LN公司內(nèi)部重組的案例分析

第1章緒論1.1內(nèi)部重組的概念對(duì)企業(yè)資產(chǎn)和負(fù)債的重組屬于在企業(yè)層面發(fā)生，根據(jù)授權(quán)情況經(jīng)董事會(huì)或股東大會(huì)批準(zhǔn)即可實(shí)現(xiàn)重組；對(duì)企業(yè)股權(quán)的重組由于涉及股份持有人變化或股本增加，一般都需經(jīng)過(guò)有關(guān)主管部門(mén)的審核或核準(zhǔn)，涉及國(guó)有股權(quán)的還需經(jīng)國(guó)家財(cái)政部門(mén)的批準(zhǔn)。資產(chǎn)重組是指企業(yè)改組為上市公司時(shí)將原企業(yè)的資產(chǎn)和負(fù)債進(jìn)行合理劃分和結(jié)構(gòu)調(diào)整，經(jīng)過(guò)合并、分立等方式，將企業(yè)資產(chǎn)和組織重新組合和設(shè)置。狹義的資產(chǎn)重組僅僅指對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)和負(fù)債的劃分和重組，廣義的資產(chǎn)重組還包括企業(yè)機(jī)構(gòu)和人員的設(shè)置與重組、業(yè)務(wù)機(jī)構(gòu)和管理體制的調(diào)整。資產(chǎn)重組分為內(nèi)部重組和外部重組。內(nèi)部重組是外部重組的基礎(chǔ)和條件，外部重組是內(nèi)部重組的延伸和發(fā)展。內(nèi)部重組是指企業(yè)將其內(nèi)部資產(chǎn)案優(yōu)化組合的原則，進(jìn)行的重新調(diào)整和配置，以期充分發(fā)揮現(xiàn)有資產(chǎn)的部分和整體效益，從而為經(jīng)營(yíng)者或所有者帶來(lái)最大的經(jīng)濟(jì)效益。在這一重組過(guò)程中，僅是企業(yè)內(nèi)部管理機(jī)制和資產(chǎn)配置發(fā)生變化，資產(chǎn)的所有權(quán)不發(fā)生轉(zhuǎn)移，屬于企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營(yíng)和管理行為，因此，不與他人產(chǎn)生任何法律關(guān)系上的權(quán)利義務(wù)關(guān)系。外部重組是使企業(yè)或企業(yè)之間通過(guò)資產(chǎn)的買(mǎi)賣(mài)互換等形式，剝離不良資產(chǎn)、配置優(yōu)良資產(chǎn)，使現(xiàn)有資產(chǎn)的效益得以充分發(fā)揮，從而獲取最大的經(jīng)濟(jì)效益。這種形式的資產(chǎn)重組，企業(yè)買(mǎi)進(jìn)或賣(mài)出部分資產(chǎn)、或者企業(yè)喪失獨(dú)立主體資格，其實(shí)只是資產(chǎn)的所有權(quán)在不同的法律主體之間發(fā)生轉(zhuǎn)移，因此，此種形式的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的法律實(shí)質(zhì)就是資產(chǎn)買(mǎi)賣(mài)。1.2內(nèi)部重組的方式內(nèi)部重組的具體方式有：對(duì)各個(gè)職能部門(mén)的內(nèi)部流程進(jìn)行重組和對(duì)橫跨企業(yè)內(nèi)部的跨部門(mén)流程進(jìn)行重組。內(nèi)部重組的常見(jiàn)形式有以下幾種：

內(nèi)部并購(gòu)和股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)哼@種方式的重組表現(xiàn)形式主要有集團(tuán)內(nèi)的子公司之間、子公司和孫公司之間、母公司和子公司之間以及孫公司之間的股權(quán)轉(zhuǎn)讓和合并，從而實(shí)現(xiàn)集團(tuán)內(nèi)部的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)的重新配置。內(nèi)部組組織結(jié)構(gòu)重組和業(yè)務(wù)流程重組：這種重組方式主要體現(xiàn)為企業(yè)集團(tuán)通過(guò)企業(yè)流程再造(BPR)將企業(yè)的紐織結(jié)構(gòu)從“職能主導(dǎo)的企業(yè)組織”向“流程主導(dǎo)的企業(yè)組織”來(lái)轉(zhuǎn)變

企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部的分立和改組：這種重組方式主要表現(xiàn)為企業(yè)集團(tuán)的母公司將自己的分公司分立為具有獨(dú)立法人主體、具有目錄運(yùn)營(yíng)能力的子公司。1.3相關(guān)理論概述1.協(xié)同理論協(xié)同效應(yīng)是效率理論的主流理論中的基本概念，其基本理論在早期就通過(guò)各種研究得到過(guò)印證。Slusky和Caves通過(guò)研究1986至1988年發(fā)生的100起并購(gòu)事件，提出企業(yè)更傾向通過(guò)并購(gòu)行業(yè)內(nèi)同類(lèi)型企業(yè)以獲得協(xié)同效應(yīng)。協(xié)同作用可以有效地提高LN企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，使LN企業(yè)在競(jìng)爭(zhēng)激烈的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，擁有比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手更強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力，在資產(chǎn)銷(xiāo)售規(guī)模、產(chǎn)業(yè)規(guī)模、產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)效應(yīng)和成本控制時(shí)獲取較大優(yōu)勢(shì)。這種優(yōu)勢(shì)的根本來(lái)源于更合理的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，更有效的管理，更強(qiáng)的生產(chǎn)技術(shù)和研發(fā)能力，更強(qiáng)勢(shì)的資源和市場(chǎng)控制力等。協(xié)同效應(yīng)主要體現(xiàn)在LN公司管理協(xié)同、經(jīng)營(yíng)協(xié)同、財(cái)務(wù)協(xié)同等方面。（1）管理協(xié)同理論。管理能力在不同類(lèi)型企業(yè)中有一定通用性，有經(jīng)驗(yàn)的管理者可以在不同行業(yè)發(fā)揮同樣作用。LN公司依據(jù)管理協(xié)同理論，因?yàn)槿说脑?，在企業(yè)合并后，無(wú)論原有的管理能力是否對(duì)等，合并后的新企業(yè)管理能力不會(huì)比任何一個(gè)企業(yè)要差，從而謀求企業(yè)更好的發(fā)展。（2）經(jīng)營(yíng)協(xié)同理論。經(jīng)營(yíng)協(xié)同達(dá)到一定的地步，協(xié)同效應(yīng)的主要體現(xiàn)是規(guī)模經(jīng)濟(jì)。在經(jīng)濟(jì)學(xué)中常說(shuō)，通常要獲得協(xié)同效應(yīng)，需要企業(yè)在生產(chǎn)要素的投入上達(dá)到一定規(guī)模，在形成規(guī)模后，由于固定成本因素，單位成本會(huì)隨著生產(chǎn)數(shù)量的增加而降低，從而形成邊際成本，在邊際成本與邊際收益相等的情況下，平均單位成本達(dá)到最低，從而體現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。在兩種前提條件下容易獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)，一個(gè)是在整個(gè)行業(yè)中沒(méi)有企業(yè)達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)，另一個(gè)是被已經(jīng)達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)的企業(yè)兼并收購(gòu)，在這兩種情況的資產(chǎn)重組可以有效的獲得經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)。在觀察LN公司對(duì)其他公司所實(shí)行并購(gòu)的例子研究得出以下結(jié)論:想要在一定程度上增大這個(gè)企業(yè)整體的規(guī)模得實(shí)行重組。（3）財(cái)務(wù)協(xié)同理論。財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)是指企業(yè)在資產(chǎn)重組中，協(xié)同效應(yīng)的獲得是從財(cái)務(wù)方面來(lái)的，該效益不同于經(jīng)營(yíng)協(xié)同等在生產(chǎn)效率、單位成本等有形成本上的收益，而是企業(yè)可以從會(huì)計(jì)、稅法處理方式的不同，以及更多更復(fù)雜的財(cái)務(wù)處理上獲得收益。例如企業(yè)通過(guò)資產(chǎn)證券化等方式獲得現(xiàn)金流，或者是通過(guò)協(xié)同效應(yīng)來(lái)獲取較低的資金成本。同時(shí)通常企業(yè)在資產(chǎn)重組中，可有一定的稅收優(yōu)惠政策，可以通過(guò)合理的避稅及來(lái)降低企業(yè)成本。在對(duì)2013年國(guó)內(nèi)的A股上市企業(yè)重組原因分析中，總結(jié)出重組可適當(dāng)降低LN公司在經(jīng)營(yíng)管理中的不確定性，以及可以降低企2.代理成本(狂妄假說(shuō))理論代理關(guān)系是理解狂妄假說(shuō)的關(guān)鍵點(diǎn)，企業(yè)的所有者和經(jīng)營(yíng)者將企業(yè)的所有者權(quán)力和經(jīng)營(yíng)權(quán)分開(kāi)是通過(guò)協(xié)議等形式完成的，企業(yè)的部分決策權(quán)由決策者通過(guò)章程約定等形式，交由企業(yè)經(jīng)營(yíng)者決策，從而將企業(yè)所有者的精力釋放。這種代理關(guān)系的最大成本主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面，一是代理者LN公司是否能行使好代理權(quán)，是否會(huì)因?yàn)閭€(gè)人私利做損傷所有者權(quán)益的行為。另一個(gè)就是代理人因?yàn)闆Q策失誤或者其他行為造成的損失等，尤其是代理人對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展過(guò)于樂(lè)觀，從而導(dǎo)致決策失誤。3.市場(chǎng)主導(dǎo)行為下的再分配理論并購(gòu)和重組活動(dòng)就是再分配理論的體現(xiàn)，會(huì)將既得利益在目標(biāo)公司和利益相關(guān)者之間重新分配。由于中標(biāo)的企業(yè)通常要求較高的溢價(jià)作為補(bǔ)償，故因此形成在重組過(guò)程中，LN公司的即得利益會(huì)到企業(yè)的股東手里，這些利益從債權(quán)人、員工等相關(guān)利益者中轉(zhuǎn)移過(guò)去的，然后進(jìn)行價(jià)值的再分配。4.價(jià)值低估理論Q比率是這個(gè)理論的核心內(nèi)容。Q=公司市場(chǎng)價(jià)值×1/資產(chǎn)重置成本。當(dāng)Q<1時(shí)，買(mǎi)公司比買(mǎi)組成公司的“零件”要便宜，此時(shí)發(fā)生并購(gòu)的可能性很大;相反當(dāng)Q>1時(shí)，重新成立一家公司更具吸引力。比如說(shuō)，“企業(yè)可以選擇投資新廠(chǎng)房和設(shè)備，或者通過(guò)收購(gòu)一家市場(chǎng)價(jià)值低于替代成本的公司，從而獲得所需的廠(chǎng)房和設(shè)備等資產(chǎn)”來(lái)理解這一理論。該理論為如何挑選目標(biāo)企業(yè)提供了一種指引，該理企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值核心在于如何評(píng)價(jià)它。5.市場(chǎng)勢(shì)力理論這個(gè)理論的要點(diǎn)是企業(yè)能通過(guò)重組擴(kuò)大對(duì)市場(chǎng)的占有，提高市場(chǎng)地位，從而通過(guò)對(duì)市場(chǎng)的控制能力擠出競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，獲得超額利潤(rùn)。這一理論認(rèn)為通常在兩種情況下容易發(fā)生并購(gòu)行為:一是行業(yè)高速成長(zhǎng)期，市場(chǎng)需求旺盛，需要通過(guò)兼并行為獲取更大的市場(chǎng)占比;二是形成利益共同體，當(dāng)一個(gè)行業(yè)共同面對(duì)競(jìng)爭(zhēng)時(shí)，比如國(guó)外企業(yè)對(duì)市場(chǎng)的侵蝕，容易通過(guò)并購(gòu)形成企業(yè)集團(tuán)，建筑行業(yè)壁壘來(lái)抵抗外來(lái)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)。該理論成立的前提是并購(gòu)要是成功并有效的，且擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模能增強(qiáng)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)能力。LN公司也是因?yàn)槿绱瞬判枰獢U(kuò)大企業(yè)規(guī)模來(lái)增強(qiáng)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)能力。6.內(nèi)音區(qū)資本市場(chǎng)理論大規(guī)模兼并，會(huì)形成一些大公司大集團(tuán)。大公司通過(guò)資金管控，將各級(jí)公司從“外部市場(chǎng)”籌集到的社會(huì)資金在集團(tuán)內(nèi)部進(jìn)行流通和配置，并扮演銀行的角色提供資金服務(wù)。內(nèi)部資金的統(tǒng)一分配，可以讓資金的使用更有效，既從各個(gè)渠道收集了社會(huì)資本，又能將優(yōu)質(zhì)資源投向高收益的領(lǐng)域，使得內(nèi)部資本市場(chǎng)有了外部資本市場(chǎng)的職能，可從資金管控層面提升企業(yè)的整體價(jià)值。內(nèi)部資本市場(chǎng)現(xiàn)已在我國(guó)大部分大企業(yè)中實(shí)行，LN公司有“資金結(jié)算中心”，對(duì)企業(yè)從各個(gè)渠道獲得的資金進(jìn)行統(tǒng)一管控，從而降低資金成本，并獲得了良好的效果。7.中國(guó)企業(yè)特有的并購(gòu)動(dòng)因由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展起步較晚，加上體制上和西方經(jīng)濟(jì)存在較大的不同。中國(guó)資本市場(chǎng)和并購(gòu)重組雙方的成熟度均不同于西方，中國(guó)企業(yè)在并購(gòu)重組動(dòng)因上有明顯的中國(guó)特色。

第2章LN公司內(nèi)部重組的基本情況2.1公司簡(jiǎn)介2.1.1LN控股股權(quán)架構(gòu)LN控股為L(zhǎng)N集團(tuán)下屬?lài)?guó)有絕對(duì)控股上市公司，下設(shè)LN酒館公司和DF汽車(chē)公司兩個(gè)全資子公司，并設(shè)有DF賓館分公司。重組前LN控股總股本為26,967.37萬(wàn)股，LN集團(tuán)直接及間接持有LN控股51.55%的股權(quán)，為L(zhǎng)N控股的絕對(duì)控股股東。G市政府持有LN集團(tuán)100%的股權(quán)。LN的股權(quán)控制關(guān)系如下圖所示:圖2-1LN控股股權(quán)架構(gòu)圖數(shù)據(jù)來(lái)源:LN控股公告2.1.2LN控股主要業(yè)務(wù)LN控股主要業(yè)務(wù)分三塊，一是為由LN酒管公司運(yùn)營(yíng)的酒店管理業(yè)務(wù)、二是由DF賓館分公司運(yùn)營(yíng)的酒店經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，三是由DF汽車(chē)公司運(yùn)營(yíng)的出租車(chē)與租賃車(chē)業(yè)務(wù)。LN控股全資子公司LN酒管公司主要運(yùn)營(yíng)酒店管理業(yè)務(wù)，通過(guò)管理酒店收取服務(wù)費(fèi)的形式進(jìn)行牟利，是LN控股在15-16年期間通過(guò)現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)股權(quán)形式收購(gòu)進(jìn)上市公司主體的酒店運(yùn)營(yíng)公司，是LN控股新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)和未來(lái)核心業(yè)務(wù)之一。DF賓館分公司負(fù)責(zé)LN控股下屬五星級(jí)酒店“DF賓館”的運(yùn)營(yíng)管理，也是LN控股首發(fā)上市時(shí)的運(yùn)營(yíng)主體，LN控股現(xiàn)時(shí)核心業(yè)務(wù)。DF賓館作為五星級(jí)酒店，日常經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)主要包括客房業(yè)務(wù)、餐飲業(yè)務(wù)、商鋪?zhàn)赓U業(yè)務(wù)及其他業(yè)務(wù)，客房業(yè)務(wù)和餐飲業(yè)務(wù)是酒店最主要的營(yíng)收來(lái)源。DF汽車(chē)主營(yíng)業(yè)務(wù)為出租車(chē)運(yùn)營(yíng)和汽車(chē)租賃業(yè)務(wù)，是酒店運(yùn)營(yíng)的配套業(yè)務(wù)之一。2.1.3LN控股財(cái)務(wù)情況在重組前，LN控股的總資產(chǎn)保持在8億元人民幣左右，凈資產(chǎn)在6億元左右，資產(chǎn)負(fù)債率穩(wěn)定在26%到30%之間，營(yíng)業(yè)收入在3億元，利潤(rùn)在3600-4000萬(wàn)元之間。整體運(yùn)營(yíng)形式較為平穩(wěn)。LN公司13、14、15控股三年主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)如表2-1所示:表2-1LN控股13、14、15三年主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)單位:萬(wàn)元財(cái)務(wù)指標(biāo)2015年12月31日2014年12月31日2013年12月31日總資產(chǎn)84,343.3278,102.3280,898.91總負(fù)債22,733.4122,739.4622,725.36所有者權(quán)益61,609.9255,362.8658,173.55歸屬于母公司的所有者權(quán)益61,609.9255,362.8658,173.55資產(chǎn)負(fù)債率26.95%29.11%28.09%財(cái)務(wù)指標(biāo)2015年度2014年度2013年度營(yíng)業(yè)收入30,581.9630,180.5433,864.75凈利潤(rùn)3,923.173,636.733,875.76歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)3,923.173,636.733,875.76加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率6.71%6.31%6.85%數(shù)據(jù)來(lái)源:LN控股公告由LN控股2016年年度審計(jì)報(bào)告可知，LN控股在各部分收入來(lái)源如表2-2所示:表2-2LN控股主要收入來(lái)源單位:萬(wàn)元2016年2015年同比增減金額占營(yíng)業(yè)收入比重金額占營(yíng)業(yè)收入比重營(yíng)業(yè)收入合計(jì)30,277.73100.00%30,581.96100.00%-0.99%分行業(yè)酒店管理3,767.4912.44%3,173.1210.38%18.73%續(xù)表餐飲12,565.4241.50%13,139.4242.96%437%商鋪?zhàn)赓U1,576.715.21%1,271.744.16%23.98%其他3,632.6812.00%3,794.2312.41%426%分地區(qū)華南地區(qū)30,277.73100.00%30,581.96100.00%-0.99%數(shù)據(jù)來(lái)源：LN控股公告2.2重組過(guò)程2.2.1重組路徑此次重組可以簡(jiǎn)要分為兩個(gè)步驟，首先發(fā)行股份，購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)用支付來(lái)現(xiàn)金。然后發(fā)行股份募集配套資金。購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)股票的價(jià)格和募集資金股票發(fā)行的價(jià)格得是一樣的，購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)對(duì)價(jià)總額可不能被募集配套資金總額超過(guò)，具體為:1.購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)LN控股購(gòu)買(mǎi) 了HY酒店、Z酒店100%股權(quán)，GZL旅行社90.45%股權(quán)，具體資產(chǎn)的收購(gòu)對(duì)象及收購(gòu)標(biāo)的如表2-3所示:表2-3資產(chǎn)的收購(gòu)對(duì)象及收購(gòu)標(biāo)的情況表數(shù)據(jù)來(lái)源:LN控股公告2.募集配套資金LN控股購(gòu)購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的同時(shí)，向4名特定對(duì)象發(fā)行股票募集不超過(guò)15億元配套資金。其中:GF認(rèn)購(gòu)9.61億元，GZ證券認(rèn)購(gòu)2.5億元，GK認(rèn)購(gòu)1.5億元，LN為1.39億元。募集資金15億元，當(dāng)中的4.99億元用來(lái)支付現(xiàn)金支付收購(gòu)，10.01億元用來(lái)項(xiàng)目建設(shè)和支付重組的部分中介費(fèi)。LN控股公告顯示，所募集配套資金將優(yōu)先用于表2-4所示項(xiàng)目建設(shè):表2-4募集資金使用項(xiàng)目表數(shù)據(jù)來(lái)源:LN控股公告3.重組后LN控股架構(gòu)圖2-2重組后LN控股股權(quán)架構(gòu)圖數(shù)據(jù)來(lái)源:根據(jù)LN控股公告整理2.2.2定價(jià)原則及發(fā)行數(shù)量1.資產(chǎn)定價(jià)原則本次重組以2016年3月31日為基準(zhǔn)日。根據(jù)券商發(fā)出的《估值報(bào)告》，GZL旅行社估值118,417.54萬(wàn)元、HY酒店估值152,535.39萬(wàn)元、Z酒店估值為84,132.33萬(wàn)元。根據(jù)其收購(gòu)比例不同，LN控股與收購(gòu)對(duì)象約定，本次交易價(jià)格如下:表2-5本次估值及交易價(jià)格情況表單位:萬(wàn)元數(shù)據(jù)來(lái)源:LN控股公告2.股票發(fā)行價(jià)格及定價(jià)原則購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)和通過(guò)發(fā)行股票籌集資金的基本定價(jià)日為L(zhǎng)N控股董事會(huì)決定后的公開(kāi)日，即2016年8月23日。LN控股股票的發(fā)行價(jià)為L(zhǎng)N控股股票平均價(jià)格的90%，就是每股11.12美元。2015年4月，LN控股2015年度股東大會(huì)決定每10股派發(fā)0.37元現(xiàn)金股息，并于6月20日進(jìn)行股息派發(fā)。據(jù)此，這次發(fā)行的股票價(jià)格從11.12元每股調(diào)整為11.08元每股。3.發(fā)行的數(shù)量資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)部分:LN控股在資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)部分發(fā)行的股份總數(shù)為265155,792股，根據(jù)發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的價(jià)格和股票發(fā)行價(jià)共同確認(rèn)。計(jì)算公式為:(標(biāo)的資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)價(jià)格——現(xiàn)金支付4.99億元)每股發(fā)行價(jià)格為11.08元/股。由于GZL旅行社90.45%股權(quán)的持有人為L(zhǎng)N集團(tuán)、LH集團(tuán)和6個(gè)自然人，HY酒店和Z酒店100%股權(quán)的持有人為L(zhǎng)N集團(tuán)，本次重組的實(shí)際出售者為L(zhǎng)N集團(tuán)、LH集團(tuán)和6個(gè)自然人。LN控股發(fā)行給三方購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的股份數(shù)量如下:表2-6發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的發(fā)行數(shù)量表數(shù)據(jù)來(lái)源:LN控股公告募集配套資金:此次交易購(gòu)買(mǎi)標(biāo)的資產(chǎn)交易總額此不能被次募集資金總額給超過(guò)了。發(fā)行數(shù)量情況如下:表2-7發(fā)行股份募集配套資金情況表序號(hào)配套資金發(fā)行對(duì)象發(fā)行股份數(shù)量（股）1GF集團(tuán)86,678,9782GZ證券22,563,1773GK集團(tuán)13,537,9064LN第一期員工持股計(jì)劃12,599,000合計(jì)135,379,061數(shù)據(jù)來(lái)源:LN控股公告2.2.3重組時(shí)間點(diǎn)及重組結(jié)果由于LN控股是國(guó)有控股上市公司，本次LN控股發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)并募集配套資金，及到國(guó)有企業(yè)LN集團(tuán)對(duì)LN控股注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，構(gòu)成重大重組，根據(jù)國(guó)資管理相關(guān)規(guī)定，LN控股此次重組，需履行國(guó)資審批流程，同時(shí)本次重組需要證監(jiān)會(huì)審批，現(xiàn)將重組主要節(jié)點(diǎn)介紹如下:2016年9月5日，LN控股復(fù)牌。2016年9月15日，G省國(guó)資委批復(fù)同意LN控股發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)并募集配套資金暨員工持股計(jì)劃方案。2016年9月19日，LN控股股東會(huì)審議通過(guò)本次重組方案。2016年12月15日，LN控股再次停牌，等待中國(guó)證監(jiān)會(huì)的批準(zhǔn)。12月21日，該交易獲得了中國(guó)證監(jiān)會(huì)的審議批準(zhǔn)，12月22日，LN控股恢復(fù)交易。2017年1月20日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)正式批復(fù)并批準(zhǔn)了重組方案。2017年2月15日，HY酒店100%股權(quán)、Z酒店100%股權(quán)、GZL90.45%股權(quán)通過(guò)完成股東變更并調(diào)整至LN控股。2017年3月24日和2017年5月22日，為購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)和籌集配套資金而發(fā)行的新股分別在深圳證券交易所上市。LN控股聘請(qǐng)了一家會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具了一份驗(yàn)資報(bào)告，證實(shí)它收到了四位特定投資者在非公開(kāi)發(fā)行中籌集的資金。2017年8月，LN控股公司已辦理工商變更注冊(cè)資本登記手續(xù)，本次改制已完成。重組后，LN控股成功轉(zhuǎn)型為現(xiàn)代綜合商旅品牌運(yùn)營(yíng)商，業(yè)務(wù)涵蓋旅行社(綜合旅游業(yè)務(wù))、酒店(住宿)、展覽、景點(diǎn)、汽車(chē)服務(wù)等。形成了涵蓋旅行社、酒店、會(huì)展、景點(diǎn)、旅游交通的完整旅游產(chǎn)業(yè)鏈。LN控股的經(jīng)營(yíng)實(shí)體包括控股子公司GZL旅行社、母公司旗下的DF酒店以及全資子公司HY酒店、Z酒店和DF汽車(chē)。LN控股進(jìn)入戰(zhàn)略發(fā)展新階段，核心能力顯著提升。重組后的LN控股專(zhuān)注于績(jī)效管理，并繼續(xù)提高運(yùn)營(yíng)效率。重組后的2017年，GZL旅行社通過(guò)產(chǎn)品創(chuàng)新和推廣策劃進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)份額，出境旅游收入同比增長(zhǎng)15.01%。酒店管理公司堅(jiān)持品牌logo+盈利模式，成功投資新品牌研發(fā)，直接管理和管理酒店項(xiàng)目業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。利用的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì),LN控股為論壇提供專(zhuān)業(yè)和高質(zhì)量的綜合服務(wù),包括廣州歡迎酒會(huì)和主持的國(guó)際新聞中心服務(wù)酒店,為什么珠江夜游特殊的DF酒店,餐飲服務(wù)和全面的配偶訪(fǎng)問(wèn)GZL和Z酒店所提供的服務(wù)。2.3重組的動(dòng)因總體而言，重組的動(dòng)因可以簡(jiǎn)單分為內(nèi)部驅(qū)動(dòng)力和外部誘因兩種，內(nèi)部驅(qū)動(dòng)力是指企業(yè)因包括規(guī)模、利潤(rùn)等多方面內(nèi)部擴(kuò)張需求，追求獲得協(xié)同效應(yīng)、提高市場(chǎng)占有率、獲取優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)等沖動(dòng);外部誘因是指有利于企業(yè)并購(gòu)重組活動(dòng)的外部政策、資本、市場(chǎng)等因素。從內(nèi)部驅(qū)動(dòng)力來(lái)說(shuō)，在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，企業(yè)想要在市場(chǎng)激烈的競(jìng)爭(zhēng)中生存下去，必須要不斷的發(fā)展。一般，企業(yè)想要重組獲得發(fā)展可以選擇內(nèi)部投資、積累自身的資本，還有通過(guò)重組，兩者相比，重組的效率更高。美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家喬治斯蒂格勒曾說(shuō)過(guò):“沒(méi)有一個(gè)美國(guó)大公司不是通過(guò)兼并而成長(zhǎng)的,幾乎沒(méi)有一家大公司主要是靠?jī)?nèi)部擴(kuò)張成長(zhǎng)的?！?/p>

從外部誘因來(lái)說(shuō)是國(guó)家政策推動(dòng)企業(yè)的重組。由于國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)主體以及所肩負(fù)社會(huì)職責(zé)的特殊性，這一點(diǎn)對(duì)于國(guó)企重組更為明顯。國(guó)企改革幫助國(guó)企脫困是由重組推動(dòng)的。在原有的國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)安排下，因產(chǎn)權(quán)不清和激勵(lì)機(jī)制不健全等因素，使國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率始終處于較低的水平,再加上國(guó)有企業(yè)承擔(dān)的部分社會(huì)職能和歷史包袱，導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)在與其他產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)中越來(lái)越處于不利的地位，從而導(dǎo)致了國(guó)有企業(yè)的大面積虧損和由此產(chǎn)生的大量社會(huì)問(wèn)題。具體來(lái)說(shuō)，國(guó)有企業(yè)重組能夠改善企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)和經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)與約束機(jī)制，提高重組后企業(yè)的生產(chǎn)效率。特定宏觀經(jīng)濟(jì)政策需要重組來(lái)滿(mǎn)足。促進(jìn)國(guó)家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，提高資源的宏觀配置效率都需要重組的存在，社會(huì)各產(chǎn)業(yè)部門(mén)經(jīng)過(guò)重組機(jī)制實(shí)現(xiàn)彼長(zhǎng)此消，調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和優(yōu)化資源配置的宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)從而得到實(shí)現(xiàn)。第3章LN公司內(nèi)部重組的案例分析3.1重組戰(zhàn)略的制定與選擇GZL旅行社為L(zhǎng)N集團(tuán)下屬?lài)?guó)有控股企業(yè)，是華南地區(qū)業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的旅行社，旅行社業(yè)務(wù)范圍覆蓋全球，2012-2014名列“全國(guó)百?gòu)?qiáng)旅行社”前五，出游人數(shù)規(guī)模和市場(chǎng)占有率位居一直穩(wěn)居全國(guó)前列。HY酒店是LN集團(tuán)下屬全資子公司，它是一家國(guó)有獨(dú)資公司，是中國(guó)首批五星級(jí)酒店之一。同時(shí)擁有白金五星級(jí)酒店、亞運(yùn)酒店、國(guó)內(nèi)酒店行業(yè)協(xié)會(huì)頒發(fā)的金五星酒店等榮譽(yù)。Z酒店是LN集團(tuán)屬下的國(guó)有獨(dú)資企業(yè)，主營(yíng)業(yè)務(wù)為酒店經(jīng)營(yíng)，提供酒店住宿、餐會(huì)議、寫(xiě)字樓、服務(wù)式公寓及商鋪?zhàn)赓U等綜合性服務(wù)旅游產(chǎn)業(yè)是資源型產(chǎn)業(yè)，如今旅游消費(fèi)需求旺盛，在全球都有資源，對(duì)于旅游業(yè)企業(yè)來(lái)說(shuō)，因?yàn)槁糜螛I(yè)毛利潤(rùn)不高，所以L(fǎng)N在并購(gòu)標(biāo)準(zhǔn)的選擇上順應(yīng)改革者的戰(zhàn)略發(fā)展。本案例選擇與LN控股有上下游關(guān)系的GZL旅行社、HY酒店和Z酒店。從產(chǎn)業(yè)鏈上打通旅游產(chǎn)業(yè)上下游關(guān)系，將LN控股打造成以GZL旅行社為核心和組織者，集旅行社、高端酒店、酒店管理者、租車(chē)公司為一體的旅游產(chǎn)業(yè)鏈。具體的戰(zhàn)略分析如下：1.LN公司通過(guò)重組GZL旅行社和H，YZ酒店，生產(chǎn)線(xiàn)是現(xiàn)成的，生產(chǎn)能力的形成也很迅速，市場(chǎng)份額的增加，競(jìng)爭(zhēng)力的增強(qiáng)；規(guī)模經(jīng)濟(jì)的實(shí)現(xiàn)，行業(yè)集中度的提升；并且利用規(guī)模經(jīng)濟(jì)降低成本增加企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益和抗風(fēng)險(xiǎn)能力。在選擇重組時(shí)機(jī)上LN首先清理了不必要的長(zhǎng)期股權(quán)投資，然后通過(guò)現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)的方式將可整合的資源優(yōu)先整合到LN控股。同時(shí)，橫向兼并也能帶來(lái)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的增加以及利用壟斷來(lái)提高公司利潤(rùn)。2.LN控股重組的政治時(shí)期比較好，LN控股也在制度中有意選擇了國(guó)有獨(dú)資企業(yè)和國(guó)有絕對(duì)控股企業(yè)。重組行為符合政治導(dǎo)向和政治需要，同時(shí)也符合行業(yè)變化的規(guī)律。實(shí)際從市場(chǎng)方面來(lái)看，2016年股市大盤(pán)穩(wěn)定沒(méi)有大起大落，重組市場(chǎng)環(huán)境穩(wěn)定。所以在這個(gè)時(shí)候進(jìn)行LN控股重組是時(shí)機(jī)最恰當(dāng)?shù)恼_選擇。3.在LN選擇的重組模式上，LN控股選擇了以發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的形式，一定程度上避免了支付現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)在現(xiàn)金流上對(duì)LN控股的壓力。而且，GZL旅行社和HY酒店、Z酒店都是國(guó)有絕對(duì)控股和國(guó)有全資企業(yè)，用已發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)方式為主的模式進(jìn)行重組效率會(huì)更高。3.2股權(quán)結(jié)構(gòu)的變動(dòng)1.GZL旅行社股權(quán)結(jié)構(gòu)在重組前，GZL旅行社已經(jīng)和重組方LN控股一樣，屬于LN集團(tuán)內(nèi)部企業(yè)，LN集團(tuán)和其子公司LIB集團(tuán)為GZL旅行社的大股東，合計(jì)持有GZL旅行社87.93%股份。GZL旅行社是LN公司下屬?lài)?guó)有控股企業(yè)，重組之后LN公司掌握了GZL旅行社大部分股權(quán)。而其他股東中的DY公司和G市電視臺(tái)，均為國(guó)有全資公司，可以說(shuō)GZL旅行社，本質(zhì)上是在LN集團(tuán)內(nèi)部的國(guó)有絕對(duì)控股企業(yè)。截至基準(zhǔn)日2016年3月31日，GZL旅行社各股東持股情況如表3-1所示:表3-1GZL旅行社股權(quán)架構(gòu)圖序號(hào)股東姓名出資額（萬(wàn)元）出資比例1LN集團(tuán)5,754.871682.22%2DY公司500.00007.14%3LH集團(tuán)400.00005.71%4G市電視臺(tái)150.00002.14%5六個(gè)自然人192.49692.75%6XZY2.63150.04%合計(jì)7,000.0000100.00%數(shù)據(jù)來(lái)源:LN控股公告但在本次交易中，LN上市公司并未購(gòu)買(mǎi)GZL旅行社100%股權(quán)，主要是G市電視臺(tái)和DY公司出于其自身財(cái)務(wù)情況考慮，明確表示不出售其持有的GZL股權(quán)。另六個(gè)自然人中有一人為GZL高管，按《公司法》和GZL旅行社章程的相關(guān)規(guī)定，其在任職期間所持GZL股份總數(shù)的25%不能被每年轉(zhuǎn)讓的股份超過(guò);另外XZY所持有的GZL股份實(shí)際為代某自然人持有，還未解除代持關(guān)系前不轉(zhuǎn)讓股權(quán)。故本次交易實(shí)際收購(gòu)的股權(quán)如下表所示:表3-2收購(gòu)GZL旅行社股權(quán)比例序號(hào)股東姓名出資額（萬(wàn)元）出資比例1LN集團(tuán)5,754.871682.22%2LH集團(tuán)400.00005.71%續(xù)表序號(hào)股東姓名出資額（萬(wàn)元）出資比例3六個(gè)自然人176.61762.52%合計(jì)6,331.489290.45%數(shù)據(jù)來(lái)源:LN控股公告2.HY酒店和Z酒店股權(quán)結(jié)構(gòu)HY酒店和Z酒店都是LN公司下屬的全資子公司。HY酒店和Z酒店股權(quán)架構(gòu)簡(jiǎn)單清晰，為L(zhǎng)N集團(tuán)全額出資，具體出資情況如表3-3和3-4所示。表3-3HY酒店股權(quán)架構(gòu)圖序號(hào)股東姓名出資額（萬(wàn)元）出資比例1LN集團(tuán)29,000100.00%合計(jì)29,000100.00%數(shù)據(jù)來(lái)源:LN控股公告表3-4Z酒店股權(quán)架構(gòu)圖序號(hào)股東姓名出資額（萬(wàn)元）出資比例1LN集團(tuán)8,000100.00%合計(jì)8,000100.00%數(shù)據(jù)來(lái)源:LN控股公告重組后的LN控股，變成了以GZL旅行設(shè)為核心的酒店和酒店管理一體的旅游平臺(tái)。GLZ旅行社的大部分股權(quán)由LN掌控，HY酒店和Z酒店股權(quán)全由LN掌管。LN公司統(tǒng)一管理利益共同發(fā)展。3.3重組績(jī)效的反應(yīng)3.3.1對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的影響1.GZL的經(jīng)營(yíng)情況GZL旅行社主要是經(jīng)營(yíng)各種的旅游業(yè)務(wù)。航空交通運(yùn)力、旅游目的地酒店住宿容量、景區(qū)接待承載量等上游旅游資源，還有領(lǐng)隊(duì)和導(dǎo)游人數(shù)是影響他提供的旅游產(chǎn)品和服務(wù)數(shù)量的主要原因。GLZ旅行社主營(yíng)業(yè)務(wù)按產(chǎn)品分類(lèi)情況如表3-5所示:表3-5GZL主營(yíng)業(yè)務(wù)按產(chǎn)品分類(lèi)情況表項(xiàng)目2016年1-9月2015年度2014年度金額比例金額比例金額比例出境游248,983.5669.39%297,155.6465.08%270,699.9862.10%國(guó)內(nèi)游82,989.2523.13%124,181.1027.20%129,896.4462.10%入境游3,742.451.04%5,714.651.25%3,935.060.9%其他23,080.486.43%29,521.116.47%31,380.607.2%合計(jì)358,795.75100%456,572.50100%435,912.09100%數(shù)據(jù)來(lái)源:LN控股公告同時(shí)，作為華南地區(qū)的傳統(tǒng)旅行社，GZL的銷(xiāo)售模式仍然以傳統(tǒng)的門(mén)店為主。在14、15、16三年中，傳統(tǒng)商店的銷(xiāo)售額約占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的90%。其銷(xiāo)售管理模式的局限性直接導(dǎo)致其產(chǎn)品銷(xiāo)售區(qū)域的局限性，客源難以迅速擴(kuò)大。根據(jù)LN控股的交易報(bào)告，GZL旅行社以實(shí)體店銷(xiāo)售為主的銷(xiāo)售模式，直接導(dǎo)致廣東省內(nèi)游客高度集中。在14、15、16三年里，廣東省的游客占到了98%以上。這種以實(shí)體店銷(xiāo)售為主的銷(xiāo)售模式，與日益火爆的旅游產(chǎn)品線(xiàn)上、移動(dòng)APP銷(xiāo)售的發(fā)展方向不一致。GLZ旅行社主營(yíng)業(yè)務(wù)收入按客源地分類(lèi)情況如表3-6所示，其主營(yíng)業(yè)務(wù)收入按渠道分類(lèi)情況如表3-7所示。表3-6GZL主營(yíng)業(yè)務(wù)按區(qū)域分類(lèi)情況表項(xiàng)目2016年1-9月2015年度2014年度金額比例金額比例金額比例境內(nèi)354,056.7498.68%450,335.4498.63%431,456.498.98%廣東省內(nèi)353,635.9998.56%449,798.8498.52%430,421.3398.74%廣東省外420.740.12%536.610.12%1,035.060.24%境外4,739.011.32%6,237.061.37%4,455.691.02%合計(jì)358,795.75100%456,572.5100%435,912.09100%數(shù)據(jù)來(lái)源:LN控股公告表3-7GZL主營(yíng)業(yè)務(wù)按渠道分類(lèi)情況表項(xiàng)目2016年1-9月2015年度2014年度金額比例金額比例金額比例電商渠道32,501.129.06%46,690.9610.23%42,986.039.86%傳統(tǒng)門(mén)店326,294.6390.94%409,881.5489.77%392,926.0690.14%合計(jì)358,795.75100%456,572.5100%435,912.09100%數(shù)據(jù)來(lái)源:LN控股公告在并購(gòu)重組前，GZL旅行社的資產(chǎn)總額已超過(guò)12億元，是LN控股的1.5倍，資產(chǎn)負(fù)債率常年穩(wěn)定在85%以上，凈資產(chǎn)在1.8億元左右，年凈利潤(rùn)以4000萬(wàn)為基礎(chǔ)，每年保持10%以上的增幅，凈資產(chǎn)收益率較高，GZL旅行社13、14、15三年財(cái)務(wù)情況如表3-8所示。表3-8GZL旅行社13、14、15三年的財(cái)務(wù)情況單位:萬(wàn)元項(xiàng)目2015.12.312014.12.312013.12.31資產(chǎn)總額129,685.68136,053.72133,066.79負(fù)債合計(jì)111,743.00119,242.10119,963.78所有者權(quán)益17,942.6816,811.6213,103.01資產(chǎn)負(fù)債率86.16%87.64%90.15%項(xiàng)目2015年2014年2013年?duì)I業(yè)收入459,074.13438,052.25390,483.89利潤(rùn)總額7,241.716,439.295,495.59凈利潤(rùn)5,242.914,744.823,967.83數(shù)據(jù)來(lái)源:LN控股公告2.HY酒店13、14、15三年財(cái)務(wù)情況如下:在并購(gòu)重組前，HY酒店的資產(chǎn)總額在8億左右，和LN控股相當(dāng)。凈資產(chǎn)在4.5億元左右，資產(chǎn)負(fù)債率逐年攀升，年凈利潤(rùn)從2013年起逐年下滑，凈資產(chǎn)收益率亦呈現(xiàn)出逐年下滑態(tài)勢(shì)，具體情況如表3-9所示。表3-9HY酒店13、14、15三年的財(cái)務(wù)情況單位:萬(wàn)元項(xiàng)目2015.12.312014.12.312013.12.31資產(chǎn)總額86,432.7982,833.2271,292.73負(fù)債總額41,807.5935,518.5128,421.98所有者權(quán)益44,625.2047,314.7242,870.75資產(chǎn)負(fù)債率48.37%42.88%39.87%項(xiàng)目2015年2014年2013年?duì)I業(yè)收入46,441.2444,658.1548,602.77利潤(rùn)總額5,733.846,116.987,012.60凈利潤(rùn)4,316.874,464.445,138.75數(shù)據(jù)來(lái)源:LN控股公告3.Z酒店13、14、15三年財(cái)務(wù)情況如下:在并購(gòu)重組前，Z酒店的資產(chǎn)總額在5億左右。凈資產(chǎn)在1.5億元左右，資產(chǎn)負(fù)債率雖有所下降，但年凈利潤(rùn)在營(yíng)業(yè)收入變化不大的情況下，從2013年起下滑明顯，凈資產(chǎn)收益率亦呈現(xiàn)出逐年下滑態(tài)勢(shì)，具體情況如表3-10所示。表3-10Z酒店13、14、15三年的財(cái)務(wù)情況單位:萬(wàn)元項(xiàng)目2015.12.312014.12.312013.12.31資產(chǎn)總額46,020.0950,136.9655,947.81負(fù)債合計(jì)30,625.0335,204.0141,839.84所有者權(quán)益15,395.0614,932.9514,107.97資產(chǎn)負(fù)債率66.55%70.22%74.78%項(xiàng)目2015年2014年2013年?duì)I業(yè)收入30,355.5931,219.3633,393.14利潤(rùn)總額1,361.491,125.982,337.70凈利潤(rùn)893.58827.761,737.11數(shù)據(jù)來(lái)源:LN控股公告LN公司內(nèi)部重組后對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的影響不大，但是要加快募集資金才是。將募集的資金加快投入項(xiàng)目的建設(shè)進(jìn)程中，提高募集資金使用率，加強(qiáng)公司持續(xù)發(fā)展維護(hù)全體股東的利益。3.3.2對(duì)股價(jià)的反應(yīng)對(duì)股價(jià)的反應(yīng)，主要表現(xiàn)在由于重組從而對(duì)公司未來(lái)盈利能力增強(qiáng)的良好預(yù)期，對(duì)于公司股價(jià)的安全邊際有效的進(jìn)行了放大，導(dǎo)致大量資金介入，由于資金的持續(xù)介入從而導(dǎo)致股價(jià)出現(xiàn)連續(xù)的上漲走勢(shì)，當(dāng)重組完成之后，可能會(huì)出現(xiàn)兩種情況，一種是重組完成之后符合或者高于預(yù)期的受益結(jié)果，仍然對(duì)資金有吸引力，導(dǎo)致股價(jià)繼續(xù)上漲，一種是重組完成之后低于預(yù)期的受益水平，導(dǎo)致資金對(duì)公司未來(lái)的成長(zhǎng)性缺乏信心，表現(xiàn)為持續(xù)的賣(mài)出從而形成股價(jià)的下跌。LN公司之后重組，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的注入和整合，有利于公司做強(qiáng)做大，提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和生存能力，以及抗風(fēng)險(xiǎn)能力。對(duì)公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展是十分有益的。從上文所述的GZL被重組后年凈利潤(rùn)每年保持10%以上的增幅，HY酒店和Z酒店的資產(chǎn)負(fù)債率都有所下降，凈利潤(rùn)變化不大，但是這次重組實(shí)現(xiàn)了優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，形成了協(xié)同效應(yīng)對(duì)公司的長(zhǎng)期績(jī)效有積極的促進(jìn)作用，因此這次的重組對(duì)股價(jià)的影響是積極向上的。LN公司的股價(jià)也因?yàn)橹亟M的政治時(shí)機(jī)和市場(chǎng)時(shí)機(jī)穩(wěn)步向上，公司在重組模式和估值上也下了不少功夫，用以發(fā)行的股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)方式為要點(diǎn)。所以在LN公司的內(nèi)部重組領(lǐng)導(dǎo)下，股價(jià)逐年平穩(wěn)上升。第4章LN公司內(nèi)部重組的思考和建議LN控股的重組是近年來(lái)規(guī)模最大的旅游行業(yè)重組。G市通過(guò)向小型上市公司注入大型國(guó)有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，籌集配套資金，促進(jìn)員工持股。以酒店經(jīng)營(yíng)為主營(yíng)業(yè)務(wù)的原上市公司，將打造集上下游產(chǎn)業(yè)鏈、線(xiàn)上線(xiàn)下銷(xiāo)售模式為一體的旅游平臺(tái)。通過(guò)并購(gòu)擴(kuò)張,延長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)鏈,建設(shè)或引進(jìn)新形式的業(yè)務(wù),上市行業(yè)可以促進(jìn)旅游業(yè)不斷擴(kuò)大和發(fā)展,和混合所有制發(fā)展可以加速,提高市場(chǎng)化運(yùn)作水平和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的旅游業(yè)LN控股。上述分析表明，雖然短期和中期業(yè)績(jī)不是特別明顯，但從長(zhǎng)期來(lái)看，重組的市場(chǎng)業(yè)績(jī)是積極的。4.1重組整合的成效4.1.1明確重組戰(zhàn)略方向旅游產(chǎn)業(yè)是一個(gè)資源型產(chǎn)業(yè)，在旅游消費(fèi)需求旺盛的今天，世界各地都有資源。對(duì)于旅游業(yè)企業(yè)來(lái)說(shuō)，由于旅游業(yè)本身的毛利潤(rùn)不高，在進(jìn)行重組路徑規(guī)劃時(shí)一定要慎重。在并購(gòu)標(biāo)的的選擇上，要順應(yīng)改革者的戰(zhàn)略發(fā)展。一方面，企業(yè)規(guī)模的簡(jiǎn)單擴(kuò)大可能并不能提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。相反，重組可能會(huì)因?yàn)椴椒ミ^(guò)快、占用資源過(guò)多和資本成本過(guò)高而失敗。因此，在企業(yè)重組中，重組對(duì)象的選擇應(yīng)符合企業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展，從各個(gè)方面激發(fā)企業(yè)的活力。本案例選擇與LN控股有上下游關(guān)系的GZL旅行社、HY酒店和Z酒店。從產(chǎn)業(yè)鏈上打通旅游產(chǎn)業(yè)上下游關(guān)系，將LN控股打造成以GZL旅行社為核心和組織者，集旅行社、高端酒店、酒店管理者、租車(chē)公司為一體的旅游產(chǎn)業(yè)鏈。另一方面，從融資來(lái)源來(lái)看，LN控股在制度中有意選擇國(guó)有獨(dú)資企業(yè)和國(guó)有絕對(duì)控股企業(yè)。在加快此次重組溝通進(jìn)程的同時(shí)，保障了國(guó)有企業(yè)在重組后的絕對(duì)控股地位，為下一次混合改革留下了充分的空間。在籌集資金的同時(shí)實(shí)行職工持股，全面激發(fā)了企業(yè)的活力。從路徑選擇的角度看，本次重組實(shí)現(xiàn)了優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，形成了協(xié)同效應(yīng)，對(duì)企業(yè)的長(zhǎng)期績(jī)效有積極的促進(jìn)作用。4.1.2選擇合適的重組時(shí)機(jī)從重組方和被重組方披露的歷史信息可知，LN控股為此次重組已經(jīng)準(zhǔn)備了很長(zhǎng)時(shí)間。在LN控股方面，首先清理不必要的長(zhǎng)期股權(quán)投資，然后通過(guò)現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)的方式收購(gòu)DF汽車(chē)公司和LN酒類(lèi)管理公司，將可整合的資源優(yōu)先整合到LN控股。HY酒店和Z酒店在2011年確定了酒店用地，解決了兩家酒店最大的缺陷，成為上市公司。2013年，市政府將GZL旅行社納入LN集團(tuán)，并將三家改制對(duì)象提前集中到LN集團(tuán)進(jìn)行統(tǒng)一管理，降低了此次改制的整合成本。LN控股是國(guó)有上市公司，國(guó)資管理?xiàng)l例有明確要求，上市公司實(shí)施資產(chǎn)重組，特別是將國(guó)有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市公司這一行為，必須獲得產(chǎn)權(quán)管理部門(mén)審批同意。因此國(guó)有上市公司實(shí)施重組，重組時(shí)機(jī)的選擇很重要，具體包括政治時(shí)機(jī)和市場(chǎng)時(shí)機(jī)兩方面。而從此次重組來(lái)看，LN控股重組的政治時(shí)機(jī)較好，其重組符合政策導(dǎo)向、政治需要，同時(shí)也符合行業(yè)變化規(guī)律。從市場(chǎng)時(shí)機(jī)上看，2016年股市大盤(pán)穩(wěn)定，沒(méi)有大起大落，重組市場(chǎng)環(huán)境穩(wěn)定。重組的具體實(shí)施往往需要半年以上時(shí)間，穩(wěn)定的市場(chǎng)環(huán)境對(duì)于估值等核心因素，有著重要的意義。故在這個(gè)時(shí)候進(jìn)行LN控股重組，是適時(shí)的正確選擇。4.1.3采用適當(dāng)?shù)闹亟M模式在企業(yè)重組中，無(wú)論采用何種方式進(jìn)行重組，資產(chǎn)的對(duì)價(jià)和支付方式都是重組的核心部分。此次LN重組能夠順利推進(jìn)，合適的重組模式和合理的估值不可或缺。首先LN控股選擇了以發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的形式，一定程度上避免了如支付現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)在現(xiàn)金流上對(duì)LN控股的壓力。其次GZL旅行社和HY酒店、Z酒店都是國(guó)有絕對(duì)控股和國(guó)有全資企業(yè)，用以發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)方式為主的模式進(jìn)行重組更為高效。而在估值問(wèn)題上，G市在推進(jìn)此次重組時(shí)，并沒(méi)有糾結(jié)HY酒店和Z酒店作為在G市核心地段的酒店，在放入LN控股時(shí)估值的高低問(wèn)題。如果簡(jiǎn)單的按資產(chǎn)基礎(chǔ)法進(jìn)行估計(jì)，HY酒店和Z酒店的價(jià)值要比市場(chǎng)法來(lái)得要高，一味的強(qiáng)調(diào)國(guó)資利益，要單方面的以較高的估值放入LN控股，相信此次重組不會(huì)有這么順利。G市在政策允許范圍內(nèi)，選擇了更容易讓各方接受的市場(chǎng)法結(jié)果，成功推動(dòng)了此次重組。4.2內(nèi)部重組整合后存在的不足4.2.1重組進(jìn)程緩慢重組后的LN控股，由一個(gè)單純的酒店+酒店運(yùn)營(yíng)者，變更成了以GZL旅行社為核心，酒店和酒店管理于一身的旅游平臺(tái)，LN控股從戰(zhàn)略上已經(jīng)搭建好一個(gè)有效的產(chǎn)業(yè)架構(gòu)。而本次募集資金所用的“泛旅游服務(wù)平臺(tái)”、“全區(qū)域服務(wù)網(wǎng)絡(luò)”、“全球目的地服務(wù)網(wǎng)絡(luò)”三個(gè)項(xiàng)目現(xiàn)今未有任何公開(kāi)信息顯示進(jìn)度，從機(jī)構(gòu)研報(bào)和市場(chǎng)反饋上看，三個(gè)項(xiàng)目建設(shè)仍較為緩慢，其“泛旅游服務(wù)平臺(tái)”對(duì)應(yīng)的線(xiàn)上銷(xiāo)售APP，在蘋(píng)果和安卓市場(chǎng)上的下載量遠(yuǎn)不如攜程、同程、驢媽媽等其他軟件。在GZL旅行社為主戰(zhàn)場(chǎng)的華南區(qū)域，幾乎看不見(jiàn)該平臺(tái)的推廣活動(dòng)，在對(duì)路人的隨機(jī)詢(xún)問(wèn)中，絕大部分都表示只聽(tīng)過(guò)GZL旅行社，而未聽(tīng)過(guò)對(duì)應(yīng)的APP。筆者在實(shí)際使