全球經濟失衡美元國際地位

1、-. z全球經濟失衡與美元的國際地位上2010-6-25摘 要：全球經濟失衡主要表現(xiàn)為美國長期的、高額的經常工程逆差和中國等亞洲國家的持續(xù)經常工程順差。一些經濟學家擔憂美國持續(xù)的經常工程逆差會導致美元的國際地位下降，并將最終導致世界經濟增長率的下降。本文通過分析5種儲藏貨幣的面板數(shù)據(jù)得出結論：美國的經常工程逆差確實會導致美元的國際地位下降，但是這種影響卻很微弱；對美元國際地位影響最大的因素是衡量網(wǎng)絡外部性的變量，這意味著人們的習慣是決定美元國際地位的最主要因素。鑒于以上分析，我們認為美國當前的經常工程逆差還缺乏以對美元的國際地位產生大的影響。關鍵詞：全球經濟失衡，經常工程余額，美元，儲藏份額引

2、言自2003年以來，經濟學界對全球經濟失衡globalimbalance問題給予極大的關注。經濟學家們普遍認為全球經濟失衡的主要表現(xiàn)是：美國延續(xù)著長期的、高額的經常工程逆差，債務增長迅速；而中國等亞洲國家卻保持著高額的經常工程順差，積累了大量的外匯儲藏Rato，2005；*afa，2007等。至于全球經濟失衡產生的原因，經濟學家眾說紛紜。例如，Obstfeld和Rogoff2004以及Feldstein2021認為美國的低儲蓄率和亞洲國家的高儲蓄率是導致全球經濟失衡的主要原因。McKinnon2005，2021則認為東亞美元本位的匯率制度安排才是導致全球經濟失衡的深層次原因。Blanchard

3、等2005認為美國對外國產品需求的增加和外國對美元資產需求的增加是推動美國經常賬戶赤字的主要力量。Dooley等2004認為亞洲政府的出口導向策略是原因之一。這一策略要求低估匯率以保證出口和FDI的獲利性，其后果是亞洲國家順差的擴大和外匯儲藏的不斷積累。由于美國擁有興旺的金融市場，所以可以進口中國的儲蓄，并通過金融市場再把一局部以FDI的形式出口到中國。經濟學家們除了為全球經濟失衡的成因提出各種解釋外，更關心的是這一現(xiàn)象是否可以維持，是否會給世界經濟增長帶來負面影響.一局部經濟學家對此表示擔憂。他們認為美國持續(xù)的經常工程逆差會引發(fā)人們對美元的貶值預期以及美元的真正貶值，這會導致人們對美元的信心

4、下降，并將影響美元的國際地位。人們對美元的信心危時機導致人們減持美元資產Obstfeld和Rogoff，2004；Feldstein，2021。一旦這一情況發(fā)生，美國國債的利率會上升，美國的消費和投資都將受到抑制，這會進一步導致美國對其他國家的需求下降。最終，我們可能會看到世界經濟增長率的下降。鑒于經濟學家們的擔憂，本文試圖通過理論和實證分析來研究美國的經常工程逆差是否會影響人們對美元的信心，并最終影響美元的國際地位。論文的根本構造如下：第一局部為文獻綜述；第二局部建立反映經常工程余額與貨幣的國際地位之間關系的理論模型；第三局部建立計量經濟模型，并進展數(shù)據(jù)說明；第四局部是實證結果的分析；第五局

5、部是結論。一、文獻綜述經濟學家們通常采用一種貨幣在全世界外匯儲藏中的份額作為衡量該種貨幣國際地位的指標Chinn和Frankel，2021。而研究官方外匯儲藏中各種貨幣的份額的文獻根本上可以被分為兩類：第一類文獻是運用資產組合理論和歷史數(shù)據(jù)來計算一國外匯儲藏應該保持的最優(yōu)貨幣構造；第二類文獻則通過實證分析試圖答復到底哪些因素決定了一國或世界外匯儲藏中各種貨幣的份額。在第一類文獻中，經濟學家們在分析*種貨幣在一國外匯儲藏中的最優(yōu)份額時，通常采用兩類模型：均值方差模型TheMean-VarianceModel和交易本錢模型TheTrans-actionCostModel。均值方差模型主要是借鑒了M

6、arkowitz1952和Tobin1958開創(chuàng)的資產組合理論。Kenen1960，1963最早將該理論應用于一國國際儲藏構成的分析當中。只不過當時人們分析的重點在于如何確定黃金和美元在一國國際儲藏中的相比照例。隨著布雷頓森林體系的解體，各國外匯儲藏中的幣種也在增加。黃金的非貨幣化使得經濟學家們開場轉向關注一國應如何在各種儲藏貨幣之間進展選擇。均值方差模型認為貨幣的相對收益率和相對風險是決定其在一國儲藏中的最優(yōu)份額的主要因素。*種貨幣在儲藏中的最優(yōu)份額與其收益率正相關，而與其風險負相關。因此，經濟學家們可以根據(jù)各種儲藏貨幣的歷史收益率和方差協(xié)方差矩陣計算各種儲藏貨幣的最優(yōu)份額參見Ben-Bas

7、set，1980；Rog-er，1993；Papaioannou等，2006。交易本錢模型由Dooley1987，1989提出。該模型認為一國的外匯儲藏應區(qū)分為總儲藏和凈儲藏凈對外債權.凈儲藏中的幣種構造應由各種貨幣的收益和風險決定，而總儲藏中的幣種構造則與國家的匯率制度安排和該國對外貿易與債權中的貨幣構造有關。因此，Dooley1987，1989在央行的效用函數(shù)中不僅考慮各種貨幣的收益率和風險，還考慮了使用各種貨幣的交易本錢。交易本錢增加會降低相應貨幣在總儲藏中的份額。相對來說，均值方差模型起源較早，也比擬常用；而交易本錢模型只不過是在均值方差模型的根底上進展了*些修正。在第二類文獻中，經濟

8、學家主要通過計量經濟學方法來確定影響一種貨幣在外匯儲藏中的份額的各種因素。例如Heller和Knight1978的實證研究發(fā)現(xiàn)：一國的匯率制度和貿易模式是影響該國外匯儲藏中貨幣構成的主要因素。Dooley等1989以及Eichengreen和Mathieson2000也得出了相似的結論。Chinn和Frankel2021對第二類文獻做了較好的總結。他們認為決定一種貨幣在世界外匯儲藏中的份額的因素根本上可以分為四類：1產出和貿易；2金融市場；3人們對幣值的信心；4網(wǎng)絡外部性。Chinn和Frankel2021運用19731998年間的年度數(shù)據(jù)對7種貨幣在世界儲藏中的份額進展了實證研究。研究結果顯

9、示：GDP大的國家，其貨幣在世界儲藏中的份額也相應較高；人們對幣值的信心下降會導致該種貨幣的份額減少；一種貨幣在金融市場上的交易規(guī)模對其份額有正向作用；網(wǎng)絡外部性與貨幣的份額呈正相關關系，意味著使用一種貨幣的人越多，這種貨幣的份額會越高。目前，在上面提到的兩類文獻中，經濟學家們無論是在理論模型中還是在實證分析中均沒有考慮經常工程余額對一種貨幣在世界儲藏中份額的影響問題。因此，我們要在下文對美國經常工程余額與美元在世界儲藏中的份額之間的關系進展理論和實證分析。二、理論模型下面我們通過修正并拓展Beck和Rahbari2021的理論模型來建立反映經常工程余額與儲藏貨幣份額之間關系的理論模型。Bec

10、k和Rahbari2021的理論模型考慮了外債的幣種構造對儲藏貨幣份額的影響。由于這樣做只會令模型的結果更加復雜，而對我們分析經常工程余額與儲藏貨幣份額之間的關系沒有任何幫助。因此在我們的模型中不考慮外債的幣種構造，也不考慮交易本錢。為了分析的簡便，我們也假設一國央行的外匯儲藏中只包含兩種貨幣：美元和歐元。所以央行要考慮的問題可以表示如下： 1s.t.WARus1-ARE 01，0式1中，W表示央行持有兩種外匯儲藏所獲得的收益；RUS表示以本幣衡量的持有美元外匯儲藏的收益率；RE表示以本幣衡量的持有歐元外匯儲藏的收益率；A表示央行持有的總外匯儲藏水平；表示美元在央行外匯儲藏中的份額，1-表示歐

11、元在央行外匯儲藏中的份額；EW和VarW分別表示收益的期望值和方差；是反映央行風險躲避程度的參數(shù)，越大意味著央行越懼怕風險；UW表示央行的效用函數(shù)，其與期望收益正相關，而與收益的風險負相關?？梢钥闯鲅胄忻媾R的問題是如何通過選擇美元和歐元的比重以使自身的效用最大。式1中以本幣衡量的持有美元和歐元的收益率可以表示如下： 2 3式2和式3中，iUS和iE分別表示美元和歐元的名義利率；分別表示美元兌本幣的匯率變動率和歐元兌本幣的匯率變動率，大于0意味著美元和歐元對本幣升值。求解式1的最優(yōu)化過程，可以得出美元和歐元在外匯儲藏中的最優(yōu)份額：45和1-分別表示美元和歐元在外匯儲藏中的最優(yōu)份額。下面我們以為例

12、來分析美國經常工程余額對美元的最優(yōu)儲藏份額的影響。由式4可得：6由于、A和VarRUS-RE均大于0，所以也大于0.這意味著美元的最優(yōu)儲藏份額與美元的預期收益率正相關，即美元的預期收益率上升下降會導致美元的最優(yōu)儲藏份額增加減少。結合式2，我們可以寫出美元的預期收益率表達式。為分析簡便，我們假設美元的名義利率不隨時間變化。由此可得：7式7說明貨幣的預期收益率等于名義利率與匯率的預期變化率之和。經濟學家們在處理匯率的預期變化率時，通常有兩種選擇。一種是假設匯率的變化服從隨機游走ran-domwalk，此時匯率的預期變化率為0；另一種是假設人們擁有完美預期perfectfore-sight，此時匯率

13、的預期變化率就是實際發(fā)生的變化率參見Ben-Basset，1980；Dooley，1987，1989；Roger，1993；Papaioannou等，2006；Beck和Rahbari，2021。以上兩種假設在計算最優(yōu)儲藏構造的定量分析中是十分有用的，但是對于定性的理論分析卻意義不大。Obstfeld和Rogoff2004以及Feldstein2021都認為美國的經常工程逆差會引發(fā)人們對美元的貶值預期和美元的實際貶值。而事實上，美元的實際貶值在近幾年中也確實發(fā)生了。同時根據(jù)匯率決定的國際收支理論，我們認為匯率的預期變化率應該可以表示成經常工程余額的函數(shù)。即USf(CAus)，且f(CAus)0

14、。CAus表示美國的經常工程余額，CAus大于小于0表示經常工程順差逆差。f(CAus)0意味著當美國的經常工程逆差時，美元應該貶值以矯正逆差，逆差額越大，美元的預期貶值率越高。通過以上分析，我們可以將美元的預期收益率變形為：ERusiUS+f(CAus) 8由式8可進一步得出：9因為f(CAus)0，所以有。為分析簡便,我們進一步假設經常工程與收益率的方差和協(xié)方差無關。結合式4、式6和式9可得出：10由于和，所以有?？梢?，美國經常工程余額與美元在外匯儲藏中的份額正相關。美國經常工程的逆差會導致美元在外匯儲藏中的份額下降，逆差額越大，份額下降越多。因此，理論上說，美國的經常工程余額會影響美元的

15、國際地位。三、計量模型與數(shù)據(jù)說明前面建立的理論模型已經說明了美國經常工程余額與美元在世界儲藏中的份額之間的關系。下面我們要建立計量模型來對美國的經常工程逆差對美元在世界儲藏中的份額的影響進展實證分析。參考本文第一局部所提到的相關文獻，同時考慮數(shù)據(jù)的可得性，我們建立如下計量模型：fe jt=cii+1gdpjt+2ijt+3pjt+4cajt+5vjt+6fejt-1+ujt 11式11中，fe jt表示第t期國家j的貨幣占世界外匯儲藏的份額；gdpjt表示j國的國生產總值占其他國家國生產總值總和的比重；ijt表示j國名義利率與其他國家平均名義利率水平之差；pjt表示j國通脹率與其他國家平均通脹

16、率水平之差；cajt表示j國的經常工程余額；vjt表示j國貨幣匯率的波動率；fejt-1表示滯后一期的j國貨幣占世界外匯儲藏的份額。其中，ijt衡量了儲藏貨幣的相對收益率，pjt和cajt衡量了人們對儲藏貨幣幣值的信心，vjt衡量了儲藏貨幣的風險，fejt-1衡量了持有*種儲藏貨幣的網(wǎng)絡外部性，因為人們的惰性偏向inertialbias使人們愿意持有那些在過去國際地位比擬高的儲藏貨幣Chinn和Frankel，2021。根據(jù)前人的理論與實證分析，我們預期1和2為正，3為負，4為正，5為負，6為正。本文分析的儲藏貨幣包括五種：美元、歐元、日元、英鎊和瑞士法郎。采用的分析方法為面板數(shù)據(jù)分析法。我們

17、的考察期間為2000年第2季度2021年第1季度，數(shù)據(jù)為季度數(shù)據(jù)。其中，fejt-1的數(shù)據(jù)時期為2000年第1季度2007年第4季度。選擇這一時期的原因在于：1如果只使用1973年以來美國的年度數(shù)據(jù)，則樣本量較少，而我們的解釋變量較多，這樣會影響實證結果的可信性。雖然可以采用年度面板數(shù)據(jù)，但是由于1999年歐元誕生，造成幾種儲藏貨幣份額的數(shù)據(jù)無法延續(xù)。這也是為什么早先的實證文獻大都做到1998年的原因。而世界外匯儲藏中各儲藏貨幣份額的季度數(shù)據(jù)是起始于1999年的，所以考慮到樣本量和數(shù)據(jù)的連續(xù)性以及時效性，我們選擇1999年以后的季度數(shù)據(jù)。2解釋變量中包含了各種儲藏貨幣匯率的波動風險，這一變量是

18、通過計算前4個季度匯率波動的移動平均得出的，因此，樣本損失了4個時期；同時考慮到解釋變量中有滯后一期的儲藏貨幣份額，因此又損失了一個時期，所以考察期間只能從2000年第2季度開場。各種貨幣在世界外匯儲藏中的份額數(shù)據(jù)來源于國際貨幣基金組織IMF的COFERCurrencypositionofOfficialForeignE*changeReserves數(shù)據(jù)庫2021年9月30日版本./e*ternal/np/sta/cofer/eng/inde*.htm。各國GDP、名義利率、通貨膨脹率、匯率、經常工程余額的數(shù)據(jù)均來源于國際貨幣基金組織IMF，其中，各國貨幣匯率波動風險所采用的匯率

19、值為各種貨幣與特別提款權之間的比價。計算匯率波動的公式如下：12四、實證分析在分析實證結果之前，我們先來看看考察期間五種貨幣在世界儲藏中的份額情況。由圖1可以看出：美元的份額在持續(xù)下降，由2000年第2季度的72%下降到2021年第1季度的63%，降幅為12.5%；歐元的份額則持續(xù)上升，由2000年第2季度的17.5%上升到2021年第1季度的26.8%，升幅為53.1%；日元的份額呈現(xiàn)下降態(tài)勢，由2000年第2季度的6%下降到2021年第1季度的3.1%，降幅為48.3%；英鎊的份額呈現(xiàn)上升態(tài)勢，由2000年第2季度的2.8%上升到2021年第1季度的4.7%，升幅為67.9%；瑞士法郎的份

20、額很小0.13%至0.4%之間，并未發(fā)生明顯變化。1.面板單位根檢驗由于我們使用的面板數(shù)據(jù)截面較少5個，而時間序列較長，所以有可能在面板數(shù)據(jù)中存在單位根，即面板數(shù)據(jù)不平穩(wěn)。直接使用不平穩(wěn)的面板數(shù)據(jù)進展回歸，可能導致偽回歸問題。因此，我們先對式11中的各變量進展面板單位根檢驗，以確定各變量的平穩(wěn)性。我們使用的計量經濟學軟件為Eviews6.0.該軟件為我們提供了多種面板單位根檢驗的方法，出于穩(wěn)健性的考慮，我們分別采用5種方法對各變量進展面板單位根檢驗。式11的解釋變量中包括了反映網(wǎng)絡外部性的變量fejt-1，該變量就是儲藏貨幣份額的滯后一期數(shù)據(jù)。因此我們認為fejt-1與被解釋變量儲藏貨幣份額f

21、ejt的構造根本一致。所以我們在進展面板單位根檢驗時，沒有考慮fejt-1.我們認為如果fejt存在單位根，則fejt-1也應該存在單位根。圖1 五種貨幣占世界儲藏份額走勢表1 各變量的面板單位根檢驗結果注：表中k，I，T分別表示滯后階數(shù)、有截距和有趨勢，假設相應的I和T為0則意味著無截距和趨勢，k是由軟件根據(jù)Schwarz準則確定的最優(yōu)值。表中的數(shù)值為根據(jù)各種方法計算的統(tǒng)計量。*和*分別表示1%和5%的顯著性水平。工商大學金融學院 馬丹 志昂 來源：數(shù)量經濟技術經濟研究2021年第1期責任編輯：夏鼎 全球經濟失衡與美元的國際地位下2010-6-25表1顯示，fejt、gdpjt、ijt和vj

22、t的原變量在5種檢驗方法下均存在單位根，cajt的原變量在4種檢驗方法下存在單位根，而pjt的原變量在5種檢驗方法下均不存在單位根。因此，我們可以認為fejt、gdpjt、ijt、vjt和cajt均為不平穩(wěn)變量，而pjt為平穩(wěn)變量。表1中還顯示了針對以上不平穩(wěn)變量的一階差分進展的面板單位根檢驗結果。結果顯示，這些變量的一階差分均為平穩(wěn)變量。也就是說，fejt、gdpjt、ijt、vjt和cajt是一階單整的。則，fejt-1也是一階單整的。下面我們要對這些同階單整的變量進展面板協(xié)整檢驗，以確定它們之間是否存在長期關系。2.面板協(xié)整檢驗由于pjt是平穩(wěn)變量，所以我們在進展面板協(xié)整檢驗時要將其剔除

23、。本文分別采用Pedroni1999，2004和Kao1999的面板協(xié)整檢驗方法，檢驗結果見表2和表3。表2 Pedroni面板協(xié)整檢驗結果注：最大滯后階數(shù)為6，由軟件根據(jù)Schwarz準則確定。表3 Kao面板協(xié)整檢驗結果注：最大滯后階數(shù)為8，由軟件根據(jù)Schwarz準則確定。表2顯示，Pedroni面板協(xié)整檢驗的7個統(tǒng)計量中有5個拒絕零假設，即認為式11中除pjt外的其余變量之間存在協(xié)整關系。同時，表3的Kao面板協(xié)整檢驗結果也顯示這些變量之間存在協(xié)整關系。既然這些變量之間存在協(xié)整關系，我們就可以對它們進展回歸分析，而不用擔憂偽回歸的問題。3.面板數(shù)據(jù)回歸結果對式11進展面板數(shù)據(jù)的回歸分析

24、，出于穩(wěn)健性的考慮，我們通過舍棄*些變量分別估計了3種方程形式。估計結果見表4。表4 面板數(shù)據(jù)回歸結果注：表中系數(shù)下方括號中的數(shù)值為標準差，*和*分別表示5%和1%的顯著性水平。估計方法采用OLS.模型形式采用固定效應模型。方程1和2采用固定效應模型，是因為估計的系數(shù)數(shù)量大于截面數(shù)量，所以無法采用隨機效應模型；方程3采用固定效應模型是因為Hausman檢驗結果支持固定效應模型。表4中的方程1是針對式11進展的估計；方程2舍棄了反映通脹率差異的變量pjt，原因在于變量pjt是平穩(wěn)變量且其系數(shù)不顯著，而其他變量均為一階單整變量；方程3中同時舍棄了變量pjt和反映匯率波動風險的變量vjt，舍棄變量v

25、jt的原因在于其系數(shù)在方程1和2中均不顯著。通過分析表4我們發(fā)現(xiàn)，雖然3個方程的具體形式不同，但是估計結果卻根本一致。估計結果顯示：解釋變量中，除pjt和vjt外的其余變量均在5%的顯著性水平下異于0；一國GDP的相比照重對該國貨幣在世界儲藏中的份額有正向作用；一國貨幣的相對名義利率上升會導致該貨幣在世界儲藏中的份額增加；一國的經常工程余額對該國貨幣在世界儲藏中的份額有正向作用，經常工程順差增加將導致其貨幣的儲藏份額上升；一國貨幣匯率的波動風險對該國貨幣在世界儲藏中的份額有負向作用，但其系數(shù)并不顯著；網(wǎng)絡外部性對一國貨幣在世界儲藏中的份額有正向作用，上一期使用一種貨幣的人越多，下一期該種貨幣的

26、儲藏份額越高?？梢钥闯?，除pjt外的所有解釋變量的系數(shù)符號均與我們的預期一致。不過各變量對貨幣儲藏份額的影響程度卻存在較大差異。對貨幣儲藏份額影響最大的變量是衡量網(wǎng)絡外部性的滯后一期貨幣儲藏份額fejt-1，這意味著人們的習慣是決定貨幣儲藏份額的最主要因素。GDP的相比照重對貨幣的儲藏份額也有較大影響，而相對名義利率和經常工程余額對貨幣的儲藏份額的影響卻很小。表4的估計結果是在個體成員無構造變化的假設下得出的。也就是說，我們假設各國的解釋變量對被解釋變量的影響是一樣的，不存在個體差異。在這種情況下，美國經常工程余額對美元的儲藏份額的影響與其他國家或地區(qū)一樣。但是事實上，不同國家的經濟構造可能存

27、在差異，這會導致同一解釋變量對被解釋變量的影響在國家之間可能存在區(qū)別。為了增強估計結果的可信性，我們假設個體成員存在構造變化，并對模型重新進展估計。由于變量pjt是平穩(wěn)變量，所以我們在估計模型時剔除了該變量。在新的假設下，每個解釋變量會產生5個系數(shù)估計值分別反映5個樣本國家或區(qū)域的情況。則，5個解釋變量就會產生25個系數(shù)估計值不包括截距項。不過我們關心的是美國的情況，所以出于篇幅的考慮，我們在表5中只列出美國的估計值。表5 個體成員存在構造變化假設下的面板數(shù)據(jù)估計結果美國注：表中系數(shù)下方括號中的數(shù)值為標準差，*、*、*分別表示10%、5%、1%的顯著性水平。估計方法采用OLS。模型形式采用固定

28、效應模型。表5顯示的結果與表4相似，各解釋變量系數(shù)的符號沒有發(fā)生變化，只是系數(shù)估計值的大小有所改變。除美國匯率波動風險之外的所有解釋變量的系數(shù)估計值均顯著地異于0。網(wǎng)絡外部性仍然是決定美元國際地位的最重要變量，其次是美國的相對產出。與表4相比，美國經常工程余額對美元國際地位的影響作用有較明顯的加強，但是與網(wǎng)絡外部性和相對產出的作用相比仍存在較大差距?？梢钥闯鰧嵶C結果支持了我們在前文中建立的理論模型的推測，即一國經常工程順差逆差會導致該國貨幣在世界儲藏中的份額增加減少，但是經常工程余額對貨幣儲藏份額的影響卻沒有我們想象得那樣大。也就是說，美國的經常工程逆差雖然會導致美元的國際地位下降，但是這種影

29、響卻不大。五、結論本文通過理論和實證分析研究了美國的經常工程逆差是否會影響人們對美元的信心，并最終影響美元的國際地位。本文采用貨幣在世界外匯儲藏中的份額來衡量其國際地位。文中建立的理論模型認為美國經常工程的逆差會導致美元在外匯儲藏中的份額下降，逆差額越大，份額下降越多。隨后，本文通過分析五種儲藏貨幣2000年第2季度2021年第1季度的面板數(shù)據(jù)得出結論：一國經常工程順差逆差會導致該國貨幣在世界儲藏中的份額增加減少，但是經常工程余額對貨幣儲藏份額的影響卻沒有我們想象得那樣大。我們可以認為，美國的經常工程逆差確實會導致美元的國際地位下降，但是這種影響卻很微弱。對美元儲藏份額影響最大的因素是衡量網(wǎng)絡

30、外部性的滯后一期貨幣儲藏份額fejt-1，這意味著人們的習慣是決定貨幣儲藏份額的最主要因素。鑒于以上分析，我們認為美國當前的經常工程逆差還缺乏以對美元的國際地位產生大的影響。當前的全球金融危機起始于美國的次貸危機，并正在演變成一場全球經濟危機。面對當前的危機，各國紛紛采取各種各樣的政策來抑制金融危機帶給本國的負面影響。一些經濟學家認為美國經濟受到的負面沖擊和美國財政赤字貨幣化的操作勢必會動搖美元的國際地位，甚至美元的世界第一貨幣的地位會被其他貨幣所取代。我們的研究說明，美國的GDP下降、經常工程逆差上升以及美元匯率波動風險增加確實會使美元的國際地位下降。但這是在世界其他國家和地區(qū)的經濟狀況穩(wěn)定

31、的前提下才會出現(xiàn)的現(xiàn)象。而當前的全球金融危機導致世界上大局部國家和地區(qū)的經濟狀況出現(xiàn)惡化。因此，即便美元的國際地位下降，也沒有想象得那樣嚴重。另外，美元的世界第一貨幣的地位在短期很難被其他貨幣所取代。Chinn和Frankel2021的研究說明，一國的經濟規(guī)模、金融市場的規(guī)模、人們對幣值的信心以及貨幣的歷史國際地位是決定一種貨幣當前國際地位的重要因素。我們的研究認為貨幣的歷史國際地位是決定貨幣當前國際地位的最重要的因素?，F(xiàn)在，除了人們對美元的信心有所下降之外，支撐美元的其他三大因素均領先于其他貨幣?；貞浢涝〈㈡^的歷史可以讓我們更清楚地認識到美元被取代還需要很長時間。美國的經濟規(guī)模在1872

32、年開場超過英國，但是到1899年，英鎊在世界外匯儲藏中的份額仍然是緊隨其后的法郎和馬克份額之和的兩倍多，遠遠超過美元的份額。直到1945年，美元在世界儲藏中的份額才超過英鎊，至此，美元才全方位地取代英鎊成為世界第一貨幣Chinn和Frankel，2021。也就是說，即便有一個經濟體在經濟規(guī)模和金融市場規(guī)模等方面超過了美國，但是美元的歷史國際地位和人們的惰性偏向仍然會使美元世界第一貨幣的地位維持較長的時間。注釋：一些經濟學家認為全球經濟失衡還有其他形式的表現(xiàn)。例如美國和世界的長期實際利率持續(xù)下降以及美國資產在全球資產組合中的比重上升等情況Caballero等，2006；*afa，2007。這7種

33、貨幣分別是美元、日元、英鎊、瑞士法郎、德國馬克、法國法郎、荷蘭基爾德Guilder。由于式中的匯率表示的是以本幣衡量的美元匯率，即美元的間接標價法。因此，EeUS大于小于0意味著預期美元升值貶值.同時，我們要假設馬歇爾勒納條件成立。德國馬克、法國法郎和荷蘭基爾德的儲藏份額數(shù)據(jù)截止到1998 年，1999年開場統(tǒng)計歐元的儲藏份額。我們先對方程3進展隨機效應模型的估計，然后進展Hausman 檢驗，檢驗結果顯示在1 %的顯著性水平下拒絕隨機效應，即固定效應的設置是正確的。我們認為這里的短期不是幾年，而是十幾年，甚至幾十年。參考文獻：1Kenen，P.B.，1960，International Li

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