債市啟明系列-金融數(shù)據(jù)的四個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題（下）

債市啟明系列——金融數(shù)據(jù)的四個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題（下）企業(yè)中長(zhǎng)貸的恢復(fù)與政策支持有很大的關(guān)系，其中政策性開(kāi)發(fā)性金融工具發(fā)揮了重要作用，考慮到8月國(guó)常會(huì)提出再增加3000億元以上額度，預(yù)計(jì)未來(lái)對(duì)企業(yè)中長(zhǎng)貸的刺激還將持續(xù)。6月29日，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出，運(yùn)用政策性、開(kāi)發(fā)性金融工具，通過(guò)發(fā)行金融債券等籌資3000億元，用于補(bǔ)充包括新型基礎(chǔ)設(shè)施在內(nèi)的重大項(xiàng)目資本金，或?yàn)閷?zhuān)項(xiàng)債項(xiàng)目資本金搭橋。隨后，農(nóng)發(fā)行與國(guó)開(kāi)行分別成立了農(nóng)發(fā)基礎(chǔ)設(shè)施基金、國(guó)開(kāi)基礎(chǔ)設(shè)施基金。根據(jù)中國(guó)經(jīng)濟(jì)時(shí)報(bào)報(bào)道，截至8月26日，首批3000億元額度已全部完成投放。8月24日召開(kāi)的國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出，在3000億元政策性開(kāi)發(fā)性金融工具已落到項(xiàng)目的基礎(chǔ)上，再增加3000億元以上額度，9月2日，中國(guó)進(jìn)出口銀行正式成立進(jìn)銀基礎(chǔ)設(shè)施基金有限公司，標(biāo)志著三大政策性基礎(chǔ)設(shè)施基金全部宣告成立。新增政策性開(kāi)發(fā)性金融工具額度將繼續(xù)積極補(bǔ)充前期開(kāi)工項(xiàng)目源頭活水，發(fā)揮政府大規(guī)模資金投入的撬動(dòng)作用。我們預(yù)計(jì)未來(lái)對(duì)于企業(yè)中長(zhǎng)貸需求的刺激還將延續(xù)，但是考慮到住戶(hù)部門(mén)貸款的修復(fù)，因此其占比可能不會(huì)有太大的上行空間。債市策略通過(guò)剖析8月金融數(shù)據(jù)并對(duì)四個(gè)關(guān)鍵進(jìn)行解答，我們發(fā)現(xiàn)：1）目前存款定期化趨勢(shì)為銀行下調(diào)存款利率提供了空間，有望帶動(dòng)后續(xù)LPR報(bào)價(jià)壓降；2）“社融-M2”增速差擴(kuò)大與財(cái)政節(jié)奏錯(cuò)位有關(guān)，僅憑此來(lái)反映資產(chǎn)荒問(wèn)題可能會(huì)夸大其嚴(yán)重程度；3）融資環(huán)境有所好轉(zhuǎn)，后續(xù)社融走勢(shì)很可能會(huì)優(yōu)于此前市場(chǎng)的預(yù)期；4）新增的3000億元以上政策性開(kāi)發(fā)性金融工具額度對(duì)企業(yè)中長(zhǎng)貸的刺激還將持續(xù)。前期穩(wěn)增長(zhǎng)政策效用開(kāi)始顯現(xiàn)，政策補(bǔ)充子彈后料將對(duì)“寬信用”增益，但從8月恢復(fù)節(jié)奏來(lái)看，也需要時(shí)間“讓子彈飛一會(huì)兒”。短期內(nèi)債市行情或難以扭轉(zhuǎn)，疊加部分地區(qū)疫情仍未平息，預(yù)計(jì)十年期國(guó)債利率仍將震蕩。但是從9月15日央行縮量平價(jià)續(xù)作MLF來(lái)看，短端資金利率緩步收斂有望延續(xù)，收益率曲線或呈現(xiàn)平坦化形變。資金面市場(chǎng)回顧2022年9月15日，銀存間質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)利率大體上行，隔夜、7天、14天、21天和1個(gè)月分別變動(dòng)了5.77bps、0.03bps、-1.83bps、-3.61bps和7.91bps至1.22%、1.51%、1.46%、1.50%和1.69%。國(guó)債到期收益率大體上行，1年、3年、5年、10年分別變動(dòng)0.43bps、1.08bps、0.47bp、0.00bps至1.81%、2.22%、2.45%、2.66%。7月11日上證綜指下跌1.16%至3199.92，深證成指下跌2.10%至11526.96，創(chuàng)業(yè)板指下跌3.18%至2424.19。央行公告稱(chēng)，為維護(hù)銀行體系流動(dòng)性合理充裕，2022年9月15日人民銀行以利率招標(biāo)方式開(kāi)展了20億元逆回購(gòu)以及4000億元MLF操作。今日央行公開(kāi)市場(chǎng)開(kāi)展20億元7天逆回購(gòu)以及4000億元MLF操作，當(dāng)日有20億元逆回購(gòu)和6000億元MLF到期，當(dāng)日實(shí)現(xiàn)凈回籠2000億元?！玖鲃?dòng)性動(dòng)態(tài)監(jiān)測(cè)】我們對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性情況進(jìn)行跟蹤，觀測(cè)2017年開(kāi)年來(lái)至今流動(dòng)性的“投與收”。增量方面，我們根據(jù)逆回購(gòu)、SLF、MLF等央行公開(kāi)市場(chǎng)操作、國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存等規(guī)模計(jì)算總投放量；減量方面，我們根據(jù)2020年12月對(duì)比2016年12月M0累計(jì)增加16010.66億元，外匯占款累計(jì)下降8117.16億元、財(cái)政存款累計(jì)增加9868.66億元，粗略估計(jì)通過(guò)居民取現(xiàn)、外占下降和稅收流失的流動(dòng)性，并考慮公開(kāi)市場(chǎng)操作到期情況，計(jì)算每日流動(dòng)性減少總量。同時(shí)，我們對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)操作到期情況進(jìn)行監(jiān)控。市場(chǎng)回顧及觀點(diǎn)可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)回顧9月15日轉(zhuǎn)債市場(chǎng)，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)收于413.66點(diǎn)，日下跌0.79%，可轉(zhuǎn)債指數(shù)收于1681.37點(diǎn)，日下跌2.43%，可轉(zhuǎn)債預(yù)案指數(shù)收于1409.59點(diǎn)，日下跌2.87%；平均轉(zhuǎn)債價(jià)格138.95元，平均平價(jià)為97.47元。436支上市交易可轉(zhuǎn)債，除4支停牌，72支上漲，0支橫盤(pán)，360支下跌。其中海波轉(zhuǎn)債（4.34%）、長(zhǎng)集轉(zhuǎn)債（3.81%）和勝藍(lán)轉(zhuǎn)債（2.76%）領(lǐng)漲，錦浪轉(zhuǎn)債（-12.11%）、貴廣轉(zhuǎn)債（-10.48%)和伯特轉(zhuǎn)債（-10.19%）領(lǐng)跌。429支可轉(zhuǎn)債正股，54支上漲，5支橫盤(pán)，370支下跌。其中全筑股份（10.10%）、長(zhǎng)青集團(tuán)（10.08%)和中天精裝（10.01%）領(lǐng)漲，高測(cè)股份（-12.37%）、帝爾激光（-12.29%）和錦浪科技（-12.02%）領(lǐng)跌?？赊D(zhuǎn)債市場(chǎng)周觀點(diǎn)中證轉(zhuǎn)債指數(shù)上周企穩(wěn)回暖，估值水平經(jīng)歷了近半月的快速壓縮后開(kāi)始反彈，但市場(chǎng)交投熱情仍然較弱。上周周報(bào)中我們明確強(qiáng)調(diào)轉(zhuǎn)債估值風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)得到較大程度的釋放，在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下我們判斷股性估值大體在20%-25%這一區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，既不低估同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)可控。但需要關(guān)注的是年初以來(lái)轉(zhuǎn)債估值波動(dòng)范圍明顯放大，一定程度沖擊了穩(wěn)健類(lèi)資金持續(xù)參與轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的信心，另一方面在轉(zhuǎn)債市場(chǎng)交投熱度連續(xù)收縮的背景下，估值波動(dòng)速度可能較快增加了交易的難度。因此短期市場(chǎng)可能難覓增量資金進(jìn)場(chǎng)。后續(xù)市場(chǎng)的核心驅(qū)動(dòng)力在于正股，投資者應(yīng)圍繞正股擇券配置，考慮到正股市場(chǎng)暫且主線并不清晰，映射到轉(zhuǎn)債市場(chǎng)也難以從板塊方向上下注，因此建議在風(fēng)格上適當(dāng)均衡，以考察個(gè)券層面的性?xún)r(jià)比為上。建議重點(diǎn)關(guān)注兩類(lèi)標(biāo)的，一類(lèi)是估值極低高彈性標(biāo)的，以正股擇券為主，另一類(lèi)則是價(jià)格回落后提供一定安全墊的標(biāo)的，從正股潛在高波動(dòng)著手配置。近期市場(chǎng)對(duì)周期品重燃關(guān)注，新舊能源方向是當(dāng)前市場(chǎng)較為明確的具有持續(xù)性的主線。短期可以適當(dāng)交易黑色系相關(guān)機(jī)會(huì)，從供給邏輯可以關(guān)注上游化工化肥相關(guān)品種的彈性。同時(shí)清潔能源方向在前期調(diào)整后可能重新迎來(lái)布局窗口期。穩(wěn)增長(zhǎng)方面也是當(dāng)前市場(chǎng)重點(diǎn)交易的方向，相對(duì)疲軟的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)一步加大了市場(chǎng)交易這一主題的預(yù)期，短期仍可以關(guān)注，映射到轉(zhuǎn)債市場(chǎng)可以重點(diǎn)關(guān)注信用條件改善邏輯下的相關(guān)方向，例如地產(chǎn)鏈和銀行板塊。泛消費(fèi)板塊受到需求不振的持續(xù)拖累，但當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期較差邊際彈性較大。從轉(zhuǎn)債市場(chǎng)來(lái)看屬于價(jià)格安全墊相對(duì)較好正股潛在彈性高的方向，可以適當(dāng)增加配置比例，其中以醫(yī)藥、可選消費(fèi)、豬周期等標(biāo)的為主。制造業(yè)方向近期回落較多，成長(zhǎng)標(biāo)的仍屬于高景氣區(qū)間，這一方向尤其需要精選標(biāo)的，當(dāng)前優(yōu)先配置白馬高彈性個(gè)券。我們建議重點(diǎn)圍繞專(zhuān)精特新、以及清