PPP資產(chǎn)證券化實(shí)務(wù)操作及需要注意的問題分析

1、PPP資產(chǎn)證券化實(shí)務(wù)操作及需要注意的問題分析日前，國家發(fā)展改革委、中國證監(jiān)會聯(lián)合印發(fā)了關(guān)于推進(jìn)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會資本合作（PPP）項(xiàng)目資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知，要求各省級發(fā)展改革委于2017年2月17日前，推薦13個首批擬進(jìn)行證券化融資的傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域PPP項(xiàng)目，PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化迎來風(fēng)口。本文將基于隧道股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的實(shí)操過程，梳理資產(chǎn)證券化的實(shí)務(wù)流程，以期為PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化提供參考。一、確定基礎(chǔ)資產(chǎn)（一）基礎(chǔ)資產(chǎn)的基本概念基礎(chǔ)資產(chǎn)是PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的核心，是證券化發(fā)行載體對應(yīng)的那部分財(cái)產(chǎn)或者財(cái)產(chǎn)權(quán)利，既可以是單向，也可以是一個組合。（二）確定基礎(chǔ)資產(chǎn)的基本原則

2、基礎(chǔ)資產(chǎn)是資產(chǎn)證券化成敗的關(guān)鍵，因此，PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇必須予以重點(diǎn)關(guān)注，需要滿足以下四個條件：1.符合法律法規(guī)規(guī)定，嚴(yán)格遵循資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單指引；2.權(quán)屬明確，法律要件具備，不能附帶抵押、質(zhì)押等擔(dān)保負(fù)擔(dān)或者其他權(quán)利限制，能夠合法、有效地轉(zhuǎn)讓；3.現(xiàn)金流獨(dú)立、可預(yù)測，現(xiàn)金流是由基礎(chǔ)資產(chǎn)單獨(dú)產(chǎn)生，可預(yù)期，便于測算；4.可特定化，能夠清晰識別，與原始權(quán)益人的其他財(cái)產(chǎn)、計(jì)劃管理人和托管人的固有資產(chǎn)、計(jì)劃管理人管理的其他專項(xiàng)計(jì)劃的基礎(chǔ)資產(chǎn)明確區(qū)分。（三）PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化可供選擇的基礎(chǔ)資產(chǎn)基于上述基礎(chǔ)資產(chǎn)需滿足的條件，PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化可供選擇的基礎(chǔ)資產(chǎn)可分為以下兩類

3、：一是經(jīng)營性項(xiàng)目建成后的運(yùn)營收益，如已取得政府財(cái)政部門或有關(guān)部門按約定劃付購買服務(wù)款項(xiàng)的承諾或法律文件的水電氣熱收益權(quán)、高速公路收費(fèi)收益權(quán)、公園門票收益權(quán)、醫(yī)院特定收費(fèi)收益權(quán)等；二是非經(jīng)營性項(xiàng)目的政府支出或補(bǔ)貼，但需要納入年度預(yù)算、中期財(cái)政規(guī)劃。（四）隧道股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)隧道股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)是專營權(quán)合同中約定的2012年12月20日至2016年10月20日期間到期支付的，每年4月20日、7月20日、10月20日、12月20日和次年1月20日合同規(guī)定的應(yīng)收專營權(quán)收入（財(cái)政補(bǔ)貼）扣除隧道大修基金及隧道運(yùn)營費(fèi)用后的合同債權(quán)及其從權(quán)利。單位：萬元日期專營權(quán)收入扣除額

4、合計(jì)（隧道大修基金+隧道運(yùn)營費(fèi)用）基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流2012-12-202,731.00404.902,326.102013-01-201,366.00202.451,163.552013-04-204,097.00625.203,471.802013-07-204,097.00625.203,471.802013-10-204,097.00625.203,471.802013-12-202,731.00416.802,314.202014-01-201,366.00208.401,157.602014-04-204,097.00656.623,440.382014-07-204,097.0065

5、6.623,440.382014-10-204,097.00656.623,440.382014-12-202,731.00437.742,293.262015-01-201,366.00218.871,147.132015-04-204,097.00690.553,406.452015-07-204,097.00690.553,406.452015-10-204,097.00690.553,406.452015-12-202,731.00460.362,270.642016-01-201,366.00230.181,135.822016-04-204,097.00727.193,369.81

6、2016-07-204,097.00727.193,369.812016-10-204,097.00727.193,369.81合計(jì)65,552.0010,678.3654,873.64、設(shè)立特殊目的載體一）設(shè)立特殊目的載體的目的設(shè)立特殊目的載體是為了實(shí)現(xiàn)證券化資產(chǎn)與原始權(quán)益人其他資產(chǎn)之間的“風(fēng)險(xiǎn)隔離”最大限度地降低原始權(quán)益人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)對證券化的影響。二）特殊目的載體的主要模式根據(jù)證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定第四條“證券公司、基金管理公司子公司通過設(shè)立特殊目的載體開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，特殊目的載體是指證券公司、基金管理公司子公司為開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)專門設(shè)立的資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃

7、或者中國證監(jiān)會認(rèn)可的其他特殊目的載體?！蹦壳?，特殊目的載體的主要模式是資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃，截止目前還沒有中國證監(jiān)會認(rèn)可的其他特殊目的載體，管理計(jì)劃第五條規(guī)定“因?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)的管理、運(yùn)用、處分或者其他情形而取得的財(cái)產(chǎn)，歸入專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)。因處理專項(xiàng)計(jì)劃事務(wù)所支出的費(fèi)用、對第三人所負(fù)債務(wù)，以專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)承擔(dān)。專項(xiàng)計(jì)劃財(cái)產(chǎn)獨(dú)立于原始權(quán)益人、管理人、托管人及其他業(yè)務(wù)參與人的固有財(cái)產(chǎn)。原始權(quán)益人、管理人、托管人及其他業(yè)務(wù)參與人因依法解散、被依法撤銷或者宣告破產(chǎn)等原因進(jìn)行清算的，專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)不屬于其清算資產(chǎn)?！保ㄈ┧淼拦煞軧OT項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的特殊目的載體隧道股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的特殊目的載體全稱為隧道

8、股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)支持收益專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，是計(jì)劃管理人（上海國泰君安證券資產(chǎn)管理公司）根據(jù)資產(chǎn)管理合同及計(jì)劃說明書的約定，以購買基礎(chǔ)資產(chǎn)，并向受益憑證持有人支付基礎(chǔ)資產(chǎn)收益為目的而設(shè)立的。專項(xiàng)計(jì)劃總規(guī)模共為4.85億元，通過結(jié)構(gòu)性安排，設(shè)置優(yōu)先級受益憑證01（AAA,每半年支付收益和本金，1.1億元）、優(yōu)先級受益憑證02（AAA，每半年支付收益，第二年起每半年償還本金，3.59億元）和次級受益憑證（到期一次償付，0.16億元）三種受益憑證。三、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓一）資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓需要關(guān)注的六大問題是否附帶權(quán)利限制？資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓應(yīng)先明確基礎(chǔ)資產(chǎn)中是否附帶抵押、質(zhì)押等擔(dān)保負(fù)擔(dān)及其他權(quán)利限制，若有一般不得作為基礎(chǔ)資產(chǎn)

9、，但存有特殊情況。是否存有風(fēng)險(xiǎn)緩釋機(jī)制？基礎(chǔ)資產(chǎn)附帶的權(quán)利限制如可通過專項(xiàng)計(jì)劃相關(guān)安排，在原始權(quán)益人向?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃轉(zhuǎn)移基礎(chǔ)資產(chǎn)時能夠解除相關(guān)擔(dān)保負(fù)擔(dān)和其他限制權(quán)利的除外。是否需經(jīng)原始權(quán)益人主管部門批準(zhǔn)？法律法規(guī)規(guī)定基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓需經(jīng)原始權(quán)益人主管部門批準(zhǔn)的，需要主管部門出具基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓合法性及有效性的書面批復(fù)。是否需要辦理權(quán)屬變更登記手續(xù)？法律法規(guī)規(guī)定資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓需辦理權(quán)屬登記的，應(yīng)當(dāng)依法辦理；法律法規(guī)沒有要求辦理登記或者暫時不具備辦理基礎(chǔ)條件的，管理人應(yīng)當(dāng)采取有效措施，維護(hù)基礎(chǔ)資產(chǎn)安全和資產(chǎn)支持證券投資者的合法權(quán)益。是否能夠完整轉(zhuǎn)移？基礎(chǔ)資產(chǎn)附帶擔(dān)保權(quán)益等從權(quán)利的，從權(quán)利是否可以通過轉(zhuǎn)讓行為完整地轉(zhuǎn)移

10、給專項(xiàng)計(jì)劃享有。從權(quán)利對基礎(chǔ)資產(chǎn)的實(shí)際保障效力是否因基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓發(fā)生變化。是否明確債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知及公告的具體安排？基礎(chǔ)資產(chǎn)為債權(quán)的，應(yīng)當(dāng)按照有關(guān)法律規(guī)定將債權(quán)轉(zhuǎn)讓事項(xiàng)通知債務(wù)人或向債務(wù)人進(jìn)行公告。若無法完成履行通知義務(wù)的，應(yīng)明確采取措施防止第三方獲得該資產(chǎn)的所有權(quán)從而影響投資者合法權(quán)益。（二）隧道股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓1隧道股份BOT項(xiàng)目基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓不存在法律限制隧道股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)不存在抵、質(zhì)押等任何可能影響其權(quán)利合法轉(zhuǎn)讓的限制?；刭彿缴虾Ｊ薪ń晃D(zhuǎn)讓許可原始權(quán)益人大連路隧道公司向回購方提交了關(guān)于大連路隧道專營權(quán)收入轉(zhuǎn)讓事宜的申請?；刭彿揭躁P(guān)于大連路隧道專營權(quán)事宜

11、的批復(fù)的形式表明知悉債權(quán)轉(zhuǎn)讓的事實(shí)，同意原始權(quán)益人將專營權(quán)收入扣除隧道大修基金和隧道運(yùn)營費(fèi)用后的合同債權(quán)及其從權(quán)利轉(zhuǎn)移給專項(xiàng)計(jì)劃。四、信用增級資產(chǎn)證券化的一大優(yōu)勢是可通過多種手段為特殊目的載體發(fā)行的資產(chǎn)支持證券提供増信，提升信用評級，從而降低融資成本。（一）信用增級的常用方式目前信用增級主要分為內(nèi)部信用增級和外部增級兩大類。內(nèi)部增信是從資產(chǎn)支持證券基礎(chǔ)資產(chǎn)池的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、產(chǎn)品的增信機(jī)制設(shè)計(jì)角度開展，會改變現(xiàn)金流分配順序，主要有分層設(shè)計(jì)、超額抵押、超額覆蓋、超額利差、保證金和現(xiàn)金儲備賬戶、信用觸發(fā)機(jī)制等。外部增信則是以外部企業(yè)或金融機(jī)構(gòu)提供的信用擔(dān)保為主，不改變現(xiàn)金流分配順序，包括差額支付、第三方

12、擔(dān)保、流動性支持、購買次級產(chǎn)品、回購條款、基礎(chǔ)資產(chǎn)抵押等。內(nèi)部信用增級（1）分層設(shè)計(jì)分層設(shè)計(jì)是最為常見的內(nèi)部増信手段，將資產(chǎn)支持證券分為優(yōu)先級和次級等級別，在還本付息、收益分配安排上，優(yōu)先級證券享有優(yōu)先受償權(quán)，從而降低優(yōu)先級證券的風(fēng)險(xiǎn)，提升優(yōu)先級的信用等級，從本質(zhì)上看就是次級證券為優(yōu)先級證券提供了信用增級。（2）超額抵押超額抵押發(fā)行資產(chǎn)支持證券時，依托基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流大于發(fā)行證券需要支付的本息，超出部分作為超額抵押為已發(fā)行的資產(chǎn)支持證券進(jìn)行信用增級。3）超額覆蓋超額覆蓋是指基礎(chǔ)資產(chǎn)在正常運(yùn)行的情況下，預(yù)期現(xiàn)金流超額覆蓋資產(chǎn)支持證券的本息，從而增加本息償付的安全系數(shù)。（4）超額利差超額利差是

13、指基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的利息收入要大于資產(chǎn)支持證券支付給投資者的利息和各類稅費(fèi)之和。采用超額利差増信時需要建立利差賬戶，將產(chǎn)生的超額利差存入該賬戶，當(dāng)違約事件發(fā)生時可啟用賬戶中的資金保障投資者權(quán)益。5）保證金和現(xiàn)金儲備賬戶保證金和現(xiàn)金儲備賬戶類似于準(zhǔn)備金，以現(xiàn)金作為抵押，當(dāng)資產(chǎn)支持證券出現(xiàn)違約或者信用風(fēng)險(xiǎn)時，可以從用賬戶中的資金來彌補(bǔ)損失，從而保護(hù)投資者權(quán)益。（6）信用觸發(fā)機(jī)制當(dāng)出現(xiàn)不利于資產(chǎn)支持證券償付的信用觸發(fā)機(jī)制時，通過改變現(xiàn)金流支付順序、補(bǔ)充現(xiàn)金流、提高現(xiàn)金流流轉(zhuǎn)效率、加強(qiáng)基礎(chǔ)資產(chǎn)的獨(dú)立性等措施，保障投資者的權(quán)益。外部增級（1）差額支付差額支付一般需要原始權(quán)益人做出差額補(bǔ)足承諾，在資產(chǎn)證券化

14、產(chǎn)品存續(xù)期間，如果在每一期基礎(chǔ)資產(chǎn)預(yù)期收益分配前的資金確認(rèn)日專項(xiàng)計(jì)劃賬戶中的資金余額不足以支付該期優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券的本息時，原始權(quán)益人需按要求進(jìn)行差額補(bǔ)足。（2）第三方擔(dān)保此種方式較為傳統(tǒng)，由第三方為資產(chǎn)支持證券提供一定額度的保證擔(dān)保。一般來說，擔(dān)保方通常為企業(yè)、擔(dān)保公司、城投公司或信用級別較高的金融機(jī)構(gòu)。3）流動性支持在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品存續(xù)期內(nèi)，當(dāng)基礎(chǔ)資產(chǎn)遭遇流動性問題時，短期無法償付本息時，可由發(fā)起人墊付款項(xiàng)，提供流動性支持。(4)購買次級產(chǎn)品一般在有分層設(shè)計(jì)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中，由發(fā)起人或其他關(guān)聯(lián)方認(rèn)購次級產(chǎn)品，可為優(yōu)先級提供一定的信用擔(dān)保。(5)回購條款回購條款是指原始權(quán)益人針對特殊目的

15、載體提供的一種増信手段，一般在事前約定，當(dāng)資產(chǎn)支持證券由于特定原因?qū)е聼o法順利清償時，原始權(quán)益人有義務(wù)按照約定回購基礎(chǔ)資產(chǎn)。(6)基礎(chǔ)資產(chǎn)抵押基礎(chǔ)資產(chǎn)抵押是原始權(quán)益人或者其他相關(guān)主體將基礎(chǔ)資產(chǎn)中相關(guān)的權(quán)益進(jìn)行抵押，保證當(dāng)投資者權(quán)益無法按期足額清償時，計(jì)劃管理人有權(quán)進(jìn)行處置。隧道股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的信用增級方式隧道股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)證券化同時運(yùn)用內(nèi)部和外部増信手段，多措并舉提升資產(chǎn)支持證券信用評級，降低融資成本。分層設(shè)計(jì)隧道股份BOT項(xiàng)目的受益憑證總規(guī)模4.85億元，按照一定比例設(shè)置不同的類別：優(yōu)先級受益憑證4.69億元，在存續(xù)期內(nèi)，對整個專項(xiàng)計(jì)劃收益享有優(yōu)先的約定利益，可按約定進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，

16、但不得要求計(jì)劃管理人贖回。其中優(yōu)先級受益憑證01規(guī)模1.10億元，每半年支付預(yù)期收益和本金；優(yōu)先級受益憑證02規(guī)模3.59億元，每半年支付預(yù)期收益，第2年起每半年償還本金。次級受益憑證0.16億元，到期一次償付，由原始權(quán)益人持有，在存續(xù)期內(nèi)不得以轉(zhuǎn)讓、質(zhì)押等方式進(jìn)行處置，亦不得要求計(jì)劃管理人贖回。第三方擔(dān)保除了內(nèi)部增級外，隧道股份BOT項(xiàng)目還啟用了外部増信，原始權(quán)益人隧道股份的控股股東上海城建（集團(tuán)）公司出具擔(dān)保承諾函，向優(yōu)先級受益憑證持有人分配每一期的優(yōu)先級受益憑證預(yù)期支付額提供最高額為人民幣7000萬元的不可撤銷連帶責(zé)任保證擔(dān)保，當(dāng)優(yōu)先級受益憑證無法按時、足額兌付時，擔(dān)保人將啟動擔(dān)保，補(bǔ)足

17、優(yōu)先級受益憑證短缺的部分。原始權(quán)益人全額認(rèn)購次級產(chǎn)品隧道股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品經(jīng)過分層設(shè)計(jì)，優(yōu)先級受益憑證的推廣對象為合格的機(jī)構(gòu)投資者，次級受益憑證由原始權(quán)益人上海大連路隧道建設(shè)發(fā)展有限公司全額認(rèn)購，起到了安全墊的作用。五、信用評級信用評級在資產(chǎn)證券化中至關(guān)重要，一方面有利于信息披露，向投資者揭示資產(chǎn)支持證券的信用風(fēng)險(xiǎn)，是投資者認(rèn)購的重要參考標(biāo)準(zhǔn)；另一方面，幫助各參與主體，綜合考量基礎(chǔ)資產(chǎn)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，全面認(rèn)知資產(chǎn)支持證券面臨的風(fēng)險(xiǎn)。（一）信用評級機(jī)構(gòu)根據(jù)證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定第三十二條規(guī)定，資產(chǎn)支持證券的評級工作應(yīng)當(dāng)由取得中國證券化核準(zhǔn)的證券市場資信評級業(yè)務(wù)的

18、資信評級機(jī)構(gòu)進(jìn)行，分為初始評級和跟蹤評級。目前，中誠信、大公國際、鵬元、新世紀(jì)、聯(lián)合資信、東方金誠這六家評級機(jī)構(gòu)市場占有率較高。（二）信用評級流程資產(chǎn)證券化信用評級的主要流程為前期準(zhǔn)備與立項(xiàng)、入池標(biāo)準(zhǔn)與交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、現(xiàn)場訪談與盡職調(diào)查、信用評估與撰寫報(bào)告、信息披露與發(fā)布報(bào)告、跟蹤評級與評級調(diào)整。1.前期準(zhǔn)備與立項(xiàng)前期準(zhǔn)備與立項(xiàng)包括商討項(xiàng)目方案，搜集項(xiàng)目資料，初步確定基礎(chǔ)資產(chǎn)類別和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，列示資料需求清單。2.入池標(biāo)準(zhǔn)與交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)基于前期搜集的資料，細(xì)化入池基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)，綜合考量產(chǎn)品規(guī)模設(shè)計(jì)、集中要求、基礎(chǔ)資產(chǎn)的法律關(guān)系、潛在風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，為后續(xù)的盡職調(diào)查做準(zhǔn)備?，F(xiàn)場訪談與盡職調(diào)

19、查評級機(jī)構(gòu)協(xié)同相關(guān)單位共同親臨現(xiàn)場考察，以期更好地了解企業(yè)實(shí)際情況，審查資料的真實(shí)性，發(fā)現(xiàn)潛在的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。信用評估與撰寫報(bào)告此環(huán)節(jié)在信用評級中尤為關(guān)鍵，分析資產(chǎn)池信用質(zhì)量、交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，并對基礎(chǔ)資產(chǎn)池的現(xiàn)金流分析和壓力測試，反復(fù)驗(yàn)證后，確定初步評級結(jié)果并完成評級報(bào)告。信息披露與發(fā)布報(bào)告評級報(bào)告完成后，連同推介材料發(fā)送給投資人，作為其風(fēng)險(xiǎn)評判的依據(jù)。同時評級機(jī)構(gòu)應(yīng)配合發(fā)行人和投資人進(jìn)行溝通，確認(rèn)評級結(jié)果。若基礎(chǔ)資產(chǎn)池發(fā)生變動時，評級機(jī)構(gòu)應(yīng)及時予以調(diào)整。跟蹤評級與評級調(diào)整待資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)布后，評級公司仍需對產(chǎn)品現(xiàn)金流和相關(guān)主體的資信情況進(jìn)行跟蹤，定期出具跟蹤報(bào)告，如發(fā)生變化，需調(diào)整信用級別。（三）

20、信用評級關(guān)注要點(diǎn)法律法規(guī)風(fēng)險(xiǎn)評級機(jī)構(gòu)要對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行過程中的法律法規(guī)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行綜合評估，結(jié)合律所出具的法律意見書，重點(diǎn)關(guān)注以下三點(diǎn)：1.基礎(chǔ)資產(chǎn)的權(quán)屬是否明晰，投資者是否享有優(yōu)先追索權(quán)；2.基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、買賣過程中權(quán)利是否完善；3.基礎(chǔ)資產(chǎn)對應(yīng)經(jīng)營性資產(chǎn)是否安全?；A(chǔ)資產(chǎn)的信用資質(zhì)評價現(xiàn)階段，對基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用資質(zhì)評價常用的方法是運(yùn)用定性分析綜合評估基礎(chǔ)資產(chǎn)自身的歷史信用情況和外部信用提供者的信用狀況，作為信用評級的重要參考因素。交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)分析在交易結(jié)構(gòu)分析過程中，首先需要分析資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的規(guī)模、期限、分配頻率、分層結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、増信機(jī)制等；其次關(guān)注現(xiàn)金流的分配方式；最后明晰損失的分配方式。

21、管理和操作風(fēng)險(xiǎn)管理和操作風(fēng)險(xiǎn)也指資產(chǎn)支持證券發(fā)行過程中資金的使用風(fēng)險(xiǎn)，是否存在混用；再投資的安全性；各中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)質(zhì)量和信用質(zhì)量等。（四）隧道股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的信用評級隧道股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的信用評級工作是由中誠信證券評估有限公司負(fù)責(zé)。中誠信證券評估有限公司綜合專項(xiàng)計(jì)劃所購買基礎(chǔ)資產(chǎn)的情況、交易結(jié)構(gòu)安排、擔(dān)保安排等因素，評估了有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，給予優(yōu)先級受益憑證AAA級初始評級。另外，中誠信證券評估有限公司在專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間根據(jù)專項(xiàng)計(jì)劃信用狀況的變化進(jìn)行綜合分析，決定是否調(diào)整其信用等級，并對專項(xiàng)計(jì)劃作出跟蹤信用評級報(bào)告，于年度資產(chǎn)管理報(bào)告公布后一個月內(nèi)在上海證券交易所、中誠信證券評估有

22、限公司的網(wǎng)站、國泰君安證券股份有限公司網(wǎng)站上公布。六、交易所論證一）交易所論證的政策依據(jù)2013年4月22日，深圳證券交易所公布深圳證券交易所資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)指引，管理人需向交易所提交相關(guān)文件，深圳證券交易所在收到全套掛牌申請文件后十個交易日內(nèi)，作出是否同意掛牌的決定。2015年1月，上海證券交易所頒布了資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)指南，對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)操作做出了細(xì)致規(guī)定。此后，該指南總共經(jīng)了8次修訂。2016年2月1日，上海證券交易所發(fā)布了最新版的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)指南，主要對資產(chǎn)證券化掛牌流程與報(bào)送材料清單做了修訂，規(guī)定了以電子化形式報(bào)送掛牌申請材料、并完善了材料清單的要求和相關(guān)附件內(nèi)容。上海證券交易所認(rèn)為不

23、符合條件的，在10個工作日內(nèi)給出反饋意見；符合掛牌條件的，上海證券交易所在10個工作日內(nèi)出具“無異議函”，有效期6個月。（二）隧道股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的交易所論證由國泰君安資產(chǎn)管理設(shè)立的隧道股份BOT項(xiàng)目專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃通過上海證券交易所論證,出具無異議函，批準(zhǔn)其在上海證券交易所掛牌,成為第一只在上交所固定收益證券綜合電子平臺掛牌的資產(chǎn)支持證券七、證券發(fā)行資產(chǎn)支持證券經(jīng)中國證券監(jiān)督管理委員會證監(jiān)許可批準(zhǔn)設(shè)立，由計(jì)劃發(fā)起人在一定的期限內(nèi)向所有合格機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行推廣。（一）資產(chǎn)支持證券發(fā)行的參與主體1.推廣機(jī)構(gòu)一般來說，證券公司或基金管理公司子公司均可作為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的推廣機(jī)構(gòu)?，F(xiàn)實(shí)中，證券

24、公司更為常見，這是因?yàn)槿桃话阕鳛橛?jì)劃管理人在整個產(chǎn)品設(shè)立、發(fā)行、管理過程中承擔(dān)了許多工作，作為產(chǎn)品的整體協(xié)調(diào)人參與其中，負(fù)責(zé)溝通律師事務(wù)所、會計(jì)師事務(wù)所、評級機(jī)構(gòu)、托管人等各方中介參與機(jī)構(gòu)，同時為產(chǎn)品提供承銷和財(cái)務(wù)顧問服務(wù)，具備主動管理能力和專業(yè)能力的優(yōu)勢。2.主要投資主體資產(chǎn)支持證券應(yīng)當(dāng)面向合格投資者發(fā)行，發(fā)行對象不得超過200人，單筆認(rèn)購不少于100萬元人民幣發(fā)行面值或等值份額。合格投資者應(yīng)當(dāng)符合私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法規(guī)定的條件，依法設(shè)立并受國務(wù)院金融監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)監(jiān)管。目前的投資者主體為銀行自營資金、理財(cái)資金，證券投資基金，資產(chǎn)管理計(jì)劃，信托管理計(jì)劃等。（二）隧道股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)

25、證券化產(chǎn)品發(fā)行隧道股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的推廣機(jī)構(gòu)為國泰君安證券股份有限公司，推廣方式為直銷，經(jīng)中國證監(jiān)會證監(jiān)許可【2013】577號文批準(zhǔn)設(shè)立,自2013年5月9日起向合格機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行推廣，截止2013年5月13日，推廣期參與工作已經(jīng)結(jié)束。優(yōu)先級受益憑證的推廣對象為中華人民共和國境內(nèi)具備適當(dāng)?shù)慕鹑谕顿Y經(jīng)驗(yàn)和風(fēng)險(xiǎn)承受能力，具有完全民事行為能力的機(jī)構(gòu)投資者。次級受益憑證由原始權(quán)益人全額認(rèn)購。2013年5月13日，所有參與資金已全部劃入專項(xiàng)計(jì)劃托管人在托管銀行開立的專項(xiàng)計(jì)劃托管專戶。根據(jù)證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定、隧道股份BOT項(xiàng)目專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃資產(chǎn)管理合同和隧道股份BOT項(xiàng)目專項(xiàng)資

26、產(chǎn)管理計(jì)劃說明書的有關(guān)規(guī)定，專項(xiàng)計(jì)劃符合成立條件，于2013年5月14日正式成立。專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期內(nèi)，優(yōu)先級受益憑證可在上交所大宗交易平臺進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，次級受益憑證在專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立時由原始權(quán)益人全額認(rèn)購、持有到期，次級受益憑證持有人不得以轉(zhuǎn)讓、質(zhì)押等方式對所持有的次級受益憑證進(jìn)行處置，亦不得要求計(jì)劃管理人贖回。八、登記備案（一）登記備案的主要參與機(jī)構(gòu)資產(chǎn)支持證券的登記結(jié)算業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)由中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司或中國證監(jiān)會認(rèn)可的其他機(jī)構(gòu)辦理。管理人應(yīng)當(dāng)自專項(xiàng)計(jì)劃成立起5個工作日內(nèi)將設(shè)立情況報(bào)中國基金業(yè)協(xié)會備案，同時抄送對管理人有轄區(qū)監(jiān)管權(quán)的中國證券會派出機(jī)構(gòu)。（二）隧道股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)支持證券備案計(jì)劃

27、管理人委托中證登上海公司辦理受益憑證的登記托管業(yè)務(wù)。受益憑證將登記在受益憑證持有人在中證登上海公司開立的B類或D類機(jī)構(gòu)證券賬戶中。隧道股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)支持收益專項(xiàng)計(jì)劃推廣期間，計(jì)劃管理人將計(jì)劃說明書、專項(xiàng)計(jì)劃推廣公告等正式推廣文件向中國證監(jiān)會上海監(jiān)管局備案。專項(xiàng)計(jì)劃成立后五日內(nèi)，計(jì)劃管理人將專項(xiàng)計(jì)劃的推廣、設(shè)立情況和驗(yàn)資報(bào)告報(bào)中國證監(jiān)會及中國證監(jiān)會上海監(jiān)管局備案。九、轉(zhuǎn)讓一）轉(zhuǎn)讓場所為加強(qiáng)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品對投資者的吸引力，資產(chǎn)支持證券可在指定的場所進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，充分保證其流動性。常見的轉(zhuǎn)讓場所為證券交易所、全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)、機(jī)構(gòu)間私募產(chǎn)品報(bào)價與服務(wù)系統(tǒng)、證券公司柜臺市場以及中國證監(jiān)會認(rèn)可的其他證券交易場所等。（二）隧道股份BOT項(xiàng)目資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的轉(zhuǎn)讓上海證券交易所為資產(chǎn)支持證券提供實(shí)時逐筆結(jié)算允許券商做市推出協(xié)議回購功能等多項(xiàng)措施，提升產(chǎn)品在二級市場的流動性o優(yōu)先級受益憑證在專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期內(nèi)可以在上交所大宗交易平臺轉(zhuǎn)讓給合格投資者。優(yōu)先級受益憑證在初始轉(zhuǎn)讓時，每手不得低于500份，每次轉(zhuǎn)讓不得低于一手且須為一手的整數(shù)倍。專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期內(nèi)，原始權(quán)益人持有的次級受益憑證不得以轉(zhuǎn)讓、質(zhì)押等方式對所持有的次級受益憑證進(jìn)行處置，亦不得要求計(jì)劃管理人贖回。十、維護(hù)和償還一）維護(hù)和償還關(guān)注要點(diǎn)1.維護(hù)關(guān)注要點(diǎn)：1）原始權(quán)益