2022年仙樂健康研究報告

1、2022年仙樂健康研究報告1. 合同生產(chǎn)商有望享受 VDS 行業(yè)發(fā)展紅利營養(yǎng)健康食品是指通過補充人體必需的營養(yǎng)素和生物活性物質(zhì)，對特定的人群具有 平衡營養(yǎng)攝取作用，達到提高機體健康水平和降低疾病風險的目的，主要包括保健食品、 營養(yǎng)功能食品、特殊膳食食品和營養(yǎng)強化食品。目前行業(yè)沒有標準的定義，在美國稱為 膳食補充劑，在歐盟稱為食品補充劑，國內(nèi)也形成了“膳食營養(yǎng)補充劑”的概念，各概 念所指內(nèi)容基本一致。 全球來看，目前行業(yè)發(fā)展歷史不算長，仍處于成長期。美國、中國、歐洲、日本市 場的特點分別為：美國，全球最大成熟市場，增速穩(wěn)定，新增長機會主要在于消費者 對熱點原料、創(chuàng)新劑型及產(chǎn)品獨特追求；中國，全球

2、最快增長市場，保健品消費呈現(xiàn) 需求生活化、選擇多樣化、渠道線上化；歐洲，高度分散，消費者對天然等產(chǎn)品功能 和概念敏感度高，在渠道、劑型方面仍較為傳統(tǒng)，嚴肅型劑型仍為主流；日本，歷史 悠久，隨著監(jiān)管放寬，功能性食品快速增長，功能原料及細分功能創(chuàng)新活躍度高。由于國內(nèi) VDS 發(fā)展歷史尚短，居民的消費意識和習慣尚未完全建立，目前 VDS 在 滲透率、消費粘性、人均消費金額等方面與美國、日本等發(fā)達國家相比存在較大增長空 間。據(jù)湯臣倍健 2021 年年報披露，其中 2021 年中國膳食營養(yǎng)補充劑人均消費 20 美元， 約為美國的 20%。我們認為人口老齡化、國民健康意識不斷加強都將有力推動行業(yè)長期 向上

3、發(fā)展。 據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，2008 年國內(nèi) VDS 市場零售額為 596.75 億元，2021 年為 1891.9 億 元，2008-2021 年 CAGR 為 9.28%。歐睿預(yù)測到 2026 年市場零售額會達到 2515.67 億 元，2021-2026 年 CAGR 為 5.86%。 從競爭格局上看，各國 VDS 行業(yè)市場集中度跟政策環(huán)境、消費環(huán)境等有關(guān)聯(lián)。其 中美國實行備案制，品牌眾多，渠道業(yè)態(tài)比較豐富。澳洲屬于嚴監(jiān)管，品牌相對少，集 中度高過美國。國內(nèi)市場隨著保健食品注冊與備案管理辦法在 2016 年 7 月開始實 施后，目前 VDS 行業(yè)是“注冊制”與“備案制”雙軌并行，行業(yè)集中度也較低

4、，據(jù)歐 睿數(shù)據(jù)，2021 年 CR10 為 37.2%，湯臣倍健市占率第一為 10.3%。 營養(yǎng)保健食品行業(yè)涉及到產(chǎn)品開發(fā)、配方研制、產(chǎn)品準入生產(chǎn)資質(zhì)、供應(yīng)鏈管理、 質(zhì)量體系管理、品牌營銷管理、市場推廣等方面，隨著行業(yè)整體發(fā)展壯大，行業(yè)內(nèi)企業(yè) 專業(yè)化分工明顯。在歐美等發(fā)達市場，合同生產(chǎn)是一種常見的業(yè)務(wù)模式，品牌商與生產(chǎn) 服務(wù)提供商之間形成了互相依存的關(guān)系，相互促進、協(xié)同發(fā)展。以仙樂健康為例，公司為其他品牌公司提供合同生產(chǎn)服務(wù)，完整的產(chǎn)銷鏈條為“公 司品牌客戶渠道商消費者”。目前國內(nèi)合同生產(chǎn)商的代表性公司有仙樂健康、 Ayanda（公司全資子公司）、威海百合、江蘇艾蘭得、Lipa 等。我們認為合

5、同生產(chǎn)商有 望享受保健品行業(yè)長期發(fā)展紅利。2. 公司是行業(yè)領(lǐng)先廠商，營收、利潤穩(wěn)健增長仙樂健康前身為 1993 年成立的仙樂有限，最初是藥品制造企業(yè)，2000 年后聚焦于 保健食品，目前成長為國內(nèi)大型營養(yǎng)健康食品合同生產(chǎn)商之一，無論是批文申報能力和 數(shù)量、研發(fā)能力、和廣大的客戶群，均有充分的競爭力。 根據(jù)公司招股說明書援引商務(wù)部下屬的中國醫(yī)藥保健品進出口商會的統(tǒng)計數(shù)據(jù)， 2015-2018 年公司出口額均保持行業(yè)第二名；根據(jù)第一藥店的統(tǒng)計，2016 年公司在 以生產(chǎn)廠家口徑統(tǒng)計的全國藥店零售渠道營養(yǎng)保健食品的總銷售額排名行業(yè)第二。公司以合同研發(fā)生產(chǎn)模式（CDMO）服務(wù)全球品牌客戶，可以提供從產(chǎn)

6、品線規(guī)劃、 產(chǎn)品配方開發(fā)及升級、產(chǎn)品注冊支持、產(chǎn)品生產(chǎn)與包裝、產(chǎn)品交付及營銷支持的一站式 服務(wù)。2021 年公司營收為 23.69 億元，同增 14.62%，2012-2021 年 CAGR 為 17.53%； 2021 年公司歸母凈利潤為 2.32 億元，同降 9.92%，2012-2021 年 CAGR 為 19.88%； 2021年公司扣非后歸母凈利潤為2.1億元，同降5.61%，2012-2021年CAGR為18.49%。 2019 年營收同降 0.99%，主要系 2019 年年初 13 部門聯(lián)合開展針對“保健”市場 亂象的“百日行動”，部分客戶因無法預(yù)計“百日行動”對行業(yè)短期影響程度

7、而收縮或 取消推廣計劃。 2022Q1 營收 4.21 億元，同降 17.01%，扣非后歸母凈利潤 0.04 億元，同降 91.8%。 營收下降主要系經(jīng)濟下行，外部消費低迷、醫(yī)保限刷政策、的疊加影響；利潤下降 主要系毛利率下降，主要因為：1、2 月份訂單不足，整體產(chǎn)量下降，制造費用和直接 人工等固定攤銷成本上漲；新品類（如爆珠、精華瓶飲品等）的工藝優(yōu)化以及產(chǎn)品結(jié) 構(gòu)波動。隨著三月份訂單回暖，毛利率也在逐步回升。 2016 年毛利率下降明顯 10.59pct 至 32.37%，主要系 2016 年 1 月出售的子公司廣 東千林主要經(jīng)營高毛利率的品牌業(yè)務(wù)。2016 至 2021 年毛利率整體維持較

8、穩(wěn)定水平，費 用率波動略大。3. 軟糖、功能飲品營收高增長，美洲營收高增長從產(chǎn)品形態(tài)分類，公司產(chǎn)品主要有軟膠囊、片劑、粉劑、軟糖、飲品、硬膠囊等。 近幾年公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也在發(fā)生明顯變化，其中 2017-2021 年，軟膠囊收入占比持續(xù)下降； 2018-2021 年軟糖收入占比持續(xù)提升；2019-2021 年功能飲品收入占比持續(xù)提升。 具體看，2021 年各產(chǎn)品的營收/同比增速分別為軟膠囊 9.03 億元/2.24%、軟糖 4.72 億元/44.22%、粉劑 3.29 億元/5.54%、片劑 3.2 億元/10.09%、功能飲品 2.5 億元/36.51%。 公司也在 20200702 投資者調(diào)研

9、紀要中披露，功能類食品市場這幾年成長速度很快， 呈現(xiàn)出消費群體年輕化、銷售線上化的特點，公司在中國市場約 50%銷售額來自功能性 食品，預(yù)期公司功能性食品成長速度會更快。公司的策略是鞏固已有的在保健食品競爭 優(yōu)勢，大力投入發(fā)展功能性食品領(lǐng)域，做到保健食品+功能性食品的客戶及市場全覆蓋。分區(qū)域看，2018-2021 年國內(nèi)營收占比維持在 60%以上、歐洲持續(xù)下降、美洲持續(xù) 提升，2021 年分別為 61.55%、18.38%、16.8%。 歐洲市場，2021 年營收 4.35 億元，同降 5.68%，2018-2021 年營收 CAGR-1.29%。 歐洲的線上渠道不發(fā)達，主要以線下渠道為主，受

10、沖擊較大；另外德國工廠員工病 假率高，出勤率降低，公司已經(jīng)加大了出勤激勵措施和開拓招聘渠道。 美洲業(yè)務(wù)拓展能力較強，收入增速較快，2021 年營收 3.98 億元，同增 49.79%， 2018-2021 年營收 CAGR53.45%。2021 年公司軟糖產(chǎn)品收入在北美保持了高速增長， 但目前市場占有率還比較低，公司預(yù)計還有較大的增長空間。 公司在 2022 年對各區(qū)域的市場策略分別為：中國區(qū)通過“全覆蓋、敏捷應(yīng)對、 創(chuàng)新引領(lǐng)、頭部客戶策略”進一步提高市占率。美洲區(qū)，通過“建立本地供應(yīng)鏈、重 點突破、大客戶策略、創(chuàng)新引領(lǐng)、全球協(xié)同”提高市場份額。歐洲區(qū)，通過產(chǎn)品創(chuàng)新、 優(yōu)化本地供應(yīng)鏈、強化營銷

11、團隊、突破大客戶，實現(xiàn)區(qū)域領(lǐng)先。4. 研發(fā)技術(shù)能力行業(yè)領(lǐng)先，全球戰(zhàn)略布局優(yōu)勢凸顯研發(fā)技術(shù)。保健食品批準證書的申請一般需要 2-3 年時間，而保健食品備案憑證從 配方研究到完成備案也需要 3-5 個月時間，期間還需要進行大量的研究與實驗，對研發(fā) 技術(shù)要求較高。截止 2021 年末，公司擁有 128 項保健食品注冊批準證書及 120 項保健 食品備案憑證，其中 2021 年取得 5 項保健食品注冊批準證書及 43 項備案憑證。 公司擁有“廣東省營養(yǎng)保健食品國際化工程技術(shù)研究中心”和“廣東省企業(yè)技術(shù)中心”兩個研發(fā)平臺并設(shè)立了“廣東省博士工作站”。同時，公司在汕頭、馬鞍山和德國 法爾肯哈根設(shè)有研發(fā)中心

12、，上海研發(fā)中心也在籌備中。截止 2021 年末，公司及子公司 擁有 50 項專利，其中 21 項是發(fā)明專利權(quán)，2021 年新增 4 項發(fā)明專利。具有全劑型及豐富的產(chǎn)品線。公司具備軟膠囊、粉劑、片劑、軟糖、口服液、硬膠囊等多種劑型，擁有超過 4000 個營養(yǎng)健康食品產(chǎn)品配方，各劑型均具備規(guī)模生產(chǎn)能力。 全球戰(zhàn)略布局。公司在美國、歐洲設(shè)有營銷中心，在德國擁有生產(chǎn)基地，通過本地 化經(jīng)營策略，能夠更好的融入全球高端產(chǎn)品市場，了解當?shù)厥袌鲂枨螅瑸榭蛻籼峁┛焖佟?精準的本地化服務(wù)。其中在歐洲區(qū)，由歐洲營銷團隊負責，由德國子公司 Ayanda GmbH （2016 年收購的全資子公司）以及中國生產(chǎn)基地共同供

13、應(yīng)產(chǎn)品。 公司在 2022 年 7 月 8 日公告增發(fā)預(yù)案，擬增發(fā)不超過 13.5 億元，其中 11.5 億元 用于收購 Best Formulations 80%股權(quán)（交易對價約為 1.8 億美元），2 億元用于補充流 動資金。Best Formulations 成立于 1986 年，是美國領(lǐng)先的植物膠軟膠囊產(chǎn)品生產(chǎn)制造 商，擁有豐富生產(chǎn)經(jīng)驗和研發(fā)儲備。2021 年 Best Formulations 營收 1.21 億美元，歸母 凈利潤 1351.52 萬美元。 在公司“國際化”戰(zhàn)略布局中，美國市場是其中關(guān)鍵的一環(huán)，因為美國市場是全球 規(guī)模最大、增速第二快的營養(yǎng)補充劑市場，是眾多國際品牌總

14、部的聚集地。通過此次收 購，將進一步完善公司在中美歐三大生產(chǎn)基地的布局，增強為國際品牌提供本土供應(yīng)和 區(qū)域化服務(wù)的能力。良好的業(yè)內(nèi)品牌知名度。目前公司產(chǎn)品已覆蓋全球 50 多個國家和地區(qū)，和 GSK、 Now Health Group、美樂家、安琪酵母、Queisser Pharma 等在內(nèi)的國內(nèi)外知名企業(yè)建 立了長期的業(yè)務(wù)合作關(guān)系，增加了公司的業(yè)內(nèi)品牌知名度，也能夠吸引更多全球領(lǐng)導品 牌的潛在客戶。我們認為公司和下游品牌商之間的合作粘性較強，這些在選擇合同生產(chǎn) 企業(yè)時，往往會對其產(chǎn)品質(zhì)量、規(guī)?；a(chǎn)能力、研發(fā)實力等進行全方位的考察，若非 產(chǎn)品質(zhì)量問題，一般不會輕易更換生產(chǎn)商。5. 合同生產(chǎn)為

15、主，全渠道客戶布局公司的銷售模式分為合同生產(chǎn)與品牌產(chǎn)品銷售，以合同生產(chǎn)為主，2021 年品牌產(chǎn)品 銷售額占總收入比例約 1.6%。按照產(chǎn)品開發(fā)的來源，合同生產(chǎn)模式又可以分為：自主 開發(fā)；自主開發(fā)+客戶定制修飾；客戶定制開發(fā)；客戶委托生產(chǎn)。 不同客戶的開發(fā)周期不一樣，嚴肅營養(yǎng)類保健食品、前期工作要求多，對產(chǎn)品功效 性要求比較高，周期就會較長，可能在一年或更長時間；另外一些功能類食品等類型的 產(chǎn)品周期會比較短，快的產(chǎn)品可能不到三個月就能完成，主要是因為公司本身對產(chǎn)品有 開發(fā)準備，因此周期會較短。 目前公司客戶主要分布于中國、歐洲和美洲，涵蓋醫(yī)藥企業(yè)、直銷企業(yè)、非直銷品 牌公司、連鎖藥店、現(xiàn)代商超，

16、以及在營養(yǎng)健康領(lǐng)域拓展新業(yè)務(wù)的社交電商、食品以及 化妝品企業(yè)等各種不同類型和經(jīng)營模式的頭部企業(yè)。隨著客戶逐漸拓展，前五大客戶的收入占比整體為下降趨勢，2016-2021 年前五大 客戶營收占比分別為 35.08%、29.75%、31.91%、33.81%、24.68%、27.43%。 其中 2016 年 1 月向輝瑞制藥旗下的 Pfizer Consumer Healthcare 出售廣東千林 100%股權(quán)，廣東千林是仙樂健康的下游，主要產(chǎn)品包括魚油軟膠囊、各類維生素咀嚼 片、氨糖軟骨素加鈣片等。 公司與廣東千林簽署了生產(chǎn)與供應(yīng)主協(xié)議、供銷協(xié)議，約定仙樂健康向廣 東千林生產(chǎn)并供應(yīng)指定產(chǎn)品，期限

17、 10 年。公司和輝瑞進行了深度合作，在 2016-2018 年，公司對輝瑞的營收增速分別為 219.74%、42.87%和 25.98%。6. 推出股權(quán)激勵，進行組織架構(gòu)升級公司實控人為林培青（董事長、總經(jīng)理）、陳瓊（董事、副總經(jīng)理）夫妻，另有董 事楊睿（副總經(jīng)理）、姚壯民（總經(jīng)理助理），均有醫(yī)藥行業(yè)從業(yè)經(jīng)歷，且都有直接持 股。 公司在 2020 年 6 月推出了股權(quán)激勵方案，授予限制性股票 85.81 萬股，授予價格 為 19.73 元/股（調(diào)整后）。激勵總?cè)藬?shù) 49 人，高管有副總經(jīng)理楊睿、董秘&財務(wù)總監(jiān) 鄭麗群、12 名中層管理人員、35 名核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）人員?？己艘允袌龇蓊~為先，以 19 年營收為基數(shù)，20-22 年營收增長考核目標分別不低于 20%、45%、70%，20、21 年營收較 19 年分別增長 30.85%、49.97%，均完成了考核目標。進行組織架構(gòu)調(diào)整：對組織架構(gòu)進行升級，將市場、產(chǎn)品團隊、應(yīng)用技術(shù)團隊前 臵，提升市場敏銳度和快速響應(yīng)能力；針對存量市場，公司加強對頭部品牌的聚焦， 幫助頭部品牌進行產(chǎn)品升級，以提升市場份額；再次，新銳品牌方面依