要體現(xiàn)在其三位一體的獨特商業(yè) 模式，即健康領(lǐng)域?qū)＜彝扑]（主要是皮膚學(xué)專家）、醫(yī)藥健康渠道以及線上銷售。 2019 年，

32、活性化妝品事業(yè)部實現(xiàn)營收 208.18 億元，同比增長 15.50%，營收占比為 8.98%。此外，2020 年，在疫情影響的特殊時期，歐萊雅集團整體銷售額和凈利潤分 別同比下滑 4.1%、5.9%。然而，活性化妝品事業(yè)部是唯一實現(xiàn)增長的部門，營收同 比增長 18.9%。3.2.2 全渠道布局的營銷模式歐萊雅集團實行布局全球化戰(zhàn)略，業(yè)務(wù)遍布全球多地。從地區(qū)來看，歐萊雅的業(yè)務(wù)區(qū) 域有西歐（Western Europe）、北美（North America）以及新興市場（New Markets）， 其中新興市場包括亞太地區(qū)（Asia Pacific）、拉丁美洲（Latin America）、東歐 （

33、Eastern Europe）、非洲和中東（Africa, Middle East），是歐萊雅最主要的銷 售市場。2019 年，新興市場的銷售額達(dá)到 1096.48 億元，同比增長 17.90%，營收占 比為 47.32%；其中，亞太市場的銷售額為 754.82 億元，營收占比為 32.58%，遠(yuǎn)超其 余新興市場。亞太地區(qū)成為歐萊雅集團的銷售主戰(zhàn)場，這主要得益于中國市場的突出 表現(xiàn)。對于西歐和北美市場而言，2019 年，西歐市場的銷售額為 646.90 億元，同比 增長1.80%，營收占比達(dá)27.92%；北美市場實現(xiàn)營收591.40億元，同比小幅下滑0.80%， 營收占比為 25.52%。公司

34、全球化的布局一方面可以加大加深公司業(yè)務(wù)區(qū)域的廣度，另 一方面可以在一定程度上增加公司抗風(fēng)險的能力。歐萊雅堅持全渠道銷售模式，不斷開拓線上渠道。在銷售環(huán)節(jié)，在創(chuàng)意營銷層面，歐 萊雅通過全渠道直擊目標(biāo)消費者，培育超級消費者；在新零售層面，歐萊雅堅持線上 融合線下的創(chuàng)新渠道，創(chuàng)造貫穿整個消費路徑的沉浸式體驗。歐萊雅表示將持續(xù)加大 對市場、產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)、人才等投入，以最大程度滿足消費升級后的多元化需求， 不斷開拓中國市場的電商版圖，與領(lǐng)先電商平臺，如天貓、京東、唯品會等進(jìn)一步緊 密合作，不斷探索并引領(lǐng)新零售的創(chuàng)新模式。2019 年，歐萊雅集團的電子商務(wù)渠道的 營收占比達(dá) 15.6%，數(shù)字媒體比例達(dá)

35、50%。2020 年，在新冠疫情對線上渠道快速催化 的背景下，2020H1，電商渠道的營收占比進(jìn)一步提升到 25%，且超過 6 成的廣告投放 在數(shù)字媒體上。2020H1，歐萊雅在主要國家的線上渠道收入同比增速均超過 50%，其 中加拿大、日本、巴西增速超過 100%，歐萊雅中國線上增速達(dá) 59%。3.2.3 注重研發(fā)與創(chuàng)新長期研發(fā)積累，專注功效性護膚細(xì)分賽道。歐萊雅集團下的活性化妝品事業(yè)部主打功 能性護膚品。理膚泉、薇姿和修麗可均經(jīng)歷了“研發(fā)積累-品牌化-全球化”的發(fā)展階 段，經(jīng)過長期的研發(fā)積累，確立了其產(chǎn)品的核心成分與主打功效。以理膚泉為例，1975 年化學(xué)家 Rene Levayer 建立

36、了理膚泉實驗室，該實驗室成為理膚泉支持皮膚科醫(yī)生 及醫(yī)療保健專業(yè)人員的科研交流平臺。得益于數(shù)年的實驗室研發(fā)積累，理膚泉形成了 獨家領(lǐng)先的成分配方，進(jìn)而為其產(chǎn)品奠定了良好的基礎(chǔ)。理膚泉聚焦敏感肌、痘肌， 痤瘡、防曬和干性皮膚為其三大傳統(tǒng)明星系列，從細(xì)分需求切入形成差異化競爭，近 年來發(fā)力功效性護膚賽道，打造 B5 修復(fù)面霜為全球爆款單品。建立研發(fā)與創(chuàng)新中心。對科研創(chuàng)新的極端重視是歐萊雅集團取得成功的重要因素。隨 著中國在歐萊雅集團全球戰(zhàn)略中的重要性日益凸現(xiàn)，歐萊雅集團在中國的研發(fā)與創(chuàng)新 中心于 2005 年在上海開業(yè)，這是繼續(xù)巴黎、紐約和東京之后歐萊雅集團的又一個創(chuàng) 造力中心，專門從事對中國人皮

37、膚、毛發(fā)以及中國原材料和配方方面的研究和開發(fā)， 旨在為中國及亞洲的消費者提供最好、最適合的護發(fā)、護膚和彩妝等產(chǎn)品。2010 年， 研發(fā)與創(chuàng)新中心二期落成。該中心總面積大于 2 萬平方米，擁有 3200 平方米的生命 科學(xué)實驗室與化學(xué)分析實驗室，以及占地 2200 平方米用于頭發(fā)、護膚及化妝品評估 的技術(shù)評估樓。此舉進(jìn)一步表明了歐萊雅集團對研發(fā)創(chuàng)新的重視，也表明了中國在歐 萊雅集團全球版圖中的重要性。3.3 業(yè)績與盈利能力分析：已步入平穩(wěn)發(fā)展期歐萊雅的業(yè)績已步入平穩(wěn)發(fā)展期。歐萊雅與我國化妝品行業(yè)相比起步較早，在經(jīng)歷快 速擴張后，目前已步入成熟階段，業(yè)績增速有所放緩。2011-2020 年，歐萊雅

38、的營業(yè) 收入從 1,660.51 億元增加至 2,246.37 億元，CAGR 為 3.41%；其中，僅有 2 年的同比 增速超過 10%，而有 2 年的同比增速為負(fù)。同期，歐萊雅的扣非后歸母凈利潤從 199.03 億元增長至 285.96 億元，CAGR 為 4.11%；其中，僅有 2 年的同比增速超過 10%，而有 5 年的營收同比增速為負(fù)。隨著公司發(fā)展不斷成熟穩(wěn)定，預(yù)計公司未來業(yè)績增速將平 穩(wěn)緩增。近年來歐萊雅的盈利能力維持在較平穩(wěn)水平。2011-2020 年，歐萊雅的銷售毛利率從 71.24%提升至 73.09%，整體呈上升趨勢。對于銷售凈利率而言，2011-2014 年，歐萊 雅的凈

39、利率從 11.97%逐年提升至 21.80%，其中 2014 年的增幅最大，同比提升了 8.94 個百分點；2014-2015 年，歐萊雅的凈利率從 21.80%大幅回落至 13.05%，而后維持在 較平穩(wěn)水平。4.重點公司分析4.1 貝泰妮貝泰妮致力于功效性護膚品市場，聚焦發(fā)展主品牌。按品牌劃分，“薇諾娜”系公 司最主要創(chuàng)收來源，近年來，其營收占比均穩(wěn)定在 98%以上。2017-2019 年，“薇諾 娜”營收從 7.84 億元逐年增長至 19.22 億元，CAGR 達(dá) 56.57%；受疫情影響，公司 2020Q1 業(yè)績承壓，2020H1“薇諾娜”品牌營業(yè)收入為 9.28 億元；2021H1，

40、“薇諾 娜”營收同比增長 49.25%至 13.85 億元。在功效性護膚品市場仍將持續(xù)高速發(fā)展的 背景下，公司在國內(nèi)已經(jīng)樹立了良好的敏感肌產(chǎn)品形象，未來公司還將繼續(xù)加大研 發(fā)投入，持續(xù)進(jìn)行產(chǎn)品研發(fā)和技術(shù)創(chuàng)新。貝泰妮積極拓展子品牌，不斷完善產(chǎn)品矩陣。公司品牌定位清晰，具有較強的品牌 塑造能力，圍繞已成功塑造的主品牌“薇諾娜”，公司在此基礎(chǔ)上不斷衍生，積極 拓展多層次銷售市場，塑造了專注于專業(yè)嬰幼兒護理的“WINONA Baby”品牌、專注 于痘痘肌膚護理的“痘痘康”品牌、專注于高端皮膚修護的“Beauty Answers”品 牌以及專注于干燥性皮膚護理的“資潤”品牌，以滿足不同年齡、不同偏好的消

41、費 者需求。公司今年已開始了“WINONA Baby”的試點銷售，取得了較好的增長。我國 母嬰市場的空間也非常巨大，公司有望依托于主品牌薇諾娜的基因和品牌之間的共 性與粘性，快速拓展母嬰市場。展望未來，子品牌的發(fā)展有望帶動公司的二次成 長。貝泰妮堅持線上線下協(xié)同發(fā)展的全渠道營銷模式。營銷方面，貝泰妮構(gòu)建了成熟的 營銷團隊，形成了店內(nèi)主播自播+達(dá)人直播的模式，迅速承接了來自抖音的流量紅 利。公司通過抖音、小紅書等平臺去占領(lǐng)消費者心智，樹立整體的品牌形象，繼續(xù) 鞏固以線下為基礎(chǔ)、線上為主導(dǎo)的銷售模式。公司在多平臺持續(xù)發(fā)力，目前在天貓 平臺仍然是國貨 TOP1、美妝 TOP10 中唯一國貨；在其他的

42、平臺中，主品牌“薇諾 娜”也處在行業(yè)領(lǐng)先的地位。貝泰妮聚焦功效性護膚品核心技術(shù)，重視研發(fā)投入和研發(fā)體系建設(shè)。公司持續(xù)完善 研發(fā)中心各模塊功能并升級為貝泰妮研究院，成立特色植物研發(fā)中心、功效性護膚 品研發(fā)中心以及醫(yī)療器械研發(fā)中心。2020 年，公司研發(fā)設(shè)計了“光透皙白”、“特 安養(yǎng)護”系列等 50 余款新品；自主研發(fā)的多個護膚品配方技術(shù)及產(chǎn)品外觀設(shè)計，累 計申報獲得授權(quán)發(fā)明專利 15 項，實用新型專利 17 項，外觀設(shè)計專利 18 項；發(fā)表論 文 5 篇，其中 SCI2 篇；累計參與制定 11 項團體標(biāo)準(zhǔn)。此外，公司圍繞特色植物提 取物有效成分制備與敏感肌膚護理領(lǐng)域研究的自主研發(fā)技術(shù)，擁有 11 項核心技術(shù)， 2020 年，應(yīng)用核心技術(shù)實現(xiàn)的銷售收入占公司主營業(yè)務(wù)收入的比例達(dá)到 95%以上。功效護膚黃金賽道，孕育細(xì)分國貨龍頭。貝泰妮系功能性護膚黃金賽道的國貨龍 頭，品牌定位清晰，品牌塑造/營銷/產(chǎn)品研發(fā)/盈利等能力均具有顯著優(yōu)勢。疊加功 效護膚品賽道向好、行業(yè)未來發(fā)展空間巨大、