專精特新專題報(bào)告：迎接北交所-挖掘小巨人

專精特新專題報(bào)告：迎接北交所_挖掘小巨人

一、北交所：助力“專精特新”小巨人騰飛

北交所設(shè)立后將與滬深交易所、區(qū)域性股權(quán)市場錯(cuò)位發(fā)展、互聯(lián)互通，發(fā)揮好轉(zhuǎn)板上市功能，暢通北交所在多層次資本市場中的紐帶作用。在上市公司方面，北交所主要是服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)，相比滬深交易所，北交所上市的企業(yè)更早、更小、更新。北交所正式運(yùn)行后，首批上市的公司為現(xiàn)在新三板中的精選層公司平移，也就是所有精選層公司同時(shí)在北交所上市。從現(xiàn)存的標(biāo)的來看，截至2021年9月15日，新三板掛牌企業(yè)共有7304家，其中基礎(chǔ)層占比82%（5988家），創(chuàng)新層占比17%（1250家企業(yè)），精選層僅占比1%（66家企業(yè)）。

從行業(yè)分布來看，精選層掛牌企業(yè)主要分布于工業(yè)（30.3%）、信息技術(shù)（21.2%）、材料（15.2%）等板塊；細(xì)分行業(yè)視角下，工業(yè)機(jī)械（9家）、金屬（4家）、電氣設(shè)備（3家）、電子設(shè)備（3家）等行業(yè)的新三板精選層掛牌企業(yè)數(shù)據(jù)較多，說明新三板精選層存量企業(yè)以制造業(yè)為主。

市值角度來看，大部分公司市值位于50億以下（占比約為91%），而其中又以10-20億市值規(guī)模的企業(yè)居多，表明新三板精選層掛牌企業(yè)普遍市值較低；市值超過50億的僅有6家企業(yè)，市值超過100億的僅有2家企業(yè)，分別為貝特瑞（694億，截至2021.9.15）、連城數(shù)控（268億，截至2021.9.15）。

研發(fā)角度看，新三板精選層整體研發(fā)支出逐年增長，2020年研發(fā)費(fèi)用共計(jì)18.1億元，同比增長10.3%，研發(fā)費(fèi)用占營業(yè)收入的比重從2017年的3.3%提升至2020年的4.1%。

北交所的三個(gè)差異化制度：漲跌幅、投資門檻、退市制度。

1）新股次日漲跌幅限制為30%。北交所新股上市不設(shè)漲跌幅限制，同現(xiàn)在的創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板一樣，但上市次日起漲跌幅限制為30%，而當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板的新股上市前五個(gè)交易日不設(shè)漲跌幅，第六個(gè)交易日起漲跌幅為20%。2）投資門檻相對較高。精選層、創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層資產(chǎn)門檻分別為100萬元、150萬元、200萬元，高于創(chuàng)業(yè)板（10萬元）、科創(chuàng)板（50萬元）。這意味著北交所的投資者結(jié)構(gòu)會(huì)和滬深交易所有所差異，較高門檻下機(jī)構(gòu)投資者的比重預(yù)計(jì)較高，個(gè)人投資人占比低。3）退市制度。退市公司符合條件的，可以退到新三板創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層繼續(xù)交易，存在重大違法違規(guī)行為的，應(yīng)當(dāng)直接退出市場。

北交所的差異化服務(wù)對象：為“專精特新”的中小企業(yè)服務(wù)。

關(guān)于北交所的公告中，多次強(qiáng)調(diào)堅(jiān)持其“服務(wù)創(chuàng)新性中小企業(yè)市場”的定位，這意味著一些在某一細(xì)分領(lǐng)域有自身特色的中小型企業(yè)將有更多發(fā)展的機(jī)會(huì)，這一類“專精特新”企業(yè)未來將會(huì)把北交所看作上市的主要場所。相比科創(chuàng)板對企業(yè)科創(chuàng)屬性的要求，北交所對行業(yè)沒有任何要求，非科創(chuàng)屬性的、細(xì)分市場的小龍頭企業(yè)只要滿足“專精特新”的標(biāo)準(zhǔn)就有上市的機(jī)會(huì)。這樣限制性小又靈活性高的機(jī)制，將會(huì)激活一大部分偏傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)，或者不具有科創(chuàng)屬性的中小型企業(yè)到北交所上市。

我們認(rèn)為7.30政治局會(huì)議所強(qiáng)調(diào)和北交所設(shè)立所服務(wù)的“專精特新”小巨人的內(nèi)涵有三：1）專（專業(yè)）、精（精細(xì)）、特（特色）三詞對應(yīng)企業(yè)在細(xì)分領(lǐng)域具備顯著的比較優(yōu)勢和高市占率，2）新（創(chuàng)新）一詞對應(yīng)企業(yè)位于國產(chǎn)替代的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，3）小巨人一詞對應(yīng)龍頭企業(yè)當(dāng)前規(guī)模較小，融資需求較大。

二、投資“專精特新”的三支柱：滲透率、國產(chǎn)率、市占率

支柱1：滲透率，把脈新興產(chǎn)業(yè)的生命周期

滲透率的提升服從種族增長S型曲線。專精特新“業(yè)績空間”的第一支柱為產(chǎn)業(yè)空間，產(chǎn)業(yè)空間的擴(kuò)張驅(qū)動(dòng)力通常來自于終端產(chǎn)品滲透率的提升，產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)視角下，滲透率的提升有經(jīng)典的非線性特征，而往往呈現(xiàn)出類似于種族增長S型曲線的特征，過去20年中出現(xiàn)的兩大經(jīng)典科技消費(fèi)品——智能手機(jī)與電動(dòng)車，均符合這一定律。

滲透率S型曲線的加速點(diǎn)大概率出現(xiàn)在10%左右。從全球智能手機(jī)與挪威電動(dòng)車的案例來看，這個(gè)點(diǎn)大概率在10%左右。2009年全球智能手機(jī)滲透率來到14.4%，此后開始加速，2004-2009的5年間全球智能手機(jī)滲透率僅從3.1%提升到14.4%，而2009-2014的5年間滲透率從14.4%快速提升至69.3%，2014年后開始減速，呈現(xiàn)愈發(fā)接近飽和點(diǎn)的特征。挪威是全球范圍內(nèi)電動(dòng)車普及最早且滲透率最高的國家，其電動(dòng)車滲透率曲線值得關(guān)注。2013年挪威電動(dòng)車滲透率為5.7%，此后開始加速，2008-2013的5年間挪威電動(dòng)車滲透率從1%以下提升到5.7%，而2013-2018的5年間滲透率從5.7%快速提升到49.1%。此后的兩年中繼續(xù)加速，2020年滲透率超過70%。事實(shí)上，多國電動(dòng)車滲透率曲線的前中段與挪威類似，即滲透率進(jìn)入5-10%區(qū)間后，開始加速，如中國、德國、瑞典。

基于滲透率的S型曲線特征，我們可以大致地將我們聚焦的十大新興產(chǎn)業(yè)，按照其各自在中國市場的滲透率，進(jìn)行產(chǎn)業(yè)階段的定量劃分：

1)滲透率低于10%的，仍然處于“導(dǎo)入期”的產(chǎn)業(yè)鏈：生物育種、智能汽車、航空裝備。此三大產(chǎn)業(yè)鏈處于技術(shù)或應(yīng)用大規(guī)模推廣的前期，從二級市場投資的角度而言，由于業(yè)績的波動(dòng)性可能較大，這樣的產(chǎn)業(yè)鏈更適合主題或概念投資。

2)滲透率位于10%與70%之間的，處于“加速期”的產(chǎn)業(yè)鏈：光伏、鋰電、云計(jì)算與光通信、風(fēng)電、機(jī)器人、CXO、半導(dǎo)體。上述產(chǎn)業(yè)中，光伏、鋰電、云計(jì)算與光通信在2018-2020期間邁過10%滲透率閾值，從導(dǎo)入期切換到成長期的產(chǎn)業(yè)鏈；當(dāng)前A股市場的熱門投資賽道基本都集中在這個(gè)區(qū)間內(nèi)，從二級市場投資的角度而言，由于這一階段往往是高成長性的持續(xù)兌現(xiàn)階段，業(yè)績增速高且波動(dòng)下降，適合進(jìn)行賽道邏輯的投資，挖掘全產(chǎn)業(yè)鏈的機(jī)會(huì)。

3)滲透率位于70%以上的，處于“成熟期”的產(chǎn)業(yè)鏈：當(dāng)前10大產(chǎn)業(yè)鏈均不在階段。當(dāng)某一新興產(chǎn)業(yè)進(jìn)入這一階段時(shí)，邏輯上也不再符合“新興產(chǎn)業(yè)”的定義，由于高成長的階段邁過，業(yè)績空間的擴(kuò)張將更多來自于市場份額的擴(kuò)張（龍頭進(jìn)階），二級市場投資邏輯將自然而然地，從賽道視角轉(zhuǎn)向龍頭視角。

值得注意的是，由于產(chǎn)業(yè)鏈的屬性不同，“滲透率”的計(jì)算應(yīng)采取不同方式。從我們覆蓋的十大新興產(chǎn)業(yè)來看，至少存在三種滲透率的計(jì)算方式：

1)有直接對應(yīng)的一類終端產(chǎn)品的，且該產(chǎn)品的飽和點(diǎn)是清晰的，按照產(chǎn)品的銷售滲透率直接計(jì)算。這一類滲透率的計(jì)算最為直觀且常見，生物育種、智能汽車、光伏、鋰電（電動(dòng)車）、云計(jì)算與光通信、風(fēng)電、CXO均可采取這種方式。

2)有直接對應(yīng)的一類終端產(chǎn)品的，但該產(chǎn)品的飽和點(diǎn)并不清晰，可考慮橫向?qū)φ辗ㄩg接計(jì)算“滲透率”。這類產(chǎn)業(yè)鏈對應(yīng)的終端產(chǎn)品通常為2B產(chǎn)品或服務(wù)業(yè)，如航空裝備、機(jī)器人、醫(yī)美，我們參考行業(yè)常用的指標(biāo)——中國人均軍費(fèi)開支、機(jī)器人密度（每百萬工人的機(jī)器人數(shù)量）、人均醫(yī)美開支或就診次數(shù)，將其與全球范圍內(nèi)的最高值進(jìn)行對比，間接計(jì)算滲透率。以機(jī)器人為例，根據(jù)IFR，2019年中國機(jī)器人密度為187個(gè)機(jī)器人/百萬名工人，相當(dāng)于全球最高水平新加坡（918個(gè)機(jī)器人/百萬名工人）的20.4%。

3)無直接對應(yīng)的一類終端產(chǎn)品的，終端產(chǎn)品下游分布較廣，或可能呈現(xiàn)動(dòng)態(tài)變化的，可考慮以主導(dǎo)其成長性的某一類終端產(chǎn)品的滲透率為替代指標(biāo)。這種計(jì)算方式的代表為半導(dǎo)體，半導(dǎo)體的下游分布較廣，且其終端產(chǎn)品在不斷演化，此時(shí)以主拉動(dòng)力終端產(chǎn)品為計(jì)算基準(zhǔn)，是較合理的替代計(jì)算方式。根據(jù)ASML預(yù)測，2019-2024，智能手機(jī)對全球半導(dǎo)體銷量的增長拉動(dòng)最強(qiáng)，其次為數(shù)據(jù)中心；因此，前圖中半導(dǎo)體滲透率采用5G手機(jī)作為替代指標(biāo)。值得注意的是，隨著時(shí)代變遷，半導(dǎo)體的滲透率替代指標(biāo)也應(yīng)發(fā)生變化，呈現(xiàn)周而復(fù)始地在滲透率S型曲線上移動(dòng)，本世紀(jì)初半導(dǎo)體的替代指標(biāo)為個(gè)人電腦，2010至今為智能手機(jī)（3G→4G→5G），2025年后可能變?yōu)橹悄芷嚒?/p>

支柱2，國產(chǎn)率，丈量本土企業(yè)的替代空間

“國產(chǎn)替代”是專精特新“業(yè)績空間”的第二支柱，其趨勢的研判難度高于“滲透深入”。不同于滲透率的種族增長S型曲線，國產(chǎn)化率的提升曲線通常沒有固定的形態(tài)，且國產(chǎn)替代與進(jìn)口替代也有細(xì)微差異，從廣義角度而言，國產(chǎn)替代應(yīng)當(dāng)同時(shí)包含進(jìn)口替代與國產(chǎn)出海，不同的新興產(chǎn)業(yè)處于不同的發(fā)展階段，而中國在不同新興產(chǎn)業(yè)上的比較優(yōu)勢也差異較大，在部分產(chǎn)業(yè)上，如半導(dǎo)體、云計(jì)算和光通信上更多討論進(jìn)口替代，以國內(nèi)市場作為研究對象，而在鋰電、光伏等領(lǐng)域，國產(chǎn)替代可能更重在于國產(chǎn)出海，以全球市場作為研究對象。不同于滲透率相對確定曲線趨勢，國產(chǎn)率方向容易研判，但節(jié)奏難以掌握。

在新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，政策資金的持續(xù)支持、公司戰(zhàn)略的精準(zhǔn)把握、以及時(shí)代時(shí)事的催化助推，三者對于國產(chǎn)替代均相當(dāng)重要。我們梳理了十大新興產(chǎn)業(yè)共計(jì)115個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈主要細(xì)分環(huán)節(jié)的國產(chǎn)化率水平，并按照主要細(xì)分環(huán)節(jié)的平均國產(chǎn)化率，計(jì)算出十大新興產(chǎn)業(yè)的整體國產(chǎn)化率水平，如下圖所示，十大新興產(chǎn)業(yè)的國產(chǎn)化水平呈現(xiàn)兩級分化，半導(dǎo)體、機(jī)器人、智能汽車主要細(xì)分環(huán)節(jié)平均國產(chǎn)化率低于50%，半導(dǎo)體甚至低于15%，云計(jì)算光通信、風(fēng)電、光伏、鋰電、CXO、航空裝備、生物育種主要細(xì)分環(huán)節(jié)平均國產(chǎn)化率超過70%。

115個(gè)主要細(xì)分環(huán)節(jié)中，39個(gè)環(huán)節(jié)國產(chǎn)化率低于40%，是實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)替代、解決進(jìn)口卡脖的潛在政策發(fā)力點(diǎn)，主要集中在半導(dǎo)體、智能汽車、機(jī)器人三大產(chǎn)業(yè)鏈中，此外，光伏、風(fēng)電、鋰電、云計(jì)算和光通信等整體國產(chǎn)化率較高的領(lǐng)域中，也存在部分細(xì)分環(huán)節(jié)，國產(chǎn)化率低于40%，如跟蹤支架（國產(chǎn)化率11%，后同）、碳纖維（15%）、PVDF粘結(jié)劑（28%）、碳納米管導(dǎo)電劑（31%）、SaaS-垂直型-酒店（17%）、光器件（30%）、光模塊（32%）、SaaS-通用型-CRM（38%）。國產(chǎn)替代思路下沉的大趨勢下，上述領(lǐng)域值得尤其注意。

支柱3：市占率，展望龍頭企業(yè)的進(jìn)階空間

以市占率變化推動(dòng)的“龍頭進(jìn)階”，是“業(yè)績空間”的第三支柱，其趨勢的研判難度比國產(chǎn)替代又更高一些。相較于滲透加深的邏輯，國產(chǎn)替代的方向研判有跡可循，節(jié)奏研判的難度加大，而對于龍頭進(jìn)階，不僅節(jié)奏難以判斷，方向也存在不確定性，站在任意時(shí)點(diǎn)或行業(yè)集中度點(diǎn)上，行業(yè)集中度可能提升，也可能下降。

以智能手機(jī)、空調(diào)、白酒、挖掘機(jī)分別作為科技、可選、必選、周期行業(yè)的代表性行業(yè)，研究其市場集中度的變化，長期集中度曲線變動(dòng)趨勢或有兩個(gè)規(guī)律：

1)集中度演變可能呈現(xiàn)Nike形態(tài)，先降后升?？照{(diào)、挖掘機(jī)、智能手機(jī)的集中度拐點(diǎn)分別出現(xiàn)在2003年、2012年、2014年。集中度的Nike形態(tài)可能源于，當(dāng)某一新興產(chǎn)業(yè)處于導(dǎo)入期時(shí)，玩家數(shù)量較少，市場集中度高，隨著行業(yè)進(jìn)入成長期，利潤率優(yōu)勢凸顯，競爭者開始增加，到中后期甚至可能出現(xiàn)“價(jià)格戰(zhàn)”（如空調(diào)行業(yè)在世紀(jì)初的“價(jià)格戰(zhàn)”、智能手機(jī)在2013-2014的“價(jià)格戰(zhàn)”），而隨著產(chǎn)業(yè)進(jìn)入到成熟期，邊際成本較高的企業(yè)在利潤率下滑的背景下退出競爭，“價(jià)格戰(zhàn)”緩和，集中度開始趨勢回升。

2)龍頭進(jìn)階傾向于發(fā)生在30-70%的CR3區(qū)間。智能手機(jī)、空調(diào)、挖掘機(jī)的集中度趨勢回升均發(fā)生在30-70%的CR3區(qū)間，空調(diào)、智能手機(jī)的CR3達(dá)到70%后就進(jìn)入平臺(tái)期，而白酒的CR3在10-20%的區(qū)間長期震蕩。邏輯上，過高或過低的CR3都不利于集中度的趨勢性抬升，CR3低于10%時(shí)，市場格局尚不清晰，龍頭的競爭優(yōu)勢還不足以快速整合市場；CR3超過70%時(shí)，市場已處于壟斷、寡頭或壟斷競爭階段，進(jìn)一步市場整合的邊際成本加大。

3)風(fēng)電：葉片、主機(jī)、鑄件、塔筒

1)生物育種集中度最低，中資CR3為13%，市場高度分散，不處于龍頭進(jìn)階的傳統(tǒng)區(qū)間。

2)智能汽車、半導(dǎo)體、航空裝備的集中度較高，中資CR3超過70%，航空裝備的高集中度源自國防安全需求（中航、電工兩大集團(tuán)分擔(dān)了中國軍機(jī)的主要供應(yīng)任務(wù)），或具有持續(xù)性，而智能汽車、半導(dǎo)體則可能是處于集中度Nike曲線的拐點(diǎn)前，具備相應(yīng)技術(shù)的玩家數(shù)量較少，隨著后續(xù)技術(shù)進(jìn)步，國產(chǎn)競爭格局可能趨緊，推動(dòng)中資CR3下行。

3)其余六大產(chǎn)業(yè)中資CR3均在30-70%區(qū)間內(nèi)，即處于前述龍頭進(jìn)階發(fā)生概率較高的區(qū)間（前提是已邁過集中度曲線的拐點(diǎn)）。

115個(gè)主要細(xì)分環(huán)節(jié)中，31個(gè)環(huán)節(jié)中資CR3處于30-60%區(qū)間，剔除4個(gè)或處于Nike曲線拐點(diǎn)前的產(chǎn)業(yè)鏈細(xì)分環(huán)節(jié)，27個(gè)細(xì)分環(huán)節(jié)有望出現(xiàn)龍頭進(jìn)階機(jī)遇，主要集中在新能源板塊——光伏、風(fēng)電、鋰電。此外，在云計(jì)算與光通信、CXO、航空裝備等產(chǎn)業(yè)中，也有細(xì)分環(huán)節(jié)具備龍頭進(jìn)階潛力。

三、基于遠(yuǎn)期+中期“業(yè)績空間”，尋找“專精特新”線索

遠(yuǎn)期“業(yè)績空間”：國產(chǎn)替代vs龍頭進(jìn)階，雙主線品種梳理

國產(chǎn)替代vs龍頭進(jìn)階。國產(chǎn)替代與龍頭進(jìn)階均帶來“專精特新”業(yè)績空間的增厚，但現(xiàn)實(shí)中兩者較難同時(shí)發(fā)生（雖然并不是完全互斥），以115個(gè)新興產(chǎn)業(yè)鏈細(xì)分環(huán)節(jié)的國產(chǎn)化率、中資CR3分布為例，大多數(shù)細(xì)分環(huán)節(jié)分布在左上和右中兩個(gè)區(qū)域，即高集中度但低國產(chǎn)化率，或高國產(chǎn)化率但集中度一般：低國產(chǎn)化率的領(lǐng)域，具備較強(qiáng)的技術(shù)壁壘，玩家少因此集中度高，而高國產(chǎn)化率的領(lǐng)域，技術(shù)壁壘相對較低，如果又處于高速成長階段，將吸引大量國內(nèi)玩家入局，市場競爭相對激烈。因此，對于前者，遠(yuǎn)期“業(yè)績空間”的增量貢獻(xiàn)主要來自于國產(chǎn)替代，且由于龍頭市占率高，替代格局相對清晰，對于后者，遠(yuǎn)期“業(yè)績空間”的主要來自于龍頭進(jìn)階。

專精特新本質(zhì)上就是“格局清晰的國產(chǎn)替代”。730政治局會(huì)議再提“專精特新”小巨人一詞，我們認(rèn)為內(nèi)涵有三：1）專（專業(yè)）、精（精細(xì)）、特（特色）三詞對應(yīng)企業(yè)在細(xì)分領(lǐng)域具備顯著的比較優(yōu)勢和高市占率，2）新（創(chuàng)新）一詞對應(yīng)企業(yè)位于國產(chǎn)替代的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，3）小巨人一詞對應(yīng)龍頭企業(yè)當(dāng)前規(guī)模較小，融資需求較大。

國產(chǎn)替代/專精特新（國產(chǎn)化率＜30%且中資CR3＞70%）下的細(xì)分品種包括：

1)鋰電：PVDF粘結(jié)劑；

2)光伏：跟蹤支架；

3)風(fēng)電/航空裝備：碳纖維（風(fēng)電與航空裝備均是碳纖維重要下游）；

4)機(jī)器人：伺服系統(tǒng)、RV減速器；

5)云計(jì)算與光通信：SaaS-垂直型-酒店；

6)半導(dǎo)體：刻蝕機(jī)、PVD、清洗設(shè)備、涂膠顯影設(shè)備、測試設(shè)備、碳化硅、光刻膠、CMP拋光液、CIS、存儲(chǔ)器、射頻芯片、EDA軟件、IGBT、MOSFET、晶圓代工、封測；

7)智能汽車：CMOS傳感器、中控屏、液晶儀表盤、HUD系統(tǒng)集成、HUD前擋玻璃

龍頭進(jìn)階（國產(chǎn)化率＞70%且中資CR3位于30-60%之間）下的細(xì)分品種包括：

1)鋰電：鋰電設(shè)備、碳酸鋰、三元前驅(qū)體、電解液添加劑、磷酸鐵鋰、三元材料、負(fù)極材料、銅箔

2)光伏：光伏設(shè)備、金屬硅、硅料、PET基膜、電池片、組件、鉛酸蓄電池

3)風(fēng)電：葉片、主機(jī)、鑄件、塔筒

4)航空裝備：鈦合金

5)云計(jì)算與光通信：SaaS-通用型-HCM、SaaS-垂直型-地產(chǎn)

6)CXO：臨床前CRO

進(jìn)一步地，結(jié)合產(chǎn)業(yè)空間（未來5年產(chǎn)業(yè)鏈規(guī)模CAGR）、國產(chǎn)替代空間（假定未來5年，國產(chǎn)化率低于50%的領(lǐng)域，國產(chǎn)化率上升5pct）或龍頭進(jìn)階空間（假定未來5年，中資CR3處于30-70%區(qū)間的品種，中資CR3上升5pct），可以計(jì)算出十大新興產(chǎn)業(yè)鏈的115個(gè)細(xì)分環(huán)節(jié)，未來5年（2021-2025E）在國產(chǎn)替代和龍頭進(jìn)階兩條路徑下的遠(yuǎn)期“業(yè)績空間”，

國產(chǎn)替代路徑下遠(yuǎn)期“業(yè)績空間”較大的品種集中在智能汽車和半導(dǎo)體領(lǐng)域，此外還包括鋰電導(dǎo)電劑、鋰電PVDF粘結(jié)劑、光伏跟蹤支架、風(fēng)電與航空裝備碳纖維、機(jī)器人伺服系統(tǒng)、機(jī)器人RV減速器、機(jī)器人本體、光器件、光模塊、SaaS-垂直型-酒店；

龍頭進(jìn)階路徑下遠(yuǎn)期“業(yè)績空間”較大的品種集中在鋰電、云計(jì)算與光通信、CXO、智能汽車，此外還包括光伏設(shè)備、金屬硅、硅料、PET基膜、光伏電池片、光伏組件、風(fēng)電塔筒、鈦合金、特種氣體、CMP拋光墊。

中期“業(yè)績空間”：進(jìn)一步聚焦中期能見度高的品種

以產(chǎn)業(yè)鏈細(xì)分環(huán)節(jié)前三大中資龍頭21年-23年?duì)I收CAGR一致預(yù)期（Wind）衡量中期的“業(yè)績空間”，結(jié)論如下：

靜態(tài)視角下，21年-23年中資龍頭營收CAGR超過40%的高中期成長性品種包括：

1)鋰電：三元前驅(qū)體、電解液溶質(zhì)、電解液添加劑、磷酸鐵鋰、三元材料、鈷酸鋰、負(fù)極材料、電解液、銅箔、碳納米管導(dǎo)電劑；

2)光伏：光伏正銀、PET基膜、背板、跟蹤支架；

3)半導(dǎo)體：涂膠顯影設(shè)備、測試設(shè)備、射頻芯片、模擬芯片、WiFiMCU芯片；

4)航空裝備：航空剎車副；

5)機(jī)器人：諧波減速器；

6)CXO：臨床前CRO、大分子CDMO。

動(dòng)態(tài)視角下，2021年，鋰電、光伏、半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈各細(xì)分環(huán)節(jié)營收增速較高，具備業(yè)績比較優(yōu)勢，與年初至今市場表現(xiàn)基本一致；2022-2023年，鋰電、光伏、半導(dǎo)體細(xì)分環(huán)節(jié)營收增速仍然較高，但業(yè)績比較優(yōu)勢弱化，航空裝備、機(jī)器人、CXO各細(xì)分環(huán)節(jié)的營收增速與鋰電、光伏、半導(dǎo)體相比不處于明顯下風(fēng)，此外，風(fēng)電的碳纖維，云計(jì)算的內(nèi)存接口芯片、各類SaaS在2022-2023期間的相對增速也有望邊際強(qiáng)化。

整合思路，“專精特新”小巨人≈“三高兩低”

基于上述討論，我們認(rèn)為，“空間”視角下，“專精特新”小巨人應(yīng)當(dāng)具備以下幾個(gè)條件，可歸納為“三高兩低”：

1)高遠(yuǎn)期業(yè)績空間：處于政策支持的新興產(chǎn)業(yè)鏈某一細(xì)分領(lǐng)域；

2)細(xì)分領(lǐng)域高市占率：中資CR3＞70%；

3)細(xì)分領(lǐng)域低國產(chǎn)化率：國產(chǎn)化率＜30%；

4)中小盤股票：總市值＜300億；

5)高中期業(yè)績空間：2021-2023E年復(fù)合營收增速＞25%

基于以上標(biāo)準(zhǔn)，我們篩選結(jié)果如下，在新能源板塊中，關(guān)注光伏支架、碳纖維；在TMT板塊中，關(guān)注涂膠顯影設(shè)備、碳化硅、光刻膠、CMP拋光液、EDA軟件；在高端裝備板塊中，關(guān)注碳纖維、航空剎車副；在新消費(fèi)板塊中，關(guān)注智能汽車的HUD系統(tǒng)集成。

公用環(huán)保-凱添燃?xì)?/p>

公司系一家專業(yè)從事城鎮(zhèn)燃?xì)廨斉浼叭細(xì)夤艿拦こ贪惭b、燃?xì)庋b備應(yīng)用技術(shù)研發(fā)及運(yùn)營服務(wù)的國家高新技術(shù)企業(yè)。公司始終致力于天然氣全產(chǎn)業(yè)鏈的拓展，在常規(guī)天然氣輸配服務(wù)(城市燃?xì)狻⑧l(xiāng)鎮(zhèn)燃?xì)?、LNG服務(wù))、非常規(guī)天然氣回收利用服務(wù)方面建立了自身的技術(shù)和服務(wù)優(yōu)勢。公司探索建立＂燃?xì)庋b備＋燃?xì)夥?wù)＂的經(jīng)營發(fā)展模式。旨在突破城市燃?xì)馄髽I(yè)的區(qū)域限制和發(fā)展瓶頸。公司的經(jīng)營范圍為：燃?xì)忭?xiàng)目投資、股權(quán)投資(不得從事非法集資、吸收公眾資金等金融活動(dòng))；城市燃?xì)廨斉浼肮?yīng)；燃?xì)夤艿篮凸こ贪惭b及維修；燃?xì)馄鞑募捌骶咪N售及維修；燃?xì)鈶?yīng)用技術(shù)、開發(fā)及服務(wù)；燃?xì)鈨x表的研發(fā)及銷售。業(yè)務(wù)覆蓋了寧夏、四川、貴州、重慶、北美等地區(qū)，旗下有“天佳科技”上市公司。

軍工-通易航天

公司主營業(yè)務(wù)為軍用特種航空制品及民用橡膠制品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，公司產(chǎn)品主要為特種橡膠制品，主要包括航空供氧面罩、橡膠軟油箱、變壓器油囊、航天航空及核工業(yè)設(shè)備用密封件，主要應(yīng)用于航天、航空、電力等領(lǐng)域。產(chǎn)品均按客戶需求設(shè)計(jì)生產(chǎn)，屬非標(biāo)產(chǎn)品撥款研制及訂貨生產(chǎn)。產(chǎn)品由公司技術(shù)部負(fù)責(zé)研制，由生產(chǎn)部負(fù)責(zé)生產(chǎn)實(shí)施，采購部、質(zhì)檢部銷售部為配套部門。同時(shí)，公司還利用自身軍民兩用工藝技術(shù)優(yōu)勢和質(zhì)量管理優(yōu)勢以及渠道優(yōu)勢，經(jīng)營部分民用橡膠零件、儲(chǔ)油柜膠囊、膠布及特種橡膠燃油油箱的生產(chǎn)銷售以及橡膠及橡膠制品相關(guān)的原材料的貿(mào)易業(yè)務(wù)。

材料-佳先股份

公司是專業(yè)從事PVC環(huán)保熱穩(wěn)定助劑研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè)，主要產(chǎn)品包括二苯甲酰甲烷（DBM）、硬脂酰苯甲酰甲烷（SBM）、硬脂酸鹽類，廣泛應(yīng)用于薄膜、PVC異型材、PVC管材管件、電線電纜等領(lǐng)域。根據(jù)公司半年報(bào)，截至2021H1，公司已擁有專利78項(xiàng)，其中發(fā)明專利9項(xiàng)。公司主持制定了DBM和SBM產(chǎn)品行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，DBM、SBM曾先后被列入國家科技部火炬計(jì)劃項(xiàng)目。公司通過加大自主研發(fā)和技術(shù)引進(jìn)力度，形成了較為先進(jìn)的生產(chǎn)工藝和流程，為下游企業(yè)提供環(huán)保、質(zhì)量優(yōu)良、穩(wěn)定性強(qiáng)的產(chǎn)品。

建筑建材-華維設(shè)計(jì)

公司是一家提供道路、橋梁、建筑、風(fēng)景園林、城市規(guī)劃、亮化等工程設(shè)計(jì)服務(wù)及多行業(yè)工程咨詢服務(wù)(包括為公路、市政公用、建筑、醫(yī)藥、輕工、農(nóng)業(yè)等行業(yè)編制項(xiàng)目建議書、可行性研究報(bào)告、申請報(bào)告、資金申請、規(guī)劃咨詢、評估咨詢、招投標(biāo)咨詢等)的專業(yè)化公司。

機(jī)械-蘇軸股份

公司是國內(nèi)滾針軸承領(lǐng)域品種最多、規(guī)格最全的專業(yè)制造商之一。公司生產(chǎn)的各類軸承系列產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于汽車的發(fā)動(dòng)機(jī)、變速箱、扭矩管理系統(tǒng)、轉(zhuǎn)向系統(tǒng)、制動(dòng)系統(tǒng)和空調(diào)壓縮機(jī)等重要總成，同時(shí)還應(yīng)用于工業(yè)自動(dòng)化、高端裝備、機(jī)器人、工程機(jī)械、減速機(jī)、液壓傳動(dòng)系統(tǒng)、家用電器、電動(dòng)工具、紡機(jī)、農(nóng)林機(jī)械、國防等領(lǐng)域。公司憑借先進(jìn)的研發(fā)技術(shù)能力、穩(wěn)定且優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品質(zhì)量，以及與客戶項(xiàng)目同步研發(fā)的專業(yè)能力，已與一批國內(nèi)外知名企業(yè)建立了穩(wěn)定的供應(yīng)鏈關(guān)系，國際知名度和品牌競爭力不斷提升，致力成為國際優(yōu)秀的滾針軸承供應(yīng)商。

汽車-浩淼科技

據(jù)公司年報(bào)披露，公司是一家主要從事消防車的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售以及相關(guān)技術(shù)服務(wù)的企業(yè)。公司致力于為國家綜合性消防救援隊(duì)、政府專職消防隊(duì)等提供滅火類、專勤類、后援類、舉高及特種類消防車、警用裝備及消防泵等產(chǎn)品。公司擁有各種生產(chǎn)設(shè)備、大型工具300多臺(tái)套，具備年產(chǎn)1000輛消防車的制造能力。目前已開發(fā)出80多個(gè)單元，140多個(gè)品種的消防產(chǎn)品。同時(shí)公司自主研發(fā)真火模擬訓(xùn)練倉等消防救援培訓(xùn)裝備，以智能化的場景設(shè)計(jì)提供實(shí)戰(zhàn)模擬的解決方案。公司合計(jì)擁有106項(xiàng)專利，12項(xiàng)計(jì)算機(jī)軟件著作權(quán),其中，發(fā)明專利14項(xiàng)，實(shí)用新型專利78項(xiàng)，外觀設(shè)計(jì)專利14項(xiàng)。

可選消費(fèi)-華陽變速

據(jù)公司年報(bào)披露，公司主營業(yè)務(wù)為汽車變速系統(tǒng)產(chǎn)品的研發(fā)與生產(chǎn)，主要從事汽車換擋機(jī)構(gòu)的設(shè)計(jì)、研發(fā)與制造，并致力于汽車零部件輕量化。公司產(chǎn)品以專業(yè)化的汽車換檔機(jī)構(gòu)系統(tǒng)總成為主，包括汽車撥叉、叉軸、上蓋、頂蓋、變速箱殼體、離殼等汽車變速系統(tǒng)相關(guān)零部件，制動(dòng)器，發(fā)動(dòng)機(jī)支架、平衡懸架及其他精密鑄鋼類零件、鎂鋁壓鑄類零件。

工業(yè)-建邦股份

據(jù)公司年報(bào)披露，公司致力于汽車后市場非易損零部件的開發(fā)、設(shè)計(jì)與銷售，同時(shí)為客戶提供整套完善的供應(yīng)鏈管理服務(wù)。公司采取柔性化的市場需求導(dǎo)向型模式，將重點(diǎn)放在市場調(diào)研、工程設(shè)計(jì)、模具開發(fā)、產(chǎn)品驗(yàn)證上，生產(chǎn)環(huán)節(jié)委托外部廠商進(jìn)行，公司主要負(fù)責(zé)對其關(guān)鍵技術(shù)把控及指導(dǎo)，并進(jìn)行質(zhì)量管理。公司憑借在物流、商流、信息流等方面的整合能力，為客戶提供綜合解決方案。公司產(chǎn)品包括制動(dòng)系統(tǒng)、傳動(dòng)系統(tǒng)、電子電氣系統(tǒng)、轉(zhuǎn)向系統(tǒng)、發(fā)動(dòng)系統(tǒng)和汽車其他系統(tǒng)。

計(jì)算機(jī)-艾融軟件

艾融軟件成立于2009年，主要為銀行提供互聯(lián)網(wǎng)金融相關(guān)的軟硬件、定制開發(fā)及技術(shù)服務(wù)。公司以“平臺(tái)級互聯(lián)網(wǎng)金融系列軟件+專業(yè)設(shè)計(jì)+100%貼身定制服務(wù)”為核心競爭力，公司產(chǎn)品包括互聯(lián)網(wǎng)金融類、電子銀行類、應(yīng)用安全類和大數(shù)據(jù)分析類產(chǎn)品，擁有在線存款、在線支付、在線貸款、在線運(yùn)營、在線身份認(rèn)證系列產(chǎn)品及企業(yè)級定制開發(fā)服務(wù)。

信息技術(shù)-數(shù)字人

公司主要從事數(shù)字人體系統(tǒng)應(yīng)用與研發(fā)，在中國數(shù)字人解剖系統(tǒng)、醫(yī)學(xué)數(shù)字圖象處理、數(shù)字醫(yī)學(xué)教學(xué)平臺(tái)等領(lǐng)域的應(yīng)用與研發(fā)處于國內(nèi)領(lǐng)先水平。目前，公司產(chǎn)品主要由數(shù)字醫(yī)學(xué)教育、人體生命科普和數(shù)字醫(yī)療產(chǎn)品三大模塊構(gòu)成，服務(wù)對象覆蓋了醫(yī)院、醫(yī)學(xué)院校、科技展館等領(lǐng)域。其中，數(shù)字醫(yī)學(xué)產(chǎn)品為公司核心產(chǎn)品，包括“中國數(shù)字人解剖系統(tǒng)”和“醫(yī)學(xué)形態(tài)學(xué)數(shù)字化教學(xué)平臺(tái)”，主要服務(wù)于醫(yī)學(xué)院校的解剖學(xué)和形態(tài)學(xué)教學(xué)，同時(shí)還可以為醫(yī)學(xué)院校的數(shù)字解剖實(shí)驗(yàn)室提供整體解決方案；人體生命科普產(chǎn)品主要面向各類專業(yè)科技展館及學(xué)校、社區(qū)科技展廳，為其提供“人體生命科學(xué)”專題科普展品及展廳的設(shè)計(jì)、定制；數(shù)字醫(yī)療產(chǎn)品為公司最新研發(fā)出的產(chǎn)品，目前處于試點(diǎn)推廣階段，主要服務(wù)于各類醫(yī)院，為其提供醫(yī)學(xué)影像的掃描及三維重建、手術(shù)規(guī)劃等服務(wù)。

消費(fèi)-朱老六

據(jù)公司招股說明書，公司主要業(yè)務(wù)為腐乳、料酒的生產(chǎn)和銷售。創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)自1991年起開發(fā)腐乳產(chǎn)品，并于1997年創(chuàng)立“朱老六”品牌。公司專研地道東北味，有著多年的專業(yè)經(jīng)驗(yàn)和深厚的行業(yè)積淀，2019年腐乳產(chǎn)量規(guī)?？蛇_(dá)到國內(nèi)腐乳細(xì)分行業(yè)前三名。近年來，公司獲得多項(xiàng)榮譽(yù)，先后榮獲“2009年度自主創(chuàng)新先進(jìn)企業(yè)”、“市級重點(diǎn)龍頭企業(yè)”、“省級重點(diǎn)龍頭企業(yè)”、“吉林省農(nóng)產(chǎn)品加工業(yè)百強(qiáng)企業(yè)”，其“朱老六腐乳”榮獲2013年長春名優(yōu)特農(nóng)產(chǎn)品稱號。

日常消費(fèi)-蓋世食品

據(jù)公司招股說明書，公司主營業(yè)務(wù)為海洋食品和食用菌食品等即食開胃涼菜的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，致力于打造中國開胃涼菜領(lǐng)導(dǎo)品牌。通過選用國家備案基地的蘑菇和藻類以及天然無污染的野生山野菜作為生產(chǎn)原料，形成系列的蔬菜深加工產(chǎn)品。經(jīng)過近二十年的不斷地發(fā)展積累，公司形成了良好的菜品口味、可靠的產(chǎn)品質(zhì)量、便捷的用餐體驗(yàn)，海洋食品和食用菌食品已遠(yuǎn)銷日本、美國、歐洲和東南亞等多個(gè)國家和地區(qū)，其中主打產(chǎn)品調(diào)味裙帶菜被評為遼寧省名牌產(chǎn)品，“蓋世”商標(biāo)被認(rèn)定為遼寧省著名商標(biāo)。

創(chuàng)遠(yuǎn)儀器信息技術(shù)

公司成立于2005年，專注于研發(fā)無線通信與射頻微波測試儀器。經(jīng)過多年的發(fā)展，公司重點(diǎn)拓展無線通信市場、無線電監(jiān)測和北斗導(dǎo)航市場、以無線通信為主的智能制造市場三個(gè)方向，擁有了自主品牌和一系列測試儀器核心專利技術(shù)。在無線通信和射頻微波測試領(lǐng)域，公司經(jīng)過多年發(fā)展形成了較強(qiáng)的自主研發(fā)能力，并通過持續(xù)的研發(fā)投入及參與國家科技重大專項(xiàng)研發(fā)課題，積累了較強(qiáng)的技術(shù)優(yōu)勢。

電子-星辰科技

公司是一家民營軍工企業(yè)，具備完整的軍工資質(zhì)，為航天/軍工、新能源以及工業(yè)自動(dòng)化領(lǐng)域提供各類高端伺服系統(tǒng)、智能控制系統(tǒng)。公司集伺服電機(jī)、伺服驅(qū)動(dòng)器、智能控制系統(tǒng)的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售、服務(wù)于一體，既可滿足批量供貨，也可快速響應(yīng)個(gè)性化定制。公司20多年來致力于伺服控制、伺服電機(jī)、電磁兼容、消隙控制、裝備智能化控制，產(chǎn)品多次服務(wù)于國家重點(diǎn)工程，如“天宮”、“神舟”系列飛船測控、發(fā)射系統(tǒng)、火炮控制、雷達(dá)、衛(wèi)星通訊等。公司另有工業(yè)級產(chǎn)品服務(wù)于風(fēng)電變槳、新能源車、液壓伺服、機(jī)器人等工業(yè)自動(dòng)化等領(lǐng)域。

信息技術(shù)-智新電子

公司是一家專注于連接器線纜組件產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè)，自2006年成立至今，重點(diǎn)聚焦消費(fèi)電子領(lǐng)域,并逐步拓展至汽車電子領(lǐng)域，秉承一站式服務(wù)為客戶創(chuàng)造更大價(jià)值的理念，深耕產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈上下游，根據(jù)客戶端產(chǎn)品參數(shù)要求，選定或開發(fā)電線（復(fù)合線）、插頭（端子、膠殼）等零部件，通過端子壓著、焊接、注塑、電性能檢驗(yàn)等核心工序生產(chǎn)電子連接器線纜組件等產(chǎn)品。公司具有較強(qiáng)的定向開發(fā)實(shí)力，結(jié)合客戶要求和內(nèi)控標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行產(chǎn)品驗(yàn)證，特別針對斷面研磨分析、壓接尺寸、焊接狀態(tài)、高頻參數(shù)等關(guān)鍵管控點(diǎn)，利用國內(nèi)外先進(jìn)檢測設(shè)備對產(chǎn)品可進(jìn)行實(shí)時(shí)管控。

材料-翰博高新

公司為半導(dǎo)體顯示面板重要零部件背光顯示模組一站式綜合方案提供商，集光學(xué)設(shè)計(jì)、導(dǎo)光板設(shè)計(jì)、精密模具設(shè)計(jì)、