并購重組培訓(xùn)教材

1、第二章第二章 并購并購主要內(nèi)容主要內(nèi)容：l美國和中國的并購浪潮美國和中國的并購浪潮l企業(yè)并購簡介企業(yè)并購簡介（并購概念、類型、動因和被并購企業(yè)的動機）l并購的運作形式及程序并購的運作形式及程序l并購的相關(guān)決策并購的相關(guān)決策（目標(biāo)的選擇、可行性分析、交易價格的確定和融資管理）l企業(yè)并購的影響分析企業(yè)并購的影響分析l企業(yè)并購后的整合企業(yè)并購后的整合l反收購的策略與技巧反收購的策略與技巧12/20/20211第一節(jié)第一節(jié) 美國和中國的并購浪潮美國和中國的并購浪潮一、美國的五次并購浪潮一、美國的五次并購浪潮1.1.第一次并購浪潮第一次并購浪潮：l時間時間：1919世紀(jì)與世紀(jì)與2020世紀(jì)之交（世紀(jì)之交

2、（1893-19041893-1904），），即資即資本主義社會由自由競爭過渡到壟斷的時代。本主義社會由自由競爭過渡到壟斷的時代。l特點：以同類企業(yè)之間的橫向兼并為主。特點：以同類企業(yè)之間的橫向兼并為主。l產(chǎn)生背景產(chǎn)生背景：l最具代表性的行業(yè)最具代表性的行業(yè)：美國的鋼鐵行業(yè)。美國的鋼鐵行業(yè)。l后果：后果：使美國經(jīng)濟更加合理，許多大公司實現(xiàn)規(guī)使美國經(jīng)濟更加合理，許多大公司實現(xiàn)規(guī)模重組，削除了過渡競爭，但隨之也出現(xiàn)了某些模重組，削除了過渡競爭，但隨之也出現(xiàn)了某些行業(yè)的壟斷問題。行業(yè)的壟斷問題。12/20/20212第一節(jié)第一節(jié) 美國和中國的并購浪潮美國和中國的并購浪潮2.2.第二次并購浪潮第二次并

3、購浪潮l時間時間：2020世紀(jì)世紀(jì)2020年代年代3030年代年代l特點：特點：大公司的縱向兼并占主導(dǎo)地位，通大公司的縱向兼并占主導(dǎo)地位，通過股票市場實現(xiàn)并購的現(xiàn)象增多。過股票市場實現(xiàn)并購的現(xiàn)象增多。l產(chǎn)生背景：產(chǎn)生背景：l最具代表性的行業(yè)：最具代表性的行業(yè)：美國的汽車工業(yè)，最美國的汽車工業(yè)，最典型的是通用汽車。典型的是通用汽車。12/20/20213第一節(jié)第一節(jié) 美國和中國的并購浪潮美國和中國的并購浪潮3.3.第三次并購浪潮第三次并購浪潮l時間時間：2020世紀(jì)世紀(jì)50506060年代年代l特點：特點：不同跨國公司間的混合兼并，主要不同跨國公司間的混合兼并，主要發(fā)生在大型企業(yè)之間，是一種發(fā)生

4、在大型企業(yè)之間，是一種“大魚吃大大魚吃大魚魚”的并購活動。的并購活動。l產(chǎn)生背景：產(chǎn)生背景：第二次世界大戰(zhàn)之后。第二次世界大戰(zhàn)之后。l最具代表性的企業(yè)：最具代表性的企業(yè)：可口可樂公司的品牌可口可樂公司的品牌重組。重組。12/20/20214第一節(jié)第一節(jié) 美國和中國的并購浪潮美國和中國的并購浪潮4.4.第四次并購浪潮第四次并購浪潮l時間時間：2020世紀(jì)世紀(jì)70708080年代，年代，19851985年為高峰年為高峰期。期。l產(chǎn)生背景：產(chǎn)生背景：l特點：特點：金融企業(yè)成為并購主體跨國企金融企業(yè)成為并購主體跨國企業(yè)并購增多借助金融杠桿進行并購業(yè)并購增多借助金融杠桿進行并購l典型案例：典型案例：美國

5、潘特里公司收購露華濃化美國潘特里公司收購露華濃化妝品公司妝品公司12/20/20215第一節(jié)第一節(jié) 美國和中國的并購浪潮美國和中國的并購浪潮5.5.第五次并購浪潮第五次并購浪潮l時間時間：1994199420012001年年l特點：特點：涉及行業(yè)相對集中并購規(guī)模巨型化涉及行業(yè)相對集中并購規(guī)模巨型化高科技領(lǐng)域成為并購重點跨國并購風(fēng)起云涌。高科技領(lǐng)域成為并購重點跨國并購風(fēng)起云涌。l產(chǎn)生背景：產(chǎn)生背景： 科學(xué)技術(shù)飛速發(fā)展政府對公共政科學(xué)技術(shù)飛速發(fā)展政府對公共政策的改變，特別是對壟斷管制的放松。策的改變，特別是對壟斷管制的放松。l典型案例：典型案例：時代華納兼并美國在線、惠普和康柏時代華納兼并美國在線

6、、惠普和康柏兩大兩大IT巨頭合并、波音兼并麥道等巨頭合并、波音兼并麥道等。12/20/20216第一節(jié)第一節(jié) 美國和中國的并購浪潮美國和中國的并購浪潮二、中國的并購浪潮二、中國的并購浪潮1.1.第一次并購浪潮第一次并購浪潮l時間時間：19801989年l產(chǎn)生背景產(chǎn)生背景：l典型案例典型案例：河北保定鍋爐廠兼并保定風(fēng)機河北保定鍋爐廠兼并保定風(fēng)機廠廠l兩個弊端：兩個弊端：違背了市場規(guī)律；破壞了優(yōu)勢違背了市場規(guī)律；破壞了優(yōu)勢企業(yè)自身的發(fā)展戰(zhàn)略企業(yè)自身的發(fā)展戰(zhàn)略12/20/20217第一節(jié)第一節(jié) 美國和中國的并購浪潮美國和中國的并購浪潮2.2.第二次并購浪潮第二次并購浪潮l時間時間：2020世紀(jì)世紀(jì)9

7、090年代年代l產(chǎn)生背景產(chǎn)生背景：l典型案例典型案例：“寶延寶延”風(fēng)波風(fēng)波l特點特點：協(xié)議收購成為企業(yè)并購的主要形式協(xié)議收購成為企業(yè)并購的主要形式國有企業(yè)上市主要采用分拆上市方式買殼上國有企業(yè)上市主要采用分拆上市方式買殼上市成為一種令人矚目的并購現(xiàn)象企業(yè)在海外市成為一種令人矚目的并購現(xiàn)象企業(yè)在海外上市并在海外資本市場進行并購與重組租賃上市并在海外資本市場進行并購與重組租賃運營和托管運營成為存量資本流動和重組的實運營和托管運營成為存量資本流動和重組的實現(xiàn)形式之一。現(xiàn)形式之一。12/20/20218第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介內(nèi)容概括內(nèi)容概括：l并購的概念并購的概念l并購的類型并購的類型l

8、并購的動因并購的動因l被并購企業(yè)的動機被并購企業(yè)的動機12/20/20219第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介一、并購的概念一、并購的概念l并購即兼并和收購并購即兼并和收購，英文為：英文為：MergerandAcquisition，簡稱為，簡稱為MA。l兼并兼并，一家企業(yè)吸收一家或多家企業(yè)的投資行為。一家企業(yè)吸收一家或多家企業(yè)的投資行為。特點：前者仍保留自己法人資格，后者則失去法特點：前者仍保留自己法人資格，后者則失去法人實體地位，只作為前者的一部分存在。人實體地位，只作為前者的一部分存在。l收購，收購，一家企業(yè)購買另一家企業(yè)的部分股權(quán)或資一家企業(yè)購買另一家企業(yè)的部分股權(quán)或資產(chǎn)，以獲得對該企

9、業(yè)的控制權(quán)的投資行為。特點：產(chǎn)，以獲得對該企業(yè)的控制權(quán)的投資行為。特點：后者的法人實體地位一般不消失。后者的法人實體地位一般不消失。l合并，合并，兩家或多家合為一家，分為吸收合并和新兩家或多家合為一家，分為吸收合并和新設(shè)合并，兼并可理解為吸收合并。設(shè)合并，兼并可理解為吸收合并。12/20/202110第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介二、并購的類型二、并購的類型1.1.按并購雙方所處的業(yè)務(wù)性質(zhì)，分為橫向并按并購雙方所處的業(yè)務(wù)性質(zhì)，分為橫向并購、縱向并購和混合并購。購、縱向并購和混合并購。橫向并購?fù)惼髽I(yè)為擴大規(guī)模而進行的橫向并購?fù)惼髽I(yè)為擴大規(guī)模而進行的并購并購并購目的并購目的：削除競爭，擴

10、大市場份額，增強并削除競爭，擴大市場份額，增強并購企業(yè)的競爭實力。購企業(yè)的競爭實力。并購優(yōu)缺點：并購優(yōu)缺點：發(fā)揮經(jīng)營管理上的協(xié)同效應(yīng)，形發(fā)揮經(jīng)營管理上的協(xié)同效應(yīng)，形成規(guī)模經(jīng)濟，降低成本，但容易形成壟斷。成規(guī)模經(jīng)濟，降低成本，但容易形成壟斷。典型案例：典型案例：美國第一次并購浪潮、如一汽并購美國第一次并購浪潮、如一汽并購天津夏利、燕京啤酒并購惠泉啤酒，等等。天津夏利、燕京啤酒并購惠泉啤酒，等等。12/20/202111第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介縱向并購生產(chǎn)過程或經(jīng)營環(huán)節(jié)相互銜接、縱向并購生產(chǎn)過程或經(jīng)營環(huán)節(jié)相互銜接、密切聯(lián)系的企業(yè)間或具有縱向協(xié)作關(guān)系的密切聯(lián)系的企業(yè)間或具有縱向協(xié)作關(guān)系的

11、上下游企業(yè)之間的并購。上下游企業(yè)之間的并購。優(yōu)點優(yōu)點：主要是使生產(chǎn)、流通等環(huán)節(jié)密切配合，主要是使生產(chǎn)、流通等環(huán)節(jié)密切配合，優(yōu)勢互補，縮短生產(chǎn)周期，降低采購成本，減優(yōu)勢互補，縮短生產(chǎn)周期，降低采購成本，減少流通費用。少流通費用。缺點：缺點：容易增加經(jīng)營風(fēng)險，資本需求大，內(nèi)部容易增加經(jīng)營風(fēng)險，資本需求大，內(nèi)部的銷售和購買不通過競爭，使激勵功能降低。的銷售和購買不通過競爭，使激勵功能降低。典型案例：典型案例：美國第二次并購浪潮、日本豐田汽美國第二次并購浪潮、日本豐田汽車、我國的車、我國的“豫園商城豫園商城”，等等。，等等。12/20/202112第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介混合并購指既非競爭

12、對手又非現(xiàn)實中或混合并購指既非競爭對手又非現(xiàn)實中或潛在的客戶或供應(yīng)商的企業(yè)之間的并購。潛在的客戶或供應(yīng)商的企業(yè)之間的并購。三種形態(tài)三種形態(tài)：產(chǎn)品擴張型并購、產(chǎn)品擴張型并購、地域市場擴張型并購地域市場擴張型并購純粹混合并購。純粹混合并購。并購目的：并購目的：分散經(jīng)營風(fēng)險分散經(jīng)營風(fēng)險典型案例：典型案例：美國第三次并購浪潮、巨人集團，美國第三次并購浪潮、巨人集團，等等。等等。12/20/202113第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介2.2.按并購是否取得目標(biāo)公司的同意與合作按并購是否取得目標(biāo)公司的同意與合作分類分類l善意并購善意并購指目標(biāo)公司同意并購公司提出的并指目標(biāo)公司同意并購公司提出的并購條件

13、并承諾給予協(xié)助的并購行為。購條件并承諾給予協(xié)助的并購行為。l敵意并購敵意并購指并購企業(yè)在目標(biāo)公司管理層對其指并購企業(yè)在目標(biāo)公司管理層對其并購意圖尚不知曉或持反對態(tài)度的情況下，對并購意圖尚不知曉或持反對態(tài)度的情況下，對目標(biāo)公司強行進行并購的行為。目標(biāo)公司強行進行并購的行為。如深圳寶安通過二級市場收購延中實業(yè)即屬于如深圳寶安通過二級市場收購延中實業(yè)即屬于敵意并購，也是我國第一例。敵意并購，也是我國第一例。12/20/202114第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介3.3.按并購支付方式分類：按并購支付方式分類：l現(xiàn)金支付式現(xiàn)金支付式l換股并購式換股并購式l以股換資式以股換資式l以資換股式以資換股式

14、l承擔(dān)債務(wù)式承擔(dān)債務(wù)式12/20/202115第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介4.4.按并購是否通過第三方分類按并購是否通過第三方分類：l直接并購直接并購由收購方直接向目標(biāo)公司提出所有由收購方直接向目標(biāo)公司提出所有權(quán)要求，雙方通過一定的程序進行磋商，共同權(quán)要求，雙方通過一定的程序進行磋商，共同商定完成收購的各項條件，在協(xié)議的條件下達(dá)商定完成收購的各項條件，在協(xié)議的條件下達(dá)到并購的目標(biāo)。到并購的目標(biāo)。直接并購分為向前和反向兩種：直接并購分為向前和反向兩種：向前并購向前并購是目標(biāo)公司被買方并購后，買方為存目標(biāo)公司被買方并購后，買方為存續(xù)公司，目標(biāo)公司的獨立法人地位不復(fù)存在，續(xù)公司，目標(biāo)公司的獨

15、立法人地位不復(fù)存在，目標(biāo)公司的資產(chǎn)和負(fù)債均由買方公司承擔(dān)。目標(biāo)公司的資產(chǎn)和負(fù)債均由買方公司承擔(dān)。12/20/202116第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介反向并購反向并購是指目標(biāo)公司為存續(xù)公司，買方的法是指目標(biāo)公司為存續(xù)公司，買方的法人地位消失，買方的所有資產(chǎn)和負(fù)債均由目標(biāo)人地位消失，買方的所有資產(chǎn)和負(fù)債均由目標(biāo)公司承擔(dān)。公司承擔(dān)。間接并購間接并購指收購公司首先設(shè)立一個子公指收購公司首先設(shè)立一個子公司或控股公司，然后再以子公司名義并購司或控股公司，然后再以子公司名義并購公司，分為三角并購和反三角并購兩種方公司，分為三角并購和反三角并購兩種方式。式。12/20/202117第二節(jié)企業(yè)并購簡介第

16、二節(jié)企業(yè)并購簡介三角并購：三角并購：收購公司首先設(shè)立一個子公司或控股收購公司首先設(shè)立一個子公司或控股公司，然后再用子公司來并購目標(biāo)公司，在這公司，然后再用子公司來并購目標(biāo)公司，在這種情況下，目標(biāo)公司的股東不是收購公司，因種情況下，目標(biāo)公司的股東不是收購公司，因此收購公司對其目標(biāo)公司的債務(wù)不承擔(dān)責(zé)任，此收購公司對其目標(biāo)公司的債務(wù)不承擔(dān)責(zé)任，而由其子公司負(fù)責(zé)，而收購公司對子公司的投而由其子公司負(fù)責(zé)，而收購公司對子公司的投資是象征性的，資本可以很小，因此又叫空殼資是象征性的，資本可以很小，因此又叫空殼公司，其設(shè)立的目的完全是為了收購而不是經(jīng)公司，其設(shè)立的目的完全是為了收購而不是經(jīng)營。營。采用三角并購

17、的優(yōu)點：采用三角并購的優(yōu)點：可避免股東表決的繁雜手可避免股東表決的繁雜手續(xù)，母公司的董事會就有權(quán)決定子公司的并購續(xù)，母公司的董事會就有權(quán)決定子公司的并購事宜，簡單易行，決策迅速。事宜，簡單易行，決策迅速。12/20/202118第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介反三角并購反三角并購：收購公司首先設(shè)立一個全資收購公司首先設(shè)立一個全資子公司或控股公司，然后該子公司被目標(biāo)子公司或控股公司，然后該子公司被目標(biāo)公司并購，收購公司用其擁有子公司的股公司并購，收購公司用其擁有子公司的股票交換目標(biāo)公司新發(fā)行的股票，同時目標(biāo)票交換目標(biāo)公司新發(fā)行的股票，同時目標(biāo)公司的股東獲得現(xiàn)金或收購公司的股票，公司的股東獲得

18、現(xiàn)金或收購公司的股票，以交換目標(biāo)公司的股票，其結(jié)果是目標(biāo)公以交換目標(biāo)公司的股票，其結(jié)果是目標(biāo)公司成為收購公司的全資子公司或控股公司。司成為收購公司的全資子公司或控股公司。12/20/202119第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介5.5.按并購是否通過證券交易所，分為要約按并購是否通過證券交易所，分為要約收購和協(xié)議收購收購和協(xié)議收購l要約收購要約收購指并購?fù)ㄟ^向目標(biāo)公司的管理當(dāng)局指并購?fù)ㄟ^向目標(biāo)公司的管理當(dāng)局和股東發(fā)出購買該公司股份的書面意見（即收和股東發(fā)出購買該公司股份的書面意見（即收購要約），并按照依法公告的收購條件、收購購要約），并按照依法公告的收購條件、收購價格、收購期限以及規(guī)定事項，

19、收購目標(biāo)公司價格、收購期限以及規(guī)定事項，收購目標(biāo)公司股份的收購方式股份的收購方式。要約收購按是否受法律強制規(guī)范，分為自愿要要約收購按是否受法律強制規(guī)范，分為自愿要約和強制要約。約和強制要約。12/20/202120第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介自愿要約自愿要約是指收購方自主發(fā)出要約，按自己的意愿是指收購方自主發(fā)出要約，按自己的意愿決定收購股份數(shù)量的多少。決定收購股份數(shù)量的多少。強制要約強制要約是指收購方持股比例達(dá)到法定數(shù)額時，法是指收購方持股比例達(dá)到法定數(shù)額時，法律強制其向目標(biāo)公司全體股東發(fā)出公開收購要約。律強制其向目標(biāo)公司全體股東發(fā)出公開收購要約。我國實行的就是強制要約收購。我國實行的

20、就是強制要約收購。協(xié)議收購協(xié)議收購指并購公司不通過證券交易所，直接指并購公司不通過證券交易所，直接與目標(biāo)公司取得聯(lián)系，股份的出讓與受讓雙方通與目標(biāo)公司取得聯(lián)系，股份的出讓與受讓雙方通過面對面的談判、協(xié)商達(dá)成協(xié)議，據(jù)此實現(xiàn)目標(biāo)過面對面的談判、協(xié)商達(dá)成協(xié)議，據(jù)此實現(xiàn)目標(biāo)公司股權(quán)轉(zhuǎn)移的收購方式。我國目前實施的多為公司股權(quán)轉(zhuǎn)移的收購方式。我國目前實施的多為協(xié)議收購。協(xié)議收購。12/20/202121第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介三、并購的動因三、并購的動因1.1.企業(yè)外部發(fā)展優(yōu)勢論企業(yè)外部發(fā)展優(yōu)勢論企業(yè)的發(fā)展通過外部并購方式比靠內(nèi)部積累方式，企業(yè)的發(fā)展通過外部并購方式比靠內(nèi)部積累方式，不僅速度快

21、而且效率高。不僅速度快而且效率高。原因：原因：并購可減少投資風(fēng)險和成本，投資見效快；并購可減少投資風(fēng)險和成本，投資見效快；并購可以有效地沖破行業(yè)壁壘進入新的行業(yè)；并購可以有效地沖破行業(yè)壁壘進入新的行業(yè)；并購可充分利用經(jīng)驗效應(yīng)并購可充分利用經(jīng)驗效應(yīng)。12/20/202122第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介2.2.協(xié)同效應(yīng)論協(xié)同效應(yīng)論協(xié)同效應(yīng)，又稱協(xié)同效應(yīng)，又稱“2 22 25”5”，是指整體價值超過各，是指整體價值超過各部分價值之和。部分價值之和。協(xié)同效應(yīng)有經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)、管理協(xié)同效應(yīng)和財務(wù)協(xié)同協(xié)同效應(yīng)有經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)、管理協(xié)同效應(yīng)和財務(wù)協(xié)同效應(yīng)。效應(yīng)。經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)，是指利用經(jīng)濟的互補性及規(guī)模經(jīng)

22、濟，經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)，是指利用經(jīng)濟的互補性及規(guī)模經(jīng)濟，兩個或兩個以上的企業(yè)合并后可提高其生產(chǎn)經(jīng)營活動兩個或兩個以上的企業(yè)合并后可提高其生產(chǎn)經(jīng)營活動的效率。的效率。管理協(xié)同效應(yīng)，是指管理效率高的企業(yè)來并購低效率管理協(xié)同效應(yīng)，是指管理效率高的企業(yè)來并購低效率的企業(yè)，使該企業(yè)價值提高。的企業(yè)，使該企業(yè)價值提高。財務(wù)協(xié)同效應(yīng)，主要表現(xiàn)為：財務(wù)能力提高；合理避財務(wù)協(xié)同效應(yīng)，主要表現(xiàn)為：財務(wù)能力提高；合理避稅；預(yù)期效應(yīng)。稅；預(yù)期效應(yīng)。12/20/202123第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介3.3.規(guī)模經(jīng)濟論規(guī)模經(jīng)濟論規(guī)模經(jīng)濟，規(guī)模經(jīng)濟，是指隨著生產(chǎn)和經(jīng)營規(guī)模的擴大而收是指隨著生產(chǎn)和經(jīng)營規(guī)模的擴大而收益不斷

23、遞增的現(xiàn)象。益不斷遞增的現(xiàn)象。4.4.交易費用論交易費用論交易費用又稱交易成本，是運用市場價格機制的交易費用又稱交易成本，是運用市場價格機制的成本，主要包括搜尋成本和在交易中討價還價的成本，主要包括搜尋成本和在交易中討價還價的成本。成本。交易費用論認(rèn)為并購可使市場活動內(nèi)部化，節(jié)省交易費用論認(rèn)為并購可使市場活動內(nèi)部化，節(jié)省交易費用。交易費用。12/20/202124第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介5.5.價值低估論價值低估論該理論認(rèn)為并購的動機源于目標(biāo)企業(yè)價值被低該理論認(rèn)為并購的動機源于目標(biāo)企業(yè)價值被低估。估。美國經(jīng)濟學(xué)家托賓于美國經(jīng)濟學(xué)家托賓于19691969年提出了一個著名的年提出了一個

24、著名的系數(shù)，即托賓系數(shù)，即托賓Q Q，來判斷企業(yè)價值是否被低估。，來判斷企業(yè)價值是否被低估。Q Q等于企業(yè)的市場價值與企業(yè)資產(chǎn)的重置成本等于企業(yè)的市場價值與企業(yè)資產(chǎn)的重置成本之比，若之比，若Q1Q1Q1，形成并購的可能，形成并購的可能性較小。性較小。12/20/202125第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介6.6.經(jīng)營多樣化論經(jīng)營多樣化論7.7.市場勢力論市場勢力論8.8.充分利用剩余資金充分利用剩余資金9.9.其他：稅負(fù)方面的考慮、心理滿足和成其他：稅負(fù)方面的考慮、心理滿足和成就感、向先進企業(yè)過渡等等。就感、向先進企業(yè)過渡等等。12/20/202126第二節(jié)企業(yè)并購簡介第二節(jié)企業(yè)并購簡介四

25、、被并購企業(yè)的動機四、被并購企業(yè)的動機1.1.尋找可依賴的對象尋找可依賴的對象2.2.提高企業(yè)管理水平提高企業(yè)管理水平3.3.繼承權(quán)問題繼承權(quán)問題4.4.稅收優(yōu)惠稅收優(yōu)惠5.5.提高股票價格提高股票價格6.6.擺脫困境擺脫困境12/20/202127第三節(jié)、并購的運作形式及程序第三節(jié)、并購的運作形式及程序一、并購的運作形式一、并購的運作形式（一）兼并的運作形式（一）兼并的運作形式1.1.承擔(dān)債務(wù)式兼并承擔(dān)債務(wù)式兼并兼并企業(yè)將被兼并企業(yè)的債務(wù)及整體產(chǎn)權(quán)一并吸兼并企業(yè)將被兼并企業(yè)的債務(wù)及整體產(chǎn)權(quán)一并吸收，以承擔(dān)被兼并企業(yè)的債務(wù)來實現(xiàn)的兼并方式，收，以承擔(dān)被兼并企業(yè)的債務(wù)來實現(xiàn)的兼并方式，即在資產(chǎn)與

26、負(fù)債基本對等的情況下，兼并方以承即在資產(chǎn)與負(fù)債基本對等的情況下，兼并方以承擔(dān)被兼并方債務(wù)為條件接受。擔(dān)被兼并方債務(wù)為條件接受。12/20/202128第三節(jié)、并購的運作形式及程序第三節(jié)、并購的運作形式及程序優(yōu)點優(yōu)點：交易不用付現(xiàn)款，以未來分期付款償還債務(wù)為交易不用付現(xiàn)款，以未來分期付款償還債務(wù)為條件整體接受目標(biāo)公司；條件整體接受目標(biāo)公司；容易得到政府在貸款、稅收等方面的優(yōu)惠政策容易得到政府在貸款、稅收等方面的優(yōu)惠政策支持；支持；目標(biāo)企業(yè)的生產(chǎn)、組織和經(jīng)營破壞程度較低。目標(biāo)企業(yè)的生產(chǎn)、組織和經(jīng)營破壞程度較低。這種方式適用于急于擴大生產(chǎn)規(guī)模、并購雙方相這種方式適用于急于擴大生產(chǎn)規(guī)模、并購雙方相容性

27、很強，互補性好且并購資金不足的情況，后容性很強，互補性好且并購資金不足的情況，后果是兼并方會承擔(dān)較大的償債風(fēng)險果是兼并方會承擔(dān)較大的償債風(fēng)險。12/20/202129第三節(jié)、并購的運作形式及程序第三節(jié)、并購的運作形式及程序2.2.購買式兼并購買式兼并指并購方出資購買目標(biāo)公司的資產(chǎn)以獲得指并購方出資購買目標(biāo)公司的資產(chǎn)以獲得全部產(chǎn)權(quán)的兼并方式。全部產(chǎn)權(quán)的兼并方式。優(yōu)點：速度快，兼并方可以較為徹底地進優(yōu)點：速度快，兼并方可以較為徹底地進行兼并后的資產(chǎn)重組以及企業(yè)文化重塑。行兼并后的資產(chǎn)重組以及企業(yè)文化重塑。這種方式適用于需要對目標(biāo)企業(yè)進行絕對這種方式適用于需要對目標(biāo)企業(yè)進行絕對控股，并購方實力強大，

28、具有現(xiàn)金支付能控股，并購方實力強大，具有現(xiàn)金支付能力的企業(yè)。力的企業(yè)。12/20/202130第三節(jié)、并購的運作形式及程序第三節(jié)、并購的運作形式及程序3.3.政府劃轉(zhuǎn)式兼并政府劃轉(zhuǎn)式兼并指政府將處于劣勢的企業(yè)指政府將處于劣勢的企業(yè)無償劃轉(zhuǎn)給無償劃轉(zhuǎn)給優(yōu)勢優(yōu)勢企業(yè)的一種兼并方式。企業(yè)的一種兼并方式。優(yōu)點：在一定程度上緩解了我國企業(yè)虧損優(yōu)點：在一定程度上緩解了我國企業(yè)虧損狀況，促進了我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。狀況，促進了我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。缺點：違背市場規(guī)律，容易破壞優(yōu)勢企業(yè)缺點：違背市場規(guī)律，容易破壞優(yōu)勢企業(yè)自身的發(fā)展戰(zhàn)略，削弱其競爭實力和發(fā)展自身的發(fā)展戰(zhàn)略，削弱其競爭實力和發(fā)展勢頭。勢頭。12/20

29、/202131第三節(jié)、并購的運作形式及程序第三節(jié)、并購的運作形式及程序（二）合并的運作形式（二）合并的運作形式1.1.吸收合并吸收合并指兩個或兩個以上的企業(yè)合并后，其中一個企指兩個或兩個以上的企業(yè)合并后，其中一個企業(yè)繼續(xù)，另外的企業(yè)被解散而不復(fù)存在，其財業(yè)繼續(xù)，另外的企業(yè)被解散而不復(fù)存在，其財產(chǎn)、債權(quán)、債務(wù)也轉(zhuǎn)給繼續(xù)存在的企業(yè)。產(chǎn)、債權(quán)、債務(wù)也轉(zhuǎn)給繼續(xù)存在的企業(yè)。特點特點: :合并中不涉及現(xiàn)金流動，避免了融資問題，合并中不涉及現(xiàn)金流動，避免了融資問題，能迅速壯大并購企業(yè)的資本實力能迅速壯大并購企業(yè)的資本實力。案例：第一百貨吸收合并華聯(lián)商廈案例：第一百貨吸收合并華聯(lián)商廈12/20/202132第

30、三節(jié)、并購的運作形式及程序第三節(jié)、并購的運作形式及程序2.2.新設(shè)合并新設(shè)合并指兩個或兩個以上的企業(yè)合并后，原有企指兩個或兩個以上的企業(yè)合并后，原有企業(yè)都不繼續(xù)存在，另外再創(chuàng)立一家新的企業(yè)都不繼續(xù)存在，另外再創(chuàng)立一家新的企業(yè)。業(yè)。一般是實力相當(dāng)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)存在互補性的一般是實力相當(dāng)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)存在互補性的企業(yè)之間發(fā)生，目的是通過合并來形成更企業(yè)之間發(fā)生，目的是通過合并來形成更大的規(guī)模經(jīng)濟優(yōu)勢，提高競爭能力，使參大的規(guī)模經(jīng)濟優(yōu)勢，提高競爭能力，使參與企業(yè)共同受益。與企業(yè)共同受益。12/20/202133第三節(jié)、并購的運作形式及程序第三節(jié)、并購的運作形式及程序（三）收購的運作形式（三）收購的運作形式1

31、.1.協(xié)議收購協(xié)議收購指收購方根據(jù)股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓價格受讓目標(biāo)公司指收購方根據(jù)股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓價格受讓目標(biāo)公司部分股權(quán)，從而獲得目標(biāo)公司控股權(quán)的并購行部分股權(quán)，從而獲得目標(biāo)公司控股權(quán)的并購行為。為。是目前我國上市公司收購的主要形式，股權(quán)轉(zhuǎn)是目前我國上市公司收購的主要形式，股權(quán)轉(zhuǎn)讓的對象主要是國家股和法人股。讓的對象主要是國家股和法人股。優(yōu)點優(yōu)點：易操作、可行性強，并購成本低。：易操作、可行性強，并購成本低。缺點缺點：小股東的利益易受到損害。：小股東的利益易受到損害。12/20/202134第三節(jié)、并購的運作形式及程序第三節(jié)、并購的運作形式及程序2.2.要約收購要約收購指通過證券交易所的交易，當(dāng)收購者在

32、持有目指通過證券交易所的交易，當(dāng)收購者在持有目標(biāo)公司股份達(dá)到法定比例時，若繼續(xù)進行收購，標(biāo)公司股份達(dá)到法定比例時，若繼續(xù)進行收購，必須依法通過向目標(biāo)公司所有股東發(fā)出全面收必須依法通過向目標(biāo)公司所有股東發(fā)出全面收購要約的方式進行收購。購要約的方式進行收購。特點特點：與協(xié)議收購相比，要約收購環(huán)節(jié)多，程：與協(xié)議收購相比，要約收購環(huán)節(jié)多，程序復(fù)雜，收購人的收購成本較高，風(fēng)險較大，序復(fù)雜，收購人的收購成本較高，風(fēng)險較大，但屬于市場行為，重組水分極少，含金量較高。但屬于市場行為，重組水分極少，含金量較高。案例：案例：20042004年年SABSAB、ABAB要約收購哈啤要約收購哈啤。12/20/20213

33、5第三節(jié)、并購的運作形式及程序第三節(jié)、并購的運作形式及程序我國法律對要約收購的部分規(guī)定我國法律對要約收購的部分規(guī)定：w持有比例達(dá)持有比例達(dá)30%30%時，若繼續(xù)收購，要向全體股東時，若繼續(xù)收購，要向全體股東發(fā)出全面收購要約。發(fā)出全面收購要約。w要約收購期限不得少于要約收購期限不得少于3030天，不得超過天，不得超過6060天。天。在有效期內(nèi)，不得撤回其收購要約。在有效期內(nèi)，不得撤回其收購要約。w收購股份達(dá)收購股份達(dá)75%75%以上時，被收購公司終止上市，以上時，被收購公司終止上市，收購股份超過收購股份超過90%90%時，其余股東有權(quán)按收購要約時，其余股東有權(quán)按收購要約的同等條件出售其股票，收購

34、者不得拒絕。的同等條件出售其股票，收購者不得拒絕。w收購行為完成后，股份收購行為完成后，股份6 6個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。12/20/202136第三節(jié)、并購的運作形式及程序第三節(jié)、并購的運作形式及程序3.3.公開市場收購公開市場收購指收購方通過二級市場收購上市公司的股指收購方通過二級市場收購上市公司的股票，從而獲得上市公司控制權(quán)的行為。票，從而獲得上市公司控制權(quán)的行為。案例：深圳寶安收購延中實業(yè)。案例：深圳寶安收購延中實業(yè)。12/20/202137第三節(jié)、并購的運作形式及程序第三節(jié)、并購的運作形式及程序4.4.杠桿收購杠桿收購指一個公司運用財務(wù)杠桿，主要通過借款籌集指一個公司運用財務(wù)

35、杠桿，主要通過借款籌集資金，并用收購后目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)和未來現(xiàn)金資金，并用收購后目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)和未來現(xiàn)金收入來擔(dān)保和償還收購中的借款而進行的收購收入來擔(dān)保和償還收購中的借款而進行的收購活動。活動。特點：絕大部分收購資金系借款而來，自有資特點：絕大部分收購資金系借款而來，自有資金很少；用于償還貸款的款項來自目標(biāo)公司營金很少；用于償還貸款的款項來自目標(biāo)公司營運產(chǎn)生的資金；風(fēng)險較大。運產(chǎn)生的資金；風(fēng)險較大。案例：海爾收購順德愛德。案例：海爾收購順德愛德。12/20/202138第三節(jié)、并購的運作形式及程序第三節(jié)、并購的運作形式及程序5.5.連環(huán)收購連環(huán)收購指運用手中有限的資金（不管用何種方式取得）指運

36、用手中有限的資金（不管用何種方式取得）取得一家公司的控制權(quán)，然后再用這一家公司的取得一家公司的控制權(quán)，然后再用這一家公司的財產(chǎn)作抵押，獲得信用貸款，去買下另外一家公財產(chǎn)作抵押，獲得信用貸款，去買下另外一家公司，如此持續(xù)下去，形成一個連環(huán)套。司，如此持續(xù)下去，形成一個連環(huán)套。特點：用合同書和抵押權(quán)來收購公司，不費一分特點：用合同書和抵押權(quán)來收購公司，不費一分現(xiàn)金就可順利控制公司；環(huán)環(huán)相扣形成鏈，同時現(xiàn)金就可順利控制公司；環(huán)環(huán)相扣形成鏈，同時鏈鏈相交形成層狀結(jié)構(gòu)，控股公司可多次運用同鏈鏈相交形成層狀結(jié)構(gòu)，控股公司可多次運用同樣的永久性資本，同樣的不動產(chǎn)，擔(dān)保不同的信樣的永久性資本，同樣的不動產(chǎn)，擔(dān)

37、保不同的信用貸款，使負(fù)債能力成倍增加。用貸款，使負(fù)債能力成倍增加。缺點：存在巨大的風(fēng)險。缺點：存在巨大的風(fēng)險。12/20/202139第三節(jié)、并購的運作形式及程序第三節(jié)、并購的運作形式及程序6.6.委托書收購委托書收購指收購者通過大量征集股東指收購者通過大量征集股東“委托書委托書”的方式，的方式，代理股東出席股東大會并行駛優(yōu)勢的表決權(quán)，代理股東出席股東大會并行駛優(yōu)勢的表決權(quán)，以通過改組董事會等決議的方式達(dá)到控制目標(biāo)以通過改組董事會等決議的方式達(dá)到控制目標(biāo)公司的目的。公司的目的。委托投票權(quán)通常通過電話、信函招集和報紙、委托投票權(quán)通常通過電話、信函招集和報紙、廣播、電視、因特網(wǎng)等公共傳媒的渠道征求

38、，廣播、電視、因特網(wǎng)等公共傳媒的渠道征求，使少數(shù)股東可通過集中表決權(quán)的行駛，實現(xiàn)自使少數(shù)股東可通過集中表決權(quán)的行駛，實現(xiàn)自己的股東權(quán)利，以確保在委托權(quán)爭奪戰(zhàn)中的勝己的股東權(quán)利，以確保在委托權(quán)爭奪戰(zhàn)中的勝利。利。12/20/202140第三節(jié)、并購的運作形式及程序第三節(jié)、并購的運作形式及程序6.6.委托書收購委托書收購優(yōu)點：收購成本的，程序簡單，不但可以優(yōu)點：收購成本的，程序簡單，不但可以單獨使用，還可以配合股權(quán)式收購使用。單獨使用，還可以配合股權(quán)式收購使用。缺點：其過度使用容易淪為公司經(jīng)營權(quán)爭缺點：其過度使用容易淪為公司經(jīng)營權(quán)爭奪的工具，干擾公司的正常運作，因此，奪的工具，干擾公司的正常運作，

39、因此，一些法制較為先進的國家或地區(qū)，均對委一些法制較為先進的國家或地區(qū)，均對委托書收購進行了縝密的立法允許其存在的托書收購進行了縝密的立法允許其存在的同時對其進行嚴(yán)格的規(guī)范限制，如美國和同時對其進行嚴(yán)格的規(guī)范限制，如美國和我國的臺灣地區(qū)等。我國的臺灣地區(qū)等。12/20/202141第三節(jié)、并購的運作形式及程序第三節(jié)、并購的運作形式及程序二、并購程序二、并購程序（一）雙方直接洽談完成并購的運作程序（一）雙方直接洽談完成并購的運作程序1.1.確定并購目標(biāo)確定并購目標(biāo)2.2.提交并購報告提交并購報告3.3.盡職調(diào)查盡職調(diào)查4.4.確定成交價確定成交價5.5.簽訂并購協(xié)議簽訂并購協(xié)議6.6.審批審批7

40、.7.辦理變更手續(xù)辦理變更手續(xù)8.8.發(fā)布并購公告發(fā)布并購公告12/20/202142第三節(jié)、并購的運作形式及程序第三節(jié)、并購的運作形式及程序（二）通過產(chǎn)權(quán)交易市場進行并購的運作程序（二）通過產(chǎn)權(quán)交易市場進行并購的運作程序1.1.申請進入產(chǎn)權(quán)交易市場申請進入產(chǎn)權(quán)交易市場2.2.發(fā)布交易信息發(fā)布交易信息3.3.確定產(chǎn)權(quán)交易價格確定產(chǎn)權(quán)交易價格4.4.簽訂并購協(xié)議簽訂并購協(xié)議5.5.審批審批6.6.辦理變更手續(xù)辦理變更手續(xù)7.7.發(fā)布并購公告發(fā)布并購公告12/20/202143第三節(jié)、并購的運作形式及程序第三節(jié)、并購的運作形式及程序（三）通過股票市場進行并購的程序（三）通過股票市場進行并購的程序1

41、.1.選擇目標(biāo)公司選擇目標(biāo)公司2.2.收購流通股收購流通股3.3.要約收購要約收購4.4.辦理收購手續(xù)辦理收購手續(xù)12/20/202144第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策內(nèi)容簡介：內(nèi)容簡介：l目標(biāo)企業(yè)的選擇目標(biāo)企業(yè)的選擇l可行性分析可行性分析l交易價格的確定交易價格的確定l并購的融資管理并購的融資管理12/20/202145第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策一、目標(biāo)企業(yè)的選擇一、目標(biāo)企業(yè)的選擇1.1.行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)l經(jīng)濟循環(huán)與行業(yè)周期性變化分析經(jīng)濟循環(huán)與行業(yè)周期性變化分析l產(chǎn)業(yè)政策對行業(yè)發(fā)展的影響分析產(chǎn)業(yè)政策對行業(yè)發(fā)展的影響分析l行業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營性質(zhì)分析行業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營性質(zhì)分析

42、12/20/202146第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策2.2.管理質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)管理質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)3.3.經(jīng)營狀況標(biāo)準(zhǔn)經(jīng)營狀況標(biāo)準(zhǔn)l相關(guān)市場占有率相關(guān)市場占有率l生產(chǎn)成本中的潛在因素不可忽視生產(chǎn)成本中的潛在因素不可忽視l政府扶持政府扶持12/20/202147第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策4.4.財務(wù)狀況標(biāo)準(zhǔn)財務(wù)狀況標(biāo)準(zhǔn)l公司資金流動狀況和償債能力是保持良好公司資金流動狀況和償債能力是保持良好財務(wù)彈性的基本條件財務(wù)彈性的基本條件l評估企業(yè)后備流動資金的潛力評估企業(yè)后備流動資金的潛力12/20/202148第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策二、可行性分析二、可行性分析（

43、一）并購依據(jù)分析（一）并購依據(jù)分析1.1.分析并購雙方的優(yōu)勢與不足分析并購雙方的優(yōu)勢與不足2.2.確定企業(yè)并購的類型確定企業(yè)并購的類型3.3.分析協(xié)同效應(yīng)分析協(xié)同效應(yīng)4.4.分析財力、物力情況分析財力、物力情況5.5.分析組織管理狀況分析組織管理狀況6.6.確定并購的支付方式確定并購的支付方式12/20/202149第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策（二）并購的風(fēng)險評估（二）并購的風(fēng)險評估1.1.市場風(fēng)險市場風(fēng)險2.2.投資風(fēng)險投資風(fēng)險3.3.經(jīng)營風(fēng)險經(jīng)營風(fēng)險12/20/202150第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策（三）成本效益分析（三）成本效益分析1.1.成本分析成本分

44、析l有廣義和狹義之分，廣義的成本是指由于并購有廣義和狹義之分，廣義的成本是指由于并購而發(fā)生的一系列代價的總和，具體有而發(fā)生的一系列代價的總和，具體有：（1 1）并購?fù)瓿沙杀荆┎①復(fù)瓿沙杀荆ú①徯袨楸旧硭l(fā)生的包括并購行為本身所發(fā)生的并購價款和并購費用。并購價款是指支付給被并購價款和并購費用。并購價款是指支付給被并購企業(yè)股東的，具體形式有現(xiàn)金、股票或其并購企業(yè)股東的，具體形式有現(xiàn)金、股票或其他資產(chǎn)等；并購費用是指并購過程中所發(fā)生的他資產(chǎn)等；并購費用是指并購過程中所發(fā)生的有關(guān)費用，如并購過程中所發(fā)生的搜尋、策劃、有關(guān)費用，如并購過程中所發(fā)生的搜尋、策劃、談判、文本制定、資產(chǎn)評估、法律鑒定、顧問

45、談判、文本制定、資產(chǎn)評估、法律鑒定、顧問等費用。等費用。12/20/202151第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策（2 2）整和與營運成本）整和與營運成本，包括整和改制成包括整和改制成本，如支付派遣人員進駐、建立新的董事本，如支付派遣人員進駐、建立新的董事會和經(jīng)理班子、安置多余人員、剝離非經(jīng)會和經(jīng)理班子、安置多余人員、剝離非經(jīng)營性資產(chǎn)、淘汰無效設(shè)備、進行人員培訓(xùn)營性資產(chǎn)、淘汰無效設(shè)備、進行人員培訓(xùn)等有關(guān)費用；注入資金的成本，如注入等有關(guān)費用；注入資金的成本，如注入的優(yōu)質(zhì)、撥入的啟動資金或開辦費等；的優(yōu)質(zhì)、撥入的啟動資金或開辦費等；并購的機會成本，指因?qū)嶋H并購成本費用并購的機會成本，指

46、因?qū)嶋H并購成本費用支出而放棄其他項目投資而喪失的收益。支出而放棄其他項目投資而喪失的收益。12/20/202152第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策w狹義的并購成本，僅僅指并購?fù)瓿沙杀尽＊M義的并購成本，僅僅指并購?fù)瓿沙杀?。在進在進行成本效益分析時主要考慮狹義的并購成本。行成本效益分析時主要考慮狹義的并購成本。2.2.并購的收益并購的收益w指并購后新公司的價值超過并購前各公司價值指并購后新公司的價值超過并購前各公司價值之和的差額。之和的差額。w假設(shè)假設(shè)A A公司并購公司并購B B公司，并購前兩公司的價值分公司，并購前兩公司的價值分別為別為V Va a、V Vb b，并購后新公司的價值為

47、，并購后新公司的價值為V Vabab，則并購則并購收益收益S S V Vabab（V Va aV Vb b）。若若S S大于大于0 0，則表示，則表示并購是可行的并購是可行的。12/20/202153第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策w一般情況下，并購方將以高于被并購方價值的價格Pb作為交易價格，以促使被并購方股東出售其股票，P Pb Vb稱為并購溢價。w對于并購方來講，并購凈收益NS等于并購收益與并購溢價、并購費用F的差額，即：NSSPF Vab Va Pb F12/20/202154第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策例：例：A A公司的市場價值為公司的市場價值為4 4億

48、元，擬收購億元，擬收購B B公公司，司， B B公司的市場價值為公司的市場價值為0.80.8億元，億元， A A公公司估計合并后新公司價值達(dá)到司估計合并后新公司價值達(dá)到5.45.4億元，億元， B B公司股東要求以公司股東要求以1.11.1億元價格成交，并購億元價格成交，并購的交易費用為的交易費用為0.10.1億元，則對億元，則對A A公司來講，公司來講，其并購凈收益為多少？其并購凈收益為多少？12/20/202155第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策三、并購交易價格的確定三、并購交易價格的確定（一）基本價格的確定（一）基本價格的確定w基本價格又稱交易底價，是確定并購交易基本價格又稱

49、交易底價，是確定并購交易價格的出發(fā)點。價格的出發(fā)點。w我國目前企業(yè)并購基本價格的確定方法有我國目前企業(yè)并購基本價格的確定方法有收益現(xiàn)值法、市盈率法、賬面價值調(diào)整法、收益現(xiàn)值法、市盈率法、賬面價值調(diào)整法、重置成本法、股利法等。重置成本法、股利法等。12/20/202156第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策1.1.收益現(xiàn)值法收益現(xiàn)值法l是把企業(yè)未來特定時間內(nèi)的預(yù)期收益還原為當(dāng)前的資本額或投資額，以企業(yè)整體獲利能力為標(biāo)的所進行的評估。l運用條件：被評估企業(yè)的未來收益能夠預(yù)測，并基本保證預(yù)測收益數(shù)額的合理性和可用性；與企業(yè)獲得未來預(yù)期收益相聯(lián)系的風(fēng)險也能估量，并能提供令人信服的根據(jù)。12/2

50、0/202157第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策l計算步驟計算步驟：l建立自由現(xiàn)金流量預(yù)測模型建立自由現(xiàn)金流量預(yù)測模型采用拉巴波特模型采用拉巴波特模型 CFt = St 1（1gt）Pt（1Tt） （StSt1）（FtWt） 其中：其中： CFt 為現(xiàn)金流量，為現(xiàn)金流量， St為年銷售額為年銷售額， gt為銷售額年為銷售額年增長率，增長率， Pt為銷售利潤率，為銷售利潤率， Tt為所得稅稅率，為所得稅稅率， Ft為銷為銷售額每增加售額每增加1元所需要追加的固定資本投資，元所需要追加的固定資本投資， Wt為銷售為銷售額每增加額每增加1元所需要追加的營運資本投資，元所需要追加的營運資本

51、投資，t為預(yù)測期內(nèi)為預(yù)測期內(nèi)某一年度。某一年度。l計算折現(xiàn)率或加權(quán)平均資本成本計算折現(xiàn)率或加權(quán)平均資本成本l計算現(xiàn)金流量現(xiàn)值，估計購買價格計算現(xiàn)金流量現(xiàn)值，估計購買價格。12/20/202158第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策例：假定甲公司擬在例：假定甲公司擬在20082008年年初收購目標(biāo)年年初收購目標(biāo)公司乙公司。經(jīng)預(yù)算收購后有公司乙公司。經(jīng)預(yù)算收購后有6 6年的自由年的自由現(xiàn)金流量。現(xiàn)金流量。20072007年乙公司的銷售額為年乙公司的銷售額為150150萬元，收購后前萬元，收購后前5 5年的銷售額每年增長年的銷售額每年增長8%8%，第第6 6年的銷售額保持第年的銷售額保持第5

52、 5年的水平。銷售利年的水平。銷售利潤率（含稅）為潤率（含稅）為4%4%，所得稅稅率為，所得稅稅率為33%33%，固定資產(chǎn)增長率和營運資本增長率分別為固定資產(chǎn)增長率和營運資本增長率分別為17%17%和和4%4%，加權(quán)平均資本成本為，加權(quán)平均資本成本為11%11%。試用。試用收益現(xiàn)值法估計目標(biāo)企業(yè)的價值。收益現(xiàn)值法估計目標(biāo)企業(yè)的價值。12/20/202159第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策假定假定：l企業(yè)自由現(xiàn)金流量企業(yè)自由現(xiàn)金流量= =息稅前利潤加折舊息稅前利潤加折舊所得稅資本性支出營運資本凈增加；所得稅資本性支出營運資本凈增加；l固定資本和營運資本隨銷售的增長而增長；固定資本和營

53、運資本隨銷售的增長而增長；l用加權(quán)平均資本成本作為折現(xiàn)率用加權(quán)平均資本成本作為折現(xiàn)率。12/20/202160第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策參考答案參考答案：年份200820092010201120122013銷售額162174.96188.96204.07220.4220.4銷售利潤6.487.007.568.168.828.82所得稅2.142.312.492.692.912.91固定資本增加 2.042.22.382.572.780營運資本增加 0.480.520.560.600.650自由現(xiàn)金流量 1.821.972.132.302.485.9112/20/202161第

54、四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策用收益現(xiàn)值法估計乙公司的價值為：用收益現(xiàn)值法估計乙公司的價值為：乙公司的價值乙公司的價值結(jié)論：如果甲能夠以結(jié)論：如果甲能夠以10.94310.943萬元或更低的價格購買乙公萬元或更低的價格購買乙公司，那么這一并購活動對甲來說是可行的。司，那么這一并購活動對甲來說是可行的。943.10%11191. 5%11148. 2%11130. 2%11113. 2%11197. 1%11182. 16543212/20/202162第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策2.2.市盈率法市盈率法w市盈率法是根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的收益和市盈率確定市盈率法是根據(jù)目標(biāo)企業(yè)

55、的收益和市盈率確定其價值的方法其價值的方法。w步驟步驟：w檢查、調(diào)整目標(biāo)企業(yè)近期的利潤業(yè)績；檢查、調(diào)整目標(biāo)企業(yè)近期的利潤業(yè)績；w選擇、計算目標(biāo)企業(yè)估價收益指標(biāo)；選擇、計算目標(biāo)企業(yè)估價收益指標(biāo)；（1）目標(biāo)企業(yè)最近一年的稅后利潤；）目標(biāo)企業(yè)最近一年的稅后利潤；（2）目標(biāo)企業(yè)最近）目標(biāo)企業(yè)最近3年的稅后利潤平均值；年的稅后利潤平均值；（3）目標(biāo)企業(yè)未來收益，假定目標(biāo)企業(yè)可達(dá)到并）目標(biāo)企業(yè)未來收益，假定目標(biāo)企業(yè)可達(dá)到并購企業(yè)的資本收益水平。購企業(yè)的資本收益水平。12/20/202163第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策w選擇標(biāo)準(zhǔn)市盈率；選擇標(biāo)準(zhǔn)市盈率；（1）并購時點目標(biāo)企業(yè)的市盈率）并購時點

56、目標(biāo)企業(yè)的市盈率（2）與目標(biāo)企業(yè)具有可比性的企業(yè)的市盈率）與目標(biāo)企業(yè)具有可比性的企業(yè)的市盈率（3）目標(biāo)企業(yè)所處行業(yè)的平均市盈率）目標(biāo)企業(yè)所處行業(yè)的平均市盈率w計算目標(biāo)企業(yè)價值。計算目標(biāo)企業(yè)價值。目標(biāo)企業(yè)價值估價收益指標(biāo)目標(biāo)企業(yè)價值估價收益指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)市盈率標(biāo)準(zhǔn)市盈率12/20/202164第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策例：例：A A公司擬橫向并購公司擬橫向并購B B公司，假設(shè)雙方公司的長期公司，假設(shè)雙方公司的長期負(fù)債率均為負(fù)債率均為10%10%，所得稅稅率為，所得稅稅率為25%25%，按照，按照A A公司現(xiàn)公司現(xiàn)行會計政策對行會計政策對B B公司的財務(wù)數(shù)據(jù)進行調(diào)整后，雙方公司的財務(wù)數(shù)

57、據(jù)進行調(diào)整后，雙方的基本情況如下：的基本情況如下：資產(chǎn)AB負(fù)債與所有者權(quán)益 AB流動資產(chǎn) 1500500流動負(fù)債500250長期資產(chǎn) 1000250長期負(fù)債500100股本1000300留存收益500100資產(chǎn)合計 2500750合計250075012/20/202165第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策假設(shè)假設(shè)A A公司選用自身的市盈率作為標(biāo)準(zhǔn)市盈率，請公司選用自身的市盈率作為標(biāo)準(zhǔn)市盈率，請選用不同的收益指標(biāo)，分別計算選用不同的收益指標(biāo)，分別計算B B公司的價值。公司的價值。指標(biāo)A公司B公司息稅前利潤35060稅前利潤30050稅后利潤22537.5資本收益率17.5%12%近三年

58、稅后平均利潤6322市盈率181212/20/202166第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策參考答案參考答案：（1）選最近一年稅后利潤作為估價收益指標(biāo)時： B公司價值=37.518=675（萬元）（2）選最近三年稅后利潤作為估價收益指標(biāo)時： B公司價值=2218=396（萬元）（3）假設(shè)B公司并購后可獲得與A公司同樣的資本收益率，此時B公司的稅前利潤=（400100）17.5%10010%=77.5（萬元） 稅后利潤=77.5（125%）=58.125（萬元） B公司價值=58.12518=1046.25（萬元）12/20/202167第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策3.

59、3.重置成本法重置成本法w是根據(jù)資產(chǎn)在全新情況下的重置成本減去按重置成本計算的已使用年限的折舊，考慮資產(chǎn)功能變化、成新率等因素確定重估價值，或者根據(jù)資產(chǎn)的使用年限，考慮資產(chǎn)功能變化等因素重新確定成新率，評定重估價值。w影響成新率和功能變化的主要因素有：w實體性貶值實體性貶值，是指由于使用磨損和自然損耗造成的貶值；12/20/202168第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策w功能性貶值功能性貶值，是指由于技術(shù)相對落后造成的貶值；w經(jīng)濟性貶值經(jīng)濟性貶值，是指由于外部經(jīng)濟環(huán)境變化引起的貶值。w重置成本法更多的用于單項資產(chǎn)的評估，用于重置成本法更多的用于單項資產(chǎn)的評估，用于整體資產(chǎn)評估時會忽視

60、無形資產(chǎn)的價值，所以整體資產(chǎn)評估時會忽視無形資產(chǎn)的價值，所以在并購的評估中，必須對無形資產(chǎn)的價值重新在并購的評估中，必須對無形資產(chǎn)的價值重新估價估價。12/20/202169第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策4.4.賬面價值調(diào)整法賬面價值調(diào)整法l是指在估算目標(biāo)企業(yè)的價值時，通過對資產(chǎn)負(fù)債表的各項目進行調(diào)整來進行。5.5.股利法股利法l是通過折算將來股利的方法來確定公司目前的價值。12/20/202170第四節(jié)、并購的相關(guān)決策第四節(jié)、并購的相關(guān)決策（二）談判價格的確定（二）談判價格的確定l談判價格即最后的買賣價格，是雙方圍繞基本價格進行談判，根據(jù)被并購企業(yè)的資產(chǎn)狀況、經(jīng)營水平、發(fā)展趨勢