科技行業(yè)產(chǎn)業(yè)系列報告10：TMT三季報整體見底2020-是業(yè)績大年

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250002 2019Q3概覽：行業(yè)復(fù)蘇趨勢明顯1 HYPERLINK l _TOC_250001 重點板塊聚焦：5G、云計算、政策三條主線5 HYPERLINK l _TOC_250000 2019Q4展望：整體見底，進(jìn)入復(fù)蘇周期16風(fēng)險因素20投資策略21插圖目錄圖1：A股TMT板塊季度營收同比變化1圖2：A股TMT板塊季度歸屬凈利潤同比變化1圖3：A股TMT板塊毛利率數(shù)據(jù)2圖4：A股TMT板塊營銷費用率數(shù)據(jù)2圖5：A股TMT板塊管理費用率數(shù)據(jù)2圖6：A股TMT板塊財務(wù)費用率數(shù)據(jù)3圖7：A股TMT板塊經(jīng)營現(xiàn)金流數(shù)據(jù)3圖8：A股TMT板塊商譽(yù)數(shù)據(jù)3圖9

2、：計算機(jī)（中信）收入同比增速分布區(qū)間4圖10：計算機(jī)（中信）歸屬凈利潤同比增速分布區(qū)間4圖電子（中信）收入同比增速分布區(qū)間4圖12：電子（中信）歸屬凈利潤同比增速分布區(qū)間4圖13：通信（中信）收入同比增速分布區(qū)間4圖14：通信（中信）歸屬凈利潤同比增速分布區(qū)間4圖15：傳媒（中信）收入同比增速分布區(qū)間5圖16：傳媒（中信）歸屬凈利潤同比增速分布區(qū)間5圖17：A股板塊軟件企業(yè)營收表現(xiàn)6圖18：用友云業(yè)務(wù)收入數(shù)據(jù)6圖19：用友、廣聯(lián)達(dá)研發(fā)費用數(shù)據(jù)6圖20：A股證券信息化板塊營收表現(xiàn)6圖21：A股醫(yī)療信息化板塊營收表現(xiàn)7圖22：A股IT硬件企業(yè)季度營收表現(xiàn)7圖23：A股IT硬件企業(yè)季度毛利率表現(xiàn)7圖

3、24：阿里巴巴季度資本支出數(shù)據(jù)8圖25：A股信息安全板塊季度營收數(shù)據(jù)8圖26：中國長城季度營收數(shù)據(jù)8圖27：華為自主可控生態(tài)9圖28：電子制造板塊收入數(shù)據(jù)9圖29：部分個股季度營收增速數(shù)據(jù)9圖30：IC設(shè)計板塊收入數(shù)據(jù)10圖31：IC設(shè)計板塊毛利率變化10圖32：封測板塊收入數(shù)據(jù)10圖33：封測板塊毛利率變化10圖34：北方華創(chuàng)季度收入數(shù)據(jù)10圖35：北方華創(chuàng)存貨數(shù)據(jù)10圖36：深南、滬電、生益收入合計圖37：深南、滬電、生益毛利率圖38：安防板塊收入數(shù)據(jù)圖39：安防板塊利潤數(shù)據(jù)圖40：海康+大華季度末存貨水平12圖41：面板板塊收入數(shù)據(jù)12圖42：面板板塊毛利率數(shù)據(jù)12圖43：三安光電收入數(shù)

4、據(jù)13圖44：三安光電毛利率數(shù)據(jù)13圖45：木林森收入數(shù)據(jù)13圖46：木林森毛利率數(shù)據(jù)13圖47：被動元器件板塊收入數(shù)據(jù)13圖48：被動元器件板塊毛利率數(shù)據(jù)13圖49：電信主設(shè)備企業(yè)收入數(shù)據(jù)14圖50：無線上游企業(yè)收入數(shù)據(jù)14圖51：光模塊&器件企業(yè)收入數(shù)據(jù)14圖52：光纖光纜收入數(shù)據(jù)15圖53：光纖光纜企業(yè)毛利率數(shù)據(jù)15圖54：IDC板塊收入數(shù)據(jù)15圖55：IDC板塊在建工程數(shù)據(jù)15圖56：國內(nèi)電信業(yè)務(wù)收入累計同比增速16圖57：三大運營商季度收入數(shù)據(jù)表現(xiàn)16圖58：中國5G基站建設(shè)規(guī)模預(yù)測17圖59：全球智能手機(jī)出貨量預(yù)測17圖60：國內(nèi)權(quán)益性公募基金持倉結(jié)構(gòu)變化18圖61：中信計算機(jī)PE

5、（TTM）水平20圖62：中信通信PE（TTM）水平20圖63：中信電子PE（TTM）水平20圖64：中信傳媒互聯(lián)網(wǎng)PE（TTM）水平20表格目錄表1：A股TMT板塊市值TOP10個股主要財務(wù)項同比變化5表2：國內(nèi)醫(yī)療信息化企業(yè)今年前三季度新增訂單數(shù)據(jù)7表3：MSCI擴(kuò)容預(yù)計帶來的增量資金測算17表4：FTSE擴(kuò)容預(yù)計帶來的增量資金測算17表5：國內(nèi)權(quán)益類基金三季度重倉個股排名18表6：北向資金2019年初以來累計凈買入金額TOP3019表7：重點關(guān)注公司列表21 2019Q3 概覽：行業(yè)復(fù)蘇趨勢明顯業(yè)績概覽：剔除個別擾動較大個股、ST 股票，三季度中信計算機(jī)/電子/傳媒/通信板塊收入、歸屬凈

6、利潤同比增速分比為 7.9%/8.2%/4.0%/-1.9%、-1.2%/11.2%/-3.2%/3.22%。收入端，計算機(jī)、電子、傳媒同比增速較二季度均出現(xiàn)一定改善，通信行業(yè)則明顯受到電信主設(shè)備、光纖&光纜等子板塊的拖累。利潤端，計算機(jī)板塊增速較二季度出現(xiàn)走弱，主要反映宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行背景下企業(yè)定價壓力，而電子、通信等板塊則在 5G、智能手機(jī)帶動下利潤出現(xiàn)顯著改善，傳媒板塊亦呈現(xiàn)一定改善。圖 1：A 股 TMT 板塊季度營收同比變化計算機(jī)電子傳媒通信2017Q12017Q22017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q2

7、2019Q340.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%資料來源：Wind， 圖 2：A 股 TMT 板塊季度歸屬凈利潤同比變化計算機(jī)電子傳媒通信2017Q12017Q22017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3資料來源：Wind， 財務(wù)指標(biāo)：整體來看，TMT 企業(yè)三季度毛利率表現(xiàn)較二季度變化不大，其中計算機(jī)、傳媒環(huán)比分別小幅下降 3pcts、1pct，電子、通信環(huán)比持平。費用率方面，在經(jīng)濟(jì)增速下行周期，主要企業(yè)均嚴(yán)控運營費用，各板塊三季度營銷、管理費用率較二季度均出現(xiàn)小幅走低，同時企業(yè)均

8、加強(qiáng)了現(xiàn)金流的管理，三季度經(jīng)營現(xiàn)金流較二季度亦有一定改善。我們亦看到，寬松流動性向企業(yè)端的傳導(dǎo)，推動三季度企業(yè)財務(wù)費用率出現(xiàn)明顯走低，但計算機(jī)板塊上行明顯，我們判斷主要源于企業(yè)云化轉(zhuǎn)型、基礎(chǔ)設(shè)施投入加大等所致，屬合理現(xiàn)象。截至三季度末，計算機(jī)、通信、電子、傳媒存量商譽(yù)規(guī)模分別為 1067、322、722、1353 億元，整體保持平穩(wěn)；但臨近年末，計算機(jī)、傳媒板塊商譽(yù)減值風(fēng)險仍需警惕。圖 3：A 股 TMT 板塊毛利率數(shù)據(jù)（%）計算機(jī)電子傳媒通信2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3

9、資料來源：Wind， 圖 4：A 股 TMT 板塊營銷費用率數(shù)據(jù)（%）計算機(jī)電子傳媒通信2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3資料來源：Wind， 圖 5：A 股 TMT 板塊管理費用率數(shù)據(jù)（%）計算機(jī)電子傳媒通信2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3資料來源：Wind， 圖 6：A 股 TMT 板塊財務(wù)費用率數(shù)據(jù)（%）計算機(jī)電子傳媒通信2017Q1 2017Q2 20

10、17Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3資料來源：Wind， 圖 7：A 股 TMT 板塊經(jīng)營現(xiàn)金流數(shù)據(jù)（億元）計算機(jī)電子傳媒通信2017Q12017Q22017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3資料來源：Wind， 圖 8：A 股 TMT 板塊商譽(yù)數(shù)據(jù)（億元）計算機(jī)電子傳媒通信02017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019

11、Q3資料來源：Wind， 分布結(jié)構(gòu)：TMT行業(yè)業(yè)績回暖趨勢明顯，但在結(jié)構(gòu)層面，微觀企營收同比增速50%14%15%50%22%27%23%17%TOP10個股的業(yè)績表現(xiàn)，和二季度類似，頭部企業(yè)繼續(xù)體現(xiàn)出更優(yōu)的成長性和盈利能力，其中電子、計算機(jī)板塊表現(xiàn)最為突出。圖 9：計算機(jī)（中信）收入同比增速分布區(qū)間(2019Q3)32%14%32%圖 10：計算機(jī)（中信）歸屬凈利潤同比增速分布區(qū)間(2019Q3)22%9%46%8%45%23%負(fù)值0-30%30-50%50%以上負(fù)值0-30%30-50%50%以上資料來：Wind， 資料來：Wind， 圖 11：電子（中信）收入同比增速分布區(qū)間(2019Q

12、3)15%圖 12：電子（中信）歸屬凈利潤同比增速分布區(qū)間(2019Q3)32%7%27%44%27%46%22%負(fù)值0-30%30-50%50%以上負(fù)值0-30%30-50%50%以上資料來：Wind， 資料來：Wind， 圖 13：通信（中信）收入同比增速分布區(qū)間(2019Q3)11%圖 14：通信（中信）歸屬凈利潤同比增速分布區(qū)間(2019Q3)16%35%38%9%21%47%23%負(fù)值0-30%30-50%50%以上負(fù)值0-30%30-50%50%以上23%資料來：Wind， 資料來：Wind， 10%6%38%圖 15：傳媒（中信）收入同比增速分布區(qū)間(2019Q3)10%6%38

13、%46%圖 16：傳媒（中信）歸屬凈利潤同比增速分布區(qū)間(2019Q3)17%4%17%57%22%負(fù)值0-30%30-50%50%以上負(fù)值0-30%30-50%50%以上資料來：Wind， 資料來：Wind， 表 1：A 股 TMT 板塊市值 TOP 10 個股主要財務(wù)項同比變化（整體法）板塊財務(wù)項2019H1/2018H12019Q3/2018Q3收入22.4%17.0%計算機(jī)營業(yè)成本22.7%18.1%營業(yè)利潤22.8%-3.1%歸屬凈利潤27.0%11.0%收入22.3%-4.4%通信營業(yè)成本21.0%-4.3%營業(yè)利潤25.6%4.9%歸屬凈利潤25.0%8.4%收入22.3%26.

14、3%電子營業(yè)成本21.0%29.3%營業(yè)利潤25.6%22.0%歸屬凈利潤25.0%26.2%收入9.5%16.3%傳媒營業(yè)成本10.5%14.4%營業(yè)利潤6.3%12.8%歸屬凈利潤6.1%11.1%資料來源：Wind， 重點板塊聚焦：5G、云計算、政策三條主線軟件18.3%速，三季度同比增速達(dá)到 143.5%，同時從用友、廣聯(lián)達(dá)的預(yù)收賬款數(shù)據(jù)來看，企業(yè)當(dāng)前云化轉(zhuǎn)型的強(qiáng)勁勢頭中期仍大概率延續(xù)。圖 17：A 股板塊軟件企業(yè)營收表現(xiàn)（億元）收入同比20152016201720182019Q340%30%20%10%0%-10%-20%資料來源：Wind， 圖 18：用友云業(yè)務(wù)收入數(shù)據(jù)（億元）收入

15、同比圖 19：用友、廣聯(lián)達(dá)研發(fā)費用數(shù)據(jù)（億元）用友網(wǎng)絡(luò)廣聯(lián)達(dá)43210Q1Q2Q3160.0%140.0%120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%1210864202018Q32019Q3資料來：Wind， 資料來：Wind， 行業(yè)信息化：今年以來，證券信息化、醫(yī)療信息化兩個子板塊表現(xiàn)極為突出，證券信息化具有典型高貝塔屬性，主要受到金融市場交易活躍度、相關(guān)政策法規(guī)、新技術(shù)應(yīng)用等氣度持續(xù)性，從電子病歷-智慧醫(yī)院-在線醫(yī)保信息平臺的演進(jìn)仍需漫長的歷程，且企業(yè)當(dāng)前在手訂單充裕，中期業(yè)績能見度較為理想，但行業(yè)內(nèi)分化趨勢亦極為明顯。圖 20：A 股證券信息化板塊營收表現(xiàn)（

16、億元）收入同比353025201510502017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q340%35%30%25%20%15%10%5%0%資料來源：Wind， 圖 21：A 股醫(yī)療信息化板塊營收表現(xiàn)（億元）收入同比3025201510502017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q325%20%15%10%5%0%-5%-10%資料來源：Wind， 表 2：國內(nèi)醫(yī)療信息化企業(yè)今年前三季度新增訂單數(shù)據(jù)公司2

17、019 前三季度訂單總數(shù)對應(yīng)訂單金額（億元）訂單金額同比變化衛(wèi)寧健康29210.1107%思創(chuàng)醫(yī)惠1294.746%萬達(dá)信息1614.1-9%創(chuàng)業(yè)慧康1965.221%東華軟件976.191%東軟集團(tuán)2055.1-10%久遠(yuǎn)銀海530.87%和仁科技191.3-43%資料來源：中國招標(biāo)網(wǎng)， IT 硬件IT 硬件市場的表現(xiàn)和云廠商資本支出周期IT （92 億元環(huán)比2020H1 硬件板塊正逐步走出階段性業(yè)績低谷，繼續(xù)看好明年市場需求回暖+產(chǎn)品更新升級2019 年料將減弱。圖22：A股IT硬件業(yè)季營表現(xiàn)（元）圖23：A股IT硬件業(yè)季毛率表現(xiàn)收入同比22.0%20.0%18.0%22.0%20.0%1

18、8.0%16.0%14.0%12.0%10.0%60%50%40%30%20%10%0%-10%資料來：Wind， 資料來：Wind， 圖 24：阿里巴巴季度資本支出數(shù)據(jù)（百萬元）0資料來源：Wind， 自主可控&信息安全：受益于等保 2.0 政策推動，今年以來信息安全板塊業(yè)績改善明顯，考慮到政策延續(xù)性，預(yù)計當(dāng)前的高景氣度仍將在中期延續(xù)。同時自主可控相關(guān)的安可工程今年亦構(gòu)成重要的業(yè)績主線，中國長城三季度營收同比+32%，后續(xù)安可工程招標(biāo)進(jìn)展&替換進(jìn)程、華為等巨頭主導(dǎo)的技術(shù)生態(tài)進(jìn)展等值得持續(xù)關(guān)注。圖 25：A 股信息安全板塊季度營收數(shù)據(jù)（億元）收入同比4540353025201510502017

19、Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q340%35%30%25%20%15%10%5%0%資料來源：Wind， 圖 26：中國長城季度營收數(shù)據(jù)（億元）收入同比2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q340%30%20%10%0%-10%-20%-30%資料來源：Wind， 圖27：華為自主控生態(tài)資料來源：華為， 消費電子：經(jīng)歷近一年的低迷后，受益于蘋果新機(jī)表現(xiàn)超預(yù)期、市場在 12 月預(yù)計關(guān)稅加征提前備貨以及智能硬件（W、華

20、為供應(yīng)鏈本土化等系列因素影響下，消費電子ODM 比例。圖28：電子制造塊收數(shù)據(jù)億元）圖29：部分個股度營增速據(jù)（2019Q3）0收入同比35%30%25%20%15%10%5%0%歌爾股份立訊精密光弘科技聞泰科技資料來：Wind， 資料來：Wind， 半導(dǎo)體：目前全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)雖然復(fù)蘇動能偏弱，但庫存去化已接近尾聲，而國內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈表現(xiàn)則顯著好于全球市場，既受益于全球需求的復(fù)蘇，亦疊加國產(chǎn)替代、華為改善明顯，同時上游設(shè)備板塊營收&存貨、下游封測板塊產(chǎn)能利用率亦出現(xiàn)積極改善，整體體現(xiàn)市場景氣反轉(zhuǎn)。圖 30：IC 設(shè)計板塊收入數(shù)據(jù)（億元）收入同比圖 31：IC 設(shè)計板塊毛利率變化46%44%42

21、%40%38%46%44%42%40%38%36%34%32%30%6035%5030%4025%20%3015%2010%105%00%資料來：Wind， 資料來：Wind， 圖32：封測板塊入數(shù)（億）圖33：封測板塊利率化0收入同比20%15%10%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%資料來：Wind， 圖34：北方華創(chuàng)度收數(shù)據(jù)億元）圖35：北方華創(chuàng)貨數(shù)（億）14.012.010.08.06.04.02.00.0收入同比90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201420152016201720

22、18 2019Q3資料來：Wind， 資料來：Wind， 24%2pcts。考慮到市場高端產(chǎn)能的短期稀缺以及近期愛立信等對全球 5G 市場的樂觀展望，我們預(yù)計當(dāng)前的強(qiáng)勁表現(xiàn)短期仍可能延續(xù)，但市場過高的預(yù)期亦值得警惕。36（）收入同比圖 37：深南、滬電、生益毛利率（億元）9080706050403020100資料來源：Wind， 30%25%20%15%10%5%0%資料來源：Wind， 安防板塊：三季度板塊營收、凈利潤同比增速恢復(fù)至 19.6%、17.5%，主要反映政府139 AI 安防板塊實現(xiàn)場景擴(kuò)展、業(yè)績大幅改善的重要變量。圖 38：安防板塊收入數(shù)據(jù)（億元）收入同比圖 39：安防板塊利潤

23、數(shù)據(jù)（億元）凈利潤同比31.0%29.0%31.0%29.0%27.0%25.0%23.0%21.0%19.0%17.0%15.0%0資料來源：Wind， 45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%6050403020100資料來源：Wind， 30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%圖 40：?？?大華季度末存貨水平（億元）02017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3資料來源：Wind， 周期性品種：三季度，面板、LED、被動元器件表現(xiàn)較市場預(yù)期基本

24、一致，繼續(xù)處于周期性的低谷，但對板塊各自后續(xù)走勢，我們亦有不同的看法：1）面板，三季度大尺寸場反轉(zhuǎn)時點仍需進(jìn)一步觀察，小尺寸市場機(jī)會明顯更優(yōu)；2）LED，從三安光電三季度營利好下游封裝、應(yīng)用環(huán)節(jié)毛利率改善；3）被動元器件，三季度行業(yè)營收、毛利率雖然繼開始上升，產(chǎn)業(yè)觸底反轉(zhuǎn)的跡象正趨于清晰。圖41：面板板塊入數(shù)（億）圖42：面板板塊利率據(jù)0收入同比30%25%20%30%25%20%15%10%5%0%20%15%10%5%0%資料來：Wind， 資料來：Wind， 圖43：三安光電入數(shù)（億）圖44：三安光電利率據(jù)25.020.015.010.05.00.0收入同比60.0%50.0%40.0%

25、60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%資料來：Wind， 資料來：Wind， 圖45：木林森收數(shù)據(jù)億元）圖46：木林森毛率數(shù)據(jù)60.050.040.030.020.010.00.0收入同比35.0%30.0%25.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%資料來：Wind， 圖47：被動元器板塊入數(shù)（億元）圖48：被動元器板塊利率據(jù)收入同比45403530252015105050%50.0%45.0%40.0%50

26、.0%45.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%30%20%10%0%-10%-20%-30%資料來：Wind， 資料來：Wind， 電信設(shè)備&無線上游：三季度，電信設(shè)備企業(yè)繼續(xù)受制于 4G 投資降速、5G 尚未完全啟動的困擾，業(yè)績表現(xiàn)整體平淡，而無線上游相關(guān)企業(yè)則受益于下游主設(shè)備的提前備貨，營收同比大幅增長 50%。目前，全球主要電信設(shè)備企業(yè)均對明年的 5G 建設(shè)持樂觀態(tài)度， 我們繼續(xù)看好電信設(shè)備、無線上游板塊未來 2 年的業(yè)績表現(xiàn)。圖 49：電信主設(shè)備企業(yè)收入數(shù)據(jù)（億元）主設(shè)備同比02017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q3201

27、8Q42019Q12019Q22019Q360%40%20%0%-20%-40%-60%資料來源：Wind， 圖 50：無線上游企業(yè)收入數(shù)據(jù)（億元）無線上游同比353025201510502017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q360%50%40%30%20%10%0%資料來源：Wind， 光通信：三季度受益于 5G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)提前備貨、數(shù)據(jù)中心需求環(huán)比改善等拉動，光模短期我們?nèi)孕栌^察尾部產(chǎn)能的出清情況以及市場需求的改善幅度。圖 51：光模塊&器件企業(yè)收入數(shù)據(jù)（億元）光器件&模塊同比605040302010

28、02017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q370%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%資料來源：Wind， 圖52：光纖光纜入數(shù)（億）圖53：光纖光纜業(yè)毛率數(shù)據(jù)0光纖光纜同比22%20%18%22%20%18%16%14%12%10%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%資料來：Wind， 資料來：Wind， IDC：三季度行業(yè)繼續(xù)保持穩(wěn)健增長，同時從行業(yè)內(nèi)企業(yè)在建工程規(guī)模來看，企業(yè)對26.9 6 5G 圖54：IDC板塊入數(shù)（億）圖55：IDC板塊建工數(shù)

29、據(jù)元）收入同比45403530252015105030505040%35%230%125%20%115%10%5%0%資料來：Wind， 資料來：Wind， 運營商：經(jīng)歷前期無序競爭之后，提速降費的階段性完成以及市場競爭回歸理性，運營商業(yè)績在三季度出現(xiàn)環(huán)比明顯改善。中期來看，考慮到競爭趨弱后運營商在套餐、終端補(bǔ)貼力度等減弱，5G ARPU 5G 網(wǎng)絡(luò)切片技術(shù)對豐富商業(yè)模式的期配置價值凸顯。圖 56：國內(nèi)電信業(yè)務(wù)收入累計同比增速資料來源：工信部， 圖 57：三大運營商季度收入數(shù)據(jù)表現(xiàn)（億元）收入同比2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3

30、2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q34%3%2%1%0%-1%-2%資料來源：Wind， 小結(jié)：總體而言，5G、云計算、政策成為驅(qū)動板塊三季度業(yè)績實現(xiàn)明顯的三條主線，軟件、信息安全、醫(yī)療信息化、IDC 等板塊繼續(xù)保持高景氣度，消費電子、無線上游、光模塊&器件、安防、運營商、半導(dǎo)體等板塊進(jìn)入逐季改善通道，而面板、LED、光纖光纜繼續(xù)在底部徘徊，被動元器件曙光顯現(xiàn)等。 2019Q4 展望：整體見底，進(jìn)入復(fù)蘇周期基本面展望TMT IT 的，產(chǎn)業(yè)整體正進(jìn)入復(fù)蘇周期。同時考慮到去年四季度的較低基數(shù)，板塊業(yè)績增速有望自三季度開始，呈現(xiàn)逐季向好改善。圖 58：中國 5G 基站建設(shè)規(guī)模預(yù)測（

31、單位：萬）808070605037282015159080807060503728201515807060504030201002019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E資料來源：Wind， 預(yù)測圖 59：全球智能手機(jī)出貨量預(yù)測（單位：百萬部）020122013201420152016201720182019E50%智能機(jī)YoY47%1,4381,4691,4651,4041,48640%1,0191,3011,37628%72711%8%2%0%-4%-2%40%智能機(jī)YoY47%1,4381,4691,4651,4041,48640

32、%1,0191,3011,37628%72711%8%2%0%-4%-2%30%20%10%0%-10%資料來源：Wind， 預(yù)測流動性展望：11 月，MSCI 將啟動今年以來第三次擴(kuò)容，并將中盤股納入比例從 0%20%，利好科技股的表現(xiàn)，我們測算對應(yīng)大盤股、中盤股的增量資金流入預(yù)計為250170 2020 A 股市場，在帶來增量資金同時，亦顯著市場投資風(fēng)格。3：MSCI時間2019 年 5 月2019 年 8 月2019 年 11 月中期預(yù)測長期預(yù)測納入因子&范圍10%（大盤）15%（大盤）20%（大盤+中盤）50%100%納入累計增量資金規(guī)模（億美元）470690111026204780每

33、次納入增量資金規(guī)模（億美元）23022042015102160FTSE2019 年 6 月2019 年 9 月2020 年 3 FTSE2019 年 6 月2019 年 9 月2020 年 3 月長期預(yù)測納入因子&范圍5%15%25%（大盤中盤小盤）（大盤中盤小盤）（大盤中盤小盤）100%納入累計增量資金規(guī)模（億美元）205997380每次納入增量資金規(guī)模（億美元）203938283資料來源：Wind、factset， 測算機(jī)構(gòu)倉位結(jié)構(gòu)：從公募基金公布的三季報數(shù)據(jù)來看，三季度權(quán)益類公募基金大幅加倉電子板塊，通信（%、傳媒（2%、計算機(jī)（%）持倉水平較二季度變化不大，10.9%2017 年下半年

34、時的水平，而傳圖 60：國內(nèi)權(quán)益性公募基金持倉結(jié)構(gòu)變化電子通信計算機(jī)傳媒2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3資料來源：Wind， 投資者偏好：結(jié)合三季度國內(nèi)基金重倉個股以及今年以來北向資金主要增持的個股來PE-G 框架，轉(zhuǎn)向注PB-ROE PB-ROE 的選股框架有望獲得市場更多的關(guān)注和認(rèn)同。表 5：國內(nèi)權(quán)益類基金三季度重倉個股排名（按持倉市值）NO公司占比1立訊精密1.36%2?？低?.73%3兆易創(chuàng)新0.32%4歌爾股份0.31%5中興通訊0.27%6大華股份0.27%7大

35、族激光0.23%8生益科技0.21%9匯頂科技0.21%10恒生電子0.20%11芒果超媒0.19%12欣旺達(dá)0.19%13廣聯(lián)達(dá)0.18%14聞泰科技0.17%15浪潮信息0.12%16完美世界0.11%17三七互娛0.11%18信維通信0.10%NO公司占比19中國聯(lián)通0.09%20中國軟件0.09%21用友網(wǎng)絡(luò)0.09%22寶信軟件0.09%23啟明星辰0.09%24中國長城0.08%25寶信軟件0.08%資料來源：Wind， 表 6：北向資金 2019 年初以來累計凈買入金額 TOP 30（億元）公司北向資金凈買入股份（百萬股）對應(yīng)金額（億元）立訊精密147.651.3分眾傳媒632.

36、238.9中國聯(lián)通327.620.2廣聯(lián)達(dá)55.418.6光環(huán)新網(wǎng)102.118.2工業(yè)富聯(lián)103.316.4韋爾股份13.515.6啟明星辰44.314.8用友網(wǎng)絡(luò)47.013.9恒生電子17.413.6生益科技49.111.8歌爾股份57.911.6三七互娛60.911.4兆易創(chuàng)新6.411.2環(huán)旭電子68.110.4中際旭創(chuàng)23.210.1深南電路6.19.4三環(huán)集團(tuán)50.29.0華宇軟件33.07.4中興通訊18.26.2科大訊飛18.06.1億聯(lián)網(wǎng)絡(luò)8.56.1吉比特2.26.0中文傳媒47.75.7浪潮信息19.15.5深信服4.15.2順絡(luò)電子21.74.8利亞德66.14.5鵬

37、鼎控股8.84.1TCL 集團(tuán)117.44.1資料來源：Wind， 板塊估值水平：經(jīng)歷了三季度以來的快速修復(fù)之后，目前科技板塊估值水平已基本修復(fù)至 10 年期均值附近，同時部分頭部個股估值甚至創(chuàng)下歷史新高。中期來看，行業(yè)、個股間料將繼續(xù)維持業(yè)績分化，因此單一的行業(yè)平均估值水平預(yù)計參考意義相對有限，需要線。圖 61：中信計算機(jī) PE（TTM）水平2500計算機(jī)（CS）2500圖 62：中信通信 PE（TTM）水平00資料來：Wind， 資料來：Wind， 圖 63：中信電子 PE（TTM）水平1400電子（CS1400圖 64：中信傳媒互聯(lián)網(wǎng) PE（TTM）水平1200傳媒（CS）1200資料來

38、：Wind， 資料來：Wind， 小結(jié)：總結(jié)而言，我們認(rèn)為自三季度開始，TMT 行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入復(fù)蘇通道，未來 5G、為市場后續(xù)表現(xiàn)主線。 風(fēng)險因素宏觀經(jīng)濟(jì)增速超預(yù)期下行風(fēng)險，中美貿(mào)易沖突反復(fù)風(fēng)險，行業(yè)競爭持續(xù)加劇風(fēng)險；5G 進(jìn)展不及預(yù)期風(fēng)險等。 投資策略5G 等帶動下，自三季度開始，國內(nèi)科技板塊已逐步業(yè)績復(fù)蘇通道，當(dāng)前向好的業(yè)2 PB-ROE 2 股的持續(xù)向上行情，建議繼續(xù)堅守科技龍頭，并沿著如下主線強(qiáng)化布局：1）業(yè)績有望繼續(xù)維持高景氣度的軟件&SaaS、消費電子、IDC、信息安全、醫(yī)療信息化、半導(dǎo)體、無線上游等板塊，繼續(xù)堅守龍頭個股；2）業(yè)績已進(jìn)入逐季改善通道的電信運營商、安防、被動元器件、IT 硬件、影視內(nèi)容等板塊；3）商業(yè)模式成熟、經(jīng)營現(xiàn)金流穩(wěn)健、防御屬性突（H塔（H、騰訊控股（、小米集團(tuán)（H、金蝶國際（H、立訊精密、中際旭創(chuàng)、?？低?、兆易創(chuàng)新等。表 7：重點關(guān)注公司列表EPSPE (倍)行業(yè)公司股價1819E20E21E1819E20E21E評級運營商中國