我國企業(yè)并購中的財(cái)務(wù)問題分析

1、中國人民大學(xué)接著教育學(xué)院本科學(xué)生畢業(yè)論文我國企業(yè)并購中的財(cái)務(wù)問題分析作 者： 專 業(yè)： 年 級(jí)： 學(xué) 號(hào)： 指導(dǎo)老師： 論文成績： 日 期： 年 月 日 目錄 TOC o 1-3 h z u HYPERLINK l _Toc303595142 摘要 PAGEREF _Toc303595142 h 2 HYPERLINK l _Toc303595143 一、企業(yè)并購問題研究綜述 PAGEREF _Toc303595143 h 4 HYPERLINK l _Toc303595144 （一）國外研究現(xiàn)狀 PAGEREF _Toc303595144 h 4 HYPERLINK l _Toc303595

2、145 （二）國內(nèi)研究現(xiàn)狀 PAGEREF _Toc303595145 h 4 HYPERLINK l _Toc303595146 二、企業(yè)并購的內(nèi)涵、分類和動(dòng)因 PAGEREF _Toc303595146 h 5 HYPERLINK l _Toc303595147 （一）企業(yè)并購內(nèi)涵 PAGEREF _Toc303595147 h 5 HYPERLINK l _Toc303595148 （二）企業(yè)并購的分類 PAGEREF _Toc303595148 h 5 HYPERLINK l _Toc303595149 （三）企業(yè)并購動(dòng)因分析 PAGEREF _Toc303595149 h 6 HYP

3、ERLINK l _Toc303595150 三、目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估問題分析 PAGEREF _Toc303595150 h 7 HYPERLINK l _Toc303595151 （一）企業(yè)并購價(jià)值評(píng)估的重要性 PAGEREF _Toc303595151 h 7 HYPERLINK l _Toc303595152 （二）企業(yè)并購中的定價(jià)阻礙因素 PAGEREF _Toc303595152 h 7 HYPERLINK l _Toc303595153 （三）企業(yè)并購價(jià)值識(shí)不 PAGEREF _Toc303595153 h 8 HYPERLINK l _Toc303595154 （四）目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)

4、估方法 PAGEREF _Toc303595154 h 8 HYPERLINK l _Toc303595155 四、企業(yè)并購的融資與支付方式分析 PAGEREF _Toc303595155 h 9 HYPERLINK l _Toc303595156 （一）現(xiàn)金支付方式 PAGEREF _Toc303595156 h 9 HYPERLINK l _Toc303595157 （二）綜合證券支付方式 PAGEREF _Toc303595157 h 9 HYPERLINK l _Toc303595158 （三）企業(yè)并購融資分析 PAGEREF _Toc303595158 h 10 HYPERLINK

5、l _Toc303595159 五、企業(yè)并購整合期財(cái)務(wù)問題分析 PAGEREF _Toc303595159 h 11 HYPERLINK l _Toc303595160 （一）財(cái)務(wù)整合的模式 PAGEREF _Toc303595160 h 11 HYPERLINK l _Toc303595161 （二）財(cái)務(wù)整合的內(nèi)容 PAGEREF _Toc303595161 h 11 HYPERLINK l _Toc303595162 （三）企業(yè)并購后財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)的差不多方法 PAGEREF _Toc303595162 h 12 HYPERLINK l _Toc303595163 結(jié)論12 HYPERLINK

6、l _Toc303595164 參考文獻(xiàn) PAGEREF _Toc303595164 h 13摘要企業(yè)并購作為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下的企業(yè)行為，是現(xiàn)代企業(yè)制度進(jìn)展到一定時(shí)期的產(chǎn)物，在西方發(fā)達(dá)國家一百多年的歷史上經(jīng)久不衰，其后有著深刻的經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)和驅(qū)動(dòng)力，以及政治、社會(huì)等多方面的緣故。企業(yè)并購的浪潮正向全球化推進(jìn)，因此對(duì)我國的經(jīng)濟(jì)也造成巨大的沖擊和阻礙。隨著我國社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)建設(shè)步伐的加快及全球經(jīng)濟(jì)一體化的阻礙，越來越多的中國企業(yè)開始采納這一資本運(yùn)營手段來加快企業(yè)進(jìn)展。因此，如何在并購活動(dòng)中防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就成為了學(xué)術(shù)界和企業(yè)界越來越關(guān)注的問題。并購作為企業(yè)資本運(yùn)營的一個(gè)重要手段，對(duì)企業(yè)進(jìn)展有著重要的現(xiàn)實(shí)意義

7、。必須對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行合理評(píng)估、對(duì)并購的要緊融資渠道及財(cái)務(wù)支付方式進(jìn)行研究。企業(yè)并購過程中涉及到許多財(cái)務(wù)問題而財(cái)務(wù)問題的解決是企業(yè)并購成功的關(guān)鍵因此有效的財(cái)務(wù)活動(dòng)能夠使并購效率得到提高，使我國相當(dāng)一部分企業(yè)通過并購提高經(jīng)濟(jì)效益，得以長足進(jìn)展。論文以并購理論為基礎(chǔ)，綜合運(yùn)用了項(xiàng)目治理、治理學(xué)、市場(chǎng)營銷學(xué)、會(huì)計(jì)學(xué)、財(cái)務(wù)分析等多門學(xué)科知識(shí)，采納文獻(xiàn)查閱、歸納總結(jié)等方法對(duì)企業(yè)并購的財(cái)務(wù)問題進(jìn)行分析，并提出防范措施。關(guān)鍵詞：企業(yè)并購，財(cái)務(wù)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)問題 我國企業(yè)并購中的財(cái)務(wù)問題分析企業(yè)作為一個(gè)營利性組織，其動(dòng)身點(diǎn)和歸宿是獲利。企業(yè)進(jìn)展有兩種方式，一種是依靠內(nèi)部的投資。另一種是通過對(duì)外并購。企業(yè)依

8、照自身的進(jìn)展時(shí)期不同而采納不同的方式，有時(shí)是兩種方式同時(shí)應(yīng)用。從 19 世紀(jì)末到 20 世紀(jì)初，世界經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域先后發(fā)生了五次企業(yè)并購浪潮。在研究并購成功率時(shí)，國際一些知名的研究機(jī)構(gòu)和咨詢公司不約而同地得出了令人不安的結(jié)論：企業(yè)并購中有 60%以上是以失敗而告終的。盡管我國企業(yè)并購的數(shù)量不斷增加，盡管專門多企業(yè)也希望通過并購手段擴(kuò)張、進(jìn)展自己，然而我國并購市場(chǎng)的擴(kuò)大和并購績效增長并不一致。青島啤酒整合揚(yáng)州啤酒和漢斯啤酒的失敗等，從諸多并購案例我們能夠看出，我國的并購成功的比率專門低。據(jù)國內(nèi)有關(guān)研究顯示，我國企業(yè)并購的成功率僅為 30%左右。通過上面大量的事實(shí)介紹我們能夠明白，企業(yè)通過并購活動(dòng)實(shí)現(xiàn)價(jià)

9、值增值和協(xié)同效應(yīng)成功率相對(duì)較低，從中外企業(yè)并購的結(jié)果來看，至少有 50%的企業(yè)通過并購方式?jīng)]有達(dá)到其預(yù)期的效果。但基于風(fēng)險(xiǎn)角度，則這些理論考慮企業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化是基于一定的假設(shè)條件的。風(fēng)險(xiǎn)高則并購成功系數(shù)就相對(duì)低，因此如何操縱并購風(fēng)險(xiǎn)成為提高并購活動(dòng)成功率的關(guān)鍵。因此本文著重研究在不確定性因素和信息不對(duì)稱條件下，對(duì)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行操縱，以使企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)降到最小，從而提高企業(yè)并購的成功率，因此本文有其研究的現(xiàn)實(shí)意義。一、企業(yè)并購問題研究綜述（一）國外研究現(xiàn)狀通過閱讀大量的文獻(xiàn)資料能夠得知，關(guān)于企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)操縱差不多受到各方的研究，但尚未形成公認(rèn)的系統(tǒng)分析框架。關(guān)于企業(yè)并購理論研究如下：1

10、效率理論效率理論認(rèn)為企業(yè)并購活動(dòng)有著潛在的社會(huì)效益，要緊包括了差不效率理論、經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)理論、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)和價(jià)值低估理論等幾種理論。2信息與信號(hào)理論該理論認(rèn)為，不管收購活動(dòng)成功與否，目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值都會(huì)存在被重新估價(jià)的可能性。3代理問題和治理者主義理論由于公司治理層與公司股東之間的利益不一致從而產(chǎn)生了代理問題：收購能夠降低代理成本；用治理主義解釋混合兼并問題；治理者在評(píng)估并購機(jī)會(huì)時(shí)犯了過分樂觀的錯(cuò)誤。4市場(chǎng)缺陷理論該理論基于市場(chǎng)中偏離純粹市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)模式，講明縱向聯(lián)合能夠改善經(jīng)濟(jì)效益，提高企業(yè)贏利。5政府干預(yù)理論該理論認(rèn)為，企業(yè)并購能夠用來規(guī)避政府的管制，在縱向并購中尤為突出優(yōu)勢(shì)企業(yè)能夠通過向自己銷

11、售來幸免價(jià)格操縱。國外關(guān)于并購風(fēng)險(xiǎn)治理理論方面的研究比較深入，關(guān)于企業(yè)并購風(fēng)險(xiǎn)，Healy（1992）認(rèn)為，企業(yè)并購風(fēng)險(xiǎn)包括并購失敗、以及并購后企業(yè)治理失效增加企業(yè)的治理成本。Mckinsey（2006）認(rèn)為高估協(xié)同效應(yīng)，并購后整合進(jìn)展緩慢是導(dǎo)致并購失敗的要緊緣故?？梢姡鞣綄W(xué)者從并購前的戰(zhàn)略匹配、并購后的整合來解釋企業(yè)并購風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的緣故。關(guān)于并購風(fēng)險(xiǎn)的處置，西方學(xué)者采納風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移 C小阿瑟威廉斯（2000）認(rèn)為，保險(xiǎn)業(yè)設(shè)計(jì)了專門多保險(xiǎn)品種來處理并購交易中的風(fēng)險(xiǎn)，利用其防范工具，能夠降低并購風(fēng)險(xiǎn)治理成本。關(guān)于并購后整合風(fēng)險(xiǎn)的研究：國外并購后整合的研究要緊集中于并購整合的績

12、效問題的研究、治理模式與整合體系進(jìn)行研究。（二）國內(nèi)研究現(xiàn)狀并購在我國進(jìn)展的時(shí)刻比較短，當(dāng)下國內(nèi)學(xué)者對(duì)并購的動(dòng)因、風(fēng)險(xiǎn)、進(jìn)展趨勢(shì)等各方面都進(jìn)行了深入的研究。關(guān)于并購風(fēng)險(xiǎn)的研究，胥朝陽（2004）認(rèn)為從理論上講，各種并購風(fēng)險(xiǎn)因子及其載體都應(yīng)當(dāng)成為并購風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)不對(duì)象。梅冰，孫常友(2008)對(duì)美國林產(chǎn)品行業(yè)的并購對(duì)財(cái)務(wù)的阻礙進(jìn)行了分析，對(duì) 1990 年至 2004 年的 85 家上市公司財(cái)務(wù)業(yè)績進(jìn)行了評(píng)估，檢查股市對(duì)異常回報(bào)做出的反應(yīng)，同時(shí)運(yùn)用資本資產(chǎn)定價(jià)模型進(jìn)行了風(fēng)險(xiǎn)分析。關(guān)于企業(yè)并購理論，彭艷（2007）認(rèn)為，企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是一種價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)，是各種并購風(fēng)險(xiǎn)在價(jià)值量上的綜合反映。郭瓊、盧彥錚（2

13、005）指出上市公司之間的兼并收購，最重要的是買賣雙方談判，價(jià)格是雙方心理平衡的結(jié)果。劉平(2003)則從并購績效理論、實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果和研究方法等三個(gè)角度對(duì)公司并購績效問題進(jìn)行了述評(píng)。而關(guān)于并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)研究，我國學(xué)者要緊從并購交易前出現(xiàn)的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)以及并購融資角度來研究并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。王太順（2006）認(rèn)為企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)要緊是由于并購估價(jià)不準(zhǔn)確，并購支付方式不恰當(dāng)。劉湘蓉（2007）指出，戰(zhàn)略、文化、人力資源、渠道和組織結(jié)構(gòu)整合是醫(yī)藥企業(yè)并購后整合的關(guān)鍵要素。鄭艷華（2006）認(rèn)為企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因要緊是由目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估、融資活動(dòng)帶來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及并購后資產(chǎn)的流淌性風(fēng)險(xiǎn)。并

14、購財(cái)務(wù)活動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)論：湯谷良（2003）在企業(yè)改組、兼并與資產(chǎn)重組中的財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)問題研究中指出，并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指交易前的價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)、出資風(fēng)險(xiǎn)以及并購后的整合風(fēng)險(xiǎn)等。謝芝蘭. 企業(yè)并購過程中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)操縱J商場(chǎng)現(xiàn)代化, 2010,(25)艾志群（2002）則指出，并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)要緊源自目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、杠桿收購等的償債風(fēng)險(xiǎn)。王敏（2004）指出并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指由被并購企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表的真實(shí)性以及并購企業(yè)在資金融通、經(jīng)營狀況等方面可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。二、企業(yè)并購的內(nèi)涵、分類和動(dòng)因（一）企業(yè)并購內(nèi)涵簡(jiǎn)而言之，企業(yè)并購確實(shí)是兩個(gè)企業(yè)之間的收購和兼并。狹義的兼并相當(dāng)于公司法中規(guī)定的汲取合并。廣義的兼并除了包括汲

15、取合并外還包括新設(shè)合并。由于在運(yùn)作中它們的聯(lián)系遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其區(qū)不，因此兼并、合并與收購常作為同義詞一起使用，統(tǒng)稱為“購并”或“并購”。（二）企業(yè)并購的分類按照不同的標(biāo)準(zhǔn)，并購能夠劃分為不同的類型。1、按并購企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)從事業(yè)務(wù)的關(guān)聯(lián)程度不同，能夠?qū)⒉①彿譃闄M向并購、縱向并購和混合并購橫向并購是指生產(chǎn)同類或同種商品或服務(wù)的企業(yè)之間的并購?？v向并購是指在生產(chǎn)、經(jīng)營環(huán)節(jié)相互銜接、緊密聯(lián)系的企業(yè)間，或具有縱向協(xié)作關(guān)系的企業(yè)間的并購。混合并購是指處于不同產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域、產(chǎn)品屬于不同市場(chǎng)，且產(chǎn)業(yè)部門之間不存在專門的生產(chǎn)技術(shù)聯(lián)系的企業(yè)之間的并購。2、按并購的支付方式，能夠?qū)⒉①彿譃楝F(xiàn)金購買式、股票并購和混合并購現(xiàn)金

16、并購是指以現(xiàn)金作為支付方式進(jìn)行的并購，具體能夠分為現(xiàn)金購買資產(chǎn)和現(xiàn)金購買股份兩種。股票并購是指以股票作為支付方式進(jìn)行的并購，具體能夠分為股票購買資產(chǎn)和股票交換股票?；旌喜①徥侵钙髽I(yè)采納現(xiàn)金、股票或者其他支付工具多種支付方式混合在一起的手段進(jìn)行的并購。3、按涉及被并購企業(yè)的范圍劃分，并購分為整體并購和部分并購整體并購是指企業(yè)的資產(chǎn)和產(chǎn)權(quán)的整體轉(zhuǎn)讓，是產(chǎn)權(quán)的權(quán)益體系或資產(chǎn)不可分割的并購方式。部分并購是指將企業(yè)的資產(chǎn)和產(chǎn)權(quán)劃分為若干部分進(jìn)行交易而實(shí)現(xiàn)企業(yè)并購的行為。（三）企業(yè)并購動(dòng)因分析1馬克思資本積存和資本集中馬克思指出，資本積存是指由圓形運(yùn)動(dòng)變?yōu)槁菪芜\(yùn)動(dòng)的再生產(chǎn)所引起的資本的逐漸增大，是一個(gè)極

17、緩慢過程。因此，本文把并購看成是資本集中的一種表現(xiàn)形式。企業(yè)在擴(kuò)張過程中，企業(yè)的內(nèi)部分工越來越細(xì)，分工越來越復(fù)雜。企業(yè)能夠通過社會(huì)分工內(nèi)部化來提高企業(yè)的效率，降低生產(chǎn)成本。依照馬克思的資本集中理論，能夠得知關(guān)于剩余價(jià)值和利潤的追逐是企業(yè)并購最原始的動(dòng)因。同時(shí)，馬克思還認(rèn)為，企業(yè)并購得以實(shí)現(xiàn)的緣故在于勞動(dòng)的分工。因此，依照馬克思資本集中理論，對(duì)剩余價(jià)值的追逐是企業(yè)并購的原動(dòng)力，而社會(huì)分工是企業(yè)并購的關(guān)鍵。2基于交易費(fèi)用理論并購動(dòng)因分析英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家 Coase(1937)發(fā)表的企業(yè)性質(zhì)一文中引入了交易費(fèi)用概念，把交易費(fèi)用作為一個(gè)阻礙社會(huì)資源配置效率的內(nèi)生約束變量來描述。交易費(fèi)用理論是運(yùn)用交易成本的

18、概念解釋了企業(yè)存在和邊界。隨著企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，組織費(fèi)用擴(kuò)大的速度會(huì)大于效率的提高速度。當(dāng)交易費(fèi)用大于組織費(fèi)用時(shí)，企業(yè)規(guī)模能夠接著擴(kuò)大；雷麗萍. 企業(yè)并購的風(fēng)險(xiǎn)及防范J. 企業(yè)經(jīng)濟(jì), 2010, (04)當(dāng)交易費(fèi)用小于組織費(fèi)用時(shí)，企業(yè)規(guī)模不能擴(kuò)大。交易費(fèi)用理論為公司并購提供了一個(gè)解釋基礎(chǔ)，該理論認(rèn)為推動(dòng)企業(yè)兼并有兩種差不多力量：一是技術(shù)關(guān)聯(lián)性決定的兼并，二是存在壟斷和寡頭的兼并，即“技術(shù)決定論”和“市場(chǎng)缺陷論”。Williamson（1951）進(jìn)一步進(jìn)展了 Coase 的理論，認(rèn)為縱向一體化并購有效地削弱了人的機(jī)會(huì)主義和有限理性，克服了環(huán)境的不確定性。3基于托賓“Q”值理論解釋并購動(dòng)因托賓把公司

19、的市場(chǎng)價(jià)值與當(dāng)期重置資本成本的比率定義為 Q，公司價(jià)值應(yīng)等于使用期限內(nèi)所預(yù)期產(chǎn)生收益流入的折現(xiàn)值。Q1 時(shí)，講明公司的買價(jià)大于其所有資產(chǎn)的重置成本，則投資者會(huì)寧愿投資再建一個(gè)類似的企業(yè)，而可不能采取購買的行動(dòng)；相反，當(dāng) Q1 時(shí)，講明公司的買價(jià)小于其所有資產(chǎn)的重置成本，則收購兼并一個(gè)如此的企業(yè)會(huì)比投資創(chuàng)建一個(gè)類似的企業(yè)有利，投資者就會(huì)采取購買行動(dòng)。通過上面關(guān)于并購動(dòng)因的分析，我們能夠看出，馬克思的資本集中理論側(cè)重于從宏觀的角度來解釋企業(yè)并購的動(dòng)因。交易費(fèi)用理論則是從企業(yè)的角度動(dòng)身，著重解釋了企業(yè)并購的邊界。托賓“Q”值理論從微觀層面解釋企業(yè)并購的動(dòng)因，那個(gè)理論的有用性專門強(qiáng)。三、目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)

20、估問題分析（一）企業(yè)并購價(jià)值評(píng)估的重要性目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估是指對(duì)目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)做出的價(jià)值推斷。目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的重要性體現(xiàn)在以下幾方面:1從并購過程看并購目標(biāo)選定后，就要對(duì)其進(jìn)行評(píng)定估價(jià)，其中以貨幣為基礎(chǔ)的目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估是最為重要的。2從并購動(dòng)因看在總體上實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的基礎(chǔ)上，具體表現(xiàn)為謀求協(xié)同效應(yīng)，實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略重組，開展多元化經(jīng)營，獲得專門資產(chǎn)以及最低代理成本等。3從交易雙方看目標(biāo)企業(yè)和并購企業(yè)均為理性的，都希望價(jià)格對(duì)自己有利由于交易雙方信息不對(duì)稱和主觀認(rèn)識(shí)的局限，必須確定一個(gè)對(duì)自己有利的價(jià)格。（二）企業(yè)并購中的定價(jià)阻礙因素一個(gè)企業(yè)的價(jià)值由許多因素決定。但歸根結(jié)底，要緊能夠分成以下

21、三大因素:首先是當(dāng)前國際和國內(nèi)資本市場(chǎng)狀況；其次是企業(yè)盈利能力和成長潛力；最后企業(yè)運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)。了解國際和國內(nèi)資本市場(chǎng)狀況有助于企業(yè)分析對(duì)手的資本成本高低，從而制定合適的談判策略，尤其是牽涉到中外企業(yè)間的兼并和收購，了解國際資本市場(chǎng)狀況就能使中方處于主動(dòng)狀態(tài)，并贏取最大利益，盡管資本市場(chǎng)狀況之間的差異會(huì)阻礙企業(yè)價(jià)值的變動(dòng)，但企業(yè)價(jià)值永久與其盈利能力和成長潛力成正比，與企業(yè)運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)成反比。不管是兼并方或被兼并方，雙方都需了解企業(yè)的市場(chǎng)公平價(jià)值和投資價(jià)值。（三）企業(yè)并購價(jià)值識(shí)不企業(yè)并購價(jià)值識(shí)不是指辨不、推斷企業(yè)并購活動(dòng)中因取得標(biāo)的資產(chǎn)所能獲得的價(jià)值及其性質(zhì)狀態(tài)的過程。1企業(yè)并購價(jià)值識(shí)不的內(nèi)容和范圍價(jià)值

22、源，在那個(gè)地點(diǎn)是指能為并購者帶來各種收益的資產(chǎn)及其衍生物。企業(yè)并購的價(jià)值源能夠概括為三類:一是能夠通過其自身直接產(chǎn)生或變現(xiàn)為現(xiàn)金流的價(jià)值源，可標(biāo)記為“資產(chǎn)型”。二是因并購而產(chǎn)生的所謂“1+12”的協(xié)同效應(yīng)，要緊包括經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)和治理協(xié)同效應(yīng)，可標(biāo)記為“協(xié)同效應(yīng)型”。三是因并購而使并購者獲得了一系列諸如資產(chǎn)處置、項(xiàng)目研究開發(fā)、再投資等權(quán)利，這些權(quán)利是依據(jù)事態(tài)進(jìn)展.通過相機(jī)決策而使并購者增加收益機(jī)會(huì)，可標(biāo)記為“實(shí)物期權(quán)型”。2企業(yè)并購價(jià)值識(shí)不的方法與步驟(l)發(fā)覺并確認(rèn)價(jià)值源。一般講來.企業(yè)并購活動(dòng)中凡能帶來直接或間接收益的資產(chǎn)，均應(yīng)確認(rèn)為價(jià)值源。(2)對(duì)企業(yè)并購活動(dòng)中所有可能的價(jià)值

23、源進(jìn)行分類。依照價(jià)值源自身的屬性特征可劃分為三類，即資產(chǎn)型、協(xié)同效應(yīng)型和實(shí)物期權(quán)型。(3)針對(duì)不同類型的價(jià)值源的運(yùn)用簡(jiǎn)易算法初步估算其價(jià)值量，并比較出各自大概所占的比重及其對(duì)整體價(jià)值量的貢獻(xiàn)度。(4)分析推斷各價(jià)值源的存在方式及其價(jià)值量的可能變化，以及這種變化對(duì)總體并購價(jià)值可能造成的阻礙結(jié)果。(5)分析推斷各價(jià)值源之間的聯(lián)系及相互作用方式。企業(yè)并購價(jià)值識(shí)不是一種復(fù)雜的精神活動(dòng)，大多憑借經(jīng)驗(yàn)和直覺，企業(yè)并購價(jià)值的識(shí)不方法也在不斷地改進(jìn)和進(jìn)展。（四）目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法我國企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法差不多上是以資產(chǎn)模式為主,這種方法最大的弊端是從靜態(tài)的角度評(píng)估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值,而企業(yè)并購是建立在企業(yè)持續(xù)經(jīng)營前

24、提下進(jìn)行的,并購的全然目的不是為了獵取目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn),而是看重目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營方向與目標(biāo)企業(yè)的預(yù)期收益。因而資產(chǎn)模式方法對(duì)企業(yè)價(jià)值的估值存在不合理性是不言而喻的。我國直至2005 年 4 月施行的企業(yè)價(jià)值評(píng)估指導(dǎo)意見才做出規(guī)定:企業(yè)價(jià)值評(píng)估應(yīng)以持續(xù)經(jīng)營為前提對(duì)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估,成本法一般不應(yīng)當(dāng)作為惟一使用的評(píng)估方法。美國和國際評(píng)估準(zhǔn)則都對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法做出明確規(guī)定, 即在評(píng)估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值時(shí)資產(chǎn)基礎(chǔ)法不得作為評(píng)估持續(xù)經(jīng)營企業(yè)的唯一評(píng)估方法。而歐洲評(píng)估準(zhǔn)則明確指出:現(xiàn)金流折現(xiàn)法和資本化率法是其中兩種最常用的具體方法。關(guān)于構(gòu)成目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的以后現(xiàn)金流現(xiàn)值的計(jì)算要緊是通過現(xiàn)金流折現(xiàn)法和資本化率法； 關(guān)

25、于競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)價(jià)值和土地價(jià)值這二個(gè)因素的計(jì)算應(yīng)該采納期權(quán)法來予以估算。四、企業(yè)并購的融資與支付方式分析公司并購的支付工具和公司并購的具體模式密不可分，不同的并購模式有不同的支付工具。支付工具包括現(xiàn)金支付、股票支付、綜合證券支付。（一）現(xiàn)金支付方式現(xiàn)金支付是并購活動(dòng)中最普遍采納的一種支付方式。現(xiàn)金支付在實(shí)際并購重組的操作中也演變?yōu)橐再Y產(chǎn)支付、以股權(quán)支付等形式，如資產(chǎn)置換、以資產(chǎn)換股權(quán)等。股權(quán)支付是指收購方通過換股(如汲取合并)或增發(fā)新股的方式，從而達(dá)到取得目標(biāo)公司操縱權(quán)、收購目標(biāo)公司的一種支付方式。（二）綜合證券支付方式1公司債券公司債券作為一種出資方式，必須滿足許多條件，一般要求它能夠在證券交易所

26、或場(chǎng)外交易市場(chǎng)上流通。對(duì)買方而言，它與認(rèn)股權(quán)證或可轉(zhuǎn)換債券結(jié)合起來是一大好處。2認(rèn)股權(quán)證認(rèn)股權(quán)證是一種上市公司發(fā)出的證明文件，給予它的持有者一種權(quán)利。對(duì)投資者而言，大多數(shù)認(rèn)股權(quán)證比股票廉價(jià)，而且認(rèn)購款項(xiàng)可延期支付，只需少數(shù)款額就能夠把認(rèn)股權(quán)證轉(zhuǎn)賣，并從中獲利。3可轉(zhuǎn)換債券可轉(zhuǎn)換債券向其持有者提供了一種選擇權(quán)，在某一給定時(shí)刻內(nèi)能夠某一特定價(jià)格將債券換為股票?？赊D(zhuǎn)換債券發(fā)行時(shí)應(yīng)事前確定轉(zhuǎn)換為股票的期限，確定所轉(zhuǎn)換股票屬于何種類型股票和該股票每股的發(fā)行價(jià)格等。4無表決權(quán)的優(yōu)先股優(yōu)先股雖在股利方面享有優(yōu)先權(quán)，但可不能阻礙原有股東對(duì)公司的操縱權(quán)，這是這種支付方式的一個(gè)突出特點(diǎn)。支付方式對(duì)并購雙方的利益都

27、有專門大的阻礙，需考慮多方面的因素，下面從財(cái)務(wù)角度分析并購雙方選擇支付方式時(shí)應(yīng)考慮的因素。（三）企業(yè)并購融資分析1融資政策的選擇融資政策要緊是確定短期融資和長期融資的比例及數(shù)量.確定收購方進(jìn)行收購所需投入的資金，通常包括三個(gè)因素:收購價(jià)款、維持被收購公司的正常營運(yùn)資金和收購動(dòng)機(jī)。實(shí)踐中，并購方在考慮所要投入的資金時(shí)，除了考慮用來償還長期負(fù)債外，還需考慮償還短期或充當(dāng)運(yùn)營資金。故而從財(cái)務(wù)的觀點(diǎn)看，買方所關(guān)懷的并非收購價(jià)款多少的問題，而是在收購中究竟需投入多少現(xiàn)金流的問題。融資政策有三種類型:主并公司在籌集資金時(shí)所采取的融資政策大致可分為中庸型、積極型及保守型三種。積極型融資政策。對(duì)總資產(chǎn)中扣除長

28、期負(fù)債和權(quán)益的部分所對(duì)應(yīng)的負(fù)債進(jìn)行短期融資，對(duì)其余部分進(jìn)行長期融資。中庸型融資政策。此政策經(jīng)常被采納，特點(diǎn)是速動(dòng)性資產(chǎn)對(duì)應(yīng)短期融資:非速動(dòng)性資產(chǎn)對(duì)應(yīng)長期融資。保守型融資政策。不但對(duì)非速動(dòng)性資產(chǎn)進(jìn)行長期融資，而且對(duì)季節(jié)性或周期波動(dòng)而產(chǎn)生的資產(chǎn)進(jìn)行長期融資。2融資渠道及其分析(l)融資渠道融資渠道分為內(nèi)部融資渠道和外部融資渠道。內(nèi)部融資渠道是指從公司內(nèi)部查找資金來源，籌措所需資金。外部融資渠道要緊分為外部直接融資和外部間接融資兩種。(2)外部直接融資發(fā)行證券融資(3)一般股融資一般股的差不多特點(diǎn)是:其投資收益不是在購買時(shí)約定，而是事后依照公司的經(jīng)營業(yè)績來確定。持有一般股的股東，享有參與經(jīng)營權(quán)、收益

29、分配權(quán)、資產(chǎn)分配權(quán)、優(yōu)先購股權(quán)和股份轉(zhuǎn)讓權(quán)等。公司發(fā)行一般股融資，還能夠維持充分的舉債能力，一旦周轉(zhuǎn)不靈還能及時(shí)取得資金以解決問題。(4)優(yōu)行股融資優(yōu)先股又稱特不股，是股份公司專為某些獲得優(yōu)先特權(quán)的投資者設(shè)計(jì)的一種股票。從發(fā)行公司的角度看，優(yōu)先股具有以下優(yōu)點(diǎn):公司可憑借發(fā)行優(yōu)先股來使融資成本保持不變，并得以將更多的以后潛在利潤保留一般的股東王偉. 我國企業(yè)并購的風(fēng)險(xiǎn)與防范J. 現(xiàn)代商業(yè), 2010, (18) .;優(yōu)先股一般沒有到期時(shí)刻和收回資金的規(guī)定，相關(guān)于負(fù)債而言，它們通?？刹荒芙o公司帶來現(xiàn)金流量問題；通過發(fā)行優(yōu)先股而非一般股融資，公司一般股股東能夠幸免與新投資者一起分享盈余與操縱權(quán)。(5

30、)債券融資債券是公司為了籌集資本，按照法定程序發(fā)行并承擔(dān)在指定時(shí)刻內(nèi)支付一定利息和償還本金義務(wù)的有價(jià)證券。債券的種類有抵押債券、信用債券、附屬信用債券以及可轉(zhuǎn)換債券等。(6)可轉(zhuǎn)換證券融資可轉(zhuǎn)換證券是指可被持有人轉(zhuǎn)換為一般股的債券或優(yōu)先股。由于可轉(zhuǎn)換證券發(fā)行之初可為投資者提供固定酬勞，這等于單純投資于公司債或優(yōu)先股:當(dāng)公司資本酬勞率上升、公司一般股上升時(shí)，投資者又獲得自由交換一般股的權(quán)利，故從投資者角度看，轉(zhuǎn)換溢價(jià)是值得支付的，他們樂于同意這種收益較低的可轉(zhuǎn)換證券。(7)認(rèn)股權(quán)證融資認(rèn)股權(quán)證是一種由公司發(fā)行的長期選擇權(quán)，它同意持有人按某一特定價(jià)格買進(jìn)既定數(shù)時(shí)的股票。認(rèn)股權(quán)證在性質(zhì)上與可轉(zhuǎn)換證券

31、有相同之處，但二者又有以下重大差不:當(dāng)可轉(zhuǎn)換證券被轉(zhuǎn)換時(shí)，相當(dāng)于發(fā)行了新的一般股，但公司資本并未因此增加。因此所發(fā)行的一般股意味著一批新的資金流入公司，這些新投入的資金可用于公司的運(yùn)營。五、企業(yè)并購整合期財(cái)務(wù)問題分析（一）財(cái)務(wù)整合的模式企業(yè)并購后的財(cái)務(wù)整合要緊有兩種模式可供選擇：1移植模式該種模式是指將并購方的財(cái)務(wù)操縱體系適時(shí)的全面移植到被并購企業(yè)中，強(qiáng)制性地要求被并購方貫徹執(zhí)行。要緊適應(yīng)于以下兩種情況：被并購方的治理體系尤其是財(cái)務(wù)操縱體系混亂，嚴(yán)峻阻礙了被并購企業(yè)的進(jìn)展，而并購方企業(yè)有著科學(xué)完善且行之有效的財(cái)務(wù)治理體系；并購方為了迅速擴(kuò)大自身的規(guī)模，一次性的并購多家企業(yè)。2融合模式移植模式原

32、則上被并購方要完全執(zhí)行并購企業(yè)的財(cái)務(wù)制度體系，但假如并購的雙方處于均勢(shì)的地位，簡(jiǎn)單地把并購方的財(cái)務(wù)制度體系強(qiáng)加給被并購企業(yè)，勢(shì)必會(huì)嚴(yán)峻地阻礙企業(yè)并購整合的正常順利進(jìn)行，甚至有可能導(dǎo)致并購的失敗。而融合模式是將并購后原有企業(yè)的財(cái)務(wù)制度中的先進(jìn)性和科學(xué)性等加以汲取和融合，形成新的財(cái)務(wù)制度治理體系，如此的財(cái)務(wù)制度治理體系顯然有利于并購后新企業(yè)的組織治理和生產(chǎn)經(jīng)營。（二）財(cái)務(wù)整合的內(nèi)容企業(yè)并購后的財(cái)務(wù)整合涉及內(nèi)容專門多，要緊包括以下方面：1財(cái)務(wù)治理目標(biāo)的整合財(cái)務(wù)治理的目標(biāo)是財(cái)務(wù)工作的起點(diǎn)和終點(diǎn)，是企業(yè)優(yōu)化理財(cái)行為結(jié)果的理論化描述。兩家企業(yè)并購后，首先要確定統(tǒng)一的財(cái)務(wù)治理目標(biāo)，因?yàn)檫@直接阻礙到新企業(yè)財(cái)務(wù)

33、治理的進(jìn)展方向以及在日常財(cái)務(wù)活動(dòng)中所運(yùn)用的技術(shù)方法，明確的財(cái)務(wù)治理目標(biāo)也是并購后企業(yè)財(cái)務(wù)治理機(jī)制運(yùn)行是否有效的推斷依據(jù)。熊斌紅. 企業(yè)并購風(fēng)險(xiǎn)及其規(guī)避對(duì)策分析J. 財(cái)經(jīng)界(學(xué)術(shù)版), 2010, (09) .2財(cái)務(wù)組織機(jī)構(gòu)和職能的整合就財(cái)務(wù)組織機(jī)構(gòu)而言，假如企業(yè)經(jīng)營過程復(fù)雜，財(cái)務(wù)治理和會(huì)計(jì)核算業(yè)務(wù)量大，財(cái)務(wù)組織機(jī)構(gòu)就應(yīng)相應(yīng)大些，內(nèi)部分工也應(yīng)細(xì)些，并可考慮將財(cái)務(wù)治理和會(huì)計(jì)機(jī)構(gòu)按其職能的不同劃分開來。只有形成一個(gè)既能調(diào)動(dòng)各部門和職工的主動(dòng)性和制造性，又能夠?qū)嵤┙y(tǒng)一指揮和有效操縱的財(cái)務(wù)組織系統(tǒng)，才能使并購后企業(yè)的各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)資源得到合理配置和充分利用。3財(cái)務(wù)治理制度的整合并購雙方在實(shí)現(xiàn)了財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)、財(cái)務(wù)人

34、員的整合后，接下來的重點(diǎn)便是財(cái)務(wù)治理制度的整合。財(cái)務(wù)制度的整合包括財(cái)務(wù)核算制度、內(nèi)部操縱制度、投融資制度、股利分配制度、信用治理制度等方面的整合。在整合并購雙方會(huì)計(jì)核算體系的過程中，首先要對(duì)諸如會(huì)計(jì)憑證、會(huì)計(jì)科目、會(huì)計(jì)賬簿等基礎(chǔ)要素進(jìn)行整合，繼而進(jìn)一步對(duì)會(huì)計(jì)核算程序、報(bào)表編制等進(jìn)行整合。4存量資產(chǎn)、負(fù)債的整合企業(yè)進(jìn)行并購的目的在于降低營運(yùn)成本，擴(kuò)大市場(chǎng)份額，實(shí)現(xiàn)資源的重新優(yōu)化配置，增強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)能力。并購方在對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行收購后，企業(yè)并購的目標(biāo)還遠(yuǎn)未達(dá)到，并購后的企業(yè)集團(tuán)是否能夠?qū)崿F(xiàn)并購目標(biāo)，并購后企業(yè)集團(tuán)存量資產(chǎn)、負(fù)債的整合特不重要。存量資產(chǎn)、負(fù)債的整合是指以并購企業(yè)為主體，對(duì)并購各方的資產(chǎn)、

35、負(fù)債進(jìn)行分拆、整合的優(yōu)化組合行為。（三）企業(yè)并購后財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)的差不多方法1990 年， Hamel提出核心能力理論之后，企業(yè)并購的全然目的是為了增強(qiáng)企業(yè)核心能力的觀點(diǎn)得到了廣泛的認(rèn)同。依照Hamel 的理論，企業(yè)的核心能力是某一個(gè)組織內(nèi)部一系列互補(bǔ)的技能和知識(shí)的組織。1定量評(píng)價(jià)法（1）盈利能力指標(biāo)盈利能力對(duì)企業(yè)的生存和進(jìn)展是至關(guān)重要的，不僅對(duì)本期、而且對(duì)以后各期均產(chǎn)生較大阻礙。反映企業(yè)的盈利指標(biāo)要緊有：每股收益、總資產(chǎn)利潤率、凈資產(chǎn)利潤率和主營業(yè)務(wù)利潤率。并購前后企業(yè)資產(chǎn)的總量和質(zhì)量都可能發(fā)生變化。企業(yè)的各種資源要素和能力都應(yīng)當(dāng)是圍繞主營業(yè)務(wù)的，主營業(yè)務(wù)經(jīng)營狀況是核心能力的體現(xiàn)。（2）成長性指標(biāo)

36、核心能力強(qiáng)表示企業(yè)具有長期獲利的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，因而具有良好的成長性。主營業(yè)務(wù)是企業(yè)重點(diǎn)進(jìn)展的方向，主營業(yè)務(wù)的成長性是決定企業(yè)整體成長性的最要緊因素，同時(shí)與核心能力的強(qiáng)弱直接相關(guān)。因此此處選擇主營業(yè)務(wù)利潤增長率和營業(yè)利潤增長率這兩個(gè)指標(biāo)。（3）償債能力指標(biāo)合理的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)、良好的財(cái)務(wù)狀況是企業(yè)獲得持續(xù)進(jìn)展的保障，能否安排并保持最佳財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)也是反映企業(yè)經(jīng)營能力的一個(gè)側(cè)面。假如太低，則企業(yè)在能夠獲得高于債務(wù)成本的投資回報(bào)時(shí)，不能利用負(fù)債經(jīng)營提高凈資產(chǎn)收益率，因此，資產(chǎn)負(fù)債率是個(gè)適度指標(biāo)。（4）資產(chǎn)治理能力指標(biāo)核心能力增強(qiáng)，能夠表現(xiàn)在產(chǎn)品或服務(wù)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的提高、治理水平的提高和銷售能力的增強(qiáng)，而這些又表現(xiàn)在資產(chǎn)治理能力指標(biāo)的改善。這些指標(biāo)有總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等。2定性評(píng)價(jià)法（1）主營業(yè)務(wù)評(píng)價(jià)更全面細(xì)致地評(píng)價(jià)主營業(yè)務(wù)，能夠更深入地了解企業(yè)的核心能力。內(nèi)容包括：主導(dǎo)產(chǎn)品或服務(wù)所在行業(yè)的進(jìn)展前景、產(chǎn)品的生命周期；技術(shù)創(chuàng)新能力、后續(xù)新產(chǎn)品的開發(fā)策略及市場(chǎng)前景。（2）經(jīng)營能力評(píng)價(jià)能力獲得有效的資源、優(yōu)化資產(chǎn)只是培育核心能力的第一步，關(guān)鍵還在于能否有效地經(jīng)營治理這些資源。經(jīng)營能力具體能夠劃分為：戰(zhàn)略治理能力、資產(chǎn)經(jīng)營能力、營銷能力。（3）