第13講匯率理論

1、 第十三講 匯率理論本章結(jié)構(gòu)本章結(jié)構(gòu)第一節(jié)第一節(jié) 鑄幣平價(jià)理論鑄幣平價(jià)理論第二節(jié)第二節(jié) 購(gòu)買力平價(jià)理論購(gòu)買力平價(jià)理論一、一價(jià)定律一、一價(jià)定律二、購(gòu)買力平價(jià)的類型二、購(gòu)買力平價(jià)的類型第三節(jié)第三節(jié) 利率平價(jià)論利率平價(jià)論第四節(jié)第四節(jié) 貨幣模型貨幣模型一、彈性價(jià)格貨幣模型一、彈性價(jià)格貨幣模型二、粘性價(jià)格貨幣模型二、粘性價(jià)格貨幣模型第五節(jié)第五節(jié) 資產(chǎn)組合平衡理論資產(chǎn)組合平衡理論第一節(jié)第一節(jié) 鑄幣平價(jià)理論鑄幣平價(jià)理論一、金本位制一、金本位制金幣本位制 以一定成色和重量的金幣作為本位幣，并成為市面流通的法定通貨； 金幣可以自由鑄造和自由熔化； 銀行券可以自由兌換金幣； 黃金可以自由輸出入國(guó)境。金塊、金匯兌本

2、位 金幣不再流通，銀行券取代金幣成為鑄幣； 銀行券有條件地兌換成金塊或仍實(shí)行金本位制的外國(guó)貨幣； 黃金仍可以自由輸出入國(guó)境。二、鑄幣平價(jià)與法定金平價(jià)二、鑄幣平價(jià)與法定金平價(jià) 在金本位制度下，兩國(guó)鑄幣的含金量之比稱為鑄幣平價(jià)(mint par),兩種貨幣的鑄幣平價(jià)是決定匯率的基礎(chǔ)。影響匯率變動(dòng)因素 以鑄幣平價(jià)為基礎(chǔ)，以黃金輸送點(diǎn)(gold point)為界限，即以黃金輸出點(diǎn)(鑄幣平價(jià)加上運(yùn)輸黃金的費(fèi)用)為上限，以黃金輸入點(diǎn)(鑄幣平價(jià)減去運(yùn)輸黃金的費(fèi)用)為下限，圍繞著法定匯率而上下波動(dòng)。鑄幣平價(jià)說(shuō) 1英鎊鑄幣重量123.27447格令，成色22K，含金量為113.0016格令； 1美元鑄幣重量25

3、.8格令，成色90%，含金量為23.22格令。 鑄幣平價(jià)=113 .001623 .22=4.8665 英美兩國(guó)間運(yùn)送1英鎊黃金的費(fèi)用為3美分。 1=$ 4.86650.03黃金輸送點(diǎn)與匯率的波動(dòng)黃金輸出點(diǎn)：黃金輸出點(diǎn)：當(dāng)1$4.8665+0.03=$4.8965時(shí)，美進(jìn)口商直接運(yùn)送黃金償債，對(duì)英鎊的需求減少，英鎊匯率下跌至 4.8965美元以下。黃金輸入點(diǎn)：黃金輸入點(diǎn)：當(dāng)1$4.8665-0.03=$4.8365時(shí)，美出口商寧愿直接在英國(guó)購(gòu)買黃金運(yùn)回國(guó)，對(duì)英鎊的供給增加，英鎊匯率上升至 4.8365美元以上。黃金輸出點(diǎn)$/ D D D D S S 4.89654.8965 4.86654.8

4、665 0 0 英鎊數(shù)量英鎊數(shù)量 $ $/ / D D S S S S 4.84.86 66565 4.84.83 36565 0 0 英鎊數(shù)量英鎊數(shù)量 黃金輸入點(diǎn)$/$/ D D S S 4.84.89 96565 4.86654.8665 4.83654.8365 0 0 英鎊數(shù)量英鎊數(shù)量 2022-6-911 附：國(guó)際借貸說(shuō) 是系統(tǒng)解釋匯率變動(dòng)因素的先驅(qū)，代表人物為英國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家，代表作是1861年出版的外匯理論。2022-6-912 1 1、主要觀點(diǎn)、主要觀點(diǎn) （1）用國(guó)際借貸用來(lái)表示一國(guó)的國(guó)際收支狀況，經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目差額構(gòu)成國(guó)際借貸差額； （2）國(guó)際借貸具體可分為固定借貸和流動(dòng)借貸

5、兩種類型：固定借貸指借貸關(guān)系已經(jīng)形成、但尚未進(jìn)入實(shí)際收付階段的對(duì)外債權(quán)和債務(wù)，流動(dòng)借貸則指已進(jìn)入實(shí)際收付階段的借貸； 2022-6-913 （3）只有流動(dòng)借貸的改變才會(huì)對(duì)外匯供求產(chǎn)生影響：當(dāng)外匯供給大于外匯需求、即國(guó)際收支出現(xiàn)順差時(shí)，本國(guó)貨幣匯率上升；反之，當(dāng)外匯供給小于外匯需求、即國(guó)際收支出現(xiàn)逆差時(shí)，本國(guó)貨幣匯率下跌。/$匯率美元供給 均衡水平 對(duì)美元需求美元數(shù)量外匯供求與匯率變動(dòng)外匯供求與匯率變動(dòng)2022-6-915 （1）理論含義 國(guó)際借貸說(shuō)闡述了國(guó)際債權(quán)債務(wù)關(guān)系對(duì)匯率變動(dòng)的影響，從動(dòng)態(tài)的角度分析了匯率變動(dòng)的原因，這對(duì)于貨幣供求和匯率波動(dòng)都比較穩(wěn)定的金本位制來(lái)說(shuō)具有一定的合理性。流動(dòng)借貸

6、引起匯率變動(dòng)，較合實(shí)際；動(dòng)態(tài)角度分析了匯率變動(dòng)的原因；供求解釋易于接受 2 2、評(píng)價(jià)、評(píng)價(jià)2022-6-916 （2）局限性 只對(duì)匯率變動(dòng)的影響因素加以分析，忽視了對(duì)匯率決定基礎(chǔ)的論證； 未對(duì)固定借貸和流動(dòng)借貸的構(gòu)成作深入的區(qū)分； 未提及匯率與貨幣供求及國(guó)際資本流動(dòng)之間的相互影響。第二節(jié) 購(gòu)買力平價(jià)說(shuō)一、一價(jià)定律一、一價(jià)定律 如果不考慮交易成本等因素，以同一如果不考慮交易成本等因素，以同一貨幣衡量的不同國(guó)家的某種可貿(mào)易商品的價(jià)格貨幣衡量的不同國(guó)家的某種可貿(mào)易商品的價(jià)格是一致的。否則商品套購(gòu)活動(dòng)就會(huì)發(fā)生，直到是一致的。否則商品套購(gòu)活動(dòng)就會(huì)發(fā)生，直到其價(jià)格差異的消除。其價(jià)格差異的消除。 P Pi

7、i = e = e P Pi i * * 上式中：上式中：P P 表示本國(guó)物價(jià)；表示本國(guó)物價(jià)； P P* *表示外國(guó)物價(jià)表示外國(guó)物價(jià) e e 表示直接標(biāo)價(jià)的匯率。表示直接標(biāo)價(jià)的匯率。 理論基礎(chǔ)：理論基礎(chǔ)：一價(jià)定律和貨幣數(shù)量論。一價(jià)定律和貨幣數(shù)量論。 基本思路：基本思路：紙幣本身沒(méi)有價(jià)值，但卻代表紙幣本身沒(méi)有價(jià)值，但卻代表著一定的價(jià)值，可以在貨幣發(fā)行國(guó)購(gòu)買一定量的著一定的價(jià)值，可以在貨幣發(fā)行國(guó)購(gòu)買一定量的商品，但不同國(guó)家的單位貨幣所代表的價(jià)值是不商品，但不同國(guó)家的單位貨幣所代表的價(jià)值是不同的。同的。 基本觀點(diǎn)：基本觀點(diǎn)：在紙幣流通條件下，決定兩國(guó)在紙幣流通條件下，決定兩國(guó)貨幣匯率的基礎(chǔ)是兩國(guó)紙幣

8、所代表的購(gòu)買力。匯貨幣匯率的基礎(chǔ)是兩國(guó)紙幣所代表的購(gòu)買力。匯率是兩國(guó)物價(jià)對(duì)比，即兩國(guó)貨幣所代表的購(gòu)買力率是兩國(guó)物價(jià)對(duì)比，即兩國(guó)貨幣所代表的購(gòu)買力之比之比。 二、購(gòu)買力平價(jià)論二、購(gòu)買力平價(jià)論三、購(gòu)買力平價(jià)論的基本形式三、購(gòu)買力平價(jià)論的基本形式 （1 1）絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)）絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)(Absolute Purchasing Power Parity)前提條件前提條件 對(duì)于任何一種可貿(mào)易商品，一價(jià)定律都成立。對(duì)于任何一種可貿(mào)易商品，一價(jià)定律都成立。 在兩國(guó)物價(jià)指數(shù)的編制中，各種可貿(mào)易商品所在兩國(guó)物價(jià)指數(shù)的編制中，各種可貿(mào)易商品所 占的權(quán)重相同。占的權(quán)重相同?；竟交竟?(1)*PeP=.(2

9、) (2)(2)式是絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)的基本公式，它意味著匯式是絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)的基本公式，它意味著匯率是以不同貨幣衡量的可貿(mào)易商品的價(jià)格水平之比。即取率是以不同貨幣衡量的可貿(mào)易商品的價(jià)格水平之比。即取決于不同貨幣對(duì)可貿(mào)易商品的購(gòu)買力之比。決于不同貨幣對(duì)可貿(mào)易商品的購(gòu)買力之比。 現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)分析中，常認(rèn)為一價(jià)定律對(duì)不可貿(mào)易品現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)分析中，常認(rèn)為一價(jià)定律對(duì)不可貿(mào)易品也能成立，因此匯率是以不同貨幣衡量的一般物價(jià)之比。也能成立，因此匯率是以不同貨幣衡量的一般物價(jià)之比。絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)與一價(jià)定律同一種商品在世界各地以同一種貨幣表示的價(jià)格應(yīng)當(dāng)是一樣的，但由于貨幣不同，需要經(jīng)匯率折算。如果匯率是均衡的，那么匯率

10、就是絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)；如果不均衡，則會(huì)由于“商品套購(gòu)”使匯率趨于絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)。 例例1 1，假如在日本花假如在日本花100100日元可以買到的商品在美國(guó)需日元可以買到的商品在美國(guó)需要花要花1 1美元，那么購(gòu)買力平價(jià)便為：美元，那么購(gòu)買力平價(jià)便為： USD1 = JPY100USD1 = JPY100 如果此時(shí)市場(chǎng)匯率為：如果此時(shí)市場(chǎng)匯率為： USD1 = JPY105USD1 = JPY105 那么就會(huì)有人在日本買入商品再到美國(guó)賣出（套那么就會(huì)有人在日本買入商品再到美國(guó)賣出（套購(gòu)），以獲取收益，直至使市場(chǎng)匯率恢復(fù)到購(gòu)買力平價(jià)購(gòu)），以獲取收益，直至使市場(chǎng)匯率恢復(fù)到購(gòu)買力平價(jià)水平，套購(gòu)無(wú)利可圖，套

11、購(gòu)就會(huì)停止，購(gòu)買力平價(jià)成立。水平，套購(gòu)無(wú)利可圖，套購(gòu)就會(huì)停止，購(gòu)買力平價(jià)成立。 （2 2）相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)）相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)(Relative Purchasing Power Parity)主要觀點(diǎn)主要觀點(diǎn) 相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)從動(dòng)態(tài)角度考察匯率的決定與變相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)從動(dòng)態(tài)角度考察匯率的決定與變動(dòng)，認(rèn)為匯率的變動(dòng)由兩國(guó)通貨膨脹率差異決定，是兩國(guó)動(dòng)，認(rèn)為匯率的變動(dòng)由兩國(guó)通貨膨脹率差異決定，是兩國(guó)貨幣所代表的購(gòu)買力變動(dòng)率之比。貨幣所代表的購(gòu)買力變動(dòng)率之比。 基本公式基本公式0*0*1011./ePPPPe .(4)對(duì)相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)公式的解釋各國(guó)物價(jià)水平以同一種貨幣計(jì)算時(shí)并不完全相等，而是存在一定的，較為

12、穩(wěn)定的偏離，即：*lnlnlnln*lnlnln*PePePPePP v相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)的一般形式： e = p - p* 含義：匯率的升值與貶值是由兩國(guó)的通脹率差異決定的。如果本國(guó)通脹率超過(guò)外國(guó)，本幣將貶值，或者說(shuō)，本國(guó)物價(jià)比外國(guó)物價(jià)上升得快，本幣貶值；反之，反之。為常數(shù) 例例2 2，假如某段時(shí)期，日本商品價(jià)格從假如某段時(shí)期，日本商品價(jià)格從100100日元上升日元上升到到150150日元，同期美國(guó)商品價(jià)格從日元，同期美國(guó)商品價(jià)格從1 1美元上升到美元上升到1.251.25美元，美元，那么，相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)為：那么，相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)為： 120100.1/25.1100/150./0*0*1011e

13、PPPPe于是日元與美元的匯率應(yīng)由原來(lái)的：于是日元與美元的匯率應(yīng)由原來(lái)的： USD1 = JPY100調(diào)整為：調(diào)整為： USD1 = JPY120四、四、 購(gòu)買力平價(jià)論的檢驗(yàn)購(gòu)買力平價(jià)論的檢驗(yàn) 在實(shí)證研究中，一般只有在高通脹時(shí)期購(gòu)買力平在實(shí)證研究中，一般只有在高通脹時(shí)期購(gòu)買力平價(jià)才能成立。而對(duì)價(jià)才能成立。而對(duì)2020世紀(jì)世紀(jì)7070年代以來(lái)發(fā)達(dá)國(guó)家匯率分析年代以來(lái)發(fā)達(dá)國(guó)家匯率分析得出的一般性結(jié)論是：得出的一般性結(jié)論是： （1 1）在短期內(nèi)，高于或低于購(gòu)買力平價(jià)的偏差經(jīng)常）在短期內(nèi)，高于或低于購(gòu)買力平價(jià)的偏差經(jīng)常發(fā)生，并且偏離幅度較大。發(fā)生，并且偏離幅度較大。 （2 2）從長(zhǎng)期看，沒(méi)有明顯的跡象

14、表明購(gòu)買力平價(jià)成立。）從長(zhǎng)期看，沒(méi)有明顯的跡象表明購(gòu)買力平價(jià)成立。 （3 3）匯率變動(dòng)非常劇烈，遠(yuǎn)超過(guò)相對(duì)通脹率。）匯率變動(dòng)非常劇烈，遠(yuǎn)超過(guò)相對(duì)通脹率。 上述結(jié)論說(shuō)明購(gòu)買力平價(jià)論并不能得到實(shí)證檢驗(yàn)的支持上述結(jié)論說(shuō)明購(gòu)買力平價(jià)論并不能得到實(shí)證檢驗(yàn)的支持。 五、對(duì)購(gòu)買力平價(jià)論的評(píng)價(jià)五、對(duì)購(gòu)買力平價(jià)論的評(píng)價(jià)揭示了匯率長(zhǎng)期變動(dòng)的根本原因。在分析匯率的長(zhǎng)期揭示了匯率長(zhǎng)期變動(dòng)的根本原因。在分析匯率的長(zhǎng)期變動(dòng)上，仍然有很強(qiáng)的生命力。購(gòu)買力平價(jià)理論開辟變動(dòng)上，仍然有很強(qiáng)的生命力。購(gòu)買力平價(jià)理論開辟了從貨幣數(shù)量角度對(duì)匯率進(jìn)行分析的先河。了從貨幣數(shù)量角度對(duì)匯率進(jìn)行分析的先河。缺陷：缺陷：忽略了國(guó)際資本流動(dòng)的存在及

15、其對(duì)匯率的影響。忽略了國(guó)際資本流動(dòng)的存在及其對(duì)匯率的影響。它忽視了非貿(mào)易品的存在及其影響。它忽視了非貿(mào)易品的存在及其影響。忽略了貿(mào)易成本和貿(mào)易壁壘對(duì)國(guó)際商品套購(gòu)所產(chǎn)生忽略了貿(mào)易成本和貿(mào)易壁壘對(duì)國(guó)際商品套購(gòu)所產(chǎn)生的制約。的制約。在計(jì)算購(gòu)買力平價(jià)時(shí)，編制各國(guó)物價(jià)指數(shù)在方法、在計(jì)算購(gòu)買力平價(jià)時(shí)，編制各國(guó)物價(jià)指數(shù)在方法、范圍、基期選擇等方面存在著諸多技術(shù)性困難。范圍、基期選擇等方面存在著諸多技術(shù)性困難。例題：例題：若若A A幣與幣與B B幣的現(xiàn)行匯率是幣的現(xiàn)行匯率是 B $1= A $8.5B $1= A $8.5，A A國(guó)的年物價(jià)上漲幅度是國(guó)的年物價(jià)上漲幅度是23%23%，B B國(guó)的年物價(jià)國(guó)的年物價(jià)

16、上漲幅度是上漲幅度是3%3%，試依據(jù)購(gòu)買力平價(jià)說(shuō)來(lái)預(yù)，試依據(jù)購(gòu)買力平價(jià)說(shuō)來(lái)預(yù)測(cè)測(cè)1 1年后年后A A幣對(duì)幣對(duì)B B幣的匯率是多少？幣的匯率是多少？ 解：設(shè)一年后A幣對(duì)B幣的匯率為B $1 = A $ex 依據(jù)購(gòu)買力平價(jià)說(shuō)，1年后A幣對(duì)B幣的匯率為B$1 = A$10.1505則*lnlnlnepp 10100lnln(lnln)(lnln)xxxeepppp11*00(lnln)ln(23% 1)ln(3% 1)pppp023%123%18.510.15053%13%1xee 六、購(gòu)買力平價(jià)論在中國(guó)的應(yīng)用六、購(gòu)買力平價(jià)論在中國(guó)的應(yīng)用 式中：式中： EY、MY分別表示一定時(shí)期以人民幣衡量的中國(guó)出

17、分別表示一定時(shí)期以人民幣衡量的中國(guó)出口、進(jìn)口總值；口、進(jìn)口總值； ED、MD分別表示一定時(shí)期以美元衡量的中國(guó)出口、分別表示一定時(shí)期以美元衡量的中國(guó)出口、進(jìn)口總值；進(jìn)口總值； P表示預(yù)期利潤(rùn)率。表示預(yù)期利潤(rùn)率。 出口換匯成本出口換匯成本 =EDPEY)1 ( .(5)進(jìn)口換匯成本進(jìn)口換匯成本 =)1 (PMDMY.(6)第三節(jié) 利率平價(jià)理論一、基本觀點(diǎn)一、基本觀點(diǎn) 利率平價(jià)論從金融市場(chǎng)的角度分析了匯率利率平價(jià)論從金融市場(chǎng)的角度分析了匯率與利率之間的關(guān)系。認(rèn)為，兩國(guó)間的利率與利率之間的關(guān)系。認(rèn)為，兩國(guó)間的利率差異會(huì)引起資金在兩國(guó)間的流動(dòng)（套利），差異會(huì)引起資金在兩國(guó)間的流動(dòng)（套利），以獲取利差收益

18、。而資金的流動(dòng)會(huì)引起不以獲取利差收益。而資金的流動(dòng)會(huì)引起不同貨幣供求關(guān)系的變化，從而引起匯率變同貨幣供求關(guān)系的變化，從而引起匯率變動(dòng)。匯率的變動(dòng)會(huì)抵消兩國(guó)間的利率差異，動(dòng)。匯率的變動(dòng)會(huì)抵消兩國(guó)間的利率差異，從而使金融市場(chǎng)處于平衡狀態(tài)。從而使金融市場(chǎng)處于平衡狀態(tài)。二、基本原理二、基本原理 本國(guó)利率ia 外國(guó)利率ib 現(xiàn)匯匯率es 期匯匯率ef升貼水率：fbsaeiei)1(11 11fasbeiei1fsababsbeeiiiiei三、三、利率平價(jià)論的基本形式利率平價(jià)論的基本形式 拋補(bǔ)套利與非拋補(bǔ)套利拋補(bǔ)套利與非拋補(bǔ)套利以美元進(jìn)行一年期存款選擇美元選擇本國(guó)貨幣英 國(guó)一年期存款$(1+i)(1/e

19、)（得利）（得利）12月31日12月31日再按遠(yuǎn)期款預(yù)匯率E把美元換成為英鎊(1+i*)(E/e) 按即期匯率e把英鎊換成美元1月1日1月1日$ (1/e)(1+i)式中：式中：f 表示遠(yuǎn)期匯率；表示遠(yuǎn)期匯率；e表示即期匯率；表示即期匯率； i和和i*分別表示本國(guó)利率和外國(guó)利率。分別表示本國(guó)利率和外國(guó)利率。*iieef 兩國(guó)貨幣匯率的遠(yuǎn)期升貼水率近似地等于兩國(guó)兩國(guó)貨幣匯率的遠(yuǎn)期升貼水率近似地等于兩國(guó)利率之差。如果本國(guó)利率高于外國(guó)利率，則遠(yuǎn)期外匯必利率之差。如果本國(guó)利率高于外國(guó)利率，則遠(yuǎn)期外匯必將升水，即本幣遠(yuǎn)期將貶值。否則，恰好相反。將升水，即本幣遠(yuǎn)期將貶值。否則，恰好相反。(1)(1)拋補(bǔ)利

20、率平價(jià)（拋補(bǔ)利率平價(jià)（covered interest-rate parity, CIP） 經(jīng)濟(jì)含義經(jīng)濟(jì)含義 簡(jiǎn)單推導(dǎo)簡(jiǎn)單推導(dǎo) 假設(shè)：假設(shè)：A國(guó)（本國(guó)）一年期存款利率為國(guó)（本國(guó)）一年期存款利率為 i ； B國(guó)（外國(guó)）一年期存款利率為國(guó)（外國(guó)）一年期存款利率為i*； 即期匯率為即期匯率為 e (直接標(biāo)價(jià)法直接標(biāo)價(jià)法)； 遠(yuǎn)期限匯率為遠(yuǎn)期限匯率為 f 。那么：那么：存款存款1單位本國(guó)貨幣，單位本國(guó)貨幣，1年后可得：年后可得： （1+i）的）的A國(guó)貨幣，國(guó)貨幣， 存款存款1單位外國(guó)貨幣，單位外國(guó)貨幣，1年后可得：年后可得： (1/e +1/e i*)=(1+ i*)/e的的B國(guó)貨幣，國(guó)貨幣， 即：即

21、：(1+ i*)/e f的的A國(guó)貨幣。國(guó)貨幣。 兩國(guó)存款收益應(yīng)該相同：兩國(guó)存款收益應(yīng)該相同： （1+i）= (1+ i*) f/e， 即：即：（1+i）/ (1+ i*) = f / e*iieef上式兩邊同減上式兩邊同減1得：得： （i - i*）/ (1+ i*) = (f e) / e 即：即：(f e) / e (1+ i*) = i - i* ( f e) / e +(f-e)/ ei* = i - i*(f-e)/ei*非常小，可略去不計(jì)，于是得：非常小，可略去不計(jì)，于是得： 1*11*1*feiiieii記即期匯率與遠(yuǎn)期匯率之間的升記即期匯率與遠(yuǎn)期匯率之間的升( (貼貼) )水率

22、為水率為套補(bǔ)的利率平價(jià)的一般形式：套補(bǔ)的利率平價(jià)的一般形式：*ii v經(jīng)濟(jì)含義：匯率的遠(yuǎn)期升貼水率等于兩國(guó)貨幣利率之差。如果本國(guó)利率高于外國(guó)利率，本幣在遠(yuǎn)期將_；如果本國(guó)利率低于外國(guó)利率，本幣在遠(yuǎn)期將_。也就是說(shuō)，匯率的變動(dòng)會(huì)抵消兩國(guó)間的利率差異，從而使金融市場(chǎng)處于平衡狀態(tài)。貶值升值例題：例題：如果紐約市場(chǎng)上年利率為14%，倫敦市場(chǎng)上年利率為10%；紐約市場(chǎng)上即期匯率為1=$2.40，求三個(gè)月的遠(yuǎn)期匯率。2.43(14%10%)1%2.412f解：由利率平價(jià)理論2.42.40.012.424f 三個(gè)月美元貼水，英鎊升水。 倫敦市場(chǎng)三個(gè)月的遠(yuǎn)期匯率為 1=$2.424 (2) (2)非拋補(bǔ)利率平

23、價(jià)非拋補(bǔ)利率平價(jià)(uncovered interest-rate (uncovered interest-rate parity, UIP)parity, UIP) 在不進(jìn)行遠(yuǎn)期外匯交易時(shí)，投資者通過(guò)對(duì)未來(lái)在不進(jìn)行遠(yuǎn)期外匯交易時(shí)，投資者通過(guò)對(duì)未來(lái)匯率的預(yù)期來(lái)計(jì)算投資收益，如果投資者預(yù)期一年后匯率的預(yù)期來(lái)計(jì)算投資收益，如果投資者預(yù)期一年后的匯率為的匯率為EeEef f, ,則在則在B B國(guó)的投資收益為國(guó)的投資收益為EeEef f (1+ i*)/e。如。如果這一收益與投資本國(guó)收益存在差異，則會(huì)出現(xiàn)套利果這一收益與投資本國(guó)收益存在差異，則會(huì)出現(xiàn)套利資金流動(dòng)，因此，在市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)時(shí)，有下式成資金

24、流動(dòng)，因此，在市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)時(shí)，有下式成立：立： (1 + i) = EeEef f (1+ i*)/e 對(duì)之進(jìn)行與（對(duì)之進(jìn)行與（7）式相同的推導(dǎo)得：）式相同的推導(dǎo)得：*)(iieefE 非套補(bǔ)利率平價(jià)的一般形式：非套補(bǔ)利率平價(jià)的一般形式：*Eii E：預(yù)期的匯率遠(yuǎn)期變動(dòng)率預(yù)期的匯率遠(yuǎn)期變動(dòng)率v含義：預(yù)期的匯率遠(yuǎn)期變動(dòng)率等于兩國(guó)貨幣含義：預(yù)期的匯率遠(yuǎn)期變動(dòng)率等于兩國(guó)貨幣利率之差。如果本國(guó)利率高于外國(guó)利率，意利率之差。如果本國(guó)利率高于外國(guó)利率，意味著市場(chǎng)預(yù)期本幣在遠(yuǎn)期將貶值。在非套補(bǔ)味著市場(chǎng)預(yù)期本幣在遠(yuǎn)期將貶值。在非套補(bǔ)利率平價(jià)成立的情況下，如果本國(guó)政府提高利率平價(jià)成立的情況下，如果本國(guó)政府提

25、高利率，則當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期未來(lái)的即期匯率不變時(shí)，利率，則當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期未來(lái)的即期匯率不變時(shí)，本幣的即期匯率將升值。本幣的即期匯率將升值。非拋補(bǔ)利率平價(jià)公式的經(jīng)濟(jì)含義非拋補(bǔ)利率平價(jià)公式的經(jīng)濟(jì)含義 預(yù)期的匯率遠(yuǎn)期變動(dòng)率近似地等于兩國(guó)貨預(yù)期的匯率遠(yuǎn)期變動(dòng)率近似地等于兩國(guó)貨幣利率之差。在非拋補(bǔ)利率平價(jià)成立時(shí)，幣利率之差。在非拋補(bǔ)利率平價(jià)成立時(shí)，如果本國(guó)利率高于外國(guó)利率，則意味著市如果本國(guó)利率高于外國(guó)利率，則意味著市場(chǎng)預(yù)期本幣將來(lái)會(huì)貶值。場(chǎng)預(yù)期本幣將來(lái)會(huì)貶值。43利率平價(jià)理論的計(jì)算利率平價(jià)理論的計(jì)算 英鎊現(xiàn)價(jià)為1英鎊兌換1.50美元，若一年期債券的利率在美國(guó)為3%，在英國(guó)為5%，英鎊一年期的遠(yuǎn)期價(jià)格應(yīng)是多少？ 若

26、英鎊一年期的遠(yuǎn)期價(jià)格1.49美元/英鎊。應(yīng)向哪國(guó)貸款？應(yīng)從哪國(guó)借款？怎樣套利？ 若英鎊一年期的遠(yuǎn)期價(jià)格1.45美元/英鎊。應(yīng)向哪國(guó)貸款？應(yīng)從哪國(guó)借款？怎樣套利？44根據(jù)平價(jià)理論，F(xiàn)=1.5(1.03/1.05)=1.47美元/英鎊 只要當(dāng)時(shí)的遠(yuǎn)期價(jià)格不等于1.47美元/英鎊，就可以進(jìn)行套利。45當(dāng)遠(yuǎn)期價(jià)格為1.49美元/英鎊時(shí)，套利：1. 借入1美元，一年后連本帶利負(fù)債1.03美元。2. 借入1美元后，以即期匯率兌換成英鎊1/1.5，并投資英國(guó)債券，一年后連本帶利=（1/1.5） *(1+5%)3. 到期時(shí)以鎖定的遠(yuǎn)期匯率1：1.49換回美元=（1/1.5） *(1+5%)*1.49=1.04

27、3美元。還掉1.03美元的負(fù)債后，套利利潤(rùn)為0.013美元。 46當(dāng)遠(yuǎn)期價(jià)格為1.45美元/英鎊時(shí)，套利：1. 比如說(shuō)借入1英鎊，一年后連本帶利負(fù)債1.05英鎊。2. 借入1英鎊后，以即期匯率兌換成1.5美元，并投資美國(guó)債券，一年后連本帶利=1.5 *(1+3%)，3. 到期時(shí)以鎖定的遠(yuǎn)期匯率1：1.45換回英鎊=1.5 *(1+3%)/1.45=1.066英鎊。還掉1.05英鎊的負(fù)債后，套利利潤(rùn)為0.016英鎊。 四、評(píng)價(jià)四、評(píng)價(jià)貢獻(xiàn)： 解釋了現(xiàn)期匯率、遠(yuǎn)期匯率與利率變動(dòng)之間的相互關(guān)系，在分析 中運(yùn)用廣泛；具有特別的實(shí)踐價(jià)值，為中央銀行對(duì)外匯市場(chǎng)進(jìn)行靈活調(diào)節(jié)提供有效途徑。缺陷： 沒(méi)有考慮交易

28、成本； 未考慮資本流動(dòng)障礙； 利率平價(jià)說(shuō)假定套利資金是無(wú)限的； 同購(gòu)買力平價(jià)一樣不是一個(gè)獨(dú)立的匯率決定理論。2022-6-948五五 現(xiàn)實(shí)應(yīng)用現(xiàn)實(shí)應(yīng)用 1991年，德國(guó)為抑制通貨膨脹調(diào)高了央行貼現(xiàn)率，而當(dāng)時(shí)西歐各國(guó)經(jīng)濟(jì)處于蕭條，實(shí)行著低利率政策。于是資金大量流向德國(guó)，推動(dòng)馬克升值，西歐各國(guó)貨幣面臨貶值壓力。2022-6-949 此時(shí)，西歐其他國(guó)家要維持歐洲貨幣匯率機(jī)制，就必須提高利率；要刺激國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)，又必須降低利率。堅(jiān)持了一段時(shí)間后，英鎊、里拉等不得不退出或暫時(shí)退出歐洲匯率機(jī)制，從1992年9月到1993年5月短短8個(gè)月時(shí)間，歐洲貨幣體系的匯率機(jī)制規(guī)定的波幅不得不調(diào)至15%，成員國(guó)貨幣雙邊匯率

29、進(jìn)行了5次調(diào)整，歐洲貨幣體系的匯率機(jī)制遭到嚴(yán)重破壞。這就是歷史上的“九月危機(jī)”或“歐洲金融風(fēng)暴”。 這次危機(jī)的根源在于歐洲貨幣體系成員國(guó)之間的利率差，印證了利率平價(jià)理論。2022-6-950附：國(guó)際收支說(shuō)附：國(guó)際收支說(shuō) 實(shí)行浮動(dòng)匯率制后，將凱恩斯主義國(guó)際收支均衡條件的分析應(yīng)用于外匯供求流量分析，形成。 1981年，美國(guó)學(xué)者系統(tǒng)總結(jié)了這一理論。 2022-6-951（一）主要觀點(diǎn)（一）主要觀點(diǎn) 國(guó)際收支的均衡條件是： 式中， CA表示經(jīng)常帳戶收支差額，KA表示資本帳戶收支差額。0KACA2022-6-952 假設(shè)經(jīng)常帳戶收支差額僅為商品勞務(wù)進(jìn)出口差額，而出口X是由外國(guó)國(guó)民收入Yf、相對(duì)價(jià)格 決定

30、的，其中Pd為國(guó)內(nèi)價(jià)格水平，Pf為國(guó)外價(jià)格水平，r為現(xiàn)匯匯率，則有： 若進(jìn)口M是由本國(guó)國(guó)民收入Y和相對(duì)價(jià)格 決定，則：dfPrP),(rPPYfXfdffdrPP),(rPPYfMfd2022-6-953 至于一國(guó)的資本帳戶收支，則主要取決于本國(guó)利率ib 與外國(guó)利率ia的差額，及人們對(duì)未來(lái)現(xiàn)匯匯率變化的預(yù)期re，具體可表示為：),(rrriiKAKAeba 當(dāng) 時(shí)，一國(guó)國(guó)際收支處于均衡狀態(tài)，由此所決定的匯率水平r也就是均衡匯率，因此，均衡匯率就可以表示為：),(),(rrriiKArPPYYCAebafdf),(ebafdfriiPPYYhr 2022-6-954 該式表明: 1、本國(guó)國(guó)民收入

31、增長(zhǎng)，通過(guò)增加進(jìn)口，引起國(guó)際收支赤字，由此外匯市場(chǎng)就會(huì)出現(xiàn)超額需求，本國(guó)貨幣趨于貶值。 2、外國(guó)國(guó)民收入增加，通過(guò)本國(guó)出口的增加，會(huì)引起國(guó)際收支盈余，造成本幣趨于升值。2022-6-955 3、本國(guó)物價(jià)水平上升，或外國(guó)物價(jià)水平下跌（或更一般地說(shuō)，本國(guó)物價(jià)水平相對(duì)于外國(guó)物價(jià)水平上升），通過(guò)提高本國(guó)商品相對(duì)于外國(guó)商品的價(jià)格，會(huì)引起出口減少，進(jìn)口增加，導(dǎo)致本幣貶值；反之亦然。 4、本國(guó)利息率上升，或外國(guó)利息率下跌（或更一般地說(shuō)，本國(guó)利息率相對(duì)于外國(guó)利息率上升），會(huì)刺激國(guó)外資金流入增加，本國(guó)資金流出減少，從而帶來(lái)外匯價(jià)格下降；2022-6-956 5、如果人們對(duì)外匯現(xiàn)匯匯率的未來(lái)走勢(shì)看漲，就會(huì)在外匯市

32、場(chǎng)上將本國(guó)貨幣拋出，換成外國(guó)貨幣，由此造成外幣現(xiàn)匯價(jià)格的上漲，反之亦然。2022-6-957（二）理論評(píng)價(jià)（二）理論評(píng)價(jià) 1、這一理論實(shí)際上是以外匯市場(chǎng)的穩(wěn)定性為假定前提，這一假設(shè)值得商榷。 2、該理論的分析基礎(chǔ)是凱恩斯主義宏觀經(jīng)濟(jì)理論、彈性論、利率平價(jià)說(shuō)，未能擺脫這些理論基礎(chǔ)本身具有的缺陷，故其結(jié)論往往與經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)發(fā)生抵觸。 3、仍然是關(guān)于匯率決定的流量理論。2022-6-958第四節(jié)第四節(jié) 匯率決定的貨幣分析法匯率決定的貨幣分析法 20世紀(jì)七八十年代，貨幣學(xué)派的經(jīng)濟(jì)學(xué)家們從貨幣數(shù)量、資產(chǎn)市場(chǎng)（包括外匯市場(chǎng)）均衡出發(fā)，提出了匯率的（assets market approach of excha

33、nge rate），其中包括（monetary approach of exchange Rate），（overshooting model），（theory of portfolio selection）等等，對(duì)匯率特別是即期匯率的變化進(jìn)行系統(tǒng)的解釋。 貨幣模型是匯率決定理論中資產(chǎn)市場(chǎng)分析法的一個(gè)重要的分支。資產(chǎn)市場(chǎng)法與傳統(tǒng)的匯率決定理論不同，它揚(yáng)棄了傳統(tǒng)匯率理論的流量分析法，轉(zhuǎn)而考察貨幣和資產(chǎn)的存量均衡上，其分析強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)市場(chǎng)的存量均衡對(duì)匯率的決定性作用。 資產(chǎn)市場(chǎng)分析法的構(gòu)成資產(chǎn)市場(chǎng)分析法的構(gòu)成 貨幣分析法（Monetary Approach）資產(chǎn)組合平衡法（Portfolio Balan

34、ce Approach） 二者區(qū)別在于關(guān)于資本替代性（Capital Substitutability）假定的不同 貨幣分析法構(gòu)成貨幣分析法構(gòu)成彈性價(jià)格貨幣模型（Flexible-Price Monetary Model）粘性價(jià)格貨幣模型（Sticky-Price Monetary Model）一、一、彈性價(jià)格與匯率決定彈性價(jià)格與匯率決定現(xiàn)代匯率理論中最早建立、最基礎(chǔ)的匯率決定模型。代表人物：JFrenkel、MMussa、PKouri、JBilson等人。1975年被提出。基本思想：匯率是兩國(guó)貨幣的相對(duì)價(jià)格，而不是兩國(guó)商品的相對(duì)價(jià)格，因此匯率水平應(yīng)主要由貨幣市場(chǎng)的供求狀況決定。兩個(gè)重要假設(shè)：

35、（1）穩(wěn)定的貨幣需求方程，即貨幣需求同某些經(jīng)濟(jì)變量存在著穩(wěn)定的關(guān)系；（2）購(gòu)買力平價(jià)持續(xù)有效。2022-6-963 1 1、主要理論觀點(diǎn)、主要理論觀點(diǎn) 強(qiáng)調(diào)。 一國(guó)貨幣市場(chǎng)失衡后，國(guó)內(nèi)商品市場(chǎng)和證券市場(chǎng)會(huì)受到?jīng)_擊，在國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)緊密聯(lián)系的情況下，國(guó)際商品套購(gòu)機(jī)制和套利機(jī)制就會(huì)發(fā)生作用。在商品套購(gòu)和套利過(guò)程中，匯率就會(huì)發(fā)生變化，以符合貨幣市場(chǎng)恢復(fù)均衡的要求。2 2 簡(jiǎn)單模型簡(jiǎn)單模型兩國(guó)的貨幣需求函數(shù)假設(shè)如下所示： kPYMd*YPkMd兩國(guó)貨幣市場(chǎng)均衡時(shí)，貨幣需求等于貨幣供給dsMM *dsMM 根據(jù)購(gòu)買力平價(jià)公式，可得到匯率水平一個(gè)新的表達(dá)形式： 兩國(guó)貨幣供應(yīng)及實(shí)際收入的增長(zhǎng)速度快慢的差異，將導(dǎo)

36、致匯率變動(dòng)。貨幣主義認(rèn)為，長(zhǎng)期內(nèi)一國(guó)經(jīng)濟(jì)將達(dá)到充分就業(yè)狀態(tài)，因此，實(shí)際收入水平將固定不變，這樣一來(lái)，從長(zhǎng)期看，貨幣相對(duì)供給水平或變化將決定匯率水平或波動(dòng)。 *ssMPkYePMkY2022-6-965 3 3、復(fù)雜模型、復(fù)雜模型)()(fffsfsiiYYkkMMe2022-6-966模型推導(dǎo)模型推導(dǎo) 假設(shè)各國(guó)商品具有完全的替代性，商品套購(gòu)過(guò)程中一價(jià)定律就能成立，即各種商品的價(jià)格用同一種貨幣表示處處相等：fdePP（1）2022-6-967 在價(jià)格完全靈活可變的情況下，貨幣市場(chǎng)的失衡就立即反映到商品市場(chǎng)上。兩國(guó)的價(jià)格水平?jīng)Q定于貨幣供應(yīng)和貨幣需求，以K和Kf分別表示國(guó)內(nèi)和國(guó)外貨幣實(shí)際需求，以Ms

37、和Msf分別表示國(guó)內(nèi)和國(guó)外貨幣供給，那么：fsfsdKfMPKMP,（2）將（1）式（2）式綜合起來(lái)，就得到：2022-6-968fsfsKMKMe （3） 這樣，國(guó)際商品套購(gòu)機(jī)制就通過(guò)商品市場(chǎng)的價(jià)格水平將匯率與兩國(guó)貨幣市場(chǎng)的供給和需求存量聯(lián)系起來(lái)。均衡匯率正是使兩國(guó)貨幣市場(chǎng)的相對(duì)供給存量被公眾意愿持有的匯率水平。 兩國(guó)貨幣需求函數(shù)為：2022-6-969,fffKkY iKk Y i（4） 式中，k、 、 分別表示以貨幣形式持有收入的比例、貨幣需求的收入彈性和利率彈性，且k、 和 均為大于零的常數(shù)。 為簡(jiǎn)便起見(jiàn)，假定兩國(guó)的貨幣需求收入和利率彈性相同。2022-6-970 將（4）式代入（3）

38、式，整理后即可得到國(guó)際貨幣主義的簡(jiǎn)單匯率模式：)()(fffsfsiiYYkkMMe2022-6-971 4 4、模型的經(jīng)濟(jì)含義、模型的經(jīng)濟(jì)含義 （1）。 當(dāng)一國(guó)貨幣供給相對(duì)他國(guó)增加時(shí)，外匯匯率就會(huì)上升，即本幣的對(duì)外匯價(jià)下跌。 2022-6-972 （2）。 本國(guó)國(guó)民收入相對(duì)增加時(shí)，匯率就會(huì)下降，即本幣的對(duì)外匯價(jià)上漲，當(dāng)本國(guó)利率相對(duì)上升時(shí)，匯率則會(huì)上升。 這與國(guó)際收支說(shuō)的結(jié)論正好相反。2022-6-973 （3）國(guó)際貨幣主義匯率模式實(shí)際上是購(gòu)買力平價(jià)說(shuō)的現(xiàn)代翻版，只是在購(gòu)買力平價(jià)說(shuō)的基礎(chǔ)上，采用現(xiàn)代貨幣學(xué)派的貨幣供求理論來(lái)進(jìn)一步說(shuō)明物價(jià)水平。這種理論對(duì)于說(shuō)明長(zhǎng)期匯率趨勢(shì)有一定的意義，并喚醒人們

39、對(duì)貨幣的重新重視。5 5、理論評(píng)價(jià)、理論評(píng)價(jià)（1）購(gòu)買力平價(jià)。購(gòu)買力平價(jià)在20世紀(jì)70年代西方實(shí)行浮動(dòng)匯率制以來(lái)一般是失效的，使得彈性價(jià)格貨幣模型建立在非常脆弱的基礎(chǔ)之上。（2）貨幣需求函數(shù)。研究顯示，主要西方國(guó)家的貨幣需求極不穩(wěn)定，以收入和利率為基礎(chǔ)的需求函數(shù)不能全面反映實(shí)際的貨幣需求變化。粘性價(jià)格貨幣模型與資產(chǎn)組合平衡法都對(duì)以上的假定進(jìn)行了修正。二、粘性價(jià)格與匯率超調(diào)二、粘性價(jià)格與匯率超調(diào)代表人物：RDornbush（預(yù)期與匯率動(dòng)態(tài)匯率超調(diào)）JFrankel、WBuiter、MMiller假定PPP長(zhǎng)期有效，但在短期，資產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整快于商品市場(chǎng)調(diào)整出現(xiàn)匯率超調(diào)，是短期內(nèi)匯率容易波動(dòng)的原因，彌

40、補(bǔ)了彈性價(jià)格貨幣模型缺乏短期分析的不足。 2022-6-976 1、主要理論觀點(diǎn) 美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出，貨幣供求均衡應(yīng)該是資本市場(chǎng)、商品市場(chǎng)和外匯市場(chǎng)的同時(shí)均衡，但是由于各個(gè)市場(chǎng)的主體及運(yùn)動(dòng)規(guī)律不同，資本市場(chǎng)的利率變化可以保證貨幣供求的瞬時(shí)調(diào)節(jié)，而商品市場(chǎng)的價(jià)格調(diào)節(jié)因各種時(shí)滯而進(jìn)行得較為緩慢。2022-6-977 經(jīng)濟(jì)均衡體系中的某些變量發(fā)生變化時(shí)，商品市場(chǎng)調(diào)節(jié)的滯后性，必然會(huì)導(dǎo)致貨幣或資本市場(chǎng)的，從而在長(zhǎng)期中維持與包括商品市場(chǎng)在內(nèi)的貨幣市場(chǎng)均衡變化幅度。2022-6-979 2 2、理論模型、理論模型* *)(1ppee 式中， 為匯率（以本幣表示的外幣的價(jià)格）變動(dòng)率； 分別為實(shí)際貨幣需求的利率

41、彈性和收入彈性（ 大于0）； 為即期價(jià)格的變動(dòng)率； 為匯率、價(jià)格的長(zhǎng)期均衡值的變動(dòng)率。e,ppe,2022-6-980 （1）如果商品市場(chǎng)即期價(jià)格變動(dòng)率低于長(zhǎng)期均衡價(jià)格變動(dòng)（即 ），那么資本市場(chǎng)即期利率變動(dòng)率將高于長(zhǎng)期均衡利率變動(dòng)率，在利率平價(jià)作用下套利資金涌入，造成即期匯率高于長(zhǎng)期均衡匯率，本幣低估。 （2）如果商品市場(chǎng)即期價(jià)格變動(dòng)率高于長(zhǎng)期均衡價(jià)格變動(dòng)率 ，那么資本市場(chǎng)即期利率變動(dòng)率將低于長(zhǎng)期均衡利率變動(dòng)率，在利率平價(jià)作用下套利資金流出，造成即期匯率低于長(zhǎng)期均衡匯率，本幣高估。pp)(pp 3 3、模型的經(jīng)濟(jì)含義、模型的經(jīng)濟(jì)含義2022-6-981 4 4、對(duì)匯率超調(diào)模型的評(píng)價(jià)、對(duì)匯率超調(diào)

42、模型的評(píng)價(jià) （1）理論意義 總結(jié)了匯率現(xiàn)實(shí)中的超調(diào)現(xiàn)象，并在理論上首次予以系統(tǒng)的闡述； 匯率在短期內(nèi)不僅會(huì)偏離絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)，而且還會(huì)不符合購(gòu)買力平價(jià)說(shuō)的相對(duì)形態(tài)。在匯率從短期均衡向長(zhǎng)期均衡過(guò)渡中，本國(guó)價(jià)格水平在上升，但外匯匯率卻不升反降，即本幣在外匯市場(chǎng)上反而升值。這一論述對(duì)于我們分析購(gòu)買力平價(jià)說(shuō)和理解現(xiàn)實(shí)匯率的波動(dòng)有一定的意義。 2022-6-982 （2）理論局限 它將匯率波動(dòng)完全歸因于貨幣市場(chǎng)的失衡，而否認(rèn)商品市場(chǎng)上的實(shí)際沖擊對(duì)匯率的影響，未免有失偏頗； 它假定國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)具有完全的替代性。2022-6-983第五節(jié)第五節(jié)資產(chǎn)組合資產(chǎn)組合平衡平衡理論理論（portfolio balanc

43、e theory） 該理論是20世紀(jì)70年代中后期，由美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家布朗遜（W.H.Branson）、多恩布什（R.Dorabusch）及弗蘭克爾（F.A.Frenkel）等經(jīng)濟(jì)學(xué)家創(chuàng)立并發(fā)展起來(lái)的，該理論是匯率貨幣論的進(jìn)一步拓展。資產(chǎn)組合模型放松了貨幣模型對(duì)資產(chǎn)替代性的假設(shè)，認(rèn)為國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)之間不完全替代。資產(chǎn)組合達(dá)到了穩(wěn)定狀態(tài)，國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)市場(chǎng)供求也達(dá)到了均衡，匯率也相應(yīng)地被決定 。2022-6-984 1 1、主要理論觀點(diǎn)、主要理論觀點(diǎn) （1）均衡匯率正是使私人部門愿意持有的國(guó)內(nèi)外各種資產(chǎn)存量實(shí)現(xiàn)均衡的匯率水平。 （2）如各種資產(chǎn)供給存量發(fā)生變化，或者當(dāng)各種資產(chǎn)的預(yù)期收益率發(fā)生變動(dòng)時(shí)，私人部門

44、必然對(duì)其現(xiàn)有的資產(chǎn)組合進(jìn)行調(diào)整，以使實(shí)際的資產(chǎn)組合符合其新的意愿，這種調(diào)整促使資產(chǎn)市場(chǎng)達(dá)到新的均衡。2022-6-985 （3）在進(jìn)行國(guó)內(nèi)、國(guó)外之間的資產(chǎn)調(diào)整過(guò)程中，本國(guó)資產(chǎn)與外國(guó)資產(chǎn)之間的替代通常引起外匯供求流量的變化，從而引起匯率波動(dòng)。 （4）匯率的變動(dòng)反過(guò)來(lái)通過(guò)影響私人部門對(duì)財(cái)富的重新估價(jià)及預(yù)期，在收益最大化及規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的前提下，重新安排本幣和外幣資產(chǎn)，調(diào)整以本國(guó)貨幣表示的國(guó)外資產(chǎn)額。2022-6-986 2 2、理論表達(dá)式、理論表達(dá)式pfFWiife/),(2022-6-987 由于各類金融資產(chǎn)之間存在風(fēng)險(xiǎn)和收益上的差異，相互之間不可能完全替代，理性的投資者將根據(jù)其個(gè)人的投資偏好，按照收

45、益與風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)衡原則，把自己擁有的財(cái)富配置到各種可供選擇的資產(chǎn)上，形成最佳資產(chǎn)組合。 3 3、模型推導(dǎo)、模型推導(dǎo)2022-6-988 一國(guó)私人部門（包括居民個(gè)人、企業(yè)和銀行）所持有的財(cái)富可以用以下方程式表示：ppeFNMW式中， 分別表示私人部門持有的財(cái)富凈額、本國(guó)貨幣、本國(guó)證券、匯率（以本幣表示的外幣價(jià)格）和國(guó)外資產(chǎn)。 ppFeNMW,2022-6-989各類資產(chǎn)之間的關(guān)系可以用以下方程式表示：ppfpfpfFNMWWiieFWiiNWiiM),(),(),(式中， 分別表示私人部門愿意以本國(guó)貨幣、本國(guó)證券和國(guó)外資產(chǎn)形式所持有的財(cái)富比例。本國(guó)貨幣的預(yù)期收益率為零，本國(guó)證券的預(yù)期收益率為國(guó)內(nèi)利息

46、率 ，而國(guó)外資產(chǎn)的預(yù)期收益率為世界利息率 。 ,ifiMM:貨幣市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)匯率和利率的組合BB：本國(guó)資產(chǎn)（債券）市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)匯率和利率的組合FF：外國(guó)資產(chǎn)（債券）市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)匯率和利率的組合當(dāng)資產(chǎn)供給發(fā)生變化時(shí)均衡匯率的決定 v 資產(chǎn)供給變化的兩種情況：資產(chǎn)供給總量的變化（財(cái)富效應(yīng)），資產(chǎn)存量結(jié)構(gòu)上的變化（替代效應(yīng)） v 資產(chǎn)供應(yīng)總量變化分為三種情況：貨幣供應(yīng)量增加；本國(guó)證券供應(yīng)量增加；外國(guó)資產(chǎn)供應(yīng)量增加 v 資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化而供給總量不變的情況，一般由中央銀行的貨幣政策，即公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)引起，分為兩種具體情況：本國(guó)證券與本國(guó)貨幣互換；外國(guó)資產(chǎn)與本國(guó)貨幣互換資產(chǎn)供應(yīng)總量變化貨幣供應(yīng)量增

47、加：MM左移、BB左移、FF右移 匯率上升（本幣貶值）、利率降低外國(guó)資產(chǎn)供應(yīng)量增加： FF左移、MM右移、 BB左移 匯率下降（本幣升值） 、利率不變本國(guó)證券供應(yīng)量增加： BB右移、MM右移利率提高 財(cái)富效應(yīng)大于替代效應(yīng)，F(xiàn)F右移，匯率上升（本幣貶值）財(cái)富效應(yīng)小于替代效應(yīng)，F(xiàn)F左移，匯率下降（本幣升值）財(cái)富效應(yīng)等于替代效應(yīng)，F(xiàn)F不變，匯率不變資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化而供給總量不變本國(guó)證券與本國(guó)貨幣互換（購(gòu)進(jìn)債券）FF不變、 BB左移、 MM左移匯率上升（本幣貶值）、利率降低外國(guó)資產(chǎn)與本國(guó)貨幣互換（購(gòu)進(jìn)債券）BB 不變、 FF右移、 MM左移 匯率上升（本幣貶值）、利率降低資產(chǎn)分析法簡(jiǎn)要評(píng)價(jià)資產(chǎn)分析法簡(jiǎn)要評(píng)價(jià)第一，資產(chǎn)市場(chǎng)分析法視匯率為一種資產(chǎn)價(jià)格，考察資產(chǎn)市場(chǎng)均衡，而不局限于經(jīng)常項(xiàng)目收支差額。第二，資產(chǎn)市場(chǎng)分析法是一般均衡分析，克服了傳統(tǒng)理論局部均衡分析的局限性。第三，資產(chǎn)市場(chǎng)分析法第一次正式將存量分析方法引入到匯率決定理論中，同時(shí)結(jié)合流量分析方法，是對(duì)傳統(tǒng)的單純流量分析法的重大突破。 第四，資產(chǎn)市場(chǎng)分析法帶有強(qiáng)烈的政策特征。 第五，資產(chǎn)市