三個經(jīng)典并購案例分析課件

案例一油氣并購：中石化收購DaylightEnergy0案例一油氣并購：中石化收購DaylightEnergy0交易概況中石化擬通過協(xié)議安排收購DaylightEnergyLtd100%股權，相關信息如下：交易結構：股權收購：現(xiàn)金收購DaylightEnergyLtd100%股權債券收購：若DaylightEnergyLtd的SeriesC和SeriesD債券持有人對該方案表決通過，收購方需接收每股9.6加元的SeriesC可轉債轉換價格，并按照每股10.08加元對其進行收購；此外，收購方還需購買所有發(fā)行和流通在外的SeriesD債券。若表決未通過，則所有SeriesC和SeriesD債券將被排除在該安排外生效條件：方案需在目標公司股東大會通過并獲得加拿大法院和監(jiān)管機構的批準方才生效；目標公司預計將于2011年12月5日召開特別大會，屆時股東和債權人將就方案進行投票交易對價：收購價格為每股10.08加元，較前一交易日收盤價溢價119.6%；較前20個交易日平均價溢價70.0%；較前60個交易日平均價溢價43.6%；最終成交價為22.5億加元（不含債務）交易進程：

2011年10月9日交易公告，宣布該交易已在雙方董事會通過目標公司預計在2011年12月5日召開特別大會對該方案進行表決，需獲得2/3以上股東支持該方案才生效；債券持有人也將在特別大會上對該方案進行表決該收購方案還需獲得加拿大法院和監(jiān)管機構的批準，預計在2011年年底完成財務顧問：DaylightEnergy（目標方）財務顧問：CanaccordGenuityCorp，CIBCWorldMarketsInc中石化（收購方）財務顧問：BarclaysCapital資料來源：Dealogic，Mergermarket，F(xiàn)actset目標公司交易前后股權架構DaylightEnergyLtdFidelityBlackRockI.GInvestment其他投資者5.08%4.54%2.43%87.95%DaylightEnergyLtd中國石化集團國際石油勘探開發(fā)有限公司(SIPC)中國石油化工集團公司(Sinopec)100%交易前交易后1交易概況中石化擬通過協(xié)議安排收購DaylightEnerg交易方簡介目標公司概況目標公司概況1H20112010年總資產(chǎn)2,4052,208所有者權益1,2441,280總收入277464凈利潤15.2-43.7ROA0.7%-ROE1.2%-杠桿率59.18%56.5%目標公司財務數(shù)據(jù)（百萬美元）DaylightEnergyLtd總部設在加拿大艾伯塔省，在多倫多交易所上市主營業(yè)務：DaylightEnergyLtd是一家加拿大綜合油氣開發(fā)公司，主要通過收購、開發(fā)和控股油氣資產(chǎn)獲得發(fā)展2010年，公司天然氣、輕油、重油和天然氣凝液業(yè)務的收入貢獻分別為51.6%、36%、3.57%和11.26%資料來源：Factset，公司網(wǎng)站目標公司資源和生產(chǎn)概況資源概況：地理位置：DaylightEnergyLtd的油氣核心資產(chǎn)位于加拿大艾伯塔省西北部和不列顛哥倫比亞省東北部，主要分布在69個油氣田內(nèi)資源儲量：截至2010年12月31日，DaylightEnergyLtd的總資源儲量為174MMboe，較2009年增長46%開采和生產(chǎn)：開采：

DaylightEnergy2010年資本支出共計3.4億美元，鉆井75口，成功率100%生產(chǎn)：2010年全年平均權益產(chǎn)量為4.1萬桶油當量/天；2011年上半平均權益產(chǎn)量約3.8萬桶油當量/天2交易方簡介目標公司概況目標公司概況1H20112010年總估值分析同可比公司相比，由于DaylightEnergy仍處早期開發(fā)階段，市凈率處在相對低位；由于早期階段的油氣開采公司收益水平較低，市盈率指標往往過高，參考價值有限；而早期階段較大規(guī)模的折舊攤銷導致EV/EBITDA相對偏低從近兩年可比交易情況來看，中石化收購DaylightEnergy為每一單位資源量支付的交易金額處在高位，但考慮到DaylightEnergy的資源質量以天然氣和輕油為主，品質較好，價值更高，該估值是較為合理的資料來源：CapitalIQ,Dealogic,ThomsonOne宣布日交易金額（百萬美元）收購股比收購方出售方交易金額/資源量2011-10-092,163100%中石化DaylightEnergyLtd12.42011-01-212,28040%PTTExploration&Productionpcl-PTTEPOil&GasAssets(KaiKosDehsehOilSandsProject)16.02010-11-021,898100%UndisclosedAcquirorTalismanEnergyInc(Non-coreCanadianassets)15.82010-10-123,250100%ApacheCorpOil&GasAssets(WesternAlbertaandBritishColumbia)8.42010-06-254,6509.03%中石化SyncrudeCanadaLtd4.2均值11.1可比交易估值水平公司名稱最新市值最新企業(yè)價值P/BPEEV/EBITDA百萬美元百萬美元LTM11E12ELTM11E12ELTM11E12EDaylightEnergy2,0922,7781.62.42.599.696.0NM7.68.38.6EncanaCorporation14,93722,2900.90.90.955.940.924.65.25.04.7PennWestPetroleum8,48411,4961.04.03.6NM11.534.76.66.76.2PeytoExploration&DevelopmentCorp3,0213,4953.68.610.025.221.919.512.310.68.5ProvidentEnergyLtd.2,5323,0464.34.23.919.221.917.811.711.711.1均值7,24410,0822.54.44.633.424.124.29.08.57.6中值5,7537,4962.34.13.825.221.922.19.28.77.4可比公司概覽3估值分析同可比公司相比，由于DaylightEnergy仍DaylightEnergy股價走勢分析師觀點：各投行分析師普遍認為此次交易的報價較為合理，反映了目標公司的真實價值，建議股東接受報價分析師普遍對該交易面臨的潛在風險持樂觀態(tài)度，認為該交易獲得監(jiān)管機構審批通過的可能性較大，出現(xiàn)競爭者的可能性較小，整體風險可控資料來源：CapitalIQ,Dealogic,ThomsonOneDaylightEnergy股價走勢單位：加元DaylightEnergy目標股價走勢單位：加元公告日后一交易日股價上升至9.64加元10月5日，股價跌至4.53加元4月6日股價漲至11.70加元交易公告前，市場目標價普遍高于交易價格，但整體呈下降趨勢交易公告前（2011年10月6日）目標價格為11.18加元，高出交易價格10.9%；交易公告后（2011年10月12日）目標價格為10.54加元，高出交易價格4.6%目前在給出建議的分析師中，3位建議“買入”，1位認為“超出預期”，7位建議“持有”，1位認為“低于預期”?？傮w上看，市場對此次交易持正面態(tài)度要約價格10.08加元4DaylightEnergy股價走勢分析師觀點：資料來源：交易關鍵點分析中石化收購加拿大DaylightEnergyLtd的主要動機是為彌補自身生產(chǎn)短板，在當前較為有利的環(huán)境下推進海外擴張，布局上游資源市場分析師普遍認為中石化當前報價對應的估值倍數(shù)合理地反映了DaylightEnergy的真實價值，其現(xiàn)金收購價格溢價水平較高，對股東具有較大的吸引力目前該交易已經(jīng)獲得雙方董事會通過，仍需DaylightEnergy股東大會以及雙方監(jiān)管機構通過。從該交易的具體情況來看，在加拿大獲得監(jiān)管機構批準的可能性較大，預計在年內(nèi)完成該交易交易動機交易潛在風險分析彌補生產(chǎn)短板，布局上游資源：相對于中石油、中海油，原油產(chǎn)量一直是中石化的短板，而其煉化能力在三家公司中處于第一位，更突顯了其原油需求缺口，加之國內(nèi)資源有限，中石化更依賴于原油進口，未來業(yè)績面臨原油價格上漲和海外業(yè)務業(yè)務擴展受阻的風險。此次收購將有助于提升中石化的上游產(chǎn)能，彌補其煉化能力與原油產(chǎn)能的缺口把握時間窗口，推進海外擴張：近幾個月來，國際油價連續(xù)下跌，加拿大油氣行業(yè)股票股價普遍受到油價下跌和債務水平的雙重打壓下跌，為中石化海外收購提供了較好的時間窗口出現(xiàn)競爭者風險：一方面中石化給出的現(xiàn)金收購價格對目標公司股東具有相當吸引力，另一方面目標公司后續(xù)資源的開發(fā)要求相當規(guī)模的資本投入，有競爭力的公司較少，加之目標公司本身已有較高的債務水平以及之前同中石化達成一致的高昂”分手費“，交易出現(xiàn)競爭者的可能性不大審批不通過風險：2009年韓國國家石油公司收購加拿大HarvestEnergyTrust獲批為此次交易提供了成功先例。此次交易在規(guī)模上與前者接近，且相較前者更不具“戰(zhàn)略意圖”，審批不通過風險較?。淮送?，中石化將保留目標公司大部分員工以及其總部，不會造成大量的失業(yè)，因而更容易獲得監(jiān)管機構的批準資料來源：ThomsonOne，新浪財經(jīng)5交易關鍵點分析中石化收購加拿大DaylightEnergy2007年以來中國石化海外并購概況-都圍繞熱點地區(qū)2008年12月19日，中石化完成以19.9億美元收購加拿大Tanganyika石油公司100%的股權，獲得敘利亞和埃及的油氣及重油資產(chǎn)2009年8月14日，中石化完成以89.9億美元收購成功收購總部設在瑞士的Addax公司（油氣資產(chǎn)集中在尼日利亞、加蓬、喀麥隆和伊拉克庫爾德地區(qū)，擁有25個勘探開發(fā)區(qū)塊，其中有17個在海上，年產(chǎn)600萬噸石油）100%的股權2010年6月25日，中石化旗下國際勘探開發(fā)公司完成以46.5億美元的價格收購康菲公司持有的加拿大Syncrude油砂項目9.03%的權益2010年12月29日，中石化出資71.1億美元完成對西班牙Repsol公司在巴西業(yè)務RepsolBrasilSA（獲得權益可采儲量和資源量8.81億桶原油）40%股權的收購2011年8月9日，中石化下屬國際勘探開發(fā)公司斥資17.65億美元認購APLNG公司15%股份，此外，中石化承諾從2015年開始每年從APLNG項目認購430萬噸的液化天然氣2011年2月23日，中石化所屬的石油勘探開發(fā)有限公司以24.5億美元完成對美國西方石油公司OccidentalPetroleum阿根廷子公司100%股權的收購，借此進入阿根廷勘探開發(fā)市場2011年11月，中石化所屬全資子公司國際石油勘探開發(fā)公司(SIPC),通過其全資子公司Addax，以5.38億美元收購殼牌持有的喀麥隆Pecten石油公司全部80%股份，),喀麥隆國家石油公司持有PCC公司余下20%股份。2011年11月11日，中石化所屬全資子公司國勘公司以35.4億美元收購Galp在巴西油氣資產(chǎn)的30%股權，Galp在巴西深水油氣資產(chǎn)的潛力較大2011年9月28日，中石化國勘公司完成了從雪佛龍印尼公司手中收購東加深水項目18%權益，金額6.8億美元，該項目的成功收購是中石化自2006年退出印尼市場后在油氣合作領域的首次突破62007年以來中國石化海外并購概況-都圍繞熱點地區(qū)2008年案例二PE投資：DST，老虎環(huán)球基金入股京東商城7案例二PE投資：DST，老虎環(huán)球基金入股京東商城7交易概況交易主體和交易結構買方：俄羅斯DST,老虎環(huán)球基金等6家基金和一些社會知名個人投資者賣方：京東商城目標資產(chǎn)：京東商城股份，總計購買股份及各方具體股份分配未有完全披露據(jù)外界估計老虎環(huán)球基金2010年1月C1輪注資購得25-30%股份，其中10%來自原有股東購買的舊股，其余部分為新增股高瓴資本C2輪投資購得1.5%股份確切消息

DST基金對外披露2011年4月C2輪注資購得5%股份劉向東披露百度李彥宏購入少于1%股份，沃爾瑪家族也在個人投資者之列交易對價其他安排董事會席位：老虎環(huán)球基金和高瓴資本各自獲得1個董事會席位據(jù)稱投資協(xié)議可能含有對賭條款募得資金將大部投入到物流和研發(fā)方面DST注資京東財務顧問為華興資本交易總額為15.31億美元，其中據(jù)外界估計老虎環(huán)球基金2010年1月C1輪據(jù)稱投資1.5億美金高瓴資本C2輪據(jù)稱投資1.5億美金確切消息劉向東披露DST基金2011年4月C2輪投資5億美金2011年4月1日，京東商城董事局主席兼首席執(zhí)官劉強東通過個人微博宣布京東C輪融資結束。融資歷時1年半分兩次注入（C1和C2），是中國互聯(lián)網(wǎng)市場單筆最大融資金額。8交易概況交易主體和交易結構買方：俄羅斯DST,老虎環(huán)球基金等交易概況(續(xù))此次交易前京東商城已完成兩輪融資A輪2007年8月今日資本注資1000萬美元B輪2008年12月今日資本，雄牛資本和投資銀行家梁伯韜注資2100萬美元京東兩批C輪融資外界分析老虎環(huán)球基金參與C1融資以1.5億美金購得京東25%-30%股份，其中10%從舊股東今日資本購得，今日資本交易后仍持有約20%股份俄羅斯風投DST披露2011年4月投資5億美金購買京東5%股份。由此推算京東C2融資時估值已達100億美金。此外高瓴資本投資C2融資1.5億美金或1.5%股份董事會席位共9個席位,交易后劉強東控制5個席位,今日資本，雄牛資本，老虎全球基金，高瓴資本各占一個席位據(jù)稱3輪融資后劉及團隊股份下將至32%，但由于投資條款設置了不同等級的投票權限，劉及團隊仍持有絕對多數(shù)的投票權，從而控制公司戰(zhàn)略與運營交易前股東結構交易后股東結構注：13家其它基金名字沒有被批露

2個人投資者有4位包括梁伯韜，李彥宏（少于1%），沃爾瑪家族及1位匿名人士京東沒有具體披露各個投資者所占股份（DST5%除外），其它份額數(shù)據(jù)為外界推算

9交易概況(續(xù))此次交易前京東商城已完成兩輪融資交易前股東結構交易各方簡介京東商城2004年成立,正式涉足電子商務領域在線銷售家電、數(shù)碼通訊、電腦、家居百貨、服裝服飾、母嬰、圖書、食品等11大類數(shù)商品目前擁有遍及全國各地2500萬注冊用戶，近6000家供應商，日訂單處理量超過30萬單，網(wǎng)站日均PV超過5000萬，已占據(jù)國內(nèi)33.9%市場份額的B2C網(wǎng)購平臺老虎環(huán)球基金最著名的對沖基金之一，與索羅斯的量子基金齊名，資產(chǎn)規(guī)模一度達到200億美元，創(chuàng)辦人是華爾街風云人物朱利安·羅伯遜是最早進入中國市場并且成績卓越的美國風險投資公司之一，老虎基金投資的其它中國公司包括:新東方教育科技集團、攜成旅行網(wǎng)、e龍公司、卓越網(wǎng)、當當網(wǎng)上書店等知名企業(yè)俄羅斯數(shù)字天空技術投資集團（DST）俄羅斯億萬富翁YuriMilner創(chuàng)辦的專注于互聯(lián)網(wǎng)投資的國際風險投資公司DST的投資包括Facebook、Zynga、Groupon等高瓴資本成立于紐約，總部設在在新加坡的資本管理公司，負責管理耶魯大學基金的投資是國內(nèi)知名社區(qū)籬笆網(wǎng)及遠信科龍等公司的投資人交易各方簡介京東商城財務狀況單位：億元人民幣2008A2009A2010A2011Q12011E

營業(yè)銷售收入134010235290資料來源：Bloomberg,劉向東微博注：京東商城目前為非上市公司，絕大多數(shù)財務數(shù)據(jù)都沒有披露自2004年上線以來，京東連續(xù)6年保持超過200%的增長，公司目標在5年內(nèi)年銷售交易額超千億元2011年第1季度較去年同期營業(yè)收入增長206%，凈虧損減少6%，毛利率增長19%，預計2011年營收可達280-300億元人民幣，比此前240-260億元預期有大幅調(diào)升京東仍然有近90%收入來自其傳統(tǒng)且利潤率較低的3C業(yè)務（Computer，Communication和ConsumerElectronic）京東截至目前為止尚未盈利，預計到2012下半年可以實現(xiàn)盈利，但融資策略可能會攤薄利潤京東采取低價競爭，以量取勝的策略，經(jīng)常對出售商品給予折扣補償，銷售額的增長也意味著折扣支出的增加，可能會給公司資金面帶來一定壓力京東經(jīng)營成本主要在于物流系統(tǒng)和技術研發(fā)京東利潤及成本點評10交易各方簡介京東商城交易各方簡介京東商城財務狀況單位：億元人近期市場關于京東公司的相關消息匯總2011年9月19日京東商城因財務不完善放緩IPO進程:京東商城預定本周啟動的投行招募工作已經(jīng)延遲。由于其財務和內(nèi)控制度存在一些漏洞，前期接觸的投行團隊因此要求其披露更為清晰的財務狀況說明2011年9月14日傳京東此前15億美元融資未到帳資金鏈可能斷裂2011年9月8日傳京東商城下周啟動IPO赴美融資40-50億美元,劉強東模糊回應2011年4月13日傳京東對賭不達750億出局劉強東出面辟謠2011年4月2日劉強東：京東商城第三輪融資超10億美元:有多家投資機構參與的C輪（第三輪）融資總額將超過10億美元；京東商城最早會于2013年上市，地點傾向于香港或者美國2011年1月24日京東商城四年估值翻百倍劉強東遭遇融資蜜月：2010年初的C1輪融資老虎基金以1.5億美元獲得京東商城約25%-30%的股份，相當于對京東估值5億到6億美元；而較四年前京東首輪融資前所做的2000萬美元估值，則已翻了100倍-125倍以上2011年1月13日去年中國創(chuàng)業(yè)投資規(guī)模創(chuàng)新高京東融資額最大2011年1月13日沃爾瑪或有意控股京東商城風投或占近半股權:與重量級投資人沃爾瑪談判歷時半年多，最終因其有意控股不符合京東意愿沒能達成協(xié)議2010年1月28日老虎環(huán)球基金領銜京東商城再獲1.5億美元風投:已成功獲得兩輪融資的電子商務企業(yè)京東商城昨日再獲第三輪風險投資。據(jù)了解，第三輪融資是由老虎環(huán)球基金領投，而總金額將超過1.5億美元。這成為金融危機發(fā)生以來中國互聯(lián)網(wǎng)市場金額最大的一筆融資資料來源：Wind11近期市場關于京東公司的相關消息匯總2011年9月19日京東商通過京東融資看PE投資B2C所面臨的挑戰(zhàn)2011年，中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)投資出現(xiàn)爆發(fā)式增長，前10個月已披露投資案例192起，投資規(guī)模達到62.02億美元，均創(chuàng)造歷史最高紀錄互聯(lián)網(wǎng)投資規(guī)模高漲凸顯出互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)估值高企的現(xiàn)象，據(jù)稱2010年初老虎投資1.5億美金購得京東25-30%股份，而2011年DST花費5億美金只購得5%的股份，兩相比較1年之間京東估值翻了令人驚嘆的17倍；2011年4月劉向東更是在微博里暗示2008年參與京東首輪融資的資金價值已經(jīng)上漲1000倍2011年11月4日美國互聯(lián)網(wǎng)公司Groupon以超出此前公布發(fā)行價區(qū)間上限約10%，20美元/股的發(fā)行價格上市，共融資7億美元，當天收盤大漲30.6%，去年Groupon虧損4億美金，欠債增長的速度是現(xiàn)金增長的速度的2倍，投資者在不景氣的市場環(huán)境下對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)顯然還是追捧有加相對上一輪互聯(lián)網(wǎng)泡沫，如今互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)徹底滲透到了社會生活方方面面價值，其價值根基也更加牢靠，但面對如此高企的估值，如果不能給投資者以合理回報，第二輪互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)泡沫的發(fā)生是不無可能的VIE(VariableInterestEntity,可變利益實體)結構，通常是境外注冊的上市公司和在境內(nèi)進行運營業(yè)務的實體相分離，上市公司是境外公司，而境外公司通過協(xié)議的方式控制業(yè)務實體，可以幫助外國投資者進入國家政策限制的行業(yè)，因此私募股權投資對此模式依賴比較大

2011年9月27日，中國證監(jiān)會建議要求采取協(xié)議控制模式（VIE）赴海外上市的企業(yè)必須經(jīng)過商務部審批，并會簽證監(jiān)會，采取疏堵兼顧政策，使VIE未來的合法性受到挑戰(zhàn)目前京東和國內(nèi)所有拿到融資的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)一樣，包括上市和未上市的，全部是VIE結構消息稱原本計劃2013年上市的京東商城，可能要提前到2012年，原因之一是由于VIE模式出現(xiàn)不確定性，導致投資者擔心退出路徑被堵，而施壓京東要求提前上市京東管理層認為由于涉及中國整個互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)，VIE遭全面否決可能性不大，投資者不用過分擔心。同時專家也認為，國家對VIE相關意見尚處于探討階段，在2012年上半年之前，相關規(guī)定不太可能實行作為融資最多的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，京東以每年200%的速度快速擴張，2011年Q3京東自主銷售式B2C市場份額達37.8%列第1位，含平臺式B2C市場份額達18.6%僅次淘寶列第2位，但截至2011Q1仍然沒有盈利電商行業(yè)競爭日趨激烈，近來就有京東與當當網(wǎng)飽受爭議的圖書價格大戰(zhàn)；棄用支付寶及抨擊一陶網(wǎng)抓取京東客戶信息與阿里巴巴針峰相對；CEO高調(diào)宣稱5年內(nèi)超越淘寶復制當年亞馬遜擊敗eBay的經(jīng)典盡管劉向東表示已收到C輪融資11億美金，但京東打算提前上市的消息昭示其資金鏈可能依然緊繃，而C輪融資過后估值已高達100億美金也意味后續(xù)融資幾無可能；另一方面以前只強調(diào)研發(fā)和物流的京東在廣告上也開始巨資投入，最近以2.2億元標下明年奧運央視《倫敦戰(zhàn)報》和《賽事導航》的獨家冠名；顯然京東勒緊腰帶也要“血戰(zhàn)到底”，這在一定程度上也反映了電商行業(yè)惡性競爭的現(xiàn)狀要在價格大戰(zhàn)中挺到最后，獲取盡可能多資金支持固然重要，但如果沒有一個清晰的盈利模式，這種燒錢策略顯然是不可持續(xù)的，對投資人，企業(yè)本身，乃至整個互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)都風險極大挑戰(zhàn)1：高估值挑戰(zhàn)2：VIE合法性挑戰(zhàn)3：投資性驅動的可持續(xù)性12通過京東融資看PE投資B2C所面臨的挑戰(zhàn)2011年，中國互聯(lián)案例三行業(yè)整合：西南證券吸并國都證券13案例三行業(yè)整合：西南證券吸并國都證券13交易方案國都證券中煤信托北京國際信托國華能源投資其他股東15.35%9.90%8.86%65.88%西南證券重慶市國資委其他A股股東40.5%59.5%西南證券重慶市國資委原國都證券股東其他A股股東27.0%33.3%39.7%國都證券（注銷）吸并方：西南證券（上市公司）被吸并方：國都證券（非上市公司）交易完成后西南證券換股吸收合并國都證券：參與換股的國都證券各股東將按其所持有的國都證券股權比例取得一定數(shù)量的西南證券新增A股股票西南證券每股價格：首次董事會決議公告日（8月16日）前20個交易日（定價基準日）公司股票的交易均價，即11.33元/股（根據(jù)除權除息行為調(diào)整）國都證券每股價格：根據(jù)評估機構出具的評估結果，截至評估基準日國都證券的評估值為112.80億元，對應每股評估價格為4.30元；雙方協(xié)商確定，在此評估價格的基礎上為參與換股的國都證券股東安排一定比例的風險溢價，但每股最終作價不超過5元，即最終交易對價不超過131.15億元西南證券股票發(fā)行數(shù)量：9.95~11.58億股（對應換股價格低限和高限，占發(fā)行后比例30.0%~33.3%；未考慮國都證券異議股東行使收購請求權的情況）換股方案現(xiàn)金選擇權國都證券異議股東安排：在國都證券審議本次吸收合并事宜之股東會上投出有效反對票的國都證券異議股東，有權依據(jù)本次吸收合并方案，要求由西南證券或其指定的第三方以不低于評估報告確定的相應股權價值收購其所持有的國都證券股權西南證券異議股東安排：在西南證券審議本次吸收合并的股東大會上投出有效反對票并持續(xù)保留股票至現(xiàn)金選擇權實施日，同時在現(xiàn)金選擇權申報期內(nèi)成功履行申報程序的上市公司股東，有權依據(jù)本次吸收合并方案，就其有效申報的每一股西南證券股份，獲得由西南證券或其指定的第三方支付的現(xiàn)金對價注：交易后股權結構根據(jù)高限價格計算；根據(jù)底線價格計算，交易后各方持股比例為：重慶市國資委28.3%，原國都證券股東30.0%，其他A股股東41.7%獨立財務顧問：招商證券14交易方案國都證券中煤信托北京國際信托國華能源投資其他股東15資料來源：西南證券公告交易時間進程2011年3月1日2011年3月4日2011年8月16日西南證券停牌西南證券與國都證券有限責任公司簽訂

《西南證券股份有限公司與國都證券有限責任公司重大重組意向書》西南證券公告，已初步擬定本次重大事項的框架性方案，

并確定本次重大資產(chǎn)重組采取吸收合并方式西南證券公告換股吸收合并國都證券預案西南證券復牌相關各方正在積極推進重大資產(chǎn)重組的各項工作資產(chǎn)評估結果正在履行國有資產(chǎn)評估備案程序2011年11月15日2011年4月6日西南證券持續(xù)停牌15資料來源：西南證券公告交易時間進程2011年3月1日2011交易雙方簡介凈資本

排名公司名稱2010年營業(yè)

收入(億元)2010年末

凈資本(億元)1中信證券2784102海通證券983253華泰證券892174光大證券511765國泰君安881736招商證券651417國信證券781258申銀萬國701219廣發(fā)證券10212010國元證券2211811中國銀河7910912西南證券199121國都證券953西南+國都29144交易雙方主要財務數(shù)據(jù)國都證券西南證券百萬元2010200920102009總資產(chǎn)16,13917,03122,77814,970凈資產(chǎn)6,0616,00311,1234,678營業(yè)收入9359441,9362,053凈利潤3532838051,007ROA2.2%1.7%3.5%6.7%ROE5.8%4.7%7.2%21.5%國都證券2001年由中煤信托和北京國際信托發(fā)起設立，現(xiàn)在股權結構分散（共44名股東），前幾大股東都為國資背景截至2011年3月31日，國都證券下設證券營業(yè)部23家，分布在全國11個省市，主要集中北京、上海等經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)2010年，經(jīng)紀、投行、自營業(yè)務收入占比：54%、7%、35%西南證券1999年成立，總部設在重慶，是中國證監(jiān)會批準的綜合類券商之一；實際控制人重慶市國資委，持股40.45%公司現(xiàn)有41家營業(yè)部，主要覆蓋重慶、北京、上海、深圳、廣州、成都等全國19個主要經(jīng)濟中心城市2010年，經(jīng)紀、投行、自營業(yè)務收入占比：41%、18%、23%2006年成功借殼上市，當前市值約256億元本次交易公告前，西南證券2011PE28.8x，2010PB2.4x交易前，西南證券營業(yè)收入排名第27位，國都證券營業(yè)收入排名第59位交易完成后，西南證券將擁有營業(yè)部64家，營業(yè)收入排名從27位上升至第22位；凈資本排名從第12位升至第6位（按2010年數(shù)據(jù)計算）數(shù)據(jù)來源：預案，西南證券年報數(shù)據(jù)來源：WIND16交易雙方簡介凈資本

排名公司名稱2010年營業(yè)

收入(億元)估值分析和交易的財務影響注：均價為截至本次交易首次董事會決議公告日（8月16日）前20個交易日的交易均價；平均市值和P/E，P/B倍數(shù)給予均價計算；預測數(shù)據(jù)截至8月16日。數(shù)據(jù)來源：WIND本次交易對西南證券的財務影響交易前交易后-低限價格交易后-高限價格模擬較實際增厚模擬較實際增厚2010BPS4.795.188.1%4.943.1%2010EPS0.350.350.6%0.33-4.1%2011EPS0.390.439.3%0.414.2%交易估值分析本次交易中，若以低限定價，則國都證券10PE，11PE和10PB均低于交易公告時西南證券估值若以高限定價，則國都證券11PE和10PB低于交易公告時西南證券估值，10PE高于交易公告時西南證券估值相對于可比公司而言，本次交易國都證券的估值高于交易公告時A股可比公司估值交易財務影響總體而言，本次交易完成后對西南證券BPS和EPS增厚效應有限（高限價格下，對西南證券10EPS略有攤?。┲饕攧罩笜藢Ρ劝偃f元國都證券西南證券10年末凈資產(chǎn)6,06111,12310年凈利潤35280511年預測凈利潤513914注1：國都證券2010年財務數(shù)據(jù)來自預案；2011年數(shù)據(jù)根據(jù)預案預測數(shù)據(jù)模擬年化計算注2：西南證券2010年財務數(shù)據(jù)來自年報；2011年數(shù)據(jù)為WIND預測17估值分析和交易的財務影響注：均價為截至本次交易首次董事會決議分析師評價2011年至今西南證券股價表現(xiàn)百萬股3/1，停牌8/16，復牌，公告預案市場分析師主要觀點規(guī)模效應明顯：吸收合并之后，資金實力進一步提升，經(jīng)紀份額將由0.74%提升到1.26%業(yè)務具備一定互補性：雙方經(jīng)紀網(wǎng)絡地理分布和業(yè)務牌照互補（西南證券擁有直投業(yè)務、資產(chǎn)管理、融資融券、“三板”業(yè)務等新業(yè)務牌照；而國都有期貨、香港業(yè)務及IB業(yè)務等牌照，吸并完成后，新的西南證券將基本實現(xiàn)全牌照經(jīng)營）業(yè)績及估值增厚效應不明顯，后續(xù)整合效果有待觀察交易公告后，市場反應中性，股價表現(xiàn)較為平穩(wěn)：西南停牌前收于11.87元/股，復牌后第一天（8月16日）收于12.04元/股，漲幅1.43%數(shù)據(jù)來源：Bloomberg18分析師評價2011年至今西南證券股價表現(xiàn)百萬股3/1，停牌8案例一油氣并購：中石化收購DaylightEnergy19案例一油氣并購：中石化收購DaylightEnergy0交易概況中石化擬通過協(xié)議安排收購DaylightEnergyLtd100%股權，相關信息如下：交易結構：股權收購：現(xiàn)金收購DaylightEnergyLtd100%股權債券收購：若DaylightEnergyLtd的SeriesC和SeriesD債券持有人對該方案表決通過，收購方需接收每股9.6加元的SeriesC可轉債轉換價格，并按照每股10.08加元對其進行收購；此外，收購方還需購買所有發(fā)行和流通在外的SeriesD債券。若表決未通過，則所有SeriesC和SeriesD債券將被排除在該安排外生效條件：方案需在目標公司股東大會通過并獲得加拿大法院和監(jiān)管機構的批準方才生效；目標公司預計將于2011年12月5日召開特別大會，屆時股東和債權人將就方案進行投票交易對價：收購價格為每股10.08加元，較前一交易日收盤價溢價119.6%；較前20個交易日平均價溢價70.0%；較前60個交易日平均價溢價43.6%；最終成交價為22.5億加元（不含債務）交易進程：

2011年10月9日交易公告，宣布該交易已在雙方董事會通過目標公司預計在2011年12月5日召開特別大會對該方案進行表決，需獲得2/3以上股東支持該方案才生效；債券持有人也將在特別大會上對該方案進行表決該收購方案還需獲得加拿大法院和監(jiān)管機構的批準，預計在2011年年底完成財務顧問：DaylightEnergy（目標方）財務顧問：CanaccordGenuityCorp，CIBCWorldMarketsInc中石化（收購方）財務顧問：BarclaysCapital資料來源：Dealogic，Mergermarket，F(xiàn)actset目標公司交易前后股權架構DaylightEnergyLtdFidelityBlackRockI.GInvestment其他投資者5.08%4.54%2.43%87.95%DaylightEnergyLtd中國石化集團國際石油勘探開發(fā)有限公司(SIPC)中國石油化工集團公司(Sinopec)100%交易前交易后20交易概況中石化擬通過協(xié)議安排收購DaylightEnerg交易方簡介目標公司概況目標公司概況1H20112010年總資產(chǎn)2,4052,208所有者權益1,2441,280總收入277464凈利潤15.2-43.7ROA0.7%-ROE1.2%-杠桿率59.18%56.5%目標公司財務數(shù)據(jù)（百萬美元）DaylightEnergyLtd總部設在加拿大艾伯塔省，在多倫多交易所上市主營業(yè)務：DaylightEnergyLtd是一家加拿大綜合油氣開發(fā)公司，主要通過收購、開發(fā)和控股油氣資產(chǎn)獲得發(fā)展2010年，公司天然氣、輕油、重油和天然氣凝液業(yè)務的收入貢獻分別為51.6%、36%、3.57%和11.26%資料來源：Factset，公司網(wǎng)站目標公司資源和生產(chǎn)概況資源概況：地理位置：DaylightEnergyLtd的油氣核心資產(chǎn)位于加拿大艾伯塔省西北部和不列顛哥倫比亞省東北部，主要分布在69個油氣田內(nèi)資源儲量：截至2010年12月31日，DaylightEnergyLtd的總資源儲量為174MMboe，較2009年增長46%開采和生產(chǎn)：開采：

DaylightEnergy2010年資本支出共計3.4億美元，鉆井75口，成功率100%生產(chǎn)：2010年全年平均權益產(chǎn)量為4.1萬桶油當量/天；2011年上半平均權益產(chǎn)量約3.8萬桶油當量/天21交易方簡介目標公司概況目標公司概況1H20112010年總估值分析同可比公司相比，由于DaylightEnergy仍處早期開發(fā)階段，市凈率處在相對低位；由于早期階段的油氣開采公司收益水平較低，市盈率指標往往過高，參考價值有限；而早期階段較大規(guī)模的折舊攤銷導致EV/EBITDA相對偏低從近兩年可比交易情況來看，中石化收購DaylightEnergy為每一單位資源量支付的交易金額處在高位，但考慮到DaylightEnergy的資源質量以天然氣和輕油為主，品質較好，價值更高，該估值是較為合理的資料來源：CapitalIQ,Dealogic,ThomsonOne宣布日交易金額（百萬美元）收購股比收購方出售方交易金額/資源量2011-10-092,163100%中石化DaylightEnergyLtd12.42011-01-212,28040%PTTExploration&Productionpcl-PTTEPOil&GasAssets(KaiKosDehsehOilSandsProject)16.02010-11-021,898100%UndisclosedAcquirorTalismanEnergyInc(Non-coreCanadianassets)15.82010-10-123,250100%ApacheCorpOil&GasAssets(WesternAlbertaandBritishColumbia)8.42010-06-254,6509.03%中石化SyncrudeCanadaLtd4.2均值11.1可比交易估值水平公司名稱最新市值最新企業(yè)價值P/BPEEV/EBITDA百萬美元百萬美元LTM11E12ELTM11E12ELTM11E12EDaylightEnergy2,0922,7781.62.42.599.696.0NM7.68.38.6EncanaCorporation14,93722,2900.90.90.955.940.924.65.25.04.7PennWestPetroleum8,48411,4961.04.03.6NM11.534.76.66.76.2PeytoExploration&DevelopmentCorp3,0213,4953.68.610.025.221.919.512.310.68.5ProvidentEnergyLtd.2,5323,0464.34.23.919.221.917.811.711.711.1均值7,24410,0822.54.44.633.424.124.29.08.57.6中值5,7537,4962.34.13.825.221.922.19.28.77.4可比公司概覽22估值分析同可比公司相比，由于DaylightEnergy仍DaylightEnergy股價走勢分析師觀點：各投行分析師普遍認為此次交易的報價較為合理，反映了目標公司的真實價值，建議股東接受報價分析師普遍對該交易面臨的潛在風險持樂觀態(tài)度，認為該交易獲得監(jiān)管機構審批通過的可能性較大，出現(xiàn)競爭者的可能性較小，整體風險可控資料來源：CapitalIQ,Dealogic,ThomsonOneDaylightEnergy股價走勢單位：加元DaylightEnergy目標股價走勢單位：加元公告日后一交易日股價上升至9.64加元10月5日，股價跌至4.53加元4月6日股價漲至11.70加元交易公告前，市場目標價普遍高于交易價格，但整體呈下降趨勢交易公告前（2011年10月6日）目標價格為11.18加元，高出交易價格10.9%；交易公告后（2011年10月12日）目標價格為10.54加元，高出交易價格4.6%目前在給出建議的分析師中，3位建議“買入”，1位認為“超出預期”，7位建議“持有”，1位認為“低于預期”?？傮w上看，市場對此次交易持正面態(tài)度要約價格10.08加元23DaylightEnergy股價走勢分析師觀點：資料來源：交易關鍵點分析中石化收購加拿大DaylightEnergyLtd的主要動機是為彌補自身生產(chǎn)短板，在當前較為有利的環(huán)境下推進海外擴張，布局上游資源市場分析師普遍認為中石化當前報價對應的估值倍數(shù)合理地反映了DaylightEnergy的真實價值，其現(xiàn)金收購價格溢價水平較高，對股東具有較大的吸引力目前該交易已經(jīng)獲得雙方董事會通過，仍需DaylightEnergy股東大會以及雙方監(jiān)管機構通過。從該交易的具體情況來看，在加拿大獲得監(jiān)管機構批準的可能性較大，預計在年內(nèi)完成該交易交易動機交易潛在風險分析彌補生產(chǎn)短板，布局上游資源：相對于中石油、中海油，原油產(chǎn)量一直是中石化的短板，而其煉化能力在三家公司中處于第一位，更突顯了其原油需求缺口，加之國內(nèi)資源有限，中石化更依賴于原油進口，未來業(yè)績面臨原油價格上漲和海外業(yè)務業(yè)務擴展受阻的風險。此次收購將有助于提升中石化的上游產(chǎn)能，彌補其煉化能力與原油產(chǎn)能的缺口把握時間窗口，推進海外擴張：近幾個月來，國際油價連續(xù)下跌，加拿大油氣行業(yè)股票股價普遍受到油價下跌和債務水平的雙重打壓下跌，為中石化海外收購提供了較好的時間窗口出現(xiàn)競爭者風險：一方面中石化給出的現(xiàn)金收購價格對目標公司股東具有相當吸引力，另一方面目標公司后續(xù)資源的開發(fā)要求相當規(guī)模的資本投入，有競爭力的公司較少，加之目標公司本身已有較高的債務水平以及之前同中石化達成一致的高昂”分手費“，交易出現(xiàn)競爭者的可能性不大審批不通過風險：2009年韓國國家石油公司收購加拿大HarvestEnergyTrust獲批為此次交易提供了成功先例。此次交易在規(guī)模上與前者接近，且相較前者更不具“戰(zhàn)略意圖”，審批不通過風險較??；此外，中石化將保留目標公司大部分員工以及其總部，不會造成大量的失業(yè)，因而更容易獲得監(jiān)管機構的批準資料來源：ThomsonOne，新浪財經(jīng)24交易關鍵點分析中石化收購加拿大DaylightEnergy2007年以來中國石化海外并購概況-都圍繞熱點地區(qū)2008年12月19日，中石化完成以19.9億美元收購加拿大Tanganyika石油公司100%的股權，獲得敘利亞和埃及的油氣及重油資產(chǎn)2009年8月14日，中石化完成以89.9億美元收購成功收購總部設在瑞士的Addax公司（油氣資產(chǎn)集中在尼日利亞、加蓬、喀麥隆和伊拉克庫爾德地區(qū)，擁有25個勘探開發(fā)區(qū)塊，其中有17個在海上，年產(chǎn)600萬噸石油）100%的股權2010年6月25日，中石化旗下國際勘探開發(fā)公司完成以46.5億美元的價格收購康菲公司持有的加拿大Syncrude油砂項目9.03%的權益2010年12月29日，中石化出資71.1億美元完成對西班牙Repsol公司在巴西業(yè)務RepsolBrasilSA（獲得權益可采儲量和資源量8.81億桶原油）40%股權的收購2011年8月9日，中石化下屬國際勘探開發(fā)公司斥資17.65億美元認購APLNG公司15%股份，此外，中石化承諾從2015年開始每年從APLNG項目認購430萬噸的液化天然氣2011年2月23日，中石化所屬的石油勘探開發(fā)有限公司以24.5億美元完成對美國西方石油公司OccidentalPetroleum阿根廷子公司100%股權的收購，借此進入阿根廷勘探開發(fā)市場2011年11月，中石化所屬全資子公司國際石油勘探開發(fā)公司(SIPC),通過其全資子公司Addax，以5.38億美元收購殼牌持有的喀麥隆Pecten石油公司全部80%股份，),喀麥隆國家石油公司持有PCC公司余下20%股份。2011年11月11日，中石化所屬全資子公司國勘公司以35.4億美元收購Galp在巴西油氣資產(chǎn)的30%股權，Galp在巴西深水油氣資產(chǎn)的潛力較大2011年9月28日，中石化國勘公司完成了從雪佛龍印尼公司手中收購東加深水項目18%權益，金額6.8億美元，該項目的成功收購是中石化自2006年退出印尼市場后在油氣合作領域的首次突破252007年以來中國石化海外并購概況-都圍繞熱點地區(qū)2008年案例二PE投資：DST，老虎環(huán)球基金入股京東商城26案例二PE投資：DST，老虎環(huán)球基金入股京東商城7交易概況交易主體和交易結構買方：俄羅斯DST,老虎環(huán)球基金等6家基金和一些社會知名個人投資者賣方：京東商城目標資產(chǎn)：京東商城股份，總計購買股份及各方具體股份分配未有完全披露據(jù)外界估計老虎環(huán)球基金2010年1月C1輪注資購得25-30%股份，其中10%來自原有股東購買的舊股，其余部分為新增股高瓴資本C2輪投資購得1.5%股份確切消息

DST基金對外披露2011年4月C2輪注資購得5%股份劉向東披露百度李彥宏購入少于1%股份，沃爾瑪家族也在個人投資者之列交易對價其他安排董事會席位：老虎環(huán)球基金和高瓴資本各自獲得1個董事會席位據(jù)稱投資協(xié)議可能含有對賭條款募得資金將大部投入到物流和研發(fā)方面DST注資京東財務顧問為華興資本交易總額為15.31億美元，其中據(jù)外界估計老虎環(huán)球基金2010年1月C1輪據(jù)稱投資1.5億美金高瓴資本C2輪據(jù)稱投資1.5億美金確切消息劉向東披露DST基金2011年4月C2輪投資5億美金2011年4月1日，京東商城董事局主席兼首席執(zhí)官劉強東通過個人微博宣布京東C輪融資結束。融資歷時1年半分兩次注入（C1和C2），是中國互聯(lián)網(wǎng)市場單筆最大融資金額。27交易概況交易主體和交易結構買方：俄羅斯DST,老虎環(huán)球基金等交易概況(續(xù))此次交易前京東商城已完成兩輪融資A輪2007年8月今日資本注資1000萬美元B輪2008年12月今日資本，雄牛資本和投資銀行家梁伯韜注資2100萬美元京東兩批C輪融資外界分析老虎環(huán)球基金參與C1融資以1.5億美金購得京東25%-30%股份，其中10%從舊股東今日資本購得，今日資本交易后仍持有約20%股份俄羅斯風投DST披露2011年4月投資5億美金購買京東5%股份。由此推算京東C2融資時估值已達100億美金。此外高瓴資本投資C2融資1.5億美金或1.5%股份董事會席位共9個席位,交易后劉強東控制5個席位,今日資本，雄牛資本，老虎全球基金，高瓴資本各占一個席位據(jù)稱3輪融資后劉及團隊股份下將至32%，但由于投資條款設置了不同等級的投票權限，劉及團隊仍持有絕對多數(shù)的投票權，從而控制公司戰(zhàn)略與運營交易前股東結構交易后股東結構注：13家其它基金名字沒有被批露

2個人投資者有4位包括梁伯韜，李彥宏（少于1%），沃爾瑪家族及1位匿名人士京東沒有具體披露各個投資者所占股份（DST5%除外），其它份額數(shù)據(jù)為外界推算

28交易概況(續(xù))此次交易前京東商城已完成兩輪融資交易前股東結構交易各方簡介京東商城2004年成立,正式涉足電子商務領域在線銷售家電、數(shù)碼通訊、電腦、家居百貨、服裝服飾、母嬰、圖書、食品等11大類數(shù)商品目前擁有遍及全國各地2500萬注冊用戶，近6000家供應商，日訂單處理量超過30萬單，網(wǎng)站日均PV超過5000萬，已占據(jù)國內(nèi)33.9%市場份額的B2C網(wǎng)購平臺老虎環(huán)球基金最著名的對沖基金之一，與索羅斯的量子基金齊名，資產(chǎn)規(guī)模一度達到200億美元，創(chuàng)辦人是華爾街風云人物朱利安·羅伯遜是最早進入中國市場并且成績卓越的美國風險投資公司之一，老虎基金投資的其它中國公司包括:新東方教育科技集團、攜成旅行網(wǎng)、e龍公司、卓越網(wǎng)、當當網(wǎng)上書店等知名企業(yè)俄羅斯數(shù)字天空技術投資集團（DST）俄羅斯億萬富翁YuriMilner創(chuàng)辦的專注于互聯(lián)網(wǎng)投資的國際風險投資公司DST的投資包括Facebook、Zynga、Groupon等高瓴資本成立于紐約，總部設在在新加坡的資本管理公司，負責管理耶魯大學基金的投資是國內(nèi)知名社區(qū)籬笆網(wǎng)及遠信科龍等公司的投資人交易各方簡介京東商城財務狀況單位：億元人民幣2008A2009A2010A2011Q12011E

營業(yè)銷售收入134010235290資料來源：Bloomberg,劉向東微博注：京東商城目前為非上市公司，絕大多數(shù)財務數(shù)據(jù)都沒有披露自2004年上線以來，京東連續(xù)6年保持超過200%的增長，公司目標在5年內(nèi)年銷售交易額超千億元2011年第1季度較去年同期營業(yè)收入增長206%，凈虧損減少6%，毛利率增長19%，預計2011年營收可達280-300億元人民幣，比此前240-260億元預期有大幅調(diào)升京東仍然有近90%收入來自其傳統(tǒng)且利潤率較低的3C業(yè)務（Computer，Communication和ConsumerElectronic）京東截至目前為止尚未盈利，預計到2012下半年可以實現(xiàn)盈利，但融資策略可能會攤薄利潤京東采取低價競爭，以量取勝的策略，經(jīng)常對出售商品給予折扣補償，銷售額的增長也意味著折扣支出的增加，可能會給公司資金面帶來一定壓力京東經(jīng)營成本主要在于物流系統(tǒng)和技術研發(fā)京東利潤及成本點評29交易各方簡介京東商城交易各方簡介京東商城財務狀況單位：億元人近期市場關于京東公司的相關消息匯總2011年9月19日京東商城因財務不完善放緩IPO進程:京東商城預定本周啟動的投行招募工作已經(jīng)延遲。由于其財務和內(nèi)控制度存在一些漏洞，前期接觸的投行團隊因此要求其披露更為清晰的財務狀況說明2011年9月14日傳京東此前15億美元融資未到帳資金鏈可能斷裂2011年9月8日傳京東商城下周啟動IPO赴美融資40-50億美元,劉強東模糊回應2011年4月13日傳京東對賭不達750億出局劉強東出面辟謠2011年4月2日劉強東：京東商城第三輪融資超10億美元:有多家投資機構參與的C輪（第三輪）融資總額將超過10億美元；京東商城最早會于2013年上市，地點傾向于香港或者美國2011年1月24日京東商城四年估值翻百倍劉強東遭遇融資蜜月：2010年初的C1輪融資老虎基金以1.5億美元獲得京東商城約25%-30%的股份，相當于對京東估值5億到6億美元；而較四年前京東首輪融資前所做的2000萬美元估值，則已翻了100倍-125倍以上2011年1月13日去年中國創(chuàng)業(yè)投資規(guī)模創(chuàng)新高京東融資額最大2011年1月13日沃爾瑪或有意控股京東商城風投或占近半股權:與重量級投資人沃爾瑪談判歷時半年多，最終因其有意控股不符合京東意愿沒能達成協(xié)議2010年1月28日老虎環(huán)球基金領銜京東商城再獲1.5億美元風投:已成功獲得兩輪融資的電子商務企業(yè)京東商城昨日再獲第三輪風險投資。據(jù)了解，第三輪融資是由老虎環(huán)球基金領投，而總金額將超過1.5億美元。這成為金融危機發(fā)生以來中國互聯(lián)網(wǎng)市場金額最大的一筆融資資料來源：Wind30近期市場關于京東公司的相關消息匯總2011年9月19日京東商通過京東融資看PE投資B2C所面臨的挑戰(zhàn)2011年，中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)投資出現(xiàn)爆發(fā)式增長，前10個月已披露投資案例192起，投資規(guī)模達到62.02億美元，均創(chuàng)造歷史最高紀錄互聯(lián)網(wǎng)投資規(guī)模高漲凸顯出互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)估值高企的現(xiàn)象，據(jù)稱2010年初老虎投資1.5億美金購得京東25-30%股份，而2011年DST花費5億美金只購得5%的股份，兩相比較1年之間京東估值翻了令人驚嘆的17倍；2011年4月劉向東更是在微博里暗示2008年參與京東首輪融資的資金價值已經(jīng)上漲1000倍2011年11月4日美國互聯(lián)網(wǎng)公司Groupon以超出此前公布發(fā)行價區(qū)間上限約10%，20美元/股的發(fā)行價格上市，共融資7億美元，當天收盤大漲30.6%，去年Groupon虧損4億美金，欠債增長的速度是現(xiàn)金增長的速度的2倍，投資者在不景氣的市場環(huán)境下對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)顯然還是追捧有加相對上一輪互聯(lián)網(wǎng)泡沫，如今互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)徹底滲透到了社會生活方方面面價值，其價值根基也更加牢靠，但面對如此高企的估值，如果不能給投資者以合理回報，第二輪互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)泡沫的發(fā)生是不無可能的VIE(VariableInterestEntity,可變利益實體)結構，通常是境外注冊的上市公司和在境內(nèi)進行運營業(yè)務的實體相分離，上市公司是境外公司，而境外公司通過協(xié)議的方式控制業(yè)務實體，可以幫助外國投資者進入國家政策限制的行業(yè)，因此私募股權投資對此模式依賴比較大

2011年9月27日，中國證監(jiān)會建議要求采取協(xié)議控制模式（VIE）赴海外上市的企業(yè)必須經(jīng)過商務部審批，并會簽證監(jiān)會，采取疏堵兼顧政策，使VIE未來的合法性受到挑戰(zhàn)目前京東和國內(nèi)所有拿到融資的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)一樣，包括上市和未上市的，全部是VIE結構消息稱原本計劃2013年上市的京東商城，可能要提前到2012年，原因之一是由于VIE模式出現(xiàn)不確定性，導致投資者擔心退出路徑被堵，而施壓京東要求提前上市京東管理層認為由于涉及中國整個互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)，VIE遭全面否決可能性不大，投資者不用過分擔心。同時專家也認為，國家對VIE相關意見尚處于探討階段，在2012年上半年之前，相關規(guī)定不太可能實行作為融資最多的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，京東以每年200%的速度快速擴張，2011年Q3京東自主銷售式B2C市場份額達37.8%列第1位，含平臺式B2C市場份額達18.6%僅次淘寶列第2位，但截至2011Q1仍然沒有盈利電商行業(yè)競爭日趨激烈，近來就有京東與當當網(wǎng)飽受爭議的圖書價格大戰(zhàn)；棄用支付寶及抨擊一陶網(wǎng)抓取京東客戶信息與阿里巴巴針峰相對；CEO高調(diào)宣稱5年內(nèi)超越淘寶復制當年亞馬遜擊敗eBay的經(jīng)典盡管劉向東表示已收到C輪融資11億美金，但京東打算提前上市的消息昭示其資金鏈可能依然緊繃，而C輪融資過后估值已高達100億美金也意味后續(xù)融資幾無可能；另一方面以前只強調(diào)研發(fā)和物流的京東在廣告上也開始巨資投入，最近以2.2億元標下明年奧運央視《倫敦戰(zhàn)報》和《賽事導航》的獨家冠名；顯然京東勒緊腰帶也要“血戰(zhàn)到底”，這在一定程度上也反映了電商行業(yè)惡性競爭的現(xiàn)狀要在價格大戰(zhàn)中挺到最后，獲取盡可能多資金支持固然重要，但如果沒有一個清晰的盈利模式，這種燒錢策略顯然是不可持續(xù)的，對投資人，企業(yè)本身，乃至整個互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)都風險極大挑戰(zhàn)1：高估值挑戰(zhàn)2：VIE合法性挑戰(zhàn)3：投資性驅動的可持續(xù)性31通過京東融資看PE投資B2C所面臨的挑戰(zhàn)2011年，中國互聯(lián)案例三行業(yè)整合：西南證券吸并國都證券32案例三行業(yè)整合：西南證券吸并國都證券13交易方案國都證券中煤信托北京國際信托國華能源投資其他股東15.35%9.90%8.86%65.88%西南證券重慶市國資委其他A股股東40.5%59.5%西南證券重慶市國資委原國都證券股東其他A股股東27.0%33.3%39.7%國都證券（注銷）吸并方：西南證券（上市公司）被吸并方：國都證券（非上市公司）交易完成后西南證券換股吸收合并國都證券：參與換股的國都證券各股東將按其所持有的國都證券股權比例取得一定數(shù)量的西南證券新增A股股票西南證券每股價格：首次董事會決議公告日（8月16日）前20個交易日（定價基準日）公司股票的交易均價，即11.33元/股（根據(jù)除權除息行為調(diào)整）國都證券每股價格：根據(jù)評估機構出具的評估結果，截至評估基準日國都證券的評估值為112.80億元，對應每股評估價格為4.30元；雙方協(xié)商確定，在此評估價格的基礎上為參與換股的國都證券股東安排一定比例的風險溢價，但每股最終作價不超過5元，即最終交易對價不超過131.15億元西南證券股票發(fā)行數(shù)量：9.95~11.58億股（對應換股價格低限和高限，占發(fā)行后比例30.0%~33.3%；未考慮國都證券異議股東行使收購請求權的情況）換股方案現(xiàn)金選擇權國都證券異議股東安排：在國都證券審議本次吸收合并事宜之股東會上投出有效反對票的國都證券異議股東，有權依據(jù)本次吸收合并方案，要求由西南證券或其指定的第三方以