2022年山東藥玻發(fā)展現(xiàn)狀及核心競(jìng)爭(zhēng)力分析

1、2022年山東藥玻發(fā)展現(xiàn)狀及核心競(jìng)爭(zhēng)力分析一、藥用玻璃行業(yè)龍頭是如何誕生的？山東藥玻是國(guó)內(nèi)藥用玻璃細(xì)分領(lǐng)域的龍頭，公司在模制瓶領(lǐng)域市占率超70%，且基 于模制瓶主業(yè)實(shí)現(xiàn)多元化發(fā)展（陸續(xù)拓展了丁基膠塞、管制瓶、鋁塑組合蓋等業(yè)務(wù)）， 長(zhǎng)周期經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)優(yōu)異，2002-2021年，公司營(yíng)業(yè)收入CAGR12.4%，歸母凈利潤(rùn) CAGR13.3%，上市至今股價(jià)年化收益率11.5%。公司的經(jīng)營(yíng)發(fā)展大致分為四個(gè)階段， 第一階段（1993-2002年），從改制到上市，公司穩(wěn)坐國(guó)內(nèi)模制瓶領(lǐng)域龍頭地位；第 二階段（2002-2007年），兩次融資實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張與品類(lèi)擴(kuò)充；第三階段（2008-2014 年），兩次外部沖擊

2、下業(yè)績(jī)受壓制；第四階段（2015年至今），公司治理改善，結(jié) 構(gòu)升級(jí)和降本增效進(jìn)入內(nèi)生增長(zhǎng)新階段。第一階段（1993-2002年）：從改制到上市山東藥玻前身為山東省藥用玻璃總廠，于1970年建成，最初主要生產(chǎn)安瓿；公司于 1977年轉(zhuǎn)為主要生產(chǎn)模制抗生素瓶，并于1977-1985年間進(jìn)行了5次技術(shù)改造，以行 列式制品機(jī)淘汰手工制瓶機(jī)，實(shí)現(xiàn)了機(jī)械化生產(chǎn)；截止1992年擁有5個(gè)模制瓶生產(chǎn)車(chē) 間，生產(chǎn)能力達(dá)24億只；1993年3月經(jīng)淄博市體改委批準(zhǔn)，由原山東省藥用玻璃總廠 獨(dú)家發(fā)起并整體改制，采取定向募集方式設(shè)立本公司，經(jīng)評(píng)估確認(rèn)后的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)性 凈資產(chǎn)折為國(guó)家股1363萬(wàn)股，由沂源縣國(guó)有資產(chǎn)管理局持有

3、，為理順國(guó)有資產(chǎn)管理 體制，1998年4月沂源縣政府撤銷(xiāo)沂源縣國(guó)有資產(chǎn)管理局，國(guó)家股由沂源縣公有資產(chǎn) 管理委員會(huì)持有。2001年6月公司為國(guó)內(nèi)規(guī)模最大、效益最好的藥用玻璃包裝企業(yè)，也是國(guó)內(nèi)最大 的醫(yī)藥包裝生產(chǎn)企業(yè)之一；截止2002年6月公司A股上市前，模制瓶年生產(chǎn)能力為70 億只，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率達(dá)70%以上，為國(guó)內(nèi)最大的醫(yī)藥包裝企業(yè)，后來(lái)一直保持市 場(chǎng)占有率70%以上。第二階段（2002-2007年）：兩次融資實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張與品類(lèi)擴(kuò)充山東藥玻于2002年在上交所上市，募集資金凈額3.77億元，主要用于丁基膠塞、藥 用鋁塑組合蓋、藥用塑料瓶、輕量薄壁高檔藥用玻璃瓶、高檔生物制劑瓶、棕色瓶項(xiàng) 目的建

4、設(shè)；2007年公司提供定向增發(fā)募集資金凈額2.90億元，主要用于高檔輕量薄 壁棕色藥用玻璃瓶、新型生物制劑包裝材料項(xiàng)目的建設(shè)。經(jīng)歷兩次融資，公司實(shí)現(xiàn) 了藥用玻璃產(chǎn)品規(guī)模擴(kuò)張與品類(lèi)擴(kuò)充。第三階段（2008-2014年）：兩次外部沖擊下業(yè)績(jī)受壓制藥玻從2002年上市至今收入與利潤(rùn)體量均實(shí)現(xiàn)飛躍（營(yíng)業(yè)收入從4.22億元增長(zhǎng) 近10倍至38.75億元，歸母凈利潤(rùn)從0.55億元增長(zhǎng)10倍至5.91億元），但在2008-2014 年公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)陷入“停滯”，歸因來(lái)看主要是兩次外部沖擊的壓制，一是2008年 全球金融危機(jī)國(guó)公司帶來(lái)的沖擊，公司2009年收入增速下滑至7%（2002-2008年收 入CAGR為

5、18.31%）。二是限抗令對(duì)公司收入與業(yè)績(jī)的沖擊（2011年8月4日國(guó)家衛(wèi) 健委發(fā)布抗菌藥物臨床應(yīng)用管理辦法（征求意見(jiàn)稿），加大對(duì)不合理使用抗菌藥 物的干預(yù)，導(dǎo)致公司主業(yè)模制瓶收入下滑12%，公司2011年?duì)I收和歸母凈利分別下 滑7.68%和22.64%）。兩次外部沖擊下，公司業(yè)績(jī)明顯受到壓制，2014年歸母凈利 潤(rùn)相比2008年下滑7.74%，但在此期間公司自身的經(jīng)營(yíng)在發(fā)生變化，如管理層控股 的淄博振業(yè)和淄博鑫聯(lián)于2012年首次進(jìn)入前十大股東（分別持股0.99%和0.76%）、 公司人均創(chuàng)收持續(xù)提升（從2008年的24萬(wàn)元“逆勢(shì)”提升至2014年的36萬(wàn)元）。第四階段（2015年至今）：公司

6、治理改善，結(jié)構(gòu)升級(jí)和降本增效進(jìn)入內(nèi)生增長(zhǎng)新階段2015年9月公告公告定增預(yù)案，擬對(duì)管理層控股的淄博鑫聯(lián)定向增發(fā)，2016年2月公 司擬定了計(jì)提2015年度激 勵(lì)基金的議案，上年度凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率達(dá)6%時(shí)可按上年度凈利潤(rùn)增長(zhǎng)額的25%計(jì)提激 勵(lì)基金，之后每年都有相應(yīng)計(jì)提；2016年完成定增后公司高管通過(guò)淄博鑫聯(lián)增持 1847萬(wàn)股，累計(jì)持股7.25%，成為上市公司第二大股東。隨著公司治理改善，公司 的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)和成本下降帶來(lái)內(nèi)生增長(zhǎng)加速：2015-2021年，公司營(yíng)業(yè)收入 CAGR14.46%，歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR26.33%，ROE從2014年的6.02%提升至2021年的 13.24%，公司走出外

7、部沖擊的“陰霾”，背后來(lái)自產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)以及成本下降。（1）結(jié)構(gòu)升級(jí)：在政策驅(qū)動(dòng)下（2016年開(kāi)啟口服固體制劑一致性評(píng)價(jià)，2017年年底 頒布注射劑一致性評(píng)價(jià)意見(jiàn)征求稿，2020年出臺(tái)正式稿），高端高盈利的中硼硅藥用玻璃瓶迎來(lái)發(fā)展機(jī)遇，公司在2016年開(kāi)始加大對(duì)中硼硅產(chǎn)品的擴(kuò)張，如2016年定 增擴(kuò)產(chǎn)一級(jí)耐水管制瓶6.87億支，2019年擬投資3.98億元建設(shè)藥用包裝材料產(chǎn)業(yè)園 一期工程建設(shè)項(xiàng)目（2021年已投運(yùn)三臺(tái)中硼硅模制瓶窯爐），2021年擬定增募集資 金重點(diǎn)發(fā)展中硼硅藥用玻璃瓶和預(yù)灌封注射器，以搶占高端市場(chǎng)份額。截止2021年， 公司中硼硅瓶放量邏輯正在兌現(xiàn)：中硼硅模制瓶產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售數(shù)量

8、接近翻倍（預(yù) 計(jì)在4.5億支）；預(yù)灌封產(chǎn)品銷(xiāo)售近5000萬(wàn)支，同比增長(zhǎng)145%；中硼硅管制瓶 銷(xiāo)售1.88億支，同比增長(zhǎng)235%；中性安瓶銷(xiāo)售5500萬(wàn)支，同比增長(zhǎng)150%。（2）降本增效：公司在2015年以來(lái)持續(xù)進(jìn)行自動(dòng)化改造以實(shí)現(xiàn)降本增效。首先，為 嚴(yán)格把控質(zhì)量，2015-2021年共新增檢驗(yàn)機(jī)79臺(tái)，并在2021年對(duì)檢驗(yàn)機(jī)技術(shù)進(jìn)行改 造升級(jí)，實(shí)現(xiàn)瓶身全覆蓋檢驗(yàn)，產(chǎn)品漏檢率降低至2%，同時(shí)每條生產(chǎn)線減員2人；其 次，流程自動(dòng)化，對(duì)包裝、碼垛、物流、裝箱、入庫(kù)全流程進(jìn)行集成化和模塊化改造， 在每個(gè)環(huán)節(jié)減少了人員需求并提高了生產(chǎn)速度，如2021年引入的機(jī)器人碼垛系統(tǒng)可 節(jié)約人員需求40人以上；

9、最后，穩(wěn)定設(shè)備運(yùn)行以提高成品率，如2020年對(duì)檢驗(yàn)機(jī)氣 源增加了冷干單元，電磁閥的更換頻率降低了70%，2021年增加窯爐自動(dòng)控制系統(tǒng)， 有利于窯爐穩(wěn)定運(yùn)行，保證成品率穩(wěn)定提高。控股股東或?qū)⒆兏?，進(jìn)入央企旗下。公司2021年8月底公告，沂源縣人民政府與凱盛 集團(tuán)（中國(guó)建材集團(tuán)子公司）簽署戰(zhàn)略合作框架協(xié)議，擬將下屬國(guó)有投資公司魯中投資持有的山東藥玻6545萬(wàn)股(占總股本11%)無(wú)償劃轉(zhuǎn)給凱盛集團(tuán)。方案落地后 凱盛集團(tuán)（凱盛集團(tuán)則是中建材新材料研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化的重要平臺(tái)，其董事長(zhǎng)彭壽先 生是中國(guó)工程院院士，在多種玻璃新材料領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)進(jìn)口替代）將持有公司11%的股 份，成為公司第一大股東，魯中投資持有公司

10、10.75%的股份，成為公司第二大股東。 截至目前，股權(quán)劃轉(zhuǎn)具體事宜仍有待劃轉(zhuǎn)雙方進(jìn)一步商討，相關(guān)事項(xiàng)正在推進(jìn)當(dāng)中， 尚未報(bào)請(qǐng)淄博市國(guó)資委審批，公司控股股東仍為魯中投資（持股比例21.75%）。二、探究龍頭的核心競(jìng)爭(zhēng)力（一）銷(xiāo)售角度：客戶粘性強(qiáng)，龍頭領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)“易守難攻”從銷(xiāo)售角度來(lái)看，藥用玻璃賽道屬性使得公司的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)“易守難攻”：（1）下游客戶分散，高效銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)是壁壘：山東藥玻過(guò)去10年前五大客戶收入占比僅6%12%， 客戶分散，公司客戶數(shù)量達(dá)到4000多家，其中制藥企業(yè)3000余家，公司通過(guò)多年的 行業(yè)沉淀，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)建立了以直銷(xiāo)為主的體系，同時(shí)在國(guó)內(nèi)制藥企業(yè)分布較為集 中的省份設(shè)立了辦事

11、處，打造了一個(gè)建立了高效穩(wěn)定的營(yíng)銷(xiāo)團(tuán)隊(duì)，與輝瑞、諾華、 GE、齊魯、華藥、石藥、揚(yáng)子江、國(guó)藥、恒瑞、復(fù)星醫(yī)藥等國(guó)內(nèi)外大企業(yè)建立了穩(wěn) 定的合作關(guān)系；在出口市場(chǎng)采用代理商模式，依托當(dāng)?shù)卮砩叹W(wǎng)絡(luò)與資源實(shí)現(xiàn)向當(dāng) 地銷(xiāo)售產(chǎn)品，公司正計(jì)劃在歐盟、中東、南非、北美、巴西、東南亞建立銷(xiāo)售辦事處， 以便更好都掌控當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)和擴(kuò)大出口份額。（2）客戶粘性強(qiáng)，替換成本高：藥用玻璃作為藥包材其質(zhì)量控制和與藥品的相容性 影響用藥安全，我國(guó)藥包材行業(yè)2019年開(kāi)始正式步入關(guān)聯(lián)審評(píng)審批制（之前是注冊(cè) 審批管理制），即藥包材與原料藥、藥用輔料實(shí)行關(guān)聯(lián)審批，制劑企業(yè)需對(duì)原料藥、 藥用輔材、藥包材質(zhì)量負(fù)責(zé)，以避免制劑研發(fā)失敗、并

12、保證制劑全生命周期完全穩(wěn) 定，藥品生產(chǎn)企業(yè)在藥品安全方面承擔(dān)了更多的責(zé)任，對(duì)其而言，上游藥包材企業(yè) 的產(chǎn)品質(zhì)量、聲譽(yù)、綜合實(shí)力等因素變得更為重要；同時(shí)更換包材供應(yīng)商意味著要 將產(chǎn)品重新進(jìn)行關(guān)聯(lián)審評(píng)報(bào)批，申報(bào)時(shí)間624個(gè)月（時(shí)間成本高）；此外，仿制藥 一致性評(píng)價(jià)背景下，企業(yè)做一致性評(píng)價(jià)投入費(fèi)用及時(shí)間成本高；在這種政策背景下， 下游藥企會(huì)更傾向于選擇規(guī)模大、供貨穩(wěn)定、品質(zhì)有保障、服務(wù)能力強(qiáng)、有品牌優(yōu)勢(shì) 的藥包材企業(yè)進(jìn)行長(zhǎng)期合作，一旦選定后輕易不會(huì)更換，也意味著行業(yè)頭部企業(yè)的優(yōu)勢(shì)提升。此外，公司現(xiàn)有六大類(lèi)系列產(chǎn)品，千余種規(guī)格，涵蓋從玻璃瓶到丁基膠 塞、到鋁塑組合蓋一整套的藥用包裝產(chǎn)品，完整的產(chǎn)品線以

13、及產(chǎn)業(yè)鏈格局能滿足不 同客戶的整套需求，進(jìn)一步增強(qiáng)了客戶粘性。（二）生產(chǎn)角度：長(zhǎng)期深耕模制瓶工藝，具備較強(qiáng)成本優(yōu)勢(shì)和高端差異化能力山東藥玻是國(guó)內(nèi)藥用玻璃領(lǐng)域龍頭，在模制瓶細(xì)分領(lǐng)域更是占據(jù)70%以上的市場(chǎng)份 額（2002年上市前市場(chǎng)格局已經(jīng)穩(wěn)固）；從產(chǎn)品盈利能力來(lái)看，山東藥玻模制瓶業(yè) 務(wù)毛利率顯著高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的高端管制瓶（當(dāng)然，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手沒(méi)有中硼硅拉管業(yè)務(wù)）， 一方面是來(lái)自模制瓶一家獨(dú)大下公司具備更強(qiáng)的定價(jià)能力（在2017年及2021年原材 料價(jià)格上行期間可通過(guò)提價(jià)對(duì)沖成本上行），另一方面模制瓶高市占率和高盈利能 力背后主要來(lái)自公司長(zhǎng)期深耕模制工藝，具備了較強(qiáng)成本優(yōu)勢(shì)和高端差異化能力。成本優(yōu)勢(shì)方面

14、，一是從工藝原理來(lái)看，模制工藝的特點(diǎn)在于通過(guò)窯爐制得玻璃液后 使用整套模具直接制成玻璃瓶（一步成型），其生產(chǎn)綜合了連續(xù)性（熔制）和間隙性 （成型）特征，其生產(chǎn)管理需要系統(tǒng)工程思維，把模制瓶生產(chǎn)全過(guò)程每個(gè)工序和環(huán) 節(jié)視作單元系統(tǒng)工程，既要求設(shè)備和工藝的一致性，又要求系統(tǒng)的穩(wěn)定性。這種生 產(chǎn)特點(diǎn)決定了山東藥玻作為長(zhǎng)期深耕模制工藝的巨頭，具備諸多新進(jìn)入者需要花大 量時(shí)間去積累如何提高設(shè)備和工藝一致性、提高系統(tǒng)穩(wěn)定性的Know-how。二是通過(guò)持續(xù)技術(shù)優(yōu)化實(shí)現(xiàn)模制瓶產(chǎn)品輕薄化，帶來(lái)降本（輕薄化驅(qū)動(dòng)單支成本下 行）和擴(kuò)容（傳統(tǒng)模制工藝更適用于大容量產(chǎn)品，工藝突破后可打入小容量產(chǎn)品市 場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)對(duì)管制瓶的部

15、分替代）；公司較早掌握了生產(chǎn)輕量薄壁玻璃瓶的技術(shù)，1997 年公司自主研發(fā)的輕量薄壁?？蛊揩@國(guó)家級(jí)新產(chǎn)品證書(shū)，該產(chǎn)品比普通模制瓶瓶重 降低1/4；2007年公司啟動(dòng)建設(shè)高檔輕量薄壁棕色藥用玻璃瓶項(xiàng)目，擴(kuò)展輕薄化技術(shù) 的應(yīng)用范圍；2009年公司申請(qǐng)注冊(cè)輕量化藥用玻璃模制瓶專(zhuān)利；2018年公司開(kāi)發(fā)7ml、 10ml、20ml、30ml、50ml等耐堿中硼硅玻璃模制注射劑瓶和耐堿中硼硅輸液瓶，能 夠滿足堿性小容量注射劑、凍干制劑、無(wú)菌粉針制劑的需求；2019年公司申請(qǐng)注冊(cè) 小劑量注射用中硼硅玻璃注射劑瓶專(zhuān)利；2020年公司進(jìn)一步突破藥用中硼硅模抗瓶 輕量薄壁技術(shù)壁壘、且實(shí)現(xiàn)了中硼硅棕色玻璃批量供貨。

16、2021年，公司申請(qǐng)注冊(cè)中 硼硅玻璃模制注射劑瓶專(zhuān)利，發(fā)明目的在于提供耐熱性能較高的小容量中硼硅模制 注射劑瓶，以解決當(dāng)前2ml中硼硅管制瓶經(jīng)熱加工工藝對(duì)玻璃表面產(chǎn)生破壞，會(huì)對(duì)藥 業(yè)質(zhì)量產(chǎn)生影響的問(wèn)題。三是前面分析到的公司不斷優(yōu)化實(shí)現(xiàn)持續(xù)的降本增效，實(shí)現(xiàn)了2002年上市以來(lái)，人 均創(chuàng)收持續(xù)提升。高端差異化產(chǎn)品主要來(lái)自中硼硅模制瓶的突破，公司通過(guò)自主研發(fā)，自2004年開(kāi)始 生產(chǎn)中硼硅玻璃模制系列產(chǎn)品，2006年成功打破國(guó)外產(chǎn)品的壟斷，成為中國(guó)第一家、 世界第五家具備一級(jí)耐水藥用玻璃模制瓶生產(chǎn)能力的廠家；此后通過(guò)持續(xù)的技術(shù)優(yōu) 化，提升中硼硅產(chǎn)品性能和不斷實(shí)現(xiàn)對(duì)中硼硅管制瓶的部分替代（上文已提）。當(dāng)

17、然這些的背后是公司幾十年專(zhuān)注于模制瓶工藝、優(yōu)秀的團(tuán)隊(duì)、持續(xù)的研發(fā)投入。三、三重彈性共振下的新成長(zhǎng)（一）高端制劑擴(kuò)容、一致性評(píng)價(jià)推進(jìn)，中硼硅藥瓶需求持續(xù)放量可期藥用玻璃主要是指用于直接接觸藥品的玻璃包裝容器。與一般物品的包裝不同，藥 品的包裝受到藥物固有性質(zhì)的約束，即必須確實(shí)保持藥品的效能，提高藥品的穩(wěn)定 性，保障安全衛(wèi)生，防止由于吸潮、漏氣和光照而引起的分解變質(zhì)；為保證藥品質(zhì)量 安全，與普通玻璃相比，藥用玻璃要求必須具有較高的化學(xué)穩(wěn)定性以及良好的耐酸、 耐堿、耐水性能，使玻璃容器表面受侵蝕后不產(chǎn)生脫片；同時(shí)，藥用玻璃要求的機(jī)械 強(qiáng)度、抗熱沖擊等性能更好，在藥品灌裝、凍干、高溫消毒、運(yùn)輸?shù)冗^(guò)程中

18、不易破 碎，且要具備極強(qiáng)的氣密阻隔性能。藥用玻璃所具備的良好性能，使它成為抗生素、 生物制劑、血液制品、疫苗、水針制劑、普粉、凍干粉、口服液等藥品包裝的首選材 料。國(guó)內(nèi)高端制劑擴(kuò)容帶來(lái)中硼硅瓶持續(xù)放量。近幾年，國(guó)內(nèi)中硼硅瓶已開(kāi)始在血液制 品、造影劑、疫苗、其他高端生物制劑等包裝上開(kāi)始廣泛使用。國(guó)家“十四五”規(guī)劃中 明確指出要加快發(fā)展生物醫(yī)藥等產(chǎn)業(yè)，完善創(chuàng)新藥物、疫苗等快速審評(píng)審批機(jī)制， 在國(guó)家藥物創(chuàng)新鼓勵(lì)政策和人口老齡化趨勢(shì)的推動(dòng)下，高端生物制劑市場(chǎng)規(guī)模將不 斷擴(kuò)大；隨著醫(yī)療條件的逐漸改善和居民診斷需求的不斷提高，造影劑設(shè)備和造影 劑的使用量也會(huì)不斷攀升；歐美日等發(fā)達(dá)國(guó)家強(qiáng)制要求疫苗玻璃瓶使用

19、中硼硅藥用 玻璃瓶，現(xiàn)階段和未來(lái)幾年全球新冠疫苗的需求量大；除新冠疫苗的需求外，預(yù)灌 封注射器作為一種更高級(jí)別的藥包材，在生物藥、醫(yī)美注射等領(lǐng)域的應(yīng)用也在不斷 推廣，越來(lái)越多的應(yīng)用到HPV疫苗、胰島素、單抗、干擾素、生長(zhǎng)激素、透明質(zhì)酸等 生物制品和高端藥物的包裝。這些高端制劑持續(xù)擴(kuò)容給中硼硅藥瓶需求帶來(lái)了持續(xù) 增長(zhǎng)空間。產(chǎn)業(yè)政策驅(qū)動(dòng)中硼硅瓶放量，結(jié)構(gòu)升級(jí)驅(qū)動(dòng)行業(yè)產(chǎn)值擴(kuò)容。我國(guó)是一個(gè)仿制藥大國(guó)， 但由于長(zhǎng)期以來(lái)忽略了對(duì)仿制藥的對(duì)比性研究，導(dǎo)致仿制藥與原研藥之間始終存在 著明顯的質(zhì)量差。在此背景下，我國(guó)政府于2012年提出了仿制藥一致性評(píng)價(jià)，要求 全面提高仿制藥質(zhì)量，使仿制藥和原研藥達(dá)到相同的治療

20、效果；隨后在2016年開(kāi)啟 了口服固體制劑一致性評(píng)價(jià)，并于2017年年底頒布注射劑一致性評(píng)價(jià)意見(jiàn)征求稿； 2020年5月國(guó)家藥監(jiān)局發(fā)布化學(xué)藥品注射劑仿制藥質(zhì)量和療效一致性評(píng)價(jià)技術(shù)要 求，要求注射劑使用的包裝材料和容器的質(zhì)量和性能不得低于參比制劑，以保證 藥品質(zhì)量與參比制劑一致。注射劑玻璃瓶根據(jù)工藝可以分為模制瓶、管制瓶（包括 安瓿），注射劑玻璃瓶占藥用玻璃包材總量55%以上；根據(jù)材料可以分為中硼硅、低 硼硅和鈉鈣玻璃，中硼硅有優(yōu)異的耐水性和熱穩(wěn)定性，適用于大部分注射用和非注 射用藥物。注射劑一致性評(píng)價(jià)本質(zhì)上還是為了提高注射劑安全性；而對(duì)于注射劑玻 璃包材企業(yè)來(lái)說(shuō)，由于中硼硅玻璃包材的價(jià)值量更高

21、（單品價(jià)值量可能提升5-10倍）、 技術(shù)壁壘高，注射劑玻璃包材的升級(jí)會(huì)給部分企業(yè)帶來(lái)收入和盈利空間的顯著提升。仿制藥一致性評(píng)價(jià)推 進(jìn)在加速，2020年藥審中心完成仿制藥一致性評(píng)價(jià)申請(qǐng)1136件（同比+103%），通 過(guò)577件（其中注射劑121件），開(kāi)始放量。山東藥玻在中硼硅藥瓶很早就開(kāi)始布局（2004年開(kāi)始，前面已有分析），2021年公 司中硼硅瓶放量顯著，如中硼硅模制瓶產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售數(shù)量4.5億支，同比接近翻倍； 預(yù)灌封產(chǎn)品銷(xiāo)售近5000萬(wàn)支，同比增長(zhǎng)145%；中硼硅管制瓶銷(xiāo)售1.88億支，同比增長(zhǎng)235%；中性安瓶銷(xiāo)售5500萬(wàn)支，同比增長(zhǎng)150%。在諸多產(chǎn)品中我們預(yù)計(jì)中硼硅 模制瓶和預(yù)灌

22、封產(chǎn)品在未來(lái)幾年會(huì)貢獻(xiàn)主要的銷(xiāo)量與盈利彈性，中硼硅管制瓶對(duì)業(yè) 績(jī)的貢獻(xiàn)可視為潛在“期權(quán)”（目前盈利能力受制于中硼硅拉管技術(shù)突破和規(guī)?；?生產(chǎn)）。（1）中硼硅模制瓶：公司“明星產(chǎn)品”，產(chǎn)能擴(kuò)張空間大（超10倍）。上文我們分 析過(guò)，公司在模制瓶領(lǐng)域處于龍頭地位且具備強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)壁壘（市占率高、較強(qiáng)的成本 優(yōu)勢(shì)和高端差異化能力、渠道粘性強(qiáng)）。從過(guò)去幾年經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)來(lái)看，中硼硅模制瓶處 于滿產(chǎn)滿銷(xiāo)、供不應(yīng)求狀態(tài)（產(chǎn)能利用率、產(chǎn)銷(xiāo)率長(zhǎng)期大于100%）；截止22Q1公司 中硼硅模制瓶產(chǎn)能3.52萬(wàn)噸（對(duì)應(yīng)約8億支），在手訂單約6億支（2021年銷(xiāo)量4.5億 支）；從公司2021年定增預(yù)案擬擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目來(lái)看，40億支一級(jí)

23、耐水藥用玻璃瓶項(xiàng)目中 主要產(chǎn)品是中硼硅模制瓶（按重量計(jì)模制瓶占比近90%，含中硼硅棕色瓶、耐堿瓶）， 預(yù)計(jì)未來(lái)5年中硼硅模制瓶產(chǎn)能將增加約21萬(wàn)噸（含中硼硅棕色瓶、耐堿瓶），增幅 超10倍（相比2021年底的1.58萬(wàn)噸產(chǎn)能）；從產(chǎn)能消化角度來(lái)看，如果產(chǎn)能都投放 出來(lái)，對(duì)應(yīng)中硼硅模制瓶占公司模制瓶量的比重約為30%，綜合前面的分析（一致 性評(píng)價(jià)順利推進(jìn)、高端制劑持續(xù)放量、公司模制瓶對(duì)管制瓶部分替代），新增產(chǎn)能消 化問(wèn)題不大。而考慮到盈利能力方面，產(chǎn)品更高端、技術(shù)壁壘更高的中硼硅模制瓶 售價(jià)和盈利能力明顯比普通模制瓶高，可以看到隨著中硼硅模制瓶滲透率提升，公 司模制瓶業(yè)務(wù)綜合毛利率與同為模制瓶工

24、藝的棕色瓶毛利率顯著分化（2021年原燃 料上行趨勢(shì)下模制瓶業(yè)務(wù)毛利率下滑更小；22Q1棕色瓶毛利率相比2021年持平，而 中硼硅模制瓶滲透率22Q1提升4.22pct，驅(qū)動(dòng)模制瓶業(yè)務(wù)毛利率上行1.61pct），隨著 中硼硅模制瓶未來(lái)5年持續(xù)放量，將給公司帶來(lái)較大盈利彈性。（2）預(yù)灌封產(chǎn)品：需求旺，新業(yè)務(wù)已度過(guò)“從0到1”階段，期待產(chǎn)能放量（8倍）。 預(yù)灌封注射器相比于傳統(tǒng)注射器可以實(shí)現(xiàn)藥品存儲(chǔ)、給藥一體化，能夠減少藥品殘 留浪費(fèi)、配藥污染風(fēng)險(xiǎn)，其廣泛應(yīng)用于疫苗等生物制劑產(chǎn)品、急救藥物制劑、醫(yī)美等 高成長(zhǎng)性、高附加值藥品的封裝，市場(chǎng)廣闊、成長(zhǎng)性好；從產(chǎn)品售價(jià)來(lái)看，預(yù)灌封產(chǎn) 品價(jià)格明顯高于普通注

25、射劑瓶（如山東威高預(yù)灌封產(chǎn)品2018年-2021年均價(jià)都在3-4 元/支，普通中硼硅注射劑瓶?jī)r(jià)值量在0.5-1元/支）。目前預(yù)灌封細(xì)分賽道龍頭是山東 威高，其產(chǎn)能約6億支，國(guó)內(nèi)市占率為75%，2021年銷(xiāo)量約6.4億支，銷(xiāo)售額約19億 元（根據(jù)2021年前三季度數(shù)據(jù)簡(jiǎn)單估算），最近3年銷(xiāo)量保持30%以上的復(fù)合增速， 顯示行業(yè)需求旺盛；2021年山東藥玻預(yù)灌封產(chǎn)能0.68億支，截止22Q1預(yù)灌封產(chǎn)能擴(kuò) 充到0.94億支，預(yù)計(jì)定增項(xiàng)目擴(kuò)產(chǎn)落地后（建設(shè)周期3年，分批投產(chǎn)）產(chǎn)能達(dá)到5.89 億支，相比2021年增幅近8倍；從經(jīng)營(yíng)上顯示公司預(yù)灌封業(yè)務(wù)已度過(guò)“從0到1”階段， 2019-2021山東藥玻預(yù)

26、灌封產(chǎn)品產(chǎn)能利用率和產(chǎn)銷(xiāo)率從23.50%和73.34%爬坡至 78.68%和88.46%，銷(xiāo)量從751萬(wàn)支增長(zhǎng)到4703萬(wàn)支，現(xiàn)有客戶不僅包括北京生物、 科興中維等新冠疫苗生產(chǎn)廠家，也包括華蘭疫苗、華熙生物等非新冠疫苗、醫(yī)美產(chǎn) 品生產(chǎn)廠家。（二）潛在“期權(quán)”期待中硼硅拉管突破上文我們提到，預(yù)計(jì)公司中硼硅模制瓶和預(yù)灌封產(chǎn)品在未來(lái)幾年會(huì)貢獻(xiàn)主要的銷(xiāo)量 與盈利彈性（確定性更強(qiáng)），而中硼硅管制瓶對(duì)業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)可視為潛在“期權(quán)”。管制瓶一直是公司弱項(xiàng)，收入規(guī)模小、毛利率低，前期的6.87億支中硼硅管制瓶項(xiàng)目 的經(jīng)營(yíng)也低預(yù)期，主要因?yàn)楣臼苤朴谥信鸸枥芗夹g(shù)沒(méi)突破（中硼硅拉管環(huán)節(jié)技 術(shù)壁壘高 ，目前主要由肖特、康寧等海外龍頭掌握，國(guó)內(nèi)企業(yè)尚未完全突破），而 制瓶環(huán)節(jié)技術(shù)門(mén)檻相對(duì)較低、競(jìng)爭(zhēng)激烈，同時(shí)公司缺乏規(guī)模優(yōu)勢(shì)。中硼硅玻璃管是公司近年來(lái)研發(fā)重點(diǎn)，2020年初公司重啟中硼硅玻璃管試產(chǎn)，加大 自制中硼硅玻璃管量產(chǎn)的研發(fā)投入，2020年四季度公司自制中硼硅玻璃管產(chǎn)品質(zhì)量、 成品率逐步穩(wěn)定，經(jīng)權(quán)威部門(mén)檢測(cè)并經(jīng)藥物相容性試驗(yàn)，質(zhì)量符合要求，自2021年 起，公司小部分中硼硅管制玻璃瓶產(chǎn)品開(kāi)始使用自制中硼硅玻璃管，預(yù)計(jì)2022年將 有中硼硅玻璃管新線投