造紙行業(yè)2023年度策略：低估值、順周期布局正當(dāng)時(shí)

內(nèi)容目錄紙漿：漿價(jià)回落預(yù)期強(qiáng)，重視紙企盈利彈性 5周期復(fù)盤：全球經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度高，供給端波動(dòng)影響更為明顯 5漿價(jià)判斷：22Q1Q2下行確定強(qiáng)，下行幅度預(yù)計(jì)020美元/噸 6中期供需：供需弱平衡，核心關(guān)注全球需求復(fù)蘇 大宗紙：需求復(fù)蘇為核心 周期復(fù)盤：漿紙價(jià)格聯(lián)動(dòng)性較高，223年有望復(fù)刻09年漿紙背離走勢 短期跟蹤：國內(nèi)需求磨底、海外需求走弱，板塊盈利延續(xù)低位 中期供需：供需較穩(wěn)定，格局仍處優(yōu)化通道 投資建議：優(yōu)選兼具格局&成長標(biāo)的 特種紙：盈利改善為核心 周期復(fù)盤：橫縱布局、弱化周期 景氣跟蹤：動(dòng)銷穩(wěn)健，成本壓力仍存 供需分析：需求韌性強(qiáng)，格局優(yōu)異，行業(yè)競爭有序 成長分析：深化產(chǎn)業(yè)鏈一體化，多地區(qū)、多品類擴(kuò)張為必經(jīng)之路 投資建議：優(yōu)選兼具格局&成長標(biāo)的 風(fēng)險(xiǎn)提示 圖表目錄圖表：0622年漿價(jià)走勢及木漿供需情況 6圖表：停機(jī)導(dǎo)致木漿減產(chǎn)量（萬噸） 6圖表：外盤漿價(jià)（美元/噸） 7圖表：內(nèi)盤漿價(jià)（元/噸） 7圖表：近期紙漿外盤報(bào)價(jià)梳理 7圖表：02年世界0主要產(chǎn)漿國商品化學(xué)漿出貨量同比變動(dòng) 8圖表：龍頭漿廠停產(chǎn)計(jì)劃（萬噸） 8圖表：國內(nèi)港口木漿庫存（萬噸） 8圖表：歐洲港口木漿庫存 8圖表1：全球商品漿產(chǎn)能投產(chǎn)計(jì)劃表 8圖表1：全球及各國PMI走勢（%） 9圖表1：我國白板及白卡紙進(jìn)出口量 9圖表1：我國雙膠紙進(jìn)出口量 9圖表1：我國銅版紙進(jìn)出口量 9圖表1：我國成品紙分季節(jié)需求占比（%） 圖表1：全球商品漿產(chǎn)能分廠商格局（萬噸） 圖表1：全球闊葉漿產(chǎn)能分地區(qū)格局 圖表1：全球針葉漿產(chǎn)能分地區(qū)格局 圖表1：Aao木漿現(xiàn)金成本結(jié)構(gòu)拆分（分生產(chǎn)地區(qū)） 圖表2：各地區(qū)木漿現(xiàn)金成本對(duì)比 圖表2：歐洲天然氣價(jià)格走勢（美元/百萬英熱單位） 圖表2：Sao噸成本走勢（巴西雷亞爾/噸） 圖表2：221年全球商品漿需求 圖表2：21-02年全球商品漿按下游用途劃分（） 圖表2：22-09年全球商品漿需求 圖表2：222年19月世界0產(chǎn)漿國發(fā)貨量增速（） 圖表2：中國是最大的商品漿需求國家 圖表2：21-01年我國分紙種產(chǎn)能與產(chǎn)量增速（萬噸） 圖表2：全球商品漿產(chǎn)能投產(chǎn)計(jì)劃表 圖表3：我國木漿新增產(chǎn)能梳理 圖表3：全球商品漿供需平衡表 圖表3：221年太陽紙業(yè)主營業(yè)務(wù)成本拆分 圖表3：221年晨鳴紙業(yè)主營業(yè)務(wù)成本拆分 圖表3：221年博匯紙業(yè)主營業(yè)務(wù)成本拆分 圖表3：221年岳陽林紙主營業(yè)務(wù)成本拆分 圖表3：218年以來市值、估值與漿價(jià)走勢擬合（元/噸） 圖表3：雙膠紙、銅版紙價(jià)格走勢（元/噸） 圖表3：白卡紙價(jià)格走勢（元/噸） 圖表3：10月以來漿紙系漲價(jià)函梳理 圖表4：國廢價(jià)格走勢（元/噸） 圖表4：外廢價(jià)格走勢（美元/噸） 圖表4：瓦楞紙價(jià)格走勢（元/噸） 圖表4：箱板紙價(jià)格走勢（元/噸） 圖表4：文化紙開工率（） 圖表4：雙膠紙、銅版紙企業(yè)庫存（萬噸） 圖表4：箱板瓦楞紙開工率（） 圖表4：箱板紙、瓦楞紙企業(yè)庫存（萬噸） 圖表4：白卡紙、白板紙開工率（） 圖表4：白卡紙、白板紙企業(yè)庫存（萬噸） 圖表5：我國雙膠紙行業(yè)競爭格局 圖表5：我國銅版紙行業(yè)競爭格局 圖表5：我國文化紙新增產(chǎn)能梳理 圖表5：我國白卡紙新增產(chǎn)能梳理 圖表5：我國箱板紙行業(yè)競爭格局 圖表5：我國瓦楞紙行業(yè)競爭格局 圖表5：我國箱板瓦楞紙新增產(chǎn)能梳理 圖表5：太陽紙業(yè)產(chǎn)能表一覽（萬噸） 圖表5：山鷹國際產(chǎn)能表一覽 圖表5：大宗紙核心標(biāo)的盈利預(yù)測及估值（億元） 圖表6：特種紙周期復(fù)盤（木漿單位：美元/噸；毛利率單位：% 圖表6：仙鶴股份估值回溯 圖表6：222年特種紙企業(yè)提價(jià)梳理 圖表6：主要特種紙企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)一攬 圖表6：中國特種紙歷程梳理 圖表6：特種紙細(xì)分行業(yè)格局匯總 圖表6：中國特種紙產(chǎn)銷量及增速（萬噸） 圖表6：特種紙品類拆分（） 圖表6：中國特種紙企業(yè)產(chǎn)量及市占率（萬噸） 圖表6：食品包裝紙產(chǎn)量增速（萬噸） 圖表7：220年食品包裝紙競爭格局 圖表7：外賣&餐飲行業(yè)食品包裝紙?jiān)隽繙y算 圖表7：食品包裝紙新增產(chǎn)能梳理 圖表7：醫(yī)療包裝用紙供需對(duì)比（萬噸） 圖表7：220年醫(yī)療包裝用紙競爭格局 圖表7：醫(yī)療包裝用紙新增產(chǎn)能梳理 圖表7：熱轉(zhuǎn)印紙產(chǎn)量及增速（萬噸） 圖表7：國內(nèi)服裝產(chǎn)業(yè)零售額（億元）及同比 圖表7：各國數(shù)碼印花市占率 圖表7：220年熱轉(zhuǎn)印紙競爭格局 圖表8：熱轉(zhuǎn)印紙新增產(chǎn)能梳理 圖表8：格拉辛紙供需對(duì)比 圖表8：220年格拉辛紙競爭格局 圖表8：格拉辛紙新增產(chǎn)能梳理 圖表8：裝飾原紙供需對(duì)比 圖表8：220年裝飾原紙競爭格局 圖表8：裝飾原紙新增產(chǎn)能梳理 圖表8：煙草配套用紙供需對(duì)比 圖表8：219年煙草配套用紙競爭格局 圖表8：煙草配套用紙新增產(chǎn)能梳理 圖表9：熱敏紙產(chǎn)量（萬噸） 圖表9：熱敏紙市場規(guī)模（億元） 圖表9：國內(nèi)無碳紙供應(yīng)量及增速（萬噸） 圖表9：國內(nèi)無碳紙消費(fèi)量及增速（萬噸） 圖表9：無碳&熱敏紙競爭格局（%） 圖表9：中國特種紙進(jìn)出口總覽（萬噸） 圖表9：全球主要特種紙企業(yè)成本結(jié)構(gòu)對(duì)比 圖表9：全球特種紙行業(yè)規(guī)模（萬噸） 圖表9：221年特種紙各公司出口業(yè)務(wù)占比 圖表9：221年奧斯龍各品類市占率排名及細(xì)分市場規(guī)模同比增長 圖表10：01年AlstomMns?收入分產(chǎn)品拆分情況 圖表11：特種紙龍頭主要布局品類 圖表12：研發(fā)費(fèi)用投入比較（億元） 圖表13：0621年特種紙公司營收復(fù)合增速 圖表14：特種紙龍頭木漿布局 圖表15：進(jìn)口木漿與進(jìn)口木片單價(jià)對(duì)比 圖表16：太陽紙業(yè)紙漿成本與外購漿價(jià)格對(duì)比（元/噸） 圖表17：仙鶴股份紙漿自給率（萬噸） 圖表18：特種紙企業(yè)在建工程一覽（百萬元） 圖表19：特種紙企業(yè)未來投放節(jié)奏 圖表10：特種紙核心標(biāo)的推薦 寫在前面：223年宏環(huán)境依然會(huì)延續(xù)02年的不確定性，國內(nèi)入后復(fù)蘇，節(jié)奏存在博弈和平但期復(fù)蘇確定性且穩(wěn)長經(jīng)濟(jì)壓力下經(jīng)濟(jì)激望加碼經(jīng)濟(jì)或呈現(xiàn)先低后高走勢；海外地緣沖突延續(xù)，通脹、衰退和復(fù)蘇交織，不確定性更甚。因此當(dāng)前階段布局國順周期資產(chǎn)成為上之造紙需求和觀經(jīng)濟(jì)密相關(guān)需求復(fù)蘇且上游成本降期強(qiáng)估值歷史位布正當(dāng)時(shí)優(yōu)選兼格局成長標(biāo)的。紙漿：漿價(jià)回落預(yù)期強(qiáng)，重視紙企盈利彈性周期復(fù)盤：全球經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度高，供給端波動(dòng)影響更為明顯7年-218年0月：供給收緊、需求暖動(dòng)漿價(jià)景氣向上。，因期紙漿價(jià)低尼API項(xiàng)目西brirsLaas工投情均于期PC巴西漿鍋爐壞、連續(xù)發(fā)火災(zāi)事件擾亂全紙漿給；供給側(cè)革及環(huán)保策趨淘汰產(chǎn)能。求端全球景氣，國中產(chǎn)能疊加需復(fù)蘇企利平升木漿求增期針/葉價(jià)同比5064.%。8年1月9年：產(chǎn)能集中落地、易致行業(yè)需求遇冷，價(jià)位回落。前期落地能集投放給層面力緩；而成品紙求下，且需求受易戰(zhàn)影企多入階219底價(jià)回7年上前的期間葉漿闊漿跌幅到3.%/8.%。0年-201年1月疫情擾亂供需漿價(jià)升后回調(diào)220伊冠肆致漿價(jià)走低，3來流動(dòng)放、求復(fù)致大商價(jià)反，1年6月針葉漲點(diǎn)92/，前高點(diǎn)2/，3需見，紙回落帶漿下，1年7月-1漿下跌9./2.8。1年2月至今全供應(yīng)鏈擾動(dòng)突出供給收漿價(jià)漲至史高1年底以全供持受期事擾機(jī)拿大C洪導(dǎo)路運(yùn)受限，222年-0月國針/葉漿口別同-2.5/-8.%2年1月1起蘭UM紙人罷歷過0天1美流廠檢根據(jù)atarkt022年-9月全球意外停機(jī)響商品漿供給量約32萬噸烏沖球源格漲羅因乏白學(xué)品減針（1年我自俄羅斯葉進(jìn)量比%歐材易鎖制歐國生能項(xiàng)目期轉(zhuǎn)產(chǎn)aco56噸目已遲產(chǎn)7個(gè)度PM0萬推遲2季此，轉(zhuǎn)換永性機(jī)進(jìn)步減0萬木供針/葉漿別至/美/的史高。圖表121622漿價(jià)勢木漿供情況100進(jìn)口針葉美元噸)100進(jìn)口闊葉漿美元噸)9929959009100進(jìn)口針葉美元噸)100進(jìn)口闊葉漿美元噸)992995900908738079078370605040202210202207202204202201202110202107202104202101202010202007202004202001201910201907201904201901201810201807201804201801201710201707201704201701201610201607201604201601圖表2：機(jī)導(dǎo)木漿產(chǎn)量噸）0 K 5846858468840534728322415818.137951862314716477764231544265853294996228820222022320222202212021420213202122021120204202032020220201201942019320192201912018420183201822018120174201732017220171as，（縱標(biāo)數(shù)為減量）漿價(jià)判斷22Q1Q2下行確定強(qiáng)下行幅度預(yù)計(jì)15020美元/噸針葉漿略回落葉漿堅(jiān)挺至2月1日針葉闊漿價(jià)為38868/噸處歷史/9分位分較期點(diǎn)降7美/5美元1末內(nèi)針葉漿闊漿格為76/56元噸較期點(diǎn)降8元2。外報(bào)價(jià)看，0以來NrhodrmcMrcrCegrILM及aco針漿別調(diào)美/噸1月ILM闊下調(diào)0元噸2月ao葉下調(diào)0元aco本漿1月和2分下調(diào)0元噸。針葉漿內(nèi)價(jià)格元噸闊葉漿內(nèi)價(jià)格元噸圖表3：盤漿針葉漿內(nèi)價(jià)格元噸闊葉漿內(nèi)價(jià)格元噸000000000000002022112022202211202209202207202205202203202201202111202109202107202105202103202101資料來：卓資訊 ，圖表5：期紙外盤價(jià)梳理紙漿供應(yīng)商品種執(zhí)行日期調(diào)價(jià)幅度巴西Suzno闊葉漿12月金魚820美元/噸（40美元/）針葉漿銀星940美元/噸智利Aruco 木漿 12月本色漿金星780美元/噸（30美元/噸）巴西ArcmzCelulose 闊葉漿 11月 小鳥860美元/噸俄羅斯IIM木漿11月烏斯奇針葉漿930美元/噸（0美元/噸）布拉茨克闊葉漿880美元/噸10美元/噸加拿大owood針葉漿11月北木960美元/噸（30美元/）智利Aruco木漿11月針葉漿銀星940美元/噸（30美元/噸闊葉漿明星885美元/噸（持）本色漿金星810美元/噸（30美元/噸）巴西ArcmzCelulose闊葉漿10月小鳥860美元/噸加拿大WstTimer針葉漿10月凱利普940美元/噸（20美元噸）加拿大Hc針葉漿10月馬牌930美元/噸（30美元/）加拿大MeerCelr針葉漿10月月亮930美元/噸（20美元/）加拿大Weeeuer針葉漿10月虹魚990美元/噸（持平）加拿大Clst針葉漿10月雄獅950美元/噸（持平）加拿大owood針葉漿10月北木990美元/噸（持平）烏斯奇針葉漿950美元/噸俄羅斯IIM 木漿 10月布拉茨克闊葉漿890美元/噸+10美元/噸）智利Aruco 木漿 10

針葉漿銀星970美元/噸（持）闊葉漿明星885美元/噸（持）本色漿金星870美元/噸（持）烏拉圭MDP 闊葉漿 10月 明星885美元/噸（持平）資料來：卓資訊隆眾訊，全球商品漿發(fā)貨改善、歐洲庫存環(huán)比顯著提升。發(fā)貨情況來看，4主流紙廠仍有產(chǎn)檢計(jì)如ocrz廠aoLcncl廠，相于2021明顯減少0世界0主漿國出量比2.其中葉-1%闊5.%環(huán)比-0.%對(duì)國量同+.3-.1過運(yùn)工問步緩，預(yù)期4球品發(fā)量有持回從情況0月內(nèi)木漿存共5同比1.%+7處于等水平Q3以來歐洲港口木漿庫存中樞上移，0月共1萬（同+1.%環(huán)1.2已回到1年3月漿快速下時(shí)高。圖表622年界0主產(chǎn)國商品學(xué)漿貨量比變動(dòng) 圖表7：頭漿停產(chǎn)劃（）5%0%5%0%5%0%5%1%1%

1月 2月 3月 4月 5月 7月1月 2月 3月 4月 5月 7月 8月 9月10月龍頭企業(yè)及漿廠202220231 2 3 4 1 2 rr-Ml2-59萬噸rr-MlB-83萬噸rr-MlC-92萬噸mprrzM-165萬噸re-110萬噸omra-69萬噸Mr-Ml1-60萬噸Mr-Ml2-113萬噸o-52萬噸Trsgo-M1M-130萬噸Trsgo-M2M-195萬噸rl-56萬噸ro-2oonlroaldPPP， Aao年，zao年報(bào)，注：Aao字代表機(jī)天數(shù) 青島港保定庫常熟港圖表8：內(nèi)港木漿（） 圖表9：洲港木漿 青島港保定庫常熟港503010202206202206202201202108202103202010202005201912201907201902201809201804201711201706201701

008060402000

歐洲港木漿存（噸） YY（）0%0%1%2%3%2022092022202209202207202205202203202201202111202109202107202105202103202101202011202009202007202005202003202001資料來：卓資訊 Epp，海外產(chǎn)能投放在即供矛盾顯現(xiàn)。增能ac6噸廠劃2月中旬試（目設(shè)完成9%現(xiàn)預(yù)在3年-2進(jìn)國市外UM10萬噸廠劃20231產(chǎn)（啟首堿收爐測現(xiàn)預(yù)在3年1末-2進(jìn)國市。合考產(chǎn)爬坡影響，2023H1紙漿供給增量達(dá)全球5%以上。年 西 rael-年 西 rael-噸 月時(shí)間 國家 公司 產(chǎn)能（萬噸） 種類 預(yù)計(jì)投產(chǎn)時(shí)間 實(shí)際產(chǎn)量（萬噸）rao年 LD 西 0 漿 Q1eoseUMQ末年Mes?漿Q末rop漿年zao年arael西 orao 0 漿 圭 arael 0 漿

合計(jì)UM眾號(hào)紙業(yè)，紙視，生用紙志，司合計(jì)需求邊際走弱紙廠剛采當(dāng)海需走0我雙紙銅/板白卡出量為8605./2.8萬較內(nèi)分別降3/3%/01月全球MI為8.%環(huán)比-6pc其美經(jīng)具性短未復(fù)洲區(qū)脹仍有上空滯風(fēng)為突國方1月PI為（-.c低于枯榮，內(nèi)1普為造淡，去年品紙1費(fèi)占僅約%。印度巴西中國圖表1：全及各國I走） 圖表1：我白板及卡紙印度巴西中國 進(jìn)口量當(dāng)月，萬） 出口量當(dāng)月，萬）0 5 0 5 0 5 5 0 5202207202204202207202204202201202110202107202104202101202010202007202004202001201910201907201904201901202211202209202207202205202203202201202111202109202107202105202103202101202011202009202007202005202003202001201911201909201907201905201903201901， 資料來：卓資訊圖表1：我雙膠紙出口量 圖表1：我銅版紙出口量4 進(jìn)口量當(dāng)月，萬） 出口量當(dāng)月，萬） 進(jìn)口量當(dāng)月，萬） 出口量當(dāng)月，萬）2 0 8 86 64 42 22022042022202204202201202110202107202104202101202010202007202004202001201910201907201904201901202207202204202201202110202107202104202101202010202007202004202001201910201907201904201901資料來：卓資訊 資料來：卓資訊圖表1：我成品紙季節(jié)求比（）1 2 3 %%%090001090001090001090001090001090001紙 紙 紙 紙 紙 0%0%0%0%0%0%0%0%0%資料來：卓資訊漿廠并購整合龍議提升球針葉漿產(chǎn)能20萬噸闊葉漿產(chǎn)能80萬噸從角看，林資氣候及輸條等因致商品產(chǎn)地對(duì)集其中針漿產(chǎn)能集中于西歐（%、北美（%，闊葉漿產(chǎn)能集中于南美地區(qū)（%。從企業(yè)近來頭并購合致業(yè)中進(jìn)一提（9年1月no收購bria目行業(yè)R5超過0闊葉集更具林一化源的頭漿廠下具價(jià)。圖表1：全商品漿能分商局（萬）3%3%4%4%4%5%6%7%8%16%0 00 00 00 00 00 3%3%4%4%4%5%6%7%8%16%2hAalGblEgMasCeee，注：Aao含即將產(chǎn)的6萬噸漿廠圖表1：全闊葉漿能分區(qū)局 圖表1：全針葉漿能分區(qū)局其他地區(qū)加拿大美國日本 智利4% 日本3%東歐3%中國3%5%利比里亞7%

2%2%其他亞國1%

巴西46%

6%東歐8%加拿大21%

1%西歐33%印度尼12%

智利烏拉圭14%

美國27%12hAalGblEgMasee， 2hAalGblEgMasCee，俄烏沖突催化，全球紙漿成本線上移。全球平均針葉漿/闊葉漿現(xiàn)金成本分別約為540/45美元其闊成本構(gòu)漿維比4%-5%化品比-2%、能源比-1%運(yùn)比1%-1%2年球能成攀半歐洲然氣價(jià)格同比+23%；且全球木片供應(yīng)緊張，-0月我國進(jìn)口針葉/闊葉木片價(jià)格同比/+%，2/3全球制漿龍頭o木片成本分別同比/+8/+9源及工本別比1%+4%+4成中樞升支撐木底價(jià)，當(dāng)商品格更（R5超%其闊漿中更、龍頭話權(quán)強(qiáng)。我們預(yù)計(jì)本輪漿價(jià)度及程度取決于紙供釋放節(jié)奏及需求復(fù)斜考慮短期增量較大且需邊走弱庫存走我們紙漿價(jià)格在22Q1Q2下跌概率較大但考慮局優(yōu)成本抬升我預(yù)計(jì)針漿闊葉漿價(jià)底部分在0美金、-70美金，高于上一輪周期底部格針葉漿58美元噸、闊葉漿美元噸。圖表1：Aao木現(xiàn)金本構(gòu)拆分分生地區(qū)） 圖表2：各區(qū)木漿金成對(duì)比木纖綜合芬蘭瑞典加拿大英國哥比亞智利

化學(xué)

人工及源等 運(yùn)費(fèi) 銷售% 0% 0% 0% 0% 0%Aao年， Aao年，圖表2：歐天然氣格走（/百英熱位） 圖表2：zao噸本走（西雷亞/噸）5 世界銀歐洲商價(jià)格天然氣52022202205202203202201202111202109202107202105202103202101202011202009202007202005202003202001201911201909201907201905201903201901

50005000500050

木片 能源及工 人工、修等定成本000102030411121314212223， zao年，中期供需：供需弱平衡，核心關(guān)注全球需求復(fù)蘇需求端：全球需求中國貢獻(xiàn)主要增量。021年全針/闊漿量分為25003600萬噸，按下游用途劃分，-2年全球生活紙/包裝紙需求占比分別從7/8提至%1獻(xiàn)要求長根據(jù)林團(tuán)近年球闊/針葉漿求量CR別為2.%1.%預(yù)計(jì)05年球品需量到0萬噸（4年AR為2.%。我是品第大費(fèi)市21-020葉漿求占重從提升到%分游制來生活文特裝紙漿量占比分別為2/216/10%，預(yù)計(jì)生活用包裝卡紙用漿需求驅(qū)動(dòng)全球商品漿需穩(wěn)增。070902E圖表2：01年全商品需求 圖表2：0722年全070902E商品漿80

0%針葉漿（50萬噸）闊葉漿（60萬噸）0%5%0%5%0%5%0%

生活用紙 文化用紙 特種紙 吸水紙 包裝紙資料來：芬集團(tuán) PPP，Aao報(bào)圖表2：0029年全商品需求 圖表2：02年19月界0漿國發(fā)量增（）闊葉漿求量百萬闊葉漿求量百萬針葉漿求量百萬全球商漿需量增速0 0%0 0%0 0%0 0%0 1%0 2%0 3%0 4%2029E2028E2027E2026E2025E2024E2023E2022E202120200 5%2029E2028E2027E2026E2025E2024E2023E2022E20212020

0% 東歐 東歐北美 其他亞市場 西歐 拉丁美洲中國1月 2月 3月 4月 5月 7月 8月 9月 10月0%0%0%1%2%資料來：芬集團(tuán) PPP，中國闊漿需占比0701產(chǎn)量產(chǎn)能產(chǎn)量產(chǎn)能產(chǎn)量產(chǎn)能產(chǎn)量產(chǎn)能產(chǎn)量產(chǎn)能CAGR中國闊漿需占比0701產(chǎn)量產(chǎn)能產(chǎn)量產(chǎn)能產(chǎn)量產(chǎn)能產(chǎn)量產(chǎn)能產(chǎn)量產(chǎn)能CAGR5.1%6.3%0.0%1.2%4.0%0.1%9.5%0.7%5.9%1.5%白卡紙 雙銅紙 雙膠紙 生活用紙 總體5%0%5%0%5%0%5%0%

0000000000020202019201820172016201520142013201220112010200920082hAalGblEgMas2020201920182017201620152014201320122011201020092008

資料來：卓資訊供給端全球進(jìn)入快放國內(nèi)新增漿紙基本匹配全來看未來個(gè)季度aco6萬闊02年2月UM10噸葉（03年3月、芬蘭Me?9噸葉3年9相投23后有多增（acell0噸cl80闊葉計(jì)-205年全新商漿量0萬，全球給約1%國內(nèi)看201末紙業(yè)西海0萬學(xué)漿0萬噸機(jī)相投玖合計(jì)2噸漿能繼于2-4產(chǎn)此，五洲仙均自木產(chǎn)能計(jì)0-203行業(yè)增紙能本配。圖表2：全商品漿能投計(jì)表UM眾號(hào)紙業(yè)，紙視，生用紙志，司網(wǎng)，公司品類地點(diǎn)產(chǎn)能（萬噸）計(jì)劃投產(chǎn)時(shí)間太陽紙業(yè)化機(jī)漿廣西北海202021年10月太陽紙業(yè)化機(jī)漿廣西北海40202公司品類地點(diǎn)產(chǎn)能（萬噸）計(jì)劃投產(chǎn)時(shí)間太陽紙業(yè)化機(jī)漿廣西北海202021年10月太陽紙業(yè)化機(jī)漿廣西北海402021年底太陽紙業(yè)化學(xué)漿廣西北海802021年底太陽紙業(yè)本色針葉木化學(xué)漿廣西北海202023-2024太陽紙業(yè)半化學(xué)漿廣西北海412023-2024太陽紙業(yè)本色化學(xué)漿廣西南寧502025年后玖龍紙業(yè)化學(xué)漿湖北荊州602022Q4玖龍紙業(yè)化學(xué)漿遼寧沈陽622022Q4玖龍紙業(yè)本色漿廣西北海502023Q4玖龍紙業(yè)化機(jī)漿廣西北海1402023Q4岳陽林紙化機(jī)漿湖南岳陽252023年廣西金桂化機(jī)漿廣西欽州752024年五洲特紙化機(jī)漿江西302023Q3仙鶴股份化學(xué)漿湖北1023年底-24年初仙鶴股份漂白化學(xué)機(jī)械漿湖北1023年底-24年初仙鶴股份漂白化學(xué)木漿廣西4023年底-24年初仙鶴股份化機(jī)漿廣西2023年底-24年初仙鶴股份化學(xué)漿湖北102024年底仙鶴股份漂白化學(xué)機(jī)械漿湖北102024年底仙鶴股份漂白化學(xué)木漿廣西402025年后仙鶴股份化機(jī)漿廣西202025年后仙鶴股份漿類纖維材料湖北502025年后仙鶴股份化機(jī)漿廣西302025年后聯(lián)盛紙業(yè)化學(xué)漿福建漳州120計(jì)劃聯(lián)盛紙業(yè)化機(jī)漿福建漳州50計(jì)劃-新增產(chǎn)能合計(jì)wd公司告，公告，引未，紙網(wǎng)，中期供需弱平。據(jù)們測來全商市場02、22、205年供增量-需增分為255萬噸0噸中供需平考到23-全球進(jìn)新輪求蘇周，計(jì)需平或被。圖表3：全商品漿需平表萬噸Beachedtwdkratpup（漂白針葉木漿）ar,?nekk,S&thers（瑞典S集團(tuán)）-4Svetgrk,Mnd,m（俄羅斯m）hdwn,eup&thers（美國Dmtar&其他）9-3rauc,KabnPuma（巴西rauc）-0-0-0針葉漿新增產(chǎn)能-0-----針葉漿新增需求-0-0-0Beachedhardwdkratpup（漂白闊葉木漿）EE,tr,Prtugal（葡萄牙tr）7432S?oPau,Maranha,Mucuri（巴西金魚）5Puma（巴西KLBI）2uaba（巴西MP）6TrêsLaga（巴西Fbra）太陽紙業(yè)（老撾）PPOKI（印尼PP）-25-5晨鳴紙業(yè)（山東）STR（巴西Brace）MP（智利rauc）PaodesTrs（UPM烏拉圭）Met?Fbre’sKemi（芬蘭）Suan（巴西）Prace（巴拉圭）Sapp,Wdand,OdTwn,Reute&rhers（北美等其余項(xiàng)目）-1-8闊葉漿新增產(chǎn)能-闊葉漿新增需求--0-0全球新增商品漿產(chǎn)能-全球停機(jī)產(chǎn)能全球新增商品漿需求-0-0-0供需差值-2-8-2資料來：卓資訊，wsg，芬林集團(tuán)as，注：表均為增產(chǎn)數(shù)據(jù)大宗紙：需求復(fù)蘇為核心周期復(fù)盤：漿紙價(jià)格聯(lián)動(dòng)性高，223年有望復(fù)刻2019年漿紙背離走勢原材料能為造紙核成本靜待本壓力緩01太紙/紙/匯紙業(yè)/岳陽林紙?jiān)铣杀菊急确謩e為/6%6%/8%，能源動(dòng)力成本占比分別為10.%12./27/10%，因此紙企盈利與漿價(jià)及能源價(jià)格波動(dòng)高度相關(guān)。其中太陽/晨鳴木及木片等材料比重約%，有有漿線、自備廠的公具備成本優(yōu)勢。根據(jù)我們拆分測算，太陽/博匯/晨鳴/岳陽林紙紙漿自給率分別為-6%/0/9%55，可分滑價(jià)動(dòng)穿越。圖表3：01年太紙業(yè)營務(wù)成本分 圖表3：01年晨紙業(yè)營務(wù)成本分產(chǎn)品運(yùn)費(fèi)用4%其他制費(fèi)用1%能源動(dòng)力11%人工成本

78%

33%

原木7%木片13%廢紙

其他制費(fèi)人工成本5%折舊1%4%運(yùn)費(fèi)5%能源動(dòng)力13%

原材料60%

木片 木漿33% 12%2% 其他折舊 3%4%

化工材料6%16%

12%

其他15%注：能源動(dòng)力中95為煤資料來：公公告 資料來：公公告圖表3：01年博紙業(yè)營務(wù)成本分 圖表3：01年岳林紙營務(wù)成本分21%

其他制費(fèi)用運(yùn)費(fèi) 2%5%

制造費(fèi)用

廢紙?zhí)J葦 9%1%楊木5% 漿板11% 直接材料 松

32%人工成本3%折舊5%

原材料64%

直接工資1%

88%

11%

20%

10%資料來：公公告 資料來：公公告復(fù)盤紙走勢紙價(jià)價(jià)走勢本協(xié)，漿價(jià)格變直接響紙利表現(xiàn)林體的司易越周。8年209年4月貿(mào)易戰(zhàn)拖累內(nèi)需，漿同：8年球價(jià)位落，本支撐易影內(nèi)需我紙紙費(fèi)量比-.%紙盈承18年底流廠PE于-，191價(jià)降階段低（膠/紙白紙分較08高下降0.0%25.4/2.6%。9年5月-200年3月需求復(fù)蘇，漿紙勢化：92來業(yè)意愿成品紙季價(jià)步地漿價(jià)續(xù)弱紙前高價(jià)存漸耗9年雙紙與漿價(jià)刀從70擴(kuò)至230，頭業(yè)水平季復(fù)PE修至-。0年4月-1年3月漿紙同漲高木漿給受益疫海外求3以來漿紙同向上鳴、太憑借高木給率平成本行周持續(xù)獲紙價(jià)上漲的超額收益；此外，白卡紙需求端受限塑令催化、供給端行業(yè)集中度提升（收購匯強(qiáng)企定權(quán)，勢優(yōu)。0年4月1年3月景氣下行，漿紙。1年3月價(jià)至頂點(diǎn)龍頭紙企PE位于-2紙回，廠盈表及值自點(diǎn)下紙價(jià)回帶漿下，陽紙受于解高氣P&值持對(duì)。1年2月至今漿高位支撐紙價(jià)紙?zhí)幚肮乐档?1末來供擾動(dòng)下漿價(jià)漲至歷史部終端需求受疫情拖，當(dāng)前雙膠紙/銅版紙/白卡紙行業(yè)毛利率分別為/-./1.1%行業(yè)盈平線已近1年噸市處史低太陽紙業(yè)借溶漿、漿優(yōu)勢充分益于上漲行。當(dāng)漿價(jià)跌預(yù)期預(yù)計(jì)紙跟下，下幅度弱噸利望。本輪周期紙漿價(jià)格下行確定性強(qiáng)目前產(chǎn)業(yè)虧損已達(dá)3個(gè)季度我們預(yù)計(jì)伴隨國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、有望復(fù)刻2019年情況，產(chǎn)業(yè)挺價(jià)意愿強(qiáng)，漿、紙勢分，企業(yè)盈利步。88888899999900888888999999000000111122222------------------------------13579113579113579113579113579888888999999000000111122222------------------------------13579113579113579113579113579888888999999000000111122222------------------------------13579113579113579113579113579------------------------------888888999888888999999000000111122222------------------------------135791135791135791135791135791001009080706050409008008007007006006005005006%5%4%3%2%1%0%-0%-0%-0%605050404030302020101030 進(jìn)口針葉漿美元噸) 進(jìn)口闊葉漿美元噸) 雙膠紙價(jià)格銅版紙價(jià)格白卡紙價(jià)格 雙膠紙毛利率銅版紙毛利率白卡紙毛利率太陽紙業(yè)市值（億元）太陽紙業(yè)P（TTM）3025201510晨鳴紙業(yè)市值（億元）晨鳴紙業(yè)P（TTM）302020101030202010107020博匯紙業(yè)市值（億元）博匯紙業(yè)P（TTM）5302520151050109080706050403020100------------------------------短期跟蹤：國內(nèi)需求磨底、海外需求走弱，板塊盈利延續(xù)低位31需求有望溫和蘇靜待紙企盈利改文化方輪季輔訂旺季收尾預(yù)計(jì)3年-5月新輪輔材貨振雙紙求行開率提，且伴隨漿走弱紙企落地傳，行有望盈利狀；包紙方當(dāng)前我疫情政優(yōu)趨明疫對(duì)快物消終的響逐弱內(nèi)有持修復(fù)，箱板紙02迎來漲情。漿紙系國內(nèi)出訂單尾海外需求走價(jià)松動(dòng)文紙截至2月1日雙膠銅均價(jià)69/566/環(huán)比-2元于史%/位卡紙均價(jià)4/噸周環(huán)-2元噸當(dāng)于史%位內(nèi)版訂陸續(xù)收社需支不下備積性低且海需剛支逐弱化0月我國膠銅版白及白出量別為.60萬/5.8噸/68噸（別較年內(nèi)點(diǎn)別降3/9%20預(yù)價(jià)松。圖表3：雙紙、銅紙價(jià)走（/） 圖表3：白紙價(jià)格勢（/雙膠紙格 銅版紙

白卡紙格1白卡紙格50 00000 0050 0000 0050 002022112022102022092022202211202210202209202208202207202206202205202204202203202202202201202112202111202110202109202108202107202106202105202104202103202102202101202211202210202209202208202207202206202205202204202203202202202201202112202111202110202109202108202107202106202105202104202103202102202101卓資訊 資料來：卓資訊圖表3：0以來紙系價(jià)梳理品類企業(yè)紙種執(zhí)行日期調(diào)價(jià)幅度太陽紙業(yè)非涂布類全系列2022.11.01+200元/噸太陽紙業(yè)涂布類全系列2022.11.01+100元/噸AP 非涂布類全系列2022.11.01+200元/噸文化紙AP涂布類全系列2022.11.01+100元/噸太陽紙業(yè)非涂布全系列2022.10.01+200元/噸亞太森博雙膠紙、靜電復(fù)印原紙2022.10.01+200元/噸重慶理文生活用紙?jiān)?022.10.17+100元/噸重慶理文生活用紙?jiān)?022.10.10+100元/噸生活用紙宜賓紙業(yè)生活用紙?jiān)?022.10.08+100元/噸太陽紙業(yè)廣西生活用紙?jiān)?022.10.08+200元/噸泰盛集團(tuán)宿州全系列產(chǎn)品2022.10.01+200元/噸資料來：財(cái)社，引未網(wǎng)龍琨好裝，視界廢紙系規(guī)模紙廠停機(jī)修價(jià)格底部盤整方至2月1國均價(jià)997元噸周比5/箱/楞格為445/87元噸周比-/-9元噸國內(nèi)主紙宣停檢，山?；?jì)2月-1月計(jì)產(chǎn)過9噸、龍?zhí)旖蚝椭莸赜?jì)-2月合產(chǎn)5噸下游求續(xù)迷價(jià)部盤；當(dāng)前板瓦楞白紙行毛率為1.%/.%/3.%于217以來//3%位海外面廢12/分為019/170美噸，上周漲51-5元噸海外求廢增長前高降-美/噸預(yù)布海紙漿料太鷹理文玖高箱紙種盈表現(xiàn)靚麗。 級(jí)國廢黃紙歐廢C日廢11圖表4：國價(jià)格走（/噸） 圖表4 級(jí)國廢黃紙歐廢C日廢1150005000

00500050

美廢12 美廢13 澳廢115000202212202212202211202210202209202208202207202206202205202204202203202202202201202112202111202110202109202108202107202106202105202104202103202102202101

0050202211202211202210202209202208202207202206202205202204202203202202202201202112202111202110202109202108202107資料來：卓資訊 資料來：卓資訊 瓦楞紙格圖表4：瓦紙價(jià)格勢（/） 圖表4：箱紙價(jià)格勢（ 瓦楞紙格5000500050002022122022202212202211202210202209202208202207202206202205202204202203202202202201202112202111202110202109202108202107202106202105202104202103202102202101

箱板紙格 箱板紙格3010907050301090702022122022202212202211202210202209202208202207202206202205202204202203202202202201202112202111202110202109202108202107202106202105202104202103202102202101資料來：卓資訊 資料來：卓資訊漿紙系開工率改善庫下降廢紙系仍承漿紙0月膠/紙開率分別為.9%698%，較6月低點(diǎn)提升0pc/101ct；1月企業(yè)庫存分別為60.9/5.05萬，較5低-3.33萬/0.50噸，中膠需增，動(dòng)較好工及存現(xiàn)暖廢系0月板/楞紙工分為5.9%/5.3，仍處史位1月庫存別為2816098萬噸處歷史8.%/87%位，受疫、流需不等因影，裝動(dòng)承壓庫偏。圖表4：文紙開工） 圖表4：雙紙、銅紙企庫（萬噸） 雙膠紙 雙膠紙工率銅版紙工率5%0%5%0%5%0%5%0%5%0%

00雙膠紙雙膠紙業(yè)庫量（噸銅版紙業(yè)庫量（噸202209202209202205202201202109202105202101202009202005202001201909201905201901201809201805201801201709201705201701202209202205202201202109202105202101202009202005202001201909201905201901201809201805201801201709201705201701資料來：卓資訊 資料來：卓資訊圖表4：箱瓦楞紙工率） 圖表4：箱紙、瓦紙企庫（萬噸）0%0%0%0%0%0%0%0%0%

箱板紙工率 瓦楞紙工率

00 瓦楞紙 瓦楞紙業(yè)庫量（噸）箱板紙業(yè)庫量（噸）6040200020222022092022052022012021092021052021012020092020052020012019092019052019012018092018052018012017092017052017012022092022202209202205202201202109202105202101202009202005202001201909201905201901201809201805201801201709201705201701資料來：卓資訊 資料來：卓資訊白卡紙工率白板紙工率白卡紙業(yè)庫量（噸白板紙業(yè)庫量（噸圖表4：白紙、白紙開率白卡紙工率白板紙工率白卡紙業(yè)庫量（噸白板紙業(yè)庫量（噸0%0%0%0%0%0%0%0%202209202209202205202201202109202105202101202009202005202001201909201905201901201809201805201801201709201705201701

604020002022202209202205202201202109202105202101202009202005202001201909201905201901201809201805201801201709201705201701資料來：卓資訊 資料來：卓資訊2.3中期供需：供需較穩(wěn)定，格局仍處優(yōu)化通道文化紙：格局優(yōu)異，供平。需方，化下游費(fèi)要自輔材（雙膠紙和銅下占分為%和%社版畫圖頁及印備節(jié)小周波性-201年國膠/版費(fèi)量CGR為.%/5.%需求較為穩(wěn)定供給面文化紙業(yè)集度較龍頭企具備強(qiáng)定，目前紙4達(dá)3.%雙紙4為.8。22年亞森、匯別產(chǎn)5高檔化，P光產(chǎn)0噸種化，3太紙新增5萬噸能主要系州3機(jī)遷海此玖紙業(yè)5萬文化于4計(jì)行業(yè)維供平。圖表5：我雙膠紙業(yè)競格局 圖表5：我銅版紙業(yè)競格局晨鳴紙11%

其他,112,16%其他59%

太陽紙業(yè)15%亞太森博9%華泰股份6%

華泰股70,10%太陽紙業(yè)80,12%

晨鳴紙130,

,300,43%資料來：公公告公司方眾號(hào)，創(chuàng)資， 資料來：公公告公司方眾號(hào)，創(chuàng)資，圖表5：我文化紙?jiān)霎a(chǎn)梳理資料來：政公告公司告公司官公眾，公信息理，白卡紙“以紙代塑”催化白卡需求，供給壓力較大。需求方面，白卡紙下游主要包括食品日、煙消品，社具較相性，2-021我卡紙費(fèi)量CGR為%隨著00年限令推進(jìn)“以代持催未來卡需求增海需走供方P收匯集推白紙業(yè)合221年行業(yè)C4達(dá).2頭企議能22年9龍M2紙產(chǎn)0萬噸白卡，計(jì)1鶴0噸品投，203年底龍海0萬將投，3年際給增有，行供預(yù)弱衡。圖表5：我白卡紙?jiān)霎a(chǎn)梳理數(shù)據(jù)來：公公告政府站公司公號(hào)，開信整理，箱板紙：行業(yè)分散、格向。需方，裝下游括品飲、子、電、日化和快遞等，消費(fèi)屬性強(qiáng)且覆蓋面較廣，需求增長穩(wěn)健，01年我國箱板紙/瓦楞消費(fèi)量CGR為.%/.1給201年箱紙業(yè)產(chǎn)能CR4為，根據(jù)創(chuàng)-3年行能AR為.新產(chǎn)多中頭紙（玖龍山新產(chǎn)分為5噸7萬噸，局向；）國保趨嚴(yán)速淘汰后201楞紙能比滑.%行業(yè)C4為.行格局散，未來裝行集度進(jìn)一提。圖表5：我箱板紙業(yè)競格局 圖表5：我瓦楞紙業(yè)競格局玖龍金鳳凰5%金鳳凰5%山鷹5%榮成3%其他玖龍27%玖龍27%理文13%太陽山鷹43%76%6% 11%資料來：卓資訊公司告， 資料來：卓資訊公司告，圖表5：我箱板瓦紙新產(chǎn)梳理公司公司品類地點(diǎn)產(chǎn)能（萬噸）計(jì)劃投產(chǎn)時(shí)間山鷹紙業(yè)高檔箱板紙廣東省1002022年5月和10月山鷹紙業(yè)工業(yè)包裝箱板紙吉林扶余40規(guī)劃山鷹紙業(yè)綠色環(huán)保高檔包裝紙浙江省7722年底-23年初山鷹紙業(yè)箱板紙（銀杉紅杉）湖北荊州49規(guī)劃山鷹紙業(yè)工業(yè)包裝瓦楞紙吉林扶余302023年山鷹紙業(yè)工業(yè)包裝瓦楞紙吉林扶余30規(guī)劃山鷹紙業(yè)紅杉高定量瓦紙湖北荊州44規(guī)劃玖龍紙業(yè)高檔?？埡鼻G州602022Q4玖龍紙業(yè)高檔牛卡紙湖北荊州602024Q4玖龍紙業(yè)高檔?？垙V西北海802023Q4玖龍紙業(yè)高檔?？垙V西北海302024Q2玖龍紙業(yè)高檔?？堖|寧沈陽652022Q4玖龍紙業(yè)瓦楞紙湖北荊州602024Q4太陽紙業(yè)高檔包裝紙廣西北海1002022年6月份第一次環(huán)評(píng)公示太陽紙業(yè)高檔包裝紙廣西南寧220規(guī)劃建暉紙業(yè)箱板紙廣西梧州62在建建暉紙業(yè)瓦楞紙廣西梧州62在建新增產(chǎn)能合計(jì)-新增產(chǎn)能合

公公告政府告公司官公眾，中網(wǎng)，2.4投資建議：優(yōu)選兼具格局成長標(biāo)的優(yōu)選兼具格局成長標(biāo)的文化供平格卡紙需平衡局優(yōu)；箱板供弱衡格分因我為03細(xì)行中卡化紙望表現(xiàn)更優(yōu)。成性，太陽紙業(yè)：前司已破100噸其漿、產(chǎn)分合到5萬噸和59萬噸，林漿紙一體化格局初步形成。未來隨著廣西三期項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，1-4年司/能AR別到.%1.%外0221司收購廣寧5萬漿項(xiàng)目土地能評(píng)環(huán)等基設(shè)齊備其期項(xiàng)目主要括設(shè)0萬檔包紙產(chǎn)、產(chǎn)0萬噸色學(xué)產(chǎn)并對(duì)園區(qū)內(nèi)產(chǎn)5噸白生產(chǎn)進(jìn)技，長林漿一化展期。圖表5：太紙業(yè)產(chǎn)表一（噸）非涂布文化紙 120 120 120 140 160 160 215 270 270 270產(chǎn)品 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E南寧一期產(chǎn)品 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E南寧一期南寧二期生活用紙 12 12 12 12 12 12 24 39 39 39造紙淋膜原紙 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20造紙合計(jì) 2 2 2 2 2 2 9 造紙合計(jì) 2 2 2 2 2 2 9 9 525萬噸化機(jī)漿 70 70 80 90 120 120 140 140 140 140漿紙項(xiàng)化學(xué)漿 10 10 10 10 20 105 125 125 125（二期）半化學(xué)漿 20 20 20 40 40 81 81 96240萬噸制漿廢紙漿 40 40 40 40 40 40 40漿紙產(chǎn)能本色漿 20 20 20 20 70木屑漿 10 10 10 10 10 10 10 10制漿合計(jì)漿紙總產(chǎn)能制漿合計(jì)漿紙總產(chǎn)能，公公告博匯紙業(yè)201公紙板文箱膏護(hù)紙量約、32噸約3萬噸02年0公司5噸檔息紙目P8紙機(jī)成開機(jī)江蘇方面，司致于對(duì)紙機(jī)擴(kuò)增效積極“以白代灰“紙塑等策趨，0月9公擬于蘇城資設(shè)產(chǎn)萬噸高檔特種紙板（全紙漿零塑紙杯紙、高端社會(huì)卡紙、煙卡紙）擴(kuò)建項(xiàng)目，P賦能產(chǎn)結(jié)構(gòu)紙效穩(wěn)步升。山鷹國際222廣鷹0萬高包紙產(chǎn)江鷹7噸項(xiàng)目和吉山一期0瓦楞及0萬秸項(xiàng)目計(jì)別于2022-023年建成產(chǎn)屆公規(guī)產(chǎn)能模過0萬。圖表5：山國際產(chǎn)表一覽基地現(xiàn)有產(chǎn)能（萬噸）規(guī)劃產(chǎn)能（萬噸）品類設(shè)計(jì)產(chǎn)能品類設(shè)計(jì)產(chǎn)能投產(chǎn)時(shí)間安徽山鷹箱瓦紙包裝紙擬建浙江山鷹箱瓦紙綠色環(huán)保高包裝紙年底-年初箱瓦紙（年產(chǎn)萬噸高檔包裝紙項(xiàng)華中山鷹（萬噸低定量瓦紙萬噸高定量瓦紙箱瓦紙目期萬噸銀杉紅杉箱板紙，和期萬噸紅杉高定量項(xiàng)目公示萬噸低定量T紙）瓦紙生產(chǎn)紙）國內(nèi)華南山鷹箱瓦紙包裝紙（牛皮箱紙板萬噸，高強(qiáng)瓦楞原紙萬噸，配套建設(shè)年月日簽約一座md污水處理站）年月一條產(chǎn)線投產(chǎn)，廣東山鷹特種紙箱板紙預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)增量萬噸；年月另一條投產(chǎn)萬噸紙漿萬噸工業(yè)用紙吉林山鷹漿紙（一期萬噸工業(yè)包裝紙萬一期年投產(chǎn)噸秸稈漿）造紙產(chǎn)能制漿產(chǎn)能鳳凰紙業(yè)文化紙?zhí)﹪瘊Q（金龍）再生漿（干法制漿）國外泰國巴真武里府再生漿（濕漿）歐洲合資工廠再生漿投產(chǎn)造紙產(chǎn)能制漿產(chǎn)能，公年報(bào)公公告，業(yè)觀，岳陽林紙目前公司具備造紙產(chǎn)能10萬噸其文化紙產(chǎn)能約5萬噸包裝紙產(chǎn)能為5萬噸2月1日公告在湖岳建設(shè)5非涂文（計(jì)03年投產(chǎn)及0噸機(jī)能。外公進(jìn)步過租表產(chǎn)的式現(xiàn)產(chǎn)能及生穩(wěn)擴(kuò)。晨鳴紙業(yè)：前司產(chǎn)能破0萬，中漿紙能為0萬噸和60噸其雙紙能16萬業(yè)首未來司湖黃規(guī)建設(shè)3萬噸化產(chǎn)（期5萬噸期8萬噸，望進(jìn)步實(shí)業(yè)頭位。核心標(biāo)的推薦：短國需求底、外求走，板盈利續(xù)位；本輪期產(chǎn)業(yè)虧已達(dá)3個(gè)度計(jì)伴國經(jīng)復(fù)、望復(fù)刻019情，業(yè)挺意愿強(qiáng)走分盈利步前估值樞紙歷史部，優(yōu)選兼具格局&成長標(biāo)的，其中重點(diǎn)推薦太陽紙業(yè)（漿紙一體，成長穩(wěn)健，老撾高端板紙望貢利彈性博匯紙業(yè)（產(chǎn)結(jié)優(yōu)、成穩(wěn)健成下降關(guān)山鷹國際、玖龍紙業(yè)、陽紙、晨鳴紙業(yè)。公司年度營業(yè)收入（億元）年度歸母凈利潤（億元）1 E E年同公司年度營業(yè)收入（億元）年度歸母凈利潤（億元）1 E E年同比年同比1EE年同比年同比太陽紙業(yè)319.97381.94400.8419%5%29.628.835.5-3%博匯紙業(yè)162.76179.04187.9910%5%17.17.7山鷹國際330.33331.65416.220%26%15晨鳴紙業(yè)330.20328.48353.74-1%岳陽林紙78.3891.61105玖龍紙業(yè)647.53理文造，公公告注：太紙業(yè)山鷹際、陽紙來自們預(yù)，其來自一致預(yù)；估時(shí)間至22年2月9；理為港元特種紙：盈利改善為核心周期復(fù)盤：橫縱布局、弱化周期復(fù)盤特種紙行漿價(jià)動(dòng)直接影響紙企盈表產(chǎn)品布局更產(chǎn)業(yè)一體化布更深的企業(yè)更易穿周。Q201Q成延續(xù)高位擴(kuò)張放美貿(mào)戰(zhàn)累漿求弱加全球廠20-208快擴(kuò)產(chǎn)漿下成緩下業(yè)利企回但同時(shí)全球擦加，社低、終需求振，回落，行業(yè)工率，銷量放緩慢導(dǎo)股低。QQ疫需求復(fù)蘇盈利修后需復(fù)疊木價(jià)低企業(yè)盈利步善部產(chǎn)矩陣?yán)m(xù)仙股份木布領(lǐng)企旺科盈利修更明。外下游求蘇加能張，價(jià)入行道。Q4202Q：龍頭低價(jià)囤漿，漿紙同漲、盈利彈性顯現(xiàn)。023來全流動(dòng)性松需恢導(dǎo)大宗品格彈龍紙?jiān)?00低囤漿紙、盈利性現(xiàn)。Q4至今漿價(jià)煤炭價(jià)格超預(yù)期反彈盈利漿炭價(jià)超反行業(yè)盈水再分部格局局端業(yè)價(jià)穩(wěn)落盈能穩(wěn)提升。此外海廠222末投確性強(qiáng)成壓力放期溫，價(jià)年底部回升。展望未來行部優(yōu)勢種初價(jià)023漿下背下紙價(jià)計(jì)遲滯2季逐回但伴行集度龍議價(jià)力續(xù)升整紙價(jià)望高于上一期，凈利顯著提。此通過估值，據(jù)每市值對(duì)應(yīng)當(dāng)盈利預(yù)年市高對(duì)次年利期我發(fā)仙鶴份PE值樞為，當(dāng)前值有振。圖表6：特紙周期盤（漿位：美/噸毛利單位：，圖表6：仙股份估回溯，景氣跟蹤：動(dòng)穩(wěn)，成本壓力仍存成本壓力仍存，部分仍在提價(jià)。種賽游高分、接接費(fèi)，求韌性強(qiáng)。于今成本高位，分議能力、成本控較小廠停產(chǎn)，計(jì)行業(yè)中提4龍產(chǎn)銷持健且據(jù)們渠調(diào)頭分勢紙仍處提價(jià)道其仙計(jì)從2月1日針格辛、析產(chǎn)再價(jià)0/五洲從2月1日對(duì)格辛價(jià)0元受于漿格持位炭價(jià)格彈預(yù)業(yè)4盈利承。圖表6：02年特紙企提梳理資料來：紙觀察漿價(jià)下行預(yù)期增強(qiáng)盈彈性有望顯現(xiàn)根據(jù)我們測算特種紙噸紙耗漿量通常約8噸，因此若價(jià)格下調(diào)00美金各企業(yè)表觀噸凈利預(yù)計(jì)可提升約50-00元但實(shí)際考慮紙價(jià)或跟隨下行，預(yù)計(jì)實(shí)際噸凈利提升小于表觀噸凈利提（競爭格局更穩(wěn)定的子行業(yè)預(yù)計(jì)實(shí)際凈利提升更明顯。仙鶴股份單Q3本部預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)銷量超9萬（受限電影響環(huán)比略降噸紙價(jià)格約00元（環(huán)比約00元，噸凈利約為90元（環(huán)比約0元；夏王銷量預(yù)計(jì)約8.8萬噸（環(huán)比+約1萬噸，噸凈利約00元。受益于Q4旺季，公司Q4預(yù)計(jì)銷量環(huán)比向上，但由于原材料、木漿仍在高位，預(yù)計(jì)Q4噸盈利環(huán)比略下滑。預(yù)計(jì)全年本部銷量約80萬噸、夏王銷量達(dá)約32萬噸；展望明年，根據(jù)我們預(yù)測，本部銷量有望實(shí)現(xiàn)約0萬噸左（同比+9萬噸夏王銷量仍約3萬（同比+1萬噸成本壓力下行背景下噸凈利逐季提升，疊加新增產(chǎn)能貢獻(xiàn)，利潤彈性有望逐步顯現(xiàn)。華旺科技：單Q3由于限電影響、產(chǎn)量略降，但銷量預(yù)計(jì)仍超6萬噸（環(huán)比實(shí)現(xiàn)提升，噸凈利約100元（Q2約00元。公司所處裝飾原紙中高端領(lǐng)域，不斷研發(fā)新品穩(wěn)固價(jià)盤Q4預(yù)計(jì)產(chǎn)銷&價(jià)格穩(wěn)健伴隨鈦白粉價(jià)格高位回落噸盈利有望環(huán)比向上據(jù)我們測算，全年銷量有望達(dá)約24萬噸；展望明年，8萬噸裝飾原紙有望年中投產(chǎn)貢獻(xiàn)增量，全年銷量有望達(dá)約8萬噸（同比+4萬噸，成長路徑清晰。疊加成本端鈦白粉&木漿高位下滑，利潤彈性有望逐步顯現(xiàn)。五洲特紙由于Q3江西五星停產(chǎn)超0天預(yù)計(jì)單Q3實(shí)現(xiàn)銷量約25萬噸均價(jià)約20+元（環(huán)比略升，但由于價(jià)格上漲，人民幣貶值造成匯兌損失以及原材料價(jià)格提升，噸凈利下滑較多由于今年歐洲供給壓力公司穩(wěn)抓出口機(jī)遇海外業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)高增盡管Q4初江西基地仍有部分產(chǎn)能受損實(shí)際出貨預(yù)計(jì)仍受影響目前由于成本端壓力仍存Q4噸凈利預(yù)計(jì)仍承壓。根據(jù)我們測算，全年銷量有望達(dá)約8萬噸（其中食品卡4萬噸格拉辛8萬噸包裝紙3萬噸轉(zhuǎn)印紙7萬噸描圖紙7萬噸展望明年，23年低盈利0萬噸包裝紙產(chǎn)線將改產(chǎn)為0萬噸格拉辛紙產(chǎn)線、食品包裝紙產(chǎn)能繼續(xù)爬坡銷量有望提至約14萬（其中食品卡0萬噸格拉辛5萬噸轉(zhuǎn)印紙.5萬噸描圖紙2萬噸此外0萬噸化機(jī)漿22Q3有望投產(chǎn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化疊加成本下行，利潤彈性有望逐步顯現(xiàn)。冠豪高新公司深耕食品卡及熱敏熱升華等細(xì)分特種紙賽道并積極延申業(yè)務(wù)至化工、印刷、不干膠等上下游細(xì)分領(lǐng)域，且通過熱電聯(lián)產(chǎn)實(shí)現(xiàn)電、汽等能源自供。展望后期，盡管公司03年無新增造紙產(chǎn)能但木漿價(jià)格下行有望驅(qū)動(dòng)公司盈利恢復(fù)此外224年0萬噸食品卡6萬噸特種紙有望順利投產(chǎn)部分特種紙產(chǎn)線技改&新增小產(chǎn)線將續(xù)貢獻(xiàn)增量。此外公司積極布局科創(chuàng)業(yè)務(wù)，目前已在數(shù)碼膜（熱轉(zhuǎn)印迭代技術(shù)、碳纖維紙（導(dǎo)電紙）等領(lǐng)域取得初步成效。9 0 1 2 9 0 1 2 3 4 1 1 23營業(yè)收入規(guī)模及增速仙鶴股份.4.0.6.9.8.5.7.5.6YOY%%%%%%%%%五洲特紙.3.6.2.2.0.9.2.74YOY%%%%%%%%華旺科技.2.8.8.2.7.3.9.1YOY-%-%%%%%%冠豪高新.7.5.4.0.9.9.2YOY%-%%-%%%0歸母凈利潤及增速仙鶴股份.3.6.6.1.0.YOY%%%%%五洲特紙.5.6.5.6.1YOY%%%%-3華旺科技.9.0.4.4YOY%%%3冠豪高新.3.5.2YOY%%%仙鶴股份.%.%YOY)%8五洲特紙.%2YOY)%華旺科技YOY).冠豪高，供需分析：需韌，格局優(yōu)異，行競有序下游高度分散直接對(duì)消，需求韌強(qiáng)。紙種極豐廣用于括醫(yī)療、食、商、建居、電、信、航航天、工等內(nèi)的經(jīng)濟(jì)生的眾多費(fèi)性1-0受于國濟(jì)發(fā)特紙求盛產(chǎn)量CGR實(shí)現(xiàn).%。此外，特種紙技術(shù)壁壘高于大宗紙，部分產(chǎn)品強(qiáng)調(diào)差異化和定制化，下以直方對(duì)客。圖表6：中特種紙程梳理資料來：圖表6：特紙細(xì)分業(yè)格匯總資料來：各司公，無碳熱敏格拉、療用紙采用20數(shù)據(jù)煙配套用采用09年數(shù)）圖表6：中特種紙量及速萬噸） 圖表6：特紙品類分（）00000000000000000

產(chǎn)量 產(chǎn)量增速

0%

其他,.%卷煙配套用紙.%卷煙紙,.%醫(yī)用透析紙和皺紙,.%壁紙?jiān)?.%

,.%裝飾原紙.%熱敏紙,.%04050607080900

熱轉(zhuǎn)印紙,

格拉辛紙,

無碳紙,.%資料來：中造紙業(yè)協(xié)， 資料來：華產(chǎn)業(yè)究院龍頭甜蜜享受行業(yè)長產(chǎn)業(yè)集中趨勢明。紙規(guī)資、術(shù)道等壘較高，因進(jìn)入度強(qiáng)前時(shí)點(diǎn)龍頭在各領(lǐng)域與游客建立粘性，憑借規(guī)模產(chǎn)業(yè)一體局等保成本勢，柔性化產(chǎn)靈應(yīng)對(duì)需求變、保障動(dòng)穩(wěn)健因此進(jìn)入壘較宗紙，且行競爭步由進(jìn)入有周頭托品加提升拓產(chǎn)品、戶和界產(chǎn)規(guī)領(lǐng)先。圖表6：中特種紙業(yè)產(chǎn)及占率（噸）特紙行業(yè)規(guī)模470054005900635067006950709071807539仙鶴（含夏王）3153314154815656837608641077冠豪高新7778109162210223239251838五洲307431383744252606齊峰217275288349377388354320381華旺145151145142207恒豐1191215117116111721381643162177民豐111132138141146135150凱恩626462667280879398恒達(dá)70677079 市占率 仙鶴（含夏王）670%613%703%757%843%983%1072%1203%1428%冠豪高新164%144%185%255%313%321%337%350%1111%五洲459%452%528%592%804%齊峰462%509%487%550%563%558%500%445%505%華旺216%217%205%198%275%恒豐252%225%198%183%175%199%232%226%235%民豐000%187%208%206%203%206%188%198%凱恩132%119%105%104%108%115%123%130%130%恒達(dá)100%094%098%104%資料來：各司年，恒新招股書食品包裝紙限塑令打成長空間龍頭加速布。求，品包要包液體包裝紙、容器類非容器類三大類細(xì)分品種，下游涉及休閑食品、快餐外賣、飲料及冷飲服等業(yè)受于游市規(guī)高增，品紙市持?jǐn)U，2-1產(chǎn)量從206噸長至0萬（AR為14未伴限令步地品包裝需有持高（根我測，餐外賣域來5可貢獻(xiàn)9萬增量給面競較激洲豪新仙股為要者大紙企業(yè)步速計(jì)來3年超0噸新產(chǎn)落龍司依產(chǎn)品差異有保需穩(wěn)。圖表6：食包裝紙量增（噸） 圖表7：00年食包裝競格局005000

國內(nèi)食包裝產(chǎn)量 OY

30%25%20%

五洲特紙 仙鶴股份 冠豪高新 其他1046%225%1046%225%907821%50 15%00 10%0 5%02011

2013

2015

2017

2019

0%2021資料來：前產(chǎn)業(yè)究院 資料來：各司官，招說書，測算據(jù)存誤差風(fēng)））圖表7：外賣餐飲業(yè)食包紙?jiān)隽克阗Y料來：美研究，圖表7：食包裝紙?jiān)霎a(chǎn)梳理公司品類產(chǎn)能（萬噸）投產(chǎn)時(shí)間五洲特紙食品包裝紙滿產(chǎn)）仙鶴股份食品包裝紙2仙鶴股份食品卡紙民豐特紙防油原紙和食品包裝紙.離型原紙、熱轉(zhuǎn)印紙（非原紙）、透析紙和果袋紙等5玖龍紙業(yè)食品級(jí)白卡紙仙鶴股份廣西林漿紙一體化項(xiàng)目（包含食品卡紙）-4仙鶴股份湖北林漿紙一體化項(xiàng)目（包含食品卡紙）-4冠豪高新高檔涂布白卡紙（食品卡紙）恒達(dá)新材新型包裝用紙（包含食品包裝紙）5華旺科技特種紙（包含食品包裝用紙）五洲特紙漿紙一體化項(xiàng)目（包含食品包裝紙）-0華旺科技高性能紙基新材料（包含食品用紙）待定金天和食品白卡紙待定資料來：各司公，各一化項(xiàng)均為計(jì)含相關(guān)種）醫(yī)療包裝用紙：禁塑令疫情催化，行業(yè)高景氣。醫(yī)療包裝主要涉及口罩、防護(hù)服等療用品&醫(yī)療器械的包裝。需求方面，隨人口老齡化、慢性病發(fā)病率提升和居民醫(yī)療健康意增20-1我國療械場從0億增至960AR為.且塑，質(zhì)將10%代P，療裝紙空擴(kuò)。-0醫(yī)包紙產(chǎn)從.18萬增至1噸CGR為.%其中0年冠催量同長.方面0年療裝紙R2達(dá)5%仙股和恒新材占分為8%10未行新能有預(yù)計(jì)景延。圖表7：醫(yī)包裝用供需比萬噸） 圖表7：00年醫(yī)包裝紙爭格局醫(yī)療包原紙量YY（醫(yī)療器行業(yè)模增YY（醫(yī)療包原紙量增5005 06 07 08 09 00

5%0%5%0%5%0%

仙鶴股份 恒達(dá)新材 其他1874%1698%6428%資料來：恒新材股說書 資料來：各司官，招說書，測算據(jù)存在誤風(fēng)險(xiǎn)）圖表7：醫(yī)包裝用新增能理公司品類產(chǎn)能（萬噸）投產(chǎn)時(shí)間民豐特紙高檔鋁箔襯紙和離型原紙、煙用接裝原紙、高檔醫(yī)用包裝紙、仿瓷貼花紙等特種紙5仙鶴股份廣西林漿紙一體化項(xiàng)目（包含醫(yī)療包裝紙）-4仙鶴股份湖北林漿紙一體化項(xiàng)目（包含醫(yī)療包裝紙）-4恒達(dá)新材醫(yī)療包裝紙5華旺科技特種紙（包含醫(yī)療包裝用紙）五洲特紙漿紙一體化項(xiàng)目（包含醫(yī)療包裝紙）-0華旺科技高性能紙基新材料（包含醫(yī)療及工業(yè)用紙）待定資料來：公公告（一體項(xiàng)目為預(yù)包相關(guān)紙）熱轉(zhuǎn)印紙前景廣供平衡需方熱轉(zhuǎn)印是指在特定載（熱轉(zhuǎn)印紙/熱轉(zhuǎn)印膜上利用特殊油墨印制成圖，通過高溫高壓或熔融加壓將載體上的圖案轉(zhuǎn)移至承印物。1-021年我國服裝市場零售額從517億元增至7.6億元（CAR為7，帶動(dòng)熱轉(zhuǎn)印紙規(guī)模穩(wěn)增，0-21年產(chǎn)量從1.5萬噸增長至23萬噸（CAR為.8%。未來受益于數(shù)碼轉(zhuǎn)印等技術(shù)進(jìn)步消費(fèi)場景有望不斷延伸至瓷器鋁合金建材文具戶外廣告等領(lǐng)域市場需求有望維持較高增長供給方面21年CR3高達(dá).%主要參與者為仙鶴股份、冠豪高新、五洲特紙，市占率分別為3.%/.%/1%，未來3年龍頭企業(yè)新增產(chǎn)能有限，行業(yè)供需平衡有望延續(xù)。圖表7：熱印紙產(chǎn)及增（噸） 圖表7：國服裝產(chǎn)零售（元）及比熱轉(zhuǎn)印產(chǎn)量萬噸） OY5010001000908070605

2%0%

200000000000000

服裝零額 OY

5%0%5%0%5%1%2021202020192018201720212020201920182017201620152014201320122011資料來：恒新材股書 ，圖表7：各數(shù)碼印市占率 圖表7：00年熱印紙爭局0%

仙鶴股份 冠豪高新 五洲特紙 其他1888%2%2979%1888%2%2979%0%0%0%歐洲

全球 中國

187

3261%TN，司年， 資料來各司官招說書測算據(jù)TN圖表8：熱印紙新產(chǎn)能理公司品類產(chǎn)能（萬噸）投產(chǎn)時(shí)間仙鶴股份熱轉(zhuǎn)印紙32023民豐特紙防油原紙和食品包裝紙.離型原紙、熱轉(zhuǎn)印紙（非原紙）、透析紙和果袋紙2.52023仙鶴股份廣西林漿紙一體化項(xiàng)目(包含熱轉(zhuǎn)印紙）2502023-2024仙鶴股份湖北林漿紙一體化項(xiàng)目（包含熱轉(zhuǎn)印紙）2502023-2024冠豪高新特種紙（包含熱轉(zhuǎn)印紙）62024五洲特紙漿紙一體化項(xiàng)目（包含熱轉(zhuǎn)印紙）4492028-2030資料來：各司公，各一化項(xiàng)均為計(jì)含相關(guān)種）格拉辛紙快遞高速發(fā)驅(qū)動(dòng)需求景氣格局優(yōu)。求，拉紙要用日化不干物不膠標(biāo)領(lǐng)高零行商和關(guān)流業(yè)被泛應(yīng)。-021我快務(wù)量從067億增至183億（AR為3.2，動(dòng)格拉辛規(guī)高成20-0產(chǎn)從1.6增長至38.9萬AR為20.%。供給面0年3高達(dá)9%主玩五洲/鶴股UM中國市占率分達(dá)3.%09/5%223僅五特紙過產(chǎn)放分量場景氣有延。圖表8：格辛紙供對(duì)比 圖表8：00年格辛紙爭局格拉辛紙產(chǎn)量（萬噸）Y格拉辛紙產(chǎn)量（萬噸）YY（中國快遞業(yè)務(wù)量增速YY（格拉辛紙產(chǎn)量增速）5005 06 07 08 09

0%0%0%0%0%0%

仙鶴股份 五洲特紙 u中國 其他1026%3318%301026%3318%2571%資料來：各司官，招說書， 資料來：各司官，招說書，測算據(jù)存在誤差風(fēng)））圖表8：格辛紙新產(chǎn)能理公司公司品類產(chǎn)能（萬噸）投產(chǎn)五洲特紙 格拉辛紙仙鶴股份 廣西林漿紙一體化項(xiàng)目（包含格仙鶴股份 湖北五洲特資料來：各司公，各一化項(xiàng)均為計(jì)含相關(guān)種）裝飾原紙：中端市場長穩(wěn)，格局。方飾作新裝飾料用紙泛用家產(chǎn)中16-01年量從8.9萬增至1205CR為8.8，但受地產(chǎn)景氣、近年銷量增速下滑，但中高端市場受益于龍頭企業(yè)調(diào)色工藝&設(shè)備進(jìn)步，占比穩(wěn)步提升，增長相對(duì)穩(wěn)健。供給方面，由于工序復(fù)雜，行業(yè)存在較高技壁根我算1年行業(yè)CR3高達(dá).%其中齊峰/夏王/華旺市占率分別為2.2%/21.4%/16.8%隨產(chǎn)步復(fù)飾原市需有恢且下家具廠商額步中龍成長仍得待。圖表8：裝原紙供對(duì)比 圖表8：01年裝原紙爭局4020000

裝飾原銷量萬噸）YY（裝飾原銷量速）05 06 07 08 09 00

8%6%4%2%0%

168% 214%

292%

齊峰新材夏王紙業(yè)華旺科技資料來：各司官，招說書， 特紙專委員，公司官招說明國證研究所（測數(shù)據(jù)存在差風(fēng)））圖表8：裝原紙新產(chǎn)能理公司品類產(chǎn)能（萬噸）投產(chǎn)時(shí)間華旺科技裝飾原紙52022仙鶴股份裝飾原紙32023華旺科技裝飾原紙82023資料來：公公告煙草配套紙：行業(yè)供需平衡。求面于我控態(tài)趨，2-1年全國煙從259支下為.42萬CGR為-.1％209年配套紙求應(yīng)從98萬噸至85噸仙鶴龍公切國煙草頭如菲莫，美等供應(yīng)系，打海外務(wù)成間，整需求持穩(wěn)供給方，我國草業(yè)行賣營應(yīng)合穩(wěn)定行呈高集09年C3達(dá)9.%，仙鶴/豐特恒紙業(yè)占分為.%1.%/9.%未新投產(chǎn)少，預(yù)計(jì)業(yè)體需續(xù)衡。圖表8：煙配套用供需比 圖表8：09年煙配套紙爭格局.5.0.5.0.5.0.5.0.5.0

全卷產(chǎn)左萬）YY（右軸：國卷銷量速）YY（右軸；煙配紙產(chǎn)增速05 06 07 08 09

2%4%6%8%1%

仙鶴股份 民豐特紙 恒豐紙業(yè) 其他1476%589%1476%4000%3935%資料來：各司官，招說書， ， 資料來：各司官，招說書，測算存在誤風(fēng)險(xiǎn)）圖表8：煙配套用新增能理資料來：各司公，各一化項(xiàng)均為計(jì)含相關(guān)種）無碳熱敏紙需求方熱敏紙穩(wěn)增無碳紙熱紙受于術(shù)迭以及打印電商普泛應(yīng)于流單彩市銀-020年產(chǎn)由5噸至3萬噸CR為1.3未來隨敏據(jù)透逐步升（目為2%以下物流領(lǐng)需穩(wěn)增預(yù)計(jì)0215年規(guī)模CGR為52碳寫要于聯(lián)格據(jù)連財(cái)般財(cái)票伴隨全電票快發(fā)，-0年國紙供量由4.9噸至.1（CR為3.%。浙江已試子值專票點(diǎn)作預(yù)后將進(jìn)全國推廣無紙場計(jì)期承供給方面龍頭集中投產(chǎn)供需維系平220碳敏合計(jì)業(yè)R3為41.%主參者仙鶴份冠高以江河業(yè)，市占分為1.%1361.9未來3僅有頭鶴份后投產(chǎn)劃，預(yù)計(jì)業(yè)需系衡。圖表9：熱紙產(chǎn)量萬噸） 圖表9：熱紙市場模（元）產(chǎn)量（噸） 增速4952495253423631252800304050607080900

8%6%4%2%0%

熱敏紙場規(guī)（億） 006 08 00E 02E 04E

5%0%5%0%5%1%1%資料來：新思， 資料來：圖表9：國無碳紙應(yīng)量增（萬噸） 圖表9：國無碳紙費(fèi)量增（萬噸）無碳紙給量萬噸） 增速06 07 08 09

.%10%20%30%40%50%60%70%

無碳紙費(fèi)量萬噸） 增速5006 07 08 09 00

.%10%20%30%40%50%60%70%80%90%10%資料來： 資料來：圖表9：無碳熱敏競爭局）仙鶴股份1461%冠豪高新5887%

1359%1293%

江河紙業(yè)其他資料來：各司年，江紙招股書（算據(jù)，存誤差險(xiǎn)））成長分析：深化產(chǎn)業(yè)鏈一體化，多地區(qū)、多品類擴(kuò)張為必經(jīng)之路海外拓展空間廣闊內(nèi)供應(yīng)商蓄勢待發(fā)據(jù)hrs21-21年球特種紙量從5萬長至209噸CR為1.%，計(jì)206達(dá)到226萬（AR為.4制于球宗品格漲外企工停發(fā)國企業(yè)加布出業(yè)借供鏈勢出性比產(chǎn)（工制費(fèi)比顯低于海外業(yè)至201底龍海業(yè)占平均至0%預(yù)未出