如何理解美國債務上限

1、- 2 - 2 -敬請參閱最后一頁特別聲明財政與城投債月報內容目錄 HYPERLINK l _bookmark0 一、如何理解美國債務上限？ HYPERLINK l _bookmark1 美國政府債務上限問題始末 HYPERLINK l _bookmark5 為什么要提限？ HYPERLINK l _bookmark12 特朗普上臺以后政府債務總額快速上升 HYPERLINK l _bookmark14 美國政府可以采取什么措施來避免提限？ HYPERLINK l _bookmark15 小結9 HYPERLINK l _bookmark16 二、2月公共類債券發(fā)行情況10 HYPERLINK

2、 l _bookmark17 國債：發(fā)行規(guī)模繼續(xù)下降，利率有所回升10 HYPERLINK l _bookmark20 政策性金融債：發(fā)行量回落，發(fā)行利率大幅下降10 HYPERLINK l _bookmark23 地方政府債：發(fā)行規(guī)模略有下降，以中長期債券為主 HYPERLINK l _bookmark28 城投債：發(fā)行規(guī)模大幅下降，整體發(fā)行利率回落，利差走闊12 HYPERLINK l _bookmark46 三、風險提示16圖表目錄 HYPERLINK l _bookmark2 圖表1：美國GDP增長情況4 HYPERLINK l _bookmark3 圖表2：美國財政赤字變化5 HYP

3、ERLINK l _bookmark4 圖表3：美國政府債務上限變化5 HYPERLINK l _bookmark6 圖表4：2011年美國國債收益率變化6 HYPERLINK l _bookmark7 圖表5：2013年美國國債收益率變化6 HYPERLINK l _bookmark8 圖表6：2018年美國國債收益率變化7 HYPERLINK l _bookmark9 圖表7：2011年美國股市波動7 HYPERLINK l _bookmark10 圖表8：2013年美國股市波動8 HYPERLINK l _bookmark11 圖表9：2018年美國股市波動8 HYPERLINK l _

4、bookmark13 圖表10：美國政府債務總額大幅增長9 HYPERLINK l _bookmark18 圖表年以來國債發(fā)行規(guī)模及利率變化10 HYPERLINK l _bookmark19 圖表12：2月份國債發(fā)行情況10 HYPERLINK l _bookmark21 圖表13：2017年以來政策性金融債發(fā)行規(guī)模及利率變化 HYPERLINK l _bookmark22 圖表14：2月份政策性金融債發(fā)行情況（億元） HYPERLINK l _bookmark24 圖表15：月度地方債發(fā)行情況（億元） HYPERLINK l _bookmark25 圖表16：2月各省市地方債發(fā)行情況（億元

5、） HYPERLINK l _bookmark26 圖表17：2月地方債發(fā)行期限分布12 HYPERLINK l _bookmark27 圖表18：2月地方債發(fā)行類型12 HYPERLINK l _bookmark29 圖表19：2016年以來城投債月度發(fā)行情況12 HYPERLINK l _bookmark30 圖表20：2月份城投債發(fā)行類型12- 3 - 3 -敬請參閱最后一頁特別聲明財政與城投債月報 HYPERLINK l _bookmark31 圖表21：2月份城投債期限分布13 HYPERLINK l _bookmark32 圖表22：2月份城投債募集資金用途13 HYPERLINK

6、 l _bookmark33 圖表23：2月份城投債發(fā)行省級分布13 HYPERLINK l _bookmark34 圖表24：2月份城投債發(fā)行城市分布13 HYPERLINK l _bookmark35 圖表25：2月份發(fā)債主體城投級別分布（億元）14 HYPERLINK l _bookmark36 圖表26：2月份發(fā)債主體信用評級分布（期）14 HYPERLINK l _bookmark37 圖表27：2017年以來城投債凈融資額變化14 HYPERLINK l _bookmark38 圖表28：1年期城投債發(fā)行利率分布15 HYPERLINK l _bookmark39 圖表29：1年期

7、城投債發(fā)行利差分布（bp）15 HYPERLINK l _bookmark40 圖表30：3年期城投債發(fā)行利率分布15 HYPERLINK l _bookmark41 圖表31：3年期城投債發(fā)行利差分布（bp）15 HYPERLINK l _bookmark42 圖表32：5年期城投債發(fā)行利率分布15 HYPERLINK l _bookmark43 圖表33：5年期城投債發(fā)行利差分布（bp）15 HYPERLINK l _bookmark44 圖表34：7年期城投債發(fā)行利率分布16 HYPERLINK l _bookmark45 圖表35：7年期城投債發(fā)行利差分布（bp）16- 4 - 4 -

8、敬請參閱最后一頁特別聲明財政與城投債月報一、如何理解美國債務上限？美國現(xiàn)任財政部部長史蒂芬姆努欽在 2019 年 2 月 21 日、3 月 4 日以及 3 月5 日連續(xù)三次提醒國會美國債務規(guī)模達到上限的情況，同時宣布財政部已經開始采取非常規(guī)措施，來避免政府債務違約。債務提限的問題已經迫在眉睫，否 則政府將會關門甚至違約。那么什么是債務上限？美國政府是否可以避免提限？ 債務達到上限乃至政府關門又有什么影響呢？1. 美國政府債務上限問題始末 什么是美國政府債務上限按照美國財政部官網的描述，美國的債務上限是指美國政府為履行其現(xiàn)有法律 義務而被授權借款的總金額，其現(xiàn)有的法律義務包括社會保障、醫(yī)療保險福

9、利、軍事費用、國債利息、退稅和其他支出。而政府債務上限只允許美國政府為國 會和總統(tǒng)承擔的現(xiàn)有法律義務提供資金，并不會批準新的支出承諾。19171914年第一次世界大戰(zhàn)爆發(fā)，協(xié)約國與同盟國兩大軍事集團之間展開瘋狂爭斗與廝殺。美國最 初保持中立態(tài)度。然而出于對保護本國國民和財產安全、提高自身國際地位以 及1917 年也參與到戰(zhàn)爭之中。此時國家財政需要更多資金來滿足戰(zhàn)時經濟發(fā)展的需求，因此國會授予政府一 攬子關于借款的權限，要求聯(lián)邦政府（不包括地方政府）的借款總額小于一定 時間內規(guī)定的金額限制，也就是說設置了政府債務上限。而隨著美國財政赤字不斷擴大，債務上限的問題不斷被提起；同時共和黨與民主黨在債務

10、上限的問題上爭論不休，來為自身謀求利益。這些都使得債務上限的問題更加棘手，其對于市場以及政壇的影響更加復雜。美國政府債務不斷累積1950 GDP幾乎保持一個比較穩(wěn)定的增長態(tài)勢。雖然增長速2008 年美國金融危機爆發(fā)，相當多大型金融機構倒閉或被政府接管，投資者對市場失去信心，引發(fā)流動性危機，導致GDP20091950年來唯一一次負增長率。圖表 1：美國 GDP 增長情況2500040美國2500040美國十美元）GDP增（%，）3020000201500010100000-10-200-30不難看出，美國雖然財政偶有盈余，但基本上每年都有虧損。值得注意的是在金融危機爆發(fā)后，2009 年至 201

11、2 年聯(lián)邦財政赤字均超過一萬億美元，2009 年達到最高峰 14,127 億美元。與此同時，財政赤字占美國 GDP 的比值也在2009 年達到最高點 9.8%。財政赤字持續(xù)過高難以對經濟產生正向刺激，國債利息也成為政府財政的沉重負擔，在這種情況下，彌補財政赤字尤為重要。財政赤字意味著政府的財政支出大于財政收入。為了降低赤字，可以從減少支出和增加收入兩方面入手。然而通過增加稅收的方式來增加財政收入，高收入財政與城投債月報財政與城投債月報群體的整體利益受到了損害；如果通過減少基建或降低福利水平的方式來降低財政收入，又會損害低收入群體的生活水平，同時也不利于經濟增長。出于對自身支持率的考慮，民主黨和

12、共和黨都不愿意采取這樣的方式來降低赤字。而借新債的方式不僅簡單可行，在短期內也不會帶來太大的負面影響，成為兩黨彌補赤字的最佳選擇。于是債務不斷積累，當債務總額接近上限，為了避免政府違約，就會被迫提高債務上限。國會通常在被要求提高債務上限時采取行動。1960 78次（49 29 次）永久性提限、暫時延長提限日期或修訂債務上限的數(shù)額。兩黨的國會領導人都意識到提限的重要性，并通過對提限細節(jié)的調府（2008.11.4-2017.1.20）連續(xù) 9 次上調債務上限，由 萬億美元調整至2015 年 3 月 16 日的 18 萬億美元。而最新一次的提限是在 2017 年 12 月 9 日，政府債務上限已經突

13、破 20 萬億大關，達到 20.5 萬億美元。圖表 2：美國財政赤字變化04美國:美國:聯(lián)邦財政盈余（十億美元）美國:占GDP比例:聯(lián)邦財政盈余（%，右）0- 5 - 5 -敬請參閱最后一頁特別聲明來源：Wind，國金證券研究所美國:聯(lián)邦債務法定上限（十億美元）圖表 3：美國政府債務上限變化美國:聯(lián)邦債務法定上限（十億美元）19401943194019431946195619581961196319631964196719691972197319751976197719781979198019801982198319841986198719891990199019931997200420082

14、009201120142017來源：Wind，國金證券研究所為什么要提限？美國聯(lián)邦政府的債務主要包括兩個部分，一是公眾持有的國家債務，即聯(lián)邦政府為已有的預算赤字融資而向公眾發(fā)行債券；二是聯(lián)邦政府賬戶產生的債務， 即政府因軍費、社會救災、安保、醫(yī)療和運輸?shù)戎С鲈黾恿藗鶆?，向財政部透支的費用。而一旦債務達到上限，政府賬單可能會延期支付，居民、企業(yè)和政府部門資金流都會受到沖擊，對經濟也會產生負面影響；如果債務上限的問題遲遲得不到解決，美國有可能發(fā)生債務違約。- 6 - 6 -敬請參閱最后一頁特別聲明財政與城投債月報不提限會發(fā)生什么?2011 8 月債務上限危機時，標普公司將美國主AAAAA+2017

15、年的債務即將達到上限之際，標普8 月份發(fā)表聲明，稱債務上限不及時提高，將會重新審視美國的主權評級，評級可能帶有負面傾向。此外，在 2018 年 1 月份，大公認為美國運用鑄幣權，持續(xù)增發(fā)美元來購買國債會引發(fā)債務危機，決定將美國本、外幣主權信用等級由 A-下調至 BBB+。1976 年以來，美國政府因為預算達不到或者撥款法案不能通過而 18 次暫時關門，然而實際上美國聯(lián)邦政府還沒有出現(xiàn)過違約的情況。然而根據歷史經驗，違約風險上升以及評級 下調的情況會影響民眾對政府的信任，帶來融資成本的上升，短期國債的收益 率出現(xiàn)明顯上升，而長期國債利率波動不大，甚至會因為避險因素加劇而下行。圖表 4：2011

16、年美國國債收益率變化 :1:6美國:國債收益率:3個月美國:國債收益率:1年2011年8月提限發(fā)酵期2011-062011-082011-092011-112011-062011-082011-092011-11來源：Wind，國金證券研究所 :1:6 :1:6美國:國債收益率:3個月美國:國債收益率:1年2013年提限發(fā)酵期%0.400.350.300.250.200.150.100.052013-102013-110.002013-102013-11來源：Wind，國金證券研究所財政與城投債月報財政與城投債月報圖表 6：2018 年美國國債收益率變化 16美國:國債收益率:3個月美國:國債

17、收益率:1年年債務即關門2.72.52.32.11.91.72018-092018-102018-112018-122019-012019-021.52018-092018-102018-112018-122019-012019-02來源：Wind，國金證券研究所對股市造成明顯沖擊的心理會首先拋售股票，股價下跌。此時正反饋效應以及羊群行為的存在使得其他投資者開始跟風拋售股票，股價進一步下挫。在債務上限提高之后，市場情緒好轉，股價相應回升。以納斯達克綜合指數(shù)和道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)為例， 2011、20132018年末債務額度逼近上限，修建圖表 7：2011 年美國股市波動3,000美國:斯達綜合數(shù)

18、美國:瓊斯業(yè)平指數(shù)右14,0002,80013,00012,0002,20011,000- 7 - 7 -敬請參閱最后一頁特別聲明2011/07來源：Wind，國金證券研究所2011/092011/102011/1110,000財政與城投債月報財政與城投債月報圖表 8：2013 年美國股市波動4400美國:斯達綜合數(shù)美國:瓊斯業(yè)平指數(shù)右17,0003200來源：Wind，國金證券研究所圖表 9：2018 年美國股市波動14,0008500美國:斯達綜合數(shù)美國:瓊斯業(yè)平指數(shù)右28,0006000來源：Wind，國金證券研究所特朗普上臺以后政府債務總額快速上升21,000- 8 -敬請參閱最后一頁

19、特別聲明8- 8 -敬請參閱最后一頁特別聲明高達 9.3 萬億美元，幾乎翻了一倍。特朗普在競選總統(tǒng)時也表達了對奧巴馬大幅舉債的不滿，把奧巴馬政府形成的巨額債務作為一個重要攻擊點，宣稱要大規(guī)模削減財政赤字和債務規(guī)模， 甚至提出了要實現(xiàn)財政盈余的口號。他在2018 2 日表示，美國將在他第二任期結束前償清所有國債。事實上，201710月，參議院2018 7,000 億美元的軍事預算； 除此之外，軍演以及軍事人員部署數(shù)量不斷上升，這都使得美國軍事計劃支出2017 12 22 日，特朗普在白宮總統(tǒng)辦公室正式簽署稅改法案，美國 31 年來規(guī)模最大的稅改政策啟動，進行了將企業(yè)稅從 35%削減至21%，對中

20、小企業(yè)進行減稅等調整。此外，美國上一波嬰兒潮出現(xiàn)在 1946-1964 2030 年美國人口年齡中位數(shù)將會突破 40 歲，這將導致醫(yī)療保健費會越來越高。在人口不斷老齡化、特朗普推行 1.5 萬億美元的減稅計劃以及國會努力增加國內和軍事計劃支出后， 政府債務以更快的速度開始增長。2017 12 9 20 20.46 萬3 萬億2019 3 9 日，政22.03 2018 GDP20.5 萬億美元左右，政府債務與 GDP 107%，債務負擔率遠超過財政與城投債月報財政與城投債月報60%的國際警戒線。美國財政部官網顯示，美國現(xiàn)任財政部部長史蒂芬姆努2019221日、3435日連續(xù)三次提醒國會美國債務

21、規(guī)（1）暫停出售2）收回公務員退休和傷殘基金、郵政退休人員3）暫停對政府證券投資基金的（4）3 4 3 4 日起進入債券發(fā)行暫停期，6 5 日，并敦促國會盡快提高法定債務上限，來維護本國信譽。事實上，在政府債務不斷逼近上限的過程中，立法者也曾多次暫停債務上限。 , budget”法案以后，聯(lián)邦政府第一次暫停債務上限， 2013242013518日，長達三個月。而在暫停期結束5193060億美元。之后2013127 2014 2 7 日，債務上限再次被暫停。此后債務上限4 次，政府都采取非常規(guī)手段或者提高債務上限的方法來避免政府201829201931 50 億美元的預算來修建邊境2018 12

22、 22 2019 1 25 日關門。種種跡象都顯示出政府債務提限甚至是取消政府債務上限的商討已經刻不容緩。圖表 10：美國政府債務總額大幅增長24000美國政府債務總額（十億美元）- 9 - 9 -敬請參閱最后一頁特別聲明22000200001800016000140001200010000來源：Wind，國金證券研究所美國政府可以采取什么措施來避免提限？延長暫停債務上限的期限。然而這只是暫時延緩提限日程，如果真的想要避免提限，還需要配合其他財政手段來實現(xiàn)美國債務總額事實性的降低。采用技術性調整手段來創(chuàng)造額外借貸能力。比如可以通過暫停財政部對聯(lián) 邦雇員退休儲蓄計劃（G-fund）的每日再投資、

23、暫停非流通財政部債務（SLG） 減少財政開支，如暫停債券銷售、減少不必要的軍事支出或降低福利水平等。奧巴馬醫(yī)療法案的核心是強制性投保，而特朗普廢除了這一規(guī)定，并且給醫(yī)療保險公司更大的定價自主權，降低了社會福利，卻減少了國家醫(yī)保方面的50 億美元來修建邊境墻的一系列舉動均會引起政府債務的大幅提升，加重政府債務提限的緊迫程度。增加稅收，政府收入主要來源于稅收收入，提高稅收能避免財政赤字，從小結究其根源，美國政府債務上限只是一戰(zhàn)時期提出的為暫時性解決戰(zhàn)時經濟發(fā)展需求的指標，然而政府債務上限對政府債務總額并不具備約束能力，政府赤字財政與城投債月報財政與城投債月報仍然在大幅增長，隨之而來的債務利息也不斷

24、攀升。同時，政府債務提限的發(fā)酵過程也成為兩黨扯皮的拉鋸戰(zhàn)。雖然兩黨并不愿意真正讓政府違約，但過程中導致的政府關門等事件仍然會對股票、債券市場帶來波動風險，拖累消費與投資，給目前大概率見頂?shù)拿绹洕缮详幱?。不過可以預料的是，在今年上半年，美國政府有望再一次提高債務上限或者暫時取消債務上限。二、2 月公共類債券發(fā)行情況國債：發(fā)行規(guī)模繼續(xù)下降，利率有所回升2019 年 2 月共發(fā)行 9 期國債，發(fā)行總額為 1,600 億元，較今年 1 月減少 100400 1 月份有所回升，但整體仍然處于較低水平，1 2.97%15bp，但2 69bp。圖表 11：2017 年以來國債發(fā)行規(guī)模及利率變化10,00

25、09,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000發(fā)行總額億元)利率（%，右4.504.003.503.002.502.001.501.000.502012017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-02圖表 12：2 月份國債發(fā)行情況來源：

26、Wind，國金證券研究所- 10 - 10 -敬請參閱最后一頁特別聲明交易代碼債券簡稱發(fā)行起始日發(fā)行規(guī)模(億)發(fā)行期限(年)190001X.IB19 附息國債 01(續(xù)發(fā))2019/2/27200.001180027X3.IB18 附息國債 27(續(xù) 3)2019/2/27200.0010199907.IB19 貼現(xiàn)國債 072019/2/22100.000.25180024X2.IB18 附息國債 24(續(xù) 2)2019/2/22200.0030190002.IB19 附息國債 022019/2/20200.002180023X4.IB18 附息國債 23(續(xù) 4)2019/2/20200.

27、005199906.IB19 貼現(xiàn)國債 062019/2/15100.000.25180021X4.IB18 附息國債 21(續(xù) 4)2019/2/13200.003180028X2.IB18 附息國債 28(續(xù) 2)2019/2/13200.007來源：Wind，國金證券研究所政策性金融債：發(fā)行量回落，發(fā)行利率大幅下降2 月共發(fā)行政策性金融債 44 期，發(fā)行總額為 2,950 億元，較上月大幅下降1,379.3 億元。其中國開行、進出口銀行、農發(fā)行分別發(fā)行 1,494.7 億元、555.3 900 3 年期、5 年期、10 年10 779.8 26.4%。從發(fā)行利3.26%；農發(fā)行的加權平均

28、發(fā)行利率為3.43%；進出口銀行的加權平均發(fā)行利率為 3.36%。整體上看，本月政策性金1 19bp。財政與城投債月報財政與城投債月報圖表 13：2017 年以來政策性金融債發(fā)行規(guī)模及利率變化5,0004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00005.00農發(fā)行（ 農發(fā)行（ 億元）進出口銀行（億元）國開行（億元）利率(%，右)4.003.503.002.502.001.501.000.502017-012017-022017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-1020

29、17-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-02來源：Wind，國金證券研究所圖表 14：2 月份政策性金融債發(fā)行情況（億元）1年3年5 年7 年10 年合計開發(fā)銀行269.0293.6280.0196.0456.11494.7進出口銀行100.0161.6180.0113.7555.3農業(yè)發(fā)展銀行170.0190.0190.0140.0210.0900.0合計539.0645.2650.0336.0779.82950.0占

30、比18.3%21.9%22.0%11.4%26.4%100.0%來源：Wind，國金證券研究所地方政府債：發(fā)行規(guī)模略有下降，以中長期債券為主今年 2 月份地方政府債發(fā)行規(guī)模達到 3,641.7 億元，對比去年 2 月份發(fā)行總量285.6 3,356.1 3,273.8 89.9%，其余為再融資債券（借新還舊月發(fā)行量達 416 億元，全部為新增債， 400 億元。圖表15：月度地方債發(fā)行情況（億元）圖表16：2月各省市地方債發(fā)行情況（億元）新增債置換債再融資新增債置換債再融資定向用途不明確9000800070006000500040003000200010002017-022017-032017

31、-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-020借新還舊新增債甘 廣 廣 湖肅 東 西 借新還舊新增債湖 遼 內南 寧 蒙古寧 寧 青波 夏 海山 山 陜東 西 西上 四 新 重海 川 疆 慶- 11 - 11 -敬請參閱最后一頁特別聲明來源：Wind，國金證券研究所來源：Wind，國金證券研究所2 月

32、地方債發(fā)行期限以中長期債券為主，10 1,814.8 億49.8%5 1,221.4 億元，占全- 12 - 12 -敬請參閱最后一頁特別聲明財政與城投債月報部發(fā)行量的 33.5%。2 月地方債平均發(fā)行期限為 8.3 年，高于上月的平均期限7.1 年。2 1,925.4 億元， 52.9%1,716.4 47.1%。此外，2 月 地方債全部為公開發(fā)行。圖表17：2 月地方債發(fā)行期限分布圖表18：2月地方債發(fā)行類型CELLREFCELLREFCELLREF CELLREF CELLREFCELLREFCELLREF CELLREFCELLREF/來源：Wind，國金證券研究所來源：Wind，國金

33、證券研究所城投債：發(fā)行規(guī)模大幅下降，整體發(fā)行利率回落，利差走闊2 月城投債發(fā)行規(guī)模大幅下降。根據 WIND 統(tǒng)計，期間共發(fā)行 144 期城投債，發(fā)行金額為 1,169.3 億元，比上月減少了 2,035.1 億元。發(fā)行利率上，本月新發(fā)行債券平均利率為 4.59%，較上月下降 37bp。中期票據和超短融為主要品種本期所有不同類型債券的發(fā)行規(guī)模與上月相比均有所降低，其中一般公司債和PPN 下降幅度較大，分別為 95%和 78%。中期票據和超短融依舊占較大比重， 其中中期票據共發(fā)行 43 期，發(fā)行總額為 348.7 億元，占比 29.8%，超短融共發(fā)行 52 期，發(fā)行總額為 380.8 億元，占比

34、32.6%。圖表19：2016年以來城投債月度發(fā)行情況圖表20：2月份城投債發(fā)行類型5,0007400發(fā)行金額（ 億元）60400發(fā)行金額（ 億元）60350發(fā)行期數(shù)（）5030025040200301502010050100超短融PPN 私募公司 短融 一般公司一般企業(yè)中期票據債債債發(fā)行金額（億元)月均發(fā)行利率（%，右）4,0003,50053,00042,5002,00031,50021,00050012016-012016-032016-052016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017

35、-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-01來源：Wind，國金證券研究所來源：Wind，國金證券研究所期限以中短期為主，借新還舊仍為主要用途根據 WIND 數(shù)據，從債券發(fā)行期限來看，期限為 1 年以內的城投債發(fā)行規(guī)模最大，5 年期的規(guī)模次之。1 年以內城投債發(fā)行規(guī)模為 380.8 億元，占比 32.6%。3 年以內、5 年期的發(fā)行量分別為 793 億元、1,115 億元。總體而言，城投債期限延續(xù)中短期化趨勢。從募集資金用途看，償還到期負債依然是最主要用途。在 121 期公開披露募資用途的城投債中，有 104 期主要用于

36、償還到期債務，占比為 86.0%。工程項目 建設、補充營運資金、用于棚戶區(qū)改造的城投債分別為 9 期、7 期、1 期，沒 有用于保障房建設的城投債，另外，有 23 期城投債未公開披露募集資金用途。- 13 - 13 -敬請參閱最后一頁特別聲明財政與城投債月報圖表21：2月份城投債期限分布圖表22：2月份城投債募集資金用途400發(fā)行總額（ 400發(fā)行總額（ 億元）發(fā)行期數(shù)（ 期，右）60350503004025020030150201001050001年以內1年2年3年5年7年10年0發(fā)行金額（ 億元）發(fā)行期數(shù)（ 期，右）8060400補充營運 償還到期 工程項目 棚戶區(qū)改 保障房建 未公開披資

37、金負債建設造設露募集資金用途來源：Wind，國金證券研究所來源：Wind，國金證券研究所江蘇發(fā)行規(guī)模繼續(xù)遙遙領先從城投債發(fā)行主體分布區(qū)域看，2 月份新發(fā)的城投債中，江蘇發(fā)行規(guī)模依然遙遙領先，達 293.9 億元，占總發(fā)行金額 25.1%，列發(fā)行省份第一位。此外，只有云南省的發(fā)行量超過 80 億元。城市分布方面，南京、昆明、天津、成都發(fā)行規(guī)模位列前四，發(fā)行金額均超過60 億元。其中南京的發(fā)行額最高，達到 78 億元。圖表23：2月份城投債發(fā)行省級分布圖表24：2月份城投債發(fā)行城市分布350發(fā)行金額（ 350發(fā)行金額（ 億元）發(fā)行期數(shù)（ 期，右）25020015010050050454035302

38、520151050族自吾自治爾治區(qū)自區(qū)治區(qū)90發(fā)行金額（ 億元）1280 發(fā)行期數(shù)（）1070608506403042021000南 昆 天 成 南 北 南 蘇 西 太 石 長 濟 淮 連 鄭 鎮(zhèn) 重 揚京明 津 都 寧 京 昌 州 安 原 家 沙 南 安 云 州 江 慶 州市 市市 市 市 市 市 市 市 市 莊 市 市 市 港 市 市 市 市市市來源：Wind，國金證券研究所來源：Wind，國金證券研究所從發(fā)行主體城投級別來看，2 月省及省會（單列市）發(fā)行城投債 75 期，合計736.6 63%28.9%。發(fā)行主AA 144 期城投債中，全部債券的主體評級均為含）AA、AA+、45 期、6

39、0 期和39 期。財政與城投債月報圖表25：2 月份發(fā)債主體城投級別分布（億元）圖表26：2月份發(fā)債主體信用評級分布（期）值省及省會(單列市)329.3地級市 縣及縣級市1711.1AAAA+AAA445.0497.8226.5來源：Wind，國金證券研究所來源：Wind，國金證券研究所凈融資額相較前值大幅下降2 月份城投債發(fā)行量和償還量雙雙下降，凈融資額為 413.8 億元，較前值大幅下降，和去年同期相比，凈融資量大幅回升。圖表 27：2017 年以來城投債凈融資額變化4,000凈融資額（億元）發(fā)行量(億元)償還量（億元）- 14 - 14 -敬請參閱最后一頁特別聲明3,5003,0002,

40、5002,0001,5001,0005000-5002012017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-02來源：Wind，國金證券研究所城投債整體發(fā)行利率回落，利差走闊城投債發(fā)行利率及利差方面，2 月城投債發(fā)行利率整體回落，利差較上月稍有走闊。2 月份，1 級城投債利差明顯上升， 級

41、和 級城投債利差保持穩(wěn)定；3 年期城投債發(fā)行利差整體走闊，但發(fā) 行利率均有所下降；5 AAAAA+級城投債利差變化不大，AA 級利差小幅上升；7 年期城投債發(fā)行利率中，AA 級略有上升AA+AAAAA+級基本穩(wěn)定， 級明顯上升。- 15 -敬請參閱最后一頁特別聲明圖表 28：1 年期城投債發(fā)行利率分布（%- 15 -敬請參閱最后一頁特別聲明圖表 28：1 年期城投債發(fā)行利率分布（%）圖表 29：1 年期城投債發(fā)行利差分布（bp）AAAAA+AAAAAAA+AA9 線性(AAA) 線性(AA+) 線性(AA)603 線性(AAA) 線性(AA+) 線性(AA)850374036303520341032018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-02來源：Wind，國金證券研究所來源：Wind